核心结论：宏观经济企稳，供给侧改革持续发力。期货市场震荡。国债期货周涨0.92%。期指周跌1.34%，后续行情可期。焦炭领涨黑色系，但下跌风险需引起警惕。铜：供需双弱，保持震荡格局。铝：库存居高不下，跌势恐将继续。股指涨跌分化，政策利好或提振股市。一是节后大盘涨幅较大，技术性回调趋势明显；二是两会的召开有望提振市场行情；三是，注册制延期两年，减轻市场压力；四是政策鼓励新产业新动能新业态，利好中小板、创业板。但从净空单指标来看，市场做多情绪并不浓厚，而IF净空单压力偏大。
　　1.宏观经济企稳，供给侧改革持续发力
　　新出炉的2月PMI数据显示宏观经济企稳，供给侧改革持续发力。国家统计局于2月28日发布的2018年2月份中国综合PMI产出指数为52.9%，虽比上月回落1.7个百分点，但仍高于临界点，表明我国企业生产经营活动总体继续保持扩张态势。制造业采购经理指数（PMI）为50.3%，比上月回落1个百分点。其中，大型企业制造业PMI为52.2%，较1月下降0.4%，其中，大型企业生产及订单指数分别为53.7%、55.1%，较1月分别下降1.6%和上涨0.4%；中型企业制造业PMI由1月的50.1%跌至49%的收缩区间，其生产及新订单指数也均由涨转跌；小型企业PMI由48.5%大幅回落至44.8%的两年低点，企业景气出现大幅的收缩，而其生产指数更是跌至41.5%的历史低点。从逻辑上看，大型企业经营状况随经济复苏逐渐企稳，但中小型企业由于供给侧改革持续发力，产业集中度提高，所以处于荣枯线下方，生存空间日益缩窄。3月1日公布的2月财新制造业PMI为51.6，预期51.3，前值51.5，表明东部沿海企业景气度依然高于其他地区，或是受益于外需回暖。中国非制造业商务活动指数为54.4%，比上月回落0.9个百分点，高于去年同期0.2个百分点，非制造业总体仍保持较高的景气水平且景气度超过了制造业，反映了经济结构转型正在稳健展开。
　　2.期货市场运行分析
　　2.1上周国内市场行情
　　从上周大类资产期货的涨跌幅看，国债与人民币指数涨幅最大，房地产涨幅继续下滑，沪深300跌幅达1.34%，商品指数表现平平。国债期货在过去一周连续上涨，虽然在最后两日涨势收住，但跌势未现，最后实现了周涨0.92%的好成绩，或是由于央行在节后连续展开大额净投放，上周央行共开展3900亿元逆回购操作，实现净投放1200亿元，虽然此次逆回购操作更注重熨平短期流动性，但资金面总体稳定利于长期收益率。上周人民币汇率指数在连续两周下跌后，周涨0.67%，但由于人民币现在处于高位，而发达国家加息步伐仍在进行，后期或许有下跌风险。上周沪深300跌幅高达1.34%，在周二收住节后开盘六连阳的行情，技术性回调，单日跌幅高达1.44%，虽然周三开始上涨，但至周五收盘，仍未收复失地。继三月的开门红后，市场期盼两会行情，且注册制延期两年，因此后续行情可期。本月公布的1月份70城新建住宅价格指数涨幅，连续第十三个月下滑，反映房地产市场受调控政策特别是利率政策影响，表现惨淡。
　　上周商品期货受金融市场动荡，以下跌为主。有色方面，沪镍1805狂跌2.64%，沪铅主力周跌2.48%，沪铜1804下降2.37%，沪锌1803下跌1.07%。黑色系方面，上周焦炭主力领涨5.99%，热轧主力周涨3.73%，螺纹钢主力周涨1.9%，焦煤主力微跌0.29%。与国际市场原油期货一样，上周能化板块或因人民币原油期货上市的利好消息，未受国际油价下跌影响，橡胶1805周涨0.78%，PTA主力周涨1.29%。
　　2.2基本面分析
　　2.2.1黑色系：供应总体充裕，需求后市有望走强
　　供应总体充裕。根据我的钢铁网统计，上周螺纹社会库存960.65（与前一周相比增加99.86）万吨，热卷社会库存266.16（+10.96）万吨，线材社会库存331.11（+56.35）万吨。铁矿石方面，据万得资讯数据，进口铁矿港口库存15956.2万吨，较前一周上升206万吨。社会库存的增加可能与春节假期下游工厂停工需求下降有关，随着假期结束，库存有望逐步消化。
