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【宏观早评】特朗普再度改口“关税”言论，贵金属冲高回落
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明显的交易驱动。上周五，特朗普宣布对欧洲的关税提高至50%，且在6月1号实行。这一消息直接使得市场的避险需求显著抬升，鉴于市场当前对于传统避险资产美债的担忧，资金涌入贵金属推高价格。而周末，特朗普再次迅速改口将对于欧州的关税政策延迟至7月9日，并希望在此期间与欧洲达成协议谈判。这一言论与欧盟主席冯德莱恩的表态一致。市场迅速转向乐观预期，贵金属的避险需求迅速回落。当前，美债利率继上周的演化后仍旧是市场的重点关注。现阶段十年期美债利率仍处于4.50%之上。如果利率继续上行将给市场带来进一步压力，而反之亦然。本周还将有2年期和5年期的美债拍卖，这会小幅影响市场对于美债端的预期，从而影响贵金属市场。现阶段，债务的风险上行压过贸易关税带来的风险，美债信用下调评级又逢长期美债需求疲软，美元资产的“抛售”风险尚未消除，黄金的长期驱动仍保持。市场消息面影响较大，恐慌情绪暂时被抑制但未完全消散，市场的波动性仍较大，仍需警惕流动性走弱带来的短期风险。国债昨日国债期货震荡收涨，TL主连合约+0.13%，涨幅最强，T/TF/TS分别为+0.0/+0.01/+0.03%。昨日央行公开市场操作净投放2470亿元，对流动性呵护加大，资金价格R001下降2.4bp，银行间资金价格DR001下降5.4bp，资金面偏宽松。国债当前处于震荡趋势，5月末进入政府发债的高峰期，后续国债发行可能会放缓。全年来看，中美贸易缓和期带来的抢出口将助力二季度经济增速企稳，但中美贸易战博弈之间的核心问题，包括国内过剩产能输出全球、减持美债，以及美国渴望制造业回流等并未在经贸协议中有任何体现。因此对缓和期后中美达成更惠关税的可能性较低。基于下半年弱增长的预期，财政在总需求中发挥的重要性应保持不变，如果下半年政府债发行退坡，那基本面面临的压力或将更大。综合来看，国债仍处于震荡行情，本周面临的供给端压力减弱，发债结构的变化可能对国债收益率分化产生影响，震荡行情需等待增量信息刺激，后续可关注PMI数据是否超预期以及资金面的边际变化。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-05-27
原木运输成本与定价关联性研究
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（自新西兰进口），其次为云杉和冷杉（自欧洲进口）。图为我国木材进口种类统计（单位：立方米）图为我国原木主要进口来源（单位：万立方米）整体来看，我国主要从俄罗斯、新西兰、美国等国进口原木。然而，2022年俄乌冲突爆发后，俄罗斯决定禁止本国原木出口。我国自新西兰的原木进口量较大，且比重相对稳定，应重点关注。主要贸易港口从原木进口、消费和加工角度来看，山东地区原木消费量庞大，具有完善的加工产业体系和突出的价格辐射能力，其是全国最主要的原木贸易地和交割地。此外，江苏张家港是我国热带木材进口量最大的海运木材进境口岸；河北曹妃甸港被加拿大政府指定为出境木材定点接收口岸，也是河北唯一的木材进境口岸；山东青岛港开通了铁海联运木材班列，自俄罗斯圣彼得堡港出发，海运至青岛港，再经由铁路运输至内地其他地区，打通了进口木材经海向陆的陆海联运新通道；广西依托西部陆海新通道建设，正逐步发展成为东盟国家木材的主要入境口岸。这样的区域布局充分考虑了我国原木进口、加工和消费的地域特征，构建了覆盖主要沿海口岸和内陆枢纽的多层次运输网络。主要运输方式我国针叶原木进口主要通过水路和陆路两种途径进行运输。水路运输以远洋海运为主导。我国从新西兰、北美、东南亚等地区进口原木，货物到港后，由内地批发商直接采购，随后通过铁路或公路运输至二级批发市场或零售市场。陆路运输依托铁路和公路网络。来自俄罗斯、欧洲其他地区的针叶原木多通过铁路运输入境，运输时效相对稳定，且物流成本较为低廉。近年来，随着“一带一路”国际物流体系的完善，以及中欧班列的常态化运营，铁路运输已成为我国进口针叶原木的主要运输方式。 [C][原木贸易运输船型] 运输原木的船型，主要有散货船和集装箱船两种。散货船新西兰原木出口以散货船（bulk cargo carrier）装运为主。由于散货船的货种单一、不怕挤压，不需要成捆、成包、成箱地装载运输，通常为单层甲板船。一般而言，总载重量大于5万吨的散货船不装起货设备。散货船分为几个级别：一是灵便型散货船（Handysize bulk carrier），总载重量在1万到4万吨级。灵便型散货船主要在中国、日本、韩国、越南等国建造。最常见的工业标准中的灵便型散货船一般吃水10米，载重3.2万吨，有5个货舱，并且配有液压舱盖和30吨的起重机。灵便型散货船吨位较小，吃水较浅，且多配有起货设备，装卸灵活，对航道、运河及港口的适应能力较强，可停靠世界上绝大部分港口。灵便型散货船为新西兰原木运输的主要船型。图为灵便型散货船二是大灵便型散货船（Handymax bulk carrier），总载重量在3.5万到6万吨级。图为大灵便型散货船三是超大灵便型散货船（Ultramax bulk carrier），总载重量在6万到6.5万吨级。四是巴拿马型船（Panamax bulk carrier），总载重量在6.5万到8.5万吨级，船长小于245米，船宽不大于32.2米，最大容许吃水为12.04米，是巴拿马运河容许通过的最大船型。图为巴拿马型船五是好望角型船（Post Panamax bulk carrier），总载重量在8万吨级以上。好望角型船也叫海岬型船，特指能够在远洋航行中通过好望角或者南美洲大陆最南端（合恩角）的散货船。好望角型船并不是一种非常明确的分级，一般的好望角型散货船载重量在8万到17.5万吨之间，但实际上超过17.5万吨的散货船也归为好望角型船。图为好望角型船集装箱船欧洲原木出口以集装箱船（container ship）运输为主。集装箱船多数为单层甲板，双船壳，可堆放3至9层集装箱。经济航速为19~24节，集装箱规格为40英尺（40英尺×8英尺×8英尺)和20英尺(20英尺×8英尺×8英尺)两种。集装箱船可分为三种类型：一是全集装箱船，这类船舶专门装运集装箱，不装运其他形式的货物。图为集装箱船二是半集装箱船，其中部区域为集装箱专用货舱，两端货舱装载其他杂货。三是可变换的集装箱船，用途较多，货舱可根据需要随时改变设施，既可装运集装箱，也可装运其他普通杂货，船舶利用率较高。 [D][原木贸易运输路径] 自新西兰的运输路径新西兰至我国的原木出口通常自新西兰陶兰加港（Tauranga，34%）、吉斯伯恩港（Gisborne，13%）、璜加雷港（Whangarei，13%）等港口出发，由灵便型散货船及少量超灵便型散货船运载，途经塔斯曼海，穿越西太平洋后向北抵达我国东部沿海港口，船运周期在30~45天。此外，也有部分原木通过集装箱船运输。以中远集装箱海运为例，自新西兰陶兰加港出发，至山东日照港的船期在20~40天，至江苏太仓港的船期在20~30天。自欧洲的运输路径欧洲至东亚的贸易通道主要有两条，一条是集装箱海运航线，另一条是陆上中欧班列。欧洲至东亚的海运航线分为北欧航线和地中海航线。二者航程相似。船舶从欧洲各大港口驶出后向南运行，穿过直布罗陀海峡进入地中海，再向东行驶，经过苏伊士运河和红海到达亚丁湾，随后向东穿过印度洋，经过马六甲海峡后向北行驶，最终到达我国东部沿海港口。不过，由于中东地缘冲突的影响，商船容易受到袭击，多数集装箱船运输航线开始绕行好望角。中远海运远东往返西北欧的航线AEU3线，可自欧洲港口驶出，向南行驶至非洲南端，绕过好望角进入印度洋，然后向东行驶，穿越马六甲海峡，向北到达我国各大港口。截至2023年年底，中欧班列联通我国境内112个城市，通达欧洲25个国家217个城市，目前已开通的木材口岸有满洲里、二连浩特、阿拉山口及绥芬河四个。中欧班列原木运输从欧洲出发，对接蒙、俄、哈及欧洲铁路网的东、中、西三条主要通道，从口岸入境，再运至我国各港口。西通道主要由霍尔果斯（阿拉山口）口岸入境，通达西南、西北、华中、华北、华东等地区；中通道主要由内蒙古二连浩特口岸入境，往来华中、华北等地区；东通道依托内蒙古满洲里和黑龙江绥芬河两大口岸，主要吸引华东和华南沿海、东北地区与欧洲间的贸易货源。目前，原木的铁路运输主要利用普通的敞车或平车直接运输，或利用集装箱运输。