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分析人士：当前集运市场揽货压力仍较大
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马士基一度将第 34周的报价上调200美元/FEU，虽然后续更正报价维持不变，但市场已经意识到台风天气为船东挺价提供了支撑，远月合约跌势得以收敛。周三，多数集运指数（欧线）期货合约迎来反弹，同时红海局势持续升温，也令复航预期有所回落。现货市场方面，降价压力仍然存在。武嘉璐表示，近期线上、线下运价出现分化，8月线上运价维持在4000美元/ FEU以上，但线下已出现3800美元/ FEU 左右的特价舱，淡季依旧存在较大降价揽货压力。银河期货研究所航运及创新团队负责人贾瑞林表示，8月现货运费整体呈缓跌态势，预计9—10月运费将延续下行趋势；其中9月受供应端运力大量投放、货量加速下行影响，运费下跌速度或将加快。对于后市，陈臻认为，马士基第35周开舱价环比下降 200~300 美元/ FEU，降幅略超预期。不过受台风影响，三大班轮联盟及MSC自营的15条上海始发北欧航线均遭遇不同程度扰动，短则延期开航1~2天，长则延误12~13天，整体延期5~7天。此外，8月底前中国东南沿海仍可能迎来新台风，或将使得8月SCFIS 欧线运价下行力度减弱。目前班轮公司已经削减了9月舱位规模，周均已定舱位规模为27.1万TEU，第39周还有1.6万TEU的待定运力，整体规模和8月最后两周的舱位规模基本持平。武嘉璐表示，对比近期SCFI（上海出口集装箱运价指数）各航线运价，欧线运价走势与其他航线持续分化。自 8 月以来，地缘冲突升级、港口拥堵支撑船公司上调美线、中东印巴线、红海航线运价。上周北美线SCFI上涨4%，涨幅相对可观；中美洲、南美航线大柜运价环比分别上涨 17%、10%。而欧线方面，尽管CMA、MSC公布了8月下旬涨价计划，但线下揽货压力较大，上海—北欧SCFI环比回落3%。在武嘉璐看来，今年货量节奏将持续受“旺季前置、淡季透支”影响，8—9月即期市场本就面临较大揽货压力，同时这段时间也是传统运价下行周期，多头行情或许要等到国庆节前停航举措催生的止跌反弹机会。贾瑞林则表示，在地缘扰动与复航预期已充分反映后，后续市场博弈焦点或将重新回归现货层面，短期需关注现货揽货及现货运费的下跌情况。与此同时，美伊局势、霍尔木兹海峡通行预期、班轮公司红海复航动作及全球贸易需求预期等因素仍将对欧线估值产生影响。来源：期货日报网
期货日报网08-13 11:00
长期铜价中枢将稳步上行
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后，LME期铜价格上涨至14369.5美元/吨，COMEX期铜价格同步上涨。图为全球铜矿产量分布刚果（金）是全球第二大矿产铜生产国。据美国地质勘探局（USGS）数据，2025年刚果（金）矿产铜产量为320万金属吨，约占全球总产量的14%。刚果（金）是近年来全球矿产铜增量的主要来源之一。2020年其矿产铜产量为160万金属吨，2025年产量已翻倍。从资源品类来看，刚果（金）铜矿以适配湿法冶炼的氧化矿为主，此类矿产可在当地直接冶炼为电解铜，电解铜出口不受本次政策限制。此次政策主要约束的硫化矿出口。据SMM数据，2025年刚果（金）硫化矿总产量为52.28万金属吨，本土火法冶炼铜产量仅11.69万金属吨，约40.59万金属吨硫化矿以铜精矿形式对外出口，受本次禁令的影响较大。考虑到Kamoa-Kakula在刚果（金）配套的50万吨/年粗炼铜产能已于2025年年底投产，预计铜精矿出口禁令对全球铜供应的影响不会太大。据SMM数据，Kamoa-Kakula粗炼厂2026年二季度产出阳极铜6.21万吨，据此测算，本年度可产出阳极铜18.63万吨，粗炼后的阳极铜出口不受禁令影响。整体看，此禁令对全球铜供应的影响量级约为21.96万吨，且随着Kamoa-Kakula粗炼产能的提升，实际影响量级可能更小。图为刚果（金）铜矿产量我国精炼铜产能全球占比47%，铜原料对外依存度极高，铜精矿自给率不足三成。海关总署公布的数据显示，2025年我国累计进口铜精矿3033万实物吨，进口来源高度集中于南美地区，其中自智利、秘鲁进口铜精矿分别为948万实物吨和756万实物吨，自刚果（金）进口铜精矿79万实物吨（占总进口量的2.6%，绝对体量很小）。2026年1—6月我国自刚果（金）进口铜精矿27万实物吨，占总进口量的1.8%。不过，目前国内铜精矿供应紧张，进口铜精矿加工费已下滑至-160美元/吨下方。此次刚果（金）出口禁令将进一步收紧国内进口铜精矿供应，进口铜精矿加工费或继续下行，冶炼厂面临较大压力。不过，此禁令未限制阳极铜出口，后续进口结构的灵活调整可对冲部分铜精矿供应减量。依托Kamoa-Kakula的粗炼产能释放，今年上半年刚果（金）对华阳极铜出口迎来爆发式增长。海关总署公布的数据显示，2025年我国自刚果（金）进口阳极铜9.2万吨，2026年1—6月进口量为8.1万吨，同比增长131%。后续我国自刚果（金）进口阳极铜的数量或持续提升，可在一定程度上对冲矿端进口减量的影响。图为我国铜矿进口结构该出口禁令对供应的扰动与矿山事故有本质区别，矿山事故带来的产能损失不可逆，且矿山复产周期长，会形成中长期供应缺口。而本次出口禁令并非直接削减刚果（金）的铜矿开采量，核心目标在于倒逼矿业企业落地本土冶炼产能，将冶炼加工利润、相关税收留在境内，而全球及我国的铜供应量不会出现持续性收缩。