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美联储权力更迭叠加外部变量，贵金属短期缺乏单边驱动
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鲍威尔以主席身份的最后一场发布会落幕，沃什提名获参议院小组通过，权力交替的轮廓日渐清晰；与此同时，美伊转入“持久战”的地缘僵局与日本央行内部分歧加剧的加息前奏，则为宏观环境增添了双向扰动的底色。每一个变量都在指向同一个判断：贵金属已告别清晰的单边行情，转入震荡整理。五一假期外盘正常交易，风险不可小觑，贵金属防守优于进攻，耐心等待新催化剂。一、沃什提名障碍扫除，权力交接窗口全面开启本次美联储议息会议的特殊性远超利率决议本身：这是杰罗姆·鲍威尔以美联储主席身份主持的最后一次会议及新闻发布会。而他的继任者凯文·沃什的提名进程，此前因共和党关键参议员Tillis以司法部对鲍威尔的刑事调查为由明确阻挠，一度陷入僵局。随着司法部于4月24日宣布终止调查，尽管代理司法部长的措辞仍存在模糊之处，但Tillis已表态不再阻挠。随后在4月29日，参议院银行委员会投票通过了沃什的美联储主席提名，下一步将提交全院表决。至此，权力交接的主要障碍已被基本扫除，市场的关注焦点正从“能否交接”转向“交接后的政策框架将如何重构”。二、鲍威尔与沃什的政策框架分野：从透明度到工具箱的根本差异随着鲍威尔时代的落幕与沃什时代的临近，两人在美联储治理哲学上的根本差异已成为市场分析未来政策路径的核心坐标。这一差异并非仅限于沟通风格，而是深入到通胀衡量框架与货币政策工具箱的使用逻辑。在沟通策略上，鲍威尔任内将伯南克开创的发布会沟通机制进一步制度化，自2019年起将其提升至每次会议后均举行，并坚持用通俗语言向公众阐释政策逻辑。而即将接任的沃什则在候选人听证会上明确主张回归“刻意模糊”风格，暗示可能取消定期发布会、废除点阵图，认为美联储官员存在“沟通过度”的问题。在通胀衡量框架上，分歧更为深层。鲍威尔长期坚持以核心PCE作为政策决策的主要参照基准。沃什则倾向于采用“截尾均值”通胀指标，即剔除每月价格波动最极端的几个品类，以过滤短期噪音、反映更稳定的潜在通胀趋势。这一框架若在未来切换，将可能系统性地改变美联储对通胀的评估，并对降息决策产生重要影响。在资产负债表与利率的协同关系上，沃什打破了传统思维中“降息”往往与“扩表”同步推进的惯例。他认为，缩表应被用于控制长期货币泛滥和通胀隐患，而降息则用于缓解短期融资压力以支持实体经济，两者不应被绑定。因此他明确提出“缩表与降息并行”的操作构想，试图通过渐进式缩表换取降息空间，以避免重蹈2021至2022年政策反应滞后的覆辙。然而，沃什的主张能否落地仍面临现实制约。任何制度性变革都需要联邦公开市场委员会内部的广泛共识。当前，鲍威尔在美联储主席任期于5月15日到期后，将继续留任美联储理事一职，为理事会内部格局留下悬念，并可能对沃什的激进改革形成潜在制衡。总体而言，沃什的改革方向已明确，但落地节奏与幅度存在较大变数，这将成为未来贵金属市场波动的重要宏观驱动因素。三、外部宏观变量：持久战下的地缘博弈与日本央行加息预期升温在美联储内部权力更迭的背景下，外部宏观环境正为贵金属市场提供更为复杂的短期波动源。根据《美国战争权力法》，总统发动军事行动的60天期限将于5月1日到期，若未获国会授权，大规模地面战争升级的可能性在法律上受到制约。“全面战争”这一极端情形发生的概率有所下降，美伊博弈随之转入“低烈度、长战线”的持久战阶段。然而，冲突烈度的降低并不意味着风险解除：双方在浓缩铀、海峡管控等核心议题上仍毫无进展，谈判预期在日内反复摇摆，地缘消息高频反转已成为常态。这种“边打边谈”的格局对贵金属构成持续的双向波动性风险，且驱动逻辑与常规避险截然相反。当美伊释放谈判缓和信号时，市场风险偏好修复，油价回落将缓解通胀压力，利率下行预期反而利好贵金属。反之，若军事摩擦升级、霍尔木兹海峡持续封锁，油价飙升将推高通胀与利率预期，美联储被迫维持紧缩，美元走强，则会直接利空贵金属。在当前极端不确定性的地缘环境下，贵金属既无法享受单纯的避险溢价，也无法持续交易谈判缓和，任何一则消息都可能引发价格剧烈双向摆动。与此同时，另一家主要央行的政策动向也在加剧全球利率环境的复杂性。日本央行在4月28日的政策会议上以6比3的投票结果维持基准利率在0.75%不变，但此次投票分歧是自2016年以来最大的一次，显示出内部推动货币政策正常化的压力正在显著加大。行长植田和男在会后的新闻发布会上发表了偏鹰派的讲话，指出需要关注物价上行风险。根据隔夜掉期市场的定价，交易员预计日本央行在6月下次会议加息的概率已升至74%左右。尽管日本央行的利率调整对贵金属的直接影响远不及美联储，但作为全球主要央行之一，其加息预期的升温可能在短期内对全球利率环境构成上行压力，并强化流动性收紧预期，从而对贵金属价格形成一定的波动冲击。四、贵金属市场：短期承压震荡，突破尚待催化剂回顾2025年末，贵金属板块走出显著单边上涨行情，其核心支撑逻辑在于当时市场对美联储处于清晰降息路径中的判断，无息资产的吸引力因此被系统性放大。然而当前宏观环境已发生根本变化。随着本次议息会议落地，美联储已正式进入主席交替的关键窗口期。