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金油比高位预警国际油价下行风险加剧

间。当金油比出现大幅上升时，可能预示着经济增长放缓或衰退预期增强。黄金具备避险特性，在经济形势不稳定或面临风险之际，投资者会倾向于增加黄金配置，由此推动黄金价格上扬。原油需求与经济活动紧密相连，一旦经济增长放缓，原油需求会随之下降，进而导致原油价格下跌，这一系列变化共同促使金油比上升。反之，若金油比大幅下降，则可能预示着经济正走向复苏或扩张。在此阶段，经济活动的增多会带动原油需求上升，推动原油价格上涨；与此同时，市场对黄金的避险需求则会相应减少。从历史数据来看，1970年以来，金油比在大部分时间维持在10~25这一区间。一旦金油比攀升至25以上，后续往往会爆发重大的金融事件或者地缘政治事件。与此同时，市场通常会呈现出黄金价格大幅上涨、原油价格大幅下跌的态势。基于这样的历史经验，当金油比升至25以上时，往往被视作经济危机或地缘危机的先兆。不过，值得注意的是，倘若后续发生的是地缘危机，原油价格在经历下跌之后，存在一定的反弹动力。 B 金油比剧烈波动阶段回溯从历史表现来看，金油比在不同阶段呈现出不同的走势特征，而每一种走势背后往往都对应着特定的市场逻辑。金油比大幅上涨，通常集中于市场避险情绪急剧高涨、经济衰退风险显著上升，或是地缘政治动荡局势不断加剧的时期。在这些阶段，投资者对市场的稳定性和未来发展预期充满担忧，避险需求成为主导市场的关键因素。 1973年原油危机（金油比升至41.4） 1973年6月，伴随着黄金价格的大幅上涨，金油比升至41.4的历史峰值水平。随后，1973年10月，第四次中东战争爆发，阿拉伯产油国对支持以色列的西方国家实施原油禁运，导致油价飙升（从3美元/桶涨至12美元/桶），与此同时，黄金作为避险资产也受到追捧。此后，全球经济陷入滞胀，美国股市遭遇重挫，随着布雷顿森林体系的彻底瓦解，黄金与美元之间正式终结了锚定关系。 1986—1988年（金油比多次突破30）金油比在1986—1988年多次突破30，这一现象反映出当时经济疲软与地缘政治风险并存的复杂局面。20世纪80年代中后期，全球原油市场供过于求，沙特放弃“限产保价”策略，导致油价暴跌至10美元/桶以下。与此同时，阿富汗战争、两伊战争等地缘冲突升级，黄金作为避险资产表现坚挺。此后，油价长期低迷，也使得OPEC对市场的掌控力不断削弱，市场份额持续流失，而美国页岩油产业开始萌芽。 1993年索马里战争（金油比短暂突破30） 1993年，美国在索马里开展军事行动，加剧了地缘紧张局势，黄金避险需求上升。而原油市场因全球经济增长放缓需求疲软，油价持续承压。在此期间，金油比短暂突破30，但未持续太久。20世纪90年代中期，全球经济逐步复苏，金油比回落。 1998年亚洲金融危机+科索沃战争（金油比升至30左右） 1997—1998年，亚洲金融危机爆发，新兴市场货币大幅贬值，资金涌入黄金市场避险，而1998年俄罗斯债务违约、对冲基金崩盘，引发全球金融市场动荡。与此同时，1999年科索沃战争进一步推升避险情绪，推升黄金价格，而油价因需求担忧跌至10美元/桶，金油比在此期间升至30左右。此后，美联储紧急降息救市，2000年后金油比回落，油价随着全球经济复苏反弹。 2008年全球金融危机（金油比突破20） 2008年，雷曼兄弟倒闭，全球金融市场崩盘，油价从147美元/桶跌至最低30多美元/桶。黄金因避险需求上涨，但涨幅不及油价跌幅，金油比突破20，未到30，但仍属极端水平。随后，各国央行推出量化宽松（QE），黄金开启10年牛市，油价在2009年后在经济刺激政策的推动下开始反弹。 2015—2016年（金油比突破40，创历史新高） 2014—2016年，OPEC为打击美国页岩油发起“价格战”，油价从100美元/桶跌至26美元/桶。英国脱欧公投、美联储加息等因素加剧市场恐慌情绪，黄金价格大涨。2016年2月，金油比突破40，创1974年以来新高。此后，OPEC+达成减产协议，油价回升，金油比回落。 2020年新冠疫情暴发（金油比短暂飙升至100以上） 2020年3月，新冠疫情导致全球需求崩塌，WTI原油价格一度跌至负值。美联储紧急降息至0+无限QE，黄金突破2000美元/盎司。金油比短暂突破100后回到50左右的极端水平。 2023年美国银行业危机（金油比突破26） 2023年，硅谷银行、瑞信等金融机构爆雷，市场担忧“雷曼时刻”重演。黄金价格因避险需求大涨至2000美元/盎司，而油价因经济衰退预期跌破70美元/桶，金油比突破26。此后，美联储紧急提供流动性，市场情绪修复后金油比回落。 2025年特朗普推出极端关税措施（金油比突破50） 2025年年初，特朗普上台后，对多国实施关税措施，并引发部分国家反制，全球贸易环境预期恶化，经济下行风险加剧，市场避险情绪急剧升温，黄金价格突破3000美元/盎司，创历史新高。而由于经济前景悲观，机构频频下调原油需求前景预期，国际油价跌破60美元/桶，创近3年新低。在此期间，金油比大幅飙升至50以上。 C 近期金油比攀升的原因近期，金油比显著上升，这一现象主要反映出市场避险情绪升温、经济衰退预期增强，以及原油供需格局预期弱化。从黄金市场来看，自特朗普上台后，其政策言论反复无常，导致政策层面的不确定性显著增强。而美国关税政策的出台，更是让市场对美国未来经济走向充满担忧，投资者的恐慌情绪迅速蔓延。在这种情况下，黄金作为传统的避险资产，受到了投资者的青睐，大量投资者纷纷买入黄金以规避风险。此外，美国政策和经济的不确定性上升，使得美元信用下降，投资者开始抛售美元。美元与黄金存在一定的负相关关系，美元的抛售进一步提升了黄金的吸引力，推动了黄金价格的上涨。再看原油市场，全球宏观经济面临着诸多不确定性，美国关税政策使得贸易环境预期恶化，进而拖累经济增长。近期，多家机构纷纷下调未来全球原油需求增长预期以及油价预期。自4月起，OPEC+进入增产周期，并且计划在5月实施超预期的增产计划。