从流动性角度看市场走势lg...

2025年上半年，A股市场呈典型的流动性驱动特征。上证指数在3040~3450点宽幅震荡，日均成交额1.1万亿元。上半年A股市场结构呈现三大特征：一是科技成长板块领涨，CPO光模块、人工智能等主题涨幅超30%；二是资金向低估值板块聚集，上证50ETF单月净申购额创纪录（2064亿元）；三是杠杆资金活跃度分化。

宏观流动性进入从量变到质变的关键转折。利率走廊下移打开估值修复空间。5年期国债收益率中枢从去年同期的2.1%降至1.5%，LPR实现双降。MLF操作规模逐月放大，5月净投放达3750亿元，推动中短期利率下行。利率下行通过贴现率传导，使沪深300指数动态PE从14.5倍修复至16.8倍，但仍低于近五年均值（18.2倍）。

货币供应量显著增加，但M1仍在低位徘徊。分析历史数据可以发现，M1与沪深300指数正相关性极高，因此M1增速回升是市场突破的关键。今年以来，M2同比增速从年初的7.0%提升至4月的8.0%，同期M1增速从0.4%升至1.5%，“M1-M2”持续处于-6.5%附近，说明宽货币向宽信用传导仍有阻滞，企业活期存款占比下降说明实体需求复苏滞后。

二级市场流动性在结构优化中孕育机会。2025年ETF类机构资金主导格局开始强化。4月股票型ETF净流入达到2064亿元，其中科创综指、人工智能主题ETF占比超60%。险资举牌次数同比翻番，13家被举牌公司平均PB仅1.2倍，符合监管引导的“长钱长投”导向。

杠杆资金风险偏好重塑。两市融资余额维持在1.8万亿元的高位，但结构出现变化，融资买入占比从峰值的12%降至8%，而融券余额占比提升至0.47%，说明杠杆资金开始从激进追涨转向多空平衡，有助于平抑市场波动。此外，IPO募资规模同比收缩82%，再融资新规下定增规模环比下降35%，资金需求端压力显著缓解。

下半年流动性宽松及资本市场改革成市场亮点。二级市场流动性更趋于宽松。从宏观层面看，目前M1增速相对较低，下半年有望通过结构性调整推动M1增速向2%~3%靠拢。此外，随着人民币汇率压力缓解、美联储进一步降息，国内仍有降息的可能。二级市场增量资金也相对乐观。养老金第三支柱试点扩大，预计每年带来2000亿元增量资金。险资股票风险因子下调10%，释放600亿元配置空间。未来三年公募基金持有A股流通市值每年至少增长10%，按这一硬性指标测算，平均每月有约575亿元增量资金托底市场。此外，公募基金费改推动管理人与投资者利益绑定，低波动产品规模突破“万亿元”奠定慢牛基础。

中美货币政策周期差或收敛，将推动外部新增资金入市。上周，美国20年期国债发行利率突破5.04%，美债供需失衡加剧。随着美国核心CPI从峰值9.1%降至3.2%，美联储降息预期提前。此外，在关税战的影响下，美元指数走弱预期增强。高盛预测人民币兑美元汇率可能升至7.1，外资回流迹象初现，5月北向资金净流入环比增长120%。

资本市场改革红利或逐步显现。退市政策方面，2024年退市新规实施后，财务类退市公司数量同比增加120%，营收门槛从1亿元提升至3亿元，淘汰23%的壳公司。退市整理期缩短至7天，配合转板机制，使市场资金更聚焦优质资产。科创板新增上市企业中，“硬科技”占比从75%提升至89%。上市公司优胜劣汰有助于提升市场质量。投资者保护制度方面，特别代表人诉讼常态化工作机制，确保证券代表人诉讼依法、稳慎、高效地开展，将对上市公司监管起到重要作用。

低估值优势和主题板块活跃并存，给下半年市场带来更多机会。估值方面，截至5月23日，沪深300指数市盈率仅12.64倍，创业板指数市盈率为32.43倍，分别位于近十年50%和13%的分位水平。换手率方面，上半年全市场换手率为0.85%，处于近三年中枢附近，但细分领域差异明显，其中人工智能板块换手率达到行业均值的3.2倍，高股息板块日均成交放大45%。这种分层现象显示资金在估值修复与成长突破间寻求平衡，为下半年市场风格的轮动埋下了伏笔。（作者单位：中国国际期货）