沃什上台后的政策框架能否顺利落地、降息路径何时能见度回升，均存在较大不确定性。叠加地缘层面反复高频的消息冲击，贵金属失去了此前单边行情的底层驱动力，转入震荡加剧、方向模糊的阶段。本周处于全球超级央行周，日本央行与美联储先后维持利率不变但内部分歧同步扩大。日本央行以“6比3”的投票结果维持利率不变，分歧为近十年最大且偏鹰姿态更为明显，后续加息概率上升。美联储同样选择按兵不动，但内部立场出现明显分化：理事米兰主张降息25个基点，另有三位官员反对声明中保留降息偏向的措辞，整体中性偏鹰。不过受制于经济增长与债务压力，美联储加息空间有限，政策大概率维持观望。若后续英国央行和欧洲央行也释放类似保守信号，全球利率环境将维持高位更长时间，贵金属短期价格可能继续承压。与此同时，美伊“边打边谈”的格局意味着任何一则关于谈判进展或军事冲突的消息都可能引发价格的双向剧烈摆动。五一假期临近，国内市场休市期间外盘正常交易，在权力交接窗口期与地缘不确定性叠加的时间窗口，长假期间外盘出现意外异动的风险较高。操作层面，建议继续严控贵金属仓位。黄金多单底仓宜控制在两成以内，作为终极避险资产进行长期底仓配置。白银、铂金、钯金因其波动率更高且对利率变化更为敏感，建议在节前优先考虑减仓或清仓，以规避假期内外盘大幅波动性风险。长期来看，贵金属的看多逻辑并未发生根本性改变。美国当前较高的债务水平决定了利率难以趋势性上行，整体仍处于降息通道之中，这将继续对贵金属形成支撑。与此同时，全球央行持续购金的结构性需求也为贵金属提供了底层支撑，尽管个别国家因稳定经济而抛售黄金，但从全球范围看，净购金的态势并未逆转。只是贵金属若要走出类似2025年末的单边突破行情，需要更强的催化剂，而当前无论是政策面还是地缘层面，均缺乏这样的驱动因素。在权力交接尚未完全落定、地缘消息反复无常、外部宏观变量日趋复杂的当下，对贵金属而言，防守优于进攻，克制优于博弈。来源：期货日报网
期货日报网04-30 16:36
国际金银和大豆价格波动背后的逻辑
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银价波动性也显著增加。美联储主席候选人沃什发表的言论显著偏“鹰”，且有意维护美元霸权，主张美联储应当缩表而非充当世界的流动性阀门。在这种背景下，白银丧失流动性宽松预期，也不具备黄金的全球央行储备需求，工业需求在滞胀环境下亦存在忧虑，跌幅相比黄金或更大。 CBOT大豆及豆油短期高位震荡 2026年以来，CBOT大豆期货经历了一轮显著的上涨行情，主力合约累计上涨超100美分/蒲式耳。此轮上涨主要受南美天气扰动、美国生物柴油政策落地、美豆出口需求预期改善以及地缘冲突推动原油价格上涨等多重因素共同驱动。与此同时，CBOT豆油期货表现更强，波动更为剧烈，主力合约累计涨幅超40%，核心驱动在于美国生物柴油掺混配额上调带来的工业需求扩张，以及原油价格高位运行带来的替代需求提升。近期，CBOT大豆期价在1150～1200美分/蒲式耳区间反复震荡，CBOT豆油期价同步进入高位震荡阶段，地缘政治、贸易政策与主产区天气情况等因素仍是影响价格的关键变量。一方面，巴西大豆收割接近尾声，美国农业部（USDA）对2025/2026年度巴西、阿根廷、美国大豆产量的最新预估分别为1.8亿吨、4800万吨、1.16亿吨，全球供应宽松格局压制CBOT大豆期价上行空间，并通过成本端对CBOT豆油期价构成压力；另一方面，当前美国大豆种植进度虽快于往年同期，但美国中西部降雨可能导致播种延误，叠加原油价格因地缘政治因素而维持高位，为CBOT大豆及豆油期价提供支撑。当前，CBOT大豆处于基本面宽松、天气与地缘扰动的博弈格局之中，短期行情维持偏强震荡，中长期走势仍存在较大不确定性。CBOT豆油短期在生物柴油政策利多和原油价格维持高位的支撑下，走势预计偏强，但中长期走势需要关注美国生物柴油政策的执行力度以及原油价格变动。图为CBOT大豆期货主力合约走势期货本质上是风险管理工具期货是风险管理工具，而非简单的投机工具，其核心价值在于通过标准化合约，将不可控的价格波动转化为可管理的风险敞口。大豆压榨企业需要提前制订生产计划并锁定原料成本，养殖企业则需要管控豆粕采购成本。无论是担心价格上涨的买方，还是担心价格下跌的卖方，都可以利用期货合约提前锁定未来的买入或卖出价格，避免因价格暴涨或暴跌导致计划外的财务损失。以CBOT大豆期货行情为例，2月份主力合约自1090美分/蒲式耳一线上涨至1200美分/蒲式耳附近，涨幅超过10%，对提前在远月合约上建立多头头寸的压榨企业而言，原料成本上升风险得到了有效对冲。对持有黄金相关资产（如实物黄金、黄金ETF或矿业权益）的机构或投资者而言，当预判市场环境存在潜在波动时，通过衍生工具进行策略性对冲是一种审慎的价值保护手段。这种风险形态的转化，是投资者进行的主动风险管理。它使得不可控的价格涨跌问题，转变为可以通过历史数据分析、产业规律把握来优化应对的基差管理问题。例如，当一家企业通过卖出期货合约对其产品进行套保后，其经营业绩不再单纯取决于未来现货价格的涨跌，而是取决于“现货销售收益”与“期货头寸损益”的加总，后者与基差的变动紧密相关。成功的套期保值，意味着企业通过期货市场的操作，将利润锁定在一个相对稳定的区间，从而平滑经营现金流，提升在行业周期波动中的生存能力与发展韧性。衍生品市场为农产品（如大豆、玉米）、金属（如黄金、铜）及能源（如原油）等大宗商品提供了多层次的风险管理框架。现代交易机制通过精细化的合约设计（涵盖标准合约、微型合约及其他小规模工具），实现了对不同规模套期保值需求的精准覆盖。这种阶梯化的产品结构，使得风险对冲能够深入到从个人消费成本到企业库存储备的各个维度。虽然市场波动永远存在，但价格风险可以管理。对投资者而言，理解期货的“资产保险”属性，是理性参与期货市场的前提。期货的本质是风险转移工具，将不愿承担的价格波动风险，转移给愿意承担风险的投资者，最终实现产业链的稳定运行。面对大豆等品种价格的持续波动，产业链企业可以合理应用期货合约进行套保，锁定成本、对冲风险，有效筑牢经营安全边际，实现稳健可持续发展。（作者单位：华鑫期货）来源：期货日报网
