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【贵金属周报】全球衰退预期和流动性风险上行，金银比走高

运输业和休闲住宿业。运输增长可能源于抢出口的因素导致，而部分服务业主要源于此前罢工的情况缓解。但由于关税阴云可能拖累未来的新增非农就业，因而市场并未因此降低对美国滞涨/衰退的担忧。本周的主要重要关注就是关税政策和后期全球流动性风险下衰退趋势的演变；其次周内美国3月CPI通胀数据也对市场形成较大波动。在现阶段市场情绪偏弱且定价衰退的当下，不宜向上看，特别是白银受到流动性和衰退风险的波动更大，后续根据流动性变化及时调整。对于黄金，长期观点依旧维持低位看多，长期的美元信用和债务逻辑驱动仍旧驱动贵金属的强势，但需要非常警惕情绪的波动影响，对于白银保持相对谨慎。策略建议及风险提示：短期观点（周内）：看跌长期观点：低位看多风险：全球流动性风险加剧下周数据：美国3月CPI数据宏观组：周蜜儿 F03107634 13120588222 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院

混沌天成期货04-07 09:05

特朗普关税政策落地，商品表现分化-2025年4月3日申银万国期货每日收盘评论

产而对峙后，俄罗斯命令哈萨克主要的石油出口码头关闭其三个停泊点中的两个。里海管道联盟（CPC）管道终端的检修工作将需要一个多月。4月5日欧佩克及其减产同盟国部长级委员会的会议审查产量政策。该集团计划在5月继续每天增加13.5万桶的产量。欧佩克已经同意在4月进行类似的增产。短期注意地缘政治风险。【甲醇】甲醇：甲醇下跌1.13%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在82.35%，环比下降0.61个百分点。截至3月27日，国内甲醇整体装置开工负荷为71.41%，环比下降1.03个百分点，较去年同期下降0.91个百分点。进口船货到港量较少，沿海整体甲醇库存延续下降。截至3月27日，沿海地区甲醇库存在85.5万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比3月20日下降3.9万吨，跌幅为4.36%，同比上升54.33%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估39.5万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计3月28日至4月13日中国进口船货到港量在36.35万-37万吨。甲醇短期偏多为主。 03 黑色【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，铁矿石短期震荡偏弱看待。【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，警惕海外带来的关税扰动，越南等国家对出口热卷也施加反倾销税，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，出口端有新变数，短期震荡偏弱看待。【煤焦】煤焦：日内双焦期价偏弱震荡。市场情绪有所回暖，焦煤现货价格探涨，焦炭存在提涨预期、港口报价小幅上行。焦煤产量水平小幅下滑，但矿端开采利润仍存、后市产量仍存抬升空间。下游补库积极性有所提升，焦煤上游库存高位去化。焦化厂亏损状态延续，但上游库存逐渐消化，焦炭产量低位回升。近期铁水增产加速，但终端用钢需求的回升速度仍显缓慢，钢厂利润水平不高、后市铁水产量的回升高度不宜乐观，关注终端需求的旺季成色。综合来看，在下游需求回升的支撑下、双焦估值有望向上修复，关注上游库存的消化情况。【铁合金】铁合金：今日锰硅期价探底回升，硅铁期价低开高走。市场情绪降温、锰矿价格走弱、锰硅成本支撑力度有所松动，硅铁主产区平均成本持稳运行，双硅厂家延续亏损状态。需求方面，终端用钢需求的回升速度仍显缓慢，但近期成材增产速度加快，关注本轮钢招对市场的指引。供应方面，上游减产幅度有限，目前双硅产量仍处相对高位，锰硅交割库库存高企，硅铁去库压力仍存，关注厂家停减产动向。综合来看，需求回升拉动下双硅下方支撑有望逐渐转强，关注终端用钢需求的旺季成色以及市场库存的消化情况。 04 金属【贵金属】贵金属：特朗普签署对等关税行政令，包括对贸易伙伴设立10%最低基准关税，对贸易逆差最大国的更高对等关税等。关税政策落地后黄金冲高回落，白银呈现下跌。黄金现货挤兑压力仍在延续，Comex黄金4月合约再现巨额交割。美联储3月议息会议落地，QT节奏的放缓和鲍威尔的温和姿态给予市场想象。特朗普政府方面政策不确定性推升避险需求，市场对特朗普新任期政策的状态逐步由评估影响转向负面预期，叠加近期逐步疲弱的经济数据，衰退预期升温。美国经济数据当下未出现全面性走弱，关注度转移向未来景气类数据的表现。现货方面挤兑压力延续下，黄金或维持偏强运行，注意短期有关衰退预期的炒作。【铜】铜：日间铜价收低。目前精矿加工费总体低位，考验冶炼产量。包括国际铜研究小组在内的几家机构，预计2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据降幅缩窄。铜价可能宽幅区间偏强波动。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收低。