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在全球油菜籽丰产预期较强的大背景下，ICE油菜籽期货价格近期强势突破800加元/吨关口，国内菜油期货价格同步上涨，主力合约一度触及三年半新高。天气扰动、生物柴油需求旺盛以及地缘冲突，共同构成了本轮菜油价格上行的主要支撑。 全球油菜籽增产 美国农业部（USDA）最新报告显示，2026/2027年度全球油菜籽产量预计攀升至9809万吨的历史新高，同比增加241万吨。主产地中，除欧盟与澳大利亚预期减产外，其余各国均呈增产态势，其中加拿大预计增产50万吨，俄罗斯和乌克兰预计分别增产90万吨和85万吨。受原料供应增长带动，全球菜油产量预计升至3760万吨的历史峰值，较上一年度增加126万吨。 图为2026/2027年度油菜籽主产地产量变化预估（单位：万吨） 作为全球最大的油菜籽出口国，加拿大的产量变动对国际油菜籽定价具有决定性影响。2026/2027年度，加拿大油菜生长进程并非一帆风顺。春季持续降雨导致三大主产区（萨斯喀彻温、阿尔伯塔、曼尼托巴）播种普遍推迟约一周，市场一度担忧新作面积下滑。然而，加拿大统计局6月末公布的种植面积报告显示，油菜播种面积达到创纪录的2344.16万英亩（948.7万

全球油菜籽丰产格局基本明朗

实物锚： 运价中长期波动的底层约束 海运市场的定价逻辑与普通大宗商品存在差异，同时受供需格局、服务属性及行业政策多重约束。实体供需构成运价的核心支撑，划定价格合理波动区间；金融交易与市场预期主导短期行情涨跌节奏。情绪扰动、资金炒作引发的短期价格异动，最终都将向实体基本面回归。吨海里需求、有效运力、综合运营成本，是研判海运运价中长期趋势的三大核心指标。 吨海里需求：海运需求的基础衡量标准 吨海里指标同时兼顾货运体量与运输距离，可以精准反映航运服务的实际资源消耗，和单一的货运量统计相比，更贴合海运市场的实际运行逻辑。近年来全球贸易结构持续迭代升级，长距离跨国货流占比稳步提升，不断推高全行业的运力消耗基准。 几内亚西芒杜铁矿正稳步投产，西非至中国的航线距离约为澳洲主流航线的三倍。该项目远期规划年产能1.2亿吨，全面达产后将为全球干散货市场带来3%~5%的吨海里增量；2026年项目处于产能爬坡阶段，短期发运量有限，年内对需求的拉动相对温和。拉长周期来看，长距离货运占比提升，将持续抬升行业吨海里需求中枢。与此同时，国内从南美进口大豆、从几内亚与澳洲进口铝土矿的规模持续扩张，进一步拉长了市场平均运

海运运价研判需要“双锚”视角

2026年，贵金属市场正在经历一轮深刻的压力测试。上半年，国际金价创下历史新高后出现深度回调，近期在多重利多因素共振下强势反弹。贵金属价格剧烈震荡，市场情绪在狂热与恐慌之间快速切换，黄金的定价逻辑正在被重塑。 华源期货副总经理孙伏鲲接受期货日报记者采访时表示，2022年俄乌冲突后，西方国家冻结俄罗斯央行资产，全球市场开始重新审视美元资产的安全性。全球央行购金逻辑由投资收益转向储备安全，“价格越低越增持”的非对称购金行为的影响力已经超越传统的实际利率因子。 黄金价格不再简单地围绕美元利率波动，逐步成为全球信用变局下的战略配置底仓。即便高利率环境延续，央行战略性增持、去美元化进程仍会为金价提供有力支撑。“这并非短期交易逻辑，而是全球货币体系由单极向多极演进的客观体现，黄金的中长期配置价值正在被全球资本重新定价。”孙伏鲲说。 宏观变局： 利率与信用的双重博弈 当前贵金属的定价框架正在重构，美联储货币政策走向、地缘与能源传导、央行持续购金、主权信用风险等因素交织，黄金的定价锚正从实际利率，向美元信用对冲、去美元化等多元逻辑切换。 第一，美联储“进退两难”，市场对其未来政策路径的解读也出现转向。