期货日报网04-30 11:50
中证商品期货指数一季度大幅上涨
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景下，有色贵金属价格大幅上行；2月则受沃什被提名下任美联储主席的影响，有色贵金属价格整体大幅回落，随着地缘局势风险发酵，原油价格温和上涨；3月随着美以伊冲突事件推进，能化板块带领指数上行，整个季度波动明显加大。国际宏观方面，美联储1月末维持利率不变，“鹰”派表态叠加主席提名扰动，市场对其降息节奏博弈加剧，更重要的是，扭转了此前财政和货币共同宽松的预期，从去年年底到今年1月由流动性推升的有色贵金属行情戛然而止。2月之后，地缘局势风险持续发酵，中东局势、俄乌冲突均出现恶化迹象，对原油、贵金属价格形成间歇性驱动。3月初，美以伊冲突的爆发使得能源化工板块出现明显上涨，并呈现出能化—有色贵金属价格跷跷板格局。能源价格的大幅上涨，一方面造成流动性的偏紧和风险偏好的下降，引发美元走强；另一方面导致通胀上行，降息预期后移，并产生加息的讨论。这两方面共同引发了有色贵金属价格走弱。国内方面，财政明显靠前发力，一般公共预算支出同比增长3.6%，完成进度15.6%，为近年同期最高水平，这对需求有一定的支撑。3月制造业PMI录得50.4%，前值为49.0%，非制造业商务活动指数录得50.1%，前值为49.5%，均重返扩张区间；1—2月全国规模以上工业企业实现利润同比增长15.2%，较去年同期的0.6%显著加速；2月M1同比增长5.9%，较前值4.9%持续上行，M2同比增长9.0%，与前值持平，2月新增社融2.38万亿元，同比多增1461亿元，社融存量同比增速维持8.2%不变，整体流动性环境保持充裕。 2 指数对比分析一季度，除中证能源化工产业期货指数大涨之外，多数板块指数呈现震荡趋势，其中中证能源化工产业期货指数上涨43.89%，中证监控中国农产品指数上涨4.57%，中证监控钢铁期货指数上涨1.75%，中证监控建材期货指数上涨2.5%。（一）能化板块一季度能化板块成为全市场最强主线，三大指数涨幅领跑全市场：中证能源化工产业期货指数大涨49.89%，中证能化产成品期货指数大涨43.89%，中证有机化工品期货指数大涨36.32%。图为中证能化板块指数走势走势上，能化指数1月拉涨，2月小幅分化整理，3月再度大幅走强。其核心驱动因素主要是美以伊冲突的发酵和霍尔木兹海峡的通行情况。由于霍尔木兹海峡占据全球20%左右的油品通行量，随着每日通行船只数量锐减至个位数，原油市场出现巨大缺口。此外，甲醇、PTA等化工品价格也由于供给量的锐减以及成本的大幅抬升而出现暴涨。板块内部分化明显。上游强于下游，原油等表现突出，而下游偏消费端的品种受国内需求节奏的影响，弹性略弱，这就导致了中证能化产成品指数跑输中证能源化工产业期货指数。而中证有机化工品期货指数之所以跑输中证能化产成品期货指数，主要是因为更偏地产链以及供给受影响相对较小的PVC表现不够强势。（二）钢铁板块一季度中证监控钢铁期货指数上涨1.75%，呈现区间震荡格局：1月随商品整体情绪与基建预期而略偏强，2月则受春节停工、累库压力影响回调，3月在能源价格带动以及工地逐步复工等的带动下走势偏强。图为中证监控钢铁指数走势钢材供需呈现淡季累库、旺季预期修复特征：春节前后五大材库存累积接近历史同期，钢厂持续亏损使得产量上行空间受限；煤炭保供稳价压制原料端波动，但在原油价格的带动下在3月也偏强运行，推动了整个黑色链的估值提升。板块在2月春节期间进入阶段性需求真空，随着3月复工推进，需求边际改善但同比仍偏弱，供应同比亦有所下降。（三）建材板块一季度中证监控建材期货指数上涨2.5%，走势先抑后扬。1月受政策预期带动抬升，2月因地产竣工偏弱、项目停工进入季节性调整，3月在“金三”旺季预期下有所企稳，但主要还是受成本推升的影响而走强。需求端仍是抑制建材表现的核心因素：地产端持续低迷，竣工与销售同比偏弱。从供给端看，该板块受中东局势的冲击主要体现在天然气等生产成本上，国内LNG进口约32%来自卡塔尔。玻璃受成本与冷修预期约束，价格下跌空间有限。而纯碱供应较大，压制其价格。图为中证监控建材指数走势（四）农产品板块一季度中证监控中国农产品指数上涨4.57%，呈现品种分化、重心上移格局。油脂供需近端比较宽松，远端受生柴政策驱动，呈现反套格局，而3月后在能源价格的带动下整体震荡走强；粕类近、远端均表现宽松，单边驱动弱；棉花价格主要受美棉种植面积下调、原油带动化纤成本等因素驱动表现偏强；中长期看，全球种植面积仍未缩减，全球糖市处于震荡磨底阶段。