在经济增长和原油需求均有转弱预期的背景下，未来原油供给过剩的预期进一步增强，这将导致原油价格承压下跌。总体而言，美国关税政策如同导火索，点燃了市场的恐慌情绪；而市场对未来经济增长信心不足，则是金油比上涨的根本原因。这种经济预期的变化，通过影响投资者对黄金和原油的需求，最终反映在了金油比的显著上升上。 D 贸易摩擦给油市带来冲击美国关税政策引发市场对其经济衰退的担忧。4月初，美国宣布对60个国家实施所谓的“对等关税”措施，旨在通过提高进口关税来平衡其贸易逆差。随后，部分国家宣布反制措施，尽管之后美国宣布暂停关税90天，但这一“朝令夕改”的做法，已经让全球贸易局势陷入紧张状态，使得贸易摩擦进一步升级。这种紧张的贸易局势，大大增加了经济衰退的风险，金融市场也随之陷入动荡。国际货币基金组织（IMF）迅速调整了对全球经济增长的预期，将2025年全球经济增长预期从3.3%下调至2.8%，其中，美国经济增长预期更是从2.7%下调至1.8%。华尔街的金融巨头们也纷纷表达了对美国经济前景的悲观态度。高盛将2025年美国GDP增长预期从1.5%大幅下调至1%，并将未来12个月美国经济衰退概率从20%上调至45%。摩根大通同样不看好美国经济，预计2025年美国GDP增速将从1.3%骤降至-0.3%，同时认为美国和全球经济衰退的可能性高达60%。瑞银也加入了看衰美国经济的行列，预测美国2025年GDP增速或低于1%，甚至直言美国经济年内就可能陷入衰退。此外，多家机构近期纷纷下调全球原油需求增长预期，这一现象背后反映出全球贸易摩擦加剧给原油市场带来了负面影响。未来，全球贸易摩擦的持续升级将严重挫伤全球经济，进而对原油消费产生明显的抑制作用。图为三大能源机构对全球原油需求增长的预测在美国宣布推行全面关税政策之后，市场反应剧烈，多家金融机构迅速对原油需求增长预测作出调整。高盛较为悲观，将2025年和2026年原油需求增长预测分别下调至30万桶/日和40万桶/日，这显示出其认为贸易摩擦会在较长时间内持续抑制原油需求。摩根士丹利同样不看好短期原油需求前景，将2025年下半年原油需求增长预测下调至50万桶/日。花旗银行则通过具体数据说明了关税对原油需求的影响，其表示仅10%的一揽子关税就可能使2025年全球原油需求增长预期从目前的90万桶/日降至60万桶/日。除了金融机构外，能源领域的权威机构也表达了对原油需求的担忧。在今年4月的报告中，三大能源机构EIA、IEA、OPEC均将今年全球原油需求增长预期下调了20万~40万桶/日。综合来看，无论是金融机构基于宏观经济和贸易形势的判断，还是能源机构从行业供需角度的分析，都指向同一个结论：未来原油需求前景不容乐观，全球原油市场面临着需求增长乏力的严峻挑战。 4月，OPEC+进入增产周期，增产原油达13.8万桶/日。而到了5月，其增产计划远超市场预期。按照OPEC+的安排，5月原本计划将原油日产量提高13.8万桶，然而实际方案中，5月要实施41.1万桶/日的产量增量，这一数字相当于原本3个月的增量总和。不仅如此，6月OPEC+还打算进一步加快增产的节奏。当前，由于关税政策的影响，全球经济面临下行压力，市场对原油消费下滑的预期不断增强。在这样的大环境下，OPEC+超预期的增产举措，无疑会引发市场对原油供给过剩的强烈担忧。今年，特朗普上台后便明确表态，要对伊朗实施“极限施压”策略，目标是将伊朗的原油出口量压缩至当前水平的10%以下。回顾特朗普的上一任期，美国就已对伊朗实施严厉的制裁，导致伊朗的原油产出急剧下滑。当下，伊朗的原油产量维持在约330万桶/日，其中出口量为150万~160万桶/日。今年以来，美国持续加大对伊朗的制裁力度。2月底，美国对30多名参与销售以及运输伊朗原油相关产品的人员和多艘船只实施了制裁举措；3月中旬，美国又把制裁的矛头指向亚洲一家独立炼油厂以及为这些炼油厂供应原油的船只。尽管近期美国与伊朗之间正有序推进谈判，且从过去两轮的谈判情况来看，也取得了一定的进展，然而，就在谈判进行期间，美国却再度加大了对伊朗的制裁。这一举动引发了伊朗方面的强烈不满，伊朗明确表示美国在谈判中缺乏诚意与善意。倘若后续谈判出现波折，美伊之间的对抗很可能会再度升级，届时伊朗的原油供给无疑会进一步受限。图为伊朗海运原油出口量 E “三座大山”压制下的油价推演在美国推行关税政策之后，金融市场呈现出显著变化：黄金价格持续攀升，不断刷新高位，而原油价格则表现低迷。在此情形下，金油比持续上扬，不断刷新自2020年疫情以来的最高水平。图为原油与黄金价格走势对比从历史经验来看，当金油比大幅飙升至极端数值时，往往是市场释放出对未来经济增长信心不足的信号。此时，投资者的风险偏好明显降低，出于避险需求，资金开始大规模从股票、原油这类风险资产中撤离，转而流向黄金等具有避险属性的资产。这一资金流向的转变直接推动了黄金价格大幅上涨，同时也导致原油价格下跌。回顾过去几十年间，每当金油比出现大幅上涨的情况，原油价格无一例外地呈现下跌态势。从驱动因素来看，当前油价正遭受“三座大山”的沉重压制。其一，美国关税政策不断升级，使得全球经济下行压力持续加剧；其二，市场对原油需求前景的预期愈发悲观；其三，OPEC+的增产举措进一步加剧了原油市场的供应过剩局面。然而，政策的不确定性才是未来油市波动的主要风险来源，其中包括地缘政治局势的风云变幻以及产油国产量政策的动态调整。基于未来可能出现的不同场景，我们对油价走势进行了差异化的预期：基准情形下，全球贸易摩擦持续加剧，经济增长受到明显拖累，与此同时，OPEC+按照既定计划有序增产，油价整体重心相较年初将进一步下移，且这种情形发生的概率最大。乐观情形下，全球地缘冲突显著加剧，OPEC+实际产量增量未达预期。受此影响，油价运行重心将有所上移，布伦特原油价格上方目标位预计在75~ 80美元/桶。悲观情形下，贸易战持续升级，OPEC+连续超预期增产。在此情景下，布伦特原油价格下方目标位将降至 50~55美元/桶。极端情形下，贸易战愈演愈烈，最终导致全球经济陷入衰退。一旦出现这种情况，布伦特原油价格下方目标位将进一步下探至40~45美元/桶。（作者单位：方正中期期货）来源：期货日报网