定价逻辑重塑 市场博弈加剧

中国电解铝在装备能效上已形成1500～2500千瓦时/吨的领先优势，在完全成本上较欧洲低700～1400美元/吨，较美国低100～600美元/吨。欧美的成本劣势不是周期性的，而是电力市场结构、碳定价机制与产业资本断层共同作用导致的结构性劣势，短期内难以逆转。 全球电解铝的产能分布格局本质上是电力体制、碳约束与资本投入三个变量长期作用的结果，而非单一成本差异的短期反映。本文从生产工艺、产业背景、成本结构三个维度，对欧美存量和新建电解铝产能与中国项目进行定性及定量对比。 生产工艺：同一原理下的装备代差 全球电解铝仍统一采用霍尔-埃鲁法，即冰晶石-氧化铝熔盐电解法，在950℃～970℃以碳素体为阳极、铝液为阴极进行电化学还原。工艺路线不存在中外分歧，差异体现在电解槽电流强度、磁场设计、能量平衡控制与自动化水平上，也就是装备代际差异。 中国的装备升级并非市场自发形成，而是产能置换制度强制推动的结果。2017年电解铝产能“天花板”确立后，新增产能必须通过等量或减量置换取得指标，而置换项目普遍要求配套先进槽型。2025年发布的《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》明确规定，新置换项目

两大因素正在改写全球电解铝长期供应格局

全球气候治理正逐步从框架共识转向多元实践。1992年，《联合国气候变化框架公约》确立了应对气候变化的最终目标与基本原则；1997年，《京都议定书》首次为发达国家设定了具有法律约束力的定量减排目标，同时建立了市场化减排机制；2015年，《巴黎协定》构建起“自下而上”的减排路径与弹性框架，兼顾了法律约束力与渐进强化机制，推动了多元共治与包容性参与，形成了国际气候合作的新范式。 世界各国在此框架基础上，陆续开展减排行动与碳定价探索。欧盟层面，2003年正式建立欧盟碳交易体系（EU ETS），在2023年完成碳边境调节机制（CBAM）的立法程序，该机制将于2026年正式实施。 2020年9月22日，习近平主席在第七十五届联合国大会一般性辩论上宣布，中国二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。这标志着我国“双碳”目标正式提出，也拉开了我国系统性推进绿色低碳转型的大幕。 美国层面，1998年签署《京都议定书》但始终未获国会批准，最终在2001年正式退出该议定书；此后又先后两次加入、两次退出《巴黎协定》，长期在联邦层面缺乏统一的碳定价机制，减排行动主要依托州级碳市场与

碳约束下 我国电解铝企业如何应对？

2026年7月，全球原油市场摆脱了传统的供需偏弱定价逻辑，中东地缘冲突升级成为左右油价的主导因素。与上半年全球原油供应宽松、价格震荡偏弱的格局相比，7月原油市场交易逻辑全面切换，地缘风险溢价快速抬升，推动油价大幅反弹。当前市场呈现“地缘情绪主导短期行情、供需基本面约束长期涨幅”的格局，区域军事对抗升级重塑全球原油贸易与定价体系。 全球原油贸易流重构 本轮美伊对峙并非短期摩擦，而是围绕核协议、海上航道控制权、区域势力争夺的长期博弈，7月双方的对抗强度进一步升级。美军持续对伊朗近海军事设施、原油储运节点实施精准打击，伊朗随即出台反制措施，限制西方关联油轮通行霍尔木兹海峡，海峡日均通航船只数量从冲突前的百艘以上骤降至十余艘，波斯湾原油外运效率断崖式下滑。同时，伊朗联合胡塞武装同步施压，曼德海峡航运风险上行。全球两大能源海运通道同步承压，直接推升原油航运保险费和油轮租赁成本，亚洲、欧洲买家主动缩减中东原油采购量，跨区域原油贸易格局重构。 供应方面，正常状态下波斯湾沿岸国家原油出口超2000万桶/日。在霍尔木兹海峡半封锁状态下，伊拉克、科威特、伊朗原油出口量削减超60%。市场曾寄望于中东陆上管道

原油 地缘风险溢价回升

近期，中东局势再度升级，国际油价出现回升。在美国就业市场仍具韧性和通胀预期升温的作用下，美联储加息预期再度抬头。贵金属市场定价逻辑从“美联储鹰派紧缩预期”向“数据验证与政策调整”切换，加息预期修正将带动美债收益率、美元指数回升，短期仍可能对贵金属价格形成压制。长期来看，黄金投资逻辑未发生明显改变，主权信用风险上升、地缘冲突持续，大国博弈的底层逻辑未有实质性改变，黄金作为核心配置资产，适合中长期持有，长线建议以回调做多为主。 美国经济韧性较强 美国经济依然展现出较强韧性。6月美国ISM制造业PMI较上月下降0.7个百分点，至53.3%，低于预期的53.9%，但仍处于近4年高位。美国与伊朗达成临时协议后，国际油价大幅下跌，从而缓解了成本压力。6月美国原材料支付价格的上涨速度明显放缓，ISM价格支付指数大幅回落9.1个百分点，至73%，低于预期的77.5%，该降幅为2022年7月以来最大单月跌幅。 美国6月新增非农就业5.7万人，远低于市场预期的11万人。同时，4月、5月的新增非农就业合计下修7.4万人，就业需求增长动能已明显放缓。失业率从4.3%降至4.2%，但这一回落主要源于劳动参与率下

