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海外风险持续，国内生机盎然-宏观周报20230326
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调整机制下，低房贷利率政策已使不少城市
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受益并有所回温，在央行宣布降准后，立刻调整房贷利率基准必要性不大。但随着美联储预计5月最后加息结束，货币政策约束消失后上半年仍有调降5年期可能。 国务院重点分工明确。国务院总理李强3月24日主持召开国务院常务会议，确定国务院2023年重点工作分工，研究优化完善部分阶段性税费优惠政策，审议“三农”重点任务工作方案，听取巩固拓展脱贫攻坚成果情况汇报。会议决定，延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策，以进一步稳预期强信心。 新版《国务院工作规则》出台。要求完善党中央重大决策部署落实机制，健全和落实请示报告制度，重大决策、重大事项、重要情况要及时向党中央请示报告。 期货公司业务范围将放开。《办法》第17条显示，期货公司可以依法从事境内期货经纪业务。经中国证监会核准，期货公司可以依法从事期货交易咨询、期货做市交易、期货保证金融资、期货自营、境外期货经纪等期货业务。 3月利率会议落地。美联储将联邦基金利率目标区间由4.5%-4.75%上调25个基点至4.75%-5%，符合市场预期。3月利率会议整体基调偏向中性。一方面维持了以抑制通胀为先的姿态，包括继续25bp的加息；再度表态2023年不会降息；表示如有必要会继续超预期加息等。 欧洲银行业风险冲击仍在发酵,本周随着瑞银对瑞信进行收购，市场情绪一度出现平复。但本周四开始德意志银行的信贷违约掉期（CDS）开始走高，股票市值继续下挫。 风险提示：瑞信事件风险进一步蔓延；欧元区加息引发衰退升级；俄乌冲突进一步升级；美国科技制裁升级；两岸关系。 正文 01 国内热点观察 表1 国内宏观环境概览 国内热点数据及事件： 中国发展高层论坛时隔3年后恢复线下举办。中国发展高层论坛2023年年会由国务院发展研究中心主办、中国发展研究基金会承办，于2023年3月25至27日在北京钓鱼台国宾馆召开。这是疫情后首次恢复线下举办，本届论坛主题为“经济复苏：机遇与合作”。3月26日，国家主席习近平向中国发展高层论坛2023年年会致贺信。习近平指出，当前，世界百年未有之大变局加速演进，局部冲突和动荡频发，世界经济复苏动力不足。促进复苏需要共识与合作。中国提出全球发展倡议，得到国际社会的广泛支持和积极响应。中国将坚持对外开放的基本国策，坚定奉行互利共赢的开放战略，不断以中国新发展为世界提供新机遇。中国将稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放，推动各国各方共享制度型开放机遇。 5%增长目标有把握实现。中央财经委员会办公室分管日常工作的副主任韩文秀表示，中国是世界经济恢复发展主要引擎，要着力在三方面增强经济中长期发展动力：一是向人才红利要发展动力；二是向创新驱动要发展动力；三是向改革开放要发展动力。中国经济回升，正如当前春暖花开、生机盎然。中国将今年经济增长的预期目标确定为5%左右，这既考虑了扩大就业，改善民生的需要，也考虑了潜在增长能力和各种困难挑战，留有适当的余地，体现了稳中求进。从目前的发展态势来看，实现这一目标是有把握的。中国国际经济交流中心副理事长王一鸣指出，扩大消费需求要有效改善市场预期。国家市场监管总局登记注册局一级巡视员肖芸表示，将持续优化外资市场准入，积极服务高水平对外开放。财政部部长刘昆指出，围绕推动高质量发展，我们将加力提效，实施积极的财政政策。加力主要是从三个方面加大财政政策的力度。一是在财政支出强度上加力，我们统筹财政收入、财政赤字、贴息等政策工具，适度扩大财政支出规模，赤字率按3%安排，比2022年提高0.2个百分点。二是在专项债投资拉动上加力，新增地方政府专项债务限额3.8万亿元，比上年增加1500亿元，并适当扩大地方政府专项债券投向领域和用作资本金的范围。三是在推动财力下沉上加力，进一步增加中央对地方的转移支付，并向困难地区和欠发达地区倾斜。 LPR连续7个月不变。中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2023年3月20日贷款市场报价利率（LPR）为1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%。3月27日央行降准正式落地，预计释放资金超过5000元。在房贷利率下限动态调整机制下，低房贷利率政策已使不少城市
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受益并有所回温，在央行宣布降准后，立刻调整房贷利率基准必要性不大。但随着美联储预计5月最后加息结束，货币政策约束消失后上半年仍有调降5年期可能。 图1：LPR连续7月维持不变（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 国务院重点分工明确。国务院总理李强3月24日主持召开国务院常务会议，确定国务院2023年重点工作分工，研究优化完善部分阶段性税费优惠政策，审议“三农”重点任务工作方案，听取巩固拓展脱贫攻坚成果情况汇报。会议决定，延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策，以进一步稳预期强信心，包括将符合条件行业企业研发费用税前加计扣除比例由75%提高至100%的政策，作为制度性安排长期实施；将减半征收物流企业大宗商品仓储用地城镇土地使用税政策、减征残疾人就业保障金政策，延续实施至2027年底；将减征小微企业和个体工商户年应纳税所得额不超过100万元部分所得税政策、降低失业和工伤保险费率政策，延续实施至2024年底；今年底前继续对煤炭进口实施零税率等。以上政策预计每年减负规模达4800多亿元。会议要求，要做好政策宣介，积极送政策上门，确保企业应享尽享。 新版《国务院工作规则》出台。近日，由新一届国务院第一次全体会议通过的新版《国务院工作规则》（以下简称《规则》）已予以明确并公开向全国印发。《规则》有不少变动之处。如新增的“工作原则”一章中就增加规定，要求完善党中央重大决策部署落实机制，健全和落实请示报告制度，重大决策、重大事项、重要情况要及时向党中央请示报告。《规则》还增加国务院建立学习制度、大兴调查研究之风、积极为地方和基层服务等内容。