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坚定股指长牛慢牛-2025年11月6日申银万国期货每日收盘评论
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居民有望加大权益类资产配置，同时，随着美联储降息、人民币升值，外部资金也有望流入国内市场。从当前走势看，仍有望继续维持长牛慢牛。【国债】国债：多数下跌，10年期国债活跃券收益率上行至1.8%。央行公开市场操作净回笼2498亿元，披露国债买卖净投放200亿元，释放长期流动性稳定市场预期，Shibor短端品种多数下行，市场资金面保持宽松。美国国会参议院再次未能通过联邦政府临时拨款法案，美国联邦政府“停摆”时间追平美国史上最长“停摆”纪录，10月ADP就业人数增加4.2万人，大幅超过预期，美债收益率回升。10 月份制造业采购经理指数为 49.0%，比上月下降 0.8 个百分点，主要是生产指数和新订单指数回落，非制造业商务活动指数为 50.1%，比上月略有回升，企业生产经营活动总体稳定。尽管中美经贸磋商达成共识，但外部环境复杂严峻，不确定性仍存在，二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标，央行行长表示将继续坚持支持性的货币政策立场，预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑，关注跨期套利机会。 2）能化【原油】原油：SC下跌0.37%。八个参与国决定将产量调整幅度从2023年4月宣布的每天自愿额外减少165万桶产量的部分每天增加13.7万桶产量，这一调整措施将于2025年12月正式实施。由于季节性因素的影响，除12月份之外，八国还决定在2026年的1月、2月和3月份暂停增产计划。明年1月份至3月份，OPEC+其中的伊拉克、阿联酋哈萨克斯坦和阿曼四国逐月增加补偿性减产力度，6月份要总计减少日产量82.2万桶进行补偿此前过剩生产。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.24%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在87.35%，环比上升3.02个百分点。截止10月30日，本周国内甲醇整体装置开工负荷为75.78%，环比下降0.07个百分点，较去年同期提升0.79个百分点。沿海甲醇库存延续上升至高位。截至10月30日，沿海地区甲醇库存在157.77万吨（目前沿海甲醇库存仍旧处于历史高位），相比10月23日上涨3.67万吨，涨幅为2.38%，同比上涨32.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在92.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计10月31日至11月16日中国进口船货到港量为98.51万-99万吨。目前市场各种不确定性下甲醇市场波动加剧。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货探底收阴。现货方面，线性LL，中石化部分下调50，中石油部分下调50。拉丝PP，中石化部分下调50，中石油平稳。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。不过，市场对于需求旺季进入后半程的1月合约有一定担忧，市场情绪降温期货也以下跌为主。不过，11月以来连续下跌释放空头压力之后，或逐步企稳。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货窄幅整理。数据方面，本周玻璃生产企业库存6016万重箱，环比下降184万重箱。纯碱期货小幅反弹。数据层面，本周纯碱生产企业库存154.9万吨，环比增加1.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期玻璃在供给端的调节效果需要时间确实。对于纯碱而言供需消化的压力增加。中期角度，重点关注秋季的消费能否进一步助力在玻璃和纯碱的存量消化进程。以及，未来政策层面的后续变化。【橡胶】橡胶：周四橡胶走势止跌反弹，随着割胶逐步推进，供应持续释放，后期供应压力或逐步显现。需求端支撑相对有限。产胶区气候影响仍是关注焦点，逐步进入产胶旺季，若有持续降雨或恶劣天气影响割胶，则对产量影响将加强，不排除后期阶段性降雨仍会扰动割胶节奏，从而支撑原料价格。短期走势连续回调后继续下跌动能不足，预计短期走势延续反弹。 3）黑色【双焦】双焦：今日双焦盘面走势偏强，焦煤持仓量环比增加。本周钢联数据显示，五大材产量周环比下降，热卷总库存环比小幅增加、螺纹总库存环比下降，五大材表需环比降幅明显，需求淡季特征出现。