利空犹存 黄金短期承压

上周，美国非农数据表现较弱、央行购金等因素推升贵金属价格，但美联储释放“鹰”派信号，部分资金获利回吐，贵金属价格整体高位调整。 美伊谈判前景复杂 6月中旬美国与伊朗签订停战谅解备忘录后，原油价格大幅下跌，欧美消费端通胀反弹预期有所缓和，德国6月消费者物价指数（CPI）年率为2.3%，欧元区6月CPI年率为2.8%，均低于预期和前值，市场预期美国6月CPI年率为3.9%，也低于前值。 然而，近日，美国取消伊朗石油销售许可证，中东局势再度升温。伊朗最高领袖穆杰塔巴将美国与以色列再次列为阿里·哈梅内伊及其他遇难者遇袭事件的责任方。他明确表示，伊朗将追究相关责任，并作出报复响应。美国总统特朗普表示，1000枚导弹已瞄准伊朗，若伊朗暗杀或试图暗杀他本人，还会有数千枚导弹随即发射。美国与伊朗之间高度不信任无疑将增加停战谈判的不确定性。 欧美央行政策具有不确定性 中东地缘冲突爆发以来，霍尔木兹海峡关闭使得原油价格大幅上涨，欧美CPI年率均远高于2%的通胀目标，以至于欧洲央行6月加息25个基点，美联储部分官员开始讨论加息且加息预期时点提前至9月。后因美国与伊朗6月中旬签订停战谅解备忘录，原油价格下跌引

贵金属 短线有望反弹

1中东局势尚未明朗 3月初以来中东局势升级，改变了全球金融市场的投资逻辑，主要传导逻辑为：地缘风险加剧—油价飙升—通胀反弹—全球央行政策收紧—风险偏好下行—资产再定价。 上半年中东局势经历“全面军事冲突—长期代理人对峙—美伊阶段性停火—备忘录落地—美伊谈判反复”，成为贵金属期货价格短期波动的核心驱动因素。市场定价逻辑发生明显切换：在冲突激化阶段，油价推升通胀，美联储紧缩预期压制金银价格，避险逻辑弱化；在地缘局势缓和阶段，通胀下行带来宽松预期修复，成为金银价格反弹的核心动力。当前美伊核心分歧并未解决，60天谈判窗口期存在不确定性。下半年贵金属价格仍将由美联储货币政策主导，美伊局势持续作为重要变量将放大行情波动，未来或呈现出以下三种情景。 基准情景： 美伊60天谈判顺利推进，全面协议落地 若霍尔木兹海峡永久开放、美国全面解除制裁，则原油价格中枢下移，通胀压力持续缓解，美联储降息预期进一步强化，实际利率下行打开金银价格中长期上行空间，黄金价格修复且目标上移，白银价格弹性优势凸显。 尾部风险情景： 谈判破裂，美伊重启军事对抗 若核问题、黎巴嫩问题等无法达成共识，美伊冲突升级、霍尔木兹海峡再度封

宏观与地缘因素交织 贵金属承压

今年集运欧线现货市场呈现出“拐点早于预期、涨幅超预期”的显著特征。5月上旬起，该市场便展现出强劲的上涨动能。从往年情况来看，船公司宣布的运价涨幅实际兑现时间通常集中在5月底至6月初，而今年自“五一”期间实施空班稳价措施后，即期运价便提前进入触底回升阶段。随后，船公司在5月下旬的挺价力度超出市场预期，进一步强化了旺季预期。在运价宣涨逐步兑现的同时，由于船公司保持每半个月发布一次涨价函的节奏，新一轮涨价函接连出台，涨幅持续得到巩固。截至6月初，宣涨兑现幅度已超过1000美元/FEU，显著高于前期市场预期，推动市场开始充分演绎旺季行情。 在此背景下，期货盘面反应强烈，EC2606合约自5月初以来累计涨幅已达32%。随着该合约交易逻辑逐步向交割逻辑切换，市场资金开始向EC2607合约移仓；加之7月传统上是年中运价的峰值月份，旺季预期更多体现在EC2607合约上，EC2608合约也随之联动上行。 图为SCFI欧线运价（单位：美元/TEU） 回顾过往两年同期情况：2024年旺季因船舶绕行导致大量被动空班，运力扰动成为推动运价上涨的主因；2025年随着更多运力补充至欧线，绕行影响逐步消退，行情启动则

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