近年来随着程序化交易占市场份额比重的提高，如何加强对程序化交易尤其高频交易的监管，成为各个国家关注的问题。本文分别对成熟的欧美市场、以及发展中的亚洲市场的程序化交易监管及立法进行研究，并对其特点进行总结和梳理。
　　一、欧美监管及立法介绍
　　（一）美国监管及立法
　　近年来美国出台的与高频交易有关的监管政策及相关重要活动有：2009年9月17日美国证券交易委员会（TheU.S.SecuritiesandExchangeCommission，SEC）提案禁止闪电指令（FlashOrders）；2009年10月29日参议院银行委员会就高频交易召开听证会；2010年1月13日SEC提案禁止无审核通路（NakedAccess）；2010年1月14日SEC征询意见（SECConceptReleaseonEquityMarketStructure），以便形成最终的高频交易等监管规则；2010年4月14日SEC提案对巨量交易者分配识别代码；2010年5月18日，CFTC-SEC联合调查委员会就5.6事件发布前期调查结果的报告，就个股统一熔断制度（Stock-by-stockCircuitBreakers）、市价定单（MarketOrders）、无成交意向报价（StubQuotes）、明显错误交易取消程序、市场完整性（MarketIntegrity）等提出了改革的初步意见；2010年5月20日商品期货交易委员会(CommodityFuturesTradingCommission,CFTC)重新成立技术顾问委员会，以就高频交易监管给出建议；2010年6月11日CFTC发布对托管服务的监管提案；2010年9月30日，CFTC-SEC联合调查委员会发布结论性报告《2010年5月6日市场事件的监管发现》，就事件与高频交易之间的关系进行阐述；2011年2月18日，CFTC-SEC联合调查委员会就5.6事件发布报告《关于2010年5月6日市场事件监管应对的建议》，有针对性、系统性地提出了14条监管建议，其中大部分与高频交易相关；2012年3月29日，CFTC技术咨询委员会举行公开会议，其中一个议题即是“自动交易和高频交易：交易所的监管及相关定义”，公开讨论高频交易（High-VolumeTrade）；2012年3月，媒体报道SEC在调查一些高频交易公司是否利用与电脑化交易所的紧密联系获得了不公平的优势，重点包括BATSGlobalMarketsInc.在内的一些交易所运营商的电脑化交易平台；2013年3月，媒体报道美国联邦调查局与SEC联合调查使用高频交易策略的对冲基金等公司，调查力量及案件性质可能进一步升级；2013年9月13日，CFTC发布征询意见《自动化交易环境中的风控和交易安全》，美国关于高频交易监管政策的系统化和制度化更加明确。美国对程序化交易监管议案，主要集中在高频交易监管方面，有的议案仍在论证或制定中。2014年10月16日，SEC针对高频交易发布了市场操纵暂停并终止指令；2014年11月19日，SEC发布交易系统监管规则，要求交易公司等市场参与者对所使用的交易系统提前制定操作规范。
　　现阶段，美国相关监管政策包括以下几个方面：
　　1．对高频交易明确定义
　　CFTC针对高频交易建立了专门的小组委员会，该小组职能主要是针对高频交易定义，监控和确认在电子平台上频繁交易所导致的潜在市场动荡。CFTC成员ScottO'Malia在2011年归纳了高频交易的7条特征:（1）使用超高速的交易指令提交/取消/修改系统；（2）使用计算机程序或算法来自动化决策下单；（3）通过主机托管、直接市场进入等方式，最大限度减少网络和其他类型的延迟；（4）在极短的时间内建仓并平仓；（5）每日高成交额以及（或）当日高比例盘中交易；（6）在大量下单后立即或在提交后毫秒内取消订单；（7）在交易日结束前尽可能平仓（不保留仓位过夜）。
　　CFTC技术咨询委员会在2012年10月的草案中认为，高频交易是程序化交易的一种，具有以下特征：（1）使用算法交易，在决策、指令生成、下单等各环节中必有一环节无人工参与；（2）采用低延时技术最小化响应时间，包括主机托管以及邻近地方法；（3）指令高速接入场内；（4）持续较高的指令信息速率，采用撤单率、市场参与者信息比率、市场参与者交易量比率三种衡量指标。
　　高频交易采用多种形式的交易策略，包括但不限于统计套利策略、流动性提供策略。高频交易的认定流程如下图所示。
　　2．对高频交易者进行注册及电子识别标记程序化交易者
　　CFTC委员BartChilton认为，从2010年5月的闪电崩盘以来，CFTC表示有必要对高频交易进行监管，但是并没有认真对待。高频交易会对价格造成影响，监管者有责任维护价格的公正性和市场的有效性，没有监管高频交易者是政府的失误。他提议，CFTC至少要求高频交易者对姓名和地址进行注册。对大额交易者（High-VolumeTraders）分配识别代码。2010年4月14日，SEC提议：为交易量符合一定标准（单日买卖股票超过两百万股，或单日执行价值超过两千万美元，或单月执行价值超过两亿美元）的交易者分配识别代码，在交易发生后的次日，经纪商需要将交易记录上报SEC，以便分析与调查是否存在操纵市场等行为。
