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在全球油菜籽丰产预期较强的大背景下，ICE油菜籽期货价格近期强势突破800加元/吨关口，国内菜油期货价格同步上涨，主力合约一度触及三年半新高。天气扰动、生物柴油需求旺盛以及地缘冲突，共同构成了本轮菜油价格上行的主要支撑。 全球油菜籽增产 美国农业部（USDA）最新报告显示，2026/2027年度全球油菜籽产量预计攀升至9809万吨的历史新高，同比增加241万吨。主产地中，除欧盟与澳大利亚预期减产外，其余各国均呈增产态势，其中加拿大预计增产50万吨，俄罗斯和乌克兰预计分别增产90万吨和85万吨。受原料供应增长带动，全球菜油产量预计升至3760万吨的历史峰值，较上一年度增加126万吨。 图为2026/2027年度油菜籽主产地产量变化预估（单位：万吨） 作为全球最大的油菜籽出口国，加拿大的产量变动对国际油菜籽定价具有决定性影响。2026/2027年度，加拿大油菜生长进程并非一帆风顺。春季持续降雨导致三大主产区（萨斯喀彻温、阿尔伯塔、曼尼托巴）播种普遍推迟约一周，市场一度担忧新作面积下滑。然而，加拿大统计局6月末公布的种植面积报告显示，油菜播种面积达到创纪录的2344.16万英亩（948.7万

全球油菜籽丰产格局基本明朗

尽管全球矿山产能进入扩张周期，我国港口铁矿石库存总量攀升至历史高位，但铁矿石期货价格中枢却持续高位运行，展现出较强韧性。市场普遍预期的供应压力未能有效传导至价格端，其核心原因在于长期预期与短期现实的背离。因此，厘清支撑价格的关键因素，成为解读当前铁矿石市场格局的核心命题。 库存水平偏低 尽管港口铁矿石库存总量处于历史同期高位，但库存结构分化严重，形成“总量宽松、结构偏紧”的格局。 品种分化加剧结构性矛盾。巴西矿库存偏高，而澳大利亚矿整体库存中性偏低，部分品种如PB粉库存甚至处于同期低位；金布巴粉库存虽持续增加且处于高位，但因贸易流动性受限，实际可流通库存有限。钢厂利润波动直接影响其配矿选择：利润较好时，倾向采用高品矿以提升产量；利润承压时，则转向性价比更高的中低品矿。当前钢厂普遍转向采购中低品位的澳大利亚矿石，而这类矿石的库存正处于偏低水平，由此引发的结构性供应紧缺，推动现货价格持续上涨。现货价格走强进一步拉大了期货贴水，这为期货价格提供了缓冲保护，使其在面对下行压力时仍表现出较强抗跌性。 钢厂低库存强化补库需求。当前钢厂铁矿石库存处于同期较低水平，刚性补库需求持续存在，叠加元旦假期前

铁矿石价格韧性十足

自12月22日以来，沪银价格上涨超过25%。究其原因，是美联储降息与扩表预期、全球许多国家债务持续膨胀预期、多个地区爆发地缘政治风险，以及伦敦白银1个月期租借利率持续处于相对高位引发供应预期偏紧等因素综合作用的结果。 特朗普要求新任美联储主席必须坚定支持降息 特朗普对新任美联储主席提出明确要求，希望其在经济向好时降息，并直言凡是不认同这一立场的人，都不可能出任美联储主席。特朗普可能在明年1月第一周任命新的美联储主席。美联储主席热门候选人哈塞特表示，即便三季度经济表现超预期，美联储降息节奏也明显偏慢，美国已落后于全球降息进程，应加快降息步伐。美联储理事斯蒂芬·米兰警示，若美联储明年不继续推行降息政策，可能导致经济面临衰退风险。美国财政部长贝森特建议，在消费端通胀稳步回落至2%之后，美联储会重新审视将通胀目标由一个固定值转变为一个区间，例如1.5%~2.5%或者1%~3%。以上因素引发美联储未来的降息预期。 不过，美国三季度实际GDP年化季率为4.3%，高于预期和前值，同期核心PCE物价指数为2.9%，持平预期但高于前值，使得美联储明年两次降息的预期时点均延后。 白银兼具金属金融和商品属性

