【专题报告】玻璃供需错配，仍有下跌空间lg...

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观点概述：

年前我们预期房地产正常竣工量将下降，还有一定的保交楼需求，玻璃最大的问题在于供给太高，需求难以匹配供给，玻璃大趋势偏空，目前基本符合预期。在官方统计保交楼基本完成的情况下，根据房地产建设周期计算，2024年竣工面积将下降10%左右，玻璃需求预期较弱，当前下游加工厂订单一般，需求偏弱，跟预期一致。

当前玻璃日熔量处于历史高位，1-2月份产量同比增长10.9%，玻璃供需阶段性错配，玻璃厂家库存持续增加价格下跌，当前成本在1300元/吨左右，现货有200元/吨以上的利润，玻璃厂商在这个利润下仍有生产动力，盘面仍有下跌空间。

策略建议：

空2405和2409合约，目标1300。

风险提示：

新房销售大幅好转；纯碱价格大涨。

一、玻璃供给处于历史高位

近几年房地产经历了波澜壮阔的大周期拐点，按照房地产建设流程计算，2020-2023年房地产竣工处于高增长周期，平均竣工面积应该在10亿平米以上，但2022年因疫情各地项目停工比较多，实际竣工面积大幅下滑，玻璃需求下降，行业经历了下半年的亏损，部分生产线选择冷修，到2023年疫情结束，项目恢复正常，政府推动保交楼，竣工大幅增长，玻璃需求爆发，表需增长2.9%，由于之前的供给减量，玻璃利润修复到较高位，带动玻璃生产线持续复产，当前玻璃日熔量17.6万吨/天，处于历史高位，2024年1-2月份玻璃产量累计增长10.9%。

2024年开年以来，房地产销售面积继续大幅下滑，房企资金面更加紧张，玻璃下游回款较差，加工厂接单情况一般，需求表需较弱，在供给高位的情况下，玻璃厂库存持续增加，行业整体较悲观，玻璃价格持续下跌。

二、玻璃需求或面临大幅下降

玻璃需求主要集中在房地产竣工端，而未来竣工量一致存在很大争议。年前我们论证过这个问题，如果按照往年新开工或者期房销售与竣工差值计算，未来仍有很大的待竣工量，并且根据差值计算，过去几年的竣工率只有50-60%，这明显和我们的体感不符。我们查询各种资料和问一些行业内的朋友，发现统计局统计的竣工面积并不是完整数据，不能按照绝对数值计算待竣工面积，但是从数据对比上看，房地产新开工和竣工同比存在延迟3年的一致规律，可能是因为房地产开工周期大概是3年，而每年竣工数据有一定比例没有统计在内，所以新开工和竣工同比大体存在一种周期性的一致关系。根据新开工数据计算2024年正常竣工面积在9亿平米左右，同比下降10%。

除了正常竣工面积，还是延迟竣工。我们采用数据补齐的方式来算延迟竣工面积，假设不存在延迟竣工的情况，所有项目都按时竣工，这样计算大概的竣工面积，然后竣工同比跟新开工同比保持一致，计算结果显示，目前延迟竣工面积大概在3-4亿平方米。

过去一年，政府积极推动保交楼，据住房城乡建设部相关负责人介绍，保交楼专项借款项目总体复工率达到99.9%，截至2023年年末，350万套保交楼项目已实现交付超300万套，交付率超过86%。保交楼工作基本完成，和我们计算的延迟竣工面积有一定出入，有可能政策先推动运营比较良好房企完成保交楼，运营差的房企项目继续展期交付，未来交付时间仍要看新房销售情况和政策支持力度。

2024年1-2月份，房地产销售和竣工面积大幅下滑20%，房企资金面更加紧张，历年财务状况非常好的万科也传出财务问题，后市房地产维持弱势概率较大，房企继续完成竣工任务的压力仍比较大，各地政府也在积极出台政策托底房地产。综合正常竣工和延迟竣工量，2024年竣工面积大概率同比下降。2021年下半年开工新开工大幅下降，预期今年下半年竣工有加速下降的可能。

三、玻璃供需错配，预期价格跌至成本

综上，玻璃需求领先于竣工几个月，未来需求预期较差，2024年玻璃需求大概率下滑，当前玻璃加工厂订单天数低于去年，整体需求表现较弱，与预期一致。而玻璃日熔量处于历史高位，如果维持当前日熔量，2024年产量将同比增长5.6%，供需阶段性错配，玻璃价格可能持续跌破成本线。我们计算煤制玻璃成本在1300元/吨左右，天然气制玻璃成本在1500元/吨左右，由于气制玻璃品质好价格高，利润基本和煤制玻璃同步，盘面交割标的是煤制玻璃，预期盘面可能跌破煤制玻璃成本。

玻璃平衡表，我们假设玻璃日熔量维持当前水平，预估产量增长5.6%，后市产量需要根据玻璃利润做出实时调整。玻璃需求我们预估下降3.8%，后市需求根据实际情况进行调整，需要关注房地产销售情况，政策支持房企融资情况。