不过，该事件意味着全球资源民族主义抬头，资源国通过限制初级矿产品出口，强制原材料在本地深加工，可能抬升市场对铜、钴等关键矿产全球供应链稳定性的担忧，原料端风险溢价将持续存在。图为中国自刚果（金）阳极铜进口量短期来看，刚果（金）出口禁令落地叠加矿产供应偏紧，将进一步压制铜精矿加工费，放大市场对供应端的担忧，推动铜价偏强运行。不过，随着Kamoa-Kakula粗炼产能的持续提升，该出口禁令造成的精炼铜供给缺口有限，难以形成持续性上涨动力。市场情绪消退后，铜价走势的主导因素将回归宏观面（美联储政策路径）及关税政策。中长期来看，全球关键矿产资源的争夺将日益激烈，叠加全球铜需求刚性增长、新矿投产周期漫长，铜供应缺口将支撑铜价中枢稳步上行。后续交易者需重点关注刚果（金）粗炼产能的释放进度、国内铜精矿及阳极铜月度到港量、铜精矿加工费走势等。来源：期货日报网
期货日报网08-13 08:00
海运运价研判需要“双锚”视角
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间。当前低硫燃料油价格中枢稳定在700美元/吨上方，海岬型船单日燃油成本普遍处于2.5万~5万美元区间。欧盟将航运纳入碳排放交易体系后，亚欧航线每标准箱新增40~80欧元的碳成本，且后续仍存在上调空间。除此以外，船员薪酬、船舶维保、保险备件等常态化运营开支也呈现逐年抬升的趋势。综合运营成本构筑了现货运价的底部支撑。一旦运价跌破现金运营成本，船舶停航闲置的收益会优于持续营运，低效运力就会主动出清，倒逼运价回归至成本线以上。即便市场需求出现阶段性走弱，运价也很难长期大幅偏离成本底线。整体来看，当前海运供需格局已经发生实质性变革，运价底部稳步上移具备坚实的基本面支撑。金融锚：短期运价波动的核心驱动实体基本面锁定了运价的中长期波动区间，而行情的涨跌节奏、波动幅度主要由金融因素主导。远期价格预期、分层风险定价和杠杆资金交易，是影响短期运价走势的三大核心金融变量，它们与实体基本面相互耦合，共同塑造市场的价格走势。远期曲线：市场供需预期的直观体现航运远期曲线可分为升水、贴水两类形态，能够直观反映市场对远期运价的一致性判断。贴水结构对应现货供给偏紧、远期需求偏弱的市场预期；升水结构则预示市场看好后续行情，旺季走势能够获得支撑。 2026年年初，集运指数（欧线）期货维持深度贴水；进入5月后，随着旺季预期升温、地缘风险溢价持续注入，远期曲线逐步切换为远月升水结构。这一转变背后，凝聚了市场的三重主流预期：一是跨境航线地缘风险持续沉淀风险溢价，二是三季度外贸出口旺季提前预热，三是行业整体认可全年供需偏紧格局。现阶段，远期曲线已不再单纯被动跟随现货波动，近月与远月合约呈现分化格局：近月运价更多跟随现货走势变动，远月运价则更多反映地缘情绪与远期预期，曲线本身已经成为观测市场预期的重要参考指标。随着郑商所干散货航运期货的研发推进，相关品种落地可期，这套成熟的远期曲线分析体系可以顺利迁移至干散货市场，最终形成覆盖集运、干散货的全品类航运期货观测体系。分层风险溢价：提前兑现市场潜在不确定性金融市场的核心价值之一，就是对尚未落地的潜在市场风险提前定价。2026年以来，两类核心风险持续对远期运价形成支撑。地缘层面，红海、中东航线的运行稳定性偏弱，全球贸易摩擦反复波动，市场计入了供应链中断的尾部风险；即便是局部局势出现阶段性缓和，远月合约仍会保留风险溢价，使得远期价格高于纯基本面测算出的均衡价格。政策层面，国际海事组织减排规则、各国碳关税的落地节奏存在差异，不同期限合约对应着差异化的政策成本，进而形成分层溢价结构。近月合约主要对已落地的碳成本定价，远月合约则提前计入了未来更严格减排政策的预期。杠杆资金放大短期价格波动随着CTA策略资金、宏观资金持续入场参与，运价的短期波动被显著放大。利好消息集中释放时，增量资金批量入场，快速抬升运价；市场情绪转弱时，资金集中平仓又会触发运价阶段性回调。金融市场能够提前兑现远期风险与预期，但这一特性也加剧了短期行情的波动幅度。在实际研判过程中，需要依托实物供需划出的价格区间，精准区分中长期趋势与短期资金扰动。实物锚与金融锚天然存在时间差与预期差。当实体供需回暖叠加金融预期乐观时，市场会走出持续性趋势行情；如果基本面平稳，但金融预期反复博弈，运价则会维持宽幅震荡，这正是近两年航运市场最为典型的运行特征。定价范式转变：航运期货价格发现功能得到验证实物锚与金融锚并非独立运行，二者的联动逻辑近年来发生了关键性迭代。在传统大宗商品市场中，期现价格会在临近交割时趋于收敛，部分品种甚至已经形成“期货价格+升贴水”的基差定价模式，期货在现货定价中居于主导地位。航运市场则走出了一条略有不同的发展路径：经过近三年的培育，集运指数（欧线）期货的流动性持续优化，市场认可度稳步提升，价格发现功能已经得到市场的持续验证。目前多数外贸企业的中长期订舱谈判，已将EC远期曲线作为长协定价的核心参考，期货市场形成的远期预期，正持续渗透并重塑现货定价体系。这意味着期现关系正逐步从“现货主导、期货跟随”的单向模式，转向双向联动的新机制。期货可以提前反映预期变化、风险扰动与远期供需格局，大幅缩短市场信息的传导链条。期现价格回归合理区间主要依托三条路径：临近交割时基差强制收敛、跨期与期现套利修复极端价差、期货实时报价直接传导至货代与船东的现货报价体系。从行业长远布局来看，国内航运衍生品市场规模正持续扩张，干散货航运期货落地后，可将成熟的期现联动定价机制复制到铁矿石、粮食等大宗干散货海运领域。