白银市场金融属性和商品属性共振

12月10日以来，沪金价格上涨超过2%，主要受美国就业市场走弱担忧、美联储降息和扩表预期、全球多国财政扩张以及央行持续购金等影响。 美联储扩表预期规模较大 美国11月新增非农就业人数高于预期、低于前值，失业率高于预期和前值，引发美国劳动力市场趋弱担忧。 美联储表示，将从12月12日开始每月购买400亿美元的国债以充实金融体系准备金，且暗示接下来几个月国债购买额将保持较高水平，之后或逐步减少至每月200亿~250亿美元，以维持银行体系准备金充裕。资金用途方面，一是适应经济体量和流通货币需求的资产负债表自然扩张，二是用于回填之前量化紧缩可能造成的流动性缺口。据巴克莱和摩根大通等国际投行预测，美联储2026年将购买约5000亿美元短期国债，这被市场视为激进的流动性投放信号。 全球多国呈财政扩张趋势 近年来，全球多国呈现财政扩张趋势。特朗普政府“大而美”法案获得通过，未来十年美国债务上限提高了5万亿美元，财政赤字或增加3.4万亿美元，而财政支出仅削减1.2万亿美元。11月21日，日本批准了一项规模达21.3万亿日元（约合1354亿美元）的经济刺激方案。11月26日，英国财政大臣蕾切尔·里夫斯宣

黄金 中长期仍有上涨空间

混沌天成期货

黑色早评 | 2025年12月5日 品种：铁矿石、双焦 、钢材、玻璃纯碱 铁矿石 铁矿 一、市场点评 供应端，近期全球铁矿发运小幅回升，主要是巴西发运增长，澳洲及非主流发运均有不同减量。尽管国内港口铁矿到货量有所下降，但因压港部分释放且疏港下降，本周铁矿港口库存延续增长。国内矿方面，近期铁精粉产量变动不大，但仍低于去年同期水平。 需求端，SMM最新调研显示本周高炉检修继续增多，铁水也延续下降。昨日钢联高炉开工率也继续小幅减少，日均铁水降幅扩大2.38万吨至232.3万吨，同期钢厂盈利率略有回升至36.36%。此外，钢厂铁矿库存也有小幅增加，因进口矿日耗大幅下降，钢厂进口矿库销比略有回升。随着年末钢厂检修增多，对铁矿仍将维持按需采购。昨日铁矿港口现货成交略有回升，远期美元货成交变动不大，目前PB粉落地依然有较大亏损，显示当前国外需求仍明显强于国内。 综合而言，近期铁矿市场供增需弱，随着铁水降幅扩大，本周港口及钢厂铁矿库存均有上升，短期矿价走势承压。 二、消息及数据 1.12月4日Mysteel统计新口径114家钢厂进口烧结粉总库存2817.78万吨，环比上期增36.89万吨。进口烧结粉总

【黑色早评】铁水降幅进一步扩大，铁矿库存上升延续弱势

有色早评 | 2025年11月28日 品种：铜、铝、锌、镍、不锈钢、碳酸锂 铜 铜价相对偏强，受到宏观因素影响较大，伴随降息预期回升和美元指数相对走弱的影响下，宏观上对铜价抑制相对放缓。 宏观环境上，伴随美联储鸽派言论和美股的止跌反弹，流动性风险暂缓，同时降息预期回升减缓对市场的抑制；国内方面，10月社会融资规模与信贷投放规模较历史同期水平仍显偏弱，这使得投资消费环境有所放缓。 供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱，铜冶炼厂检修高峰，10月和11月电解铜产量偏低。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止到11月27日国内市场电解铜现货库存17.16万吨，较20日降2.05万吨，较24日降0.53万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜到货相对较少 ，库存小幅下降，但供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。 铜价受到宏观影响显著，前期抑制因素有所回落从而止跌回升，但宏观环境仍不明确，且等待实际数据的验证到来。长期向上的情况下，警惕短期风险。 铝 铝 2025.

