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USDA：截至3月20日当周美国小麦出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至3月20日当周美国小麦出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口日本 72.0 44.7 尼日利亚 53.4 53.4 菲律宾 29.8 57.8 墨西哥 13.9 71.6 海地 10.0 30.0 牙买加 8.6 8.6 哥伦比亚 8.1 8.1 圭亚那 7.2 7.2 萨尔瓦多 7.0 7.0 委瑞内拉 6.0 韩国 5.8 55.4 厄瓜多尔 5.4 哥斯达黎加 3.4 3.4 中国台湾 1.9 40.2 意大利 1.8 31.8 马来西亚 1.0 中国香港 0.5 0.2 洪都拉斯 0.5 危地马拉 0.4 4.9 伯利兹 -2.3 4.2 巴拿马 -8.7 3.5 未知地区 -125.5 特立尼达和多巴哥 4.2 秘鲁 3.5 加拿大 0.2 合计 100.3 11.2 428.7 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine2025-03-28

主线转向盈利改善行业

度更大。剔除高基数的影响外，出口回落和美国关税政策影响叠加“抢出口”透支效应有较大关系。央行公布的2月金融数据显示，M2同比增长7%；M1同比增长0.1%；1—2月社会融资规模增量累计为9.29万亿元，同比增长8.2%。结构上看，2月社融总量同比多增的主要拉动项是政府债供给错位，2月国债和地方置换债发行较快。居民信贷同比少减，商品房成交量传导可能存在滞后性，企业短期和中长期贷款均同比少增，正增长项主要是企业票据融资，整体结构偏弱。从当前社融和信贷结构来看，政策驱动的成分较高，而市场化需求表现偏弱，内需还需进一步发力。政策面上，国新办3月17日举行新闻发布会，有关部门负责人表示，印发的《提振消费专项行动方案》聚焦能加力、可落地、群众有实感的增量政策，将全方位扩大商品和服务消费。相关职能部门正积极加紧制定育儿补贴、劳动工资等政策。央行将会同金融监管等部门，研究出台金融支持扩大消费的专门文件。商务部将加力扩围实施消费品以旧换新，开展汽车流通消费改革试点。财政部、人社部将在补助、稳就业等方面多措并举，提升居民消费能力。海外方面，近期美国总统特朗普宣布将对进口汽车永久加征25%的关税，该政策对全球汽车产业格局乃至金融市场的冲击不容忽视。从意图来看，特朗普一系列的举措是希望通过关税“大棒”来重构全球供应链，剑指中国的新能源等产业链。对A股来说，无论是半导体板块的国产替代机遇，还是汽车产业链从出口承压到内需突围的转变，抑或是新能源领域政策托底与技术迭代带来的新契机都将是风险和机遇的双重博弈。短期市场的不确定性和担忧情绪升温，近期沪深两市主力资金连续净流出使得市场活跃度下降，外资在评估投资风险时会考虑贸易摩擦等因素对中国经济和企业盈利存在潜在影响。在当前经济形势下，相关出口导向型企业受到的影响较大。北美市场作为其重要战略区域，关税增加将压缩当前市场的利润率。此外，美国关税提高会引发成本转嫁压力，以新能源汽车为例，当产品价格上涨时，消费者购买意愿降低，车企销量下滑。为维持利润，车企将设法降低成本，其中相当一部分压力将转移至中国供应链企业。这无疑给中国车企和供应链企业带来沉重负担，迫使其加快技术升级，降低成本并提升产品附加值。图为四大股指主营业务收入同比商务部推出的 “以旧换新” 政策加码，3000亿元补贴将有力拉动智能家电、新能源汽车等产品销量。国内庞大的消费市场一直是中国经济发展的重要支撑。在外部市场受阻时，充分挖掘内需潜力，既能缓解企业销售压力，又能推动产业升级。消费者在购买新能源汽车时，因补贴支持而降低购买成本，这将进一步刺激新能源汽车消费，为国内新能源汽车企业带来新的发展机遇。进入4月，A股市场将聚焦上市公司业绩，基本面对市场指引的有效性进一步提升。从价格和业绩相关性来看，4月作为年报、一季报集中披露期，是全年股票价格与业绩相关性最强、市场对基本面关注度最高、景气投资最为有效的时期。图为四大股指净利润同比风格上看，二季度市场将向绩优股、业绩确定性强的方向进一步靠拢。出口导向型的机械、电子、汽车等行业可能会面临较大的压力，其在 A 股市场中的表现会相对较弱。而受关税影响较小或具有国内市场优势的行业，如煤炭、公用事业等，可能会相对稳定，或在市场资金的避险需求下，因获得一定的资金流入而表现较好。股指方面，随着市场主线转向盈利改善行业，消费及金融权重股有望出现上涨行情。IF、IH在回调企稳后或补涨，后续表现将优于中小盘指数。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-03-28