上周钢厂盈利率进一步下滑，铁水产量如期大幅下降，双焦需求环比走弱，目前钢材的弱现实、低利润将制约煤价上行空间，判断短期盘面高位震荡，关注后市钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银呈现震荡调整，今日小幅反弹。近期美国方面由政府停摆逐步增加的流动性风险引发市场关注。美国10月ADP就业人数增加4.2万人，大幅超过预期的3万人，上月数据修正后为减少2.9万人。美国10月ISM服务业PMI上升2.4点至52.4，创八个月新高，远超预期的50.8。周末黄金税收新政发布，增加场外实物黄金投资成本，引导投资需求回归场内。上周美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩。会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识，中美领导人会面。此前白银现货端的挤兑有所缓解。在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧此前上涨速度和强度。但是快速上涨后累计了一定盈利仓位，在驱动因素有所弱化下，在价格高位后呈现调整行情。【铜】铜：日间铜价收涨。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费尚可，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕偏强运行。中美贸易缓和，中国国务院关税税则委员会5日公布两项公告，调整对原产于美国的进口商品加征关税措施、停止实施对原产于美国的部分进口商品加征关税措施。美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。同时usda将在11月15日恢复供需报告的发布，并首次尝试将贸易协议纳入大豆平衡表，市场关注报告对行情的指引。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑，预计短期连粕跟随美豆偏强。菜粕方面，国内原料菜籽供应短缺，油厂压榨全线停机；且受对加籽征收反倾销保证金政策影响，年内可用于内销的加拿大菜籽到港量极为有限。因此即使远月供应预期改善，但由于短期菜粕供应紧张支撑菜粕价格短期偏强。【油脂】油脂：今日豆菜粕偏强运行。中美贸易缓和，中国国务院关税税则委员会5日公布两项公告，调整对原产于美国的进口商品加征关税措施、停止实施对原产于美国的部分进口商品加征关税措施。美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。同时usda将在11月15日恢复供需报告的发布，并首次尝试将贸易协议纳入大豆平衡表，市场关注报告对行情的指引。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑，预计短期连粕跟随美豆偏强。菜粕方面，国内原料菜籽供应短缺，油厂压榨全线停机；且受对加籽征收反倾销保证金政策影响，年内可用于内销的加拿大菜籽到港量极为有限。因此即使远月供应预期改善，但由于短期菜粕供应紧张支撑菜粕价格短期偏强。【棉花】棉花：郑棉主力维持区间震荡。11 月随着新花开始大量上市，市场或有一定卖套保压力，供应端来看，虽然今年产量丰产，但增幅可能不及市场预期。需求端来看，随着旺季的结束，市场需求逐渐转弱。综合来看，供应端新花大量上市，新年度预计增产，需求端订单近期表现一般，整体呈现供需宽松格局，短期棉价缺乏上涨动力，窄幅震荡仍是主基调。此前中美贸易向好预期升温，市场情绪积极带动 ICE 美棉续涨，郑棉跟随已在盘面有所计价，预计短期郑棉维持区间增当走势。后续关注11月份中美关税协议到期后贸易政策对盘面的指引。【白糖】白糖：郑糖主力维持区间震荡sng。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖或在区间内偏弱运行。 6）集运【集运欧线】集运欧线：EC下跌4.08%，12合约收于1848.2点。周三盘后，MSK新开舱第47周，大柜报价2250美元，环比仅小幅上涨50美元，不及预期，同时发布12月涨价函，大柜至3200美元。MSC线上11月下半月开舱，大柜报价2365美元，环比上半月也仅小幅上涨100美元。马士基第47周新开舱未跟随HPL、CMA的涨价函大幅提涨且提涨幅度也低于市场预期，预计将拉低11月下半月均价，同时PA联盟出于装载率压力报价或将低于马士基，下半月大柜均价或将逐渐降至2200美元附近。弱现实下，船司挺价提涨力度有限，尽管马士基同步发布12月涨价函，但旺季空间受到压制，或已无可博弈的空间，关注后续运价拐点。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货2025-11-07
集运亮眼，金属多下跌-2025年11月5日申银万国期货每日收盘评论