整体来看，国内航运期货对现货的定价指引作用正持续增强，“双锚”联动定价已经成为行业新常态。 “双锚”研判体系：实操价值与定价权当前航运市场已迈入实体供需与金融逻辑协同定价的新阶段。实体供需决定运价的底部支撑与中长期中枢，金融交易与市场预期主导短期涨跌节奏与波动幅度。当两套逻辑同向共振时，市场容易走出趋势性行情；若两套逻辑出现背离，市场则以宽幅震荡行情为主。单一维度研判行情的局限性正愈发凸显：仅依托实物供需展开分析，容易忽视地缘扰动、政策迭代带来的远期涨价空间；单纯跟踪金融曲线与资金走势，又会脱离运力、运营成本构筑的价格底部，无法精准判断运价的合理估值区间。对产业而言，最优的研判路径是：依托实物锚划定运价波动区间，借助金融锚捕捉短期交易节奏，搭建完整、可落地的运价研判框架。具体来看，如果实物锚测算显示运价下行有坚实的成本支撑，但远期曲线深度贴水、资金集中离场，市场将呈现“短期震荡偏弱、中长期底部扎实”的格局；如果基本面供需持续收紧，叠加远期升水空间打开，趋势性行情展开的确定性将大幅提升。从长远来看，“双锚”定价体系的成熟，对我国争夺全球海运定价权有着极强的现实意义。我国是全球最大的海运货物需求方，年进口铁矿石超12亿吨，长期以来一直缺乏贴合本土货流、适配国内产业的专属定价工具，只能被动参考国外指数与远期报价，形成了“有量无价”的行业短板。以集运指数（欧线）期货为成熟样板，再叠加干散货航运期货落地，将搭建起覆盖集运、干散货的多层次本土航运期货矩阵，筑牢国内海运市场专属的金融定价锚。未来，依托国内体量庞大的实体货盘优势，叠加自主可控的金融定价工具，我国有望持续将货量规模优势转化为全球海运市场的核心定价影响力。（作者系新世纪期货研究所负责人）来源：期货日报网
期货日报网08-13 07:50
国债关注隔夜资金价格变化
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%。 7月数据陆续公布海关口径下，按美元计，7月，我国货物进、出口同比分别增长27.5%、23.9%，绝对增速保持在较高水平。贸易顺差1125亿美元，环比下降131.2亿美元，但仍续创历史同期高点。结构上，除汽车、船舶等中高端制造业保持较高竞争力外，AI行业高景气度等因素仍是我国出口强劲的主要驱动，而玩具、箱包等部分劳动密集型商品出口表现相对偏弱。国家统计局的数据显示，7月，居民消费价格指数（CPI）、核心CPI 同比分别上涨0.5%、0.9%，分别较上月回落0.5、0.1个百分点；环比分别变动-0.1%、0.3%，分别较上月回升0.2、0.4个百分点。分项上，八大类商品价格同比“四降三平一升”，其中在能源价格涨幅显著收窄的影响下，交通通信价格同比增速回落幅度较大。环比而言，能源价格走弱的影响显著，暑期季节性因素推升教育文化和娱乐等分项指标，同时医疗保健价格上行幅度相对较大，表现强于季节性。 7月，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比上涨3.5%，较上月回落0.6个百分点；环比变动-0.7%，较上月回落0.4个百分点，整体不及预期。中东地缘局势反复，但并未推升能源价格回到前期高点。与此同时，市场对国外AI行业高资本开支产生疑虑，加之国内建筑业景气度相对偏低，导致除煤炭采选外，中上游资源、原料价格环比普遍走弱。相比之下，下游工业品价格整体波动不大。资金面均衡偏松月初市场资金面整体均衡偏松，截至8月10日收盘，DR001、DR007分别为1.3778%、1.3953%，与同期限非银资金的利差分别为1.83、1.79个基点。长期资金方面，股份制银行1年期同业存单发行利率仍在1.47~1.48%的区间内窄幅波动。本周税期未至，政府债券净缴款规模不大，市场资金面面临的扰动不多，关注焦点在央行6个月期买断式逆回购续作量上。就价格而言，目前1.35% 一线依然是隔夜资金价格的底部，有效下破前，资金价格对中短端国债收益率的下行仍有约束。后市展望月度基本面数据多空并存，在核心CPI同比回落、工业品价格阶段性拐点确认的情况下，债市对偏强的外需不会过度定价，国外市场风险偏好企稳并向内传导，带来的利空效应可能更大一些。短期内关注市场资金面变化，若隔夜资金价格未明显下破1.35%关口，则债市做多赔率仍受限。考虑到30年期和7年期国债活跃券利差维持在近10年偏高分位数水平，且短期市场资金价格进一步下行空间已不大，做平收益率曲线的头寸可继续适量持有。与此同时，下季合约估值并不低，移仓进度相对偏慢，且前10席位净空头占比偏高，建议关注移仓换月期间做多T合约跨期价差的机会。（作者单位：银河期货）来源：期货日报网
期货日报网08-12 11:45
国际风险管理市场加速演变