　　需求后市有望走强。上周国内高炉开工率为63.26%，与前一周相比跌幅0.55个百分点，相比上月同期跌幅0.83个百分点。截止2月23日，Mysteel调查全国53家独立电弧炉钢厂，平均开工率为57.69%，较前一周增加5.8%。Wind数据显示，2018年1月我国出口钢材465万吨，同比下降17.99%。而2月出口订单指数43.9，连续14个月位于枯荣线下方。另外，特朗普于本月初宣布对进口钢铁征税。
　　综合来看，一方面长期的环保限产和去产能对钢材和原材料供应端的压力仍将持续，需求将由于节后中下游制造业开工而逐步增强，但受出口下降和关税征收的负面影响，价格或有下行风险。中长期，全球范围内的经济复苏会提振出口和耐用品消费，贸易保护的影响也会随着各国谈判而消减，从而增加对钢材乃至上游的其他黑色系品种的需求。
　　2.2.2铝：库存高企，下行压力仍在
　　库存高企。根据wind统计，3月1日全国电解铝库存203.2万吨，较2月26日增加5.5万吨，较2月12日增加33.1万吨。因铝厂春节期间不停工，库存压力较大。但上海有色网数据显示，2月国内氧化铝产量508.9万吨，同比下降1.9%，电解铝产量275万吨，同比下降3.1%。3月1日，工信部提出，推动落实电解铝产能置换工作。按照产能总量控制和存量优化的思路，鼓励企业通过兼并重组、产能指标交易等方式实现产能置换，加快缺乏竞争力产能退出，防范产能过剩风险。
　　需求不容乐观。由于铝材主要用于建筑业，春节假期结束需求会逐渐上升，但据统计局统计，2018年1月，受监测的28个主要城市新房成交面积环比下降18.09%，其中，超过八成城市成交量环比下降，28个城市中，一线及二三线代表城市成交量环比均呈现不同程度回落态势，调控政策效果持续显现。另外，特朗普于本月初宣布对进口铝征税。但租赁住房、共有产权房受政策鼓励，前景仍然可观。值得注意的是，由于房地产行业属于典型的周期性行业，受全球经济复苏的影响，长期来看需求强劲。
　　综合来说，近期内，由于铝库存处于历史高位，但受产量下降和产能调整影响，价格下行压力将逐渐消除，中长期，贸易保护的影响也会随着各国谈判而消减，受下游增长的需求影响，前景仍然可观。
　　2.2.3铜：供需双弱，中长期看好
　　供给趋紧形势不改。据国家统计局数据显示，2017年12月铜材产量165.5万吨，同比小幅上升3.7%，低于11月的6.5%和12月6.8%。17年国产铜精矿和进口铜精矿比值继续缩小，目前国产铜精矿占据15%，而进口铜精矿占据85%。海关总署数据显示，2018年1月未锻造的铜和铜材进口累计44万吨，同比增长15.79%，但17年全年进口469万吨，同比下降5.06%。2017年受南美地区铜矿集中罢工和干扰素影响，全球矿产量出现了2%的负增长。
　　需求长期乐观。铜的主要下游产业电力电缆、汽车、房地产的需求量从17年开始逐步回落，但家电行业的表现一直不错，白色家电的申万指数自15年起一直保持着稳定上升的势头。据国际铜业研究组织（ICSG）预测，未来十年内，电动汽车领域的铜需求或占到全球铜需求的6%左右，2017年这一比例不足1%。“十三五”电力规划重点提到了农网改造特高压的建设和城市智慧能源(600869,股吧)的建设，而18年基建投资也以交通运输为主。利好因素仍然存在。
　　综合来说，虽然目前社会库存处于低位，但由于需求端偏弱，短期将维持震荡格局，但长期内受经济复苏影响，且国内供应难有大幅度扩张，特别是新的经济政策落地后价格仍有上升空间。
　　2.3资金面分析