农产品整体受自身供需、天气与种植周期主导，与工业品节奏有一定的错位。图为中证监控农产品指数走势 3 指数收益贡献分析表为中证商品指数中各品种的收益贡献从品种收益的角度看，中证商品指数中正贡献排名前三的品种为INE原油（8.08%）、甲醇（1.44%）、PTA（1.34%），负贡献的品种为阴极铜（-0.24%），纯碱（-0.07%）。一季度，商品市场收益贡献呈现能化领涨、多板块普涨、少数品种小幅承压的格局。能化板块为核心驱动力量。由于占比大、涨幅高，INE原油以8.08%的收益贡献遥遥领先，甲醇、PTA等品种同步发力，核心因素依旧是美以伊冲突导致的霍尔木兹海峡通行量骤降。农产品板块贡献稳定力量。棕榈油、豆油、豆粕等油脂油料品种价格，依托生柴政策、国内餐饮消费复苏与饲料需求回暖等因素实现稳健上涨；棉花价格受种植面积下调、成本端支撑同步走强，成为板块重要支撑。金属、黑色板块宽幅震荡。白银、黄金、铜、铝等品种在1月受益于流动性宽松与新能源需求双重驱动，正贡献突出，而在2—3月则处于流动性紧缩的负贡献状态。黑色板块波动更小。负贡献仅集中于个别品种。阴极铜、纯碱价格小幅承压，分别受流动性以及玻璃开工率回落的影响，但拖累幅度有限，未改变市场普涨格局。 4 大类资产相关性研究从收益风险指标看，一季度中证商品指数年化收益52.74%，年化波动28.66%，最大回撤12.78%，风险收益特征介于股票与债券之间，保持“高收益、高波动”的特征，相较中证1000来说有明显的优势。长期看，商品与股债低相关，可有效分散组合风险。一季度，商品与股票相关性阶段性抬升，主要源于宏观金融属性与国内需求复苏成为共同驱动。当供给冲击与产业周期主导时，两者的联动性将再度回落。图为商品指数与其他大类资产的滚动相关系数股票的走势，基本跟着国内经济需求端的边际变化走。中证商品指数因为成分和权重更贴合国内市场，因此既受国内需求影响，也会纳入国内外资源供给端的变动。当宏观逻辑和流动性逻辑占主导时，商品和股票的关联度就会变高；当行情转向“供给缺口/过剩”，两者的联动性就会减弱。2024年9月24日以来，商品和股票的相关度有所提升，根源是全年国内外经济节奏一致。而美以伊冲突有望带来股票和商品相关度的下移。图为沪深300与各商品板块滚动相关性中证商品期货指数与沪深300若滚动相关性逐步提升，各板块指数与沪深300的相关性则震荡走弱，呈现出差异。其关键在于有色贵金属与股票走势较为接近，同样依托“新质生产力”和流动性的逻辑，而黑色化工代表的是地产基建等“旧产能”，农产品代表的消费还没有成为宏观经济的主线。近期能化与沪深300的相关度明显下降，源于从过往的需求侧逻辑转向了供给逻辑。能化不仅和有色贵金属有跷跷板效应，与沪深300也存在跷跷板效应，核心原因依旧是流动性的抽离和避险情绪。钢铁、建材与房地产产业链的绑定较深。近年来房地产市场的深度调整，使其需求逻辑与更广泛的宏观经济出现差异，导致其与沪深300的相关性也较低。农产品的价格主要受自身供需、成本和全球贸易流影响，金融属性和周期性较弱，其需求对经济周期的敏感性远低于工业品，因此与股市的相关性最低，在一季度之前走势较为独立。 5 国内外商品指数对比表为股债商历史全量收益风险指标表为股债商一季度收益风险指标一季度海外商品指数涨幅显著高于国内，标普高盛商品指数因能源权重更高，表现领跑；中证商品指数涨幅相对偏低，最大回撤偏高。但中长期看，中证商品指数在中国需求定价、政策敏感度、回撤控制上具备比较优势，适合作为配置国内产业周期的核心工具。不同指数走势差异主要源于三点：一是权重结构。标普高盛商品指数能源占比超60%，直接受益于油价大涨；中证商品指数结构更均衡，中国需求特征更强。二是地域驱动。海外更计价全球地缘因素与流动性，国内更反映复工节奏与政策落地。三是滚动与展期。海外指数滚动策略差异较大，中证商品指数展期收益稳定，持仓体验更平滑。（作者单位：招商期货）来源：期货日报网
期货日报网04-21 09:10
美债交易逻辑从避险转向通胀再定价
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美联储是否降息，还得看下一任美联储主席沃什的选择。按照沃什此前坚决捍卫通胀的政策主张，美联储甚至需要加息。但在美国总统特朗普的施压下，沃什的政策观点可能发生变化。整体来看，美联储仍处于降息周期中，但具体降息时点需观察沃什态度以及美以伊冲突的演变情况。当前市场预期美联储年内降息1次的观点不能说不合理，但后期极有可能出现较大变化。总结综合而言，短期内只要原油价格没有出现暴涨或者暴跌，10年期美债收益率将在4.0%～4.4%区间宽幅震荡。假如原油价格出现超预期暴涨，比如突破120美元/桶，甚至升至150美元/桶以上，10年期美债收益率可能突破4.5%。若美以伊冲突缓和，地缘风险溢价消退，原油价格逐步回落至80美元/桶以下，10年期美债收益率可能在3.8%～4.2%区间运行。（作者单位：信达期货）来源：期货日报网
期货日报网03-19 09:15
股指有望延续上行趋势
