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【有色早评】碳酸锂下游补库，整体去库趋势延续

制度试点；2026年起对永磁体废料实施出口限制，并计划将铝、铜等材料纳入限制范围。目前已支持德国Vulcan Energy锂提取项目和格陵兰Malmbjerg钼项目（可满足欧洲全部国防钼需求及四分之一总需求）。欧盟还将通过"全球门户"计划在新兴市场开展联合投资，并与巴西等15个战略伙伴深化合作。（上海金属网编译） 2.【到2032年再生铝市场规模将扩张至910亿美元】SHMET12月04日讯，全球铝回收市场将大幅扩张，预计到2032年将达到913亿美元，因为工业消费用户积极寻求低碳材料，以降低能源成本并实现严格的脱碳目标。一份新市场分析中详细介绍了这一预测，突显了全球金属供应链的根本性转变。2024年铝回收市场价值572亿美元，预计将以6.2%的复合年增长率扩张。这种增长在结构上与再生铝的节能优势有关:生产所需的能源较原生铝大幅下降约95%。随着全球冶炼厂能源成本上升等因素导致原铝价格最近突破每吨近2,900美元的三年高点，回收利用铝的经济动机从未如此强烈。分析人士指出，欧洲持续的高电价和天然气价格严重影响了能源密集型原生铝冶炼厂的开工率，使废铝回收成为成本削减的重要选择。为了应对这一结构性趋势，全球主要生产商正在投入大量资金扩大废铝回收能力。诺贝丽斯（Novelis）正在投资约9000万美元，将其位于英国Latchford的工厂的旧饮料罐(UBCs) 处理能力增加一倍。海德鲁最近在西班Torja建造了一个7万吨/年的铝回收设施，旨在用低碳合金支持建筑和运输行业。（文华财经）锌锌 2025.12.5 一、市场观点美联储12月降息25bp概率升至89%，降息预期持续上行，日央行行长称若经济活动和物价的预测如期实现，将根据经济和物价的改善情况继续上调政策利率，引发日央行加息预期，美日利差有收窄预期，全球流动性存在收紧风险。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年10月锌矿砂及其精矿进口量为34万吨，环比-32%，矿端供应开始趋紧，国产锌精矿TC环比下行，矿端供应收紧，冶炼利润下行，据钢联调研12月冶炼厂减产增多，环比预减2.3万吨。需求端，国内库存环比-0.4至13.4万吨，社库继续去库。随着国内出口窗口打开，国内过剩压力和海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单增加，库存持续累库。总体来说，美联储12月降息预期持续上行，日央行加息预期引发全球流动性收紧担忧，需持续关注美日利差。内外比价走扩至出口窗口打开，lme注册仓单逐步增加，库存持续累库，国内出口要形成一定量级才能缓解海外供应偏紧的现状（部分企业出口流程不熟悉+可海外交割锌锭流通少），内外比价修复会是一个较长周期的叙事。美联储降息预期持续升温，国内12月存减产预期+库存去库，沪锌价格偏强上行。二、消息面 1.【吴清：稳步扩大资本市场高水平制度型开放】SHMET12月05日讯，证监会主席吴清在人民日报发表署名文章《提高资本市场制度的包容性适应性（学习贯彻党的二十届四中全会精神）》指出，稳步扩大资本市场高水平制度型开放。开放包容是高质量资本市场的重要特征。要坚持以我为主、循序渐进，推动在岸与离岸市场协同发展，促进资本高效流动、要素合理配置和制度互学共鉴，提高我国资本市场国际竞争力。支持企业用好国内国际两个市场、两种资源。完善合格境外投资者制度，稳慎拓展互联互通，进一步提升外资和外资机构参与我国资本市场的便利度。加快建设世界一流交易所，培育一流投资银行和投资机构。加快推进上海国际金融中心建设和巩固提升香港国际金融中心地位。镍镍 2025.12.05 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价117700元/吨，涨跌幅-0.03%。金川镍升贴水升+50至4900元/吨，进口镍升维持至400元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水-1.33至-196.11美元/吨。供应端，印尼政府暂停了镍冶炼项目的建设许可，同时对非法采矿进行了一定打击。但原有规划项目建设并未中止。Mysteel统计11月中国精炼镍产量28392吨，环比减少14.85%，同比减少15.27%。冶炼端有减产动作。需求端，现货需求相对偏弱，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求由于三元锂电的势弱增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，资源端目前印尼有部分动作限制了镍资源供应，但原有项目建设并未停止，短中期整体影响有限。加工端，国内精炼镍产线有所减产。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。