新增的“工作落实”一章里，也明确提出国务院领导同志要确保党中央政令畅通、令行禁止等内容。此外，《规则》还明确了国务院领导同志的请假制度。副总理、国务委员、秘书长离京出访、出差和休养，应事先向总理请假，并按有关规定报备。 期货公司业务范围将放开。3月24日，中国证监会就《期货公司监督管理办法（征求意见稿）》（下称《办法》）公开征求意见，将期货和衍生品法对期货公司的实际控制人、业务范围等作出的相关制度安排落实到规章层面，同时结合市场实践和行业发展需要对《办法》进行了修改完善。《办法》第17条显示，期货公司可以依法从事境内期货经纪业务。经中国证监会核准，期货公司可以依法从事期货交易咨询、期货做市交易、期货保证金融资、期货自营、境外期货经纪等期货业务。但期货保证金融资业务、期货自营业务、境外期货经纪业务的具体规定，由中国证监会另行制定。根据《办法》规定，一直由期货风险管理子公司开展的的期货做市交易业务和衍生品交易业务，也将逐步回归至期货公司。截至2023年1月，国内备案风险管理业务的公司总共有99家，其中备案场外衍生品业务的风险管理公司达74家，实际开展业务的公司为60家。 中期协安排3年过渡期。为配合落实《办法》最新修订，中期协发布通知称，当前风险管理公司开展的衍生品交易和做市业务将回归所属期货公司。为做好业务调整和各方衔接工作，协会就过渡期相关安排，向各公司征求意见。据中期协发布的《期货风险管理公司衍生品交易业务过渡期相关安排》和《期货风险管理公司做市交易业务过渡期相关安排》显示，将设置过渡期36个月。过渡期内，在期货公司取得上述两项业务牌照之前，其下设已在中期协备案衍生品业务和做市业务的风险管理公司可以继续展业。同时过渡期内，在期货公司取得牌照并完成业务调整后，其下设的风险管理公司不得再新增相应交易。在过渡期结束后，对于未取得牌照的期货公司，其下设的风险管理公司应当在12个月内了结相关业务，不得新增衍生品交易和做市品种。 图2：场外衍生品名义规模 资料来源：中期协，申万期货研究所 中国与洪都拉斯官宣建交。当地时间3月25日，洪都拉斯外交部发表声明，正式宣布与中国台湾断绝“外交关系”。据台湾中时新闻网、“中央社”26日报道，台外事部门今日（26日）上午9点半将召开记者会，正式宣布“断交”。洪都拉斯外交部声明称，世界上只有一个中国，中华人民共和国是代表中国的唯一合法政府，台湾是中国领土不可分割的一部分。洪都拉斯自即日起断绝与台湾的“外交关系”并停止与台湾的一切接触和官方联系。2023年3月26日，国务委员兼外交部长秦刚在北京与洪都拉斯外交部长雷纳举行会谈，并签署了《中华人民共和国和洪都拉斯共和国关于建立外交关系的联合公报》。主要内容如下：中华人民共和国和洪都拉斯共和国，根据两国人民的利益和愿望，兹决定自公报签署之日起相互承认并建立大使级外交关系。两国政府同意在互相尊重主权和领土完整、互不侵犯、互不干涉内政、平等互利、和平共处的原则基础上发展两国友好关系。 02 国内高频数据观察 图3：高炉开工率迎来瓶颈（%） 图4：下游织机开工率趋稳（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图5：降价潮下汽车销售有所反弹 图6：汽车开工进入高位瓶颈期（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 生产方面，全国两会期间部分地区限产明显，目前年初生产节奏已经过半，高炉开工率面临向上约束。2月社融中信贷分项预示企业未来信心较足，预计随着政府工作报告落地以及新一届政府磨合期结束，4月生产仍有进一步向上空间。汽车销售方面，由于去年基数较高以及新能源政策退坡，2月主要车企销量回落依旧，乘联会预计3月狭义乘用车零售销量159万辆，同比持平，环比增长14.5%；其中新能源零售销量预计56万辆，同比增长25.8%，环比增长27.5%，渗透率35.2%。3月19日当周汽车销售批发降幅都有所回升，显示本月多地补贴效果呈现，预计地方政府补贴力度下3月汽车销售利好将持续至月底。 图7：地产信心恢复不及预期（%）图8：二手房复苏提前结束（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图9：收储后猪肉价格仍未恢复（元） 图10：本周蔬菜价格再度回落（点） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图11：航运指数尚未反弹（点） 图12：本周能源价格引领持续（点） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 物价方面，据对全国流通领域9大类50种重要生产资料市场价格的监测显示，2023年3月中旬与3月上旬相比，11种产品价格上涨，37种下降，2种持平。大宗商品方面，本周布伦特原油现货均价周环比下降1.60%，铁矿石、阴极铜期货结算价周环比下降4.23%和0.31%；中游：3月水泥价格指数月环比上升2.72%，动力煤价格月环比上升0.20%，唐山钢厂高炉开工率月均值下降1.39个百分点。 图13：海外风险事件冲击国内流动性（%）图14：央行再度回收流动性 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图15：美联储转向下贬值压力缓解 图16：中美利差倒挂小幅收敛（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所 流动性方面，本周央行公开市场操作累计回笼1130亿，但央行降准下DR007继续回探至1.7%附近，央行本次降准主要是工业生产等经济数据恢复不及预期，海外风险件推升市场避险情绪，外部的不确定性加大和国内市场资金面持续收敛等原因，目前整体流动性维持充裕，近期进一步宽松必要性下降。汇率方面，3月以来随着SVB以及瑞信银行事件发酵，虽然3月继续加息25基点但人民币贬值压力缓解明显，中美利差倒挂幅度小幅收窄，预计5月加息后下半年将结束缩表进程，外部约束消散下今年仍有宽松空间。 03 海外热点观察 海外热点数据及事件： 3月利率会议落地，美联储将联邦基金利率目标区间由4.5%-4.75%上调25个基点至4.75%-5%，符合市场预期。 3月利率会议整体基调偏向中性。一方面维持了以抑制通胀为先的姿态，包括继续25bp的加息；再度表态2023年不会降息；表示如有必要会继续超预期加息等。另一方面，声明中暗示本轮加息已经步入尾声；声明中提到对居民企业信贷条件可能收紧的担忧；对终端利率的预期没能提升，仍然为5.1%等。 当前通胀整体依旧处于高位，在服务端呈现一定粘性。不过到三季度前CPI或因较高的原油价格基数出现持续下行，届时对美联储政策路径预期可能进一步松动。