由于原木体积和质量较大，多数情况下会进行机械化装载，将原木叠放在货车车厢或集装箱内。图为原木装载方式时效方面，国际铁路运输时长约为海运的一半，能够对国际海运市场起到有效的补充作用。同时，国际铁路运输在特定时期的运价甚至低于海运，而与港口相比，铁路网点较多，且多分布于内陆地区，在货物集散方面更为有利。 [E][海运费占比较高] 原木在新西兰的当地定价通常采用AWG价格，即码头离岸价格，该价格包含原木到港口之前的采购、运输和包装费用，但不包括海运费。而在出口时，新西兰会采用CFR价格，计算公式为CFR=AWG×新西兰元兑美元汇率+海运费。海运费占CFR价格的比重较高，对原木定价有较大影响。通过比较海运费与原木进口价格走势可以发现，二者具有较高的相关性。近年来，运输费用在木材价格构成中的比重持续上升，导致国内外木材行业的物流运输成本占比居高不下，并有持续增长的趋势。过去两年，海运费占原木进口价格的比重约为30%。图为新西兰原木运输中海运费占比变化（单位：%）跟踪全球原木运费时，波罗的海干散货指数（BDI）和波罗的海灵便型船运价指数（BHSI）是常用的参考指标，但它们的适用性取决于运输船型和货物规模。BDI是衡量全球干散货海运价格的综合指数，涵盖好望角型、巴拿马型、超大灵便型和灵便型四种船型运价，但BDI是综合指数，不专门针对原木运输，无法精确反映中小型原木运输船舶的市场变化。BHSI专门跟踪1万到4万吨级灵便型散货船的运价，这类船舶常用于运输小宗散货，例如原木，相比 BDI，BHSI 更贴近原木运输的实际成本。如果原木采用集装箱运输（如部分欧洲货物），那么集装箱运价上涨也会影响原木贸易价格。通常，新西兰发运至我国的船舶以区域性航线的灵便型散货船为主，故需要优先考虑BHSI，同时结合BDI对大型船舶运输以及宏观趋势进行综合预判。表为运费相关指数汇总（作者单位：招商期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-05-26
CFTC：截止5月20日当周洲际交易所(欧洲)原油期货和期权持仓报告
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截止5月20日当周洲际交易所(欧洲)原油期货和期权分类持仓报告：合约单位:（1000 桶的合同）总持仓量:899051 基金商业总计投机头寸多头空头套利多头空头多头空头多头空头 106364 78953 258885 522470 550739 887719 888577 11333 10474 较5月13日当周总持仓量变化(-80333) -4973 820 -41480 -33225 -39521 -79679 -80181 -654 -152 各类交易商头寸占总持仓百分比(%) 11.8 8.8 28.8 58.1 61.3 98.7 98.8 1.3 1.2 (交易商总数：139) 30 34 56 63 62 127 122
Elaine2025-05-26
CFTC：截止5月20日当周洲际交易所(欧洲)原油期货持仓报告
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截止5月20日当周洲际交易所(欧洲)原油期货分类持仓报告：合约单位:（1000 桶的合同）总持仓量:738260 基金商业总计投机头寸多头空头套利多头空头多头空头多头空头 105813 93858 175087 446702 459591 727602 728536 10658 9724 较5月13日当周总持仓量变化(-44460) -3255 -4128 -17942 -22868 -22364 -44065 -44434 -395 -26 各类交易商头寸占总持仓百分比(%) 14.3 12.7 23.7 60.5 62.3 98.6 98.7 1.4 1.3 (交易商总数：133) 29 33 51 59 59 118 117
Elaine2025-05-26
【铜周报】宏观环境波动，供需稍显转弱迹象