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产数据降幅缩窄。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期，锌价可能宽幅区间波动。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收跌0.1%，美国宏观预期有所反复。宏观角度，国内货币宽松方向较为明确，一系列消费刺激政策陆续落地，扩大内需方向较为明确。基本面角度，氧化铝到达低位后盘面利润较低，市场抄底情绪发酵，盘面出现低位小幅反弹，但供给仍显充足，价格上方空间受限。据SMM消息，下游需求节后持续回暖，型材、合金等环节订单量和开工率继续回升。电解铝基本面较为健康，但下游消费受到铝价抑制，预计短期内铝价高位震荡。【镍】镍：今日沪镍主力合约收跌1.55%。据SMM消息，印尼能矿部此前提出PNBP政策或于开斋节前落地，或导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。短期内，镍矿供应扰动及纯镍过剩并存，盘面预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【油脂】油脂：今日菜油震荡收涨，豆棕油偏弱运行。现阶段油脂基本面变动有限，东南亚产地即将步入增产季。但受到近期美豆油生柴政策利好提振，油脂板块集体走强。近期特朗普政府要求石油和生物燃料生产商就国家生物燃料政策的下一阶段达成协议，会议上基本同意向EPA提出大幅提高可再生柴油和生物柴油的掺混量要求，讨论的掺混范围在47.5亿至55亿加仑之间，生柴掺混量的提升有助于美国大豆压榨需求增加，豆油需求前景走强叠加棕榈油产地现实仍强，对油脂价格提供支撑，预计油脂继续震荡运行为主。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕震荡走强，根据CONAB数据截至03月29日，巴西大豆收割率为81.4%，上周为76.4%，去年同期为71%。巴西丰产基本确定，但由于中美贸易关系摩擦，使得巴西大豆升贴水报价较为坚挺。三月种植意向报告数据低于预期小幅利多，但由于在季度库存报告里，库存数据小幅利空，因此美豆价格出现回落。并且美国对其贸易伙伴加征关税，美豆出口前景或走弱，美豆期价下跌。但对于国内来说，关税引发市场对于中方反制的担忧，市场情绪提振短期豆菜粕价格表现。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：EC低开震荡，尾盘反弹，06合约收于2176.2点，小幅上涨1.29%。盘后公布的SCFI欧线为1336美元/TUE，环比小幅上涨18美元/TEU，基本对应于04.07-04.13期间的订舱价，4月以来订舱价连续两周小幅回升，反映4月上半月运价的趋于企稳。4月3日凌晨特朗普政府公布“对等关税”，大超市场预期，其中对欧元区加征20%的对等关税，中长期或增加欧元区经济复苏风险，加重市场对于全球海运贸易需求的悲观预期，受此影响EC早盘出现跳空低开。当前市场对于季节性旺季仍存预期，但盘面陷入震荡盘整，主要是仍面临供给过剩和货量未能明显爆舱的情况，节后预计将迎来船司5月的运价提涨，建议关注。06和08合约均处于传统淡旺季转换后对应的时期，旺季未能证伪的情况下，可继续关注低多机会。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货04-04 09:08

USDA：截至3月27日当周美国糙米出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国糙米出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口韩国 11.1 1.8 未知地区 8.0 海地 7.1 墨西哥 3.8 5.4 阿拉伯 1.1 1.1 约旦 1.0 1.0 日本 0.5 9.9 加拿大 0.4 1.5 英国 0.2 10.2 巴哈马 0.1 0.1 顺风向风群岛 * * 关岛 * 0.1 维京群岛 * * 北马里亚纳群岛 * 伊拉克共和国 44.0 哥伦比亚 7.0 巴拿马 4.0 中国台湾 1.1 洪都拉斯 0.2 萨摩亚群岛 0.1 法国 * 西班牙 * DENMARK * 荷兰 * 密克罗尼西亚 * 委瑞内拉 * 合计 33.3 0.0 87.6 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

USDA：截至3月27日当周美国豆油出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国豆油出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口巴拿马 7.5 7.5 洪都拉斯 3.4 * 哥伦比亚 3.0 10.0 委瑞内拉 2.5 7.5 危地马拉 1.6 0.6 墨西哥 0.6 9.1 2.3 印度 0.3 10.3 加拿大 0.3 0.6 阿联酋 * 卡塔尔 * 未知地区 -5.5 海地 5.0 合计 13.8 9.1 43.9 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