另一方面，担心由银行市场风波造成系统性的风险，美联储重新向市场注入流动性，尽管具体形式并不直接等同QE，但资产负债表的重新扩张已是不争事实。再叠加美元作为国际储备货币地位的下降，可能以间接的形式加剧当前通胀粘性。未来市场可能在“期待降息”和“美联储维持高利率”之间反复。 图17：2022年12月点阵图（%）图18：2023年3月点阵图（%） 资料来源：Fed，申万期货研究所资料来源：Fed，申万期货研究所 更详细的分析请参考我们本周的专题报告《加息周期步入尾声 市场偏向边际宽松。 欧洲银行业风险冲击仍在发酵,本周随着瑞银对瑞信进行收购，市场情绪一度出现平复。但本周四开始德意志银行的信贷违约掉期（CDS）开始走高，股票市值继续下挫。德银突然宣布赎回15亿美元2028年到期的二级(T2)票据可能是引发担忧情绪的事件之一。 德国总理朔尔茨24日在布鲁塞尔参加欧盟峰会后表示，德意志银行已从根本上完成商业模式的现代化重组，如今盈利丰厚，没有理由担心。欧盟对银行监管制定了严格规则，欧洲银行系统是稳定且有弹性的。 从资产逻辑上看，当前市场由前两周银行风波导致的避险模式，逐步调整为“加息尾声+担忧衰退”之上，关于美联储边际宽松预期延续。不过欧洲银行行业风波仍有发酵态势，短期避险情绪不会很快散去，对美元、黄金有一定支撑。 04 海外高频数据观察 图19：商业零售销售景气延续回落（%）图20：经济指数走弱（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图21：美国初领失业金人数维持平稳 图22：ECRI领先指标延续反弹（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图23：金融状况指数趋稳图24：房贷利率高位震荡（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 图25：金融状况指数趋稳图26：房贷利率高位震荡（%） 资料来源：Wind，申万期货研究所 资料来源：Wind，申万期货研究所 05 近期资产表现 资料来源：Wind，申万期货研究所 表2 下周重要事件及数据 资料来源：Wind，申万期货研究所 06 风险提示： 1.瑞信事件风险进一步蔓延； 2.欧元区加息引发衰退升级； 3.俄乌冲突进一步升级； 4.美国科技制裁升级； 5.两岸关系。
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2023-03-26
市场风险偏好回升，股汇强国债弱-金融衍生品周报20230326
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中城市日均商品房销售面积已经开始转正。
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和销售逐步改善，后续有望继续回暖。 3、外汇现货 本周人民币汇率小幅升值，在6.81-6.89的区间内震荡。十年期中债收益率走强至2.87%，十年期美债收益率连续第三周走弱，一度跌至3.286%，创半年来新低。 从本周的市场情况来看，国内方面依旧影响有限，海外银行业风险事件和美联储议息会议是影响汇市的主线。一方面，瑞银和瑞信达成合并方案，欧洲银行风险暂告一段落。美国也未有更多的中小银行爆发风险，耶伦表示美国监管机构将准备在必要时采取进一步措施保护银行系统，恐慌指数高位回落，上半周汇率窄幅震荡为主。周四凌晨美联储公布3月议息会议结果，如期加息25个基点至4.75%-5.0%，声明和鲍威尔在发布会上的讲话均有鸽派信号传出，美联储加息基本接近尾声，美元走弱，人民币汇率升值。 04 总结展望与策略机会 1、股指期货 IH、IF：我们认为海内外不利因素逐步被消化，随着美联储加息周期进入尾声以及我国经济持续复苏，我们认为调整充分后的股指将迎来反弹，整体走势仍以震荡偏多为主。 IC、IM：3月美联储如期加息25个基点，但在声明中删除“持续加息”，鲍威尔也表示考虑过暂停加息，此轮美联储加息基本接近尾声，近期海外银行业风险也有所缓和，市场短期风险偏好提振。国内央行超预期降准后，资金对政策预期有一定的乐观，支撑了本周股指的反弹。然而，目前资金对国内弱复苏弱刺激的预期并未完全转向，海外风险事件仍存较大不确定，指数反弹持续性有待验证，故操作上建议短多为主。 2、国债期货 受海外银行危机影响，海外进入衰退可能性增加，不过短期美联储等央行增加流动性供应，缓解全球市场的流动性担忧，市场避险情绪缓和。国内央行通过降准等方式继续维持市场资金面合理充裕，机构仍存在较强的债券配置需求，一定程度上对国债期货价格形成支撑。 不过本周商品销量继续回升，
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逐步回暖，市场景气指数和社会融资规模等领先指标开始回升，宽信用效果逐步显现，经济有望持续恢复。从基差上看，本周以来TF和T合约基差贴水幅度扩大，IRR有所回落，期货市场对经济乐观预期提升。随着降准利好落地和海外避险情绪缓和后，预计国债期货价格逐步存在调整压力，T2306合约波动区间99.8-100.3元，操作上建议做空为主，策略上建议关注空T多TS的套利机会。 3、人民币汇率 从目前来看，受美国硅谷银行破产和美联储加息接近尾声影响，人民币汇率出现一定升值。若此次风险事件后续未引发进一步的流动性危机甚至金融海啸，整体外汇会回归基本面逻辑，走“国内复苏和海外衰退”的大方向。所以，预计短期人民币汇率略偏强，中期需持续关注硅谷银行破产事件后续进展。 05 风险提示 1、欧美银行风险事件超预期扩散。 2、国内经济恢复不及预期。
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申银万国期货
2023-03-26
股市复盘之2016:2016VS2023–申万期货复盘系列_金融专题_股指期货
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地产繁荣与货政转向 2016年上半年，
