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反弹，A股强势收红-2025年1月14日申银万国期货每日收盘评论

内外糖价走势分化。现货方面，广西南华木棉花报价下调10元在6100元/吨，云南南华报维持在5980元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间相对原糖有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格继续反弹。根据涌益咨询的数据，1月14日国内生猪均价15.66元/公斤，比上一日反弹0.01元/公斤。从周期看，目前进入腌腊消费高峰，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH03合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货小幅反弹。根据我的农产品网统计，截至2025年1月8日，全国主产区苹果冷库库存量为779.09万吨，环比上周减少18.04万吨，环比上周去库有所加快，同比去年同期略快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.6元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【原木】原木：原木期货出现下跌。现货方面，日照港3.9中辐射松报价800元/立方米，较上一日+0元/立方米。消息方面，新西兰统计局公布的最新数据显示，新西兰11月原木出口量为1,898,269立方米，当月对中国出口原木1,666,083立方米，占比88%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，但考虑到原木交割存在不确定性，且目前原木总体价格处于历史低位，后期原木价格易涨难跌。【棉花】棉花：棉花今日出现反弹。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14685元/吨，较上一日-26元/吨。消息方面，美国农业部周五公布的1月供需报告显示，将美国2024/25年度棉花产量预估上修15.9万包，至1440万包；同时将美国2024/25年度棉花期末库存预估上调40万包，至480万包。1月供需报告显示，将全球2024/25年度棉花产量预估上调200万包，至1.1945亿包，中国棉花产量预估被大幅上调。全球2024/25年度棉花期末库存预估为7791万包，12月预估为7602万包。报告亦显示，美国棉花出口量预估被下调30万包，至1100万包；而全球出口前景被上调22.5万包，因巴西、澳大利亚和印度的出口增长超过了美国的降幅。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【油脂】油脂：今日油脂震荡收涨，MPOB公布12月马来西亚棕榈油供需数据。12月马棕产量为148.7万吨，环比减少8.3%，基本符合市场预期。12月马棕出口量为134.2万吨，环比减少10%。截止到12月底马棕库存为170.9万吨，环比上月减少6.9%，低于此前市场预估。本月MPOB报告数据中性偏多，叠加本月USDA报告明显利好以及国际油价大涨提振，短期油脂预计将偏强震荡，后期还需继续关注印尼及美国生柴政策变化对油脂行情的指引。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆菜粕延续强势，本月USDA报告利多提振美豆期价明显走强。1月报告中美国2024/2025年度大豆产量预期为43.66亿蒲式耳，市场预期为44.53亿蒲式耳，上月报告预估为44.61亿蒲式耳；美国2024/2025年度大豆期末库存预期为3.8亿蒲式耳，市场预期为4.57亿蒲式耳，12月月报预期为4.7亿蒲式耳；1月美国2024/2025年度大豆单产预期为50.7蒲式耳/英亩，市场预期为51.6蒲式耳/英亩，上月预期为51.7蒲式耳/英亩。受美国农业部超预期下调美豆单产影响，美豆供需收紧，短期连粕在报告利多的影响下预计偏强运行为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：周二EC偏弱运行，04合约收于1289.5点，下跌7.10%。本周随着主要船司报价时间点进入春节假期停航期间，船司运力供给出现明显下降，或使得短期高频报价有所企稳，MSK最新wk05和wk06开舱报价均为大柜3200美金，关注后续会否出现进一步的调降。2502合约逐渐走向交割估值逻辑，盘面震荡中枢预计收窄，主力合约切换至2504合约，盘面继续计价交易淡季货量和运价，同时2025年新的联盟格局出现，不排除为了市占率使得降价博弈加剧的情况。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货01-15 09:08