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、更脆弱的投资杠杆。图为C-L价差（美元/吨） 1877年LME成立后，近一个半世纪都是全球有色金属定价的“圣殿”。LME的霸权建立在三根支柱上——大英帝国全球殖民带来的矿产控制网络、伦敦金融中心的资本集聚效应、独特的“注册品牌”交割制度。但LME霸权在2024年迎来了黄昏。据FIA数据，2024年COMEX铜期货与期权总成交量约1763万手，首次超越LME的约1060万手。2025年COMEX铜期货与期权全年成交进一步提速，全球份额从2023年的44%攀升至60%。仅用两年，COMEX逆转了LME维持近一个半世纪的霸主地位。形成逆转的直接驱动力是COMEX与LME铜价差（简称C-L价差）的极端扭曲。历史上的价差在正负50美元/吨区间窄幅波动，2024年四季度起，美国铜关税信号出现历史性扭曲：COMEX铜价一度比LME铜价高出近3000美元/吨。这意味着，任何能从LME买到铜并运往COMEX进行交割的贸易商，在扣除运费、保险、仓储杂费等之后，每吨净赚超2000美元。图为COMEX铜库存对比（吨） 2024年年初COMEX铜库存仅约2万吨，C-L价差打开后全球铜单向涌入美国。截至2026年8月6日，其库存飙升至720439短吨（约65.4万吨），创2004年以来最高。同期，LME铜库存约22.7万吨。当全球近七成的可交割铜被锁定在COMEX仓库时，铜边际定价权就牢牢掌握在华尔街手中。铜定价权的本质不在于规则制定在哪里，而在于实际的铜贸易和交割结算在哪里。第二章维度提升：深刻影响企业套保行为期权的超限战 COMEX铜期货与期权总持仓量的峰值为43.7万手，名义标的物约496万吨铜，占全球年消费量的约两成。与此同时，金融资本也在期权市场上构建了一个独立于实物铜的“平行宇宙”。铜衍生品正经历深刻的期权化：2024年COMEX铜期权成交量增长55%，同期期货成交量仅增加14%。交易重心从“价格方向”转向“波动率方向”，从“涨跌判断”转向“概率博弈”。更令人警惕的是“脉冲冲顶—均值回归但不回原点”现象——美国关税政策造成的恐慌退潮半年后，铜期货与期权总持仓量仍比恐慌前高35%~45%，金融资本高位驻守。隐含波动率（IV）与历史波动率（HV）持续背离：IV均值维持在28%~35%高位，HV均值为22%~28%。由此，卖出期权的金融资本持续收取超额权利金，买入期权的产业资本持续支付过高的“保险费”。随着周内到期期权大幅增长，金融资本依托量化策略可在更短时间内收割更多Theta，而产业资本依靠人工判断来做套保决策，两者已不在同一个竞争维度。期权是三维的期货是二维的（看涨或看跌），而期权则是三维的（涨跌方向叠加时间、波动率两大维度）。这也正是产业资本最不适应的维度。 Theta“收割机”——时间价值衰减。量化做市商在IV高企时大量卖出近月期权，利用时间衰减在数周内收割权利金：卖出一批、贬值、平仓、再卖一批，循环往复。而产业资本买入中长期期权套保，则面临持续的时间价值损耗。贸易商和中下游加工企业是主要受害者：每次套保都在支付时间溢价。 Vega“税”——波动率溢价。COMEX铜期权IV长期维持在28%以上，高于HV的约22%。期权被系统性高估，买入期权的人持续支付过高的“保险费”，这是一种隐性的财富转移。尾部风险——卖出期权的无限亏损。为降低套保成本，许多企业卖出虚值看涨期权“以卖养买”，理论上称为零成本套保。在2025年一季度铜价暴涨中，某铜冶炼企业在LME做空期货的同时卖出深度虚值看涨期权以增厚收益，不料却遭遇精准“双杀”：第一“杀”，期货空头被逼仓，每吨亏损超2000美元，保证金被不断追加；第二“杀”：卖出看涨期权被对手方大规模行权，那些“极不可能”被触及的行权价全部变成深度实值。而企业之所以卖出期权以降成本，恰恰是因为买入期权时成本太高，从而被高IV逼迫去卖出期权。然而，卖出期权又暴露逼空风险，产业资本无论向左还是向右都难逃一劫。近3年，参与C-L价差套利的跨境贸易商因价差持续走扩反而遭遇套牢，部分私募产品净值回撤超30%。期权工具实战精要买入看跌期权是最基础的库存保护：铜价下跌时，期权盈利可弥补现货损失；铜价上涨时，最多亏损权利金，相当于给库存买保险。领口期权可降低成本：买入看跌做保护+卖出虚值看涨收权利金，代价是放弃超额收益。累计期权适合在铜价区间震荡时进行操作：累购以低于市价买入、累沽以高于市价卖出，但单边突破时面临巨大敞口：价格跌破区间下限，累沽需以更低价格卖出双倍数量；涨破区间上限，累购直接敲出、保护消失。对铜加工企业而言，在铜价处于震荡上行通道时，累购期权是降低采购成本的有效工具。累购期权的核心优势在于锁价不锁量，企业可根据实际生产需要分批建仓，而非像期货那样一次性锁定全部采购量。企业应用期权和期货衍生品开展套保的核心原则是，永远不做裸卖空期权，卖出规模不超过实际敞口，行权价以平值或浅虚值为宜。套保是风控工具而非盈利工具。当前，铜期货市场参与者结构正在发生深刻变化。COMEX铜日内交易中量化策略占比超50%。这些量化策略的算法不锚定矿山产量、冶炼利润、下游开工率，只锚定价格趋势、波动率和相关性。当超半数交易由算法完成时，市场就不再是“看不见的手”，而是一组相互反馈的数学公式。产业资本的财务人员，有多少人真正理解期权定价Black-Scholes偏微分方程模型？有多少人能每天收盘后计算全部头寸的风险Greeks敞口？又有多少人能理解并持续关注Delta/Gamma/Vega/Theta，真实波动率、隐含波动率？第三章美国关税加征与资源设限美国特朗普政府依据《1962年贸易扩展法》第232条，针对进口铜启动国家安全调查，这是美国近60年来首次将该条款应用于基础工业金属。美国设计了多层次关税体系，对中国铜加工品实行高税率、对智利铜精矿实行配额制、对日本铜箔实行反倾销调查等，其目标不是“保护美国铜产业”而是“重塑全球铜供应链流向”。据IHS Markit航运数据，今年7月抵达美国的铜约为20万吨，为2014年有数据以来的最大单月流入量。2025年7月，美国总统特朗普“TACO”，对进口铜半成品及衍生品征收50%关税，但精炼铜暂时被排除在外。