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贵金属短期波动难撼牛市根基

一步提振了该地区的黄金ETF投资需求。亚洲黄金ETF基金持仓增幅位居全球第二（增加215吨，约250亿美元），该地区投资者群体持续扩容。中国上市基金持仓量全年实现翻倍增长，印度基金则以连续8个月的净流入收官。同样，日本投资者也为全球黄金ETF的流入作出了可观的贡献。全球紧张局势加剧及多国市场降息预期共同为黄金投资需求提供支撑。白银方面，库存持续去化导致挤仓风险骤增。截至2026年3月3日，COMEX注册（可交割）白银库存已暴跌至极低水平，仅为8877万盎司，较1月初约1.27亿盎司大幅下降。COMEX总库存已从2025年10月的约5.32亿盎司骤降至目前的约3.57亿盎司，短短几个月内下降了32.86%。一方面，中国的出口管制限制了供应。中国生产和精炼的白银占全球总产量的60%至70%，自2026年1月1日起中国实施严格的出口限制，将白银视为与稀土类似的战略资源。这项政策将大量精炼白银留在中国，以供应占主导地位的太阳能、电动汽车和电子产业。另一方面，上海白银较COMEX白银溢价超过10美元/盎司，套利交易将实物白银拉向亚洲，并明显限制了流入西方交易所的白银数量。另外，全球白银已连续5年出现供应缺口。世界白银协会预计2026年白银缺口为6700万盎司，为连续第六年出现供应短缺。银矿多为伴生矿，开采周期较长，品位下降。因此，白银难以在短期补充缺口，结构性矛盾将长期支撑白银价格稳中向好。后市展望：上行趋势无虞长期来看，贵金属核心驱动并未发生显著变化：去美元化进程仍在持续，央行购金步履未停，财政货币化未见收敛。这些都支撑着贵金属的长期上行趋势。短期来看，中东地缘扰动和关税风波支撑金银价格震荡走强。白银受益于工业需求强劲，加之市场规模小于黄金，故整体涨幅较大。后续重点关注2月美国非农就业市场报告、中东冲突的持续性及波及范围、美国关税的后续进展等。策略上，依旧以逢低做多为主。但是当前阶段贵金属受地缘因素影响较大，日内波动较大，需重点防范短期大幅波动的风险，在具体操作方面做好风险控制。来源：期货日报网

期货日报网昨天10:30

伊朗危局，油市剧变——冲突下的伊朗全面危机与全球能源变局

运。供应中断风险已传导至下游，目前部分亚洲炼厂正考虑减产20%至30%，以应对原油到货不确定性及成本飙升压力。后续需重点关注被迫减产规模是否会进一步扩大。（本文作者期货投资咨询资格证：Z0016657）来源：期货日报网

