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国内成品油价迎“二连跌”
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具体看，欧美进一步加码对俄罗斯制裁以及美国与委内瑞拉局势升级令地缘情绪持续紧张，叠加近期中美贸易磋商释放积极信号，对油价形成短线提振。但随着OPEC+持续增产以及石油消费增量不足，未来原油市场仍面临供给过剩压力，将对油价形成中长期压制，因此近期油价整体处于反弹空间，而中长期油价运行中枢预计仍将下移。许磊也认为，尽管市场对欧洲某石油公司的被制裁程度存疑，但是地缘紧张局势的不确定性仍未消退，且中美经贸谈判进展缓解了市场的担忧，国际原油价格仍有支撑，但仍需关注供给过剩预期以及美国石油产量攀升对市场形成的利空。来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
政策重心转向稳增长
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头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在马来西亚吉隆坡举行中美经贸磋商。双方就解决各自关切的安排达成基本共识。美国贸易代表格里尔接受采访时表示，中美经过两天的谈判后，已经达成一些成果，几乎可以提交两国领导人审议。需要注意的是，在利好消息密集落地后，权益市场能否延续此前的强势存疑，这意味着债市不一定会承受来自风险资产的压力。“十五五”规划建议公布与中美经贸紧张局势缓和，市场风险偏好回升，是A股市场转涨及科技板块再度走强的主要原因。未来一周这些利多因素的影响将逐渐减弱，而11月是政策真空期，届时已经运行至高位的中小市值板块可能迎来调整或盘整。近期9月及三季度经济数据出炉，9月规模以上工业增加值同比增长6.5%，大幅超出预期的5%，较8月明显加快1.3个百分点，环比也大幅改善。虽然9月是传统工业生产旺季，但环比表现也是近10年来居前的。跟生产数据形成鲜明对比的是需求端表现，9月社会零售总额和投资增速进一步走低。社会零售总额中除汽车和能源外，必选消费、可选消费，以及高新技术产品同比增速均明显回落，说明需求端依然承压。当前的经济结构跟上半年有些类似，即通过生产端的加码来托底经济增速。10月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）录得59.7%，较前值上行7.3个百分点，超出季节性水平，也印证了生产端的走强。笔者预计，10月制造业PMI大概率在50%以上。从这些数据不难看出，在年内经济目标大概率达成的情况下，四季度政策将以托底为主，5000亿元新型政策性金融工具落地和中央财政10月安排5000亿元地方政府债务结存限额，也能对投资增速形成一定的拉动作用，年内增量政策窗口大概率已关闭。不过，货币政策仍有先行的可能。另外，如果用加大生产稳增速，会在一定程度上对冲“反内卷”政策效果，通胀的修复可能出现反复，这对债市会形成利好作用。（作者单位：南华期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
甲醇弱现实与强预期博弈
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注外，突发事件也值得警惕。一方面，最近美国加大对伊朗的制裁，后续伊朗甲醇出口或受影响。另一方面，近期美国和委内瑞拉关系紧张。9月以来，美国方面宣称，已在委内瑞拉外海国际水域击沉多艘“运毒船”，打死数十名“毒贩”，并授权美国中央情报局在委内瑞拉开展行动。委内瑞拉方面指责美国意图通过军事力量颠覆委内瑞拉政权。最近特朗普表示，将很快在委内瑞拉看到地面军事行动。根据海关公布的数据，最近一年，我国从委内瑞拉进口甲醇约占总进口量的6%。图为海外甲醇开工率（单位：%）成本支撑有望显现当前，国内甲醇呈现“高供应与深亏损并存”的格局。