郑州商品交易所2025年01月14日棉花仓单日报

99qh01-14 15:40

郑州商品交易所2025年01月14日棉纱仓单日报

99qh01-14 15:40

CFTC：截止1月7日当周ICE棉花期货和期权持仓报告

FTC)最新公布截止1月7日当周ICE棉花期货和期权分类持仓报告：合约单位:50,000磅总持仓量:278,816 基金商业总计投机头寸多头空头套利多头空头多头空头多头空头 60,319 90,852 70,962 132,150 102,644 263,430 264,457 15,386 14,359 较12月31日当周总持仓量变化(6,723) 1,886 758 3,249 1,156 2,398 6,291 6,405 432 318 各类交易商头寸占总持仓百分比(%) 22 33 26 47 37 95 95 6 5 (交易商总数：316) 100 115 106 87 70 246 237

Elaine01-14 09:25

CFTC：截止1月7日当周ICE棉花期货持仓报告

FTC)最新公布截止1月7日当周ICE棉花期货分类持仓报告：合约单位:50,000磅总持仓量:242,742 基金商业总计投机头寸多头空头套利多头空头多头空头多头空头 60,500 92,584 50,428 117,947 85,891 228,875 228,903 13,867 13,839 较12月31日当周总持仓量变化(4,470) 2,305 -202 1,911 -152 2,369 4,064 4,078 406 392 各类交易商头寸占总持仓百分比(%) 25 38 21 49 35 94 94 6 6 (交易商总数：305) 91 113 96 83 65 232 223

Elaine01-14 09:22

商品多数收红，能化领涨-2025年1月13日申银万国期货每日收盘评论

郑糖今日出现反弹。现货方面，广西南华木棉花报价上调10元在6110元/吨，云南南华报维持在5980元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间相对原糖有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格出现反弹。根据涌益咨询的数据，1月10日国内生猪均价15.65元/公斤，比上一日下跌0.06元/公斤。从周期看，目前进入腌腊消费高峰，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH03合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货出现反弹。根据我的农产品网统计，截至2025年1月8日，全国主产区苹果冷库库存量为779.09万吨，环比上周减少18.04万吨，环比上周去库有所加快，同比去年同期略快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.6元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【原木】原木：原木期货冲高回落。现货方面，日照港3.9中辐射松报价800元/立方米，较上一日+0元/立方米。消息方面，新西兰统计局公布的最新数据显示，新西兰11月原木出口量为1,898,269立方米，当月对中国出口原木1,666,083立方米，占比88%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，但考虑到原木交割存在不确定性，且目前原木总体价格处于历史低位，后期原木价格易涨难跌。【棉花】棉花：利空不跌，今日郑棉先抑后扬。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14711元/吨，较上一日+68元/吨。消息方面，美国农业部周五公布的1月供需报告显示，将美国2024/25年度棉花产量预估上修15.9万包，至1440万包；同时将美国2024/25年度棉花期末库存预估上调40万包，至480万包。1月供需报告显示，将全球2024/25年度棉花产量预估上调200万包，至1.1945亿包，中国棉花产量预估被大幅上调。全球2024/25年度棉花期末库存预估为7791万包，12月预估为7602万包。报告亦显示，美国棉花出口量预估被下调30万包，至1100万包；而全球出口前景被上调22.5万包，因巴西、澳大利亚和印度的出口增长超过了美国的降幅。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【油脂】油脂：今日油脂全线上涨，MPOB公布12月马来西亚棕榈油供需数据。12月马棕产量为148.7万吨，环比减少8.3%，基本符合市场预期。12月马棕出口量为134.2万吨，环比减少10%。截止到12月底马棕库存为170.9万吨，环比上月减少6.9%，低于此前市场预估。本月MPOB报告数据中性偏多，叠加本月USDA报告明显利好以及国际油价大涨提振，短期油脂预计将偏强震荡，后期还需继续关注印尼及美国生柴政策变化对油脂行情的指引。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆菜粕大幅上涨，本月USDA报告利多提振美豆期价明显走强。1月报告中美国2024/2025年度大豆产量预期为43.66亿蒲式耳，市场预期为44.53亿蒲式耳，上月报告预估为44.61亿蒲式耳；美国2024/2025年度大豆期末库存预期为3.8亿蒲式耳，市场预期为4.57亿蒲式耳，12月月报预期为4.7亿蒲式耳；1月美国2024/2025年度大豆单产预期为50.7蒲式耳/英亩，市场预期为51.6蒲式耳/英亩，上月预期为51.7蒲式耳/英亩。受美国农业部超预期下调美豆单产影响，美豆供需收紧，短期连粕在报告利多的影响下预计偏强运行为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：周一EC低开震荡，04合约收于1367.1点，下跌4.67%。盘后公布的SCFIS欧线为3258.68点，环比下跌3.8%，对应于上一周的离港结算价格，已连续两周回调。本周随着主要船司报价时间点进入春节假期停航期间，船司运力供给出现明显下降，或使得短期高频报价有所企稳，盘面偏向震荡甚至可能有所反弹，但预计出现趋势性反弹的可能性不大。2502合约逐渐走向交割估值逻辑，预计后续对于节后基本面的交易将主要集中于2504合约，盘面已先行计价交易淡季货量和运价，同时2025年新的联盟格局出现，不排除为了市占率使得降价博弈加剧的情况。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货01-14 09:08