【有色早评】正极材料排产下调，锂矿复产进程推进，锂价回调

宏观&金工早评 | 2025年11月28日 品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报 股 指 A股昨日再次冲高回落，四大股指接近收平。盘面上缺少热点，化工银行上涨，科技回调，两市成交量缩量到1.71万亿。 美联储降息预期重新升温，美股企稳回升，中美领导人通话改善地缘情绪，美股AI叙事改善。 十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，但或需等到12月重要会议才有新一轮政策指引，在之前资金可能出现抢跑效应。 外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，目前成交量相比前期有明显下滑。 结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期缺少政策资金面的支持有所减弱，AI科技的叙事有所好转，仍然逢低看多中证1000远月。 贵金属 贵金属走势震荡，宏观环境仍不明确。海外感恩节美股休市，在无明确数据和美股走势的情况下，贵金属相对震荡，白银走势相对强势主要受到逼仓逻辑和库存明显下行推动，近月上行加速。 美国申请失业救济的人数意外下降至4月中旬以来的最低水平，而续

【宏观早评】股指向上遇阻

宏观&金工早评 | 2025年11月27日 品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报 股 指 A股昨日冲高回落，四大股指仍然收红。盘面上科技半导体权重领涨，军工银行回调，两市成交量1.78万亿。 美联储降息预期重新升温，美股企稳回升，中美领导人通话改善地缘情绪，AI叙事改善。 十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，但或需等到12月重要会议才有新一轮政策指引，在之前资金可能出现抢跑效应。 外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，目前成交量相比前期有明显下滑。 结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期缺少政策资金面的支持有所减弱，但AI科技的叙事有所好转，继续逢低看多中证1000远月。 贵金属 贵金属走势偏强，主要受到降息预期回升和美元指数回落的影响，随着数据推动降息预期回升，贵金属也同步回升。 美国申请失业救济的人数意外下降至4月中旬以来的最低水平，而续请失业金人数则在上周小幅上升至196万人，就业数据不足以改变降息预期。美国11

【宏观早评】股指回升势头有所走弱

11月以来，美元指数两度站上100点。回顾两轮突破100点的过程，我们认为，美元指数走强主要受五方面因素支撑： 第一，非美货币集体走弱形成被动提振。非美货币走弱对美元指数构成有效支撑。日元方面，日本央行在10月议息会议上维持基准利率不变，市场对日元贬值的预期持续升温。近期，日本推出经济刺激方案，且日本首相高市早苗的相关错误言论进一步加剧了日元贬值压力，日元持续走弱。英镑方面，受英国失业率上行、通胀边际回落、秋季预算案引发债务攀升担忧等因素拖累，英镑持续承压。英镑与日元同步疲软，进一步强化了美元指数的上行动能。 第二，降息预期降温强化美元韧性。尽管美联储在10月如期降息，但美联储主席鲍威尔在发布会上释放“鹰派”信号，导致市场对美联储12月再度降息的预期显著降温。随后，10月非农数据取消发布，叠加美联储10月会议纪要暴露严重分歧，降息预期进一步回落。美国联邦基金利率期货数据显示，美联储12月降息概率降至50%以下，推动美元指数走强。近期，少数美联储官员表态支持12月降息，使得降息预期再度升温，但大部分官员立场仍偏“鹰派”，12月降息的不确定性仍存。这一局面限制了美元指数进一步上涨的空间，美

美元指数缺乏持续走强动能

有色早评 | 2025年11月25日 品种：铜、铝、锌、镍、不锈钢、碳酸锂 铜 铜价维持相对震荡，上受到宏观因素影响较大，方向仍不明确。伴随降息预期和美股短线反弹，宏观上对铜价抑制相对放缓。 宏观环境上，伴随美联储鸽派言论和美股的止跌反弹，流动性风险暂缓，同时降息预期回升减缓对市场的抑制；国内方面，10月社会融资规模与信贷投放规模较历史同期水平仍显偏弱，这使得投资消费环境有所放缓。 供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱，铜冶炼厂检修高峰，10月和11月电解铜产量偏低。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止到11月20日国内市场电解铜现货库存19.21万吨，较13日降0.59万吨，较17日降0.24万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜到货相对较少 ，库存小幅下降，但供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。 铜价受到宏观影响显著，前期抑制因素有所回落从而止跌回升，但宏观环境仍不明确，且等待实际数据的验证到来。长期向上的情况下，警惕短期风险。 铝 铝 202

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