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【农产品早评】纸浆：北美价格上调，盘面贴水向上修复

的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货01-03 09:06

【能化早评】寒潮冲击和库欣低库存，油价继续上行

待投产压力兑现慢）；05MTO利润修复策略等负反馈出现后再考虑。 PP PP日评：供应端：截至1.1日，PP开工率小升至87%；PDH开工升3.3至64.8%，近期利润有所修复。海内外价格整体持稳，出口关闭。需求端：截至1.1日，下游除注塑行业开工上升外，其他开工均偏弱。PP下游行业平均开工降0.23至53.9%。库存：截止1.1日，节日增5万吨至57万吨。中上游均累库；下游原料、成品库存均低。预测：PP下一波集中投产从年底开始；供需双弱格局。节后至今近期检修超预期，需求转降，有压力但矛盾通过开工下降有缓解，震荡偏弱。关注宏观、甲醇对PP走势的影响。 PE LLDPE日评供应端：截至1.1日PE开工率至91.5%，开工持续回升，新投产11月天津南港、宝丰1期（装置低负荷），12月下裕龙，开始进入高投产期。进口窗口小幅打开。需求端：截至1.1日下游制品平均开工率降0.2至42.5%。除包装膜外，农地膜、管材、中空等开工持续下降。库存：截止1.1日，节日增5万吨至57万吨。中上游仍在去库；下游原料、成品库存均低。预测：PE开工回升，但新投产兑现慢；节后至今供应收缩持续去库，至现货偏紧；但新投产、检修回归中，叠加1月交割后临春节，1月多头接货可能性低，反弹试空（05上边界关注8200附近，远月趋势较确定，但要注意供应兑现时间，高基差远月下行效率较低）。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货01-03 09:05