期货日报网03-04 16:35

油运市场首当其冲集运市场紧随其后

海峡，占全球原油供应的五分之一。同时，亚洲至中东集装箱运量占全球集装箱运输量的5%，迪拜、阿布扎比、达曼等沿线核心港口集装箱吞吐量占全球3%。作为沙特、伊拉克、卡塔尔等中东产油国的能源出口必经之路，其通航状态直接决定全球能源贸易流向与航运成本。中东局势升级对港口运营造成直接冲击。阿联酋杰贝阿里港在冲突中受到波及，据称空中拦截行动产生的坠落碎片落入港区，导致一处泊位发生火情。港口运营商DP World出于安全预防考虑，宣布杰贝阿里港暂停运营，所有装卸及相关作业全面中止。阿曼杜库姆港则遭遇两架无人机袭击，受安全风险影响，该港及Asyad干船坞已暂停运营。巴林亦宣布全国范围内港口作业临时停止，包括引航服务在内的所有海事操作均已中断。在班轮公司层面，全球航运巨头地中海航运（MSC）发布紧急通知，暂停全球范围内所有发往中东地区的新增货物订舱。同时，所有位于海湾水域或正在驶往该区域的MSC船舶，均被指示前往指定安全避风水域待命。MSC表示，此举旨在应对霍尔木兹海峡及曼德海峡海上交通安全形势恶化带来的风险，确保船员、船舶及货物安全，待区域安全形势改善后再行恢复订舱。马士基确认，其ME11及MECL航线将绕行好望角，不再经红海水域通行。达飞集团同步升级应对措施，指示所有位于波斯湾内或驶往该区域的船舶立即前往避风水域，并暂停所有苏伊士运河航次，相关船舶改经好望角绕行。赫伯罗特则宣布暂停所有经霍尔木兹海峡的船舶通行，直至另行通知。此次地缘冲突对海运市场造成差异化冲击，油运市场首当其冲，集运市场紧随其后。短期地缘事件推高运价，运价长期走势取决于冲突持续时长与航线恢复进度。短期来看，中东航线中断，波斯湾区域运营停滞，船公司与货代暂停迪拜等核心港口接单（占中东航线货量 60%），运营中断预计至少持续一周，运价大幅跳涨。相关数据显示，宁波出口集装箱运价指数（NCFI）中东航线达1129.6点，周环比上涨82.2%，实际运价升至2075美元/FEU，急货费用或超4000美元/FEU；上海出口集装箱运价指数（SCFI）中东航线涨幅达35.4%。红海、苏伊士运河复航再度被打断，复航最快预计要推迟到10月之后，因此，地中海集运价格涨幅超过欧线。长期来看，全球集装箱船队 “船多货少” 的供需格局未变，今年欧线运力预计增速达10%。原油价格大幅度上涨，集运成本抬升，集装箱回流受阻或引发亚洲缺箱、欧洲港口拥堵，行业洗牌加速，小型船东承压，大型航运联盟占据优势。作为全球能源核心通道，霍尔木兹海峡关闭对油运市场形成较大冲击，全球三成以上石油出口受阻，油轮运价短期大幅抬升，中东至亚洲、欧洲原油运输航线中断，能源贸易流向被迫重构，国际油价面临上行压力。随着冲突升级，船舶保险费大幅度调涨。相关数据显示，战争险费率从船舶价值的0.01%~0.05%跳升至0.5%，以一艘VLCC油轮为例，穿行一次海峡的平均保费从5万美元升至75万美元，此外还得发放额外的危险津贴。因此，原油运价短期将大幅上涨。（作者单位：招商期货）来源：期货日报网

期货日报网03-04 09:31

棉价中期偏强运行

响，美国对全球各国名义关税相应下调，对亚洲加权平均关税率由20%降至17%，对中国加权平均关税率由32%降至24%。 2026年2月24日，特朗普政府转而依据《1974年贸易法》第122条，对全球进口商品加征15%、为期150天的临时关税。该临时关税对关键矿产、自然资源、农产品、药品、电子产品、汽车、航空航天等产品予以豁免，符合USMCA协定的产品同样豁免，且不与232关税叠加征收。即便美方实施此项122条款临时关税，我国输美商品整体关税仍较此前明显下降，2025年以来美方加征的额外关税，目前仅保留依据122条款加征的10%临时关税。综合来看，中国纺织品服装对美出口综合关税落在17.5%至35%区间，较此前下降约10个百分点，有利于棉花消费需求稳中回升，纺织品出口有望回暖。国内市场方面，截至2026年1月，国内棉花商业库存同比仅增加1万吨。尽管2025/2026年度棉花产量显著增长，但这一库存增幅较去年同期明显收窄。需求端韧性凸显：新疆纺织企业持续扩产，推升了棉花刚性需求；春节假期后，市场对“金三银四”传统旺季抱有期待，下游企业陆续复工，且节前整体接单相对充足，行业对年后市场信心较强。不过，需要注意的是，随着郑棉价格阶段性大幅上涨，内外棉价差处于高位，国内棉价或面临阶段性压力。整体来看，全球棉花供需紧平衡与国内基本面坚挺，共同构成本轮棉价上涨的核心支撑。全球层面，美国、巴西新年度棉花种植面积及产量均存在下调预期，全球棉花库存消费比走低，叠加美棉出口签约数据大幅回暖，外棉走势偏强。宏观方面，美国关税政策调整使我国纺织品对美出口关税有所下降，出口回暖预期升温。国内方面，棉花商业库存增量有限，新疆植棉面积调减预期进一步强化供应收缩逻辑，目标价格补贴政策为棉价提供托底；下游企业复工情况向好，传统旺季预期较强，需求端韧性充足。综合判断，当前棉市多空因素中利多因素占优，中长期棉价有望维持偏强运行格局。后续需重点关注全球棉花种植的实际落地情况、美国关税政策的最新动向，以及下游旺季需求的实际兑现程度。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网03-04 09:31