IC与IM表现值得期待

势主要以春节假期作为分界点。春节期间，美国关税政策落地，而国内DeepSeek出圈，带动科技领域以及相关概念股上行。春节和全国两会召开之间属于“日历效应”最强的一段窗口期，从过往的15年来看，这段时间市场整体上涨的概率超过90%。风险偏好回升带动指数分化，中证500和中证1000的走势明显强于上证50和沪深300。进入3月份之后，国内经济数据出现好转，消费板块低位反弹，科技板块热度回落，IC和IH的比值也出现回落。图为中证500、上证50年初以来变化 3月13日，中国人民银行党委召开的扩大会议明确，实施好适度宽松的货币政策。根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息，综合运用公开市场操作等多种货币政策工具，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。关于择机降准降息的表述使得市场对后续货币政策宽松与否产生分歧，部分观点认为近期的经济数据基本稳定，经济出现好转迹象，后续全面降准降息可能会暂停，使得利率长期维持在当前水平甚至更高。对此，笔者认为，货币政策宽松的大方向并没有变。政府关注的是实施的范围、节奏及力度，在稳增长、稳息差及稳汇率三者之间权衡，每一个时间段选取一个主要问题当作主要叙事背景。从2月国内各项经济数据来看，目前经济处于弱复苏阶段，部分行业出现回暖迹象，稳增长暂不作为主要矛盾。与此同时，美联储最新一次的议息会议中鲍威尔表示维持当前基准利率不变，并提出将从4月起放缓缩表节奏。这一表态使得市场预期美联储将在不久的将来停止缩表，从而避免流动性过紧的情况出现。美联储降息节奏延后，稳汇率或成为当前主要矛盾，前期降息预期需要修正，叠加长端利率下行过快，近期利率的反弹属于“修正”行情，目前已经基本修复完毕。后续国内货币政策预计将在稳定汇率及提振内需之间进行权衡，但整体仍以宽松为主。近日，财政部发布2024年中国财政政策执行情况报告。报告提到，2025年财政政策要更加积极，持续用力、更加给力。财政政策发力会伴随着货币政策的配合，预计后续流动性环境会出现较为显著的改善。综合微观表现和政策来看，近期央行选择了结构性降息而非全面降准降息，当前市场的主线是消费和科技两个方向。春节后，TMT指数从软件应用切换至硬件半导体板块，科创 50、半导体指数均出现大幅上涨，并突破 2024 年 9 月的高点。当前 TMT 交易已经进入较为拥挤的阶段，这意味着部分高位细分行业的收益率已经与低位行业拉开差距，存在“高切低”和补涨的需求。配合政策影响，资金可能从此前涨幅较大的机器人、AI 应用等领域向硬件半导体及低位顺周期和消费领域扩散，但缺乏持续性。目前宏观基本面和政策面边际变化较小，短期来看，当前并非是布局股指期货跨品种套利策略的好时机。长期来看，在风险偏好转向基本面定价之前，预计中证500和中证1000的表现会偏强。图为TMT/红利指数 VS TMT/沪深300 后续来看，基本面在底部起到支撑作用，若政策面出现预期改善，将一定程度上提振市场。结构方面来看，全国两会给出的主线信号使得科技板块全年都有较强支撑，但需要关注拥挤度的问题。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-03-28

分析人士：市场面临双重考验

，全国两会释放利好政策信号。另一方面，美国部分经济数据，比如ADP就业数据引发美国经济衰退担忧，美元指数大幅下跌，人民币升值，人民币资产吸引力提升。 “上周美联储议息会议释放‘鹰派’信号，降息预期有所减弱，美元指数回升，人民币汇率承压，同时关税政策反复，也使得外围存在较大不确定性。”王映表示，前期科技股估值逐渐修复，科技板块上行动能减弱，中小盘指数存在调整需求。当前国内消息面相对平淡，股指期货对海外因素比较敏感，比如关税政策及美国经济衰退风险。即将进入4月，周志超认为，市场将面临“外部冲击加剧+内部业绩验证”的双重考验。同时，关注美股的波动及外资流向，若美股因衰退预期继续回落，港股及A股或将成为全球资金的“避风港”，反之则会出现回流。国内方面，4月是政策预期转向基本面的验证期，4月中旬开始A股上市公司将密集披露年报及一季报，部分公司存在业绩暴雷风险，市场避险情绪抬升，配置风格向大盘股倾斜，建议选择基本面更为扎实的防御类资产。“4月中下旬则将召开中央政治局会议，需紧密跟踪政策执行效果及增量政策的落地情况。”周志超说。当前两市成交额持续缩量，市场观望情绪浓厚。在王映看来，4月国内增量政策将进入“空窗期”，消息面相对平淡，政策面利好预期边际走弱，需要重点关注两个方面，一是关税政策；二是美国经济衰退的风险。最新公布的美国消费者信心指数低迷，创2021年1月以来新低，重燃市场对经济的担忧。受此影响，3月25日美债收益率及美元指数均下滑，但周一公布的服务业PMI优于预期，可以看出，当前数据缺乏一致性，需要等待后续更多数据相互验证。若关税政策相对温和、美国经济衰退预期升温使人民币资产吸引力提升，或者国内3月经济数据超预期，预计股指将继续向上；反之，股指或将承压。来源：期货日报网