USDA：截至3月27日当周美国棉花出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国棉花出口销售报告。单位：千包本年度净销售下年度净销售出口越南 88.6 120.0 土耳其 21.7 3.3 76.7 巴基斯坦 21.0 63.6 泰国 7.6 4.1 孟加拉国 7.5 22.7 印度尼西亚 4.5 13.8 危地马拉 3.2 5.3 9.4 中国台湾 2.5 5.0 秘鲁 1.2 1.9 日本 0.8 1.6 0.7 意大利 0.4 洪都拉斯 0.1 8.3 委瑞内拉 * 萨尔瓦多 * 5.3 阿尔及利亚 * 厄瓜多尔 * 1.7 哥斯达黎加 * 1.9 马来西亚 * 10.9 尼加拉瓜 -0.1 0.9 韩国 -0.4 4.5 中国香港 -1.8 印度 -2.0 2.6 13.8 墨西哥 -4.2 27.1 16.4 中国大陆 -21.3 12.1 哥伦比亚 0.3 合计 129.1 40.0 393.8 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

USDA：截至3月27日当周美国豆粕出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国豆粕出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口突尼斯 71.5 31.5 孟加拉国 53.9 101.9 西班牙 30.6 30.6 阿尔及利亚 30.1 30.1 委瑞内拉 22.0 43.0 危地马拉 12.4 23.6 菲律宾 7.2 50.9 厄瓜多尔 7.2 7.2 比利时 4.8 斯里兰卡 1.8 5.4 多米尼加 1.7 11.6 日本 1.2 32.7 萨尔瓦多 1.2 13.2 加拿大 1.2 12.8 泰国 0.7 * 洪都拉斯 0.7 37.1 缅甸 0.6 马来西亚 0.5 1.5 印度尼西亚 0.1 2.2 中国香港 * 0.1 中国台湾 * 0.2 越南 * 2.4 牙买加 -0.3 13.1 哥斯达黎加 -6.0 哥伦比亚 -6.5 32.1 墨西哥 -6.9 37.4 巴拿马 -20.0 荷兰 -30.0 0.6 未知地区 -86.0 巴林 0.7 韩国 * 合计 93.6 0.0 521.8 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

USDA：截至3月27日当周美国大豆出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国大豆出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口中国大陆 285.9 640.9 中国台湾 73.1 0.5 10.1 印度尼西亚 69.5 20.2 埃及 65.0 墨西哥 64.6 79.6 马来西亚 10.4 11.3 泰国 10.0 4.1 委瑞内拉 6.2 8.2 越南 4.8 16.5 哥伦比亚 3.0 22.5 菲律宾 2.9 1.8 日本 0.4 2.8 5.5 加拿大 0.2 2.1 尼泊尔 * 4.4 柬埔寨 * 韩国 * 1.5 哥斯达黎加 -0.4 12.1 巴拿马 -6.0 未知地区 -179.5 新加坡 1.1 合计 410.2 3.3 841.9 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

USDA：截至3月27日当周美国玉米出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国玉米出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口韩国 339.4 274.7 墨西哥 226.5 508.3 日本 168.5 165.0 299.1 中国台湾 165.3 77.3 未知地区 115.6 埃及 95.0 哥伦比亚 55.3 252.9 印度尼西亚 26.9 26.9 萨尔瓦多 21.9 20.9 危地马拉 20.2 72.5 哥斯达黎加 2.8 32.1 马来西亚 2.4 2.2 菲律宾 2.2 多米尼加 1.4 15.7 加拿大 0.1 3.6 牙买加 0.1 27.9 中国香港 * 0.3 摩洛哥 -1.5 53.5 洪都拉斯 -10.7 60.5 尼加拉瓜 -15.0 33.0 巴拿马 -19.7 越南 -23.5 44.5 英国 * 合计 1173.2 165.0 1805.9 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

USDA：截至3月27日当周美国小麦出口销售报告

(USDA)截至3月27日当周美国小麦出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口厄瓜多尔 71.9 81.1 日本 59.3 多米尼加 51.1 8.2 40.7 中国台湾 51.0 50.0 20.4 委瑞内拉 40.2 33.2 尼日利亚 37.0 缅甸 27.5 27.5 墨西哥 26.3 0.1 55.7 哥伦比亚 10.8 21.1 韩国 2.5 67.9 阿联酋 1.0 0.5 洪都拉斯 0.3 26.6 巴拿马 -5.5 菲律宾 -13.1 35.0 123.9 未知地区 -20.0 秘鲁 2.0 越南 1.1 加拿大 0.1 合计 340.0 95.2 499.6 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine04-03 20:32