黄金牛市基础稳固

26 年，央行购金延续稳健节奏，欧洲与亚洲同步推进储备多元化，为金价提供持续支撑。 [吨] 图为央行购金量综合来看，短期地缘紧张局势持续发酵，黄金价格有望维持偏强运行态势。中长期来看，黄金牛市的底层逻辑仍旧坚实，在美国债务扩张持续削弱美元信用、地缘政治局势复杂及流动性宽松等多重因素共振下，全球央行、机构、居民的配置需求有望驱动黄金价格重心继续上移。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网03-03 11:15

中东局势骤然升级原油后市如何演绎

向来看，中国、印度、日本、韩国4个主要亚洲国家的占比自2018年前的60%左右上升至2025年的近70%，中国占比更是自2013年的16.1%上升至2025年的30.6%。从具体品质来看，随着中东轻质原油产量的下降，中重质含硫原油的占比已自2013年的22.6%上升至2025年的55%左右。霍尔木兹海峡发运遇阻将对以中东中质含硫原油为基准价格的上海原油期货价格构成明显利多。 [后续演绎] 从中东局势的后续演绎来看，大体可分为三种情景。情景一：伊朗温和派领导人上台，伊核协议迅速达成。该情景出现的概率在60%左右。随着伊朗最高领袖哈梅内伊遇害，伊朗政府迅速进入权力真空期，伊朗国防部长、国防委员会秘书、伊斯兰革命卫队总司令等强硬派代表均在本次袭击中身亡。据伊朗媒体报道，目前将由伊朗总统、司法部长和宪法监护委员会一名法学家所组成的委员会领导国家。伊朗现任总统佩泽希齐扬属于温和改革派，主张同西方开展核谈判以推动制裁的解除，2月下旬以来便向美国抛出开放伊朗国内油气投资的“橄榄枝”。若伊朗政局后续由佩泽希齐扬等温和改革派主导，美国所要求的零浓缩铀、限制弹道导弹项目、停止对地区代理人支持的三条“红线”协议有望达成。在这种情况下，伊朗境内能源设施大概率免于遭袭，霍尔木兹海峡通行亦将恢复，与年初美国对委内瑞拉的军事行动类似，原油及相关能化品种的价格上涨周期和幅度相对受限，预计原油价格的上涨行情在1～2周结束。考虑到本轮上涨对伊朗风险的计价始于1月下旬，以彼时64美元/桶的布伦特原油价格作为起点，20%涨幅对应的上涨目标位在77美元/桶左右。情景二：伊朗强硬派领导人上台，持续反击美国和以色列。该情景出现的概率在25%左右。伊朗潜在最高领导人的另一位有力竞争者是阿里·拉里贾尼，作为伊朗最高国家安全委员会秘书兼最高领袖顾问，他此前深得哈梅内伊信任。针对近期冲突，拉里贾尼表示，将对美以进行报复，主要袭击目标包括美国在中东的军事基地。若伊朗持续反击，并引发美以下一回合的更强硬回应，伊朗国内能源基础设施及霍尔木兹海峡的运营将持续受到威胁，原油及相关炼化产品的供应风险从预期转为现实将推动价格进一步走强。在该情景下，预计原油价格的上涨周期在1个月左右，上涨幅度在30%左右，对应布伦特原油价格上涨目标位在80～85美元/桶。不过，考虑到现阶段伊朗对美以的回击影响有限，我们认为该情景对原油供应产生实质影响的概率低于情景一。情景三：美国盟国下场，中东热战扩大。该情景出现的概率在15%左右。在情景二的基础上，若伊朗的反击殃及美国军事基地所在国伊拉克、科威特、卡塔尔、巴林、阿联酋等，在多方无法保持克制的情况下，中东大规模热战有望爆发。若伊拉克、也门、黎巴嫩等中东什叶派势力直接下场，将导致中东地区原油供应受到更大幅度的冲击。在极端情形下，石油输出国组织及其盟友（OPEC+）将通过增产、国际能源署（IEA）成员国将通过释放战略储备来缓解供应冲击并平抑油价。3月1日召开的OPEC+会议已决定从4月起恢复增产20.6万桶/日。截至今年1月，OPEC+有效剩余产能高达400万桶/日，其中沙特剩余产能为180万桶/日。在该情景下，预计原油价格上涨周期持续2～4个月，布伦特原油价格上涨幅度在40%以上，目标位指向90～100美元/桶。尽管该情景发生的概率较低，但其影响程度大，值得高度关注。（作者单位：中信建投期货）来源：期货日报网