期货日报网04-30 09:10

期指节前建议以轻仓观望为主

群体收入，大力发展服务消费，增强消费对经济增长的拉动作用。尽快清理消费领域限制性措施，设立服务消费与养老再贷款”。总体看，本次中央政治局会议更多是强调对现有政策的有效落实和特定领域支持政策的细化，释放的总量政策增量信号较少。从市场反应来看，会议结束后股指市场虽然出现调整，但尾盘收复了部分失地，全天维持震荡整理格局。鉴于海外关税政策仍存在较大不确定性，市场对政策工具箱的储备空间已有充分预期，使得股指市场对会议信息的敏感度有所降低。板块方面，会议召开前一周，房地产板块表现不俗，资金对稳地产增量政策的预期较强，会议落地后，房地产板块有所走弱。就股指市场短期走势而言，当前仍面临多空因素交织局面：一方面，特朗普政府行事风格的高度不确定性，令中美关税谈判前景趋于复杂化；另一方面，国内一季度经济数据表现超预期，客观上降低了短期出台增量政策的紧迫性。后续政策发力窗口可观察以下两个方面：一是关税压力对经济数据形成实质性负反馈，二是海外经贸环境进一步恶化。股指期货方面，当前IC与IM贴水率已由4月初的20%~50%高位回落至10%~15%正常区间，意味着多头的贴水优势有所减弱。另外，需要注意的是，五一假期临近，投资者的态度趋于谨慎，建议短期采用轻仓观望策略，静待市场方向明朗。（作者单位：国贸期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:50

