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【宏观早评】市场降息预期走弱，贵金属同步股债汇回调
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情绪再度发酵。十月经济数据出炉，投资出口都偏弱，地产仍未企稳，因此相关板块行情缺少延续性。市场主要在银行红利和局部景气板块进行哑铃配置，今年的局部景气板块主要包括创新药、科技、证券和储能等。科技板块虽然增长亮眼，但前期积累涨幅过大，相关个股三季报可能不及预期，因此导致了板块回调。市场仍然在不停轮动试图确定主线。资金面上外围流动性好转，央行开启买债国内仍然是宽松环境，目前资金面整体仍然偏松，影响股市的主要还是风险偏好。结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期缺少主线导致行情震荡，中长期逢低做多的逻辑不变。贵金属贵金属昨日走势波动极大，亚盘时间出现了明显拉升，而美盘时间伴随美股美债美元同步下跌，股债汇三跌的情况下，同步使得市场流动性风险再次上扬。这一下跌的主要原因可能源于美国政府重新开门落地市场开始消化因关门而导致的经济风险，以及美联储关于降息预期的模糊表态调整。美国政府停摆结束，市场开始计价后续数据公布以及此次关门带来的实际经济风险，哈塞特表示原本预计第四季度至少能实现3%的增长，现在看来可能只有这个数字的一半。美元和美股出现了不同程度的回落，而这一资金回落并未能流入美债和黄金，这也体现出市场在重新开门后的混乱局面，贵金属前期的高度溢价也是抑制的原因。美联储开始释放谨慎信号，戴利称现在断言12月一定会降息或不会降息还为时过早，对此持开放态度；穆萨莱姆表示政策趋近中性，宽松空间有限，需谨慎行事；哈玛克表示目前的利率几无限制，需保持限制性以抑制通胀；卡什卡利指出其不支持10月降息行动，12月降息与否各有理由。官员发言同步强调不支持12月降息，市场对12月降息的概率跌至50%下方，概率回调至美联储10月会议以来低位。前期政府关门期的宏观真空期交易模式已经结束，市场开始面对即将公布的经济数据。鉴于各资产均处于明显高位，市场的波动将放大。贵金属的长期逻辑尚未改变，市场开始进入数据依赖阶段，介入时点值得警惕。国债国债期货全线下跌，人民币汇率大幅升值，股市放量上涨站稳4000点。30年国债期货(TL)主力合约收报116.130元，人民币兑美元汇率报7.0959。3点后，尾盘金融数据公布，现券收益率窄幅震荡。早盘，央行大额净投放，资金压力缓解，但股市高开高走站上4000点，股债“跷跷板”效应明显，期债低开低走。午后，股市维持强势，交易盘集中卖出，压制债市情绪。3点后，10月金融数据公布，社融同比少增，数据符合预期，市场反应不大，现券收益率窄幅震荡。资金面由紧转松。央行公开市场净投放972亿元，隔夜资金利率已回落至OMO利率以下，资金压力逐渐缓和。流动性是短期国债市场的核心驱动。央行本周连续大额净投放，预计流动性将维持宽松。短期利空在于股市放量上涨，风险偏好回升，对债市形成明显压制。利多因素在于宽松的资金面和刚刚公布的10月金融数据偏弱（尤其是企业中长贷几乎零增长）。在风险偏好回暖与宽松预期拉锯下，市场缺乏主线，预计短期将延续震荡格局。央行重启国债买卖并暗示1.75%-1.85%的合意区间，是当前中长期的核心宏观锚点。此举稳定了市场预期，明确了利率“上有顶”，但今日10月金融数据显示（尤其是企业中长贷零增长）“弱现实”仍在延续，利好债市。未来的关键变量在于即将公布的10月经济数据，以及公募基金赎回费新规的最终落地。在新旧动能分化加剧、基本面偏弱、央行托底意愿明确的背景下，利率上行风险有限，四季度仍可逢低做多国债期货。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-11-14
三因素决定棕榈油走势