【有色早评】欧元区PMI走弱，美元冲高，铜价偏弱

的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货01-03 09:05

【黑色早评】双焦产量减库存增，盘面再次走弱

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混沌天成期货01-03 09:05

【宏观早评】国债利率继续下破，股指全面大跌

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混沌天成期货01-03 09:05

长夜未央向“新”求变——上海中期2025黑色系商品市场展望

购原料。从长周期看，下游企业焦煤低库存策略将延续。焦炭供应宽松，产能扩张进入尾声。国家统计局数据显示，2024年1—10月我国焦炭产量（含兰炭产量）40383.4万吨，同比下滑1%；全年产量预估48000万吨。 2024年限产对焦炭供给影响不大。落后产能淘汰方面，截至2024年11月初，已淘汰焦化产能1348万吨，新增2088.5万吨；预计全年淘汰焦化产能1555万吨，新增2637.5万吨。大型焦炉在产品质量、生产成本、环保方面均有明显优势。 2024年上半年焦炭产量呈“U”形走势，下游负反馈导致焦炭价格下挫，焦化厂利润承压，焦企主动减产。2025年焦炭产量可能受环保政策影响，且企业自主调节能力不断增强。整体看，焦化产能过剩导致焦化行业处于弱势地位，焦企自主减产增多，预计2025年该状态持续。 2024年焦炭总库存前高后低，且维持低位水平。由于终端需求不及预期，产业链负反馈导致焦化行业利润下滑，焦企限产使得焦炭产量快速下降，且钢厂补库积极性不高。虽然2024年二、四季度现货价格均出现一波快速反弹，但随着价格上行至年内偏高水平，钢厂补库更趋谨慎。预计2025年焦炭总库存仍维持低位水平，钢厂补库谨慎难以带动焦炭价格上涨。 2025 年宏观经济形势仍面临诸多不确定性，但国内政策已转向，在逆周期调节大背景下，钢铁行业有望实现供需双强格局。焦炭需求增量有限。2024年1—10月我国生铁总产量同比减少4%，日均铁水产量回升至2023年同期水平，预估2024年生铁产量同比减少3%，对应焦炭消费量45360万吨。2024年焦炭出口量约850万吨，供需差值约1810万吨，较2023年增长450万吨，供过于求态势依然明显。展望2025年，产能置换背景下预计焦炭2025年将净新增产能1000万吨，但微利情况下焦企开工整体偏谨慎，预计2025年焦炭总产量小幅增加。需求端看，政策刺激下成材需求或将逐步止跌，增量相对有限，预估2025年生铁产量整体和2024年持平。预计2025年焦炭供过于求的格局将延续，整体过剩量将继续增加近600万吨，增幅略有扩大，将给焦炭价格带来一定的压力。预计2025年焦炭价格重心继续小幅下移。焦煤需求持稳。2025年国内煤矿产量增速或放缓，预计原煤产量同比增长1%。政策利好支撑下，2025年焦煤产量或有所增长，但增量不会太大。进口量将维持高位，增速面临较大的不确定性。需求方面，预计2025年生铁产量与2024年持平，焦煤需求端变化不大。焦煤供需差值将增长至4000万吨。因此，2025年焦煤价格重心或继续下移，但跌幅会收窄。铁矿石供给释放相对明确 2024年铁矿石价格震荡下行，波动中枢回落至110美元/吨下方。一季度黑色系商品价格快速回落；二季度铁水日均产量增加，铁矿石价格快速回升；三季度螺纹新旧标切换，钢厂亏损向原料端施压，矿价震荡回落；四季度钢价快速上涨带动黑色系商品反弹，铁矿石价格宽幅震荡。供应增量显著。