【专题报告】煤价运行区间探讨lg...

正文共4153字，阅读时间约8分钟

观点概述：

今年煤炭供给和需求的增速分别是前高后低和前低后高趋势，上半年供需过剩比较明显，下半年逐步走向供需平衡，煤价V型反弹，在这个过程中，政策起到了最关键的作用，煤炭也是反内卷政策落实最好的行业，假设四季度煤炭继续控产，我们推算的煤炭供需将处于紧平衡状态，在煤炭产能比较充足的情况下，政策完全可以通过控制产量来调节供需关系，煤价基本由政策意愿主导。

反内卷政策核心是防止行业低价无序竞争，要给企业合理的利润，所以政策意愿或是让煤价稳定在一个合理区间内。我们观察2016年煤炭供给侧改革之后港口动力煤价格基本运行在600-700元/吨之间，规模以上煤企总利润稳定在2800-3000亿，类比2016年的煤企合理利润区间的话大概计算当前的动力煤港口价格合理区间在700-800元/吨。过去一年焦煤和动力煤价格比值大概在1.5-1.8之间，大概计算焦煤的合理区间在1050-1400元/吨。

在政策重点关注煤炭行业的阶段，我们认为煤价或运行在一个合理期间内，在煤价到达边界的时候要重点关注反向的机会，跟煤价相关度很高的品种需要重点关注，比如供需过剩的化工品、焦煤等，当前焦煤2601合约上涨至前高附近，继续向上突破的难度较大，重点关注是否会有反向信号。

策略建议：煤价相关商品区间操作，价格在边界时特别关注反向机会。

风险提示：政策执行超预期，煤价突破区间。

一、年初至今煤炭从供需过剩逐步走向平衡，煤价V型反弹

今年的煤价波动幅度巨大，上半年持续大跌，下半年快速反弹，这个过程中煤炭的供给端、需求端和政策端都有很明显的特点，各种因素共同作用造就了煤价的趋势。供给端，上半年1-6月份煤炭产量累计同比大幅增长6.1%，大部分煤炭产区的产量都是较大幅度增长，其中增量最大的是山西和新疆，去年一季度山西煤炭产量下降幅度较大，今年年初山西的目标是弥补部分去年损失的产量，所以春节后山西煤矿快速复产至满产，上半年累计产量同比增长11%。新疆由于煤炭储量充足、开采成本低等优势，煤炭持续大幅扩产，过去五年新疆产量实现翻倍，未来五年目标产量再翻倍，每年产量将保持高增长，国内煤炭新增量将大部分来自新疆，上半年新疆煤炭产量累计同比增长16%。

上半年国内煤炭产量大幅增长的同时，需求偏弱，市场偏悲观，进口量持续下滑，累计同比下降11%。6月份之后受政策和利润影响，煤炭产量较大幅度下降，1-9月份煤炭产量累计同比增幅下降至2.7%。

需求端，煤炭作为我国的基础能源和原材料，需求遍布经济的每个角落，其中占比较大的是火电、炼钢、供热、水泥、化工等，最大火电需求占比43%左右。今年需求整体呈现年初弱之后逐步回升的趋势，火电需求大幅波动主导整体需求走势，今年一季度全社会用电量同比仅增长2.9%，录得近十年最低增速，并且除了火电之外的光伏、风电、核电、水电等高速增长，造成火电一季度同比大幅下降4.7%，之后用电量同比逐步回升，火电同比降幅收窄至1.2%。虽然火电需求表现较弱，但炼钢、甲醇、尿素等需求增长较高，对冲了火电的弱势，整体需求在前三季度同比基本持平。

我们根据统计的数据计算煤炭月度供需情况，可以看出年初至今供给增速从高到低逐步下降，需求增速从低到高逐步回升，供需关系从大幅过剩逐步走向供需基本平衡。

由于统计局部分月度数据可能存在误差，计算的月度供需同比和实际情况可能不够准确，我们通过观察周度煤炭产量和库存数据印证煤炭的供需情况，动力煤和焦煤的产量和库存在上半年都处于较高位，下半年逐步下降，印证供需在逐步改善。

我们预估全年煤炭供需情况，四季度供给端煤炭产量按照当前日产量持平估算，进口量略比去年高（当前的煤价，进口预估比较保守），需求端数据线性外推（可能有点高估，修正了一些可能存在较大误差的数据，比如铁水产量），推算出全年煤炭供给增长1.22%，需求增长1.48%，平衡表假设四季度继续控产的情况下，煤炭处于紧平衡状态。当前煤炭产能比较充足，政策完全可以通过控制产量来调节供需关系，煤价基本由政策意愿主导。