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降4.21万吨,环比下降53.73%。出口量为169.29万吨，较9月的142.76万吨增加26.53万吨，环比增加18.58%。月末库存为246.45万吨，较9月的235.96万吨增加10.49万吨，环比增加4.44%。从数据结果来看，库存高于市场主流机构预估的244万吨，主要是因为，一方面，产量超预期增长达到年内峰值水平；另一方面，虽然马来西亚棕榈油出口增加，但受消费疲弱拖累，最终库存依然创下5年来新高。那么，MPOB报告发布之后，棕榈油后市将如何运行呢？我们认为，需要关注基本面的三大变量：一是产量是否见顶；二是出口能否保持高增长态势；三是内部需求能否起到持续去库作用。首先，产量方面，从天气角度来看，美国国家海洋和大气管理局（NOAA）10月公布的报告显示，拉尼娜现象已经形成，并将持续到2025年12月至2026年2月。2026年1月至3月，有55%的可能过渡到厄尔尼诺-南方涛动中性状态。NOAA还表示，预计此次拉尼娜强度相对较弱，对冬季气候的整体影响有限。此外，从实际观测到的产地降雨情况来看，今年无论是印度尼西亚还是马来西亚，主产区域都未出现明显降雨偏少现象。因此，今年天气层面整体较为顺利，预计对产量的影响不大。从树龄结构来看，马来西亚油棕树中超过25年树龄的种植面积已达62万公顷，约占全国种植总面积的11%。展望未来，马来棕榈油协会（MPOA）预计到2027年，马来西亚约有200万公顷的油棕种植地（占其总种植面积的35%）将由成熟老树构成，并强调这一趋势将严重制约产量提升并增加运营难度。可以预见，马来西亚棕榈油产量将在未来两年进入沉降期。图为马来西亚棕榈油产量情况（单位：吨）图为马来西亚棕榈油消费情况（单位：万吨）此外，随着10月产量见顶，市场对年内马来西亚棕榈油产量也作出相应预估。部分马来西亚贸易及行业官员表示，2025年该国毛棕榈油产量预计同比增长3.4%，达到创纪录的2000万吨。截至10月，马来西亚1—10月累计产量为1652万吨。若全年产量目标为2000万吨，则11—12月仍需产出348万吨。尽管接下来将进入传统季节性减产周期，但这两个月的产量水平仍可能高于五年均值。其次，出口方面，10月马来西亚棕榈油出口量达169.29万吨，为5年来的次高水平。这主要得益于棕榈油相较于豆油和菜籽油具有价格优势，吸引了印度、欧盟及中国等主要需求国增加采购。然而从累计数据来看，1—10月马来西亚棕榈油出口总量仅为1272.86万吨，不仅低于去年同期的1407.06万吨，也不及近5年同期均值1290.86万吨。这一现象，部分原因是出口份额被印度尼西亚挤占，但更深层的原因在于马来西亚棕榈油价格长期处于相对高位，使其逐渐丧失了以往赖以竞争的性价比优势。展望后市，随着美洲大豆丰产上市，国际油脂间的比价关系预计将重新调整。以豆油为代表的植物油可能因其价格优势重获市场青睐，回归供需焦点。若豆油对棕榈油的价差持续保持贴水状态，马来西亚棕榈油出口可能面临进一步冲击。最后，内部需求方面，除日常消费外，增量需求主要来自生物柴油领域。据报道，马来西亚计划在2030年前将B30生物燃料应用于运输行业。另有第三方网站信息显示，该国石油贸易机构将在部分区域开展B30生物柴油试点项目。从政策规划来看，若B30计划于2030年如期落地，预计每年将固定消耗约120万吨棕榈油。作为对比，此前行业测算显示，若普及B20，马来西亚交通领域生物柴油对应的棕榈油消耗量约为140.2万吨。B30的掺混比例更高，未来若进一步推广至运输、工业等多个领域，其所带动的棕榈油消费量有望远超B20水平。此外，马来西亚2023年约有30%的棕榈油用于生物柴油生产，B30的全面实施预计将进一步提升该比例，使其成为棕榈油消费增长的核心驱动力。综上所述，尽管产量可能在年内已见顶，但从实际恢复情况看，年内出现大幅回落的可能性较低。拉长周期来看，随着油棕树龄结构老化，马来西亚棕榈油产量或在2026年出现沉降式回落。出口方面，由于油脂间存在替代关系，其表现仍将取决于国际豆棕价差。目前各国豆棕价差仍处于小幅贴水状态，短期格局较难改变。随着替代油脂供应增加，棕榈油出口或难以持续维持高位。多国对生物柴油的政策支持较为明确，市场已将其视为油脂消费的新增长点。若相关计划顺利推进，由此带来的增量消费有望重塑棕榈油供需平衡。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-14
豆粕维持震荡态势