铜向上修复

策对市场的利空影响已经减弱，但对通胀及经济增长的影响将在美国宏观经济数据中持续体现。5月宏观环境将整体表现平稳，对铜价的影响有望减弱。供应偏紧近期海外矿山运行整体平稳，仅有零星干扰。据SMM消息，秘鲁Cusco地区抗议者自3月30日起封锁了嘉能可Antapaccay铜矿的入口。此外，4月中旬，KGHM位于智利的Sierra Gorda铜矿一名工人死亡，致使矿山生产工作停止。2024年Sierra Gorda铜矿的铜产量为14.6万吨，对全球铜精矿生产的实际影响不大。 3月起，铜精矿供应环境出现宽松迹象。3月中旬，巴拿马政府表示允许第一量子出口12万吨铜精矿，并允许服务该矿运行的电厂重启。今年一直没有铜精矿出口的自由港获得了约127万吨铜精矿的出口配额。此外，泰克资源旗下Quebrada Blanca二期、Oyu Tolgoi二期等有一定产量释放空间。图为SMM进口铜精矿指数（单位：美元/吨）截至4月18日当周，进口铜精矿加工费报-34.71美元/吨，环比下调3.82美元/吨。目前进口铜精矿加工费水平已经连续3个月维持负数，且仍在持续走弱。根据SMM调研情况，5月国内冶炼厂仍有部分检修计划，考虑到铜价重心下移对冶炼厂生产积极性的潜在影响，5月矿石供应紧张局面有望得到缓解。受铜期货价格重心下移以及废铜原料持货商捂货惜售影响，4月精铜与废铜价差明显走缩，4月中旬甚至一度跌至450元/吨，为2023年10月下旬以来最低水平。铜价大跌使废铜持货商明显降低销售数量，阳极铜生产仅靠部分废铜杆企业转生产带来些许增量。矿产阳极铜受制于铜精矿市场供应紧张、现货TC持续走低等因素，产量难有明显增加。目前外贸环境对废铜进口的影响已经逐渐体现，进口废铜量在4月恐难有回升，加之废铜原料持货商捂货等待铜价上涨，废铜供应紧张程度将在4月加深。图为中国废铜产量和进口量（单位：万吨）进口铜精矿加工费持续维持负数，但并未明显对冶炼厂生产带来影响。虽然铜陵有色在3月宣布检修，但SMM统计的国内铜冶炼厂开工率持续上升，截至3月末已回升至87.68%。这主要与铜价处于高位水平、副产品硫酸及黄金价格均处于高位等因素有关。二季度国内计划检修的冶炼厂数量明显增加，4—6月均有多家冶炼厂有检修计划。我们推算，检修对精炼铜产量的影响集中在4月和5月。消费拉动平稳精铜杆企业今年开工水平较前两年偏好，主要与废铜杆生产不足有关，并非来自终端需求增长拉动。终端线缆消费回升会被铜杆行业高库存抵消，消费回升难以有效形成新的有效拉动。空调行业产销具有明显的季节性特征，5月将进入空调生产的下行周期，空调库存在高位或再度完成一轮累积。因此，5月空调端的用铜需求将出现季节性回落。 5月为汽车行业的季节性回升阶段。由于汽车行业以旧换新补贴已持续多年，部分需求已提前兑现，消费对生产的实际拉动作用预计相对有限。综合来看，在供应驱动下，5月铜价将继续向上修复。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:40

特朗普关税政策影响几何？

下，美联储可以采取紧急降息的方式来刺激经济增长。以2020年疫情期间为例，当时市场弥漫着强烈的恐慌情绪，但随后美联储采取了紧急降息，美国经济从低位反弹。从这点来看，关税虽然将使得美国经济增长放缓，但出现类似大萧条的衰退可能性很低。不过，也不能完全排除其他潜在风险因素可能带来的复杂影响。当下，尽管美国经济依旧展现出一定的韧性，然而调查数据却释放出令人担忧的信号——未来美国经济增长放缓的可能性显著提高，甚至存在陷入衰退的风险。尤其是若“对等关税”政策长期生效，美国经济衰退的概率将超过50%。一旦如此，全球经济增长、通胀水平、风险资产的波动性和不确定性都将显著上升。从就业数据来看，美国新增非农就业人数维持平稳增长态势。3月新增非农就业人数达到22.8万人，相较于前两个月实现了大幅增长。不过，失业率近期出现了抬升迹象，3月已升至4.2%，但依据萨姆法则计算的3个月失业率移动均值较过去12个月有所下降。在经济活动方面，3月服务业PMI指数虽然仍处于荣枯线上方，但已创下9个月以来的新低，显示出服务业扩张的步伐明显放缓。与此同时，消费者信心指数大幅下滑，通胀预期则持续攀升，这一系列数据都反映出美国经济面临着复杂且严峻的形势。图为中国与美国贸易占比图为出口的高增长驱动我国经济增长对美国通胀的影响美国通胀形势短期呈上行态势，长期来看，通胀虽仍可能维持在高位，但会呈现缓慢回落趋势。3月，美国CPI同比涨幅为2.4%，较2月下降了0.4个百分点。此次通胀下行主要受能源项影响，该项目在通胀下行中贡献了约0.3个百分点。图为美国通胀预期与此同时，核心服务通胀项下行有加速迹象，其对CPI的拉动作用从2月的2.31个百分点降至2.08个百分点。与之相反，食品和核心商品项对通胀的贡献呈增加趋势。其中，食品项的贡献增至0.4个百分点，核心商品项的贡献从-0.4%转正。图为美国非农就业及失业率关税对美国通胀的影响广泛，主要集中在食品、商品和能源领域。关税导致进口价格提升，这直接推动了美国国内食品和商品价格的上涨。然而，关税的实施并非孤立地产生影响，其在一定程度上制约了全球经济增长。与此同时，OPEC+推行增产计划，使得能源价格处于低位，这在很大程度上对冲了因关税引发的通胀压力。从长远视角来看，服务项通胀是决定最终通胀水平的关键因素。目前，美国核心服务通胀项呈现出加速下行的态势，如果美国房屋价格不出现进一步上涨的情况，核心服务通胀项对长期通胀的指引或自高位缓慢回落。图为美国消费者信心指数对美联储降息步伐的影响在4月“对等关税”政策宣布前，市场对美联储今年的降息预期较为统一，普遍预计会有2次降息，每次降息幅度为25个基点，全年累计降息50个基点，且最早的降息时间可能要等到9月。然而，4月“对等关税”政策颁布后，市场的预期发生了巨大转变，一度预计今年会有4次降息，最早将于5月开启降息进程。目前，市场最新预期美联储年内有3次降息，最早将于7月开始，具体时间预计为7月、9月和12月。在此背景下，美联储接下来的工作将变得非常艰难。当下美国经济面临通胀快速上升和经济大幅放缓的双重困境，这使得美联储陷入艰难抉择：是选择加息以控制通胀，还是通过降息来刺激经济增长。美联储3月会议纪要显示，多数与会者认为通胀可能会更加持久。如果出现通胀上升但经济增长疲软的情况，“委员会可能面临艰难的权衡”。官员们预计，今年关税政策将导致通货膨胀率上升，而就业率则倾向于下行。 4月17日，美联储主席鲍威尔就美国总统特朗普的贸易政策所产生的通胀效应发出了强烈警告。鲍威尔表示，特朗普的关税政策“极有可能”会刺激通胀暂时上升，并且强调这些影响可能会持续很长时间。当被问及美联储是否会干预以应对股市的剧烈下跌时，鲍威尔明确表示“不会，但会给出解释”。此外，目前美联储尚未达到停止缩减资产负债表规模的阶段。若出现美元短缺的情况，美联储随时准备向全球央行供应美元。鲍威尔表示，当前的政策处于一个良好的位置，美联储会等待更明确的经济数据，再考虑是否调整政策立场。由于政府政策仍在不断调整，其相关影响具有高度的不确定性。关税战犹如高悬的达摩克利斯之剑，恐将加剧美国“滞胀”局面，并显著提升全球经济衰退的风险。在此情形下，美联储未来货币政策走向仍笼罩在较大的不确定性迷雾之中。美国的关税举措如同在通胀的“篝火”上添柴，显著增加了美国通胀复燃的可能性。受此影响，市场对美国2025年年底的通胀预期已向上修正。基于此，美联储有可能会推迟降息计划。然而，这一推迟也并非毫无代价，倘若推迟降息，美国经济陷入衰退的概率将会攀升。从整体趋势来看，美联储依旧处于降息周期。但关税政策宛如一股不可预测的“扰动气流”，极有可能使降息路径发生改变。未来货币政策的具体走向，很大程度上取决于关税政策的动态以及经济的实际走势。若经济增长动能快速衰退，美联储可能会在年中再度降息，但要是美国经济能避免衰退，那么今年的降息次数或难以超过2次。此外，在关税政策的猛烈冲击下，一旦美国经济迅速萎缩，甚至坠入衰退深渊，美联储可能会提前加快降息节奏。不过，鉴于当前通胀预期不断抬升的现实情况，大幅降息的操作仍会受到诸多限制。综合而言，美国关税政策的实施进展已成为观察未来货币政策的关键风向标，市场各方需要高度关注。对大宗商品市场的影响国内方面，关税问题犹如一只无形的手，通过影响出口，逐步传导至我国制造业和消费领域。为了对冲外需减弱带来的不利影响，政策层面已做好了充分准备。财政政策将展现出更加积极的姿态，加大对经济的支持力度；货币政策也会适度宽松，为市场注入更多的流动性。在此背景下，预计利率将维持在较低水平，人民币汇率可能会趋于回落。这些政策举措旨在为资产价格提供支撑，然而，在当前的复杂局面下，想要突出重围，必须有超预期的财政政策出台，才能有效激发市场活力，推动经济稳定发展。海外方面，关税政策成为制约全球经济增长的重要因素，而其影响程度则取决于关税力度的大小。短期来看，暂缓“对等关税”能够在一定程度上减弱对全球经济的冲击，进而为资产价格带来修正的动力。但需要注意的是，由于特朗普相关决策存在较大的不确定性，市场波动率将维持在较高水平。当前短期通胀呈现上行态势，而名义利率却在下行，这使得实际利率也随之降低。从中周期的视角来看，全球经济仍将在艰难中前行。在这样的环境下，海外定价权重较大的大类资产以及避险资产，由于其独特的属性和市场需求，仍将呈现趋于上行的走势。二季度的投资需要密切关注宏观逻辑。黑色金属有望受到政策的提振，迎来发展机遇；有色金属价格也存在修复的空间；黄金因其避险属性，将继续受到市场的青睐，价格可能会得到进一步提振；部分农产品由于供需矛盾的支撑，也具有一定的投资价值；而化工行业则面临着外需减弱的影响以及原油成本的制约，投资时需要谨慎评估。投资过程中存在诸多风险因素，需要投资者高度警惕。关税政策可能会出现超预期的调整，美联储政策也存在不确定性，地缘局势的变化或超出预期，这些都可能对投资产生不利影响。因此，投资者在进行投资决策时，需要充分考虑这些风险因素，做好风险防范措施。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:35