期货日报网03-03 09:40

苯乙烯价格易涨难跌

中于波斯湾沿岸，海峡通航受阻将显著降低亚洲货源流动性，叠加海外装置集中检修，进口到港预期持续偏弱。虽然伊朗并非苯乙烯主产国，但冲突扰动全球能源物流与芳烃贸易节奏，海运运费、保险费大幅上涨，套利窗口关闭，国内进口量或出现大幅下滑的可能。据统计，2026年1月国内苯乙烯进口量仅1.69万吨，同比下滑67.64%，表明外部供应压力显著减轻。 2026年或成为苯乙烯产能周期关键拐点，过去5年高速扩产阶段结束，行业进入投产真空期。全年新增产能约90万吨，上半年无大规模新装置落地，产能增速不足0.5%，为近5年最低水平，长期过剩格局正式转向结构性紧平衡。近期国内装置开工呈现“回升有限、检修增多”特征。截至3月初，全国苯乙烯装置平均开工率为71%~74%，华东主产区开工率略高，华北、华南地区开工率受原料与利润约束维持中低位。春节假期过后虽有中化泉州、天津渤化等装置重启，但3—4月国内春检全面启动，多家企业计划降负或停车，供应边际增量被明显抵消，进一步消耗国内库存。当前供应端核心矛盾在于产能天花板已现、开工弹性不足、海外供给收缩，三重约束下，国内苯乙烯难以快速释放增量以应对需求回暖，为期货价格提供坚实支撑。苯乙烯下游以PS、EPS、ABS为主，占总消费超80%，终端覆盖家电、汽车、包装、建材与冷链等领域。节后下游复工呈现“先慢后快、结构分化”特征，加权开工率从春节后低位快速回升至40%以上，3月进入全面提负周期。其中，ABS表现最为坚挺，开工率维持65%~70%，受益于家电出口回暖、新能源汽车轻量化需求提升，订单充足、利润稳定，对苯乙烯形成持续刚需。PS开工率回升至55%，包装与日用需求稳步修复，虽利润一般，但刚需支撑明显。EPS复工相对滞后，开工率12%~15%，主要受地产端恢复节奏影响，但随着工地开工、冷链备货启动，需求将快速回升。库存是供需最直观的映射，今年苯乙烯库存周期呈现“春节累库、3月去库”的良性格局。截至2月底，华东港口库存15.81万吨，工厂库存20.91万吨，虽较节前有所累积，但同比依然偏低，且部分货权被锁定，现货可流通货源偏紧。与纯苯高库存不同，苯乙烯库存压力可控，一旦下游集中补库，现货流动性将快速收紧，成为推动期价上行的关键抓手。综上来看，苯乙烯市场供需格局由过剩转向紧平衡，价格易涨难跌。短期关注下游复工进度、装置检修落地、港口库存去化速度及中东局势演变。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0001617）来源：期货日报网