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已签订合同的到货量，而本年度巴西对华可出口大豆仅余400万吨，难以覆盖国内每月800万~900万吨的压榨需求，那么中国大豆进口仍将存在缺口，此时进口美国大豆可弥补这一需求。不过，即便中国下调美国大豆进口关税，其关税仍比巴西大豆高出10%。同时巴西大豆对美国大豆存在1美元/蒲式耳的贴水优势。从性价比来看，11—12月进口1200万吨美国大豆的目标难以完成。根据2025年10月30日中美釜山会晤达成的协议及白宫后续声明，中国明确承诺在2026年、2027年、2028年三个自然年度内，每年进口美国大豆不低于2500万吨，三年累计采购量不少于7500万吨。该协议首次明确“每年至少2500万吨”的最低采购阈值，区别于此前的“框架性意向”，且未设置与价格波动挂钩的弹性调整条款，预示本次承诺的履约具有较高确定性。从我国过去四年美国大豆进口实绩来看，2022年进口2953万吨、2023年进口2417万吨、2024年进口2213万吨，结合国内市场需求与进口潜力，中国未来三年完成美国大豆进口承诺具备较强可行性。年底下游需求不旺 2025年4月中国对美国大豆加征关税后，市场原本预期国内大豆供给将趋紧，进而加速采购巴西大豆；同时阿根廷短暂实施的大豆出口免税政策，也为国内增加大豆进口提供了契机。受此影响，国内大豆库存逐步回升，5月以来港口大豆库存显著增加，截至11月7日已达1033万吨，远高于去年同期的690万吨，创下近四年来新高；油厂豆粕库存则为87.8万吨，同样刷新近四年高点，反映出当前市场供给充足，季节性库存进程有所延迟。从下游生猪养殖端来看，当前生猪与禽类养殖行业陷入全面亏损，养殖户补栏积极性受挫。尽管存栏量仍维持高位，但行业去产能节奏已正式启动。长期来看，低蛋白饲料政策持续推进，豆粕在猪饲料中的添加比例已降至13%，需求增长空间被长期压制，国内豆粕需求增速将继续放缓。美国农业部（USDA）将于本周五公布供需报告，市场预期报告将下调美国大豆产量、上调美国大豆出口量，而南美大豆产量调整幅度预计有限，报告利多概率较大。CBOT大豆若上涨，预计将给国内豆粕带来一定支撑，但受国内外豆类基本面存在差异、国内库存充足及下游需求放缓等因素影响，豆粕表现大概率弱于外盘大豆。中期来看，南美大豆生长状况将成为关键变量，若巴西大豆延续丰产态势，全球大豆供大于需的格局将难以改变。（作者单位：宏源期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-14
尿素区间整理
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近期，受第四批出口配额发布影响，尿素价格大幅反弹，主力合约最高涨至1679元/吨。后期随着利多情绪逐步消化，价格再度回落。综合来看，一方面，供应持续高位运行，全国尿素日产量维持在19万吨以上，库存压力凸显；另一方面，农业用肥进入淡季，工业需求恢复缓慢，且复合肥和秋季肥生产已结束，市场逐步转为供大于求格局。目前尿素呈现明显的震荡特征，期价或在1600~1700元/吨区间内反复波动。不过，后期气头企业检修可能带来供应减量，淡储需求也将逐步启动，加之原料端表现强势，上述因素将对行情形成一定支撑。储备性需求增加 2025年尿素产能仍处于集中投放阶段，截至11月已投产尿素产能达630万吨。当前尿素日产量长期维持在19万吨以上，最高接近21万吨。最新数据显示，当前尿素日产量为19.8万吨。在高日产量背景下，行业库存持续处于历史高位。据卓创资讯统计，2025年尿素企业库存多数时间维持在100万吨以上，最高达到170万吨，处于历年高位水平。不过，11月中旬之后，国内气头尿素装置将步入检修季。加之当前行业处于亏损状态，装置检修概率或高于往年。据统计，全国气头尿素日产量约4.5万吨，进入集中检修期后，最大日减产将超过2万吨，届时国内尿素日产量将下滑至18万吨左右。随着秋季用肥结束，农业及复合肥领域刚需逐步转弱，工业需求亦维持弱势。其中，三聚氰胺开工率仅在50%左右，处于历史低位；板材行业开工率同样明显偏弱。据统计，2025年板材需求量较2024年可能再降10%左右。受房地产行业进入调整期的影响，三聚氰胺与板材领域对尿素的需求量下降或成为长期趋势。从各下游板块来看，短期尿素已进入刚需淡季。不过，储备性需求将逐步释放。一是国内淡储需求陆续启动，该部分需求量预计超过400万吨，承储企业需在2026年3月前完成采购；二是复合肥企业为筹备冬储肥生产开展原料储备，随着时间推移，其开工率将逐步提升，对市场行情形成支撑；三是东北市场的季节性淡储同样是重要的需求补充。