当前全球镍元素供需过剩的格局未改，海内外库存维持高位。过剩的产能与偏弱的需求仍对价格有明显的压制。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【穆赫塔扎尔：供应过剩导致2025年镍价承压2026年镍价预测走势与2025年相差不大】镍工业公司可持续发展负责人穆赫塔扎尔（Muchtazar）表示，2025年全球镍价处于相对低位，尤其是与2023年和2024年相比，其主要原因是市场供应过剩，许多冶炼厂的建设都基于电池需求将快速增长的假设，但实际需求增长并未达到预期。他进一步指出，印尼镍出口仍高度集中于中国市场——而中国受经济压力（尤其是房地产行业疲软）影响，需求正逐渐减弱，这一现状加剧了镍价承压的局面。镍价下跌使得印尼镍企业的运营利润率日益微薄。行业未来必须对此加以防范。不过，他认为2026年镍价预测走势与2025年相差不大。他预计镍价将在每吨1.4万至1.5万美元之间波动。（SHMET）不锈钢不锈钢 2025.12.05 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12475元/吨，涨跌幅+0.32%。无锡现货基差升水+30至610元/吨；主力合约持仓-871至96076手；仓单-180至62157吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-0.5至888.5元/镍点，当镍铁价格仍未企稳。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，不锈钢厂四季度减产范围扩大，供应压力或有缓解。需求端，由于地产基建传统需求相对较弱，且不锈钢处于淡季振，需求相对偏弱。当前不锈钢原料进口资源充足，价格维持回落趋势。虽然加工端有主动减产动作。但由于不锈钢需求端偏弱，上方压力仍较强，预计价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【青山最新钼铁招标价格为22.8万元/60基吨】青山最新钼铁招标定价为22.8万元/60基吨（现款），较上一轮招标价格下跌1.4万元/60基吨。（51bxg快讯）碳酸锂碳酸锂 2025.12.05 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价93700元/吨，涨跌幅-1.26%。主力合约持仓-2207至560629手，仓单+770至10422吨。现货方面，电池级碳酸锂报价-2300至91600元/吨，工业级碳酸锂报价-2300至90150元/吨。锂精矿均价-30至1175美元/吨。供应端，国内碳酸锂加工产量小幅回升，总产量维持2.2万吨以下，部分盐湖季节性减产。需求端，当前动力电池需求维持较高增速增长，此外储能电池需求火爆，锂电产业景气度提升，锂电产业链各环节价格继续上涨。库存端，国内显性总库存维持去库趋势，总库存降至11.5万吨以下，冶炼厂与中游环节小幅去库，下游环节在补库。仓单继续回升。本周碳酸锂供应端锂辉石与锂云母产量小幅回升，盐湖季节性减产，总产量维持高位。需求端下游排产维持高位，有主动补库的动作。整体库存仍呈现去库状态。在短期供需缺口持续，库存维持去库趋势，以及中长期储能需求增长带动碳酸锂供需格局趋紧的预期被证伪前，预计碳酸锂维持高位震荡。二、消息与数据 1、【盐湖股份：本年度碳酸锂生产计划为3000吨，该目标有望超额完成】盐湖股份12月4日在互动平台表示，目前，4万吨锂盐项目整体运行平稳，效能提升态势良好，日产量达60—70吨，纯度稳定在99.7%以上，装置连续无故障运行。公司本年度碳酸锂生产计划为3000吨，从当前进展来看，该目标有望超额完成。（盐湖股份） 2、【高盛看跌2026年铝和锂价格，因强劲的供应增长】高盛周三在一份报告中称，预计LME铝价到2026年第四季度将降至每吨2350美元，因为当前价格正鼓励生产商提高产量（尤其是在印尼），其增速可能超过实际需求增长。汽车行业可能从铝转向钢材，这增加了铝价的下行风险。强劲的供应增长（主要源于中国的海外投资）推动高盛对铝、锂和铁矿石价格做出看跌预测。该行预测，到2026年底，铝、锂和铁矿石价格将较现货水平分别下跌18%、23%和17%。（上海金属网） 3、【天齐锂业寻求对SQM-Codelco合作案禁令，力求强制股东投票】12月04日讯，法院文件显示，天齐锂业已向智利最高法院提交了针对智利国家铜业公司（Codelco）与智利化工矿业公司（SQM）合作关系的禁令申请。天齐锂业在SQM中持有22%的股份。天齐锂业请求法院叫停该国证券监管机构的一项裁决。该裁决允许 SQM的董事会（而非股东）批准与Codelco的合作联盟。天齐锂业认为，现在停止所有进展至关重要，以确保最高法院最终的裁决能够产生实际效力。（SHMET）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-12-05