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较为火爆，部分热点城市房价快速上涨，销售面积等高频数据达到高点，部分金融市场也出现加杠杆的短期炒作，资金脱实向虚，人民币贬值压力加剧。同时，伴随着经济企稳，通胀中枢上行，人民币贬值压力加剧，央行的政策基调开始出现转向。 7月26日，中央政治局会议开始强调“抑制资产价格泡沫”，货币政策态度开始出现转向，10月初北京、深圳、武汉等22个城市的楼市调控升级，10月28日召开的中共中央政治局会议，进一步明确提出“注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”，以房地产为代表的资产价格高温渐退。 2016年8月份，央行逆回购开始“锁短放长”，暂停7天逆回购，重启14天和28天逆回购，抬升短端资金成本。以银行间7天期的质押式回购利率来看，资金成本从2.4%逐渐抬升到3%以上的年底高位，政策转向稳中偏紧。 02 2016年：市场整体运行情况 2016年，在年初经历熔断机制的血洗后，市场跌至谷底，上证综指跌至2600多点。随后，市场企稳，震荡上行，底部逐渐抬升，开启持续三年的慢牛行情。 从分阶段行情来看，2016年市场可大致分为两段行情： 阶段一：2016年1月1日至3月1日。以股市熔断开局，0104新年第一个交易日，市场两次熔断，0107又是两次熔断，随后熔断制度暂停，但影响仍在持续，上证综指一度跌至2600多点的低位。随后市场在大消费的引领下有所反弹，但缺乏增量资金，加上证监会主席换人、金融监管趋严等影响，市场二次探底。 阶段二：2016年3月1日至年底，市场进入低波动震荡。供给侧改革下，经济整体盈利向上，地产也较为火热，新开工面积、销售面积增速等均在上半年达到高点。同时，也伴随着多个风险事件，比如英国脱欧、人民币汇率贬值、央行政策转向、年末债市跌停等，注定2016年是个震荡的市场。 纵观2010年至今这十多年来的市场运行情况，尽管2016年因年初的熔断事件整体表现差强人意，四大股指不同程度收跌，但从时间轴的维度来看，跌幅均为这十三年中的最小跌幅，整体表现尚可。从估值来看，2016年基本是上证50和沪深300指数的估值低位，而中证500和中证1000的估值尚处于中间位置，直到2018年底才接近估值底部。 03 2016年：板块风格运行情况 1、大小盘指数 从目前上市的四大股指期货品种来看，基本可覆盖大中小盘市场。上证50指数权重板块是大金融和大消费，基本可代表A股的蓝筹价值；沪深300加入部分新能源电力股，但总体依旧是价值股为主；中证500和1000价值股偏少，更多是以计算机、新能源等成长板块为主，且主要是中小市值股票，尤其是中证1000，基本是偏小市值股。因此，在分析大中小盘指数的运行情况时，我们直接采用上证50和中证1000两大指数的对比。 从2016年两大指数的强弱对比来看，上半年中证1000和上证50的强弱对比并不明显，板块轮动较快，整体处于区间震荡之中。从下半年8月份开始，两大指数的强弱出现明显转换，中证1000/上证50比值开始下滑，并形成二八分化趋势，一直持续到2018年底。 从估值角度来看，也是从下半年8月开启。以价值股为主的上证50和沪深300估值延续前期的上涨趋势，而中证500和中证100估值开始拐头向下，尤其是中证1000和上证50的对比较为明显，大中小盘的估值出现显著分化。 2、行业指数 年初指数经历熔断股灾，随后企稳震荡上移，但未能修复年初跌幅，上证综指全年收跌435.54点（-12.31%），申万一级行业全线收跌。二八分化行情在行业涨跌上也表现得较为明显。 受供给侧改革和股灾后遗症影响，全年表现较为抗跌的板块基本集中在传统周期和蓝筹价值板块，跌幅最小的是煤炭板块（-11.79%），其次是石油石化（-12.60%）、银行（-13.30%）、钢铁（-18.28%）、食品饮料（-18.50%）。而跌幅在25%以上的主要是电子（-26.14%）、电力设备（-26.63%）和计算机（-27.98%）等成长板块。 04 当前与2016年的异同点 根据下表当前与2016年的情况对比，2016年的宏观环境要好于2023年，但由于刚经历了熔断股灾，市场仍心有戚戚，整体呈慢牛走势。而今年，目前市场对于年内经济复苏的预期以弱复苏为主，货币政策以稳为主，预计银行间资金利率在政策利率附近波动，若海外银行业风险不出现进一步蔓延扩散，市场或能复现2016年的震荡上行走势。 05 05 复盘启发 1、风险事件会改变市场原本的运行逻辑 金融市场作为一个以资金为主的市场，其实是比较脆弱的。一旦有影响较为巨大的风险事件发生，市场会偏离其本应运行的逻辑，资金出逃避险，而且市场会进一步放大这种恐慌情绪。2016年，股市熔断制度对于股市的冲击造成第三次股灾，市场几乎一个月都在阴跌。而2023年3月初，美国硅谷银行破产事件以及欧洲的瑞信信贷事件，也造成市场对于金融危机的担忧和流动性的短期恐慌，原本震荡偏强的指数出现破位下行，目前资金还在继续观望事件的后续进展。 2、基本面的转折是指数表现分化的根本原因 2016年初，我国经济下行见底的迹象显现，有望进入新一轮的稳定增长周期，蓝筹价值的业绩增速预期向上，加上供给侧改革，周期性传统行业的业绩大幅复苏，行业龙头的集中度提高，大盘股票“低增长、低估值”的底层逻辑被打破。与此同时，2016年监管层换人，整个金融监管环境转为“强监管、防风险、去杠杆”，监管环境发生逆转，对中小盘这类投机炒作较多的股票影响偏大，市场易出现二八分化的行情。2023年，作为疫情防控政策放松后的第一年，经济也出现下行见底的迹象，消费相关板块有业绩向上预期，央企价值重估也有利于大盘指数的估值提升，或有可能重现2016年的二八分化行情。
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申银万国期货
2023-03-25
从历次美国银行危机看美联储议息抉择
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居民住房抵押服务供应商。2006年美国
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市场繁荣
，进一步带动需求，华盛顿互惠银行明确将“高风险贷款战略”作为全行未来发展战略并借此发放了大量的次级抵押贷款。 2008年美国