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度的动荡推升市场风险，在周五特朗普关于欧洲关税言论，苹果公司关税言论以及哈佛等言论的共同作用下，美元资产（美元，美债和美股）仍处于同步走弱的态势，风险预期仍未消除，预期限制反弹空间。国内方面，在最新LPR的调降预期下，存款利率或将迎来新一轮下调。这一定程度激起市场对于宏观环境的预期转好，但实际宏观层面仍受到外围环境及内部因素的约束。关税政策再现动荡，美国总统特朗普在个人社交媒体上表示建议从2025年6月1日起对欧盟直接征收50%的关税。这一定程度上引发了市场的剧烈反应，随后贝森特再次出来“救场”，美国财长贝森特表示，美国与印度、亚洲国家的贸易谈判进展顺利；除欧盟外，大多数国家都在真诚地谈判。预计在接下来的几周内，将达成几项重大贸易协议。未来每年将有数千亿美金的关税收入。关税政策在前段时间伴随着中美和谈的乐观预期后近期一直处于影响减弱的态势，但下周的美欧关税政策消息将开始重新冲击市场并形成风险偏向。供需：供给端，冶炼环境仍较差，铜精矿TC价格延续下行趋势至-43美金，部分冶炼厂仍面临亏损状态，现阶段，供应受限仍未体现在现实数据上，精铜生产和废料供应仍保持，精铜生产和废料供应仍保持，4月精炼铜产量125.4万吨，同比增长9.0%；1-4月累计产量478.1万吨，同比增长5.6%；但进口铜元素预期受限，供应下降的预期加强；需求端，国内社会库存回升，截至5约22日，国内市场电解铜现货库存13.57万吨，较15日增0.80万吨，较19日增0.18万吨；随着进口到货有所上升叠加上下游需求伴随高价有所放缓，此前的去库结束。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。结论：全球原料趋紧格局缓解，供给端压力尚未实际体现；需求端韧性需求开始小幅减弱，库存出现回升，终端消费伴随宏观环境仍存在不确定性。国内政策端仍有市场预期拖底，但海外受到关税政策影响仍有较大波动。本周的主要重要关注美欧关税动向，以及美债利率的变动，在现阶段市场波动加剧的情况下，仍不适宜看单方向驱动，后续根据流动性变化及时调整。关税政策即便延迟但对市场的风险仍偏高，市场需警惕美元、美股、美债同时抛售给其压力依旧存在，在当下的风险市场仍需保持谨慎，总体而言市场仍以需求走弱为主线。在关税政策未达成实际落地前宏观环境仍不明确，但伴随供需韧性的铜价反弹相对有限。短期观点：震荡偏弱风险：美联储超预期降息下周数据：美债利率变动工业品组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院
混沌天成期货2025-05-25
甲醇价格重心或下移
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万吨，环比增加近50万吨。今年以来，欧洲甲醇价格持续走弱，年内跌幅达44%，相比去年同期下跌10%，反映出欧洲甲醇以及天然气的供应充足。国际市场上甲醇与天然气供应充足，一定程度上会增加国内甲醇的进口量，并打压港口甲醇价格。需求方面，下游产品需求面临内需疲软和出口下降的双重压力，下游利润较差，近期检修装置增多，烯烃行业开工率持续偏低。今年以来，秦皇岛港动力煤价格持续下跌，本周价格为628元/吨，较年初的770元/吨下跌18.4%，较去年同期的824元/吨下跌23.7%。现阶段电厂日耗仍处于全年较低水平，下游电厂整体库存继续增加，终端采购意愿不足，且水电等清洁能源进入规模性投产阶段，电厂维持刚需采购节奏，动力煤价格大概率偏弱运行。近期，我国55个主要港口动力煤库存偏高，目前库存为7502万吨，同比增加22%，港口库存压力显著。行情展望近期，中美经贸高层会谈取得实质性进展，宏观情绪好转，甲醇期货主力合约一度反弹至2369元/吨。然而，近段时间甲醇进口量回升、供应增加、下游需求疲软且步入需求淡季，港口库存预计在5月中旬开始累积。同期动力煤全社会库存保持高位，而下游需求表现一般，目前煤价持续下跌，已触及高成本煤矿盈亏线，随着夏季备货期到来，煤价或持续探底。综合来看，甲醇成本支撑较弱，价格重心或持续下移。（作者单位：华联期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-05-22
【宏观早评】美债20年期拍卖遇冷，避险资金入贵金属