【黑色早评】铁水降幅进一步扩大，铁矿库存上升延续弱势

内外钢坯价差变动不大，国内钢坯仍有一定出口空间。需求端，本周机构数据均显示钢材厂库、社库延续下降，找钢总库存降幅趋缓，而钢联总库存降幅略有扩大，但整体钢材表需仍表现回落。另据百年建筑调研，本周全国水泥出库量297.1万吨，环比上升0.2%，基建水泥直供量环比上升0.6%；混凝土发运量为163.29万方，环比增加6%；样本建筑工地资金到位率59.49%，周环比下降0.07个百分点，显示建筑下游需求依然喜忧参半。海外方面，美国11月ADP就业人数大幅减少，远不及市场预期，12月降息预期增大，近期外盘商品多延续强势。国内方面，近日蓝部长发表文章将发挥积极财政政策作用，5日央行将开展10000亿元买断式逆回购操作，年末重要经济会议临近，国内宏观政策预期依然向好。进出口方面，昨日中东钢价小幅上扬，国外其它地区钢价依然持稳，目前国内外冷热卷价差变动不大，国内钢材仍有一定出口空间。综合而言，当前钢材市场供需双弱，且库存延续下降，随着原料价格有所企稳，叠加移仓换月完成，国内外宏观预期依然向好，短期钢价偏强震荡运行。二、消息及数据 1.央行：为保持银行体系流动性充裕，2025年12月5日，中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天）。 2.本周，唐山主要仓库及港口同口径钢坯库存120.54万吨，周环比减少1.13万吨。调研周期内，下游调坯轧材企业因利润亏损停产增多。 3.山东临沂市12月4日上午10:00发布重污染天气黄色预警，5日上午9：00启动重污染天气Ⅲ级应急响应；河南许昌市自12月4日零时起启动重污染天气橙色预警（Ⅱ级）响应。 4.住房城乡建设部：今年1-10月，全国新开工改造城镇老旧小区2.51万个。 5.2025年11月，全国共新增新能源重卡2.40万辆，环比增长40%，同比增长176%，创造了新的月销量纪录。 6.4日全国建材成交偏弱，市场交投氛围依然不佳，刚需成交一般，期现和投机也较少，全天整体成交量较前一日略有回升。玻璃纯碱 1、市场情况玻璃：本期国内浮法玻璃整体出货情况尚可，虽然区域间存在分歧，但现货商谈重心微幅走高，周内均价1098元/吨，环比上期上涨1.22元/吨。分区域来看，本周华北市场呈现先涨后降趋势，沙河周初在市场情绪提振以及部分刚需支撑下，业者低价补货积极性较高，出货放量下，价格小幅上调，但随着情绪回落，业者采购节奏放缓，价格再次下行，京津唐地区企业价格多数稳定，部分松动，出货情况不一；东北市场需求逐渐缩减，市场整体成交重心下移，部分企业货源外发为主，外发价格亦松动；华东市场整体出货尚可，区域主流企业价格上调，个别小幅跟涨，现货成交微幅走高，而中下游操作仍偏紧张，在订单和资金受限影响下，拿货刚需为主；华中市场本周在供应端减量、叠加市场情绪受一定提振下，原片企业整体出货良好，周初多数原片企业顺势提涨价格，但需求跟进乏力，部分业者对后市信心仍欠佳，本周末尾个别企业成交重心下行。纯碱：本周，国内纯碱市场走势淡稳，价格坚挺，整体波动收窄。周内国内纯碱产量70.39吨，环比增加0.58万吨，涨幅0.82%。纯碱综合产能利用率80.74%，上周80.08%，环比增加0.66%。个别企业检修恢复，产量提升；周内国内纯碱厂家总库存153.86万吨，较周一下降3.13万吨，跌幅1.99%。较上周四下降4.88万吨，跌幅3.07%。订单执行，高库存企业库存下降明显，其他产销基本上平衡。周内，纯碱待发订单12+天，窄幅增加1天左右，订单基本上到中下。据了解，社会库存下降接近3万，总量55.67万吨。供应端，随着检修的恢复，新增检修企业少，下周整体供应呈现增加趋势。预期产量73+万吨，开工率83+%。月初，新价格波动不大，稳中有涨，小幅度调整，调整幅度放缓且收窄，个别阴跌。需求端，纯碱需求稳定，低价成交为主，高价观望情绪重。近期，期货价格下跌，期现成交量增加，刚需补库，个别行业消费下降。周内浮法日熔量15.50万吨，环比下降2200吨，光伏8.87万吨，环比稳定。下周，浮法日熔量稳定，光伏预计1000吨点火。综上看，驱动有限，短期纯碱走势震荡运行。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据房地产建设周期计算，当前房地产竣工仍处于下行周期，新房玻璃需求仍在持续下滑，而二手房成交较好，汽车、家电、电子产品产量仍在增加，对玻璃需求有一定支撑，预期今年玻璃整体供给和需求都下降7%左右，供需基本平衡。但新房销售持续下降，房企资金紧张，部分项目持续推迟，新房玻璃需求超预期下降，玻璃供给和库存压力较大。当前矛盾：后市将逐步进入玻璃需求淡季，玻璃供给和库存压力较大，价格跌至历史低位，部分厂家将开始冷修，玻璃盘面反弹。玻璃利润较差，价格继续下跌将会有更多厂家冷修，价格基本见底，建议逢低买入，01合约淡季交割压力仍较大，建议逢低买入远月，关注玻璃厂家冷修落实情况和政策变化。观点：偏多。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：动力煤价格持续上涨至较高位，纯碱成本明显抬升，价格已跌破成本，向下空间有限，但整体供需过剩，厂家开工灵活，没有向上动力，预期短期内价格在小区间内震荡，盘面跟随市场情绪窄幅波动，建议观望，等待产能出清。观点：观望。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-12-05