　　从上周五期货品种资金流向看，农产品(000061,股吧)和黄金是资金流入的主要板块和品种，黑色系则是资金流出的主要板块。从主力持仓变动来看，资金流出为主。农产品、能化板块中的PTA、有色中的铜和铝、螺纹钢和焦炭是资金流出的主要板块和品种。沪金、玻璃、焦炭是资金流入的主要品种。沪金持有增大，说明主力避险情绪较重。农产品和PTA上周虽然涨幅不错，周五市场整体增持，但主力资金却以流出为主，后市涨幅未必会继续。黑色系上周普涨，但不论是主力还是市场，都是以减持为主，所以后市跌幅概率加大。有色方面，上周资金流出量不大，与跌幅相适，后市有待观察。
　　人民币原油期货将在3月26日正式推出，或为大宗商品市场带来重大利好。原油期货的上市不仅为市场增加了一个高关注度的投资品种，填补了原油方面套期保值工具在市场上的空缺，甚至可能形成亚太地区原油的基准定价体系，而且，由于原油期货是国内大宗商品市场里第一个与国际能源市场直接接轨的产品，有希望为期货市场的国际化投石问路。
　　2.4产业政策
　　多省基建项目出炉，但预计增速有限。2月中下旬，多省市纷纷公布了2018年重点投资项目或计划。其中多数重大项目投资计划以高铁、公路等基础设施项目为主。进入2018年，有近4000亿元的项目集中开工，交通、能源、水利等基础设施建设仍是投资重点。但春节后各地纷纷召开会议，研究部署三大攻坚战。一方面，基建投资的资金投向结构将持续优化，着重助力精准脱贫和污染防治两大攻坚战。另一方面，2018年防范金融风险成为重中之重，支持防范化解重大风险攻坚战。随着以金融去杠杆为导向、加强监管等一系列的政策在17年出台，城投债、非标贷款、委托贷款和PPP的融资额都会受到一定的影响，无疑会成为制约18年基建投资资金来源的重要因素。由于地方难以大肆举债，基建投资将难以维持快速增长。
　　环保限产将在非采暖季继续发力。2月23日唐山市政府出台《钢铁业2018年非采暖季错峰生产方案征求意见稿》，其中提到在非采暖季对钢铁企业仍将实施错峰生产，错峰生产时间为3月16日至11月14日，共244天；错峰生产比例为主城区限产15%，其他地区限产10%—15%（依据气象条件而定）；错峰生产任务按高炉产能计，总共987.5万吨。2月24日，河南省也发布2018年采暖季限产方案，2018年采暖季河南钢企限产30%以上。
　　美国将对进口钢铁、铝加征关税。3月1日，美国总统特朗普宣布，对进口钢铁加征25%关税，对进口铝产品加征10%关税，并且此关税将维持“很长一段时间”。加征这两项关税的依据是美国商务部进行的“232调查”。
　　3.股指卖压仍在，政策面利好
　　商品期货方面。大宗在近几年都将是值得投资的资产，逻辑基于：一是根据美林时钟，在通胀升温时期，大宗商品的投资有助于维持购买力，特别是在近期美股因加息行情不佳恐连累A股市场的情况下；二是全球主要经济体复苏趋势不减，势必增加对商品，特别是石油、煤炭和铜的需求。2017年大宗商品的良好表现也印证了这一点。三是政策方面，国内针对中上游产品的供给侧改革会继续提振商品价格，而坚定的、长期的环保政策会在起到更为长久的作用，17年上市钢企的利润增长也印证了这一点。四是3月26日人民币原油期货即将在上海国际能源交易中心上市，面向境内外投资者，进行挂牌交易，为期货市场国际化投石问路。
　　上周股指期货涨跌互现，但短期问题不大。IF1803周跌0.98%，IH1803周跌3.13%，IC1803则周涨3.46%，但跌势持续的可能性比较小。这是因为，一是节后大盘涨幅较大，技术性回调趋势明显；二是两会的召开有望提振市场行情；三是，注册制延期两年，减轻市场压力；四是政策鼓励新产业新动能新业态，利好中小板、创业板。但从净空单指标来看，市场做多情绪并不浓厚，而IF净空单压力偏大，所以本周大盘下跌风险犹在，短期多IH、IC空IF套利策略或有效，长期来看，由于市场一九风格形成，机构投资者比重日益增加，而金融监管稳中偏紧，特别是对资管的配资、投资方向监管严格，投资目标仍将以价值洼地中的蓝筹、白马为主，所以长期仍推崇多IH空IC的套利策略。
　　风险提示：美股下跌并波及A股风险仍在，部分企业债评级下调或引起债券市场波动。