【镍周报】宏观环境复杂，镍矿价格偏强，镍价震荡

y发布报告称，金属和矿业将在沙特未来的经济增长中扮演重要角色，这种趋势和其“2030愿景”战略方向高度一致。沙特境内拥有丰富的金属和矿物（铜、镍和锂）资源。目前，沙特矿业在国内GDP中的占比约为1.5%。报告认为，沙特政府的目标是到2030年，矿业的经济贡献从2024年的170亿美元增长至750亿美元。报告指出，沙特政府持续推出相关政策，强化了行业发展的制度保障；同时，通过国家主导的超大型项目和基础设施建设加大投资力度，有望提升本国金属与矿业企业的韧性，缓解成本压力，并改善其信用状况。（文华综合） 2、【INSG：2025年全球镍市料供应过剩19.8万吨】4月24日（周四），国际镍业研究小组(INSG)预计，今年全球镍市场将供应过剩19.8万吨。该组织同样预计，2025年全球原镍使用量为353.7万吨，全球原镍产量为373.5万吨。总部位于里斯本的INSG表示，2024年为过剩17.9万吨，2023年为过剩17万吨。2023年全球原镍产量为336.3万吨，2024年为352.6万吨；使用量分别为319.3万吨和334.7万吨。报告称，在印尼，采矿许可证(RKABs)发放延迟导致镍市矿石供应紧张，并称新的特需使用费对采矿业的影响尚未得到充分评估。（文华财经） 3、【印尼公布4月（二期）镍矿内贸基准价格】印度尼西亚镍矿商协会（APNI）发布2025年4月（二期）的镍矿内贸基准价格，4月（二期）的参考价格为15539.69美元/湿吨，环比16126.33美元/湿吨下跌约3.64%。其中，NI1.6%MC35%FOB为27.47美元/湿吨，环比下跌1.04美元/湿吨；NI1.7%MC35%FOB为30.91美元/湿吨，环比下跌1.17美元/湿吨；NI1.8%MC35%FOB为34.54美元/湿吨，环比下跌1.31美元/湿吨；NI1.9%MC35%FOB为38.38美元/湿吨；NI2.0%MC35%FOB为42.42美元/湿吨。（APNI） 4、【Nornickel：一季度镍产量同比下降1%，铜产量同比基本持平】当地时间4月21日，诺里尔斯克镍业（Nornickel）2025年第一季度报告显示，第一季度，综合镍产量同比下降1%至4.2万吨，主要因纳杰日达冶金厂、铜冶炼厂的熔炉以及塔尔纳赫选矿厂的磨矿设备进行计划内短期检修。第一季度，综合铜产量（含跨贝加尔分公司）同比持平，约为10.9万吨。跨贝加尔分公司铜精矿产量同比增长1%至1.8万吨，得益于选矿厂运营效率提升推动处理矿量增加。第一季度，钯产量同比下降0.6%至74.1万盎司，铂产量则同比增长0.6%至18万盎司。（上海金属网） 5、【3月中国镍铁进口量同比增加60%】2025年3月中国镍铁进口量为101.3万吨，环比增加11.5%，同比增加60.0%。其中，3月中国自印尼进口镍铁量98.9万吨，环比增加10.5%，同比增加60.4%。2025年1-3月中国镍铁进口总量285.1万吨，同比增加26.2%。其中，自印尼进口镍铁量278.3万吨，同比增加27.6%。（海关总署） 6、【3月中国精炼镍进口量环比增9.65%，出口量环比减32.52%】2025年3月中国精炼镍进口量8330.767吨，环比增加9.65%，同比增加32.11%。2025年1-3月，中国精炼镍累计进口量41507.464吨，同比增加，123.63%。3月中国精炼镍出口量13631.802吨，环比减少32.52%，同比增加81.84%。1-3月，中国精炼镍累计出口量47904.351吨，同比增加224.21%。（海关总署）工业品组：吴仲楠 F03131472 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院