而今年6月30日，美国的“232调查”建议从2027年1月起对进口精炼铜征收15%的关税，2028年上调至30%。由此，托克、嘉能可等国际贸易巨头，在美国关税政策预期下，正加速向美国“搬运”全球铜资源。据估测，美国境内铜总库存量可能突破110万吨，而美国2025年精炼铜消费量仅170万吨。明显超出正常贸易的铜进口和囤积的背后是大国竞争的隐秘交锋，美国“醉翁之意不在酒”。此外，当前全球铜矿资源民族主义明显抬头。巴拿马Cobre Panama停产、刚果（金）Kamoa-Kakula因矿震减产28%等，全球前15大铜矿企业2026年上半年合计产量同比下滑5%。“铜价高位运行+地缘政治分裂+能源转型刚需”使一些主权国家意识到“铜是新时代的石油”。据8月6日媒体报道，刚果（金）政府于6月29日签署命令，禁止铜精矿和钴精矿出口，禁令即刻生效。当越来越多的铜矿被主权国家锁定，全球可自由流通的铜精矿比例正在系统性下降。当自由流通的铜越来越少时，铜定价权便越来越向金融中心集中——因为只有金融中心拥有足够的流动性和定价工具来“撮合”越来越稀缺的资源。第四章负值的TC与算力背后的“金属黑洞” 图为铜精矿加工费TC（美元/吨） TC/RC是冶炼企业核心收入来源，正常区间在80~120美元/吨，盈亏平衡线在60~70美元/吨。2026年长单TC史上首次敲定为0美元/吨，7月31日现货TC急跌至-159.67美元/吨。这意味着处理每吨铜精矿，企业将倒贴近160美元。负值TC是多重结构性力量绞杀的结果。矿端，因Cobre Panama停产、Grasberg矿难，全球铜矿产量增速仅0.7%；冶炼端，2023—2025年国内新增产能265万吨/年、境外175万吨/年，矿冶增速严重错配。在AI对铜需求上，据IEA数据，全球数据中心功率将从2024年55GW升至2030年150GW，对应约256万吨铜增量，相当于2024年全球精炼铜消费量的10%。美国AI产业的“美元—资本—算力”循环依托美元霸权支撑其大规模资本开支。铜作为AI基础设施的“血管和骨骼”，长期需求增量确定。铜供应从矿山勘探到投产平均需15~18年，而AI算力对铜的需求翻倍仅需18个月，因此铜供需时间剪刀差将持续扩大。（作者单位：中辉期货）来源：期货日报网
期货日报网08-12 08:40
定价逻辑重塑市场博弈加剧
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结俄罗斯央行资产，全球市场开始重新审视美元资产的安全性。全球央行购金逻辑由投资收益转向储备安全，“价格越低越增持”的非对称购金行为的影响力已经超越传统的实际利率因子。黄金价格不再简单地围绕美元利率波动，逐步成为全球信用变局下的战略配置底仓。即便高利率环境延续，央行战略性增持、去美元化进程仍会为金价提供有力支撑。“这并非短期交易逻辑，而是全球货币体系由单极向多极演进的客观体现，黄金的中长期配置价值正在被全球资本重新定价。”孙伏鲲说。宏观变局：利率与信用的双重博弈当前贵金属的定价框架正在重构，美联储货币政策走向、地缘与能源传导、央行持续购金、主权信用风险等因素交织，黄金的定价锚正从实际利率，向美元信用对冲、去美元化等多元逻辑切换。第一，美联储“进退两难”，市场对其未来政策路径的解读也出现转向。孙伏鲲称，随着美国非农就业数据走弱，油价回落带动通胀预期降温，市场对美联储9月加息的预期下行，美元指数一度跌破100关口，给贵金属市场带来了阶段性“喘息”机会。宏观叙事的转折点出现在7月底FOMC会议上。恒泰期货首席经济学家魏刚表示，此次议息会议被市场解读为“鹰派暂停”，但其中暗含“鸽派”信号。“美联储默许长端利率上行，意味着流动性环境已经由市场自发收紧。”魏刚认为，只要美债长端收益率维持高位，美联储加息的必要性就会明显下降。虽然美联储主席表示对高通胀保持零容忍，但政策取向已经弱化了市场对美联储抗通胀的信心。美元指数走弱，正是美元信用走低的市场反馈，黄金价格将持续获益。第二，美日汇率干预引发连锁反应，美元信用承压。魏刚说，7月30日至31日，美国打破近30年不直接干预汇率的惯例，联合日本出手维稳日元。纽约联储代表财政部卖出欧元、买入日元；日本财务省则通过抛售美债筹措资金回购本币。魏刚表示，该操作将带来两大深远影响：一是全球日元套息交易受到冲击，大规模平仓或引发全球风险资产大幅波动；二是日本（美债重要海外持有方）抛售美债，进一步推升长端美债收益率，加剧债券市场的调整压力。这说明，美联储对长端利率和美债市场的管控能力在减弱。因此，黄金的货币属性进一步凸显，对冲货币贬值的长期配置价值得到强化。第三，黄金价格逐步脱离油价束缚。在传统认知中，地缘冲突主要通过避险情绪对黄金形成利多影响。“本轮中东地缘冲突，主要围绕霍尔木兹海峡的通行展开，传导路径更为复杂。”孙伏鲲说，旧链条是“地缘冲突抬升油价—推升通胀预期—强化加息预期—压制金价”，油价上涨反而可能利空黄金。此前油价回落正是削弱美联储加息预期、助推金价反弹的重要因素。 7月末美伊局势再度紧张，但油价上行并未压制金价，黄金对油价明显“脱敏”，这也是金价企稳的重要信号。在他看来，中长期看，美伊局势缓和是较大概率事件，油价重心下移将带动通胀预期回落，市场重心将回归黄金对冲美元信用风险主线，通胀回落之后，预期差将催生交易机会。第四，央行购金持续发力，战略配置需求筑牢价格底部。世界黄金协会数据显示，2026年上半年全球黄金总需求2522吨，需求规模创下3800亿美元的历史新高。