浅析俄罗斯主要油料作物的供应及出口

76吨/公顷。二、俄罗斯葵、豆、菜的出口情况据俄罗斯官方机构，2024年9月至2025年2月，俄罗斯油料作物的出口量与上一年度同期相比下降了27%，为160万吨，植物油出口量预计354万吨（同比高3%）。植物粕的总出口量为186万吨，比2023/2024年度前六个月低12%。葵系方面，葵花籽的出口量为 11.5 万吨（同比低47%），超过80%的葵花籽出口至欧亚经济联盟国家。葵油在俄罗斯植物油出口结构中的占比超过70%，出口量达到251万吨（同比增9%，尽管2024年11月俄罗斯还将葵油出口零关税调整为2891.1卢布/吨的出口关税，愿意是保障其国内供应，2024年末俄罗斯国内葵籽、葵油报价冲高后当前维持平稳），主要去向是印度（107万吨）、土耳其（51.1万吨）。2024/2025年度葵花籽粕的出口量126万吨（同比低5%）。主要买家是士耳其(69.8 万吨)和白俄罗斯(26万吨)。在统计期间，大豆的出口量为26.9万吨（同比低60%），主要买家是中国(20.7万吨)。俄罗斯联邦委员会预算和金融市场委员会第一副主席亚历山大·申德留克·日德科夫接受采访时表示，中国对美国农产品征收额外关税的报复措施可能会增加对俄罗斯种植的大豆和其他油籽的需求。大豆油在此期间出口量同比下降22%至31.2万吨，去向主要是印度（16.6万吨）及阿尔及利亚（8.3万吨）。豆粕的出口量为29.9万吨(下降34%)。主要买家是白俄罗斯(15.5万吨)和乌兹别克斯坦(5.9万吨)。菜系方面，中国是俄罗斯油菜籽、俄罗斯菜油的第一大买家。俄罗斯非转菜籽的出口去向主要有中国（但还是面临出口关税问题）、欧洲（如拉脱维亚、德国、比利时）、中东（土耳其、伊朗）。在2024年9月至2025年2月期间，油菜籽的出口量为46.3万吨(较上一年度下降14%)。几乎全部出口量都运往了白俄罗斯(42.2万吨)。菜油的去向有中国、欧洲（如挪威、丹麦等），2023年出口至中国的比例占总出口为81%左右，2024年这一比例增至97%，2024年9月至今年2月，菜油出口量为71万吨（同比降3%），2025年3月，俄罗斯菜油出口至中国45000吨（去年同期25000吨），特别是2022年俄乌冲突以来，欧洲对俄罗斯菜系的需求骤减。亚麻籽的出口量为68.5万吨(较上一年度同期下降3%)。主要的购买国是中国(47.5万吨)和比利时(9.2万吨)。三、俄罗斯油籽加工能力充足据Oleoscope，2024年俄罗斯年油籽加工能力将达到3300万吨，高出其油料作物的产量，2025年产能更有望扩张到3500万吨。四、预计三大油料作物产量维持增长态势 2024年葵籽的种植面积减少，产量也较23年下降14%，销售平均价格上涨47%，达到36.2卢布/吨，生产利润率可观，对外出口也维持稳健。Evropac预测，2025年葵花籽的播种面积预计将进一步下降至 960 万公顷（同比降2%）。但由于单产增长，总收获量可能会增至1850万吨（同比增长24%）。2024 年总收获量增长的主要地区是阿尔泰边疆区、奥伦堡州、鞑靼斯坦共和国、伏尔加格勒州和萨马拉州。 2024年大豆产量比上年下降1%，农产品平均价格略有上涨（+1.8%）。本季的盈利能力估计为35％。大豆种植面积计划增至440万公顷（同比增长 2%）。预计大豆种植面积的增长主要集中在远东联邦区，这将弥补中部地区的减少。总收获量可能增至770万吨（同比增长15%）。过去十年间，大豆产量增长迅速。2024年总产量增长最快的地区包括：阿尔泰边疆区、奥廖尔州、坦波夫州、鞑靼斯坦共和国和沃罗涅日州。 2024年油菜籽单产虽然受到不良天气影响，但产量比2023年增长了10%。农产品的平均价格上涨了4％，达到32.8卢布/吨。生产的盈利能力约为30％。2025年的预测显示，油籽在总播种面积中所占比例将增至23.5%。来源：期货日报网

期货日报网04-03 13:20

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