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崩溃，大量贷款用户断供导致华盛顿互惠银行坏账率飙升。伴随过于激进的薪资制度和不足的流动性，最终导致其无法满足公司债务的支付需求。在2008年9月25日，华盛顿互惠银行被FDIC宣布资不抵债从而查封、接管，最终被摩根大通以19亿美元的超低价收购。 时任美联储主席伯南克实施 “伯南克主义”拯救金融市场，即通过降息、增大货币供给为银行注资。美联储采取了前所未有的措施来实施量化宽松政策，购买了数万亿美元的抵押支持证券和长期国债以刺激经济增长。值得注意的是，美联储通过降息和扩大货币供应的手段刺激经济并没有引发高通胀。主要原因在于美国的M2（广义货币发行量）并没有跟随央行基础货币的增速而增长，这是因为货币流入金融机构后，金融机构并没有基于新获得的货币派发贷款，而是仅仅用来补充自身的流动性。 硅谷银行同样踏进了同一条河流，只不过这条河流表面上看风平浪静。2020年美国为应对疫情冲击进行大规模放水，3月将商业银行存款准备金率下调为0，重启“量化宽松”政策同时启动紧急贷款支持市场。 在2020年美联储放出的货币大量流入硅谷的科技产业，并进一步带动科技股在美股市场的强势表现。企业所有者和高管将大量资金存入银行系统。身处硅谷的SVB通过较低利率吸纳了大量储户存款。同时配置了大量久期较长的持有到期债券（HTM）和可供出售债券（AFS），期限错配严重，利率风险凸显。 在美联储2021年以来强势的加息节奏下，美国国债收益率快速攀升。以2年期国债为例，2022年收益率从0.78提升到年末的4.41。利率的快速提升带动债券价格的快速下跌，配置了大量长久期资产的SVB资产快速缩水。同时利率的飙升带动其它投资产品的收益率提升，面对更高收益率的诱惑，大量储户将存款取出转而购买其它金融产品，从而引发硅谷银行的流动性风险。 同时面对流动性不足的现状，3月8日，硅谷银行公告称，因为出售210亿美元的证券导致了18亿美元亏损；同时拟实施22.5亿美元的股权融资以弥补该项亏损。伴随流动性危机信息的发酵，硅谷银行储户开始大量寻求取款。根据美国行动论坛的数据，仅在3月9日一天，储户就提取了420亿美元是美国历史上最大的挤兑案件。最终3月10日，硅谷银行破产。 三、 后果：美联储难改加息决定 通过分析三家银行破产案得出：SVB的破产不但不会带来金融危机的潜在风险，甚至不会影响美联储的加息节奏。 首先，三家银行的资金来源不同。大陆银行主要资金来源是同业银行资金，即机构客户；华盛顿互惠银行定位于中产，通过免费服务吸纳大量中产个人客户；SVB立足硅谷，在2020年美联储增加货币供给后，吸纳了大量的个人客户和科技公司客户。机构客户对比个人客户会预先察觉风险的到来，个人客户比机构客户更厌恶风险，回撤力度更大。所以SVB的机构客户会更早察觉银行的资产减值发出信号，而察觉到端倪的个人客户会更迅速进行资金的大量回撤。SVB的破产本就是特殊资金来源下的特殊结果，不具备美国商业银行的代表性。 其次三家银行的资产质量不同，但核心问题都来自它们对经济周期的错判和激进的扩张政策。大陆银行因为错判石油行业长期繁荣而发放大规模且低息的石油行业贷款，在80年代石油行业遭遇利润下滑后积重难返；华盛顿互惠银行亡于次贷危机，当时的次贷危机是美国银行的系统性风险，而华盛顿互惠银行的整体规模和次级贷款规模较大所以受冲击最为严重，率先倒下；SVB配置的资产主要为HTM和AFS，在利率稳定的情况下，久期错配的资产会为银行带来稳定的较高收益，但是在利率快速上升的情况下，该项资产也会出现明显减值。根据摩根资管的报告，SVB是一级资本充足率和调整损失后的资本充足率差距最大的银行，也是其列出的唯一一家调整损失后资本充足率低于4%的银行。硅谷银行的投资选择过度激进，且一级资本充足率远低于美国其他商业银行，风险明显高于其他银行。 最后，三家银行的规模不同，SVB破产对市场基本面冲击较小。大陆银行为全美第七大银行，华盛顿互惠银行为全美第六大商业银行、第四大居民住房抵押服务供应商；硅谷银行仅为第16位银行。对比前两者，硅谷银行与其他大型银行的业务往来较小风险传递有限。 事实也证明，SVB等三家银行破产属于个体事件而非系统性银行业危机。自硅谷银行后，美联储给遭遇危机的银行的未保险存款人提供支持和创建新的银行期限资金计划，向符合条件的储蓄机构提供额外资金，以确保银行有能力满足所有储户的取款需求，最终美国银行系统趋于稳定。 对比三家银行所处的金融周期，大陆银行倒闭在20世纪70年代美国通胀率高企之后，在大陆银行破产前美联储尝试下调利率但是依然维持在较高水平；华盛顿互惠银行破产正值美国次贷危机，美联储非但没有进行加息反而不断降息并增加市场的流动性，帮助银行度过危机，在当时美国的CPI并不严重，所以美联储的操作空间较大。 但在当前的美国通胀已经比较严重，尤其是去年6月环比CPI已经达到近四十年的最高位置，美联储目前别无选择，在短期目标（维持金融系统稳定性）已经基本实现的基础上，将不会放弃加息的步伐。 作者：Mysteel黑色产业研究服务部 郝圣淳
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2023-03-22
【工业品早评】海外风险仍有可能发酵，铜价反弹仍可布空
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暖更多表现为热点城市的市场修复，而整体
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复苏仍需时间，有赖于相关政策的进一步支持。（证券日报）(金十数据APP) 铝 铝 2023.03.21 一、市场观点 供给端，云南减产落地，西南地区降水依旧偏少，电力回升有待观察。产量方面，国际铝业协会（IAI）公布2月全球原铝产量为527.3万吨，同比增加13.8万吨；国内1-2月原铝以及未锻造合金铝进口量约37.4万吨，同比增加11.3%，铝土矿进口量2362万吨，同比增加12.8%，整体来看，铝土矿的供给尚且宽松，尽管国内因为电力原因有减产扩大发生，但2月全球原铝产量仍实现同比增长。 需求方面，国内需求继续恢复，铝型材、铝线缆、铝板带开工率逐步回升，铝棒加工费持续扩大，铝锭库存显著下降。海外消费表现偏弱，前2个月我国未锻轧铝及铝材出口量同比减少14.8%，整体欧美制造业仍在萎缩状态。 海外银行业危机尚处发酵阶段，供给端驱动减弱，仍在恢复中的中国需求难以独自撑起铝价，预计铝价仍将震荡偏弱运行。 二、消息与数据 1.【IAI：2月全球铝产量同比增长2.7%至527.3万吨】国际铝业协会（IAI）：2023年2月份全球原铝产量为527.3万吨，去年同期为513.5万吨，前一个月修正值为582.3万吨。2月原铝日均产量为18.83万吨，前一个月为18.78万吨。预计2月中国原铝产量为310.7万吨，前一个月修正值为342.8万吨。（IAI） 2.【2月中国铝矿砂及其精矿进口量同比增9.1%】海关总署最新数据显示，2023年2月，中国进口铝矿砂及其精矿1124万吨，同比增长9.1%；1-2月累计进口铝矿砂及其精矿2362万吨，同比增长12.8%；2月中国氧化铝出口11万吨，同比增长2946.5%；1-2月累计出口25吨，同比增长3076.6%；2月中国进口未锻轧铝及铝材19.31万吨，同比增长35.2%；1-2月累计进口37.43万吨，同比增长11.3%；2月中国出口未锻轧铝及铝材38.46万吨，同比下降8.6%；1-2月累计出口88.04万吨，同比下降14.8%。（海关总署） 3.【1-2月我国合计进口铝锭约15万吨】据海关数据，2023年1月我国进口铝锭7.29万吨，2月我国进口铝锭7.7万吨，1-2月合计约15万吨，同比增加9.28万吨。