期货日报网2025-03-28

铜价短期仍易涨难跌

惕后期关税政策落地后可能发生的风险在美国针对进口铜的关税政策落地之前，COMEX铜与LME铜价差持续扩大，且这一现象形成的正反馈过程仍在延续，叠加原料供应整体仍处于偏紧状态，短期铜价或仍呈现易涨难跌的态势。在新关税政策落地后，铜价面临一些风险：其一，美国提前补库一旦结束，非美地区的现货偏紧格局可能会出现边际改善的情况；其二，当铜价持续攀升至高位后，下游的实际需求对价格的承接能力有限，这就导致库存去化面临着较大的不确定性。基于以上情况，建议在当前价格下，保持谨慎偏多的交易思路，但同时需警惕后期关税政策落地后可能发生的风险逐步累积进而引发价格下跌。关注关税预期下的铜现货流转情况在25%的关税加征预期下，铜在全球范围内的库存转移已经展开。这一现象主要表现为LME铜库存不断下行，注销仓单量大幅攀升，而COMEX的铜库存量从2024年8月起大幅增加，从大约2万吨增至10万吨以上。据全球知名大宗商品贸易公司摩科瑞的预估，当前约有50万吨铜正在流向美国，其中大部分已经在运输途中。需要注意的是，美国正常情况下每月的铜进口量约为7万吨。交易商们正在抓住价差带来的机会获利，他们提前按计划发货，以此来规避特朗普潜在的关税政策。摩科瑞也有8.5万~9万吨铜正在运往美国的途中。这一库存转移过程同时还受到COMEX铜与LME铜价差不断扩大所形成的正反馈过程的影响，其逻辑链为：关税预期→美铜上涨→美铜出现高溢价→非美地区的铜流向美国→非美市场铜价上涨→维持美铜溢价→美铜继续上涨。考虑到关税政策落地尚需一定时间，在这之前，这种逻辑关系仍将持续。原料持续紧张为铜价提供较强支撑今年以来，铜矿加工精炼费（TC）的现货报价持续走低，并于1月底重新进入负值区间，且不断扩大。截至3月21日，上海有色网（SMM）统计的TC进口铜精矿现货报价已经达到-22.88美元，凸显当前铜矿现货供应的紧张程度已经相当严峻。在这样的市场环境下，冶炼厂无论是现货业务还是长单业务都处于明显的亏损状态。从截至2月28日的数据来看，铜精矿现货冶炼的盈亏平衡为-2083元/吨，长单冶炼的盈亏平衡为-678元/吨。一季度，由于副产品硫酸价格持续攀升，一定程度上为冶炼厂的利润提供了补充，使得冶炼厂在面对铜矿供应紧张的局面时，能够维持相对稳定的生产，检修减产量级较小。然而，需要注意的是，随着春耕结束，硫酸的需求将步入淡季，按照市场规律，硫酸价格回落的概率较大。一旦硫酸价格回落，冶炼厂总体利润将会承受更大的压力，在这种情况下，冶炼厂减产的风险依然存在。综合各方面因素来看，预计今年铜矿供应方面的结构性矛盾以及供需错配问题或持续存在，这将继续对整个铜产业链产生多方面的影响。在废铜供应方面，虽然从今年的发展趋势来看，再生铜在整个铜供应体系中的占比有望得到提升，但当前原料缺口仍然较大。在冶炼端，成本一直居高不下，原因来自多方面，除了加工费这一因素之外，去年出台的《公平竞争审查条例》（下称“783号文”）针对各地税收优惠和财政奖补做出了明确的规定。从长期看，取消税收洼地，能有效避免不正当竞争，有利于再生铜产业更加有序、合理运行和可持续发展。但短期来看，和此前比如环保政策导致的阶段性进口减少等情况类似，由于会导致部分再生企业成本增加，再生产业和部分企业或面临阵痛，特别是一些单纯依靠补贴挣钱的企业生产经营将不再有盈利空间，面临较大冲击。此外，当前再生铜相关企业除了面临“783号文”带来的税收政策收紧的压力外，“反向开票”也在逐步施行过程中，带来成本抬升的压力。整体看，后续须关注政策实施程度、细节，地方政府和企业的态度及对生产的影响，还有对再生铜原料供应转紧和成本抬升的具体数量级等。进口方面，特朗普可能征收进口铜关税的预期，促使市场上的电解铜流向美国。受此影响，COMEX铜价大幅上扬，COMEX铜与LME铜价差不断扩大并创下新高，LME铜价也随之被带动上涨。这一系列连锁反应最终导致了2025年再生铜原料进口全面陷入亏损的境地，贸易商的采购意愿大幅下降。据机构调研，当前市场再生铜原料供应极度紧张，无论是国产还是进口货源均处于短缺状态。宁波进口贸易商透露，春节过后，随着下游企业补货需求释放，市场货源进一步减少，供应紧张局面加剧。海关数据显示，1月，美国对中国的铜废料及碎料出口量为3.94万吨，环比下降10.32%，在中国进口总量中占比20.81%，居首位。进入2月，美国对中国的出口量骤降至3.14万吨，环比大幅下降20.35%，尽管美国仍是中国最大的再生铜进口来源国，但其占比已显著下滑至16.22%。谨防后期宏观层面可能发生的变化当前美国经济仍存衰退风险，近期公布的美国“软数据”持续恶化，其中美国费城联储服务业调查指数已跌至新冠疫情暴发以来的最低水平；美国谘商会消费者信心指数也呈现连续4个月下滑的态势，这无疑加重了美国经济衰退的预期。尤其是消费预期指数跌至65.2，创12年新低，远低于预示经济衰退的80这一关键门槛，且近半数消费者预计美国经济将陷入衰退。另外，美国3月Markit制造业PMI初值为49.8，跌至荣枯分界线之下，不及预期的51.8以及前值52.7；服务业PMI初值为54.3，好于预期的51。服务PMI走强，使得短期市场对美国经济衰退的担忧有所减弱。本次铜价上涨在更大程度上是由供应端的因素所驱动的，宏观因素在价格形成过程中的定价作用相对较弱。不过，不排除在后期供应端的因素已经在价格中得到充分体现之后，又面临美国经济可能持续走弱的情况，此时市场将会转向交易衰退预期。一旦宏观因子开始在铜价中起到定价作用，往往会对铜价起到关键性的影响。回顾历史情况，在美联储的降息周期，铜价持续上涨的概率较低。这是因为在全球主要经济体仍然保持弱势的大背景之下，整体的需求难以得到有效提振，且市场的风险偏好也依旧会受到压制。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-03-28