郑州商品交易所2025年01月13日棉花仓单日报

99qh01-13 16:04

郑州商品交易所2025年01月13日棉纱仓单日报

99qh01-13 16:04

2024年商品期权市场回顾与2025年展望

均成交量增长，其中PTA、白糖、甲醇、棉花和铁矿石等一些“老牌”品种，期货和期权成交量普遍下降超过40%。期权成交量占期货成交量的比例是衡量市场成熟度的重要指标，海外商品期权经过多年发展，这一比例稳定保持在40%左右。2023年国内商品期权成交量占期货的比例平均为21.3%，2024年这一比例提升至22.5%。棉花、原油、碳酸锂、纯碱和白银等品种期权成交量占期货的比例提升幅度在10%以上，而铁矿石期权成交量占期货的比例连续第二年保持在50%以上，这些市场特征都反映出参与者已经将期权作为重要的管理风险和配置资源工具。 2024年商品期权日均持仓量为725万手，同比增速高达39%；日均成交量为440万手，反而较2023年下降2万手。39个已上市品种中，26个品种的日均持仓量不同程度地增长，新上市的12个品种的持仓量增长速度明显加快，例如玻璃和氧化铝，挂牌不足一个月，单日持仓量就突破10万手。图为历年商品期权日均持仓量和成交量细分品种来看，豆粕期权日均持仓量高达83万手，遥遥领先。实际上自2017年上市至今，豆粕日均持仓量仅在2023年跌至第二，其他时间均稳居榜首。螺纹钢、棉花和白银等品种的期权日均持仓量自上市以来持续增加，而期货行情波动剧烈的锰硅，日均持仓量增加1164%。通常采用期权成交量与持仓量的比值来衡量投机度，若超过100%则反映该期权品种的投机度较高。2024年已上市39个品种中，25个品种的投机度下降，苯乙烯、PTA、纯碱和聚烯烃等化工品的投机度大幅下降，主要与期货行情平淡有关。投机度上升的品种中，原油、黄金、白银、橡胶和锰硅等品种期货的价格波动剧烈，市场参与者利用期权高杠杆的特征，最大化资金使用效率。 2024年商品期权的总成交额为7853亿元，日均成交额为32.4亿元，同比增速均为17%，为历年最低。尽管只有11个品种的成交额增长，但是其中黄金和白银贡献了主要成交额增量。图为2024年商品期权日均成交额占比 PCR是指看跌期权与看涨期权相同指标的比值，一般情况下，成交量或持仓量的PCR越高，代表期权市场看空情绪越强。2024年相比2023年，39个已上市品种中25个（64%）的成交量PCR均值下降，29个（74%）的持仓量PCR均值下降，反映看多情绪升温，其中PVC、碳酸锂、纯碱和菜粕的看多情绪在年内都达到过历史最高水平。另外，苯乙烯、PTA、黄金、棕榈油和甲醇的看空情绪明显上升，部分市场参与者在冲高回落行情中巧用期权进行风险管理。综合成交量和持仓量PCR均值的变化规律，可以发现碳酸锂、PVC、工业硅、菜粕、豆粕、棉花和纯碱呈现看多情绪，而黄金、铁矿石、苯乙烯和棕榈油具备看空情绪。