【宏观早评】股指缩量反弹，等待重要会议指引

走势偏强，AI叙事仍在继续。十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，市场对于12月经济工作会议的内容仍存在较大不确定性。外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，无风险利率继续抬高，目前成交量相比前期有明显下滑。结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期政策资金面的支持有所减弱，股指重新走强仍需等国内政策回暖。贵金属贵金属行情波动明显，美元指数在经历回调后暂时企稳，美债利率出现反弹，由于宏观方向仍不明确，贵金属位置震荡。美国财长贝森特表示经济某些领域已出现疲软，需要降息。特朗普暗示下一任美联储主席候选人哈塞特，其在美联储政策上被视为鸽派，并与倾向于较低利率的特朗普政府关系密切。近期欧央行表态相对谨慎；日央行加息预期上行；而美联储伴随鸽派预期进一步加深；共同驱动美元指数持续走软。市场高度依赖美联储的预期，在缺乏经济数据的指引下，美元指数的下行预期推动贵金属。 ADP就业报告显示11月份美国私营企业就业岗位减少3.2万，低于预期的增加1万；11月ISM制造业PMI为48.2，不及市场预期的49，连续第九个月处于收缩区间；经济数据开始显示疲软，不足以改变市场降息预期，贵金属支撑明显。美股相对震荡，降息预期反弹使得此前的抑制有所减弱，但日元引发的风险可能在上行。日本央行行长植田和男表示若经济活动和物价的预测如期实现，日本央行将根据经济和物价的改善情况继续上调政策利率。在日央行可能存在的加息影响下，市场警惕出现日元套利交易，美日利差如果出现急剧收窄情况下，易引发套利交易的反转，从而冲击美股和金融市场流动性，易发生短线逆转，贵金属后期上行相对缓势正在反应此因素。贵金属行情仍伴随美债利率和美元指数变化，整体处于震荡偏强走势，白银“逼仓逻辑”在波动率顶点后有所放缓。国债国债期货全线下跌，人民币汇率升值，股市震荡微跌。30年国债期货(TL)主力合约收报112.450元，人民币兑美元汇率报7.0690。3点后，现券收益率高位震荡，尾盘受买断式逆回购公告及多头反攻影响小幅回落。早盘，受潘行长文章及《金融时报》“收短放长”报道影响，市场对货币政策收紧担忧加剧，期债低开低走，超长债崩盘，30年活跃券收益率大幅上行。午后，市场传言中金所问询空头及美国暂停制裁等消息，期债短暂反弹后再度走弱，机构集中做阔10Y-30Y利差。3点后，现券情绪依然偏弱，尾盘央行预告明日开展1万亿买断式逆回购，现券收益率小幅回落，市场情绪略有修复。资金面均衡偏紧。央行公开市场净回笼1756亿元，DR001微升至1.2997%。流动性是短期国债市场的核心驱动。尽管央行预告大额买断式逆回购投放，但“收短放长”的信号引发市场对资金面结构性收紧的担忧。短期市场微观结构恶化，基金、券商成为主要卖盘，银行虽有买入但独木难支。交易盘止盈、基金赎回传闻及对长期政策的担忧共同压制了债市表现。预计短期债市将延续弱势震荡，需警惕流动性溢价带来的波动。经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。央行近期操作及表态显示了对利率曲线形态的关注，意在防止长端利率过快下行。未来关键变量在于12月重要会议定调及CPI数据验证。随着“资产荒”逻辑衰退及配置力量减弱，30年国债面临调整压力，长期看利率中枢或上行，需警惕回调风险。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-12-05