混沌天成期货04-27 09:05

丙烷行业：关税冲击下的供需变局与转型契机

球经济形势对丙烷价格的影响极为显著，在经济增长期，丙烷价格偏强；反之，当经济陷入衰退，丙烷价格便会承受下行压力。地缘政治因素同样不可小觑，中东地区是全球丙烷的主要供应地之一，当地局势的稳定性直接关乎丙烷的出口情况，一旦中东地区局势动荡，丙烷的生产和运输环节会受到干扰，导致出口量减少。此外，丙烷价格与原油价格关联紧密，原油价格波动会传导至丙烷市场。2020年，新冠疫情在全球范围内暴发，对世界经济造成巨大冲击，原油需求大幅下降，价格暴跌。由于丙烷与原油在生产、市场等方面存在紧密联系，丙烷价格也随之大幅下跌。此后，随着全球各国采取一系列经济刺激措施，经济逐渐复苏，原油需求逐步回升，油价也开始稳步反弹，丙烷价格也跟随原油价格走势出现回升。到了2022年，俄乌冲突爆发，这场冲突引发了全球能源市场的剧烈动荡，原油价格一路飙升。丙烷价格虽然受到原油价格上涨的带动，但由于丙烷市场自身的供需结构、库存水平以及其他相关因素的影响，其涨幅不及原油。 C消费结构逐渐转向多元化贸易流向目前，全球丙烷出口资源主要集中在北美、中东地区以及部分地中海沿岸国家。在全球丙烷贸易市场中，美国占据主导地位，其丙烷出口量占比超过55%。美国主要通过海运的方式出口丙烷，墨西哥湾沿岸地区分布着多个大型出口码头，这些码头设施完备，使得美国具备强大的丙烷出口能力。美国丙烷出口去向以东北亚和南美地区为主。具体来看，出口到中国的丙烷占比达41%，日本和韩国合计占比27%，欧洲占比18%，南美占比8%，东南亚占比6%。中东地区在全球丙烷出口中同样扮演着重要角色，其丙烷出口主要面向亚洲市场，在全球丙烷贸易份额中约占22%。具体而言，在中东出口的丙烷总量里，70%运往东南亚地区，其中出口至中国的丙烷占比为25%。从供应调节的可行性角度分析，若美国丙烷物流出现转向，中东地区将成为主要的缺口补充来源。近年来，丙烷出口面临诸多挑战。全球海运市场的波动对丙烷运输产生了显著影响，运费的上涨会增加丙烷出口的成本，降低产品的竞争力。贸易政策的不确定性也给丙烷出口带来风险，如关税的调整直接影响丙烷的进出口成本和市场价格。此外，全球丙烷市场竞争日益激烈，其他供应国的产能扩张和市场份额争夺，也对美国丙烷出口构成压力。燃料领域作为清洁燃料，丙烷因具有高热值、低污染和易储存等特性，被广泛应用于民用、工业用、交通等领域。民用燃料方面，丙烷是液化石油气（LPG）的主要成分之一，因此被广泛用于家庭燃气灶、热水器及取暖设备，尤其是在无天然气管网的农村或偏远地区；在工业领域，丙烷作为燃料广泛应用于金属加工、陶瓷烧制、玻璃制造等行业；在交通领域，因具有低排放、低噪音优势，丙烷可用于公交车、出租车、叉车及部分私家车等机动车燃料。与其他燃料相比，丙烷具有燃烧效率高、污染排放低、易于储存和运输等优势，能够满足工业生产对能源的高效和清洁需求。化工领域化工行业是丙烷最重要的消费领域之一，其中丙烷脱氢制丙烯是主要应用方向。PDH工艺具有流程简单、丙烯收率高、生产成本相对较低等优点。在中国，近几年PDH装置产能呈现爆发式增长，尤其在2020—2024年，PDH产能大幅提升，这使得中国对丙烷的化工需求急剧增加，成为推动全球丙烷市场需求增长的重要力量。但随着PDH产能的不断扩张，利润压缩明显，目前行业也面临诸多挑战。一是产能过剩。聚丙烯是丙烯的下游产品，机构预测，到2025年，国内聚丙烯新增产能增速将达到12%，市场呈现明显的产能过剩局面。在供大于求的严峻形势下，PDH企业压力巨大，行业开工率不得不降至75%以下。受此影响，丙烷的实际消费增速预计大幅放缓，仅能维持在3%左右。二是原料依赖度高。中国PDH工艺生产中，丙烷原料高度依赖进口，其中约70%自美国进口。一旦遭遇贸易摩擦等状况，比如关税提高，将致使进口丙烷成本急剧上升。然而，由于聚丙烯整体市场供应处于宽松状态，其价格受到压制。如此一来，企业成本大幅增加，而产品售价难以同步提升，利润空间被严重挤压。短期内若企业尝试将丙烷进口来源转向中东等地区，面临诸多难题。一方面，需重新签订长期供应合约，且往往要承担额外的溢价成本；另一方面，物流配套设施难以迅速调整适配，如VLGC（超大型液化气体运输船）的运力调配并非一朝一夕能够完成。三是产品同质化问题突出。PDH装置受工艺流程特性和原料条件的双重限制，在生产嵌段共聚及无规共聚产品方面困难重重。当前，均聚聚丙烯在PDH总产量中占据极高比例，且主要集中于拉丝、注塑等低端通用料领域。这导致产品同质化现象严重，由于这类产品的生产技术门槛相对较低，使得PDH企业难以打造出具有高附加值的产品。四是生产弹性低。PDH装置呈现规模化特点（80%企业产能超80万吨/年），这导致减产成本较高。 D关税博弈下的产业链重构关税政策对丙烷产业链的影响深远。供应方面，企业应顺势构建全球采购网，运用长期协议与“保税加工”降低成本；物流方面，企业要具备开拓精神，可以拓宽运输渠道，也可借助数字化监控运费，利用金融工具对冲价格风险，还可升级船队；产品方面，企业应全力打造高端聚丙烯产品矩阵，向高附加值下游延伸产业链，布局循环经济，实现资源高效利用并降低成本。首先，供应链重构与替代来源拓展。企业不能过度依赖单一国家的原料供应，应积极建立全球采购网络，需加速拓展替代来源，可采用长期协议与供应商锁定低价货源，以保障一定时期内原料价格的稳定性。此外，“保税加工”模式也是可行之策，即进口丙烷在保税区进行加工后再出口，从而规避关税，积极开发海外市场，降低直接成本冲击，提升企业在成本方面的竞争力。其次，运用金融工具避险。一是优化运输渠道。物流风险对企业原料供应影响巨大，巴拿马运河拥堵事件便是典型例证。为应对此类风险，企业可增加从非洲、澳大利亚等地的采购比例，拓宽运输渠道。同时，利用数字化平台实时监控运费波动，根据运费变化灵活调整采购计划，降低物流成本。二是利用金融工具对冲。原料价格波动是企业面临的一大难题。企业可通过期货合约或与丙烷价格指数挂钩的协议，对原料价格波动风险进行对冲。在价格波动时，利用金融工具的套期保值功能，锁定原料采购成本，确保企业生产经营的稳定性。三是升级船队。在当前的VLGC（超大型液化气体运输船）新船建造中，高达82%的船只配置了双燃料发动机。江南造船厂所采用的B型燃料舱技术成效显著，能够将燃料舱内气体的蒸发率降低至0.08%/天，极大提升了能源利用效率与运输安全性。最后，产品的差异化竞争与附加值提升。企业可从产品矩阵打造与产业链延伸两方面提升竞争力与利润。一方面，明确战略，布局医用、车用、食品级等高端聚丙烯产品；另一方面，向高附加值下游渗透，如PDH企业自建改性生产线，定制服务以增客户黏性，比如车用改性材料。同时布局循环经济，利用副产氢气发展氢能，与园区企业原料互供，实现资源高效利用，降低综合成本，构建“丙烷-氢能-化工”循环产业链，形成竞争力。通过上述系统性策略，PDH企业可在关税冲击下实现供应链韧性提升、成本结构优化及价值链攀升，推动行业从“规模扩张”向“技术驱动”转型。 E市场趋势分析与前景展望未来，丙烷市场的发展态势受供需关系、政策导向以及地缘政治等多元因素的影响。在供应格局上，美国凭借页岩气产业的蓬勃发展，其页岩气副产丙烷产量增长迅猛。预计到2030年，美国页岩气副产丙烷产量将突破1.5亿吨大关，在全球丙烷供应总量中的占比会攀升至40%以上，这无疑会使其在全球丙烷市场中拥有更强的话语权，也将对丙烷的贸易流向和价格形成产生深远影响。反观中东地区，长期以来它一直是全球丙烷的重要供应源。但如今，地缘冲突不断升级，使得当地部分丙烷生产设施面临运营风险，甚至出现阶段性停产的情况；同时，开发进程的显著放缓，导致新增产能严重不足。这两方面因素叠加，使得中东地区的丙烷供应能力大幅下滑。不过，俄罗斯和非洲等地正积极发力丙烷产业，不断提升自身的丙烷产能。这些地区凭借丰富的天然气资源和逐渐完善的开采技术，有能力填补中东地区供应减少所产生的缺口。这也意味着全球丙烷供应格局将逐渐重塑，不同地区之间的竞争与合作关系也将发生新的变化。需求方面，化工领域是丙烷的消耗主力，全球PDH产能在2030年或超7000万吨，但中国需求增速放缓。整体来看，区域市场分化加剧，北美巩固出口，亚太重塑贸易流，欧洲丙烷在清洁燃料应用占比或提升。政策与技术创新是关键，企业可借光热催化降能耗、布局特种聚丙烯提升附加值，并利用期货工具避险。面对市场的深刻变革，企业需积极主动地进行变革。丙烷市场正从过去单纯依赖“资源红利”的发展模式，向“技术-政策双轮驱动”的新模式转变。在这个过程中，企业唯有构建“柔性供应链+高端产品矩阵”，才能在激烈的市场竞争中立于不败之地。柔性供应链能够使企业快速响应市场需求的变化，灵活调整生产和供应策略；高端产品矩阵则能满足不同客户的个性化需求，提升企业的品牌价值和市场份额。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网04-25 07:55

