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内外因素共振 节后市场情绪有望持续修复，且国内刺激政策将进入兑现阶段，A股市场或迎来趋势性做多机会。由于大盘价值股盈利预期较为稳定，投资者可继续持有IH和IF多头头寸。 “五一”假期海外资本市场交易情绪有所好转。美股方面，截至5月2日，标普500指数已连续9个交易日上涨，创2004年以来最长连涨纪录，基本抹平了4月初以来的跌幅。全球贸易争端缓和是美股持续反弹的主要原因。另外，美国4月非农数据超预期，也在一定程度上缓解了市场对美国经济衰退的担忧。同时，4月非农数据公布后，市场也将美联储首次降息的预期时间从6月推迟至7月。 美债和外汇方面，截至5月2日当周，10年期美债收益率最低触及4%，美元指数一度站上100关口，日元的角色从避险货币切换到融资货币，导致美元/日元反弹到145以上。人民币与美元指数同步走强。4月以来，全球贸易摩擦升级使美元指数显著走弱，如今人民币对美元汇率走强符合预期。未来，关税问题的演变和贸易谈判进程仍将主导市场走势。 虽然人民币贬值可能提振中国商品的出口竞争力，但若以此对冲高关税影响，贬值幅度将非常大，且人民币大幅贬值将使中国面临资本外流的压力，因此，国内刺激政策升级

A股有望迎来趋势性上涨行情

关注阶段性预期差机会 4月以来，氧化铝期货价格在触及近一年的低位后，于4月9日开始反弹。然而，在中长期供应过剩预期掣肘下，氧化铝价格的反弹高度受到压制，随后在“五一”假期前再度破位下跌并触及新低。 短期反弹动力分析 行业亏损压力加大、集中减产，以及几内亚铝土矿端的干扰事件，共同构成氧化铝价格反弹的驱动力。4月以来，氧化铝成本继续下行，但不及价格跌速，氧化铝现货价格跌破行业平均完全成本线，部分地区已亏损现金成本。据机构数据，截至4月29日，4月氧化铝行业平均完全成本为3126元/吨，4月行业平均亏损约176元/吨，行业亏损范围扩大、程度加深，且部分高成本企业已连续数月亏损。在亏损压力加大之下，供应端的减产消息频现，且减产规模呈现扩大的特点。 减产规模扩大逐渐稀释现货市场的悲观情绪。减产集中于北方地区，山西和河南市场看空情绪率先出现缓和，逐渐出现升水成交，带动现货均价反弹，随后山东产区成交价格也出现回弹。另外，4月，几内亚制止经济和金融犯罪法庭调查分庭下令AGB2A-GIC公司及其分包商立即停止工作，矿端出现潜在供应干扰风险，也一度给予氧化铝期价支撑。 过剩预期下价格上行受阻 氧化铝价格的

氧化铝 长期偏弱格局不改

4月国债期货价格整体上行，月初受美国“对等关税”政策冲击，避险情绪推动期债市场明显上涨；月中，我国一季度经济数据显示出较强韧性，央行加大公开市场操作力度，MLF转向大额净投放，资金面转松，避险情绪降温，期债价格有所回落；月底，关税影响显现，制造业景气水平有所回落，央行表示将根据国内外经济形势和金融市场运行情况，适时降准降息，期债市场或再度上行。 制造业景气水平回落 我国4月制造业PMI为49.0%，环比下降1.5个百分点。其中，生产指数和新订单指数分别降至49.8%和49.2%，环比分别下降2.8和2.6个百分点；受需求不足及大宗商品价格下行影响，原材料购进和出厂价格指数分别降至47.0%和44.8%。4月财新制造业PMI录得50.4%，环比下降0.8个百分点，连续7个月维持扩张但增速放缓。其中，新出口订单指数降至47.3%，为2023年8月以来最低，需警惕关税政策的滞后效应及全球贸易战升级风险。不过总体看，尽管外部环境复杂多变，但我国高技术制造业和内需主导行业表现稳健。国家发展改革委表示还有丰富的政策储备和充分的政策空间，将加快实施稳就业稳经济若干举措，推动各项政策尽快出台实施。 流