据报道，国内甲醇开工率约为75.85%，仍处于历史同期最高水平，同比高出1.73个百分点。与之相应的是，国内周度产量也维持在高位。然而，高供应的背后是生产利润急剧收缩。从机构计算的数据来看，目前内蒙古地区煤制甲醇理论生产利润为-173.5元/吨，近一个月利润下滑约200元/吨。近期，甲醇生产利润压缩十分明显，主要原因是甲醇和煤炭价格走势完全背离。甲醇弱势下跌，而煤炭以上涨为主。据报道，目前内蒙古产沫煤（Q5500）秦皇岛港平舱价为769元/吨，一个月前的价格为705元/吨。反观甲醇，内蒙古地区的甲醇市场价从9月底的2095元/吨，跌至目前的2013元/吨。随着天气渐冷，煤炭需求进入旺季，价格或易涨难跌。成本端坚挺有望对甲醇产生成本支撑。需求端分化明显当前，甲醇下游呈现“MTO需求韧性较强与传统下游需求疲软”的格局。据统计，目前甲醇制烯烃（MTO）企业开工率约为84.33%，仍处于历史同期中性偏高水平，MTO需求韧性较强。传统下游需求更为疲软。据计算，下游综合开工率仅46.89%，同比下滑6.64个百分点，处于历史同期中性偏低水平。甲醛、醋酸等传统行业开工率同比明显下滑，终端消费复苏乏力。随着冬季来临，部分传统需求进入季节性淡季，对甲醇的需求或小幅缩减。综合来看，一方面，甲醇高库存、高供应、弱需求的格局难以明显扭转，特别是港口库存居高不下。另一方面，海外冬季限产预期、地缘因素悬而未决以及成本端易涨难跌，都是多头支撑因素。预计短期甲醇价格仍延续震荡格局，中长期来看，需求边际变化不大，基本面好转只能依赖于供应端实质性收缩。若供应端出现明显收缩，则甲醇有望开启库存去化周期，从而支撑价格由弱转强。（作者单位：融达期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
沪铜估值中枢上移
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溢价幅度海外降息层面，10月24日，美国9月CPI数据落地，显示整体通胀可控，进一步巩固了市场对美联储10月会议降息的预期。在基准情形下，年内或仍有两次降息。美联储降息预期是支撑铜价上行的主要宏观动力，后续两次降息的影响逐步被市场计价。未来主要关注两方面因素：一是未来美联储的降息节奏是否大幅超预期或重新启动扩表，二是宏观市场是否从宽松交易切换至复苏交易，复苏交易背景下铜价有望受益于降息带来的终端需求刺激。此外，COMEX铜维持高溢价，持续吸引非美地区铜流入美国。10月以来，COMEX铜较LME铜再次出现4%~5%的溢价，两地的套利交易使得LME铜运往美国。这使得非美地区铜供应偏紧的格局进一步加剧，也导致LME铜库存绝对值去化至偏低水平。目前， LME铜库存约13.6万吨，处于近10年来约 27%分位水平，但由于持仓量较高，虚实比处于偏高水平，存在一定的挤仓风险。总的来说，稳健的基本面与降息预期支撑铜价上行，矿端供应紧缺格局短期难以逆转，需求端存在较强韧性，电网、新能源等终端需求提供边际增量。且随着供应短缺的问题逐步成为共识，下游对高铜价的接受程度逐步提高，中长期供需基本面为价格中枢提供了坚实支撑。但短期铜价快速上涨后，宏观因素对价格的扰动显著加剧，需关注关税政策、海外降息等方面变化。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
如何看待本轮金价大跌
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月以来，金价加速上扬。彼时，正值全球对美国经济衰退担忧升温，伴随着AI科技革命的爆发，黄金价格与美国科技股共涨。2025年以来，金价加速上行。1—4月，特朗普上任后，美债风险与美元信用下滑推升金价； 5—8月，伴随着投资者风险偏好和市场情绪的修复，市场避险需求弱化叠加降息预期强化，金价自高位回落后维持区间震荡。梳理下来，推升本轮金价上行的因素在于四个方面：美元信用弱化、降息预期强化、疤痕效应下的配置需求和赚钱效应后的投资需求。