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多空交织期债高位盘整

国内进出口金额累计值为41182.6亿美元，同比上升2.5%。整体来看，国内经济稳步复苏的趋势没有改变，但是过程仍然曲折。在这种情况下，国内货币政策导向不会改变，国债的配置需求坚挺。市场利率弱势难改 5月央行降准之后，国内市场利率进一步下滑。进入下半年，在融资需求不断回升的作用下，市场利率开始小幅反弹。不过，从目前的情况来看，市场利率反弹的高度有限。其一，中国人民银行公布的数据显示，8月国内社会融资规模为25693亿元，同比上升8.8%，为今年以来首次增速下滑，显示国内资金需求后劲略显不足。其二，外部因素存在不确定性，因此维持较低利率托底经济的必要性较强。其三，国家统计局公布的数据显示，8月国内CPI同比增速为-0.4%，因而需要维持低利率提振通胀回升。在此背景下，预计国内市场利率处于低位的格局暂难改变。后市预测综上所述，国内市场利率处于低位，市场风险偏好回升，国债没有新的上涨动能，因此上涨乏力，呈现高位震荡的走势。但是，目前国内经济运行基础仍需加固，市场对国债的配置需求具有刚性，加之利率偏低的格局不会改变，因此期债的强势基础并没有动摇，整体仍将高位运行。（作者单位：弘毅物产）来源：期货日报网

期货日报网2025-09-15

镍价维持震荡格局

：印尼内贸红土镍矿最新到厂价为52.2美元/湿吨，较年内高点下跌约7%；菲律宾红土镍矿价格也同步下滑，镍产业链整体成本支撑相应减弱。国内纯镍供应持续处于高位。8月国内纯镍产量为 3.52万吨，1—8月累计产量达26.4万吨，同比增长25.84%，预计全年国内纯镍产量有望突破40万吨。海关总署公布的数据显示，1—7月国内纯镍累计出口10.7万吨、进口13.5万吨，已从年初的净出口状态转为当前净进口，国内纯镍供应进一步增加。下游各领域需求相对稳定，需求主要集中在合金、电镀、不锈钢等领域，每月对纯镍的需求量约为2.6万吨。整体上，国内纯镍市场呈现供应过剩格局。在供应宽松的背景下，全球镍库存持续增加。截至9月5日，全球镍库存达25.96万吨，较年初增加超过5万吨，创近5年同期新高。国内镍库存虽较年内高点有所回落，但整体仍维持高位。截至9月5日，国内镍库存为3.99万吨，同样处于历史同期高位。此外，LME持续增加纯镍可交割品牌，进一步提升了LME镍合约的流动性。目前全球LME镍库存已达21.5万吨，镍期货交割品不足的风险大幅降低。图为全球镍总显性库存季节性走势镍价跌破外采原料成本线从成本端看，纯镍现货价格已跌破外采原料成本线，包括外采硫酸镍、外采高冰镍及外采MHP（氢氧化镍钴）。在成本端一体化路径下，现货价格也已跌破一体化高冰镍生产成本，目前锚定于一体化MHP生产成本，该成本线约在11.8万元/吨。综上所述，印尼镍矿供应由偏紧转向宽松，叠加全球镍库存维持高位，镍价上行面临较大压力。不过，当前纯镍现货价格已跌破外采原料成本线，且锚定于一体化MHP生产成本，下方存在一定成本支撑。因此，纯镍整体缺乏明确方向性驱动，预计仍将维持震荡运行。当前主要不确定性在于海外镍产业链政策变化，其影响体现在两方面：一方面，中国镍矿进口主要依赖菲律宾，占比超过90%；另一方面，国内虽不直接从印尼进口镍矿，但大量进口印尼高冰镍和湿法中间品（MHP）。后续需密切关注菲律宾和印尼的镍矿及镍产业链相关政策动态。来源：期货日报网

期货日报网2025-09-15

【纸浆周报】发运维持高位，等待浆价筑底

Arauco7月报价，针叶浆银星720美元/吨，与上期持平；本周纸浆下游商品胶版印刷纸期货成功上市交易，浆价呈现先强后弱走势，核心受基本面与宏观因素共同影响，现实伴随“金九银十”季节性旺季预期，浆价出现反弹，不过下游消费实际改善程度有限，加上美国公布的非农数据不及预期，市场对经济衰退的担忧升温，大宗商品整体走弱，浆价也随之出现回调。供应端，国内市场，联盛浆纸（漳州）有限公司二期化机浆项目1号线顺利开机；海外市场，芬林集团旗下芬林芬宝宣布änekoski生物制品厂将于第37-39周进行年度停机检修，änekoski生物制品厂年产能80万吨针叶浆和50万吨阔叶浆；需求端，目前国内需求订单释放节奏较缓，港口库存高位，下游成品纸价格不振，纸厂利润低迷；海外，全球纸浆库存处于高位，欧美需求未见明显提升；综合来看，供给方面，海外发运维持高位，需求方面，港口库存去化不畅，下游需求旺季不旺，布针仓单的接货意愿低。但目前估值过低，不宜过度看空，等待筑底后逢低多配。供给：目前纸浆供应充足。国内市场，联盛浆纸（漳州）有限公司二期化机浆项目1号线顺利开机；海外市场，芬林集团旗下芬林芬宝宣布änekoski生物制品厂将于第37-39周进行年度停机检修，änekoski生物制品厂年产能80万吨针叶浆和50万吨阔叶浆。需求：本周下游开工，白卡纸环比+0.6%，双胶纸环比+5.2%，铜版纸环比-0.5%，生活纸环比-0.2%；鉴于开学旺季，白卡纸开工率有所回升。利润：9月银星720美元/吨，与上轮持平，造纸利润分化，白卡纸、生活用纸利润回升，双胶纸利润下降。库存：本周国内纸浆主流港口样本库存量为206.2万吨，较上期去库0.4万吨，环比下降0.2%，库存量在本周期呈现小幅去库的走势，从整体来看，港口库存处于同期高位水平。策略建议：等待企稳，逢低多配风险提示：宏观情绪的反复，浆厂产能的变动农产品组：张磊 Z0019369 13641667560 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。