EIA：截至03月21日当周美国馏分油库存114,362千桶，较上周减少421千桶

美国能源部：截至03月21日当周美国馏分油库存114,362千桶，较上周减少421千桶

Elaine2025-03-27

EIA：截至03月21日当周美国原油库存433,627千桶，较上周减少3341千桶

美国能源部：截至03月21日当周美国原油433,627千桶，较上周减少3341千桶

Elaine2025-03-27

EIA：截至03月21日当周美国汽油库存239,128千桶，较上周减少1446千桶

美国能源部：截至03月21日当周美国汽油库存239,128千桶，较上周减少1446千桶

Elaine2025-03-27

黑色一如既往-2025年3月26日申银万国期货每日收盘评论

行，资金面利率维持在1.8%附近。海外美国3月制造业PMI初值意外重回萎缩，消费者信心指数降至92.9，连续4个月下滑，美债收益率回落。国内1-2月份固定资产投资、消费环比回升，房地产投资、销售继续下滑但降幅收窄，一线城市二手房价环比转负，房地产市场仍在恢复中，财政部表示2025年财政政策要更加积极，持续用力、更加给力，央行党委召开扩大会议强调，要实施好适度宽松的货币政策，择机降准降息。随着市场资金面紧张情况有所缓和，期债价格逐步企稳，关注做多TS和跨品种套利机会。 02 能化【玻璃纯碱】周三，玻璃期货小幅回落，中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。至少上周来看玻璃库存出现了去库。本周继续关注明日库存的变化水平。短期数据层面据卓创资讯统计，上周玻璃生产企业库存6058万重箱，环比下降202万重箱。周三，纯碱期货偏弱运行。市场聚焦于供给端的调整情况，仍需要进一步确认基本面的改观。后市角度关注供需调节的过程，尤其是供给端的调整程度以及库存变化，同时关注下游玻璃的供给收缩的程度。数据层面据卓创资讯统计，上周纯碱库存175.59万吨，环比下降2.1万吨。【原油】原油：sc上涨0.84%。特朗普表示将对从委内瑞拉购买石油和天然气的国家征收25%的关税，中东地缘政治紧张局势加剧。据国际能源署数据，2月份委内瑞拉原油日产量94万桶，比1月份日均增加8万桶；该国可持续产能每日89万桶。2月份伊朗原油日产量339万桶，比1月份日均增加5万桶；伊朗可持续产能每日380万桶。伊朗和委内瑞拉是不受产量限制的欧佩克成员国。国际能源署《全球能源评估》的年度报告中称，在发达经济体和新兴经济体不断飙升的电力需求加速了2024年全球能源需求的增长，增速几乎是过去十年年均增长的两倍。短期注意地缘政治风险。【甲醇】甲醇：甲醇下跌0.39%。截至3月20日，国内甲醇整体装置开工负荷为72.44%，环比上涨0.44个百分点，较去年同期下降0.34个百分点。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在82.96%，环比下降3.19个百分点。转口船货且刚需稳固提货，沿海整体甲醇库存延续下降。截至3月20日，沿海地区甲醇库存在89.4万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比3月13日下降6.5万吨，跌幅为6.78%，同比上升34.68%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估41.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计3月21日至4月6日中国进口船货到港量在41.5万-42万吨。甲醇短期偏多为主。【聚烯烃】聚烯烃：线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。周三，聚烯烃回落。目前，基本面聚烯烃自身供需平稳，同时受到原油双向波动的影响。前期聚烯烃反弹为主，主要兑现开工带来的边际供需改善。不过近期，伴随着需求修复预期为主的估值修复行情逐步完成，市场转弱。本周油价回升对于塑料的逐步止跌形成了正面的支撑，只是市场心态目前依然区域谨慎。总体而言，聚烯烃或逐步止跌并试探性反弹。【橡胶】橡胶：周三天然橡胶走势下跌，国内产区气候较好，存在提前开割预期，泰国减产季，供给端影响弱化，原料存在一定支撑。青岛地区总库存1月以来持续增加，库存周期转变较为明显，国内下游轮胎企业春节后逐步恢复开工，整体需求端还需要持续观察复工的节奏以及出口表现，天胶走势预计持续偏弱。【PTA】 PTA：PTA期货价格收涨，隆众资讯显示，市场开工率在82.3%，加工费在302元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA继续累库，据卓创统计社会库存在410万吨左右，PTA检修装置已经陆续重启，并且月度产量增加，使得供应宽松预期增强，成本端PX因库存累库，价格维持弱势，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格或将冲高回落。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收涨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费850元附近，市场目前港口库存回升至70万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端秋冬订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇预计涨幅有限。