【年报】西芒杜正式入局，铁矿供需转折年

年价格顶部是在逐渐下移的。年初，在“抢出口”带来的需求支撑及国内政策向好预期的助推下矿价表现偏强并创出年内高点，之后受国内经济尤其是地产、基建等需求持续下滑及特朗普上任后带来的关税政策波动等影响，铁矿价格持续震荡走弱，直到中美日内瓦会议后关税影响有所缓和，铁矿才逐步震荡筑底。下半年，受益于国内“反内卷”政策带来的宏观向好预期，叠加国内出口保持强劲带来的需求支撑，钢厂在淡季仍维持了高产量运行，矿价也因此大幅走强，但未突破上半年高点。此后，由于国内需求弱现实仍未有明显改善，而钢厂在淡季高产后导致库存压力上升，对铁矿的采购也开始偏谨慎，市场陷入宏观强预期与产业弱现实的博弈格局。此外，11月11日西芒杜铁矿项目正式投产，作为目前全球储量最大、品质最高的世界级大型优质露天赤铁矿，这一备受全球瞩目且由中资企业主导开发的铁矿项目未来有望成为全球“第五大矿山”，西芒杜项目的投产也意味着全球铁矿供应格局进入了新时代。那么，随着西芒杜的入局，2026年全球铁矿供需格局会如何呢？二、 2026年全球铁矿供应情况 2.1、主流矿仍有一定的增量空间从近年来主流矿山的资本开支来看，除了RIO TINTO和VALE资本支出有小幅增长，BHP和FMG的资本支出基本保持平稳，说明主流矿山近年来没有显著的产能扩张计划。从四大矿的产量指引来看，2026年RIO TINTO的产量指引较2025年基本变动不大，BHP产量指引也仅有少量提质增效带来的增量，FMG产量指引随着Iron Bridge项目的投产有小幅增长空间。不过，VALE因为部分在建的新增项目有望在2026年下半年实现投产，其产量指引增幅相对较大。具体来看，RIO TINTO目前已投产的都是对枯竭资源的替代补充项目，2026年产量增长预期不大，但需注意其2027年将有多个新增替代项目投产，届时产量或有部分增长空间。BHP目前也是以替代新项目的投产来弥补杨迪、纽曼等传统资源的减量，所以实际产量增长空间也较为有限。FMG仅有的新增项目Iron Bridge目前已经处于产能释放期，2026年产量或有进一步增长。VALE目前既有对老资源的扩产升级项目，也有在2026年可能投产的在建新增资源项目，是目前四大主流矿中有望在2026年实现产量增幅最大的矿山。综合而言，由于主流矿的新增产能项目中有不少是替代产能，虽然这些项目在2026年的产量贡献可能达到3750万吨左右，但若考虑到对枯竭产能的弥补以及部分矿种铁品位的下降，实际主流四大矿在2026年的产量增量预期可能不足2000万吨。 2.2、非主流矿新增产能主要集中在非洲根据S&P Global的统计，2020年以来全球铁矿整体资本支出并不多，近几年的资本支出高峰是在2025年，从2026年开始将逐年下降，其中主要的资本支出大多都集中在非洲地区，全球其他地区的资本支出相对较少。从澳大利亚矿业资本支出来看，近年已经开始呈现小幅下滑态势。不过，从巴西、南非、印度主要上市矿企的资本支出来看，巴西CSN的资本支出自2018年开始持续增长后到2025年已有所放缓，南非KUMBA的资本支出近两年仍在小幅上升，印度NMDC资本支出则从2024财年开始持续快速上升，这也在一定程度上反映了这些地区非主流矿的增长潜力。非洲是近年来全球铁矿资本支出增加最多的地区，西芒杜铁矿又是其中最重要的一个项目。作为全球储量最大、品质最高的露天矿，西芒杜铁矿项目的开采难度其实并不大，其产能释放的主要瓶颈在于基建。