原油上涨，黄金回落-2025年4月23日申银万国期货每日收盘评论

欧洲央行调查显示，预计2025年欧元区经济增长0.9%，此前预测为1.0%；2025年通胀率预计为2.2%，3个月前预测为2.1%；2026年通胀预期为2.0%，三个月前预测为1.9%。 2）国内新闻人社部等三部门联合印发《关于延续实施失业保险稳岗惠民政策措施的通知》，支持企业稳定岗位，助力提升职业技能，兜牢失业保障底线；对不裁员少裁员的参保企业继续实施稳岗返还政策至2025年底，中小微企业按不超过企业及其职工上年度实际缴纳失业保险费的60%返还、大型企业返还比例不超过30%。 3）行业新闻乘联分会发布报告显示，1-2月新能源乘用车L2级及以上的辅助驾驶功能装车率达到66.3%，16万以下市场智驾装车率进一步增长。品种日度观点汇总主要品种收盘评论 01 金融期货【股指】股指：股指分化，汽车板块领涨，商贸零售板块领跌，全市成交额1.26万亿元，其中IH2505下跌0.49%，IF2505下跌0.07%，IC2505上涨0.01%，IM2505上涨0.56%。资金方面，4月22日融资余额减少6.79亿元至17977.63亿元。关税对市场影响程度有所下降，不过中美双方的关税争端仍在不断的交涉中，未来政策的不确定性及其影响最终会如何演变还是存在较大的未知数。从当前走势来看，A股韧性逐步增强，后续主要关注我国出台的关于提振国内经济方面的有力政策，操作上建议谨慎做多为主。【国债】国债：小幅下跌，10年期国债活跃券收益率上行至1.66%。央行加大公开市场操作力度，净投放35亿元，Shibor短端品种多数下行，资金面保持稳定。受关税威胁影响，欧洲央行如期降息25个基点，IMF下调2025全球增长预期至2.8%，预计美国今年陷入衰退的概率为40%，特朗普在关税政策上态度出现缓和，10年期美债收益率回落。一季度投资、消费和工业增加值同比增速均好于市场预期，推动GDP增速维持在5.4%，财政政策前置发力，推动3月份社融存量增速创2024年6月份以来的最高水平，实现平稳开局。面对海外不利影响加深情况，市场对于接下来出台相关政策预期增强，央行也会根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，加大货币政策调控强度。预计将继续支撑国债期货价格，不过当前经济韧性仍强，随着市场避险情绪阶段性缓和，长端国债期货价格波动有可能加大。 02 能化【橡胶】橡胶：周三ru走势企稳。国内产区气候较好，割胶较少，泰国逐步开割。青岛地区总库存回落，美关税政策影响短期反复，预计仍将延续，关税政策本质上对原料端不利，中长期终端消费的变化路径仍存在不确定性，近期关注贸易政策是否改善，预计天胶走势短期震荡。【原油】原油：SC上涨3.34%。欧佩克在网站上发布消息说，已收到伊拉克、哈萨克斯坦和其他国家进一步减产的最新计划，以弥补以前超过配额的产量。据计算，最新计划要求七个国家从现在到2026年6月期间，每月额外减少日产量36.9万桶。根据最新补偿计划，从本月到2026年6月，每月减产量将从每日19.6万桶到52万桶不等，高于此前的每日18.9万桶至43.5万桶。贝克休斯公布的数据显示，截止4月17日的一周，美国在线钻探油井数量481座，比前周增加1座；比去年同期减少30座。短期继续看跌油价，但同时关注低油价给与美国制裁委内瑞拉和伊朗的空间。【甲醇】甲醇：甲醇上涨1.68%。本周国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在74.65%，环比下降8.56%。截至4月17日，国内甲醇整体装置开工负荷为73.51%，环比下跌0.49个百分点，较去年同期提升3.51个百分点。多数下游用户稳定消耗港口货物，沿海整体甲醇库存下降。截至4月17日，沿海地区甲醇库存在69.03万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比4月10日下降4.33万吨，跌幅为5.9%，同比略有下降0.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在26.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计4月18日至5月4日中国进口船货到港量在56.95万-57万吨。甲醇短期偏多为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周三，玻璃期货反弹，今日商品普遍受到特朗普对于中国关税态度微妙变化提振。玻璃自身目前库存缓慢去化，市场亦步亦趋。中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。上周玻璃生产企业库存5624万重箱，环比增加2万重箱。周三，纯碱期货大幅反弹，短期市场受到玻璃的同频共振。中期角度目前基本面依然供需偏弱。市场聚焦于供给端的调整成效，同时，4月开工率回升，短期供需修复时间拉长。上周纯碱生产企业库存178.9万吨，环比增加1.27万吨。【聚烯烃】聚烯烃：周三，聚烯烃反弹。线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化部分平稳，中石油平稳。特朗普对于中国的关税态度有所变化的消息传出，市场情绪回暖，国际原油市场价格反弹对于化工品有所提振。中期角度，双循环经济中对于需求端的视点高度将进一步增加，关注国内经济在二季度能否持续发力对冲美加征关税对于需求的不利影响。短期而言，聚烯烃自身低位运行，后市仍需要关注库存的变化，以及消费兑现的程度。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至4408/吨，隆众资讯显示，市场开工率在80.3%，加工费在266元。随着关税逐步来临，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA检修较多，据卓创统计检修量在600万吨左右，使得供应压力有所减轻，成本端PX因库存累库，价格上涨乏力，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格维持弱势。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4250元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费950元附近，市场目前港口库存回升至85万吨，逐步累库，同时下游终端订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇依然面临压力。 03 黑色【煤焦】煤焦：贸易紧张局势暂缓、大宗商品低位反弹，日内双焦主力合约期价强势拉涨。市场成交氛围清淡、焦煤现货价格小幅松动，焦炭首轮提涨落地后、港口报价整体维稳。近期焦煤产量水平波动不大，矿端开采利润仍存、后市产量存在抬升空间。下游补库积极性降温，焦煤上游去库速度放缓。焦化厂亏损状态有所缓解，但上游库存逐渐消化、焦炭产量持续回升。目前铁水产量仍处高位，但终端用钢需求旺季即将结束，钢厂利润水平不高，后市铁水产量存在下滑可能。综合来看，在铁水产量趋于回落的预期下、双焦价格上方压力仍存，关注铁水高位产量的持续情况。【铁合金】铁合金：贸易紧张局势暂缓、大宗商品低位反弹，今日锰硅09合约、硅铁06合约期价冲高回落后回调走强。河钢4月锰硅招标价5950元/吨、较上月下跌450元/吨；硅铁5950元/吨、较上月下调230元/吨。锰矿到港有望增加、港口价格逐渐下滑、锰硅成本支撑力度松动，原料价格下调、硅铁平均成本小幅下滑，双硅厂家延续亏损状态。需求方面，近期成材产量波动不大，但终端用钢需求旺季接近尾声，后市成材产量存在下滑预期。供应方面，近期上游减产幅度有所扩大，但目前锰硅交割库库存高企、硅铁去库压力仍存。综合来看，钢厂减产预期下双硅价格上涨仍显乏力，关注厂家停减产动向以及市场库存的消化情况。【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步延续，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，宏观情绪阶段性转暖可能带来波段反弹行情，铁矿石短期反弹后偏弱看待。【钢材】钢材：关税影响对钢材为豁免状态，影响不直接。间接出口影响尚未实际兑现，不过情绪的短期释放还是会有所压制，终端需求表现偏弱，基本面角度没有出现继续转好的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，海外扰动弹性降低，基本面成交继续支撑，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，阶段性宏观氛围有转暖迹象且国内政策预期再起，短期震荡走强后偏弱看待。 04 金属【贵金属】贵金属：黄金价格回落。美国总统特朗普表示，尽管他对美联储未能更快地降低利率感到沮丧，但他无意解雇美联储主席鲍威尔。此前，特朗普一再要求美联储降息，并研究能否免去鲍威尔的美联储主席职务，引发市场恐慌。中国央行等部门表态支持上海黄金交易所等与境外交易所开展产品授权合作，扩大人民币基准价格在国际主流市场应用。随着贸易战扰动加剧，引发一系列的连锁反应，金融市场动荡、衰退风险加剧、去美元化、美国债务等问题愈发凸显，伴随政策和市场的不确定性，黄金价格持续刷新历史新高。面对未来通胀上行压力，鲍威尔也未对降息松口，但长端美债价格的波动，令市场对美联储重启QE和提前降息的预期升温。考虑今年美国债务压力进一步凸显，滞胀形式进一步明确下，黄金整体维持强势，短期在特朗普态度软化下面临调整压力。【铜】铜：日间铜价收涨超1%。目前精矿加工费总体低位以及低铜价，考验冶炼产量。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，需关注出口变化，新能源渗透率提升有望巩固汽车铜需求，地产数据降幅缩窄。铜价短期可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产数据降幅缩窄。市场预期今年精矿供应明显改善，冶炼供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期。短期锌价可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨0.53%。海外角度，特朗普关税态度表现缓和，市场避险情绪走弱，有色板块走强；国内角度，目前市场对于降准存在一定预期，经济政策趋于宽松。基本面角度，氧化铝再度收跌，未来供需预计宽松，但当前部分厂商利润较低、存在检修现象，因此期货再度下跌还需看到铝土矿价格的继续走弱，以及氧化铝厂商的复产。据SMM消息，近期铝加工环节开工率小幅回落，市场对后续下游订单减少有一定预期。国内电解铝社会库存处于略低位置，但后续去库节奏或明显放缓，因此铝价下方存在支撑，但上行动能或不足。此外，考虑到关税政策仍存一定不确定性，短期内沪铝或以震荡为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨0.54%。据SMM消息，印尼镍矿供给整体依然偏紧，导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。此外，印尼关税新政或导致当地镍产品价格抬升。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。多空因素交织下，短期内镍价可能区间波动运行。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【油脂】油脂：今日油脂偏强运行。东南亚棕榈油产地步入增产周期，库存将呈现环比增长趋势。但是近期出口出现明显改善，且库存绝对量仍处于偏低水平，将给棕榈油下方提供支撑。国内短期豆系供应偏紧，不过二季度大豆供应较为充足。目前油脂基本面变动较为有限，但受到宏观情绪改善影响，原油价格上涨提振油脂表现。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡运行，菜粕偏强震荡。国内豆粕短期库存偏低，近期贸易商报价大幅上行。但二季度国内进口大豆供应增加，供应压力将限制价格上方空间。新季美豆种植面积下降，目前早播种地区已经开始播种大豆。根据最新作物生长报告，截至4月20日当周，美国大豆种植率为8%，高于市场预期的7%，此前一周为2%，去年同期为7%，五年均值为5%，播种进度整体快于预期。但在种植面积下降的大背景下，市场对于美豆产区天气容错率低，美豆将有一定天气升水，美豆价格下方有支撑。同时对于国内来说中美贸易摩擦纷争不断，国内9月后进口量存在下降的预期。并且中国增加巴西进口，将增加巴西议价权使得巴西大豆升贴水报价坚挺，导致国内进口大豆成本提升，中长期豆粕价格中枢预计将继续上移。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC反弹，06合约收于1509.1点，小幅上涨0.33%，主要受到美国总统特朗普对于中美关税政策的态度缓和影响，市场风险偏好有所回升，现货运价方面仍延续弱势。EMC再度调降5月1日起报价，大柜调降200美元至2060美元，CES航线报价低于2000美元，OOCL调降wk18起报价，大柜多降至1900美元，部分航线降至1721和1850美元。在货量常规性回升、美线运力外溢、船司控班力度有限再加上关税政策等的扰动下，目前5月上旬大柜运价中枢降至2000美元之下，市场对于5月和6月旺季启动预期概率偏低。在旺季节点后移后，7月和8月的旺季预期仍存，弱现实下缺乏上行驱动，空间上也较为谨慎。目前博弈点还是在于旺季的表现，市场对于船司提涨已表现钝化，需看到货量旺季拐点的到来，预计短期延续低位震荡，旺季节点后移尚未证伪前可继续关注06-08反套。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货04-24 09:08