期货日报网03-03 09:40

分析人士：短期重点关注地缘风险

在杜冰沁看来，霍尔木兹海峡航运受阻，对亚洲原油进口国的冲击尤为显著。数据显示，2025年中国通过霍尔木兹海峡的原油进口量占海运进口总量的52%，印度进口的中东原油占其进口总量的76%。若霍尔木兹海峡持续封闭，亚洲原油进口国亟须转向其他供应来源，以弥补缺口。与此同时，伊朗自身的原油供应也面临危机。韩政己表示，2020年至2025年，伊朗原油和凝析油产量增幅为67%，2025年年底实际出口量维持在150万～180万桶/日。在此次美以军事打击下，伊朗原油生产或遭“腰斩”，出口可能暂时停滞。面对中东局势的突发状况，石油输出国组织及其盟友（OPEC+）在3月1日宣布原则上同意从4月开始增产20.6万桶/日，试图部分弥补伊朗的原油供应缺口。黄柳楠表示，OPEC+自2024年4月起便致力于增产以夺回市场份额，今年一季度因担忧市场严重供应过剩而暂停增产，此次恢复增产在市场预期内。需要注意的是，OPEC+从宣布增产到实际落地存在一定时间差，增产对原油市场的影响更多体现在远月合约上。另外，OPEC+大部分成员国增产的原油需要通过霍尔木兹海峡对外供应，短期市场仍需重点关注该海峡的通行情况。黄柳楠还分析了油运市场的现状。他表示，全球油轮运费近几个月持续处于高位，原因有两方面：一方面，近期地缘因素导致航线调整、保险费用飙升；另一方面，近半年美欧对俄罗斯原油的持续制裁，推高了在途原油运输需求。对于原油价格后续走势，黄柳楠认为，当前地缘政治风险已从预期转为现实。波斯湾是全球关键能源运输通道，若美伊冲突持续，将冲击全球能源供应链，推动油价上行。不过，若不考虑地缘因素，二季度原油市场仍存在供应过剩的可能。若3月中东地缘局势降温，叠加全球主要产油国的增产动作，4—6月油价或出现大级别下行，可能考验前期低点。杜冰沁提醒，短期地缘风险仍是原油市场主要关注点。若地缘冲突持续扩散，或扭转全球原油市场中长期供应过剩的局面；一旦美伊冲突缓和，油价面临急涨急跌的风险，盘面波动可能进一步放大，建议投资者做好风险控制。来源：期货日报网

期货日报网03-03 09:15

PX 期价有望震荡企稳

91.65%，环比小幅增加1.78%，亚洲PX周度产能利用率均值为80.28%，环比小幅增加0.97%。检修层面，一季度国内PX装置检修量有限，仅金陵石化、青岛丽东等装置计划3月检修，一季度整体检修损失量约32.67万吨，对供应端影响有限；二季度将迎来盛虹石化、浙江石化等大型装置集中检修，检修损失量预计达80万吨，供应收缩预期逐步升温。 PX需求高度依赖下游PTA行业，当前需求呈现季节性走弱、刚需支撑稳固、中期复苏明确的特点。PTA作为PX最主要下游，占PX消费量的95%以上，2026年国内PTA行业进入产能真空期，无新增产能投放，现有装置开工率受利润与需求双重驱动。截至2月中旬，国内PTA开工率76.13%，月环比小幅回落1.09个百分点，周均产量146.20万吨。虽有部分装置计划检修，但整体开工率仍维持中高位，对PX形成刚性需求支撑。终端需求层面，春节假期效应主导短期走势，聚酯产业链进入传统淡季。截至2月中旬，国内聚酯开工率降至77.14%，环比下降10.54个百分点，加弹、织造、染厂陆续放假，终端订单大幅减少，聚酯企业降负减产操作增多，2月聚酯平均开工负荷预计降至78.5%左右，对PTA进而对PX的需求传导阶段性减弱。但中长期来看，2026年国内聚酯产能仍保持3%~9%的增速，长丝、短纤、瓶片需求稳步增长，叠加纺织服装出口逐步回暖，3月中下旬下游复工后，聚酯开工率将快速回升，带动PX需求重返增长通道。相较于历史均值，当前PX加工费仍处于中高位，支撑国内装置维持高开工，形成“高利润—高开工—高供应”的循环。当前国内PX市场的核心矛盾在于短期季节性宽松与中期供应收缩的博弈，同时受原油成本、海外装置运行、下游复工节奏三大因素驱动。后市来看，随着国内外原油价格企稳走强，叠加二季度国内PX装置集中检修启动以及下游聚酯需求复苏，供需格局逐步改善。预计PX期货价格或维持震荡企稳的走势。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网02-24 09:10