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居民有望加大权益类资产配置，同时，随着美联储降息、人民币升值，外部资金也有望流入国内市场。从当前走势看，仍有望继续维持长牛慢牛。【国债】国债：小幅下跌，10年期国债活跃券收益率上行至1.79%。央行公开市场操作净回笼4922亿元，披露国债买卖净投放200亿元，释放长期流动性稳定市场预期，Shibor短端品种多数下行，市场资金面保持宽松。美国国会参议院再次未能通过联邦政府临时拨款法案，美国联邦政府“停摆”时间追平美国史上最长“停摆”纪录，美债收益率回落。10 月份制造业采购经理指数为 49.0%，比上月下降 0.8 个百分点，主要是生产指数和新订单指数回落，非制造业商务活动指数为 50.1%，比上月略有回升，企业生产经营活动总体稳定。尽管中美经贸磋商达成共识，但外部环境复杂严峻，不确定性仍存在，二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标，央行行长表示将继续坚持支持性的货币政策立场，预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑，关注跨期套利机会。 2）能化【原油】原油：SC下跌0.32%。八个参与国决定将产量调整幅度从2023年4月宣布的每天自愿额外减少165万桶产量的部分每天增加13.7万桶产量，这一调整措施将于2025年12月正式实施。由于季节性因素的影响，除12月份之外，八国还决定在2026年的1月、2月和3月份暂停增产计划。明年1月份至3月份，OPEC+其中的伊拉克、阿联酋哈萨克斯坦和阿曼四国逐月增加补偿性减产力度，6月份要总计减少日产量82.2万桶进行补偿此前过剩生产。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.94%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在87.35%，环比上升3.02个百分点。截止10月30日，本周国内甲醇整体装置开工负荷为75.78%，环比下降0.07个百分点，较去年同期提升0.79个百分点。沿海甲醇库存延续上升至高位。截至10月30日，沿海地区甲醇库存在157.77万吨（目前沿海甲醇库存仍旧处于历史高位），相比10月23日上涨3.67万吨，涨幅为2.38%，同比上涨32.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在92.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计10月31日至11月16日中国进口船货到港量为98.51万-99万吨。目前市场各种不确定性下甲醇市场波动加剧。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货下跌为主。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油部分下调50。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。不过，市场对于需求旺季进入后半程的1月合约有一定担忧，市场情绪降温期货也以下跌为主。总体而言后市，关注点在于存量库存消化的进程，以及上游供给的调节成效。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货整体收阴。数据方面，上周玻璃生产企业库存6200万重箱，环比下降47万重箱。纯碱期货整理运行。数据层面，上周纯碱生产企业库存153.2万吨，环比下降1.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期玻璃在供给端的调节效果需要时间确实。对于纯碱而言供需消化的压力增加。中期角度，重点关注秋季的消费能否进一步助力在玻璃和纯碱的存量消化进程。以及，未来政策层面的后续变化。【橡胶】橡胶：周三橡胶走势持续回落，随着割胶逐步推进，供应持续释放，后期供应压力或逐步显现。需求端支撑相对有限。产胶区气候影响仍是关注焦点，逐步进入产胶旺季，若有持续降雨或恶劣天气影响割胶，则对产量影响将加强，不排除后期阶段性降雨仍会扰动割胶节奏，从而支撑原料价格。短期走势连续回调后预计逐步止跌震荡。 3）黑色【双焦】双焦：今日双焦盘面小幅上涨，焦煤持仓量环比基本持平。本周钢谷数据显示，全国建材与热卷产量环比基本持平，两者总库存均环比小幅下降、降幅较上周明显减小，因此两者表需均环比下降，淡季特征出现。上周钢厂盈利率进一步下滑，铁水产量如期大幅下降，双焦需求环比走弱，目前钢材的弱现实、低利润将制约煤价上行空间，判断短期盘面高位震荡，关注后市钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银呈现调整。美元持续反弹给予金银压力。关注近期美国方面由政府停摆逐步增加的流动性风险。