虽然期权的PCR指标对期货价格有指引作用，但是影响程度高低需要参考相关性数据。2024年成交量PCR与期货价格相关性较低，而持仓量PCR与期货价格相关性较高。纯碱、锰硅、橡胶、棕榈油和铁矿石的持仓量PCR与期货价格相关性超过0.8，即当期权持仓量PCR达到高位时，期货价格会冲高回落，当期权持仓量PCR达到低位时，期货价格会止跌反弹，具体参考纯碱持仓量PCR与期货价格的走势对比。图为纯碱指数价格与持仓量PCR呈正相关 [波动率普遍下降] 回顾2024年全年，在现有51个活跃商品期权中，仅16个的20日历史波动率上升，并且幅度非常有限。其他35个品种的波动率呈现冲高回落或者低位震荡的走势。排除新上市的原木和瓶片，历史波动率降幅排名前三的品种分别为碳酸锂（45.2%）、原油（19.8%）和生猪（12.1%）。从具体走势来看，无论标的上涨还是下跌，历史波动率普遍在5月和10月大幅上升，其他时间下降或震荡。图为2024年商品期货20日历史波动率变化与历史波动率一样，2024年期权隐含波动率全面下降，51个活跃品种中仅10个上升。隐含波动率降幅前三大品种分别为碳酸锂（23.6%）、纯碱（13.1%）和尿素（11.5%）。图为2024年主力平值期权隐含波动率变化综合考虑历史波动率和平值隐含波动率，当前只有氧化铝的波动率偏高，苯乙烯、原油、棉花、碳酸锂和PP的历史及隐含波动率均低于10%分位水平，半数品种的两种波动率低于20%分位水平，商品期权市场波动率达到最低水平，并且这种低波动率环境已经持续两年半。按照波动率的均值回归特性和以往低波动率持续的时间周期，2025年低波动率品种极高概率出现大级别行情。图为最新波动率百分位水平 [总结与展望] 2024年商品期权成交量、持仓量和成交额再创历史新高，不过增速明显放缓。期货历史波动率和期权隐含波动率进一步下降，已经达到极低水平。通过以下重点数据，让我们一览2024年商品期权市场特征：品种数量增加12个至52个。总成交量同比增加9.2%至11.69亿手。日均持仓量同比增加39%至725万手。总成交额同比增加17%至7853亿元。商品期权成交量占期货成交量的比例提升1.2%，至22.5%。已上市的39个品种中，25个的投机度（期权成交量与持仓量比值）下降。64%品种的成交量PCR均值和74%品种的持仓量PCR均值下降，显示商品期权市场看多情绪升温。69%品种的期货历史波动率下降。80%品种的期权平值隐含波动率下降。当前只有氧化铝的波动率偏高，苯乙烯、原油、棉花、碳酸锂和PP的历史及隐含波动率均低于10%分位水平。展望2025年，白银和棕榈油具备高投机度、低波动率和看空情绪，期货可能回调，推荐卖出看涨期权。铁矿石、纯碱和豆粕具备低波动率和看多情绪，期货价格可能反弹，推荐卖出看跌期权。表为代表品种期权特征（作者单位：兴业期货）来源：期货日报网