二季度全球央行净购金289吨，较一季度的57吨大幅抬升，成为金价的重要支撑。金价高位回调令投资需求出现分化。二季度全球黄金ETF净流出45吨；金条和金币投资展现韧性，二季度需求307吨，同比持平，上半年合计784吨，同比增长21%。受亚洲市场拉动，二季度场外投资327吨，保持稳健。孙伏鲲认为，美国联邦债务突破40万亿美元，市场担忧美债收益的可持续性，推动各国央行、长线资金把黄金当作对冲法定货币贬值、主权信用风险的战略底仓。后市格局分化：短期震荡磨底，长期仍有支撑目前，黄金市场多空博弈加剧：多头依托央行购金、去美元化逻辑看多后市；空头则担忧高利率持续压制无息的黄金资产。孙伏鲲判断，本轮上涨属于长期牛市中的阶段性修复，并非趋势反转，后市黄金价格大概率呈现“三季度磨底、四季度修复”格局。在他看来，4000美元/盎司附近是由央行购金、亚洲实物买盘构筑的较强支撑，下探空间有限。但当前美联储降息周期尚未开启，实际利率维持高位，金价尚不具备趋势性大涨的条件。阶段性修复能否升级为新一轮反转行情，需要跟踪实际利率、ETF资金流向及美联储政策信号。孙伏鲲表示，后续交易者可重点观察以下两个方面：一是宏观政策的边际变化。四季度临近美国中期选举，政治的不确定性或抬升黄金风险溢价。若能源价格下行带动美国通胀进一步回落，美联储政策约束缓解，货币政策预期将由加息转向中性乃至降息，打开贵金属价格的上行空间。二是央行购金与ETF资金的分化。官方购金仍是市场的压舱石，交易者需重点观察北美黄金ETF是否结束流出。若投机资金与配置资金同时流入黄金ETF，将成为行情加速的催化剂。总之，2026年贵金属市场处于旧货币秩序瓦解、新市场共识逐步形成的拉锯阶段。业内人士建议，交易者应当摒弃短线追涨杀跌的投机思维，将黄金作为资产配置压舱石，同时做好仓位管控，把握结构性机会。来源：期货日报网
期货日报网08-11 09:40
盘整蓄力交易情绪有所修复
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美日联合干预日元汇率，日元急剧走强倒逼美元指数短线跳水，对全球外汇市场和跨境流动性形成阶段性冲击。宏观、地缘政治、汇率等变量交织，贵金属价格呈震荡整理态势。展望后市，下次美联储议息会议将于9月中旬召开，因此8月出炉的美国非农、CPI、核心PCE等数据，将主导市场对9月美联储利率决议的预期。若后续美伊局势可控、美国通胀数据降温，则贵金属具备长期配置价值。美国通胀数据有所回落美国6月通胀水平有所回落。相关数据显示，美国6月CPI同比上涨3.5%，较前值（4.2%）明显回落，环比下跌0.4%，主要原因是能源价格大幅下滑。6月能源指数环比下降5.7%，为2020年4月以来最大降幅。美国核心通胀也在走弱，6月核心CPI环比持平，低于预期；同比上涨2.6%，较前值有所回落。住房租金环比涨幅为2021年1月以来最低水平。服装、医疗、通信全线下行。6月PPI环比下跌0.3%，商品PPI环比下跌1.4%，终结了此前连续暴涨的势头。PPI同比从6.0%降至5.5%，上游向下游的通胀传导压力明显缓解。此外，美国6月个人消费支出（PCE）环比下降0.1%，为2020年以来首次出现月度负增长；同比增速从4.1%降至3.7%。图为美国CPI与PPI当月同比走势通胀数据降温给美联储主席沃什提供了“不急于加息”的数据支撑。7月美联储“按兵不动”，3名官员投出反对票、支持加息25个基点，为2016年以来首次出现三张立场一致的反对票。沃什重申2%通胀目标不动摇，并弱化前瞻指引，同时暗示长端利率上行一定程度上已经代替美联储完成了流动性收紧工作。多家机构在研报中质疑沃什的沟通方式，核心矛盾是美联储声称重视通胀，却迟迟不采取行动，且未能清晰地解释其反应函数。沃什明确表示，美联储需要观察市场对事态发展的直接、未经过滤的反应，并称减少前瞻指引是一种改进，央行在新沟通机制上才刚刚起步。美日联手干预汇市 7月30日至31日，美日联合开展汇市操作。8月3日，美国财政部长贝森特与日本财务大臣公开确认了此次联合干预汇率市场的举措。 2022年至今，日本已进行多轮外汇市场干预操作，但始终未能扭转日元走弱的趋势。今年7月21日，美元兑日元汇率为163，市场对日元持续走弱的预期升温。而在本轮美日联合干预落地之后，美元兑日元汇率自163.99快速回落至155.23，单日波动幅度为5.64%，日元大幅反弹。日本能够有效阻止日元贬值的手段十分单一，即变现存量巨额美债，回笼美元资金干预外汇市场。但大规模抛售美债会造成美债收益率上行，不符合美方利益，因此美国明确反对此举措。美国希望日本采取大幅、快速加息的紧缩政策，依靠利差修复止住日元的跌势。但日本经济承压，倾向于缓步小幅加息，避免货币收紧给实体经济、债务市场带来剧烈扰动。美日在汇率调控路径上的核心分歧，促成了此次协同干预汇市举措的落地。受此影响，美元指数大幅回落，给贵金属价格带来一定支撑。短期日元汇率有望阶段性企稳，维持宽幅震荡走势。日元反弹的延续性，取决于其基本面情况。当前美日国债利差仍处于高位，日本央行虽表态将稳步推进货币政策常态化进程，但整体加息步伐偏保守，叠加高额能源进口开支，市场对其财政加码的预期将进一步削弱日元走强的动力。另外，当地时间8月1日，特朗普高调放话，准备对伊朗发动“迄今最猛烈的轰炸”，可第二天特朗普突然改口，宣布临时取消对伊军事打击，同时声称美方将和伊朗进行谈判。特朗普随心所欲地“喊打喊停”，其实是其面对复杂国际局势时的决策逻辑。第一，美伊长期对峙，沙特等海湾国家早已不堪其扰。