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和40年期日本国债收益率均创历史新高；欧洲债券发行以创纪录速度突破一万亿欧元，这一定程度上也反映在欧债利率上。主要主权国家的长期债券伴随着供应增加和需求转弱都遭遇到了利率上行的问题，这个一定程度上增加了市场风险，削弱了货币信用从而支撑贵金属的上行，特别是黄金。地缘方面，据CNN报道美国情报部门发现，以色列正准备袭击伊朗；俄乌谈判进展有所停滞；哈马斯方面表示，加沙的会谈在最近几天已中断。地缘形势仍不容忽视，这对贵金属利好。现阶段，债务的风险上行一定程度上盖过贸易关税带来的风险，美债信用下调评级又逢长期美债需求疲软，美元资产的“抛售”风险尚未消除，黄金的长期驱动仍保持。市场消息面影响较大，恐慌情绪暂时被抑制但未完全消散，市场的波动性仍较大，风险仍保持并支撑贵金属走势。国债昨日国债期货行情出现分化，TF/TS主连合约+0.03%/+0.02%，TL/T主连分别-0.08%/+0.0%。昨日央行逆回购实现货币净投放650亿元，央行对流动性态度持续呵护；银行间隔夜回购利率DR001下降0.8bp，DR007下降1.5bp，资金面维持宽裕。昨日政府4月财政数据出炉，为对冲美国发起的贸易战对经济的冲击，政府加大开支力度，开展刺激内需和稳房市的相关政策；物价水平低迷导致消费税增速放缓。但出口退税减少和个税的增长拉动税收。随着赤字不断走高，国债供给端的压力更加凸显。超长期特别国债的增发是30Y债的扰动项，超长债在5月末供给明显加大。另外，当前30债现券收益率处于低位，存款利率的下调或使银行为匹配负债端期限，从而选择加大相对估值更低的3Y、5Y期国债的需求。综合来看，国债短期面临供给侧压力和二季度企稳的基本面预期，仍处于震荡偏弱的行情，中期需进一步等待二季度经济数据落地从而验证关税的影响，年内再次降息的预期昨日有所反馈，后续关注资金面变化和宽松预期的释放。重点消息： G7加拿大财政部长弗朗索瓦-菲力普·尚帕涅表示，七国集团(G7)已开始讨论对供应过剩、低价值的中国产品征收关税。周二在阿尔伯塔省班夫举行的G7财长会议开幕记者会上，尚帕涅表示，会议议程将包括讨论各国如何协调行动、解决产能过剩和非市场行为等问题，这指向采取进一步措施抑制来自中国的供应过剩。一些国家指责Temu和Shein等中国在线零售平台向其市场大量投放低价值商品，美国总统唐纳德·特朗普已经针对这种情况，取消了对中国的小额关税豁免。这项豁免允许这些平台免税将廉价商品小额包裏运往美国。据英国《金融时报》报道，欧盟也正在考虑对进入欧盟的小额包裏征收固定费用。法国已在推动对此类包裏增加费用，英国也在考虑采取类似举措基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-05-22
【宏观早评】美元指数再次下破100，贵金属显著回升
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长期日债收益率受到需求不足而引起上行；欧洲债券发行以创纪录速度突破一万亿欧元，这一定程度上也反映在欧债利率上。主要主权国家的长期债券伴随着供应增加和需求转弱都遭遇到了利率上行的问题，这个一定程度上增加了市场风险，削弱了货币信用从而支撑贵金属的上行，特别是黄金。地缘方面，据CNN报道美国情报部门发现，以色列正准备袭击伊朗；俄乌谈判进展有所停滞；哈马斯方面表示，加沙的会谈在最近几天已中断。地缘形势仍不容忽视，这对贵金属利好。美联储频繁发表言论维护美国“信用”及美联储独立性立场：亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，国债市场波动可能增加不确定性；杰斐逊表示，在制定货币政策时，将把穆迪下调美国信用评级视为普通的经济数据。我们的目标是履行双重使命——实现最大就业和价格稳定；威廉姆斯承认，在贸易动荡的背景下，对外国投资者撤离美国资产的担忧确实存在，但他认为，美国“避风港”地位目前并未面临紧迫风险，美国对全球投资者仍有独特的吸引力；博斯蒂克重申倾向于今年只降息一次；洛根表示美联储应考虑加强机制，以在市场出现压力时更有效地防止货币市场利率飙升。现阶段，市场消息面影响较大，恐慌情绪暂时被抑制但未完全消散，市场的波动性仍较大，风险仍保持并支撑贵金属走势。