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滞胀”的担忧，使美联储陷入两难境地。但沃什就任后，降息预期存在再度升温的可能。国内经济复苏信号增强国内方面，2月CPI环比上涨1.0%，同比上涨1.3%，分别创下近2年和近3年的高点，主要受春节假期需求集中释放的季节性因素影响。服务价格是核心驱动力，环比上涨1.1%，贡献了环比涨幅的一半以上。飞机票、交通工具租赁、旅行社收费、宾馆住宿价格大涨，充分体现居民春节期间出游意愿强烈。PPI环比上涨0.4%，已经连续5个月上涨，同比降幅连续3个月收窄，工业生产回暖信号增强。国际大宗商品价格上涨向国内传导，带动有色金属、原油等相关商品价格上行。算力需求增长则推动半导体材料、存储等行业需求增加、价格上升，新质生产力的提振效果显著。同时，市场竞争秩序持续优化，重点行业产能治理取得成效，锂离子电池制造价格同比由降转升。PPI的持续修复有助于企业盈利能力改善。金融数据同样亮眼，2月社会融资规模实现同比多增，企业融资需求显著回暖。2月企业贷款增加14900亿元，同比多增4500亿元。其中，短期贷款新增6000亿元，同比多增2700亿元，企业中长期贷款新增8900亿元，同比多增3500亿元，票据融资减少350亿元，同比少增2043亿元。这表明企业投资意愿增强，实体融资需求有所改善。2月广义货币（M2）同比增长9%，与前值持平，狭义货币（M1）同比增长5.9%，较上月回升1个百分点，M1与M2剪刀差收窄，资金活化程度提高。未来财政与货币政策协同发力，有望支撑物价企稳回升，经济稳步复苏趋势明确。综合来看，受中东地缘冲突等海外因素扰动，全球风险偏好承压，但A股展现出较强韧性。在外部扰动缓解后，随着积极的宏观政策落地见效、物价回升打开企业盈利修复空间，指数有望延续上行趋势。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网
期货日报网03-16 09:40
油涨金跌的真相是什么
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的可能性。叠加被提名的美联储主席候选人沃什可能倾向再次缩表，加剧市场流动性紧张，美元表现强势，美债及贵金属价格反而因紧缩的货币政策预期而受到打压。问：除了原油本身，您认为下游化工产业链中，哪些细分领域（如甲醇、聚烯烃、芳烃系等）在当前成本推动和供应链中断风险下，存在更确定的趋势性机会？陈栋：原油作为成本端，其价格波动会通过工艺替代、供应扰动、库存效应等传导至下游化工链。结合当前成本推动与供应链风险，三大细分领域存在确定的趋势性机会。一是甲醇，核心受益于供应中断与成本抬升。伊朗是全球最大的甲醇出口国，我国从伊朗进口的甲醇占进口总量60%以上。冲突升级可能导致伊朗甲醇装置停产、海运通道受阻，全球甲醇供应缺口或扩大至300万吨以上，推动甲醇价格上行。同时，原油与天然气价格上涨推高原油制甲醇成本，国内煤头、气头甲醇的成本优势凸显，价格传导更顺畅，叠加春耕需求旺季，甲醇价格或维持强势，重点关注具备煤头产能优势的企业。二是芳烃系（PX、PTA），核心逻辑是库存紧平衡与替代需求。中东是PX重要供应区，冲突导致海外PX装置检修延期、供应收缩；国内PX新增产能释放节奏滞后，海外货源进口成本因油价上涨抬升，推动PX价差维持高位。PTA作为PX下游，成本端刚性较强，叠加下游聚酯开工率维持高位，需求支撑下，PTA价格或跟随原油震荡上行。龙头炼化企业凭借全产业链优势，可通过产品结构调整增厚利润。三是煤化工（聚烯烃、尿素），核心是成本替代红利。当布伦特油价突破80美元/桶后，煤制烯烃、煤制尿素的成本优势显著扩大，国内煤化工产能利用率持续提升，对油头工艺形成替代。聚烯烃虽面临国内新增产能集中释放的压力，但成本端的刚性支撑将限制价格下行空间，呈现“成本顶、需求底”的震荡格局；尿素则受益于春耕旺季与中东尿素出口受阻，供需缺口扩大，价格或稳步上行。问：今年黄金大幅上涨行情是否会卷土重来？金价关键拐点会由哪些因素触发？普通投资者该如何看待黄金的配置价值？吴梓杰：截至目前，黄金的长期支撑并未被破坏。世界黄金协会数据显示，2025年全球黄金总需求创历史新高，其中官方部门全年净购金约863吨，维持历史性高位。虽然2026年1月央行净买入仅为5吨，节奏有所放缓，但并未出现趋势性逆转，反而呈现出尾部扩散趋势，多个央行加入购金计划或宣布购金计划。欧洲央行去年也明确指出，按市场价值计，黄金在全球官方储备中的占比已升至20%，超过欧元的16%，这说明黄金的货币属性和储备属性仍在上升。今年黄金若要重新打开一轮更有力度的上涨，需要几个变量形成共振：一是美联储真正进入降息周期，或至少市场确认宽松方向重新成立；二是美元从避险和利差双重支撑中回落；三是地缘风险再度升级，且这种风险更偏向金融与信用层面的冲击，而非单纯推升油价的供给冲击；四是央行购金在高位价格下依然保持韧性。对普通投资者而言，黄金更适合作为组合中的防御性核心资产和制度风险对冲工具，而非孤注一掷追逐短期行情的工具。叶倩宁：当前在逆全球化背景下，政策不确定性等因素使投资者对贵金属的配置需求仍较强，中国央行等保持购金步伐对市场信心有一定提振。黄金仍处于创新高后的高位盘整阶段，在美联储降息时点延后的情况下，预计行情将震荡较长一段时间。对于变盘时点的判断，未来一方面，需要关注中东局势紧张对全球经济增长及通胀预期的影响；另一方面，需要关注黄金在各领域的需求变化以及市场资金的流向。问：若地缘冲突呈现长期化趋势，原油市场全年是否会维持强势格局？