2023年1月我国出口铝锭0.15万吨，2月我国出口铝锭0.21万吨，1-2月合计约0.37万吨，同比减少2.7万吨。（海关总署） 4.【1-2月份国内原铝进口总量近15万吨】据海关数据显示：2023年1-2月份国内原铝进口总量14996.4吨，同比增加162.6%。其中来源国为俄罗斯联邦的原铝总量达105300吨，占总进口量的70.2%。（海关总署） 5.【2023年头两个月中国铝进口量同比增长11.3%】周六中国海关总署发布的贸易数据显示，2023年前两个月中国的未锻造铝（包括原铝以及未锻造合金铝）的进口量为374,321吨，较去年同期的336,007吨提高11.3个百分点，因为买家预计在中国重新开放后的金属需求将有所改善。上周中国国家统计局的数据显示，今年前两个月中国原铝产量为674万吨，同比增长7.5%，创下至少2015年以来的最高水平。此外，今年头两个月中国铝土矿进口量为2362万吨，同比增长12.8%。（海关总署） 6、【南山铝业：新建产能投产后，汽车板专用产能将达到40万吨】3月20日在互动平台表示，公司汽车板现有在产产能20万吨，在建产能20万吨，待新建产能建成投产后，公司汽车板专用产能将达到40万吨，成为目前国内产能最大的汽车板供应商。（南山铝业） 7、中国2月份氧化铝出口11万吨，同比增2946.5%。（海关总署） 锌 锌 2023.03.21 一、市场观点 供给方面，当前冶炼利润处同期高位，冶炼积极性较高，预计3月国内精炼锌产量回升至56万吨。需求方面，国内锌加工恢复良好，镀锌表现亮眼，周度开工与产量均高于近3年同期水平，压铸与氧化锌恢复正常，周一锌锭现货库存降低0.76至15.69万吨。 整体供需双增格局，矛盾并不突出，鉴于海外风险上升，衰退预期加强，策略上逢高布空为主。 二、消息与数据 1.【ILZSG：1月全球锌市供应缺口降至1.83万吨】据外电3月20日消息，国际铅锌研究小组（ILZSG）公布的数据显示，1月全球锌市短缺数量降至1.83万吨，去年12月修正后为短缺8.03万吨。此前，ILZSG报告称12月供应短缺10.05万吨。数据显示，去年同期市场供应过剩1.5万吨。（文华财经） 镍 镍 2023.3.21 一、市场点评 基本面方面，进口窗口保持关闭，电镍现货升水小幅上涨；国内镍铁最新成交价上涨30至1230元/镍，仍倒挂于于成本，镍铁生产亏损，产量预期下降；1、2月镍铁进口量大幅增长，前期对国内需求乐观，不锈钢厂春节后订单销售情况较佳，原料备库带动的镍铁需求量，而目前不锈钢厂利润不佳，库存压力较大，频繁出现有检修减产消息，实际产量可能不及排产，镍铁价格预期偏弱运行。 总体来看，电镍下半年大量产能预期投放，镍元素整体供给预期增加，终端需求未见明显起色，预计镍价震荡偏弱运行。 二、消息与数据 1、据Mysteel调研了解，3月20日，华东某钢厂国产高镍铁成交价1230元/镍(到厂含税)，为国产铁，成交量1000吨，交期4月。据了解，本次采购国产镍铁或为平衡钢水镍点所用。 2、1月中国镍铁进口量同比增加28.9% 2023年1月中国镍铁进口量50.5万吨，环比减少18.5%，同比增加28.9%。其中，1月中国自印尼进口镍铁量46.6万吨，环比减少14.8%，同比增加38.0%。 2月中国镍铁进口量55.7万吨，环比增加5.2万吨，增幅10.3%；同比增加23.3万吨，增幅71.7%。其中，2月中国自印尼进口镍铁量48.8万吨，环比增加2.2万吨，增幅4.7%；同比增加20.3万吨，增幅71.5%。 2023年1-2月中国镍铁进口总量106.2万吨，同比增加34.6万吨，增幅48.3%。自印尼进口镍铁量95.4万吨，同比增加33.2万吨，增幅53.4%。（海关总署） 3、【1月中国镍锍进口环比减少16.15%】 据中国海关数据统计，2023年1月中国镍锍进口量2.52万吨，环比减少0.49万吨，降幅16.15%；同比增加2.48万吨，增幅5436.75%。其中自印度尼西亚进口量为2.52万吨，环比减少16.00%，占本月进口量的99.92%。（海关总署） 4、据中国海关数据统计，2023年1月中国镍湿法冶炼中间品进口量7.62万吨，环比减少1.16万吨，降幅13.26%；同比增加2.45万吨，增幅47.45%。其中自印度尼西亚进口量为3.67万吨，环比减少32.30%，占本月进口量的48.19%。（Mysteel） 不锈钢 不锈钢 2023.3.21 一、市场点评 镍铁最新成交价1230元/镍，环比上涨30元/镍，仍倒挂低于国内成本价，不锈钢成本支撑减弱，不锈钢产线停产情况增加。短期需求表现清淡，300系库存继续累库，预计不锈钢价格偏弱运行。 二、消息与数据 1、华东某钢厂炼钢产线停产 据Mysteel调研华东某钢厂，因生产成本居高，同时成品库存压力较大，目前炼钢产线均已停产，复产时间将根据销售形势而定。该基地3月初由板坯生产转为方坯。（Mysteel） 2、不锈钢进出口情况 2023年1月，国内不锈钢进口量约15.04万吨，环比减少36.5%；同比减少60.8%。2月进口量约18.73万吨，环比增加24.51%；同比减少41.72%。2023年1-2月，国内不锈钢进口累计量约33.76万吨，同比减少36.73万吨，减幅52.1%。2023年1月，国内不锈钢出口量约36.49万吨，环比减少6.57%；同比减少8.93%。2月出口量约25.29万吨，环比减少30.69%；同比减少10.22%。2023年1-2月，国内不锈钢出口累计量约61.78万吨，同比减少6.46万吨，减幅9.46%。2023年1月，国内不锈钢净出口量约21.45万吨，环比增加39.56%，同比增加1156.02%。2月净出口量约6.57万吨，环比减少69.39%。2023年1-2月累计净出口量约28.02万吨，同比增加30.27万吨，（Mysteel） 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。 在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。 中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。 中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。 我们关于商品研究提升的三点结论： 第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。 第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。 第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