混沌天成期货2025-09-14

【铝周报】宏微观共振，铝价强势突破

易日累计上涨1%后，铝价周二在2615美元/吨附近波动。仅在两天内，马来西亚LME仓库就有近10万吨铝被申请提取，导致其他买家可获得的库存量从14个月高点回落，凸显当前铝市场供应端的紧张态势。（阿拉丁）工业品组：黄一帆 Z0022510 13120716150 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。

混沌天成期货2025-09-14

【铜周报】通胀数据未改市场降息预期，铜价偏强震荡静待议息会议

金融市场风险未出现发酵现象，美债利率和美元指数回落驱动宽松交易，这一定程度上驱动以海外宏观作为主导因素的铜价出现了明显的上冲。海外宏观：美国CPI数据符合市场预期，就业市场继上周非农爆冷后，本周的高频失业金申领数据也开始显示疲软，整体市场降息预期仍未改。在此驱动下，美元指数和美债利率相对走弱形成宽松交易为主导，铜价伴随宏观向上触及震荡上沿并有突破迹象。但我们仍认为市场在下周降息实际落地之后有可能出现宏观情绪的反转，海外风险性仍较大，即便降息预期升温也未改实际需求预期，方向尚未形成趋势，；国内市场：政策端，本周公布的《关于全国部分地区要素市场化配置综合改革试点实施方案的批复》可能成为“反内卷”的延续，带来市场的需求预期上升；实际数据角度，本月社融数据仍差，但央行上个月已发文社融数据参考意义减弱；未贴现银行承兑汇票为正，表明企业愿意持有大量资金，境内股票融资持续增长，叠加非银金融机构存款同比继续多增，以上三项均是股市火热，投资需求旺盛的体现。从预期角度而言，铜价仍具备和宏观共振的条件。供需：供应端：冶炼环境仍较差，在经历了几周的利润回升后，本周TC再次转弱，但合计硫酸利润亏损基本修复，叠加其他副产品，冶炼企业整体亏损相对可控，现阶段供应受限仍未体现在现实数据上，8月进口铜精矿和废料仍保持高位，精炼铜生产尚未减速，8月电解铜产量再现高位。不过进口铜元素预期受限，长期供应下降的预期仍保持将一定程度驱动供应；需求端：全球显性库存开始出现回升，LME开始累库；9月8日国内市场电解铜现货库存15.06万吨，库存仍有抬升的迹象。下游企业逢低采购，供应压力尚未明显出现，进口铜仍存在到货量，整体库存仍向上。7月地产消费低位震荡，家电增速放缓，汽车和电力仍是主要增量，但铜材出口出现了显著回升，国内伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。结论：全球原料趋紧格局缓解，供给端压力尚未实际体现；需求端韧性需求开始小幅减弱，库存出现回升，终端消费伴随宏观环境仍存在不确定性。现阶段铜价产业端分歧较弱，更多依赖于宏观环境的驱动，近期铜价持续维持震荡偏强的原因是宏观宽松预期和尚未出现的风险共同引起，伴随着美联储降息预期的维持，铜价开始定价触及上沿。在宏观不出现明显风险的情况下，当下宽松的金融环境和较为韧性的供需，铜价仍震荡偏强为主。周内需要关注美联储议息会议，市场宏观大方向是否伴随降息落地出现反转，这也是对于铜价震荡偏强走势的主要风险。短期观点：震荡偏强风险：全球流动性风险工业品组周蜜儿 Z0022003 1312058822 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。