9月之后，金价加速拉涨，突破4000元/盎司之后屡创新高，并带动白银和铂钯等贵金属价格齐涨，赚钱效应背后的投资需求成为关键推手。那么，当前支撑金价的宏观驱动因素发生变化了吗？美元信用弱化是奠定金价上行的长期基础。美债规模持续扩张，美联储独立性遭受挑战等均在不断透支着美元的信用。降息预期的强化是未来一段时间影响金价的重要因素。9月美联储重启降息，美国基准利率将逐步下行。疤痕效应下的配置需求是维持金价走势的重要支撑。2020年以来，地缘冲突反复上演，无论是各国央行，抑或是个人投资者，对安全资产的偏爱令黄金大放异彩。根据世界黄金协会的统计，2025年8月，全球官方黄金储备净增19吨，中国人民银行连续10个月增持黄金，总持仓已稳步突破2300吨。哈萨克斯坦国家银行连续第六个月购金，总持仓现达316吨。波兰国家银行更是将外汇储备中的黄金占比从20%上调至30%，累计净购金67吨，黄金总持仓达515吨，占外汇储备的22%，成为2025年全球最大黄金净买家。由此可以看出，央行增配黄金的刚性需求依旧强劲。赚钱效应后的投资需求既是9月以来黄金“抛物线式”上涨的主要推手，也是金价短期大幅回调的原因所在。此外，黄金的“指数化投资”与各种程序化、高杠杆交易增多，加剧了价格的波动。图为今年各国央行净购金量/售金量（单位：吨）金价自历史高位大跌之后，投资者应如何应对？短期来看，金价因涨速过快而导致技术性调整；长期来看，本轮支撑金价的主要驱动因素依旧未变，美元信用弱化和疤痕效应下央行配置的刚性需求，都是支撑金价的坚实基础。对投资者而言，以资产配置思路对待仍是良策。（作者单位：冠通期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
玉米跌势延续
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幅明显大于美豆和美麦。从基本面来看，美国政府“停摆”期间，美国农业部没有公布作物生长数据，大豆、玉米、小麦市场更多围绕收割进度和出口预期波动。小麦市场方面，目前美麦收割工作持续进行中，预计收割会持续到2026年1月，美麦产量预期上调。另外，世界小麦主产国的产量预期也在不断上调中。其中，俄罗斯小麦产量预期上调至8800万吨，较美国农业部之前预估上调300万吨；加拿大小麦产量预计为3660万吨，上调1.9%；法国和澳大利亚小麦产量预期分别上调至3300万吨和3060万吨。小麦主产国丰收预期对价格形成压力。玉米市场方面，美玉米跟随大豆和小麦上行。目前美玉米收割完成59%，巴西中南部首茬玉米种植率为51%，高于去年同期的48%。美国政府“停摆”期间，虽然美国农业部一直没有公布产量数据，但是市场仍担心美国玉米产量低于官方预估，支撑美玉米期价运行区间上移。新粮逐渐上市 10月第4周，全国开启大降温模式。东北地区持续受冷空气影响，温度较常年偏低8～10℃，低温天气有利于玉米收割，产区新玉米上市进度有望加快。从价格来看，随着新玉米收割加速，玉米现货价格呈现季节性下跌态势。10月27日，锦州港玉米报价为2160元/吨，较上周下跌20元/吨。本周初，北港玉米价格继续下行。因价格下调，到港车辆有所减少，一定程度上缓解了下跌压力。与港口相比，东北产区玉米价格变动幅度相对有限。从市场反馈情况来看，辽宁玉米收割早，贸易流通顺畅，当地玉米销售进度相对较快。黑龙江、吉林部分地区还在收割过程中。10月初，天气良好，农户收割延迟。10月中旬以来，天气转冷，收割提速，吉林玉米收割上市的压力逐步增加。华北地区玉米价格继续下探。深加工企业门前到货量维持高位，在供应增加的情况下，企业考虑压价收购，价格持续下跌。华北地区玉米继续收割，新粮水分较高，贸易商收购意愿较弱，以随收随走为主，这增加了玉米现货市场阶段性供应压力。饲料企业因干粮较少和质量问题，采购意愿偏弱。华北贸易商开始收购玉米，但因质量差异较大，优质粮与劣质粮价格分化明显。销区市场玉米价格整体稳定，部分地区窄幅调整。近期港口高价成交情况一般，市场签单价格有所下调。下游饲料企业增加库存的意愿不强，以维持前期订单为主，新签订单较少，需求低迷。