因此，尽管刚需转弱，储备性需求仍将保持增长态势。行业政策偏利好 2025年中国尿素出口正式实行配额制，自7月至11月已累计发布四轮尿素出口配额，总量接近500万吨。每一轮政策调整都会阶段性对市场行情产生较大影响。从第四轮出口配额发布情况来看，其数量仅为40万吨，情绪层面影响大于实际作用，但这也反映出国家正根据市场价格调控配额、不再区分淡旺季的政策特点。因此，在当前尿素价格处于相对低位的背景下，未来政策面对行情仍偏利好。国庆假期过后，煤炭市场行情明显走强。据统计，港口5500大卡动力煤价格已从节前的700元/吨上涨至850元/吨，其他煤种价格也出现不同程度上涨，这直接推升了尿素生产成本。进入取暖季，煤炭价格仍将保持坚挺，原料端将对尿素行情形成有力支撑。供应高位仍是当前尿素市场的主要压力，但市场预期气头企业检修将在一定程度上缓解供给压力。同时，尽管刚需有所减弱，但储备性需求预计将逐步释放，叠加原料端偏强支撑，尿素市场整体供大于求格局虽难以根本扭转，但在供需两端均存在边际利好的情况下，中短期维持区间震荡的概率较大。（作者单位：齐盛期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-14
燃料油弱势运行
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罗斯石油公司的制裁，直接限制了其成品油出口能力。作为全球重要的高硫燃料油出口国，俄罗斯出口量环比减少已成定局，这将对亚洲市场供应格局构成显著影响。第二，中东及拉美地区供应同样面临压力。中东地区虽已度过发电旺季，但沙特部分炼厂进入检修周期，阶段性影响高硫燃料油产出。同时，科威特部分炼厂因装置火灾导致部分产能关停，进一步减少了中质馏分油与高硫燃料油的供应。拉美地区方面，墨西哥等国的高硫燃料油出口量呈现季节性回落态势。此外，部分拉美炼厂新投产的二次加工装置，更倾向于将重质油品转化为更高附加值的产品，而非直接生产燃料油，这从长期来看也将制约高硫燃料油的供应增长。随着国内四季度地炼原油配额临近耗尽，部分炼厂为最大化利用剩余配额，倾向于采购高硫燃料油作为延迟焦化装置的进料，进而生产石油焦与轻质燃料油，这为高硫燃料油市场提供新的需求支撑。同时，全球范围内安装脱硫塔的船舶数量持续增长。数据显示，2025年这类船舶保有量已超过4500艘。由于加装脱硫塔后使用高硫燃料油的经济性，远优于直接使用低硫燃料油，这部分船队对高硫燃料油的需求保持稳定，成为市场的重要“压舱石”。总体来看，短期宏观面预期转弱，美元再度走强或对燃料油期价形成抑制，但俄罗斯燃料油供应受限格局短期内难以逆转，地缘政治风险溢价仍将存在。受近期国内外原油期货价格大幅走低拖累，预计后市燃料油期货或维持偏弱震荡走势。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0001617）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-14
USDA：截至9月25日当周美国糙米出口销售报告
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(USDA)截至9月25日当周美国糙米出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口日本 39.8 15.2 海地 15.1 7.1 中国台湾 12.6 2.4 加拿大 6.4 1.9 未知地区 6.0 尼加拉瓜 5.0 0.1 沙特阿拉伯 3.5 0.7 墨西哥 3.3 3.0 洪都拉斯 0.8 10.8 巴哈马 0.1 0.1 波兰 0.1 0.1 荷兰 0.1 0.1 阿联酋 0.1 0.1 乌克兰 * * 关岛 * * 摩洛哥 * 挪威 * * 丹麦 * 0.1 哥伦比亚 * * 巴拿马 * * 背风群岛和向风群岛 * * YUGOSLV * * 巴林 * * 荷属安的列斯 * 萨尔瓦多 * 英国 * * 特立尼达和多巴哥 * 利比里亚 * 韩国 4.1 约旦 0.5 以色列 0.3 新加坡 0.1 密克罗尼西亚 * 总计 93.3 0.0 47.1 （单位千吨，*代表数值小于0.05）
99qh2025-11-13
USDA：截至9月25日当周美国棉花出口销售报告