有哪些因素可能打破这一格局？王凯：美以伊冲突如果长期化，确实会让原油市场持续紧张，但实际情况会更复杂，将是地缘政治、供需基本面、宏观经济博弈的结果，预计全年布伦特原油价格中枢在80～90美元/桶。 2026年原油市场的波动节奏更可能是“前高后低”或“N型”震荡。美以伊冲突长期化会在上半年给予油价强劲支撑，但全年维持单边强势的难度很大，油价走势的关键在于“风险溢价”与基本面利空之间的博弈。2026年下半年随着局势明朗和季节性需求减弱，市场焦点将回归供需基本面，油价重心将面临下移压力。最终的油价路径，取决于霍尔木兹海峡的通航状况、OPEC+的产量政策以及全球经济的健康程度。地缘政治尤其是霍尔木兹海峡通航情况是短期价格的主导者，但供需基本面仍是长期价格的最终决定方。陈栋：若美以伊对抗长期化，原油市场全年维持强势的概率较高，但并非单边上涨，而是呈“高位震荡、中枢上移”格局。对年内油价的核心预判：中枢价位在90～100美元/桶，波动节奏呈现“二季度高位震荡、三季度回落、四季度再抬升”的“N型”走势。打破当前强势格局的关键变量有三个：一是需求端反转。若全球GDP增速降至2.5%以下，原油需求增量萎缩，高油价引发的需求破坏将反向压制价格，这是最核心的下行风险。二是供应超预期释放。美国页岩油产量若突破纪录，巴西、圭亚那等深海项目加速投产，叠加OPEC+内部增产分歧，供应过剩格局或重现。三是政策对冲落地。国际能源署（IEA）若启动大规模战略石油储备释放，或七国集团（G7）对伊朗制裁出现豁免，将直接缓解供应紧张，推动风险溢价消退。问：原油对地缘局势的反应远比黄金迅速而猛烈。在这种高敏感度下，您如何评估当前油价中，到底计入了多少地缘风险溢价？王凯：当前油价中包含的地缘风险溢价是动态变化的。地缘冲突初期（2月底至3月初），市场定价主要包含预期型风险溢价，即交易局势可能恶化的风险。关键的转折点发生在3月5日至3月6日，当霍尔木兹海峡航运几近瘫痪、油轮流量大跌90%的消息得到确认后，风险溢价的性质发生转变——市场计价基础从“预期”转向现实的供应中断溢价，即交易实实在在的供应缺口。当前的高油价已明显脱离地缘冲突前供应偏松的基本面，油价正常中枢应在70美元/桶至80美元/桶。因此，当前超过100美元/桶的价格中，可能包含了15美元/桶至20美元/桶甚至更高的地缘溢价，这部分是运输中断溢价和产出中断风险溢价的综合体现。陈栋：这次原油与黄金走势背离，核心在于原油对瞬时供应冲击的定价效率远高于黄金。当前布伦特油价围绕100美元/桶波动，其中至少20美元/桶属于显性的地缘风险溢价，这是市场为霍尔木兹海峡可能长期关闭、伊朗原油出口中断（约150万桶/日）预埋的风险成本。评估这一溢价，需拆解三层逻辑：第一，看航道阻断强度。若霍尔木兹海峡持续关闭导致日均1700万桶海运原油无法流通，全球将出现约18%的需求缺口，此情景下溢价或扩大至35～40美元/桶。第二，看供应替代弹性。OPEC+虽宣布4月起增产20.6万桶/日，但增量远不足以填补中东缺口，非OPEC国家增产节奏滞后，使得溢价难以快速回吐；第三，看资金与库存共振。当前投机多头持仓处于高位，叠加经济合作与发展组织原油库存处于低位，形成“风险偏好+库存紧平衡”格局，放大了溢价的脉冲幅度。若地缘冲突缓和、霍尔木兹海峡航运恢复，这部分溢价会在1至2周快速回吐，油价或回落至70～80美元/桶的基本面中枢；但若地缘冲突长期化，溢价将部分转化为结构性中枢上移，全年油价均值或抬升10～15美元/桶。来源：期货日报网
期货日报网03-16 09:00
A股韧性显著提升
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政策宽松基调未改，但特朗普提名“鹰派”沃什出任美联储主席后，港股表现出剧烈承压下行走势，将对A股市场情绪产生一定影响。第三，我国目前处于经济复苏期，需求驱动的通胀回升，上游涨价尚未顺利转嫁至下游消费领域，A股消费板块有待回暖。第四，地缘政治引发的能源危机叙事兴起，能源板块超前、过度计价相关影响，但随后被修正。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网
期货日报网03-13 09:20
2月中证商品期货指数震荡调整
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变，“鹰派暂停”的影响持续。特朗普提名沃什担任新一任美联储主席，市场对美联储2026年后续降息的博弈加剧，且担忧其开启缩表进程，美元指数波动率上升，抑制大宗商品整体的金融属性溢价。委内瑞拉、伊朗等地区地缘政治风险对原油、黄金等品种仍有阶段性支撑，但对工业品的整体推涨动能较1月有所减弱。特朗普IEEPA关税被判违法，但其随后用122条款临时加征15%关税，给市场带来一些扰动。全球宏观经济数据喜忧参半，商品市场缺乏统一的单边驱动。从国内层面看，春节效应成为主导逻辑。节前，部分中下游企业积极备货，对黑色建材、部分化工品需求形成短期提振，但备货持续性不足。春节假期后企业复工节奏成为市场新的关注焦点，政策层面“稳内需”和“设备更新”的具体落地情况，将是决定后续商品需求成色的关键。整体看，2月市场更多在消化1月的较大涨幅，并等待新的基本面信号指引。