国债昨日国债期货高开低走，TL/T/TF/TS主连分别-0.03/+0.03/-0.04/-0.03%。昨日央行逆回购实现货币净投放1770亿元，央行对流动性态度持续呵护；银行间隔夜资金利率，资金面维持宽裕。昨日存款活期存款挂牌利率5BP（基点）至0.05%，整存整取定期存款挂牌利率下调幅度在15BP至25BP之间，贷款利率LPR下调10bp，1/5年降至3.0%/3.5%。存款利率调降的幅度较贷款利率更大，本次下调一方面是配合”507“降准降息的协同下调；另一方面是为改善银行当前负债端成本居高不下导致的利润空间被挤压。面对贸易战带来的宏观弱预期背景下，私人部门信贷走弱，银行一季度行业平均净息差已下破1.6%，资产端难以增长，负债端持续走高。存款利率下调或能改善银行利润持续下行的趋势和负债端面临的压力。综合来看，本轮存款利率调降幅度存在超预期，但昨日国债期货高开低走，介于存贷利率下调的小作文提前透支部分预期，市场转向交易利多兑现。短期来看，国债仍处于震荡区，单边策略需保持谨慎；长期来看，当前基本面现存的结构性问题难以解决的情况下，维持看多超长债。重点消息： 1）中国央行将一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）分别从3.1%与3.6%下调至3%和3.5%。 2）国家发展改革委固定资产投资司负责人赵成峰在国新办发布会上表示，国家发展改革委将继续持续推进城市更新各项工作，加大中央投资支持力度。今年中央预算内投资专门设立城市更新的专项，支持城市更新相关的公益性基础设施和公共服务设施建设，在支持城镇老旧小区改造、城中村改造等项目的基础上，扩围支持城市危旧住房、老旧街区、老旧厂区转型提质等工程。目前国家发展改革委正在组织计划申报和项目评审等工作，将于今年的6月底前下达2025年城市更新专项中央预算内投资计划。 3）国家发改委召开5月份新闻发布会。会上，委新闻发言人李超表示，在加快落实既定政策基础上，国家发改委已会同有关部门加快推出稳就业稳经济推动高质量发展的若干举措。目前有关部门正在抓紧落实，大部分政策举措计划将在6月底前落地。同时，国家发改委还将坚持常态化、敞口式加强政策预研和储备，不断完善稳就业稳经济政策工具箱，确保有需要的时候能够及时出台实施。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-05-21
跨航线运力再平衡推升运价
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仅为1%~2%，结合季节性规律，亚洲—欧洲集运市场旺季峰值货量或达170万TEU/月，接近去年12月水平，但低于今年1月水平。结合同期供应水平及运价走势推测，该需求水平下周均运力超过27万TEU时，运价易承压下行（如去年8月及今年1月）。从当前排期看，6月周均运力为29万TEU，较供需平衡阈值高7.4%。不过待定航次占比较高，若因全市场内运力偏紧而无可用运力填补待定航次，那么运力将降至27.9万TEU，此时需额外减少3%的周度运力（约合3艘12000TEU船舶），方可触及供应紧张临界点。 7月运力供给主要依赖3—4月执行亚欧航线任务后返航的船舶。由于3月末至4月初空班偏多，7月周均运力收缩至28.5万TEU。若待定船舶持续缺席，有效运力或降至27万TEU以下，形成供应偏紧格局，这会进一步支撑运价走强。但此时欧线运力进一步外调至美线的可能性较低，因为美线周转周期（美西40~50天，美东巴拿马运河75~80天）短于欧线（约100天），若7月抽调船舶支援美线，待其完成运输任务后，美线“抢运”窗口已关闭，而运力却无法无缝衔接欧线运营周期。值得注意的是，美西航线因船舶适配性要求宽松，运营壁垒较低，高运价下可能吸引更多参与者入场。高丽海运宣布自6月18日新增的美西航线前三个航次，均采用7000TEU以下船舶，这类非传统参与者的入场将通过运力替代效应分流部分货量。由于此类企业多未涉足欧线业务，其运力调配对欧线市场的直接影响较为有限。整体而言，若美线需求超预期爆发，跨航线运力再平衡有望对欧线运价形成支撑，但供应端紧张程度相对有限。需要强调的是，上述情形的实现依赖于美线“抢运”货量的实质性爆发。