伊朗预判这些国家会向美方施压。第二，美国中期选举临近，对伊战事久拖不决会失去民心。第三，美债收益率高企迫使特朗普再次按下“暂停键”。图为布伦特原油和WTI原油价格黄金买盘仍在，白银需求分化世界黄金协会最新统计数据显示，2026年第二季度全球黄金需求量为941.8吨，同比下滑14.2%，环比下滑6.7%，需求板块结构性分化。投资板块降温，全球黄金ETF结束前期增持态势，二季度净流出45吨，配置型投资意愿降温；实物金条和金币投资需求自一季度高点回落，同比小幅走低。与之形成鲜明对比的是，各国央行购金动作加码，成为黄金需求的核心支撑。黄金首饰消费受金价高位压制持续走弱，二季度首饰消费同比大幅减少17.0%。场外交易及其他品类需求热度高涨。据世界黄金协会数据，5月全球央行净买入41吨黄金，波兰、中国央行是购金主力，土耳其、俄罗斯央行则小幅售出。6月中国央行继续加大购金力度，黄金储备环比增加14.93吨。展望后市，全球央行持续购金仍是黄金需求的核心支撑。当前全球地缘局势复杂多变，叠加美元信用逐步弱化，促使各国央行加速外汇储备去美元化布局，保障储备资产的安全性。白银方面，2026年光伏需求仍旧是白银下游工业需求的主要拖累项。世界白银协会数据显示，太阳能光伏、电动汽车及其基础设施、数据中心和人工智能构成了白银需求增长的三大支柱。工业用银需求在连续增长后，2025年下降3%，至20446吨，主要原因是光伏行业用银量下降。此外，在连续两年下滑后，2025年硬币与净条块银需求增长14%，至6770吨，预计2026年增长18%，至8013吨。在高银价背景下，白银投资需求回升。其他需求（如摄影、首饰、银器等）不同程度下滑。工业领域需求则受益于人工智能基础设施的结构性增长、汽车终端用银的强劲表现，以及健康的电网投资。不过，光伏用银需求疲软抵消了这些利好。激烈的行业竞争和白银原材料成本上升，促使光伏制造商加快削减用银量和替代技术的应用。世界白银协会数据显示，2025年光伏用银量5804吨，同比下降6%。预计2026年光伏用银量会进一步下降。图为2011—2026年白银工业及光伏需求（含预测）长期配置窗口打开短期看，黄金短线行情主要由美伊地缘局势主导。若地缘摩擦延续、风险向外扩散，叠加流动性收缩预期，金价大概率弱势运行；若美伊局势出现实质性缓和，金价有望持续反弹。另外，央行的刚性购金与配置型买盘强力托底，金价即便回调，下行空间也有限。事件方面，8月末杰克逊霍尔全球央行年会备受关注，沃什可能释放中期货币政策路径指引。8月12日公布的美国CPI数据是检验其通胀走势、预判美联储政策的关键。长期来看，黄金底部支撑坚实，整体处于情绪修复窗口期。白银价格弹性较大，长期供应缺口仍存，行情走势锚定黄金市场运行节奏。主要风险在于，美伊冲突激化推动国际油价突破90美元/桶，美国通胀数据高于市场预期，9月美联储加息概率上调等。但结合资本市场运行态势与原油价格走势综合研判，美伊爆发大规模冲突的概率偏低。来源：期货日报网
期货日报网08-11 09:40
期债后市谨慎偏多
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据偏强，但对债市的利空影响较为有限。以美元计价的7月出口同比增长23.9%，从结构上看，增长高度依赖机电和高技术产品拉动。其中AI产业链表现尤为亮眼，1—7月集成电路出口金额增速接近100%。不过受7月极端天气扰动港口周转效率影响，单月出口增速小幅走低。综合来看，出口是今年经济增长的核心支柱，但其高景气集中在“K型经济”上轨，向国内投资、居民收入和信用需求的传导仍待加强，因此难以对债市构成明显利空。政策方面，市场关于政府债利息所得税优惠可能调整的讨论有所升温。目前国债和地方政府债利息收入，以及证券投资基金的债券投资相关收入均享受所得税优惠。国债免税的调整涉及法律层面修改，落地门槛相对较高；地方债以及基金相关优惠主要依据财税部门文件，调整程序相对灵活。因此，如果后续优惠确有收紧，或先从后两者入手，并延续新老划断方式降低对存量市场的冲击。对债市而言，税收优惠削弱将降低政府债的相对税后收益优势，新发政府债收益率或有所抬升。但国债在流动性、抵押品功能和资本占用等方面仍具有不可替代性，银行配置需求也具有一定刚性，因此实际冲击大概率弱于静态税负测算。若采取新老划断，短期还可能强化存量免税老券的稀缺性，并扩大新老券之间的定价差异，进而增加现券和期债基差的波动。供给方面仍值得重点关注。8月政府债净融资规模约为1.4万亿元，供给节奏集中在中下旬，且超长期限品种占比更高。同时，政金债近期的发行节奏也明显提速。从总量来看，供给放量已是市场“明牌”，后续冲击强度取决于银行体系的承接情况。笔者认为，出现持续供给冲击的概率并不高：一方面7月重要会议强调了财政金融协同，另一方面央行近期持续加大中长期流动性投放力度。但需要注意的是，8月中下旬政府债缴款、月度税期和跨月因素叠加后，仍可能阶段性推升资金压力。策略上，债市多头逻辑尚未逆转，但当前位置不宜过度追涨。资金面平稳、基本面偏弱仍构成主要支撑，但前期利多因素已被市场充分定价，若缺乏新增利好的接力，多头行情将面临供给放量、资金扰动、宽松预期兑现不足、基本面指标边际回升等潜在压力，市场止盈需求也可能随之上升。值得注意的是，上周央行连续三日进行两位数逆回购投放，虽然核心目的是维持当前流动性合理充裕，但也释放出对市场过度宽松预期的边际纠偏信号。技术面上，TL量仓配合仍显示多头占优，但上涨动能已有边际减弱迹象。在潜在利空兑现之前，期债或仍以偏强震荡为主，但策略上宜顺势持有、谨慎追高，等待回调后的再配置机会。（作者单位：永安期货）来源：期货日报网