【尿素】尿素：尿素期货小幅上涨。现货方面，山东地区尿素市场基本稳定，小颗粒主流出厂成交1860-1900元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1890-1900元/吨附近，菏泽市场参考价格1880-1890元/吨附近。消息方面，受河北、陕西等装置检修及故障影响，本周尿素开工率自高位小幅回落。企业库存去化明显业需求推进支撑，主产销区尿素企业出货较为顺畅，加之个别区域装置故障短停，助力尿素企业库存下降。总体而言，目前当前尿素绝对价格偏低，但供需压力偏大，后市尿素价格低位震荡为主。 03 黑色【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，铁矿石短期震荡偏弱看待。【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，警惕海外带来的关税扰动，越南等国家对出口热卷也施加反倾销税，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，钢厂自主减产近日有所兑现，短期震荡偏强看待。【铁合金】铁合金：今日双硅期价偏强震荡。市场情绪降温、锰矿价格走弱，锰硅成本支撑力度有所松动、厂家亏损状态延续。兰炭价格下调，硅铁成本支撑趋弱，厂家利润情况仍然不佳。需求方面，终端用钢需求回升缓慢，重大会议结束之后成材增产加速，但钢厂原料库存充足、补库积极性有限。供应方面，硅铁减产幅度有限，目前双硅产量仍处相对高位，锰硅交割库库存高企，硅铁厂家去库压力渐增，关注近期厂家停减产动向。综合来看，上游减产幅度有限、双硅市场供应充足，高库存仍将压制价格的上方空间，关注传统旺季终端用钢需求会否超出预期。【煤焦】煤焦：日内双焦期价震荡整理。近期焦煤现货价格止跌企稳，焦炭第十二轮提降预期减弱。近期焦煤产量稳步回升，后市存在进一步的抬升空间。下游补库积极性不佳，目前焦煤上游库存仍处同期高位。焦化厂亏损状态延续，焦炭上游库存加速消化，产量低位回升。终端用钢需求回升缓慢，重大会议结束之后铁水增产加速，但钢厂利润水平不高、后市铁水产量的回升高度不宜乐观，关注终端需求的旺季成色。综合来看，需求回升支撑下双焦价格的下方空间逐渐收窄，但高库存环境下、短期价格向上修复仍存阻力。 04 金属【贵金属】贵金属：金银出现回落，有消息称特朗普正在为每个国家或地区的特定部门寻求更具针对性的关税，被视作关税政策力度的缓和。此前随着贸易战对风险的推动、衰退担忧升温、黄金库存向美国转移和权益市场动荡推动黄金持续新高。昨日特朗普表示可能会对许多国家给予关税豁免，市场情绪有所恢复。上周美联储3月议息会议落地，同时放缓QT节奏，点阵图仍然预期全年降息2次。官员们上调了今年的通胀前景，同时下调了经济增长预测，短期滞涨担忧继续升温。不过QT节奏的放缓和鲍威尔的温和姿态给予市场想象，市场依然对未来更加宽松的前景抱有期待。特朗普政府方面的关税政策呈现反复摇摆，政策不确定性推升避险需求，市场对特朗普新任期政策的状态逐步由评估影响转向负面预期，叠加近期逐步疲弱的经济数据，衰退预期升温。不过美国经济数据当下未出现全面性走弱，关注度转移向未来景气类数据的表现。地缘方面中东和俄乌方面仍然充满不确定性，黄金维持偏强运行，但站上3000美元/盎司后或有所调整。【铜】铜：日间铜价冲高回落。目前精矿加工费总体低位，考验冶炼产量。包括国际铜研究小组在内的几家机构，预计2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据依旧低迷，需要持续关注。铜价可能宽幅区间偏强波动。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价小幅收涨。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产行业刺激政策持续出台。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期，锌价可能宽幅区间波动。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨0.27%，铝价高位对下游消费有所抑制。宏观角度，国内货币宽松方向较为明确，一系列消费刺激政策陆续落地，扩大内需方向较为明确。基本面角度，氧化铝到达低位后盘面利润较低，市场抄底情绪发酵，盘面出现低位小幅反弹，但供给仍显充足，价格上方空间受限。据SMM消息，下游需求节后持续回暖，型材、合金等环节订单量和开工率继续回升。电解铝基本面较为健康，但下游消费受到铝价抑制，预计短期内铝价高位震荡。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨0.54%，镍矿涨价导致成本支撑走强。据SMM消息，印尼能矿部此前提出PNBP政策或于开斋节前落地，或导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。短期内，镍矿供应扰动及纯镍过剩并存，盘面预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【白糖】白糖：原糖上涨带动白糖今日走强。