债市多看少动

WTO及IMF先后更新经济展望，下调了经济增长及贸易增长预测。4月16日，WTO发布《全球贸易展望和统计》，称受当前政策环境影响，2025年全球货物贸易额预计同比下降0.2%，较此前预期减少3个百分点。报告同时表示，如果全球贸易政策的不确定性进一步上升，那么全球货物贸易额最高将下降1.5%。此外，预计2025年全球经济增速为2.2%，比此前预期下降0.6个百分点。4月22日，IMF发布《世界经济展望报告》。受美国关税政策急剧变化以及由此带来的高度政策不确定性影响，报告将2025年全球经济增速预期下调0.5个百分点，同时将全球贸易增速预期下调1.5个百分点。往后看，关税谈判不确定性仍然较大，其将成为二、三季度的事件驱动因素，对市场风险偏好变化产生双向影响。货币政策边际变化预计不大自4月2日美国宣布“对等关税”政策后，市场迅速上调国内货币政策宽松预期，进而带动国债收益率运行区间下移。近期政策增量信号有限，市场认为货币政策调整的边际变化不大，焦点在于央行关键操作时点。 ?4月21日，LPR报价维持不变，符合市场预期。一方面，一季度经济数据开局良好，贸易争端对我国出口及经济基本面的影响有待时间和数据检验，在当前时点，前瞻性降息的必要性不高；另一方面，息差及汇率的内外部压力仍较大，对货币政策进一步宽松形成制约。同日，中国保险行业协会组织召开人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会2025年一季度例会。会议明确，普通型人身保险产品预定利率研究值下调至2.13%，较今年1月发布的研究值2.34%下降21个基点。保险负债端利率下调也为存款利率的进一步下调提供了想象空间。 4月25日将迎来MLF续作，尽管MLF利率的政策利率色彩已淡化，但市场仍关注MLF中标利率和投放量，以明确其能否缓解机构资金压力及净息差压力。综合来看，短期降息概率较小，触发因素包括美联储降息或关税超预期变化等。随着政府债供给的增加，央行大概率通过降准及公开市场操作净投放来维护流动性。后市关注重点美国关税政策反复，中美贸易争端尚无定论。国内政策应对对债市的影响取决于货币与财政的发力节奏和方向，需关注4月重要会议释放的信号。鉴于一季度经济开局良好、关税政策对基本面的滞后影响尚未明确，市场对后续增量政策力度的预期不高。中性情景为加快现有政策落地、加快特别国债等政府债发行节奏，以及围绕“两新”及民生加快财政支出。但若会议对股市及地产有超预期的更高定位和新提法，则可能提振市场风险偏好，在股债“跷跷板”效应下，债市将承压。总体分析，现阶段，债市上下驱动因素均不足，关注4月重要会议以及基本面数据。操作上，建议波段交易，且重点关注30年期国债期货品种。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网04-24 08:25

原油承压运行

税，VLCC运价指数将进一步承压，全球经济增长放缓的担忧也对油轮市场构成压力。船队老化的问题进一步加剧了市场的不确定性。全球超过890艘VLCC中，超过三分之一的船龄已超过15年。由于拆解率低，这些老旧船舶仍在运输受制裁的货物，增加了市场的复杂性。预计今年全球将交付近40艘重油油轮，低于过去10年的平均水平76艘。欧佩克持续增产 2025年1月和2月，日本自波斯湾进口原油量达到245.3万桶/日，约占其进口总量的96.4%。长期以来，该比例一直维持在95%以上，2024年3月达到94.7%。欧佩克+成员国调低官方OSP售价，直接拉低进口成本，提振了日本炼油利润，裂解价差也因此受到支撑。目前，日本政府和炼厂的目标是将中东原油的依赖度降至90%以下，但受炼厂加工单元与原料混合比率的限制，短期内难以显著调整进口结构。为降低对中东原油的依赖，日本及其他亚洲买家增加了对美国原油的采购意愿，部分原油通过Equinor等渠道进入东亚地区。2025年初，美国原油与中东原油的价差并未显著扩大，导致亚洲炼厂对美国原油持观望态度。数家大型炼厂原料经理指出，除非美国原油能在价差上具备足够的吸引力，否则为进口渠道多元化而牺牲炼油利润并不可行。因此，本轮亚洲原油市场份额的争夺战并未落下帷幕。当前，原油市场基本面依旧保持一定韧性，但从宏观因素、地缘冲突和基本面三大维度看，油价的上行动能正在迅速削弱。宏观层面，全球主要经济体的经济增长预期放缓，中美贸易谈判预期升温但无实质性进展，短期难以带来实质性利好；地缘冲突层面，俄乌复活节短暂停火、伊朗与美国第三轮会谈等消息带来地缘冲突缓和预期，但冲突各方尚未达成长期和平协议；基本面层面，虽然欧佩克推出新的减产补偿协议，但新增减产幅度有限，且二季度市场大概率进入温和累库阶段，补库支撑需求的逻辑正在减弱。综合来看，当前原油市场已从“强现实”向“弱预期”转变，在当前的原油价格水平下逐步增持空单将更具性价比。（作者单位：中州期货）来源：期货日报网

期货日报网04-24 08:20

经济开局良好引领股指复苏

的局面。一季度，消费、投资、净出口对经济增长的贡献率分别为51.7%、8.7%、39.5%，消费及净出口的份额合计超过90%，明显高于去年的四个季度。这一方面得益于促内需政策持续发力显效，另一方面验证了美国关税政策落地前的“抢出口”行为前置了全年的外贸需求。具体来看，一季度投资项的贡献虽有所下降，但其中基建投资和制造业投资同比增速自去年四季度以来维持在10%左右的较高水平。基建主要依靠财政发债支持，且今年我国赤字率抬升至4%，并增加特别国债及地方专项债额度，余下三个季度，基建投资增速势必继续加快。制造业PMI连续上升至50.5%，生产和新订单指数同步扩张，供需两端均有改善，产业投资积极度上升，形成下游需求改善到上游生产扩大的正向循环。财政补贴支持的“两新”除了消费品以旧换新，还有设备更新，而今年在人工智能大模型技术迭代加快的背景下，算力基础设施等高端制造业的资本开支有望为制造业投资带来新的增长热点。消费方面，一季度城镇居民人均消费性支出同比增速与去年四季度持平，为4.7%，而人均可支配收入已经连续三个季度加快增长至4.9%，这表明消费补贴在增加了支出的同时，也间接提高了收入。今年政府将消费补贴的额度设定在3000亿元，较去年多1500亿元，其将进一步提振内需、稳定消费信心。出口方面，在美国关税影响下，出口或是“三驾马车”中最大的变量。4月，继对多个国家和地区出台“对等关税”后，特朗普又暂缓部分商品种类的关税加征，并转而表示暂时对多个国家和地区维持基准10%的税率。而我国坚决反制对美输华商品调高关税至125%后，白宫再次升级对我国关税至最高245%。不过，从特朗普和美国政府官员的多次态度转变上可见其对关税谈判仍预留较大空间。美国财长贝森特近日亦表示，关税僵局不可持续，预计在不久的将来，形势有所缓和。这种态度转变有望缓解我国出口企业面临的关税压力，为出口形势带来一定的积极影响。下半年关税争端预计有所缓和，且我国可通过加强与欧盟、东南亚周边国家的贸易合作以及“转出口”对冲出口美国需求的下滑，我国政府也在去年至今的多个会议上表态，充分预备了促内需政策和稳市场措施，以抵御外部风险。近期，A股上市公司2024年报及2025一季报基本披露完毕。从2023年三季报来看，四大指数中沪深300、上证50的盈利增长已经转正，并且沪深300的营收和归母净利润均呈正增长。在消费好转和资本市场于近两个季度表现优异的带动下，金融及内需相关权重占主要份额的蓝筹大盘指数将继续回升，且在年内逐渐传导至科技属性和弹性更强的中小盘指数，进而使得A股整体向好，并支撑资本市场由估值修复向业绩验证转变。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网04-24 08:20

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