指数对比分析图为中证商品不同板块指数对比与1月能化、农产品、钢铁、建材四大板块指数全线上涨的格局相比，2月板块表现差异显著扩大，呈现“有涨有跌，强者恒强与弱者补涨并存”的复杂局面。其中，中证能源化工产业期货指数下跌0.90%，中证监控中国农产品期货指数上涨0.68%，中证监控钢铁期货指数下跌2.69%，中证监控建材期货指数下跌2.2%。能化板块图为中证能化板块指数走势 2月，能化板块整体呈现“同步下跌、分化收尾”的弱势震荡格局，中证能源化工产业期货指数下跌0.9%，中证能化产成品期货指数下跌2.9%，中证有机化工品期货指数下跌3.47%，三大指数表现在2月末略有分化。能源化工板块内部分化加剧。原油价格受益于若隐若现的中东地缘冲突而出现溢价，而下游产品多数偏国内定价，并未充分反映地缘政治风险，因此能源化工产业期货指数整体走势强于偏下游的产成品期货指数和有机化工品期货指数。 1月表现强势的能化产业链在2月出现分化，其中甲醇、PTA等品种因自身供需转弱，表现相对较弱。贴近消费端的细分品种承压运行。钢铁板块 2月，中证监控钢铁期货指数下跌2.69%，转入震荡调整格局。1月中证监控钢铁期货指数在基建预期以及商品市场整体情绪升温的推动下有所走强，2月面临春节前后工地停工的现实考验，五大建材品种春节累库情况基本与历史同期接近，基本面矛盾不显著。一方面，钢厂持续亏损，产量上升空间有限；另一方面，螺纹钢、热轧卷板、铁矿石等品种进入需求真空期，价格矛盾不大。同时，煤炭保供稳价，压制全产业链的估值。建材板块 2月，中证监控建材期货指数下跌2.2%，板块呈现下跌走势。进入2月，供需格局发生明显转变。需求端成为主导价格下行的核心因素。地产竣工表现持续低迷，房企销售、竣工数据同比下滑。春节假期前后，全国多数建筑工程项目停工，下游需求进入季节性真空期。从供给端来看，成本和钢企冷修预期限制建材价格跌幅。建材板块整体承压，价格未能延续1月的抬升态势，转而进入下行通道，市场情绪转向谨慎，等待“金三银四”传统旺季的实际需求验证。农产品板块 2月，中证监控中国农产品期货指数上涨0.68%，板块延续“品种分化、整体走强”的特征，走势相对独立。油脂板块呈现反套结构，主要驱动在于继续消化美国生物柴油政策预期，以及节日期间原油价格偏强的带动。油料价格震荡运行，供需双增，整体维持宽松格局，当前的核心是消化南美产区阶段供应压力。棉花价格走强，主要原因是美国国家棉花委员会（NCC）2026/2027年度美棉种植面积同比下调3.2%，以及国际原油价格上涨带动化纤价格上行。白糖价格区间震荡，市场更关注巴西新季产量预期，暂未出现新的驱动。农产品板块整体缺乏趋势性行情，以品种自身基本面驱动为主。指数收益贡献分析从品种收益角度看，中证商品指数中正向贡献排名前三的品种为原油（0.42%）、棉花（0.16%）、天然橡胶（0.16%）；负向贡献排名第一的品种为白银（-1.13%）。图为中证商品指数中各品种的收益贡献正向贡献较大的品种集中在能化板块。这一表现源于原油自身在地缘政治风险冲击下的强劲表现，原油以0.42%的正向贡献领跑。原油的交易核心仍然在中东地缘局势上，随着美伊谈判进程和双方军事对峙情况而变化，市场担忧军事风险发生而导致供应中断，并且俄乌谈判也未取得明显进展，因此原油价格持续上涨。天然橡胶（0.16%）与棉花（0.16%）的贡献紧随其后。其中，天然橡胶受益于供应端，海南、云南进入冬季停割期，国产胶供应收缩；泰国、印尼进入季节性低产期，叠加去年年底洪灾、落叶病的影响，原料释放偏慢。需求端则有欧盟调整相关贸易措施前的“抢出口”迹象支撑。棉花价格走强，主要源于美国国家棉花委员会调低新年度美棉种植面积和国际原油价格上涨对化纤价格的带动。负向贡献的品种主要集中在有色与黑色板块。其中白银以-1.13%处于负向贡献首位，主要受美元指数反弹以及投机资金阶段性撤离的影响，其工业属性虽受光伏领域边际改善的支撑，但未能抵消金融属性的回调压力。热轧卷板（-0.13%）、螺纹钢（-0.18%）与铁矿石（-0.45%）等黑色品种因春节假期后产业复工节奏不及预期、地产需求恢复缓慢而承压。（作者单位：招商期货）来源：期货日报网
期货日报网03-12 09:00
政策托底夯实上行基础
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高油价对美联储降息节奏形成明显扰动。在沃什就任前，美联储大概率按兵不动。流动性环境偏紧预期，导致全球市场风险偏好下降，进而对风险资产形成拖累。国内政策信号积极 2026年3月5日，十四届全国人大四次会议在北京开幕，国务院总理李强作政府工作报告。报告释放积极而务实的政策信号，整体基调稳中求进，强调提质增效，推动存量与增量政策协同发力。2026年我国GDP增长预期目标设定在4.5%~5%，明确提出“在实际工作中努力争取更好结果”，这一目标设定意味着既要确保经济运行在合理区间，稳定市场预期，又要为结构调整和转型升级预留空间，力求实现长期发展韧性。居民消费价格涨幅预期目标设定在2%左右，表明政策将着力引导供需格局优化、推动物价温和回升，强化对名义经济增长的支撑。财政政策方面，2026年延续“更加积极”的取向，赤字率保持在4%，与去年持平，赤字规模小幅增加。一般公共预算支出规模将首次达到30万亿元，比上年增加约1.27万亿元，财政支出保持较强力度。