不过，自从中国力量成为西芒杜项目的主导，这个全球最大铁矿项目的进度明显加快，2025年11月西芒杜已按计划实现了投产。目前，由赢联盟负责的北部矿区已实现每小时4000吨的产能，未来计划提升至每小时9000吨，最终年产量目标为6000万吨。由Simfer负责的南部矿区2025年10月已实现首批铁矿出运，待3个月系统调试后，计划在30个月内进行产能爬坡直至实现6000万吨的产量目标。结合两大矿区的建设进度和规划以及外资投行的预判，预计西芒杜铁矿在2026年产量可达3000-4000万吨，2027年有望实现6000万吨以上的产量，2028年或将达到9000万吨左右。除了西芒杜铁矿项目将逐渐进入产能投放，2026年非洲地区还有不少其他铁矿项目也面临产能释放或即将进入投产周期，叠加澳洲和巴西也有部分新增铁矿产能进入释放期，整体2026年澳巴及非洲地区的铁矿项目预计可释放的铁矿产量或将超过8000万吨，相较2025年的铁矿产量增量预计至少在5000万吨以上。值得注意的是，这些新增铁矿项目有将近一半是中资参股，涉及的矿山总产能占比超过75%，这意味着中国力量或将成为本轮新增矿山产能投放的主导。此外，印度未来仍可能是全球铁矿市场供应变数最大的地区，一方面因印度自身钢铁行业发展导致对铁矿的需求增大，近年来印度政府一直有计划提升对铁矿的出口征税；另一方面传统印度铁矿出口品种是以含铁量低于58%的低品矿为主，但随着中国对钢铁行业环保要求的提升，对这类低品资源需求下降，2025年中国从印度的铁矿进口量已有明显减少，截止到2025年10月末的数据显示对印度铁矿的累计进口量同比降幅超过40%。另根据S&P Global的预测2026年开始印度有可能从传统的铁矿出口国逐渐转变为主要的铁矿进口国。最后，考虑到非主流矿的供应与矿价的相关性较高，而2026年全球最主要的非主流矿增量将来自西芒杜铁矿，根据CRU测算的全球主要国家铁矿石经营成本情况，几内亚西芒杜铁矿在2026年的平均成本预期接近90美金的偏高水平，也就意味着若要保证西芒杜铁矿的顺利出货，早期矿价长期低于90美金的概率可能不大。不过，随着西芒杜铁矿产量的释放，其后期成本也将不断下移。另外，考虑到澳大利亚、巴西及非洲其它矿区新建产能的投放，中长期非主流铁矿市场或将迎来低成本高品铁矿不断取代高成本低品铁矿的过程，全球铁矿的内卷时代或将到来。 2.3、国内矿的供应也有增量预期根据钢联的大样本统计，2025年1-10月国内铁精粉产量累计达22966万吨，同比下滑3.7%。2024年国内铁精粉产量28401.6万吨，同比降1.5%。这意味着连续两年，国内铁精粉产量都未有增长。从统计局原矿产量来看，2025年1-10月国内原矿产量累计85173.6万吨，同比也下降2.3%。然而，从原矿产量与黑色采选业投资的对比来看，近几年国内黑色采选业投资同比处于高位，理论上国内矿产量也应当进入较高增长，那为什么国内矿供应反而是有减量呢？我们从内外矿价差与国内精粉产量对比来看，二者通常有一定的负相关关系：当内外矿价差处于低位，说明国内矿性价比更好，这时铁精粉产量往往处于高位；反之，当内外矿价差处于高位，说明进口矿性价比更好，这时铁精粉产量往往处于偏低水平。从近两年内外矿价差表现来看，一直是进口矿性价比较高，这也就导致铁精粉的需求相对偏弱，国内矿企业的生产积极性也不强。此外，近年来国家对安全生产、环保要求趋严，也在一定程度上影响了部分内矿企业的供应。