周一公布的美国供应管理学会(ISM)的制造业采购经理人指数(PMI)下降0.4，至48.7。周末黄金税收新政发布，增加场外实物黄金投资成本，引导投资需求回归场内。上周美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩。会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识，中美领导人会面。此前白银现货端的挤兑有所缓解。在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧此前上涨速度和强度。但是快速上涨后累计了一定盈利仓位，在驱动因素有所弱化下，在价格高位后呈现调整行情，短期注意美国方面的流动性风险。【铜】铜：日间铜价收低。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收低。锌精矿加工费尚可，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕偏强运行，分析师调查结果显示，美国大豆收割速度正在开始放慢，大豆收割率已达91%，中西部作物带周末天气大体干燥，帮助收割活动的推进，大豆上市压力持续。中美贸易缓和，美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。短期国内进口大豆供应充足、油厂压榨强劲，油厂豆粕胀库将使得价格反弹弱于外盘。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑。菜粕方面，国内原料菜籽供应短缺，油厂压榨全线停机；且受对加籽征收反倾销保证金政策影响，年内可用于内销的加拿大菜籽到港量极为有限。因此即使远月供应预期改善，但由于短期菜粕供应紧张支撑菜粕价格短期偏强。【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行，数据显示马来西亚10月产量环比增长，且市场对10月产量可能创历史同期新高的预期较强。印尼棕榈油协会也预计2025年该国产量将增长10%。与此同时，需求端出现阶段性转弱，印度排灯节采购旺季结束导致其进口需求放缓。中国近期的采购量虽有增加，但整体销区补库力度减弱。此外，市场对印尼B50生物柴油政策可能推迟的担忧，也削弱了未来的需求预期。在供增需减的格局下，产地累库预期增强，国内棕榈油商业库存也同步回升至60万吨以上，预计短期在产地压力下油脂仍将承压运行。【棉花】棉花：郑棉主力维持区间震荡。11 月随着新花开始大量上市，市场或有一定卖套保压力，供应端来看，虽然今年产量丰产，但增幅可能不及市场预期。需求端来看，随着旺季的结束，市场需求逐渐转弱。综合来看，供应端新花大量上市，新年度预计增产，需求端订单近期表现一般，整体呈现供需宽松格局，短期棉价缺乏上涨动力，窄幅震荡仍是主基调。此前中美贸易向好预期升温，市场情绪积极带动 ICE 美棉续涨，郑棉跟随已在盘面有所计价，预计短期郑棉维持区间增当走势。后续关注11月份中美关税协议到期后贸易政策对盘面的指引。【白糖】白糖：郑糖主力减仓走弱。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖或在区间内偏弱运行。 6）集运【集运欧线】集运欧线： EC偏强震荡，12合约收于1946点，上涨4.08%，近期达飞、HPL、MSC先后发布11月下半月涨价函，带动市场对于年底旺季预期的进一步升温，关注马士基在第47周的开舱情况，或在很大程度影响下半月运价落地程度。当前宏观层面相对积极，后续博弈点还是集中在了年底旺季挺价的实质落地程度，11月上半月大柜均价在2100美元附近。从目前马士基11月上半月连续两周的开舱来看，价格节奏类似于今年6月的旺季提涨，在装载承压的情况下，较难实现周周连续提涨，大概率以半月度的提涨为主，周度一涨一降以更好地搭建rollingpool，按照目前的提涨幅度来看，以每半月大柜提涨500美元计算，预计后续旺季或仍有博弈空间，整体节奏上或并不流畅，重点关注后续船司提涨节奏幅度以及运力的调控情况。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货2025-11-06
美债收益率或先扬后抑