宽松预期升温 债市或再度上行

供需面趋好 下半年市场研判需综合考量供需两端的动态博弈。一方面，国内产能扩张步伐持续加快，2023年行业出口峰值数据显示，当年激增的产能规模已远超往年同期出口需求消化能力；另一方面，印度本土新建产能陆续投放，预计将显著降低其下半年进口招标额度。在此背景下，需警惕国内需求旺季过后，因产能过剩引发的销售竞争加剧风险。 从时间维度看，尿素市场预计将呈现“先扬后抑”的波动特征：5—6月伴随需求逐步回暖，市场价格有望触底反弹；若 6—7月出口政策出现松动，叠加印度招标活动影响，价格或迎来阶段性提振。但需重点关注传统销售淡季的滞后效应，防范价格在需求回落期出现深度回调风险。 A农业需求稳中有升 受美国“对等关税”政策影响，全球市场避险情绪升温，原油等大宗商品价格大幅下挫，尿素期货市场亦受波及，价格显著下跌。随着宏观利空因素逐步消化，尿素现货市场交易活跃度回升，主产区与销区企业收单情况明显改善，部分企业开始控制接单量，并试探性上调报价。当前，在需求恢复预期与现实偏弱的矛盾博弈下，尿素期货呈现震荡运行态势。 图为2025年至今尿素期价走势 展望二季度中后期，尿素市场行情备受关注：究竟是延续4月跌势，还

尿素 二季度中后期将迎新机

混沌天成期货

农产品 节后总结： 棕榈油 假期期间5月5日，BMD马来西亚棕榈油主力合约跌2.29%；南部半岛棕榈油压榨商协会（SPPOMA）数据显示，2025年4月1-30日马来西亚棕榈油单产增加14.5%，出油率增加0.48%，产量增加17.03%；据路透调查显示，预计马来西亚2025年4月产量预计为162万吨，比3月份增长16.9%；出口量预计为110万吨，比3月份增长9.7%；棕榈油库存为179万吨，环比3月份增长14.8%；根据外媒数据显示，印度4月棕榈油进口量环比下降24%，棕榈油相较于豆油性价比不高限制了其需求；有消息显示，EPA可能将生柴掺混量的标准确定推迟到下半年，生柴预期有所回落；供应上进入季节性增产阶段，产量有恢复的预期，需求端印度等地需求没有明显回升的迹象，维持逢高空。 菜油 有消息显示，EPA可能将生柴掺混量的标准确定推迟到下半年，生柴预期有所回落；国产菜籽即将上市，前期欧洲干旱叠加降温可能造成一定减产预期，需求端短期国内偏弱；加拿大菜籽进口政策预期影响较大，维持震荡。 豆油 五一假期期间美豆加权上涨0.6%；美国能源信息署(EIA)公布数据显示，2025年2月美国用于生产

【劳动节后总结】农产品：国内北方干旱持续，作物生长受到影响

能化 节后总结： 原油 行情：油价在节日期间大幅下跌，WTI从节前的58.22美元/桶目前跌破了56美元/桶。 地缘：美国乌克兰矿产协议达成，美国恢复对乌克兰军售，但俄乌和谈并未有进一步进展。美国伊朗谈判也缺少进展，美国加强了对伊朗制裁。 供应端：OPEC+继加速5月增产到41.1万桶，8国又开会决定6月继续增产41.1万桶，并警告产量作弊国家若不改变行为，可能在10月就恢复全部220万桶/日的产量。作为增产的主要推动者，沙特一方面或是想重新加强OPEC+的内部纪律，惩罚不遵守配额的国家，另一方面或是配合特朗普的低油价政策，后者将于五月中旬访问沙特，最后正如每轮OPEC+减产周期一样，最终都会发展到沙特打压高成本产能增加份额的行动。不管是哪种理由，再看到沙特态度扭转前，油价都难言企稳，尽管55美元的油价将对美国页岩油造成打击。供应端后续主要观察美国态度会不会变化，比如重新补充战略储备，然后最重要的是沙特态度有没有变化，是不是要阻止油价过低。 需求：需求端最大的故事仍然是美国的关税战，目前可以从集装箱航运到美国的柴油货运观察到原油需求已经被实质性伤害。中美谈判的传闻使上周五宏观情绪一度好

【劳动节后总结】能化：假期原油继续大跌，能化品成本塌陷

有色 节后总结： 劳动节日期间，美国陆续公布的经济数据对衰退定价不一，从美国一季度GDP数据负增长显示出一定的疲软，而就业数据相对有韧性，市场对美联储今年降息的预期有所降温，有色板块整体偏弱震荡，4月30日因美一季度GDP数据，有色板块大幅下跌，按5月2日收盘价，LME铜、铝、锌、镍、铅和锡较4月30日收盘涨跌幅分别为+2.53%、+1.78%、+1.34%、+0.65%、-0.67%和-1.48%。 下面分品种说说节后我们的观点： 铜 全球原料趋紧格局保持，进口铜元素整体偏低，叠加冶炼环节利润受限，供给端压力上行；需求预期具备一定韧性，节前存在一定补库，国内仍维持去库走势。铜价仍高度依赖关税政策带来的宏观预期转变。假期海外宏观环境有所变化，美元指数进一步回升至100以上，美债利率回升，2年期美债收益率重回3.8%，10年期美债收益率已经升至4.31%水平。这主要是源于市场对关税战的担忧缓解。经济数据端美国一季度GDP开始出现收缩，个人消费，政府和进出口出现走弱；就业数据存在一定韧性，失业率未明显抬升，非农就业超出市场预期；经济数据对衰退的定价不一，从GDP数据端显示出一定的疲软，而就