贵金属高位巨震牛市格局是否逆转

内生必然性。区域层面，后续价格企稳后，亚洲市场能否重新承接实物需求，尤其是中印零售端需求的表现，将成为决定基差修复节奏及反弹是否具备持续性的关键因素。整体而言，在ETF持仓未出现趋势性流出的前提下，我们把本轮调整理解为高波动环境下的结构性再平衡。 [黄金的双轮驱动] 黄金市场的核心特征在于“不被消耗、只被持有”。几乎所有历史开采的黄金仍以存量形式存在，单年新增供给仅约占存量的1%，且对价格高度不敏感。这一特性决定了传统以产量和消费为核心的商品平衡表框架并不适用于黄金。黄金价格的形成机制本质上是围绕存量再分配展开：价格通过改变不同持有者之间的持仓意愿来实现出清，而非通过刺激供给或抑制终端需求来实现。从世界黄金协会公布的平衡表来看，近两年黄金供需并未出现显著缺口，但价格中枢却持续抬升，反映出边际定价力量主要来自需求侧的结构性变化。我们认为，当前黄金定价的核心逻辑可概括为全球央行购金需求与ETF投资需求构成的双轮驱动。从全球央行购金维度看，本轮全球央行购金潮始于俄罗斯央行海外资产被冻结事件，背后反映的是新兴市场对美元信用体系的重新评估。尽管近两年新兴市场央行黄金储备占外汇储备比例已有所抬升，但与发达经济体相比仍处于偏低水平。未来，在储备多元化、对冲地缘风险及资产安全性考量下，全球央行购金行为具备较强的延续性。全球央行需求对价格的敏感度相对较低，使其成为黄金市场最稳定的长期边际买盘。 ETF投资需求在黄金定价中的作用愈发凸显。历史经验表明，欧美黄金ETF的净流入与降息周期高度相关，伴随政策利率下行与持有成本下降，ETF配置需求呈现出同步且连贯的增长特征。2025年以来，北美与欧洲ETF成为边际主导资金，而亚洲市场呈现“低基数、高增速”的特征，尤其是印度市场，ETF规模在短期内实现跨越式扩张。我们认为，在全球降息周期尚未结束、美联储独立性风险上升及地缘政治不确定性仍存的背景下，ETF资金对黄金的配置需求仍具备持续性。从相对估值角度看，尽管金价屡创新高，但其相对于全球风险资产的估值并未进入极端区间。黄金与MSCI世界指数的比值仍处于历史相对低位，表明黄金在全球资产配置中的权重未显著偏高。在通胀黏性、财政扩张与地缘风险共存的宏观环境下，黄金仍具备战略配置价值。 [白银的高弹性定价] 与黄金不同，白银兼具金融属性与工业属性，其市场规模更小、可交割库存更为有限，这使其价格对资金流动和现货扰动高度敏感。世界白银协会数据显示，尽管白银已连续多年处于名义去库存状态，但工业需求的边际增量自2025年以来明显放缓，尤其是光伏行业在技术进步与材料替代推动下，单位银耗持续下降，工业需求对白银价格的长期拉动作用有所减弱。2025年上半年，白银价格的核心上涨逻辑与黄金相同，主要来自投资性买盘，包括ETF持仓增长与投机性多头建仓。2025年下半年，白银可用库存不足的矛盾开始进入投资者视野。从历史经验来看，投资资金的集中流入往往使白银价格波动显著放大，使其成为高贝塔品种。随着美联储降息预期增强及ETF资金回流，白银在2025年下半年实现加速补涨，金银比自极端高位回落至历史波动区间下沿。白银现货市场的阶段性紧张是推动价格非线性上行的重要触发器。2025年，美国关税预期促使大量实物白银提前流向COMEX，伦敦这一全球定价中心的可交割库存减少。同时，白银ETF持续占用实物库存，导致伦敦金银市场协会（LBMA）可流通库存占比一度降至历史低位，租赁利率与现货溢价飙升。尽管随后部分COMEX库存回流伦敦，缓解了短期流动性压力，但整体库存结构仍然偏紧。中国市场方面，2025年下半年内外负价差显著走扩，一般贸易项下白银出口窗口一度打开，单月出口量快速上升，进一步消耗国内库存，加剧了全球库存分割格局。