期货日报网08-10 09:50
内外积极因素共振股指大概率延续反弹走势
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出口增速边际回落，但仍处于较高水平。以美元计价，7月出口同比增长23.9%，较6月回落3.1个百分点。分国别和地区来看，区域分化进一步凸显。7月对东盟出口同比增长38.4%，较6月加快3.9个百分点，东盟稳居我国第一大贸易伙伴；对美国出口同比增长17.0%，较6月回升3.2个百分点；对欧盟出口同比增长16.0%，较6月放缓2.5个百分点。与此同时，对俄罗斯、非洲、拉丁美洲出口分别同比增长34.9%、18.2%和13.9%，新兴市场延续双位数增长，贸易多元化格局持续深化。产品结构方面，高技术产品继续担当出口主引擎。7月高新技术产品出口同比增长52.7%，连续3个月保持50%以上的高增速，1—7月累计同比增长40.7%。7月集成电路出口同比大增116.6%，自动数据处理设备及其零部件同比增长67.4%，AI算力板块景气度不减。此外，新能源产业链同步发力，7月汽车（含底盘）出口同比增长60.4%。展望后市，全球制造业维持较高景气度，叠加AI产业链需求旺盛，将继续为我国出口提供核心结构性支撑。我国出口竞争优势稳固，贸易顺差规模持续扩张，为人民币汇率提供了有力支撑，叠加企业盈利持续改善，将进一步提升人民币资产的配置吸引力。美联储加息预期降温美国7月非农就业数据意外转负，劳动力市场降温信号进一步强化。美国7月非农就业人数减少2.3万人，远不及市场预期的增加8万人，为今年2月以来最差数据。前期数据大幅下修：5月非农新增就业人数由12.9万人下修至6.3万人，6月非农新增就业人数由5.7万人下修至2万人，两个月合计下修10.3万人。行业层面，就业缩减主要集中在政府部门。7月政府部门就业人数减少5.3万人，其中地方政府教育就业人数减少5万人，是本月非农转负的主要拖累。建筑业、医疗保健、专业和商业服务等行业就业仍具韧性。图为出口总值和高新技术产品出口金额同比走势失业率与就业数据再度背离。7月失业率由4.2%回落至4.1%，表现好于市场预期。但劳动参与率同步下降0.1个百分点，至61.4%，自今年1月以来累计下降0.7个百分点。失业率回落主要源于部分劳动者退出劳动力市场，而非就业状况的实质改善。薪资增速显著放缓，“薪资—通胀螺旋”风险进一步下降。7月平均时薪环比增长0.1%，不及预期的0.3%，同比增长3.2%，低于预期的3.5%。 7月非农就业数据公布后，市场加息预期明显降温。根据CME美联储观察，9月加息概率下降至44.4%，美债利率与美元指数双双走弱。此前，美日联合干预日元汇率，推动日元阶段性走强，间接对美元形成压制，美元指数已跌破100关口。整体来看，年内美联储进一步加息的必要性大幅下降。此前美债收益率阶段性快速上行，已提前计入部分紧缩预期，本次疲软的非农就业数据进一步缓解了市场对紧缩政策的担忧。随着强美元、高利率对市场的压制边际弱化，全球流动性环境有望迎来改善，利好风险资产定价。综合来看，7月非农就业数据显著走弱，大幅削弱了美联储加息预期，强美元、高利率对资产价格的压制有所缓解。国内方面，出口保持高速增长，人民币资产的配置吸引力有望持续提升。展望后市，在内外积极因素共振下，股指大概率延续反弹走势。结构层面，全球科技板块同步企稳回升，AI产业链高景气度将延续，科技成长主线有望继续引领市场行情。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网
期货日报网08-10 08:00
“资产荒”逻辑仍在
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迹象，地缘溢价回落带动原油价格跌破80美元/桶，有望减轻输入性通胀压力。另一方面，尽管9月预防性加息的风险犹存，但美联储议息会议显露沃什“鸽派”倾向，他对通胀目标的模糊表态及政策“延期风险”令市场担忧其抗“通胀信誉”受损。沃什展现的“模糊沟通+坚守底线”政策态度，表面“鹰派”，但AI逻辑暗含中期“鸽派”倾向，年内基准情形仍是“按兵不动”。国内方面，存量政策以及财政需求侧刺激是下半年稳增长的核心抓手。7月制造业PMI重回收缩区间，呈现供需双弱及产需缺口扩大的特征。装备制造业PMI及高技术制造业PMI仍处于偏高位置，显示新动能仍有支撑。货币政策宽松基调延续支撑债市做多情绪。7月底重要会议对货币政策的定调更为积极，这意味着若三季度内需压力进一步加大，降准降息可能落地。但“适时”二字凸显时点选择的灵活性。外部紧缩压力仍在，货币宽松时点的选择更为谨慎。预计三季度是财政政策加快发力的窗口期，货币政策起配合作用，流动性延续平衡偏宽松格局。图为国债收益率走势（%）总体看，在融资需求偏弱背景下，“资产荒”逻辑难以逆转，增量政策发力可控，货币宽松仍有想象空间。不过，在外部紧缩压力下，国内货币宽松时点的选择更为谨慎，利率市场难以打破低波动状态，国债收益率也难有向下突破的动力。当前市场多空力量较为均衡，央行对资金面的态度呵护与约束并存。预计超长端做多情绪延续，市场波动或加大。（作者单位：新湖期货）来源：期货日报网
期货日报网08-07 09:45

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