　　此外，对程序化交易者进行电子识别。根据芝加哥商品交易所（ChicagoMercantileExchange，CME）交易规则Rule576的规定，所有Globex用户必须注册唯一的身份认证,即Tag50ID或称为用户账号，并使用该Tag50ID进行下单。对于以手动交易方式提交的指令，对应的Tag50ID必须是输入指令的个人ID，而对于通过程序化交易方式提交的指令，对应的Tag50ID必须是负责该程序化交易系统操作的个人或团队。所有的Tag50ID在清算会员层面必须是一一对应的。在注册Tag50ID时，会有特定的选项表明其是否为程序化交易者。而Globex用户发送的每笔交易指令都含有Tag50ID。因而，CME可以有效地监控通过程序化交易发送的指令及其在整个市场所有交易指令中所占的比重。
　　3．加强收集和监测高频交易信息
　　在美国，单只股票既可以在纽约证券交易所（NewYorkStockExchange，NYSE）等传统交易所交易，也可在证券与衍生品市场的全球运营商（BATSGlobalMarkets,Inc.，BATS）等新兴电子交易平台进行交易，市场的分割催生了高频交易的诸多投资策略，也造成了监管者无法对全市场的交易数据进行合并跟踪和监测。为此，美国监管部门开始着手建立综合审计跟踪系统（ConsolidatedAuditTrailSystem），要求各交易所披露完整、格式统一的订单簿数据，并以此为基础对高频交易的订单进行合并监测和分析，据以制定有针对性的监管政策。同时，对高频交易者分配专门的识别代码，要求经纪商在交易发生后次日，将交易记录上报SEC，以便分析与调查是否存在操纵市场等行为。
　　4．对市场扰动建立相应的过滤机制
　　一是禁止无审核通路（NakedAccess）。无审核通路是指经纪商在没有任何审查的情况下，将向交易所发布指令的席位和高速链路通道租用给交易者以提高交易速度。2010年1月13日，SEC担心指令错误会增加经纪商和其他市场参与者的风险暴露，要求经纪商实行风险监控流程，在指令到达交易所之前，过滤错误和超过交易者信用与资本金承受风险范围的交易指令。
　　二是对过度指令进行收费。高频交易者频繁的交易挤占了交易所的系统容量。2010年5月6日闪电崩盘的下午，NYSE就没有足够的系统容量来处理非常时期大规模的报单与撤单。为此，美国考虑限制指令成交比例（Ordersto-Executions），并对过度指令收费。如纳斯达克对在全国最佳报价（NationalBestBidandOffer，NBBO）之外超过总指令量0.2%的每笔指令收取0.005～0.03美元的费用。
　　5．完善市场异常情况的应急处理机制
　　一是完善异常交易的熔断机制。熔断机制通常指当价格波幅触及所规定的点数时，交易随之暂停一段时间，或交易可以继续进行，但价格波幅不能超过规定点数的一种交易机制。美国原有的熔断机制仅针对指数，无法避免高频异常交易对个股的冲击。2010年6月10日SEC宣布对标普500（S&P500）指数成分股适用新的熔断机制，即如果证券价格变动超过5分钟前价格的10%，则该证券暂停交易5分钟。同年9月10日，SEC又宣布将熔断机制的适用范围扩大至罗素100指数（Russell1000）的成份股和某些交易型开放式指数基金。
　　二是建立错单取消机制（BreakingErroneousTrades）。当交易执行结果存在如价格、数量、交易单位、证券代码等明显的错误时，交易可以在交易双方的申请下或者交易所官员的裁定下予以撤销。正常市场环境下，取消错单的申请必须在交易执行完成30分钟内进行，交易所对于错单的处理应该在收到申请后30分钟内就要完成，特殊情况下不应超过第二天开市前。
　　6．限制特定高频交易行为及维护市场公平
　　一是禁止闪电指令（FlashOrders）。闪电指令是指交易所或者经纪商不在第一时间将客户的买卖指令发送到公共交易平台，而是“扣压”最长0.5秒的时间。而在这短暂的不到1秒时间里，相关指令会向一些支付费用的大机构公开，其中的不少都是所谓的“高频交易商”，即借助高速计算机和复杂运算从事快速交易的大型机构。2009年9月，基于市场公平性的考虑，SEC提议禁止能使高频交易商比其他市场参与者提前数毫秒看到交易指令的闪电指令。
　　二是提供公平的主机代管服务（Co-location）。主机代管指交易商通过将交易系统设置在某个交易所的数据中心，通过主机代管，交易机构可以让一笔交易的执行时间缩短数微秒。2010年6月11日，CFTC发布对主机代管的监管提案，要求各交易所为所有合格的市场参与者提供主机代管服务，并且不允许从收费、信息透明度等方面对各类市场参与者进行差别对待，从而避免了交易所有倾向性地为某一类市场参与主体提供主机代管服务，或者高频交易商独占主机代管服务的便利。
来源：上海期货交易所