现货方面，广西南华木棉花报价上调20元在6220元/吨，云南南华上调10元在6000元/吨。总体而言，市场逐步关注2025/26榨季产量预期，而北半球其他产区除了印度外有所增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季糖厂逐渐收榨。策略上，长期看白糖处于增产周期中，投资者可以逢高卖出。【生猪】生猪：生猪价格尾盘上涨。根据涌益咨询的数据，3月26日国内生猪均价14.68元/公斤，比上一日上涨0.00元/公斤。从周期看，节后处于消费淡季，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH05合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：交割库变动，苹果期货出现大涨。3月25日，郑商所发布关于暂停齐鲁泉源供应链有限公司期货交割业务的公告，经研究决定，自即日起暂停齐鲁泉源供应链有限公司指定苹果交割厂库及车（船）板交割服务机构的交割业务。根据我的农产品网统计，截至2025年3月19日，全国主产区苹果冷库库存量为500.61万吨，环比上周减少23.45万吨，走货速度较上周环比略有下降。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.75元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：今日棉花价格反弹。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14867元/吨，较上一日-2元/吨。消息方面，3月25日(周二)，印度棉花生产和消费委员会(COCPC)在其第二次预估中将棉花产量预测下调1.67%，降至2942.5万包(每包170公斤)，因最大的棉花生产邦古吉拉特邦(Gujarat)单产和产量下降。去年11月，COCPC最初预计当前2024/25年度的产量为2992.6万包。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【油脂】油脂：今日豆棕油偏弱运行，菜油小幅收涨。根据高频数据显示，东南亚产地产量恢复，但出口数据骤降。根据SPPOMA数据显示2025年3月1-20日马来西亚棕榈油产量增加9.48%；出口方面，ITS预计马来西亚3月1-25日棕榈油出口量环比减少8.08%。东南亚产地也即将步入增产季、出口需求表现也较为疲软使得棕榈油价格出现一定回落。整体来看现阶段油脂基本面变动有限，预计油脂继续震荡运行为主。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕震荡收跌，根据CONAB数据截至03月23日当周，巴西大豆收割率为76.4%，上周为69.8%，去年同期为66.3%。巴西丰产基本确定，但由于中美贸易关系摩擦，使得巴西大豆升贴水报价较为坚挺。近期对于加税事件的市场情绪有所减弱，因此菜粕价格回落带动豆粕出现一定走弱。同时由于4月后国内进口大豆到港增加也抑制豆粕价格空间，预计短期连粕区间震荡为主。【原木】原木：原木期货继续全天震荡。现货方面，日照港3.9中辐射松报价790元/立方米，较上一日-0元/立方米。消息方面，新西兰统计局公布的数据显示，新西兰2月原木出口量为1957765立方米，当月对中国出口原木1705422立方米，占比87%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，但考虑到原木交割存在不确定性，且目前原木总体价格处于历史低位，后期原木价格震荡为主。【尿素】尿素：尿素期货继续小幅上涨。现货方面，山东地区尿素市场小幅松动，小颗粒主流出厂成交1850-1900元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1900元/吨附近，菏泽市场参考价格1890-1900元/吨附近。消息方面，受河北、陕西等装置检修及故障影响，本周尿素开工率自高位小幅回落。企业库存去化明显业需求推进支撑，主产销区尿素企业出货较为顺畅，加之个别区域装置故障短停，助力尿素企业库存下降。总体而言，目前当前尿素绝对价格偏低，但供需压力偏大，后市尿素价格低位震荡为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：EC高开震荡，06合约收于2144.9点，上涨2.29%。MSC线上4月15日起大柜调降至2390美元，倾向于运价维稳。船司在4月第一周多数选择沿用3月底报价，考虑到4月第一周运力投放相对没有那么多，或有望为运价后续企稳提供支撑。部分船司线上4月第二周或4月15日起运价进一步调涨，但后两周运力投放基本增至34万TEU之上，相对货量而言，运力投放预计仍相对过剩，，或拖累4月船司提涨稳价。如果船司在接近五一长假前能够增加停航空班，或有望为运价提供进一步支撑。目前，市场旺季预期仍在，在4月货量进一步恢复的情况下，我们倾向于认为4月能够稳价，由于06和08合约均处于传统淡旺季转换后对应的时期，表现预计相对偏强。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-03-27