不过，受益于“基石计划”，近年来国内是有不少新老矿山的建设和改造项目在进行中，2025年公布的《钢铁行业稳增长工作方案（2025-2026年）》中明确提出，要强化产业科技创新，增强高端产品供给能力，稳定原燃料供给，加快国内重点铁矿项目开工建设、扩能扩产。支持合规矿企正常生产，避免行业整顿“一刀切”。实际上，这些新建、扩建的铁矿有不少是国家“两重”建设项目，随着2025年这些矿山工程建设的加速，预计2026年有不少可能实现投产或达产。根据国内主要铁矿项目统计，2026年国内矿供应增量预期可能在1000万吨左右。三、 2026年全球铁矿需求分析 3.1、全球高炉新增产能主要在东盟和印度根据0ECD的统计，2025-2027年全球钢铁产能预计将增加1.65亿吨, 其中有超过40%的新增产能是采用高炉/转炉炼钢工艺，而这些产能基本都集中在亚洲地区，预计这些产能全部建成后可能会带来约1亿吨左右的铁矿需求。具体到亚洲地区来看，高炉/转炉新增产能主要是在东盟和印度。其中，2026年东盟地区新增高炉产能预期在800万吨左右，主要是在马来西亚和菲律宾。印度的钢铁产能扩张也在稳步推进，根据印度品牌价值基金会（IBEF）的最新报告，2025财年印度钢铁产能已经增长至2亿吨，2026财年印度将新建约4000万吨钢铁产能，建成后印度钢铁产能的高炉/转炉冶炼占比将达到65%。综合以上分析，就新增产能而言，2026年全球高炉新增产能主要在东盟和印度地区，合计产能增量预期在4800万吨，折合对铁矿的需求可能在7500万吨以上。不过，考虑到印度的铁矿自给率较高，即便印度因为钢铁产能增长从铁矿出口国转变为进口国，短期对海运铁矿市场的需求增量预期也有限，整体预计2026年新增高炉产能可能带来的铁矿市场需求增量在3000万吨左右。 3.2、世界钢协对全球钢铁消费需求的预测世界钢铁协会最新发布的全球钢铁需求展望报告认为2025年全球钢铁需求将与2024年持平，约为17.49亿吨。预计2026年全球钢铁需求将小幅反弹1.3%，达到17.73亿吨。受益于全球经济恢复，世界大部分经济体建设和投资需求的强劲以及宽松的融资环境，世界钢协预计2026年全球主要发达及发展中经济体的钢铁需求均有增长，中国需求降幅也将放缓，但日韩可能维持低迷。四、 2026年铁矿供需平衡测算综合以上分析，供应端，2026年全球铁矿供应将进入大幅增长期，主流矿、非主流矿及国内矿都有新矿山项目即将面临产能投放，尤其是随着几内亚西芒杜铁矿进入全球供应市场，整体2026年全球铁矿新项目可能带来的贡献量预期将超过1.3亿吨。考虑到一些新项目是对老旧枯竭项目的替代，另外一些高成本低品矿山可能会被高品低成本的新项目替代，预计2026年全球铁矿供应实际增量可能在8000万吨左右。需求端，受益于全球经济的恢复预期，世界钢协预计2026年全球钢铁需求将温和增长，考虑到东盟和印度仍有新增高炉产能投放，或将带来7500万吨以上的需求增长，但基于印度铁矿的自给率较高，预计2026年全球铁矿需求实际增量可能在3000万吨左右。整体全球铁矿供需过剩量预期至少在5000万吨以上，过剩幅度达到2%以上，2026年铁矿市场供需将进入转折年。值得注意的是，尽管铁矿全年供需过剩的格局较为明确，但考虑到铁矿供应的季节性特征和新矿产能投放可能前低后高的特点，实际交易中需注意阶段性供需节奏对矿价的影响。从季节性供需平衡表推演来看，2026年一季度铁矿供需或仍处于相对紧平衡状态，但之后随着铁矿供应逐步进入旺季以及新矿项目的陆续释放，全年铁矿供需宽松局面也将越来越明显。