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混沌天成期货
2023-03-21
Mysteel：机械原材料周报（3.13-3.17）
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速恢复，但由于行业进入下行周期，同时受
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减速影响，市场需求不断下滑，预计2022财年（截至2023年3月）液压挖掘机的销量（不含当地厂商）将同比减少40%～50%。 如需机械行业原材料周报详细版，欢迎各位行业伙伴随时联系我，或添加企业微信交流。感谢阅读！
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我的钢铁网
2023-03-20
海外风险事件冲击下，股债延续跷跷板行情-金融衍生品周报20230319
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继续对国债期货价格形成支撑。不过，国内
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已经逐步回暖，市场景气指数和社会融资规模等领先指标开始回升，经济有望继续企稳回升，预计债券收益率下行空间有限，随着降准利好落地和海外避险情绪缓和后，谨防期债价格高位回落。策略上建议关注空T多TS的套利机会。 3、人民币汇率 从目前来看，短期受美国硅谷银行破产事件影响，人民币汇率出现一定升值。此次风险事件，监管机构及时下场救市，若后续处理得当，未引发进一步的流动性危机甚至金融海啸，整体外汇会回归基本面逻辑，走“国内复苏和海外衰退”的大方向。所以，预计在风险事件的影响下，短期人民币汇率略偏强，中期需持续关注硅谷银行破产事件后续进展。 05 风险提示 1、欧美银行风险事件超预期扩散。 2、国内经济恢复不及预期。
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申银万国期货
2023-03-19
外部不确定性上升，央行超预期降准-申万期货_宏观专题_热点点评
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续对国债期货价格形成支撑。 不过，国内
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已经逐步回暖，市场景气指数和社会融资规模等领先指标开始回升，经济有望继续企稳回升，预计债券收益率下行空间有限，随着降准利好落地和海外避险情绪缓和后，谨防期债价格高位回落。策略上建议关注空T多TS的套利机会，长短期国债利差有扩大的可能。 04 风险提示 1、海外银行危机继续蔓延，波及国内市场。 2、国内经济恢复不及预期。
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申银万国期货
2023-03-18
Mysteel：经济复苏乍暖还寒，楼市回温仍待确认
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窄。考虑到去年低基数的因素，在可以预计
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各项数据环比改善的前提下，各主要指标同比降幅显著收窄是符合预期的。由于本次公布的数据是1月和2月的累计数据，无法通过月度环比变化反映各项指标边际变化。但是我们仍然可以通过对比近十年次年1-2月与前一年12月的环比变化情况来分析。 商品房销售表现与高频数据反映一致，春节前后楼市有一定回温；而新开工表现超出了市场预期。以商品房销售面积为例，除2017年以外，其余年份商品房销售面积1-2月环比前一年12月的降幅均在50以上甚至更多。可以发现，在岁末年初，商品房销售面积变化具有显著的季节性特征。而今年1-2月环比升7%左右，逆季节性上升，确实反映了在今年春节前后楼市销售回温的情况，这与前期高频数据反映的情况一致。新开工面积数据反映的情况类似：在过去10年左右时间，新开工面积1-2月环比前一年12月环比降的情况占大多数，特别近三年环比降幅较大，而今年1-2月环比升51%，仅次于2013年（54%）的情况。这说明今年春节后各地新开工的速度超出了市场预期。 但是值得的注意是，楼市能否延续1-2月明显回温的态势以及新开工能否继续超预期表现需要再观察，从目前高频数据来看，楼市有降温的可能性，新开工超预期表现也可能难以为继。 首先，2月份居民中长期贷款863亿，较1月份的2231亿元继续回落，并且2月份不存在春节因素的扰动。一方面，居民贷款和销售之间的背离，说明居民继续提前还贷。还需要注意的是1-2月份居民提前还贷渠道并不通畅，未来伴随着渠道的通畅，居民中长期贷款可能继续低迷。另一方面，从边际增量来看，2月当月增量仅863亿元，而前3个月的平均值为2066亿元，2022年的平均值为2292亿元。这提示市场对房地产销售改善速度不能高估，主要在于需求端的预期改善并不明显。 其次，新拿地是新开工的前端指标，而拿地表现却并不理想。由于国家统计局停止公布土地购置情况，我们可以通过观察百城土地购置情况来分析。据第三方数据显示，全国主要地级市2023年2月供应土地254宗，供应规划建筑面积为1692.8万㎡，同比下降48.24%，环比下降10.07%。进入3月以来，百城成交土地占地面积连续三周下行。同时，成交土地溢价率仍在低位运行，近期有下行的趋势。这些均反映房企拿地积极性不高，这将会影响后端新开工超预期表现能否延续。 2. 金融数据总量再超预期，基建投资动能不减 我们应该更关注M2%增速，这反映了央行货币政策的取向。2月M2%增速继续增至12.9%。我们早已指出“不搞大水漫灌”不代表不可以静悄悄继续扩表，释放超出直观感受的流动性。从春节之后，央行的货币政策操作来看，不断释放短期流动性可以看出保证流动性充裕以宽信用的目标，高于平抑资产价格波动的目标，而且毕竟当前来自内外部的通胀压力已经大大减轻。在短期内居民加杠杆意愿低，一时无法改变消费萎靡之势时，从当前的政策取向来看只能延续过去的老办法，通过依靠增加政府杠杆，推动由政府主导的投资比如基建投资来保住GDP增量。 企业中长期贷款改善势头继续，指向基建和制造业投资融资状况较好。1-2月企业中长期贷款累计同比增长77%，基建部门和制造业获得了大量的信贷增量，这对黑色市场而言，无疑将会增强市场投资者对基建部门兜底需求，并能够兑现的信心。