期货日报网01-13 09:30

突发事件视角下中美棉花期货价格联动性研究

的利用效率，确保国家资源安全。本文以棉花期货作为研究对象，旨在分析外部冲击视角下，中美两国期价的联动特征。美国是全球核心棉花生产国之一，也是我国进口棉主要来源国，美棉是国际棉价的定价锚，我国是全球核心棉花生产国之一，也是全球最大的棉花消费国，理论上来讲，两国棉价具有很强的联动效应。不过，分年度观测二者期货收盘价相关系数发现，2017年、2018年以及2023年3个年度二者相关系数跌破0.8，处于极低值，价格走势出现分化。2018年前后恰逢中美贸易摩擦初期，2023年是美国禁止新疆棉制品进口政策落地的首年，这表明突发事件对中美棉花期价的联动性产生较大影响。突发事件也会对我国的国际贸易政策产生影响。2018年以来，我国棉花主要进口来源国虽然依旧是美国，但巴西棉占我国棉花进口总量的比重逐步攀升，这也是中美两国棉价走势脱钩的一个重要原因。研究突发事件对期货市场的影响，可以为政府在特殊时期实施精准的宏观调控和风险管理措施提供坚实的理论依据。通过对突发事件影响机制的深入剖析，可以丰富和完善现有的市场理论体系，揭示市场在极端情况下的运行规律和风险传导路径。理论研究能够帮助识别和评估不同类型突发事件对期货市场的具体影响，从而为采取针对性的政策措施提供科学依据。此外，理论研究还能为市场参与者提供决策支持，帮助他们更好地理解市场动态，制订合理的投资策略，从而促进市场的自我修复和功能恢复。 [理论分析] 当市场之间存在自由贸易和信息流动时，商品的价格趋于一致，从而实现市场的整合，这是市场整合理论的核心观点。信息的自由流动是市场整合的关键因素。当市场参与者能够迅速获取其他市场的价格信息时，他们会根据这些信息调整自己的交易策略，从而促进市场整合。通常，市场整合程度越高，市场效率就越高。整合的市场能够更有效地配置资源，减少浪费，提高整体经济效益。但贸易壁垒如关税、配额、运输成本等会阻碍市场的整合。这些壁垒增加了商品在不同市场之间流动的成本，使得价格难以趋同。以棉花期货为例，中美棉花期价长期存在联动性，但某一时点受突发事件影响，单个棉花市场价格会剧烈波动，从而在短期内打破联动性。假设信息传递没有损耗，由于套利交易者的存在，其通过买卖商品来赚取差价，价格将回归均衡。市场信息不对称与信息不完全性客观存在，这种信息摩擦会导致市场参与者无法及时、准确地获取和利用信息，从而影响市场的效率和决策的准确性，也会造成不同市场之间信息溢出及价格传递存在差异。突发事件对大宗商品价格的影响主要通过贸易与金融两条路径。就贸易路径来看，突发事件对当期现货市场的供需平衡产生影响，如中美贸易摩擦期间，美国对我国商品加征进口关税，导致贸易成本上升，美国对我国服装的采购数量明显下降，从而影响现货市场价格。期货市场的存在使大宗商品具有金融属性，故突发事件也会通过供需预期影响市场投资者的情绪，进而影响期货价格。如美国对疆棉采取禁令，市场预期国内棉花消费减少，棉价承压，中美棉价联动性减弱。图为突发事件对大宗商品价格的作用机制为进一步检验外部事件对中美棉价联动性的影响，我们引入结构突变理论。在时间序列分析中，可能出现突然变化或转折点，其通常表现为数据的趋势、均值、方差或协方差等统计特性的突然改变。本文采取Bai-Perron内生多重结构突变检验，对中美棉价的突变点进行识别。基本原理是通过最小化残差平方和来识别时间序列中的多个结构突变点，并且放宽对随机误差项的限制，精确观测突变点发生的具体时间。首先，样本量为T的数据生成过程为：其中，xt与zt为解释变量，t=Tj-1+1,…,Tj，j=1,2,…,m+1，μt为残差项，m为突变次数，T1,…,Tm为结构突变点。其次，利用最小二乘法和动态迭代算法确定序列中的结构突变点。也就是说，对每一种可能的样本分割形式，都要求出该情况下的全局残差平方：（T1,…,Tm）= 最后，将各个分割形式下的残差进行对比，选择最小残差平方和的分割形式。