图为北港玉米收购价（单位：元/吨）生猪养殖状况影响与新玉米供应增加形成鲜明对比的是，饲料及养殖行业对玉米的采购意愿持续低迷。10月中旬，笔者在吉林和辽宁玉米产区进行消费调研时发现，饲料企业虽然看好四季度的饲料消费，但是对玉米和小麦的采购非常谨慎。有饲料企业负责人表示，2025年是全国玉米大丰收的一年，从企业的调研数据来看，全国多地玉米单产增加幅度在8%～10%，这在历史上是较为少见的。在全球谷物大丰收和中国玉米产量、质量双增的情况下，企业采购更为谨慎。从采购的时间节点来看，需要满足两个条件：一是要等到华北玉米减产的数量最终确定，二是要等到东北玉米集中上市的时间来临。在这两个条件满足之前，企业更多采取随采随用策略，不会急于增加库存。另外，猪价下跌，生猪养殖处于亏损状态，这也是养殖企业不急于采购玉米原料的主要原因。进入10月份，生猪养殖持续亏损，且亏损幅度明显加大。卓创数据显示，10月23日，自繁自养生猪的养殖利润为-183元/头，外购仔猪的养殖利润为-319元/头。养殖企业表示，饲料原料价格偏弱运行，饲料成本环比下降。如果四季度猪价持续低迷，养殖深度亏损会导致生猪养殖规模在2026年出现缩减。玉米市场高供应、弱需求的局面将持续加剧，玉米期现货价格或继续下行。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
PTA 反弹空间受限
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A期价本轮反弹主要是受成本端支撑带动。美国对俄罗斯实施新制裁引发市场对原油供应的担忧，推动国际油价反弹。然而，当前PTA供需格局仍显宽松，叠加成本端持续推动力度有限，预计后续期价反弹空间或有限。供应压力进一步增加 8月份以来，尽管国内部分PTA装置处于检修状态，行业开工率维持在近年同期偏低水平，但2021年年初至2025年10月累计新增产能2130万吨，产能基数已显著抬升。因此，尽管开工率走低，PTA周产量仍创下近3年同期新高。钢联数据显示，截至2025年10月23日当周，国内PTA周产量为140.56万吨，较2024年同期增长0.95%，较2023年同期增长10.95%。这表明，在较大的产能基数支撑下，PTA实际供应依然充裕，持续压制盘面价格。图为PTA周产量从国内已公布的装置检修计划来看，近期部分前期检修装置将陆续重启，供应端有望迎来一定增量。与此同时，在大炼化产业快速发展的推动下，PTA产能扩张进程持续。2025年6—7月，虹港3期250万吨及海伦石化320万吨装置已相继投产，推动PTA总产能突破9100万吨。四季度独山能源4期300万吨装置仍存在投产预期，预计未来PTA市场供应压力进一步加剧。需求暂无亮点在全球经济承压的背景下，今年聚酯行业“金九银十”传统旺季未出现预期的需求回暖。这主要是受前期“抢出口”行为透支后续订单，以及下游部分行业亏损、市场信心不足的影响。受此拖累，聚酯市场整体表现平淡，对上游PTA价格的支撑力度明显减弱。钢联数据显示，截至10月24日当周，国内聚酯综合开工率为87.53%，环比下降0.25个百分点，已连续3周下滑，较2023年同期低1.48个百分点，较2024年同期低0.94个百分点，需求收缩态势逐步显现。图为聚酯综合开工率从产能结构来看，上下游扩张节奏不一，进一步加剧了供需错配。2025年以来，聚酯行业已投放产能260万吨，增速仅为3%，即便全部规划产能落地，年增速也仅为6.77%，而同期PTA新增产能增速为6.62%。下游聚酯产能扩张明显滞后于PTA，导致整体供需格局趋于宽松，对PTA价格的支撑持续偏弱。成本支撑有限作为油系化工品，PTA价格与原油价格走势高度相关。10月21日以来，国际油价触底反弹，带动化工品成本重心上移。国际油价本轮反弹主要是受地缘冲突升级影响。10月22日，美国宣布对俄罗斯两大石油公司实施制裁，特朗普于同日宣布取消美俄领导人会晤，引发市场对原油供应收紧的担忧。此外，美国与委内瑞拉军事对峙加剧，进一步推升国际油价。