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9亿美元。图为美国财政部TGA余额美联储降息预期短期降温美东时间10月29日，美联储宣布，将联邦基金利率的目标区间从4.00%～4.25%下调至3.75%～4.00%，下调25个基点。此外，美联储宣布于12月1日结束对其合计证券持仓的减持，用短期国债替代到期MBS持仓。这意味着，在12月停止缩表计划后，美联储的MBS赎回本金将再投资于短期美国国债，将以短期国债替代到期的MBS持仓。不过，有两个新因素导致市场对美联储12月降息的预期明显减弱：第一，在10月议息会议上，美联储决策层依然没有就利率行动达成共识，包括美国总统特朗普“钦点”的新任理事米兰在内，两名FOMC委员投票反对降息25个基点的决定。其中，米兰和上次会议一样，主张降息50个基点，堪萨斯城联储主席施密德支持“按兵不动”，体现美联储内部的分歧持续。第二，鲍威尔在会后的新闻发布会上释放“鹰派”信号。他表示，“12月降息并非板上钉钉”，将降息形容为“在大雾中开车，必须降速”。短期降息路径将更多取决于美国政府何时结束“停摆”和经济数据表现。目前，美联储的政策辩论核心在于如何在控制通胀与应对经济增长放缓之间取得平衡。部分官员不希望过度降息，以免刺激经济过热，导致通胀持续高于目标。近期，在降息预期的推动下，美国股市屡创新高，增加了美联储对金融稳定的担忧。如果美国政府“停摆”在11月结束，且滞后公布的失业率数据保持平稳，12月暂停降息的可能性较大。如果美国政府在12月“开张”，势必会影响美国就业市场，失业率一旦反弹至4.4%以上，美联储将继续降息。此外，美国财政部不再吸取市场流动性，反而会通过TGA释放流动性，美元短端利率将快速下滑。此外，美国政府债务和地产债务问题都会倒逼美联储降息。一方面，受益于美联储降息，美国财政部以较低基准利率进行债务再融资节省的成本，加上关税收入，可能为美国政府节省1万亿美元。另一方面，作为市场压力的关键“晴雨表”，商业地产抵押贷款支持证券（CMBS）中的办公楼贷款违约率已创下历史新高，为防止地产债务危机重演，美联储作为“最后贷款人”，必然会有所行动。综合来看，短期市场对美联储12月降息预期的降温将使得“宽松交易”受挫，且美国政府“停摆”导致财政部不断从市场吸取流动性，带来流动性紧张，美元融资利率不断攀升，美债收益率也大幅上扬。然而，从中期来看，美国政府结束“停摆”、债务问题持续和就业市场走弱都将倒逼美联储继续降息，这意味着美债收益率反弹是短期的，美债跌势也是短暂的。至于对冲美债短期的下跌风险，投资者可以关注美债期货，例如芝商所10年期美债期货合约。（作者单位：华闻期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-06
黄金税收新政提升市场规范性
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均线震荡盘整。短期来看，避险需求减弱和美联储降息预期下降给其带来一定的调整压力。综合而言，黄金税收新政的出台，为市场带来了结构性变革，将影响不同参与主体的行为模式和交易成本。短期来看，零售金价可能上行、非交易所渠道需求承压、交易所流动性趋旺、市场情绪受政策与利率双重博弈影响会有所波动。长线来看，全球地缘政治不确定性仍存、海外主要经济体债务压力不断膨胀，以及多国配置需求增加等因素仍持续影响黄金走势。投资者和企业在新环境下，更需深刻理解政策内涵，精准调整策略路径，善用市场工具以驾驭变局。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-05
商品多数下跌，锂价回调明显-2025年11月4日申银万国期货每日收盘评论
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居民有望加大权益类资产配置，同时，随着美联储降息、人民币升值，外部资金也有望流入国内市场。从当前走势看，仍有望继续维持长牛慢牛。【国债】国债：涨跌不一，10年期国债活跃券收益率上行至1.789%。央行公开市场操作净回笼3578亿元，Shibor短端品种多数上行，市场资金面保持宽松。海外美国政府继续停摆，美联储如期降息25基点并宣布结束QT，但鲍威尔关于12月降息前景的鹰派表态，导致市场对12月降息的概率下降，美债收益率回升。10 月份制造业采购经理指数为 49.0%，比上月下降 0.8 个百分点，主要是生产指数和新订单指数回落，非制造业商务活动指数为 50.1%，比上月略有回升，企业生产经营活动总体稳定。尽管中美经贸磋商达成共识，但外部环境复杂严峻，不确定性仍存在，二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标，央行行长表示将继续坚持支持性的货币政策立场，将恢复公开市场国债买卖操作，预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑。 2）能化【原油】原油：SC下跌0.37%。八个参与国决定将产量调整幅度从2023年4月宣布的每天自愿额外减少165万桶产量的部分每天增加13.7万桶产量，这一调整措施将于2025年12月正式实施。由于季节性因素的影响，除12月份之外，八国还决定在2026年的1月、2月和3月份暂停增产计划。明年1月份至3月份，OPEC+其中的伊拉克、阿联酋哈萨克斯坦和阿曼四国逐月增加补偿性减产力度，6月份要总计减少日产量82.2万桶进行补偿此前过剩生产。