2024年1—10月我国累计进口铁矿砂及精矿10.24亿吨，同比增长4830万吨。2024年1—11月全球铁矿石周度发运量为3053万吨，同比增长2.8%。分矿山看，力拓发运量同比回落2.2%，必和必拓同比增长2.8%，FMG同比增长2.2%，淡水河谷同比增长9.1%。主流矿山步入产能释放周期。从四大矿山铁矿业务资本开支周期与产量的比较看，本轮资本开支周期自2017年见底后开始上行，与价格回升趋势一致。按历史规律推算，产能投放周期应从2024年开始，与铁矿发运量表现基本相符。预计未来几年全球铁矿供给延续增长趋势，2025年四大矿山贡献2000万吨增量。根据四大矿山新财年目标，至2028年年均产能增量维持1000万吨，总量释放相对确定。预计2025年全球球团供给明显宽松。力拓：2024年前三季度发运量2.43亿吨，同比回落1.1%，产量2.4亿吨，同比回落1.1%。2024财年目标发运量3.23亿~3.38亿吨。淡水河谷：2024年前三季度发运量2.25亿吨，同比增长6.6%，产量2.42亿吨，同比增长4.4%。2024财年目标产量上调至3.23亿~3.3亿吨。必和必拓：2024年前三季度发运量2.17亿吨，同比增长3.6%，产量2.16亿吨，同比增长3.8%。2024澳洲财年发运量2.88亿吨，处于目标区间上沿。2025澳洲财年目标指导量2.82亿~2.94亿吨。? FMG：2024年前三季度发运量1.45亿吨，同比增长2.4%，产量1.41亿吨，同比下降0.8%。2025财年铁矿石出货量目标1.9亿~2亿吨。从四大矿山季报数据看，2024年四季度产销基本平稳。非主流矿发运增幅放缓。伴随矿价中枢走低，2024年三季度以来非主流矿发运量增速放缓。2025年部分非主流矿发运量面临再度衰减的风险。印度2023年铁故石发运量4400万吨，2024年发运量或回落至3600万吨，随着其高炉产能的投放，2025年发运量可能回落至3000万吨；伊朗2023年发运量恢复至1000万吨，但2024年下半年发运量大幅减少，预计2024年、2025年发运量分别下滑至700万吨和400万吨。国产矿供应维持稳定。2024年1—10月Mysteel口径全国186家矿山铁矿精粉产量累计同比下降1.9%。若无政策性干预，预计2025年国产铁矿精粉产量与2024年相当。不同指标铁矿石需求表现不一，从钢材产量看，2024年铁矿石需求明显承压，1—10月国家统计局口径生铁产量同比减少2963万吨，对应铁矿石需求减少4700万吨，钢联口径铁矿石需求减少4900万吨。预估2024年铁矿石需求减量4500万~5000万吨。2025年粗钢需求同比或稳中略降，废钢供应及需求同样受钢厂盈利水平制约，铁矿石需求向上的弹性不足。海外方面，2024年海外铁元素需求增速放缓，但在美联储降息周期支撑下，需求维持一定韧性。2025年海外钢材消费将维持正增长。印度已成为全球第二大钢铁消费国，未来增长空间巨大。世界钢协发布的钢铁需求报告显示，2025年印度需求增长8%，欧盟钢铁消费也有望恢复。综上，预计2025年海外粗钢消费同比增长2.0%，粗钢产量增长1.2%。同时，海外粗钢进口量将保持高位水平。在粗钢产销均增长背景下，海外铁矿石消费维持一定增量。需求端，2025年粗钢需求持稳，废钢供应量有望增加，但废钢需求取决于钢厂盈利情况，对铁矿石需求的替代有限，生铁产量略增，不过宏观政策对粗钢产量及产能的影响值得关注。总之，2025年全球铁矿石市场维持供大于求局面，供给释放相对明确，将逐步测试过剩对价格的压力，但全球需求尚未大幅滑坡，铁矿石市场供需关系实质性扭转节点尚未来临。乐观预估2025年铁矿石价格波动区间在80~110美元/吨。来源：期货日报网