在煤炭供需逐步转变的过程中，政策起到了最关键的作用。历史上大部分的煤价拐点基本都是政策或历史大事件主导的，我们在上次的专题中已经讨论过（煤价趋势性强，需要强力政策才能扭转），本次煤价持续下跌也触发了强力政策监管，6月份安全生产月煤炭产量下降，接着7月初中央财经委会议强调的“反内卷”，反内卷预期被市场解读为再一次的供给侧改革，引发煤价快速反弹，而从后市的政策落实情况来看，煤炭是落实反内卷最好的行业，能源局出政策查超产，持续控制煤炭产量，煤炭供需关系得到实质性的改善，对煤价支撑力较强，我们预期政策意愿是煤价运行在一个合理区间，类似于2016-2019年的情况，官方没有明确定义这个价格区间，我们将探讨一下煤价的合理区间。

二、探讨煤价合理区间

定义煤价合理区间需要参考政策意愿和政策控价历史。首先是政策意愿，这次宏观调控最重要的指导性政策是“反内卷”，政策核心是依法依规治理企业低价无序竞争，纵深推进全国统一大市场建设，反低价无序竞争是要引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出，给行业合理的利润，价格和利润过高和过低都不符合政策意愿。对于煤炭行业来说，政策稳煤价在一个合理区间，一是煤企可以获得更合理的利润，煤炭大省的税收得到保障，经济运行更稳定。二是稳定基础能源价格，对抗恶性循环的通缩环境，再逐步推动下游商品反内卷。

煤炭是反内卷政策落实最好的行业，目前煤价已回升至一个比较合理的位置，我们回顾整个政策执行的过程，发现政策推动是循序渐进的，可能政府有对煤价的区间定位，比较重要的节点，7月22日，能源局发文要煤炭行业核查超产，确立政策基础，动力煤港口平仓价从底部620元/吨持续上涨至710元/吨左右，但在8月份反内卷情绪有所降温，8月下旬至9月上旬煤价回落至680元/吨左右，然后煤炭主产区就出了《陕西省发展和改革委员会关于优化煤炭生产供给促进煤炭市场平稳运行的通知》、《山西省安全生产抓落实工作机制（试行）》、《内蒙古自治区能源局关于全区生产煤矿生产能力核查情况的通报》等文件，落实煤炭控产，推动煤价继续上涨，这里最重要的表述是陕西省文件里提到的各相关单位要充分认识当前煤炭价格持续下行可能带来的潜在风险，深刻领会国家能源局关于促进煤炭市场平稳运行的工作要求，立足我省煤炭产业发展实际，统筹当前保供与长远转型，切实采取有效措施，推动煤炭供需基本平衡，确保我省煤炭市场平稳运行。政府认为煤价下行会有潜在风险，从政策颁布的时间点上，我们认为政府可能定位的煤价底线是在700元/吨附近。

然后是政策控价历史，反内卷政策一开始市场解读对比的2016年供给侧改革，虽然过程和本质跟2016年差别很大，但是煤价运行的合理区间可以借鉴，煤炭运行历史中，2016-2019年是最健康最合理的时间段，煤价运行的最大边界在550-750元/吨之间，大部分时间在600-700元/吨之间，政府统计的煤炭开采和洗选业利润总额在2800-3000亿，吨煤利润在75-95元/吨（用规模以上煤企总利润和原煤产量计算，跟实际的吨煤利润有些不同）。对比当前9月份煤炭均价在700元/吨计算的吨煤利润是75元/吨，对应之前的下边界，上边界对应的煤价可能在800元/吨。所以当前煤价运行的合理区间可能在700-800元/吨，比2016-2019年时期抬高了100元/吨，对应的煤炭成本在抬升。

当前煤炭价格预期部分表现在焦煤合约上，焦煤价格应该也有一个合理区间，过去一年焦煤和动力煤价格的比值在1.5-1.8之间，根据动力煤的区间计算焦煤价格区间应该在1050-1400元/吨，焦煤盘面或在这个区间内波动。

综上所述，我们认为当前煤价合理运行区间可能在700-800元/吨，极限区间可能在650-850元/吨。在煤价到了边际附近，要特别关注政策和煤炭产量变化，关注煤价对相关商品的影响。

持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。