在地缘风险叠加的背景下，国际油价短期走强，进而传导至PTA等下游品种。尽管地缘因素带来阶段性支撑，但原油市场中长期基本面仍偏弱。需求方面，当前处于季节性需求淡季，全球原油消费量较7月下降100万～150万桶/日。供给方面，OPEC+仍处于增产周期，4—9月已累计增产约200万桶/日，供应压力持续存在。库存层面亦不乐观，EIA预计，2025年年底至2026年一季度，全球油市将进入累库周期，累积量或超260万桶/日，对油价构成持续压制。在缺乏后续地缘冲突助推的情况下，本轮油价反弹的持续性与空间有待观察。中长期来看，淡季累库与供给过剩仍是压制油价的核心矛盾。需要重点关注11月2日举行的OPEC+会议，其结果将对后期油价方向产生关键影响。看向上游PX，受多家工厂重整装置降负荷或计划外检修影响，市场对PX供应收紧的预期增强，看涨情绪升温。然而，下游PTA环节加工利润持续偏弱，行业负荷维持低位，对PX的实际需求支撑不足。因此，尽管近期PX价格有所反弹，但其对PTA的成本拉动作用依然有限。加工费处于低位目前，聚酯产业链已陷入“低加工费、弱需求”的双重挤压。钢联数据显示，截至10月24日，国内PTA加工费在83元/吨左右，处于3年低位，行业亏损导致开工意愿持续低迷。下游聚酯环节同样承压，在前期备货结束后，需求未能有效跟进，产业链整体利润萎缩，形成负反馈循环。若现状持续，为缓解压力，后续企业进一步降负荷的可能性加大。图为PTA加工费综合来看，短期受地缘局势推动，油价明显反弹。在成本驱动下，PTA走势偏强，但上涨持续性面临考验。一方面，PTA自身供应宽松格局未改，新增产能压力持续存在。另一方面，下游聚酯需求疲软且利润不佳，难以形成正反馈。另外，原油与PX的支撑预计有限，成本驱动后劲不足。我们认为，PTA价格上行空间受限。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
股指市场或开启下一轮趋势行情
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，而美股由于隶属于美元资产且能稳定获得美国养老金类中长期资金的增量定投，波动率更低。中证1000指数为国内中小盘成长风格指数的代表，波动较大，其期权Ⅳ也处于相对高位。即便如此，从历史数据也可以看出，在重大宏观事件发生时，股指和黄金的波动率依然会放大，此时适宜在股指期权上采取双卖波动率策略。若股指市场波动率放大、黄金市场波动率处于低位时，黄金看涨期权的买权配置能够以较低成本平衡整个资产组合的波动；反之，适宜配置股指期权买权以捕捉潜在的大趋势机会。图为中证1000首月平值认购期权隐含波动率与历史波动率? 图为美股、A股代表指数及黄金ETF波动率走势股指期权策略应用当黄金（避险资产）、股指（风险资产）价格出现波动率的联动性时，可依据资产波动率的周期性回归特点进行配置择时。股指期权交易方面，在不确定震荡后市场的演绎方向时，可以用期权波动率的变化预测定价倾向，或以完全锁定最大损失的形式构建交易策略。震荡后的方向抉择。震荡是除上涨、下跌外的常见行情运行态势，震荡通常意味着市场正在蓄势，酝酿下一轮的方向抉择，震荡时间越长，形成的趋势可能更大。但基本面的变化并不总是有迹可循，宏观事件的利好或利空也很难预测。因此，我们假定市场完全有效且总能即时反映一切信息，最活跃的平值期权之间的隐含波动率差值，能够很好地提供下阶段趋势的方向预测依据：当认购期权Ⅳ明显大于认沽期权Ⅳ时，方向决策以指数上行为主，反之，则以指数下行为主。从品种上看，沪深300指数期权的首月平值认购、认沽期权的Ⅳ差在牛市中往往为正值，峰值基本在0.1%以上；中证1000指数首月平值认购、认沽期权的Ⅳ差峰值则能超过1%。若该差值上升至极端水平，需小心市场过热，宜选择及时止盈或收缩做多周期，推荐短线右侧策略。近两年，极端高位差值对应的超短线追涨策略胜率极高，极端低位差值对应的快速回调行情预测准确度较高。 “反日历价差”策略的应用。回顾2025年以来A股主要指数走势可以发现，由于内部科技叙事的增强和外部环境的不确定性交织，今年一季度和二季度股指市场波动明显放大，一季度股指快速上涨，4月初股指急速下跌，形成了两个大缺口。