报告强调优化支出结构，除继续发行超长期特别国债支持“两重”“两新”项目来促进内需外，更加注重投资于人和保障民生，实现投资于物和投资于人紧密结合。货币政策延续适度宽松的基调，提出“灵活高效运用降准、降息等多种工具组合”，年内降准降息仍有空间。同时报告提出“优化创新结构性货币政策工具”，未来将更加侧重精准滴灌，加大对扩大内需、科技创新、中小微企业等领域的金融支持。报告特别强调“强化改革举措与宏观政策协同”，这说明高质量发展需要以改革打通经济堵点，推动政策刺激转化为内生增长动能。在任务部署上，“着力建设强大国内市场”被置于2026年政府工作的首位，凸显在外部环境不确定性增加的背景下扩大内需的重要意义，提振消费、扩大投资成为关键抓手。新质生产力是推动经济转型发展的核心引擎。报告提出加紧培育壮大新动能、加快实现高水平科技自立自强，全面布局新兴产业与未来产业，同时优化提升传统产业，加快建设现代化产业体系。综上，尽管海外“滞胀”预期升温导致全球风险资产承压，但政府工作报告为市场注入确定性支撑，宏观政策的协同发力与改革的持续深化，为经济基本面修复提供坚实支撑，夯实企业盈利基础。与此同时，新兴产业与未来产业等任务部署也明确了结构性投资主线。因此，在外部扰动减弱后，股指有望重回震荡上行走势。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网
期货日报网03-09 08:50
螺纹钢下行空间受限
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，美国总统特朗普提名美联储前理事凯文·沃什出任新主席。沃什曾公开反对美联储资产负债表过度扩张，因而被市场贴上“鹰派”标签。此举引发全球金融市场剧烈调整：贵金属应声急挫，国内股市与有色金属板块同步回调，螺纹钢价格也开始松动。然而，投资者需理性看待沃什的政策立场。其政策核心在于反对资产负债表过度扩张，并非一味主张紧缩。美国庞大的债务压力及维持美债全球流动性的客观需要，也将制约美联储短期内激进缩表。尽管1月议息会议暂停降息，但是市场预期今年仍会降息2次。在明确的政策转向信号出现前，降息预期将是影响市场情绪的主要因素。另外，目前美国最高法院判定特朗普政府实施的广泛关税政策违宪。作为回应，特朗普政府将全球进口关税从10%提升至15%，为期150天。美国关税政策变数犹存，叠加美国对伊朗采取军事行动的风险上升，油、金、铜等大宗商品集体走强。金融市场乐观情绪对钢价亦有带动作用。国内方面，全国两会将于3月初在北京召开，备受市场瞩目的“十五五”规划纲要将正式出台。在2025年国内固定资产投资总额同比下降3.8%的情况下，着力推动投资止跌回稳已成为“十五五”开局之年的重点工作。1月20日财政部表示，2026年财政总体支出力度“只增不减”。同时，据媒体报道，目前多家房地产企业已不被监管部门要求每月上报“三条红线”指标。随着基建、房地产、制造业等领域稳投资政策发力，钢材终端需求有望从中获益，从预期层面对螺纹钢价格产生支撑。图为长流程螺纹钢生产毛利走势淡季基本面表现疲弱，钢价面临现实压力。受春节假期影响，电炉企业检修增多，下游工地停工放假，螺纹钢供应与需求均处于历年同期偏低水平。Mysteel数据显示，截至2月19日，螺纹钢周度产量为170.38万吨，周度表观需求量仅为41.16万吨。在需求季节性回落的背景下，春节前螺纹钢总库存开始加速累积。春节当周，螺纹钢总库存量为716.04万吨，环比大增129.22万吨，同比大幅下降15.5%。但考虑到今年春节时点偏晚，以农历对比，库存总量较去年同期高出9.63%，库存压力较为明显。淡季库存累积提速，钢价整体承压运行。近期，螺纹钢盘面的降幅大于现货市场，基差处于历史同期较高水平。这侧面体现市场对春节后终端需求启动情况以及库存去化节奏的担忧。钢厂利润低迷，关注高炉成本支撑力度。电炉方面，由于钢价持续走弱，电炉亏损状态延续。数据显示，截至2月10日，全国电炉平均利润为-52元/吨，华东地区平电利润为-32元/吨，华东地区谷电利润亦出现小幅亏损。高炉方面，近期原料端涨跌互现，焦炭现货价格首轮小幅提涨落地，铁矿石价格持续回落，但因钢材价格持续走弱，高炉生产利润并未得到改善。截至2月24日，长流程螺纹钢生产毛利为60元/吨，继续在盈亏平衡线上方小幅波动。当前，螺纹钢主流地区现货价格处于电炉与高炉成本之间，短期在基本面矛盾并不尖锐的情况下，现货价格跌破高炉成本线可能性较小。高基差也将在一定程度上限制盘面价格的下跌空间。图为螺纹钢总库存季节性走势（农历视角）综合来看，近期，螺纹钢盘面持续走低，主要受金融市场情绪降温及淡季库存加速累积的双重压制。然而，螺纹钢价格继续下行空间或受限。一方面，高炉成本及基差走高提供技术支撑；另一方面，市场对“十五五”开局之年的稳投资政策抱有期待，构成预期支撑。当前，金融市场偏乐观氛围继续支撑大宗商品表现，加上国内政策预期发酵，盘面有望止跌。如果商品市场乐观情绪持续，螺纹钢有可能出现小幅反弹。但全国两会之后，随着政策利多预期逐步兑现，市场焦点将转向终端需求及库存的变化。（作者单位：大有期货）来源：期货日报网
期货日报网02-26 09:12

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