混沌天成期货2025-09-14

白银接棒上行-2025年9月12日申银万国期货每日收盘评论

。多空因素交织，铜价可能区间波动。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】日间锌价收涨0.25%。锌精矿加工费总体回升，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速小幅正增长，汽车产销正增长，家电产量增速趋缓，地产持续疲弱。短期供求差异可能向过剩倾斜，锌价可能区间偏弱波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】今日豆粕震荡收涨，菜粕小幅收跌，虽然目前美豆出口仍受到中美贸易关税的影响存在不确定性，但由于美豆种植面积的大幅调降，以及8月以来天气有所转差市场预计美豆单产将较美国农业部此前预估水平下调，因此美豆下方支撑仍较强，整体下行空间较为有限。国内方面，国内供应宽松延续，但由于供需报告数据中性偏多的预期，叠加进口成本持续上升连粕下方支撑较强，关注本月usda报告对于行情的指引。【油脂】今日油脂偏强运行。mpob公布本月供需报告，马来西亚8月棕榈油产量为185万吨，环比增长2.35%；马来西亚8月棕榈油出口为132万吨，环比减少0.29%；截止到8月底马棕库存量为220万吨，环比增加4.18%。8月马棕出口不及市场预期，但数据利空影响基本消化。美豆油生柴政策利空影响压制豆油走势，但受到usda报告即将公布或从原料端有所提振影响豆油期价有所回暖。9月6日至9日加拿大官员率经贸代表团访华，后续需继续关注中加贸易关系动向及美国生柴政策可能带来影响。 6）航运指数【集运欧线】 EC弱势运行，下跌5.27%，10合约收于1157.6点。盘后公布的SCFI欧线为1154美元/TEU，基本对应于09.15-09.21期间的欧线订舱价，环比下降161美元，反映9月下半月以来欧线运价的加速下降。随着时间节点接近黄金周，且今年国庆和中秋假期连在一起，时间跨度接近两周，船司揽货压力增加，进而使得船司降价博弈趋于白热化，OA联盟和PA联盟加速跟降，现货运价加速下行，期货跟随现货。目前船司9月底大柜均价在1640美元左右，折算成现货指数基本和10合约持平，短期还是看现货运价的下行速率。从往年来看，9月运价较8月跌幅加深，国庆黄金周后运价下行速率或有放缓，关注后续船司调降节奏。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-09-13

USDA：9月份公布的美国乳制品价格

. 8月 9月 8月 9月产品价格（美元/磅）干酪 1.7593 1.8634 1.84 1.815 1.81 1.775 黄油 2.617 2.887 2.52 2.36 2.55 2.245 脱脂奶粉 1.1856 1.242 1.275 1.255 1.255 1.22 乳清粉 0.3618 0.4913 0.575 0.575 0.515 0.51 牛奶价格（美元/美担）三级牛奶 17.02 18.89 18.5 18.2 17.85 17.4 四级牛奶 19.12 20.75 18.95 18.15 18.85 17.25 全部牛奶 20.34 22.55 22 21.35 21.9 20.4

99qh2025-09-13

USDA：9月份公布的美国季度畜产品价格

和小母猪白羽肉鸡火鸡鸡蛋牛奶美元/美担美元/美担美分/磅美分/磅美分/打美元/美担 2024 III 189.26 65.67 127.4 93.3 317.2 23.97 IV 189.75 62.89 130 93.6 409.5 24.2 年度 187.12 63.41 129.4 93.7 303.1 22.55 2025 I 205.02 63.59 130.8 94.8 675.3 23.23 II 225.22 69.69 135.9 119.3 344.4 21.2 III* 240 77 123 157 295 20.6 IV* 244 69 125 155 300 20.4 年度 8月预测值. 227.06 69.32 131.2 127.3 412.4 22 9月预测值. 228.56 69.82 128.7 131.5 403.7 21.35 2026 I* 247 65 130 125 230 20.4 II* 248 70 134 130 200 20 年度 8月预测值. 244 66 135 131 216 21.9 9月预测值. 249 66 131 131 211 20.4

99qh2025-09-13

USDA：9月份公布的美国大豆供需平衡表

450 475 475 农场平均价格(美元/短吨) 384.11 298 280 280

99qh2025-09-13

USDA：9月份公布的美国糙米供需平衡表

70 70 70 70 平均农场价格（美元/美担） 17.3 15.2 14.2 13.2 长粒米收获面积（百万英亩） 2.05 2.26 产量（磅/英亩） 7523 7625 期初库存 21.2 19.3 39.8 37.3 进口 37.2 42.7 43 44 产量 153.8 172 154.5 153.7 总供应量 212.2 234.1 237.3 235.1 国内用量及误差项 117.8 135.9 135 134 出口 75.1 60.8 67 64 总消耗量 192.9 196.7 202 198 期末库存 19.3 37.3 35.3 37.1 平均农场价格（美元/美担） 15.9 14 13 12 中粒和短粒稻收获面积（百万英亩） 0.81 0.61 产量（磅/英亩） 7938 8200 期初库存 6.8 18.9 9 13.7 进口 7.2 6.6 6.7 6.7 产量 64.1 50.1 54 55 总供应量 78.8 74.4 69.7 75.5 国内用量及误差项 35.9 31 32 32 出口 23.9 29.7 30 30 总消耗量 59.9 60.7 62 62 期末库存 18.9 13.7 7.7 13.5 平均农场价格（美元/美担） 21.6 19.6 18.6 17.6 加利福尼亚 22.3 20 21 20 其他国家 17.2 15.2 13.5 12.5

99qh2025-09-13

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