【能化早评】EIA原油继续去库，油价延续反弹

但未能达成联合声明，外交进程并不顺利。美国政府打击胡塞武装并加强对伊朗委内瑞拉制裁，以色列重新发起军事行动。需求：美国软数据仍然偏弱，消费者信心大幅下滑，但服务业PMI强于预期，特朗普推出汽车关税，四月二日还将推出对等关税，对全球经济预期不利。EIA报告显示美国成品油周度表需处于高位，柴油煤油明显好于去年。库存端：截至2025年3月27日，EIA数据显示商业原油去库334万桶，汽油去库144万桶，馏分油去库42万桶。观点：原油中长期主线仍然是看特朗普供需两方面打压油价的努力，短期看到中东地缘不稳，原油库存继续低位，俄乌停战进展一般，美国经济数据仍有韧性，因此油价仍有反弹动力，重回下跌趋势需要看到特朗普外交取得突破进展或者经济出现实质性走弱证据。 PTA/MEG PX-PTA：供应端:截止3.26日，PX开工持稳至77.06%，已进入检修季，3月底至5月集中检修；PTA2月中开启春检，开工持稳80.87%，较前期已有回升。另PX近两年无新增产能，开工弹性不大。需求端：卓创数据截止3.26，聚酯开工持稳至87.22%，终端织造开工持稳至69.3%，订单小幅回升成品略转降；中期关注特朗普关税影响情况。观点：PX预计开始去库，1-2月PX进口不及预期，中期去库略加强；PTA检修部分回归，定价核心还看PX；PX、PTA均回调多观点，目前聚酯链还在受终端弱需求拖累，但也已开始有好转迹象，同时原油影响仍大，当前PX支撑上移至6900元（对应布伦特73美元）。 MEG：供应端：卓创数据，截止3.26，开工降0.9至61.16%，中化学装置短停，季节性检修不及预期。短期进口集中到港，Q2海外预计也将进入检修期。需求端：卓创数据截止3.26，聚酯开工升0.23至87.22%，终端织造开工持稳至69.3%，订单小幅回升成品略转降；中期关注特朗普关税影响情况。库存端：截至3月20日，卓创数据华东主港库存升4.5至66.5万吨，库存略偏低。观点：乙二醇春检不及预期，需求也有担忧，因此前期持续走弱，但中期国内外春检去库格局下，维持低多观点，近期意外短停增多，终端也有好转迹象，同时原油也持续反弹带动整个能化，支撑上移至4450附近。橡胶一.市场观点原料方面，昨日泰国合艾胶水均价为68.25泰铢/kg，环比+0.25泰铢/kg；泰国合艾杯胶均价为65.5泰铢/kg，环比+1泰铢/kg。现货方面，泰标STR20报价2040美元/吨，环比-20美元/吨；泰混STR20MIX报价16650元/吨，环比-130元/吨。供给端，国内产区陆续开割，供应增量预期偏强，后续关注云南地区原料上量后报价如何；泰国地区物候条件亦较为重要，近几日部分地区偏干旱，观察干旱是否有持续性。需求端，本周中国半钢胎样本企业产能利用率为79.27%，环比+0.18个百分点，同比-1.44个百分点。本周中国全钢胎样本企业产能利用率为68.90%，环比-0.09个百分点，同比-3.59个百分点。库存上，本周全国天胶总库存录得137万吨，环比下降1.8万吨；其中深色胶80.9万吨下降1.7%，浅色胶56万吨下降0.8%。总的来说，目前青岛橡胶年会正在召开中，一般这个时节市场会产生套利盘增加的担忧，胶价走弱为主，加之国内开割后后续上量预期强，云南地区目前看来物候情况良好，产量或同比有增长，胶价预计仍维持季节性偏弱走势。二.消息与数据 1.机构消息：截至2025年3月23日，中国天然橡胶社会库存137万吨，环比下降1.8万吨，降幅1.3%。中国深色胶社会总库存为80.9万吨，环比下降1.7%。其中青岛现货库存增0.5%；云南降0.1%；越南10#降2%；NR库存小计降21%。中国浅色胶社会总库存为56万吨，环比降0.8%。其中老全乳胶环比降0.9%，3L环比降3.8%，RU库存小计增0.13%。（隆众资讯） 2.机构消息：市场缺乏核心驱动，报盘窄幅调整。今日天然橡胶现货价格震荡偏弱。市场缺乏核心驱动，期货盘面重心不稳，现货报盘窄幅调整。全乳胶16500元/吨，-100/-0.6%；20号泰标2040美元/吨，-20/-0.97%，折合人民币14638元/吨；20号泰混16650元/吨，-130/-0.77%（隆众资讯） 3.机构消息：统计局：中国1-2月合成橡胶产量同比增15.3%至161.5万吨。据国家统计局最新公布的数据显示，2025年1-2月中国合成橡胶累计产量为161.5万吨，同比增长15.3%。（国家统计局） 4.财经新闻：美国3月S&P Global制造业采购经理人指数（PMI）初值为49.8。