【劳动节后总结】有色：美经济数据对衰退定价不一，关税预期缓和但进展存疑，有色等待驱动

易盛农期综指上周快速下跌，结束了之前的上涨行情。截至上周三（4月30日），易盛农期综指收于1141.52点。 棉花方面，上周棉花主力期货价格持续下跌。截至2025年4月28日，全国2024/2025年度棉花公证检验量共679.39万吨，目前新年度新疆大部分棉花完成播种，棉田陆续出苗，北疆进度略偏慢。“五一”假期期间新疆仍有大风出现，尤其是南疆地区，关注天气变动对新棉生长的影响。下游纺织旺季步入尾声，订单环比走弱，下游工厂成品缓慢累库，或面临降负荷的压力。本年度棉花基差持续偏强，纺企逢低补库，但目前工厂棉花库存已有明显回升，后续补库力度或下降。 短期国内下游走货压力逐渐加大，纺织业将步入需求淡季，关税对外销市场的影响将持续发酵，在低估值下棉价或维持偏弱震荡，关注中美关税政策及产区天气。 菜粕方面，上周菜粕主力期货价格持续下跌。现货端库存仍偏高，二季度菜籽进口量月均在20万~30万吨。展望后市，在加拿大自由党选举获胜后，关注中加关系。 菜油方面，上周菜油主力期货价格持续下跌。菜油当前供给处在阶段性高峰期，后续新增供给明显有限。消费端，菜油的消费维持在刚需水平。高库存压制近月合约，但政策不确

宽幅震荡为主

黑色 节后总结： 铁矿 受海外宏观、汇率及原油价格波动等影响，五一假期期间新加坡掉期主力在小幅回落后又有所反弹，截止5月5日中午12:00，掉期主力价格收至95.99，较4月30日收盘价95.3小幅上涨0.72%。供应方面，钢联最新数据显示假期全球铁矿发运小幅回落，主要是澳洲发运有降，巴西和非主流发运略有回升，同期国内进口矿到港虽环比继续小幅下降但同比仍处偏高水平，预计节后铁矿供应变动不大。需求方面，考虑到节前钢厂铁矿库存仍处同期低位，在当前废钢性价比不高，铁水仍处高位的情况下，预计节后钢厂或将有部分采购补库需要，对近月矿价仍有部分支撑。不过，基于盘面主力已换至远月09合约，考虑到中期铁矿供需格局将趋于转弱，建议节后铁矿仍以逢高空配为宜。 钢材 由于五一假期期间市场交投氛围清淡，各品种钢材报价大多持稳，不过唐山迁安普方坯资源出厂含税报价较节前上调20元至2960元/吨。供应方面，由于节前钢厂盈利尚可，且假期期间钢厂大多保持正常生产节奏，预计节后钢材供应仍将处于高位。需求方面，尽管钢银最新数据显示钢材总库存仍在持续下降，且建筑钢材降幅较大，但从假期水泥、混凝土的表现来看，较节前依然是稳中

【劳动节后总结】黑色：假期市场变化不大，关注节后钢材供应

宏观 节后总结： 贵金属 假期海外宏观环境有所变化，美元指数进一步回升至100以上，美债利率回升，2年期美债收益率重回3.8%，10年期美债收益率已经升至4.31%水平。这主要是源于市场对关税战的担忧缓解，而对应的贵金属（特别是黄金）则因避险情绪走弱有所放缓。 经济数据方面：1️⃣美国1季度GDP录得-0.3%，是三年来首次收缩。从分项数据来看，出口净额和政府支出同比都出现负贡献，而消费支出贡献率也出现明显下滑，而主要的增长贡献源于私人投资（库存和固定投资），固定投资类别里，主要以知识产权和信息处理设备的增长为主，可能与AI投资相关度较高。2️⃣美国4月ISM录得48.7，订单疲软，产出指标大幅下滑，商业信心降至10个月最低。3️⃣不过就业方面，美国4月季调后非农就业人口增加17.7万人，高于预期的13万人，失业率维持在4.2%，符合市场预期，平均每小时工资年增3.8%，略低于预期且与前值持平。不过，2月和3月的非农就业数据大幅共下修5.8万人。经济数据对衰退的定价不一，从GDP数据端显示出一定的疲软，而就业数据相对有韧性，市场对美联储今年降息的预期有所降温。不过介于市场对“衰退”的定

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