这种分割形式所采用的m个点就是结构突变点的估计值（），用公式表示即为： Bai-Perron检验所得到的结构突变点的估计值会逐渐收敛于真实值，即检验所得到的结果是有效的。在一定的显著性水平下，如果检验统计量超过了通过数次模拟得到的临界值，那么就可以得出序列中存在结构突变点的结论。 [实证检验] 本文选取中美棉花主力合约收盘价2016年1月至2024年12月共2319个交易日的数据，为便于比较分析，对交易日差异造成的数据缺失，用上一交易日数据进行填充。为定量确定中美棉价突变时间点，利用Bai-Perron检验判断二者期货价格序列是否存在结构突变。表为我国棉花期价Bai-Perron检验结果估计突变点日期—— 1是2021年7月13日； 2是2017年7月9日，2022年6月24日； 3是2017年5月5日，2020年3月12日，2022年6月23日； 4是2017年5月5日，2018年9月19日，2020年3月16日，2021年10月8日； 5是2017年5月5日，2018年9月19日，2020年3月16日，2022年6月23日，2023年4月7日。表为美国棉花期价Bai-Perron检验结果估计突变点日期—— 1是2021年9月24日； 2是2020年3月9日，2022年6月21日； 3是2018年4月20日，2020年3月19日，2022年6月21日； 4是2017年5月25日，2018年9月27日，2020年3月19日，2022年6月21日； 5是2017年5月25日，2018年9月27日，2020年3月19日，2022年1月14日，2023年5月17日。根据Schwarz Criterion与LWZ Criterion最小化准则，可以确定2016年以来中国棉花期价存在5个结构突变点，而美国棉花期价存在4个突变点。进一步观测突变时间点发现，二者的价格突变时间点具有较强的一致性，这表明存在共同的影响因素，使得中美棉价出现剧烈波动。具体来看，2017年为中美贸易摩擦爆发前夕，2018年中美贸易摩擦爆发，2020年全球公共卫生事件爆发，2022年美国对疆棉采取针对性措施，事件发生的时间点与棉价断点日期基本一致。因此，我们可以按照上述时间点，将研究样本划分为几个阶段。为深入研究中美棉花期价的联动性，本文引入DCC-GARCH模型，从动态视角衡量相关系数的波动轨迹。为减弱异方差对研究结果产生的影响，本文对原始数据进行对数化收益率处理，并将处理后的中美数据分别记为D1和D2。通过观测经处理后的时序图，可以直观看出两个市场的价格波动趋势。这些时序图展示了两个市场价格的动态变化，也揭示了二者波动性趋势的显著一致性。尤其是在前文所划分的突变点日期，两个市场的收益率均出现异常值。这体现了品种收益率波动在不同市场之间的传递与联动特征，即一个市场的波动往往会迅速传递到另一个市场，形成跨市场的波动效应。这种跨市场的联动性在金融市场中并不罕见，它反映了全球市场间相互依赖的现实。此外，两个市场的收益率时序图还表现出显著的波动聚集性特点。这意味着在一段时间内，收益率的波动会集中在某些特定时点。波动聚集性是ARCH类模型的典型特征，表明我们的样本时间序列适合采用这类模型进行建模和分析。通过ARCH类模型，可以更精确地捕捉和预测市场的波动性，从而为投资者提供更为准确的决策支持。图为D1收益率时序图为D2收益率时序为防止样本数据出现伪回归现象，本文对D1、D2序列进行ADF检验。结果显示，所有样本单位根检验T值远小于1%的显著水平的临界值，故所有序列均满足平稳性要求。表为ADF检验结果对D1、D2序列进行ARDL检验后确定其滞后阶数分别为3阶与6阶，随后建立LS回归模型，确认两组数据不存在自回归现象。根据滞后阶数建立GARCH模型后进行ARCH检验发现，模型已经完全消除了ARCH效应，表明建立的GARCH模型是平稳的，可以进一步建立DCC-GARCH模型。根据所建立的DCC-GARCH模型得出D1、D2动态相关系数。