三季度在“反内卷”政策和美联储降息预期的引领下，指数开启了一轮流畅的上涨行情，其间并未出现大幅回调，波动率也由高向低切换。然而，三季度末预期基本验证完毕，且在半年报业绩披露风险集中释放的效应下，期权Ⅳ再次出现大幅跃升迹象。拉长周期看，近三年，除了正常的波动外，股指期权Ⅳ异常放大总是由宏观事件驱动。由于衍生品市场极高的定价效率，异常高波动出现后往往会随着宏观事件影响的消退而回归。从交易策略的胜率看，应对短期宏观事件催化的波动率变化，最优选择是“反日历价差”策略组合，即提前买入近月期权，异常升波后卖出远月期权，灵活应对资产的定价回归。图为中证1000平值认购认沽期权隐含波动率差值与指数走势? “反日历价差”策略的优点体现在用较低成本抚平短期波动上，且能够捕捉中长期的大趋势收益。以今年4月、9月初为例，市场对股指市场即将到来的下跌行情有较为一致的预期，且Ⅳ提前上升也反映在市场定价上。相较于在期货市场做空进行对冲，买入近月看跌期权成本更低，且覆盖下跌损失的效果完全不输期货空头，还可以赚取短期波动率放大的额外收益。此后再建立卖出远月看跌期权头寸，则能同时获取长期的时间价值消耗、波动率降低带来的双重收益。从收益曲线看，买入近月看跌期权最好选择Delta值较大的平值期权，这样能最大限度地对冲回调风险。但卖出远月看跌期权则适宜选择虚值程度较深的行权价档位，以降低被行权风险，且远月合约的期权权利金主要由时间价值构成，虚值期权权利金已足够丰厚。市场展望从市场隐含波动率走势看，在国庆长假前，市场交易情绪偏向于短期的风险厌恶，9月22日至25日期间，有两个交易日中证1000指数的看涨期权隐含波动率与看跌期权隐含波动率之差转为负值，且都对应指数的日内下挫。从波动率分位数走势也可以看出，中证1000指数的首月平值期权隐含波动率分位是看跌大于看涨，说明有较多交易者认为长假期间可能出现利空指数的风险事件。横向看，当前股指期权波动率处于近一年高位，这是高位震荡即将结束，开启下一轮趋势行情的市场表现。因此，笔者认为，当前选择“反日历价差”策略依然较为适宜。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0022532）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27
三季度中证商品期货指数运行平稳
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，带动工业品板块整体走强。与此同时，受美国生物柴油政策及印尼消费数据等利好支撑，油脂板块表现强势，推动农产品价格同步上行。工业品与农产品共振上涨，共同驱动商品指数持续攀升。截至8月初，供需主题的交易热度有所回落，工业品板块回吐了部分风险溢价；农产品板块在进一步冲高后，也逐步进入调整阶段。进入9月，工业品板块在央行降息预期提振下震荡走高，而农产品板块受扩产周期压制持续走弱。整体来看，中证商品指数保持震荡上行态势。图为2025年三季度不同子板块指数走势从指数走势对比看，2025年三季度不同商品子板块走势出现了明显分化，但影响范围主要局限于新能源、钢铁等少数板块和品种。农产品、化工、钢铁三个板块均呈现冲高回落形态，但幅度和拐点各不相同，反映出不同板块的驱动因素存在较大差异。农产品方面，三季度初，7月生物柴油政策与8月马来西亚棕榈油局月度统计报告的利好形成支撑，带动油脂板块及农产品指数出现反弹。但利好充分定价后，处于扩张周期的大豆、生猪、白糖等品种拖累板块指数持续下探。能化方面，三季度前期，传统暑期消费旺季，叠加成本端攀升，共同推动板块指数上行；三季度后期，随着消费旺季结束及欧佩克+增产计划落地，板块指数随之回落。钢铁方面，7月初，在市场情绪推动下，钢价持续上行。随后，市场情绪逐步降温，相关品种回归基本面主导。尽管临时性减产曾推动价格反弹，但在整体弱现实驱动下，钢价仍延续下探态势。 [指数收益归因] 展期收益贡献 2025年前三季度中证商品指数的展期收益率为 0.68%，数值虽不高，但较2024年已有所改善。由于需求端与展期收益存在一定正相关关系，这一改善表明全球经济增长将筑底改善。板块收益贡献从中证监控中国农产品期货指数和中证监控中国工业品期货指数表现来看，2025年三季度工业品和农产品走势显著分化，并且工业品整体走势强于农产品。虽然农产品均呈现类似的冲高回落走势，但驱动因素完全不同。表为2025年三季度板块维度月度收益农产品方面，尽管三季度受生物柴油政策激励与季节性消费短暂提振，部分农产品价格出现技术性反弹，但整体指数仍延续下行态势。其根本原因在于，主要品种仍处于产能扩张周期，供给宽裕对价格构成持续压力。工业品市场的交易主线则紧密围绕“反内卷”与“降息”两大政策预期展开。三季度初，市场对有关政策将优化供给格局、提振企业利润的乐观情绪，推动价格快速攀升。随着政策情绪退潮，价格进入理性回调阶段。此后至三季度末，随着央行降息预期再度升温，工业品价格得到了关键支撑。品种收益贡献 2025年一季度，贵金属、有色和农产品收益贡献多为正，而能化和黑色的收益贡献多为负，商品内部的分化主要源于国内经济转型和产业升级。其中，贵金属保持强势，主要驱动为全球对美元信用的担忧。板块维度，收益贡献主要来自贵金属板块。除此之外，能化、黑色、有色等板块多为正收益贡献，而农产品板块多为负收益贡献。贵金属持续快速上涨的动力，主要来自避险情绪升温、全球降息预期提高和央行购金结构性需求增加。能化市场上涨动力则主要来自成本端支撑，叠加暑期出行旺季需求增加。品种维度，正收益贡献较大的品种有黄金（3.93%）、白银（3.66%）、纯碱（1.64%）；负收益贡献较大的品种有棕榈油（-0.88%）、豆油（-0.53%）、铝（-0.30%）。 [宏观表征性] 宏观层面作为综合性指数，中证商品指数在反映宏观经济尤其是通胀方面能够发挥重要参考作用，其同比序列与PPI同比有着高度相关性，且能够领先约2个月。图为中证商品指数同比与PPI同比历史走势 2025年上半年，受外部重大事件冲击，中证商品指数同比序列在4月至5月快速深度调整。这一冲击随后传导至实体经济，6月至7月全国PPI将加速下行。进入三季度后，市场出现积极变化：中证商品指数同比序列率先快速触底并强劲反弹。随后，PPI也同步企稳回升。这一数据变化表明，在经历上半年的脉冲式冲击后，在各项政策的呵护下，中国经济的内生修复动能正在增强，经济活动已步入稳步复苏通道。微观层面子板块指数在观察行业微观变化上具有重要参考意义。具体来看，子板块指数的同比序列与对应行业的利润总额同比序列具有较高相关性。虽然不具备领先性，但由于数据更及时、更透明，子板块指数在企业经营者的生产决策中具有重要参考意义。化工产业中，能化板块指数的同比序列长期处于零轴以下，但近期已显现筑底反弹迹象。尽管行业利润同比增速仍在零轴附近徘徊，但价格端的企稳回升，为基本面可能出现边际改善提供了早期信号。与之类似，钢铁板块指数也在零轴下方运行已久，且近期同样出现筑底反弹。虽然行业利润总额仍处于加速下滑通道，但指数端所透露的企稳迹象，仍为经营者带来一定的积极信号。整体来看，钢铁与化工行业当前共同面临的压力，主要源于国内经济结构的持续转型与外部环境不确定性的双重冲击。 [资产对比情况] 从国内市场来看，商品与权益资产的相关系数已快速拉升并持续处于高位。这表明两者的定价逻辑正共同围绕宏观需求预期展开。值得关注的是，在2025年6月底至7月初，该系数曾经历一次快速的“下探—修复”过程。此次阶段性背离主要缘于伊朗与以色列冲突等地缘事件，促使商品市场短暂转向交易供给冲击预期，从而与当时由风险情绪主导的权益市场脱钩。从境外市场对比来看，无论长期还是短期，中证商品指数在收益与风险控制上均优于海外主流商品指数。这种“收益更优、波动更小”的双重优势表明，国内中长期资金可参考海外同行的配置思路，增加对商品资产的配置。中证商品指数在收益表现与风险控制上的优势，主要归因于中国期货市场的独特性及其编制方法的创新性：其一，中国期货市场的结构更为全面多元，尤其在新能源等新兴产业领域覆盖更广；其二，中证商品指数的编制规则更强调代表性，并紧密贴合国内市场的实际情况。（作者单位：招商期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27