从社融口径看，2月政府债券净融资8138亿元，同比多5416亿元，政府债券余额为61.41万亿元，同比增长13.9%，这些均表明：与去年对比，在财政支出部分，防疫支出这个大头被砍掉后，政府通过增加发债，以支持财政支出的态度。所以对基建投资的支持力度继续加大不仅是现在而且是未来长期发生的大概率事件。 M2-M1剪刀差再次走扩，反映实体经济活化度降低。该剪刀差超过了去年的平均水平（5%到6%），同时也显著高于今年上海疫情期间的水平。这反映在地产下行周期以及疫情抑制消费的双重冲击下，社会货币流动性却并未有效提高。在地产未见底之前，整个社会预期改善的速度是缓慢的。如果将M2%较高的增速与低迷的CPI同比，特别是核心CPI联系起来看，就很容易得出货币并未有效地流向实体经济的结论，更难说增加了居民收入。因此从这一点来看，上半年地产销售的改善速度可能不会很快。 居民贷款仍维持颓势，这与市场观察到的1-2月房地产销售明显回暖略有背离。居民中长期贷款12个月滚动累计值虽然出现了反弹，但从边际增量来看，2月当月增量仅863亿元，而前3个月的平均值为2066亿元，2022年的平均值为2292亿元。这提示市场需对房地产销售改善速度不能高估。 3. CPI数据羸弱，提示消费回升速度较为缓慢 CPI的同比变化可以用春节错月，上年同期对比基数较高等解释，但CPI环比下降值得关注，或反映了消费需求仍然疲弱。特别是在春节“软消费”出现一定程度的反弹后，如今核心CPI（不包括食品和能源）环比降0.2%的现象并不多见，消费品和服务两项分项环比降幅较大是2022年上海疫情期间才出现过的；同时消费品同比涨幅是自2022年3月以来的最低值。社会消费零售额同比增速转为正增长，但受汽车大宗消费显著降低等因素影响，社消增速并无太多亮眼之处。这将影响经济恢复的速率和高度。 4. 3月出口增速将面临量价两个方面的考验 出口增速降幅略低于预期，进口下降的幅度更大，反映出全球经济放缓，特别是国内需求仍疲软的影响：市场信心不牢固，还未进入主动补库周期。1-2月出口的亮点是汽车出口，当月汽车出口金额同比增65.2%，出口数量增43.2%，量价齐升，以新能源汽车为主的汽车产业升级对外贸的支撑作用明显。 1-2月我国出口同比下滑的主要原因是，全球经济下行压力仍在，全球贸易走弱，BDI同比降幅较大。欧美分别为我国第二、三大贸易伙伴，中国出口至欧洲、地中海航线运价指数持续下行，而北美行情表现疲软。若不考虑通胀等价格因素，仅从量的角度来看，近期美国ISM制造业PMI与Markit制造业PMI虽有反弹，但是均连续4个月位于荣枯线之下；1-2月对欧盟出口同比下降12.2%，连续四个月负增长在两位数以上，欧洲经济走弱的确影响我国对欧出口的主导性因素。 展望3月，在欧美高利率状态下，摩根大通全球制造业PMI难以大幅上行（国内出口贸易增速与全球PMI相关性较强）。前一个阶段美、欧央行快速加息对经济增长的抑制效应正在显现。从大宗商品的角度来看，CRB指数同比已经进入下行区间而且可能继续下行。那么国内出口增速将面临来自量和价两个方面的压力，继续向下的可能性较大。 5. 海外扰动继续存在，不确定性上升 美国2月CPI数据增速较1月继续回落，美联储加息幅度难以再回50个基点，减轻了加息对各类资产的压力。同时，近日硅谷银行等风险事件一时间使得市场对美联储加息节奏的判断扑朔迷离，甚至有年底开始降息的预期。这确实反映了后紧缩时代美联储不仅要在通胀与增长（就业）之间仔细权衡，还要考虑金融稳定的因素，决策难度进一步加大的窘境。 我们认为加息终点可能不会改变，3月加息步伐可能暂定25BP。一方面，最能反映美联储态度的2月议息纪要显示，加息路径主要考虑的是通胀韧性及就业情况，对于金融市场的关注不是资产价格下跌，而是资产估值过高。2月美国非农新增就业人数连续11个月超过预期，为1998年彭博追踪该数据以来的最长连涨纪录，而且2月核心CPI环比超预期，通胀仍然具有较强韧性。另一方面，监管机构暂时减轻了市场对风险的担忧，除了支持SVB和Signature Bank的存款外，还宣布为陷入困境的银行提供额外的融资安排。此外，CPI数据公布后，和美联储利率高度相关2年国债收益率依然上涨30bp，反映了市场对未来继续加息进行了定价。 作者：上海钢联 黑色产业研究服务部 研究员 李爽
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2023-03-16
避险情绪下股汇弱，债券强-金融衍生品周报20230312
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方持续出台的稳经济和地产相关政策，使得
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存在由量变到质变的可能，有望逐步企稳回升，重点关注商品房销售情况；三是今年以来企业融资继续维持高位，居民融资也逐步恢复，2月份金融数据好于预期，社融存量增速显著回升，政府工作报告中货币政策表述力度上也较去年有所减弱，在宽信用效果不断显现的情况下，预计短期央行将进入观察期，继续降准降息的概率均较低；四是今年政府债券发行继续保持前置，1-2月份，地方政府债券新增规模超过万亿。财政政策继续发力，加力提效下赤字率和专项债规模均有所增加。两会后预计地方政府专项债融资将继续发力，同时国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复。 不过当前海外风险加剧，硅谷银行关闭后，全球金融市场波动加大，美股美债收益率均显著回落，市场避险情绪回升，对期债价格有一定的支撑。从基差上看，目前TF和T合约IRR有所回升，贴水幅度收窄，期货市场对经济乐观预期降温。 总体上，预计市场避险情绪对期债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。 3、人民币汇率 从目前的市场来看，短期受周末发酵的硅谷银行破产事件影响较大，可能会引发流动性的紧俏，美元或会有所走强，带动人民币汇率再度贬值。但若破产事件后续处理得当，未引发进一步的流动性危机甚至金融海啸，整体外汇会回归基本面逻辑，走“国内复苏和海外衰退”的大方向。所以，短期预计在风险事件的影响下偏弱震荡，中期关注硅谷银行破产事件后续进展。 05 风险提示 1、美国硅谷银行关闭引发危机蔓延。 2、国内经济恢复不及预期。
lg
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申银万国期货
2023-03-12
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