周一公布的数据显示，美国3月S&P Global制造业采购经理人指数（PMI）初值为49.8，预期为51.8，上月终值为52.7。（QinRex）纯碱玻璃 1、市场情况玻璃：今日浮法玻璃现货价格1266元/吨，环比上一交易日持平。沙河市场工厂出货整体较好，市场仍显不温不火，价格灵活，下游刚需采购。华东市场窄幅整理为主，企业出货存差异，价格涨、降互现，贸易商多观望为主，下游接盘维持刚需。华中市场今日整体产销尚可，价格暂稳为主。华南区域部分企业价格提涨，涨价刺激下企业出货有所好转，部分客户择机补货。东北区域价格暂时稳定，部分企业仍受周边氛围带动出货较好。西南区域浮法玻璃价格继续维稳，区域产销不一，昨日云贵区域成交良好，川渝一般。今日西北地区浮法玻璃市场成交平稳，多数本地下游多处于观望状态，刚需拿货为主。纯碱：今日，国内纯碱市场走势淡稳，价格相对坚挺，波动不大。装置运行正常，产量稳定。下游需求一般，按需为主。碱厂近期出货尚可，有企业库存下降。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：我们重新计算玻璃下游各个行业的需求，以当前的玻璃日熔量推算平衡表，预期2025年玻璃供需基本平衡，但目前观察到终端项目资金问题仍较大，需求或被延后，市场走势或比较极端，建议根据市场动态调整策略。当前矛盾：近期玻璃中下游补库，厂家产销好转，玻璃价格反弹，但加工厂订单仍偏低，终端反馈需求改善不明显，下游补库持续性或不强，短期的情绪好转可短多，但玻璃价格趋势转变仍需等待需求进一步恢复或供给下降。观点：短多。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：本周部分碱厂继续检修，产量大幅下降至65万吨左右，达到计算的供需平衡点，在3月初已有一定预期，产量下降幅度有点预期。在纯碱产能明显过剩和库存高位，并且没有产能去化的情况，每次市场炒作上涨都是很好的最空机会，等待下次机会，仍建议逢高空。观点：偏空。甲醇甲醇：供应端：截至3.20日，甲醇整体装置开工负荷83.2%，环比跌0.8%，春检缓步开始，但因利润尚可开工仍偏高。海外开工低至55.8%；伊朗多套装置正在重启，预计月底基本恢复。需求端：截止3.20日，下游加权开工79%，降1%。其中MTO开工降1.5%至88.3%，一体化装置检修。传统下游开工升0.6至53.8%，醋酸大幅回升，其他甲醛、MTBE等均小幅下降。库存：截止3.26，港口库存降2.6万至77.4万吨；工厂去库1.7至32.8万吨，待发订单大体持稳。观点：渤化MTO4月中检修；伊朗多套装置重启中。但因进口预计至4月中仍低，预计至4月中都将去库。但从博弈角度看利多基本出尽，需求整体有下行压力。因为进口恢复在09上确定性高，对应中期5-8月的累库压力更明确，建议反弹空09；05需要MTO兑现检修时压力才更大，否则随着去库受现货支撑。 PP PP日评：供应端：截至3.26日，PP开工率微降0.5至83%，同比偏低水平。海内外价格整体持稳，出口关闭。需求端：截至3.20日，下游家电、日用品等均恢复，对应行业开工较好，行业平均开工升0.6个百分点至50.46%，略高于去年同期。库存：截止3.24日，周末累库3万吨至79.5万吨，偏低水平。下游小幅补库。中上游去库偏慢；下游原料、成品库存小升。预测：PP集中投产已开始；有压力但矛盾通过开工下降有缓解，需求因共聚改性等相对PE更好，且估值低，格局偏震荡；近期PP开工再次下降，预计LL-PP将走弱。单边震荡区间7100-7400。 PE LLDPE日评供应端：截至3.26日PE开工率降1.6%至86.4%，开工略低。宝丰3期、埃克森、山西新时代预计3月投产，上半年新投产压力大。进口窗口关闭。需求端：截至3.20日下游制品平均开工率升2.6至38.6%。管材、农膜、包装膜等开工均快速上升。库存：截止3.24日，周末累库3万吨至79.5万吨，偏低水平。下游小幅补库。中上游去库偏慢；下游原料、成品库存均低。预测：埃克森已试车，3月还有宝丰3期、山西新时代投产，Q2放量压力大，中线维持看空观点。但考虑到基差、需求及原油企稳，维持反弹空但不追空观点，预计区间7500-7800。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-03-27

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