估值消化 静待花开lg...

2025年11月以来，A股市场整体呈现震荡休整态势，指数涨跌幅度收窄，热点轮动加快，量能同步收缩。从宏观经济环境与市场微观结构综合研判，笔者认为，当前市场正处于估值消化与盈利预期验证的关键阶段，震荡格局是经历前期反弹行情后的合理休整。

从市场运行特征来看，11月上证综指下跌幅度为1.67%，12月1—19日累计上涨0.05%，整体维持区间震荡格局，缺乏明确的趋势性方向。这一走势背后，既有全球主要经济体货币政策分化的外部影响，也与国内经济复苏进程中部分行业数据的边际波动密切相关。从外部层面看，美联储及日本央行政策节奏差异引发跨境资金流动出现阶段性变化。从内部层面看，当前临近年底，宏观政策处于空窗期。此外，市场对部分行业的净利润增速预期持观望态度。多因素共同制约指数趋势的形成。

近期A股市场的主要运行特征有三个：第一，市场热点轮动频繁且持续性不足。福建概念、半导体芯片、稀土、有色、化工、消费、地产等板块轮番表现，但均未形成持续领涨主线，资金呈现快进快出的博弈特征。第二，成交量较之前有所缩减。11月沪深两市累计成交额为37.92万亿元，虽仍处于历史较高水平，但相较9月下降幅度达38.6%，反映市场情绪较前期上涨阶段有所回落，资金观望情绪浓厚。第三，伴随量能的收缩，市场波动率显著下降。9月创业板指数波动率均值约40%，12月以来波动率均值降至25%左右，表明市场多空力量趋于平衡，交易者风险偏好有所回落。

笔者认为，从技术与估值角度判断，本轮股指震荡休整具备合理性，是市场消化前期反弹形成的估值压力的必要过程。在经历长达4个月的反弹后，股指市场估值结构分化加剧，部分板块已进入风险区间。具体看，上证综指估值逐步承压，6月动态PE为14.64倍，处于20年以来52%分位值。截至12月19日，上证综指动态PE已升至16.26倍，所处分位值提升至65.9%，已接近估值危险区域下沿。不过创业板指数仍具有估值优势，截至12月19日，其动态PE为39.87倍，处于上市以来32.16%分位值，相较上证综指具备更大的估值安全边际。

值得关注的是，今年涨幅居前的部分板块当前面临较高的估值回调风险，中长线资金介入动力随之减弱。其中，申万二级行业中航天装备板块年内涨幅为81%，估值从年初的104倍飙升至416倍，存在一定估值泡沫；元件板块年内涨幅93%，估值从38倍抬升至54倍，估值扩张速度能否匹配业绩增速有待验证；对创业板指数影响较大的IT服务、软件开发板块，当前估值分别达到117倍、127倍，短期若继续上行，也将进入高估区间。从宏观产业视角看，这些板块的高估值，部分源于市场对产业政策利好的提前反映，但如果业绩无法兑现，高估值将难以持续，这也是中长线资金保持谨慎的核心原因。?

当前市场较为关注前期高涨幅板块的业绩兑现能力，2025年年报净利润预期成为机构资金布局的关键锚点。从月度景气度数据来看，部分行业盈利预期相对乐观，为市场提供了结构性机会。制造业月度数据显示，高技术制造业PMI自今年2月以来持续位于50%以上扩张区间；1—11月装备制造业PMI仅两次低于50%，11月录得50.4%，虽较10月回落0.2个百分点，但仍处于扩张区间。这充分体现了国内产业升级的成效，在宏观政策对科技创新持续加码的背景下，高技术与装备制造业成为经济复苏的重要引擎，其盈利增长的确定性，为相关板块估值修复提供了基本面支撑。同时，11月中国仓储指数为50.4%，新订单指数为50.5%，与上月持平，位于扩张区间。其中，有色金属、化工产品、食品、日用品等行业新订单指数涨幅显著，需求端表现强劲；机械设备和家电行业新订单指数低于50%，景气度相对较弱。从宏观需求结构看，消费复苏与大宗商品需求回暖，反映内需市场仍有韧性，而机械设备、家电等行业需求疲软，与房地产产业链调整、出口增速放缓等相关，需求分化格局决定A股结构性行情延续。年报数据披露后，市场将根据相关企业业绩表现重新调整板块估值，此前，机构资金或积极布局年报预期向好、估值有望重回合理区间的企业，为后续行情储备动能。

临近年底，市场资金面相对紧张，二级市场新增资金入市动力不足。这主要是因为机构要保证年底产品流动资金充裕，同时对持仓品种进行重新评估。在此背景下，市场维持弱势震荡格局的概率较高。但中长期看，当前的震荡整固是以时间换空间的估值消化过程，2026年1—2月，随着资金面压力的缓解和年报业绩预期的逐步明朗，叠加宏观经济复苏进程持续推进与政策利好不断释放，A股市场有望在震荡整固后，迎来春季行情的启动窗口。（作者单位：中国国际期货）