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(USDA)截至9月25日当周美国棉花出口销售报告。单位：千包本年度净销售下年度净销售出口越南 79.8 31.0 土耳其 28.6 10.1 印度 23.0 13.5 中国大陆 7.2 44.1 3.1 韩国 4.2 * 印度尼西亚 3.6 1.7 秘鲁 2.2 1.5 巴基斯坦 2.1 8.0 日本 1.5 2.1 中国台湾 1.4 1.0 马来西亚 1.3 0.4 厄瓜多尔 0.4 0.2 危地马拉 0.3 4.3 墨西哥 0.2 14.3 洪都拉斯 * 2.8 哥斯达黎加 * 4.1 萨尔瓦多 * 2.9 泰国 -0.1 1.4 孟加拉国 -0.1 12.7 尼加拉瓜 2.3 意大利 0.1 总计 155.4 44.1 117.6 （单位千包，*代表数值小于0.05）
99qh2025-11-13
USDA：截至9月25日当周美国豆油出口销售报告
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(USDA)截至9月25日当周美国豆油出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口墨西哥 2.1 3.0 3.9 加拿大 1.7 0.7 洪都拉斯 0.1 3.2 0.1 危地马拉 0.1 2.0 0.1 沙特阿拉伯 * * 多米尼加 * 1.5 * 总计 3.9 9.7 4.7 （单位千吨，*代表数值小于0.05）
99qh2025-11-13
USDA：截至9月25日当周美国豆粕出口销售报告
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(USDA)截至9月25日当周美国豆粕出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口委内瑞拉 25.6 26.0 40.6 巴拿马 12.3 0.3 4.4 以色列 5.5 5.5 比利时 2.5 多米尼加 2.0 32.0 洪都拉斯 1.3 0.1 33.4 苏里南 0.7 0.7 菲律宾 0.7 0.5 1.6 中国香港 0.2 尼泊尔 * 1.6 哥斯达黎加 -0.2 0.2 马来西亚 -0.4 2.3 0.7 韩国 -0.5 0.5 缅甸 -0.6 1.6 日本 -1.5 4.0 1.5 加拿大 -1.7 10.9 11.1 印度尼西亚 -3.4 4.0 2.0 斯里兰卡 -4.3 23.1 5.2 厄瓜多尔 -6.0 危地马拉 -11.4 113.4 6.8 越南 -14.7 20.8 66.6 哥伦比亚 -26.7 95.4 65.8 墨西哥 -59.4 148.0 41.3 未知地区 -136.1 137.4 中国台湾 2.0 尼加拉瓜 0.5 泰国 0.5 背风群岛和向风群岛 0.5 总计 -216.2 623.5 289.4 （单位千吨，*代表数值小于0.05）
99qh2025-11-13
USDA：截至9月25日当周美国大豆出口销售报告
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(USDA)截至9月25日当周美国大豆出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口荷兰 129.0 129.0 埃及 114.9 57.9 日本 107.4 105.7 未知地区 86.1 西班牙 76.7 59.7 土耳其 72.1 72.1 巴基斯坦 70.0 孟加拉国 59.2 59.2 伊拉克共和国 55.0 哥伦比亚 27.1 24.1 墨西哥 22.1 39.3 委内瑞拉 10.0 中国台湾 7.5 19.6 印度尼西亚 7.2 19.1 巴拿马 7.0 越南 6.2 7.3 尼泊尔 5.0 马来西亚 4.8 11.5 泰国 2.7 2.1 加拿大 1.3 0.6 LAOS 0.3 韩国 0.3 柬埔寨 -0.1 1.1 菲律宾 -1.2 1.9 巴巴多斯 1.0 总计 870.5 0.0 611.3 （单位千吨，*代表数值小于0.05）
99qh2025-11-13

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