期货日报网01-02 09:16

锌波动幅度加大

改善，矿石端和下游端都处于低库存状态。策略上，基于低库存逻辑，看好二季度两市基差走高，但不建议介入跨市反套。风险因素方面，关注两点：一是锌矿达产提前兑现，二是消费环节超预期塌陷。来源：期货日报网

期货日报网01-02 09:15

铅供需矛盾边际缓和

可能使中国进口窗口阶段性开启，跨市反套策略可能会带来较好的交易机会。整体来看，2025年铅市场将面临供应端和需求端的边际改善，但由于矿端增产超预期，铅价将面临一定的下行压力。来源：期货日报网

期货日报网01-02 09:15

镍继续向下磨底

元/吨。市场仍将震荡，建议采取区间操作策略，关注印尼镍政策及供给端变化带来的反弹机会。来源：期货日报网

期货日报网01-02 09:15

产能依旧偏宽松钢材利润受制约——华泰期货2025年成材市场展望

逐步缩减冬储量，作为一种降低冬储风险的策略。建筑用钢量持续降低，但是由于制造业用钢仍保持韧性，加之钢材出口仍具备优势，实际钢材产量仅出现了小幅度的缩减。螺纹钢和热轧卷板价差方面，2021年价差较大；然而，自2022年起，螺纹钢和热轧卷板价差则呈现窄幅波动的态势。图为上海螺纹钢和热轧卷板价格走势（单位：元/吨）企业面临亏损时，往往会采取主动减产措施，甚至进行停炉检修，以此遏制淡季库存累积的速度。2024年原料端供需偏宽松，导致钢材价格重心下移，在此背景下，钢厂普遍盈利能力较低，处于历年同期低位水平。2024年9月后，随着预期提振，钢铁企业盈利显著改善，247家钢铁企业盈利率显著改善，截至2024年12月初，钢厂盈利率仍在50%左右。临近冬储季节，247家高炉产能利用率有所降低，但仍处于历年同期较高位置。截至2024年12月初，日均铁水产量维持在230万吨以上，相较2023年同期呈现增长态势。2024年房地产数据方面仍偏弱，制造业保持韧性，出口保持较高增长，粗钢产量小幅下降。由于2024年9月政策的提振，钢铁企业盈利显著改善，钢厂检修、减产速度放缓。图为247家钢铁企业盈利率（单位：%）图为247家高炉周度日均铁水产量（单位：万吨）随着房地产市场的宏观调控持续深化以及建筑行业转型升级的推进，建筑行业对钢材的消费需求逐渐趋于理性。同时，随着绿色建筑、节能减排等理念的深入人心，促使消费者在选择建筑材料时更加注重环保性与健康因素。截至2024年12月初，螺纹钢产量下降接近20%，热轧卷板产量小幅增长0.8%。冬储前后成材库存变化冬储的成功与否，不仅取决于价格的合理性以及来年消费预期的乐观性，还须以库存水平适中为前提，过高的库存会削弱价格上涨的必要条件。2024年12月初，螺纹钢社库和总库存处于历年低位水平；热轧卷板社库和总库存处于相对低位，但库存仍维持下降态势。图为五大材总库存（单位：万吨）随着利好政策的推出，以及各建设项目的稳步推进，钢铁产业的需求在多个领域展现出巨大的增长潜力。预计2025年钢材的消费将受到诸多因素的影响，其中包括全球经济环境、房地产、基础设施建设与制造业的发展等。近两年贸易商冬储盈利效果显著下降，导致其冬储意愿有所减弱。具体而言，2023年与2024年的冬储库存累积量均降至1100万吨，相较于2021年冬储期间的1800万吨库存累积量，减少了700万吨。根据钢联历年五大材库存数据，过去3年内，库存周期大致为9~13周，累库量在1120万~1210万吨。截至2024年12月初，按照往年累库时间来看，部分年份已进入累库周期。然而，由于2024年冬季偏暖，五大材库存仍处在下降阶段。根据往年数据推算，2024年12月底出现库存低点，然后，累库到2025年3月中旬左右，库存累积量预计在1100万吨左右。 2025年供需推演我们预测，2025年钢材产量和消费量将继续保持增长，2025年钢铁产能依旧偏宽松，在产能偏宽松的大背景下，钢材利润受到制约。从需求端来看，房地产行业降速放缓，基建仍保持平稳增长，制造业仍呈现亮点。出口方面，我国钢材具备较强的成本优势，出口仍维持高位运行。结合上述分析，2025年钢材的供应、需求、进口及库存推演如下：供应端，2025年，钢铁企业的产能投放预计有所减缓。然而，得益于近年来钢铁企业设备的大型化和效率的显著提升，钢铁产能依旧保持相对宽松的状态。在这种宽松产能的背景下，我们预测，2025年粗钢产量小幅增长。需求端，2024年9月，宏观政策持续发力，货币政策不断加码，政策明确表示房地产行业止跌企稳，地方隐性债务得到有效化解，以旧换新政策范围有望扩大。在这些因素的共同作用下，预计房地产行业的下降幅度将有所放缓，基建投资的托底作用将超过2024年，制造业也将继续维持相对较高的增长速度。据此，2025年国内粗钢需求将有小幅增长。净出口，考虑到2024年钢材净出口的高基数，以及粗钢产能的宽松状态，钢材利润受到一定限制。然而，我国钢材在国际市场上的价格竞争力较强，预计2025年粗钢净出口将保持稳定增长。同时，我们也需要密切关注国际贸易保护主义的抬头，这可能会对出口形势带来风险。成材冬储展望贸易商冬储意愿不足，预计冬储累库量维持低位。2022—2024年冬储库存累积量有所降低，2022—2024年库存累积量在1100万吨左右，远低于往年。截至2024年12月初，2024年贸易商冬储意愿仍不强，根据钢联历年数据预测，2024年冬储期间库存累积量在1100万吨左右，但后续仍需要关注政策对冬储预期的提振作用。来源：期货日报网

期货日报网01-02 09:15

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