谨慎看待反弹
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。相关数据表明，外部不确定因素增多，美国关税政策的负面影响尚未完全显现，三季度经济增速放缓。但“反内卷”和淘汰落后产能政策的效果逐渐显现，带动新能源、有色金属、钢铁等行业价格回升，有助于上游原材料加工业利润修复。基于美国关税政策的不确定性，部分企业赶在中美贸易谈判的窗口期“抢出口”，原材料价格上涨在一定程度上推高了进口数据。今年1—9月固定资产投资同比下降0.5%，为2020年9月以来首次转负。9月规模以上工业增加值同比增长6.5%，较8月加快1.3个百分点；社会消费品零售总额同比增长3%，较8月放缓1.4个百分点。相关数据表明，随着天气好转，以及秋季开工旺季的到来，工业生产进一步加快；受房地产投资降幅扩大，基建和制造业投资增速放缓的拖累，固定资产投资延续下行趋势；消费增速有所下滑，家电、家具、移动通讯等销售边际放缓，主要受去年同期高基数的影响。党的二十届四中全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，作出建设现代化产业体系、加快高水平科技自立自强、扩大高水平对外开放等12项重要部署，强调宏观政策要持续发力、适时加力，深入实施提振消费专项行动，兜牢基层“三保”底线，积极稳妥化解地方政府债务风险。由此看，在“十五五”规划落地后，各项政策举措有望陆续出台，科技创新、发展新质生产力、积极扩大内需是政策支持的主要方向。四季度财政政策有望进一步加码，“两重”项目建设和“两新”政策持续发力，明年部分新增地方专项债限额将提前下达。货币政策仍将坚持支持性立场，综合运用总量和结构性政策工具，包括降准、降息、再贷款、再贴现等，持续推动社会综合融资成本下降。海外方面，美联储议息会议将于10月28日至29日召开，降息25个基点是大概率事件，重点关注其货币政策声明及鲍威尔讲话对美国经济前景和通胀预期的评估，以此来推断未来美联储利率政策的路径。美国政府“停摆”，导致美非农就业等重要数据未能按时发布，可能影响美联储下一步的决策。但通胀数据显示，美国9月CPI同比上涨3%，低于预期的3.1%，剔除能源和食品价格后的核心CPI同比涨幅由8月的3.1%降至3%。表明美国物价并未处于失控状态，应该不会改变美联储年内再降息两次的节奏。此前特朗普威胁对华加征高额关税，引发市场对中美贸易摩擦升级的担忧，全球金融市场动荡，美股高位波动加剧。随后美国方面表示高关税不可持续，释放紧张局势缓和的信号，双方谈判代表进行了视频通话。当地时间10月25日至26日，中美经贸中方牵头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在马来西亚吉隆坡举行中美经贸磋商。双方以今年以来两国元首历次通话重要共识为引领，围绕美对华海事物流和造船业301措施、延长对等关税暂停期、芬太尼关税和执法合作、农产品贸易、出口管制等双方共同关心的重要经贸问题，进行了坦诚、深入、富有建设性的交流磋商，就解决各自关切的安排达成基本共识。中美贸易磋商就各自关切的问题达成初步共识，制定了基本框架，有助于双方在未来的谈判中管控分歧、增进互信，为后续谈判取得进一步进展，以及两国领导人会晤奠定了基础。综上，国内政策面接连释放积极信号，中美新一轮经贸磋商完成，美联储降息的时间窗口临近，有助于提升市场风险偏好。展望后市，股指的估值主要由风险偏好回升驱动，但在企业盈利显著改善之前，投资者需谨慎看待股指市场的反弹。（作者单位：新纪元期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27

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