当前美线舱位紧张为多重因素叠加所致，如前期撤班导致的运力缺口、货代基于运价上涨预期超前囤积舱位等，而“抢运”带来的货量强度仍待验证。展望后市，美线对欧线的运力拉动效应将在7月末结束，8月市场将再迎供应宽松格局。一方面，关税豁免期的集中“抢运”提前透支贸易需求，另一方面，中美经贸高层会谈取得实质性进展，但整体关税仍高于之前水平，中长期贸易量修复空间受限，而供应端交付潮的刚性压力仍存，全年船队增速预计达6.3%，其中主要交付于美线12000~17000TEU船型船队增速预计将达16.2%。在美线远期需求偏弱的背景下，交付压力也将部分转移至欧线。因此，10月、12月等远月合约在短期情绪溢价消退后，将面临较大的供应压力。策略方面，美线运价大涨带动欧线供应压力缓解和传统旺季的双重利好提振市场，短期缺乏明显的利空驱动，集运指数（欧线）期货盘面维持偏多格局。其中，因缺箱或跨线运力调配对欧线市场的影响存在传导时滞，旺季合约EC2508更具向上弹性。但需警惕美国补库空间、美线抢运存在不确定性，近月合约价格较现货已呈现深度升水，多空分歧加剧或放大波动风险，策略上建议以月间价差套利为主。（作者单位：国投期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-05-21
全球铂金市场将维持结构性短缺状态
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运作机制。全球铂金回收区域主要集中在欧洲、北美以及日本等经济发达地区，其中，西欧与北美地区的回收量合计占全球回收总量的58%。2023年，北美回收量以29%的份额首次超越西欧（28%），而日本和中国的回收量占比分别为16%和12%。中国是全球铂金资源回收的重点目标市场，汽车、石油、电子、化工、医药等行业对铂等贵金属材料的需求与日俱增。全球众多大型贵金属公司都将中国视作贵金属二次资源回收的关键目标市场，这些公司利用其在资源、技术以及品牌方面的优势，在市场竞争中占据主导地位。例如，贺利氏在南京投资兴建贵金属回收工厂，使其中国区回收能力提升至3000吨/年，占公司总回收能力的25%；庄信万丰在张家港投建3000吨/年的贵金属催化剂回收项目，年产铂金1.8吨。此外，从地域角度来看，受政策及废料来源的影响，铂金回收在中国呈现明显的集聚性。浙江、江苏、江西、湖南、云南等地区依托政策支持和废料来源优势，形成产业集群，这些地区的回收来源通常涵盖电子废料、废催化剂、失效化工催化剂、首饰等。 B需求端情况 2024年，全球铂金总需求达到828.8万盎司，同比增长5%，其中，汽车需求为313万盎司，同比下降2%。这主要是因为轻型含催化剂车辆（涵盖纯内燃机车辆和混动车）的产量下降2%，同时重型车辆产量也下降5%。 2024年，全球铂金首饰需求同比增长8%，达到193.3万盎司。这一增长得益于欧洲和北美市场的强劲需求（当地整体珠宝市场疲软）、中国市场1%的同比小幅增长（市场趋于稳定）以及印度市场31%的同比大幅增长。印度市场需求持续强劲的原因在于有更多珠宝商展示铂金珠宝且出口表现强劲。 2024年，全球铂金工业需求同比下降1%，其中，化工需求下降26%，抵消其他工业领域的需求增长。特别是玻璃行业需求增长29%，固定式氢气及其他领域需求增长92%（基数较小），达到44万盎司。 2024年，全球铂金投资需求表现突出，同比增长77%，至70.2万盎司。铂金条和铂金币的需求总计为35.6万盎司，叠加ETF持仓增加29.6万盎司，交易所库存增加5万盎司，这些因素共同推动投资需求增长。整体来看，全球铂金需求呈现从低迷到复苏的周期性变化态势。2016—2019年，全球铂金总需求CAGR为-3.8%。2020年，受疫情影响，全球铂金总需求大幅下跌14.3%，降至600万盎司，为近10年来的最低水平，其中，首饰类需求量下降25.4%，汽车催化剂需求量下降15.0%。同年，由于疫情导致南非的采矿和冶炼作业中断，矿端供给下跌18.9%，进而影响总供给下降17.2%。在供需双弱的背景下，铂金价格逆势上涨2.3%。 2020—2023年，受益于汽车催化剂及工业铂金需求的持续扩张，全球铂金总需求CAGR达到6.7%，其中，汽车催化剂铂需求CAGR为13.5%，工业铂金总需求CAGR升至5.6%。需求反弹推动铂金价格在2021年同比上涨23.52%。