从交割行为看，价格快速回落后，COMEX预期交割申报量及国内现货需求都有较强支撑，显示实物需求并未因价格下跌而消失，而是在更低价格区间得到确认。 [金银比的视角及逻辑] 金银比是衡量黄金与白银相对价格的重要指标，当这一比值上升时，意味着白银相对黄金表现偏弱；反之则意味着白银表现跑赢黄金。金银比不仅反映两者供需基本面的差异，还综合体现宏观风险偏好、资金配置倾向与市场周期特征，是历史上贵金属投资者广泛关注的重要风向标。 2025年以来，金银比出现巨幅波动。2025年上半年，贵金属牛市主线由宏观避险情绪、政策不确定性与流动性宽松共振推动，黄金与白银价格均大幅上行，但黄金市场更具深度且全球央行储备属性更强，这使黄金在极端避险情绪推动下先行上涨。这一阶段金银比一度升至100以上，接近历史峰值。进入2025年下半年，白银价格开始加速补涨。尤其是2025年年末至2026年年初，白银在三重因素驱动下出现了大幅度、高斜率的上涨行情：第一，资金层面，白银作为高贝塔资产，在资金追涨情绪中，波动幅度和涨幅往往更大。二是库存与现货紧张。伦敦可交割库存持续低位运行，ETF对实物库存的占用率高企、租赁利率飙升，放大了白银对资金流入的响应。三是供需错配。实物供给紧张叠加出口套利与现货流动性约束，使得白银价格在短期内表现极为强劲。复盘来看，金银比多有显著的向历史均值回归的特征。在多数历史周期中，金银比在接近或超过统计套利上沿（如80）后，通常在中长期回落至40～60区间，这是白银在工业需求与金融避险双重驱动下补涨的典型模式。因此，当金银比超过80后，后续白银表现往往跑赢黄金，在多个大周期中，白银累计涨幅显著高于黄金。一方面，金银比的修复过程通常伴随着宏观经济复苏带来的工业需求回暖，而白银工业需求对制造业扩张更敏感，较黄金上涨弹性更大。另一方面，该阶段往往伴随着资金配置从纯避险向更广泛的商品与风险资产分散，白银在资产组合中的配置比重提升。 2025年四季度和2026年1月，金银比持续收缩，反映出白银阶段性更为强势的叙事。供需结构层面，白银供应长期处于短缺状态且实物库存收缩，其价格对资金流入更敏感，这一特质在流动性宽松与避险情绪下被进一步放大。投机资金参与进一步加剧白银价格短期波动，金银比因此出现更大幅度的压缩。另一方面，以史为鉴，虽然金银比的快速压缩体现出白银短期强势，但也反映资金拥挤度极高，比价再平衡风险较高。综合历史规律与白银在光伏行业的中期前景与工业需求弹性，我们认为，中期内金银比有望继续围绕历史中枢（40～60区间）震荡运行。若金价维持较高水平，而白银在现货紧张与工业需求支撑下延续补涨态势，则比值收敛趋势可能延续。 [总结与展望] 综合来看，本轮贵金属价格调整更偏向于短期交易拥挤度过高后的去杠杆过程，而非基本面趋势的系统性反转。黄金在全球央行购金与ETF资金双轮驱动下，中期配置逻辑依然稳固；白银在库存约束与资金流动共同作用下，维持高弹性、高波动特征。展望2026年，全球财政扩张与降息周期仍将对贵金属价格形成支撑，美元信用与地缘政治风险溢价尚未消退。在ETF持仓未出现显著下滑、跌价对现货需求形成有效刺激的情形下，贵金属价格完成回调后，资金回流的概率仍然较高，但需警惕交易所风控措施、政策扰动及情绪波动对短期价格节奏的影响。从配置角度看，黄金仍适合作为核心防御性资产进行战略配置，白银更适合在资金流入阶段进行高弹性配置，同时需高度关注ETF资金、可用库存水平及金银比的变化。在高波动常态化的市场环境中，对节奏与结构性机会的把握，将比单边趋势判断更为重要。（作者单位：永安期货）来源：期货日报网

期货日报网02-11 09:30

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