在整个样本区间，中美棉价收益率的动态相关系数频繁波动，并表现出显著的时变性特点。这种动态相关系数的波动性反映了中美棉花市场之间复杂的互动关系，以及市场参与者对各种突发因素的敏感反应。动态相关系数不为0且始终处于正值区间，表明中美棉价收益率存在明显的联动性，即两个市场的价格变化趋势具有同步性。这种同步性可能源于全球棉花供应链的紧密联系、市场信息的快速传播以及投资者行为的趋同效应。进一步分析发现，当出现突发事件时，动态相关系数往往会表现出明显的下降趋势。表为不同时间段Granger因果检验结果值得注意的是，动态相关系数的下降并不意味着中美棉价收益率之间的联动性完全消失，而是表明在突发事件的影响下，两个市场的价格波动变得更加独立，联动性暂时减弱。这种变化可能是由于市场参与者对信息的解读和反应存在差异，或者是由于突发事件对两个市场的影响程度不同。随着突发事件影响的逐渐消退，动态相关系数就会重新回升，中美棉价收益率的联动性就会恢复。对D1、D2两组序列进行Granger因果检验可知，在上述三个阶段，D1均不是D2的Granger原因，而D2均为D1的Granger原因，这表明美棉对郑棉存在单向的价格引导关系。为进一步衡量中美棉花期价之间的影响程度，本文基于Var模型对样本数据进行方差分解，量化美棉与郑棉在彼此价格波动中的贡献比例，从而更深入地理解两个市场之间的互动机制。通过对两组方差分解结果进行统计，可以观察到，郑棉和美棉在突发事件爆发初期，主要受内部因素的影响，而随着期数的增加，这种自我解释的力度逐渐减弱。此外，在第一阶段美棉对郑棉的最高解释力度达到13.61487%，在第二阶段下降为13.61157%，在第三阶段进一步下降至8.895977%。与此同时，在第一阶段郑棉对美棉的最高解释力度为7.221507%，在第二阶段增强至7.99909%，在第三阶段进一步增强至10.54863%。这表明虽然整体上美棉对郑棉依然存在单向的价格引导关系，但力度已逐渐减轻，郑棉的全球定价能力得到显著提升。 [结论] 本文以中美棉花期价为研究样本，分析突发事件对期价联动性的影响。通过建立DCC-GARCH动态相关系数发现，突发事件对中美棉花期价的动态相关系数具有明显的负相关性影响。具体而言，当突发事件发生时，中美棉花期价之间的动态相关系数显著下降，两个市场的波动加大，且市场之间的联动性减弱。这种负相关性反映了突发事件对市场信心的影响，以及市场参与者在不确定性增加时的避险行为。进一步分析表明，突发事件对中美棉花期价联动性的影响并非永久性的。随着事件影响效果的减弱，市场参与者对信息的消化和反应趋于理性，中美棉花期价之间的联动性会在一定程度上得到修复。修复过程是市场在经历突发事件后，逐步恢复到正常状态的动态调整过程。随着时间的推移，市场参与者对事件的认知更加清晰，市场供需关系逐渐回归平衡，中美棉花期价之间的动态相关系数再度回升，两个市场的联动性重新增强。此外，本文还通过建立Var模型进行方差分解，发现尽管美棉对郑棉仍保持着单向的价格引导作用，但引导力度正在减弱。与此同时，郑棉在全球棉花市场中的定价影响力显著增强。当前，全球地缘政治关系紧张，出现突发事件的概率增大，我国应加强宏观经济政策的协调，警惕外部市场对我国大宗商品市场的极端价格溢出效应。对监管层而言，应健全期货市场监管预警制度，提高应对外部风险的能力。对企业而言，应提升风险管理能力，加强对供应链的监控和风险评估，建立多元化的供应渠道，以降低对单一供应商或地区的依赖；制定应急预案，确保在供应链中断时能够迅速调整生产和运营。此外，企业还可以根据本文研究得出的相关结论，灵活调整跨市场的头寸。对投资者而言，应提高风险意识，合理配置资产，及时调整投资策略，避免因市场波动导致的损失。（作者单位：华安期货）来源：期货日报网

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