然而，在随后的两年里，由于铂金积压库存过多（2022年全球铂金地面存量达到1032万盎司），铂金价格增长未达预期，2022年和2023年同比上涨分别为-11.90%、0.47%。从这些周期性数据可以看出，当前，全球铂金市场的需求已逐渐恢复稳定，汽车催化、工业以及氢能行业的成长与发展，或成为后期推动铂金行业需求进一步扩张的核心因素。铂金在汽车领域具有催化作用，能够将排放尾气中的一氧化碳和氮氧化合物转化为二氧化碳和氮气。从10年的周期维度观察，汽车催化剂领域对铂金的需求占比始终处于最高水平，当前约占总需求的40%。从行业景气度来看，汽车催化剂的铂金需求经历周期性的收缩与复苏，当下或再度步入扩张阶段，成为铂金需求的核心推动力量。 2016—2020年，汽车催化用铂处于收缩阶段。这一阶段，由于欧洲柴油车市场份额下降，叠加半导体芯片短缺和供应链问题的双重影响，全球汽车催化剂领域的铂金需求呈现下降趋势，年复合增长率为-7.67%。然而，中国市场受益于重型汽车产销量的持续增长，以及“国六”标准实施所带动的铂系金属需求上涨，成为该阶段唯一在汽车催化剂领域保持铂金需求正增长的市场，年复合增长率高达24.60%。 2020—2024年，汽车催化用铂步入复苏阶段。随着全球汽车尾气排放标准日益严格，铂钯价差的变化以及俄罗斯钯金供应的不确定性促使已上市车型的催化剂发生铂钯替换，进而带动全球汽车催化剂领域的铂金需求强势反弹。 2024年，全球轻型车辆的产量达到9040万辆，同比下降幅度不到1%，主要原因是纯电动汽车的产量下降至1150万辆。含催化剂车辆的产量同比下降2%，为7880万辆；重型车辆的产量因货运量下降和卡车行业产能过剩的缘故，下降5%。受这些因素影响，全球铂金汽车需求下降2%，至313万盎司。在欧洲地区，车辆销售率持续处于疲软状态。政治不稳定以及经济疲软使得消费者对大宗商品购买更加谨慎，欧洲铂金需求同比下降11%（13.3万盎司）。这是因为内燃机车辆的产量下降18%，柴油车的产量（使用更多铂金）下降11%，同时重型车辆的产量下降21%，进一步加剧了铂金需求的疲软态势。北美地区则呈现增长态势，需求增长8%，达到48.3万盎司。中国在2024年4月推出积极的报废计划，汽油车产量小幅增长，增长率为2%，然而，由于汽车厂商采取节俭措施，铂金需求下降1%（0.7万盎司）。在世界其他地区，铂金需求增长4%（2.8万盎司），主要是因为含催化剂车辆的总产量保持平稳，且多个国家的排放法规趋于严格，使得催化剂负载量有所增加。未来，汽车催化用铂需求有望延续扩张态势。从更严格的排放法规以及铂钯价差所引发的铂钯替代趋势（含铂三元催化器的使用量呈上升趋势）来看，预计汽车催化剂所带来的铂金需求将会伴随汽车行业的复苏与革新而持续攀升，成为铂金总需求增长的主要驱动力。根据近年来汽车催化用铂的增长趋势进行拟合分析，到2027年，全球催化用铂数量或增长24%，达到442万盎司，相当于2023年全球铂金需求总量的61%。 C展望 2024年，全球铂金市场供应短缺状况进一步加剧，短缺规模扩大31.3万盎司，达到99.5万盎司，主要驱动因素是投资需求量显著增加30.9万盎司。展望2025年，全球铂金供应预测出现收缩，幅度为4%（-29.1万盎司），供应总量将降至700.2万盎司。这主要是因为矿产供应低于去年的水平，而回收量基本维持不变。矿山产量之所以下降，是因为矿企前几年的在制品库存基本消耗殆尽，并且来自首饰的二次供应持续减少，报废汽车催化剂的废料流动量也有限。需求方面，预计也会收缩5%（-43.7万盎司）。收缩原因包括ETF流入减少，铂金条和铂金币需求疲软，以及在2024年玻璃行业产能经历异常扩张后需求随之减弱。虽然美国纯电动汽车激励措施的全面影响以及对汽车和零部件可能征收进口关税的影响目前仍不明确，但就当前情况来看，预计全球汽车对铂金的需求将下降1%。不过，珠宝需求预计将增长2%，自2019年以来首次超过200万盎司。总体而言，铂金市场将维持结构性短缺状态，缺口为84.8万盎司。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-05-21

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