混沌天成期货2025-12-05

4.6亿美元铜被“扫空”？巨头“罕见”操作惊动市场，逼空行情或一触即发

失去阴极铜。”宾塔斯同时表示，随着对美出口加速和交易所库存减少，他预计制造商将需要支付越来越高的价格。美国需求拉动、全球库存下降，中美价差推动铜流动方向改变铜价近期的剧烈波动与美国市场的结构性紧缺密切相关。虽然今年 8 月生效的美国关税中铜获得豁免，但不确定性促使大量铜被运往美国市场，从而导致亚洲与欧洲库存进一步降低。摩科瑞高管 Kostas Bintas 近日在上海行业会议上指出：“需求并不强劲，市场甚至存在过剩，但价格却持续上涨，这种动态非常不寻常。非美国市场可能在未来数月面临无铜可用的风险。” 他警告，持续不断的美国目的地出货“正在蚕食其他地区的供应”，即使在全球需求疲软背景下，仍有可能造成局部短缺。

市场焦点2025-12-05

USDA：截至10月30日当周美国糙米出口销售报告

USDA)截至10月30日当周美国糙米出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口海地 25.1 22.4 洪都拉斯 14.4 6.6 哥伦比亚 6.0 * 墨西哥 3.3 3.3 比利时 0.7 0.7 约旦 0.5 0.5 以色列 0.3 0.1 日本 0.1 1.7 英国 0.1 0.2 沙特阿拉伯 0.1 0.1 阿联酋 0.1 0.1 德国 0.1 0.1 关岛 0.1 * 乌克兰 * * 挪威 * * 新西兰 * * 萨摩亚群岛 * 巴拿马 * * YUGOSLV * * 危地马拉 * * 加拿大 -1.0 1.8 尼加拉瓜 -4.6 0.2 未知地区 -6.0 韩国 1.1 中国台湾 0.5 中国香港 * 背风群岛和向风群岛 * 巴哈马 * 总计 39.5 0.0 39.5 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-12-04

USDA：截至10月30日当周美国棉花出口销售报告

USDA)截至10月30日当周美国棉花出口销售报告。单位：千包本年度净销售下年度净销售出口越南 17.3 40.3 墨西哥 16.0 3.2 8.7 土耳其 10.2 11.1 孟加拉国 8.5 5.1 印度 7.0 33.9 巴基斯坦 6.6 13.5 危地马拉 4.6 4.2 1.4 葡萄牙 4.3 厄瓜多尔 4.2 0.2 韩国 2.6 4.0 秘鲁 1.8 6.0 印度尼西亚 1.6 1.8 日本 0.7 0.5 2.6 埃及 0.4 尼加拉瓜 0.2 1.4 意大利 0.1 中国大陆 * 4.7 萨尔瓦多 * 0.7 哥斯达黎加 * 0.3 马来西亚 * 2.7 未知地区 -4.4 洪都拉斯 4.2 泰国 1.3 委内瑞拉 1.3 中国台湾 1.2 总计 81.5 7.9 146.6 （单位千包，*代表数值小于0.05）

99qh2025-12-04

USDA：截至10月30日当周美国豆油出口销售报告

USDA)截至10月30日当周美国豆油出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口墨西哥 4.7 1.5 加拿大 1.5 0.4 委内瑞拉 1.5 3.0 沙特阿拉伯 0.1 0.1 巴拿马 0.1 0.1 阿曼 * * 约旦 * * 阿联酋 * * 多米尼加 -3.3 7.5 总计 4.7 0.0 12.6 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-12-04

USDA：截至10月30日当周美国豆粕出口销售报告

USDA)截至10月30日当周美国豆粕出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口菲律宾 239.5 4.9 墨西哥 82.2 53.7 未知地区 47.1 委内瑞拉 28.3 斯里兰卡 19.9 13.8 英国 18.1 18.1 多米尼加 18.0 57.2 BOLIVIA 14.6 日本 12.4 0.4 巴拿马 9.0 19.2 摩洛哥 5.0 印度尼西亚 4.5 2.2 特立尼达和多巴哥 2.6 6.8 圭亚那 1.8 1.8 巴巴多斯 0.8 0.8 萨尔瓦多 0.5 韩国 0.3 * 越南 0.2 2.5 比利时 0.1 尼泊尔 * 加拿大 -4.8 13.6 危地马拉 -6.0 牙买加 -8.0 尼加拉瓜 -37.8 哥斯达黎加 -39.1 哥伦比亚 -80.7 43.1 洪都拉斯 -108.5 缅甸 0.6 总计 219.8 0.0 238.7 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-12-04

USDA：截至10月30日当周美国大豆出口销售报告

USDA)截至10月30日当周美国大豆出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口未知地区 281.9 中国大陆 232.0 西班牙 163.7 143.7 埃及 118.4 234.4 日本 110.7 99.1 墨西哥 67.0 150.7 孟加拉国 64.7 119.7 越南 50.5 63.4 印度尼西亚 36.5 28.5 突尼斯 33.6 63.6 哥斯达黎加 21.6 14.1 泰国 20.4 24.4 中国台湾 17.3 36.2 哥伦比亚 10.3 17.3 委内瑞拉 9.5 尼泊尔 2.0 1.3 巴基斯坦 2.0 加拿大 1.6 0.9 菲律宾 1.5 2.8 马来西亚 1.2 21.1 摩洛哥 1.0 韩国 0.6 0.2 巴拿马 0.3 7.1 塞内加尔 0.2 柬埔寨 * 总计 1248.5 0.0 1028.5 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-12-04

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