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇下跌1.86%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在87.35%，环比上升3.02个百分点。截止10月30日，本周国内甲醇整体装置开工负荷为75.78%，环比下降0.07个百分点，较去年同期提升0.79个百分点。沿海甲醇库存延续上升至高位。截至10月30日，沿海地区甲醇库存在157.77万吨（目前沿海甲醇库存仍旧处于历史高位），相比10月23日上涨3.67万吨，涨幅为2.38%，同比上涨32.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在92.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计10月31日至11月16日中国进口船货到港量为98.51万-99万吨。目前市场各种不确定性下甲醇市场波动加剧。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货窄幅整理。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油部分下调50。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。供给端总体维持，检修导致的损失量PE增加，PP下降。目前，聚烯烃供需压力暂时有限。短期市场情绪降温，仍需回归现货供需为主的驱动。短期而言或维持低位震荡整理的态势。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货低位整理。数据方面，上周玻璃生产企业库存6200万重箱，环比下降47万重箱。纯碱期货回落为主。数据层面，上周纯碱生产企业库存153.2万吨，环比下降1.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期玻璃在供给端的调节效果需要时间确实。对于纯碱而言供需消化的压力增加。中期角度，重点关注秋季的消费能否进一步助力在玻璃和纯碱的存量消化进程。以及，未来政策层面的后续变化。【橡胶】橡胶：周二橡胶走势持续回落，随着割胶逐步推进，供应持续释放，后期供应压力或逐步显现，阶段降雨影响，原料胶价仍坚挺。需求端支撑相对有限。产胶区气候影响仍是关注焦点，逐步进入产胶旺季，若有持续降雨或恶劣天气影响割胶，则对产量影响将加强，不排除后期阶段性降雨仍会扰动割胶节奏，从而支撑原料价格。短期走势预计延续回调。 3）黑色【双焦】双焦：今日双焦盘面走势偏弱，焦煤持仓量环比小幅下降。上周钢联数据显示，五大材产量环比小幅增加、螺纹占比最大，五大材总库存环比下降、螺纹与线材贡献主要降幅，五大材表需环比增加、增幅有所扩大。上周钢厂盈利率进一步下滑，铁水产量如期大幅下降，双焦需求环比走弱，目前钢材的弱现实、低利润将制约煤价上行空间，判断短期盘面高位震荡，关注后市钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银呈现调整。周一公布的美国供应管理学会(ISM)的制造业采购经理人指数(PMI)下降0.4，至48.7。周末黄金税收新政发布，增加场外实物黄金投资成本，引导投资需求回归场内。上周美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩。会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识，中美领导人会面。美国政府“停摆”仍在持续发酵，市场缺乏更多经济数据的指引。白银现货端的挤兑有所缓解。大环境层面，在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧此前上涨速度和强度。但是快速上涨后累计了一定盈利仓位，在驱动因素有所弱化下，在价格高位后呈现调整行情，短期注意美国方面的流动性的风险。【铜】铜：日间铜价收低近2%。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费尚可，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【碳酸锂】碳酸锂：今日碳酸锂回调幅度明显，供应预计整体仍然环比小幅下降，周度产量环比下降228吨至21080吨，其中锂辉石提锂环比下降270吨至12904吨，锂云母提锂环比下降10吨至2881吨，盐湖提锂环比增加20吨至3247吨，回收提锂环比增加32吨至2048吨。需求端，周度三元材料产量环比增加802吨至18568吨，周度三元材料库存环比增加298吨至18890吨。库存端，周度库存环比减少3007吨至127359吨，其中下游环比减少1987吨至53288吨，中间环节环比增加610吨至42020吨，上游环比减少1630吨至32051吨。宏观整体情绪有所回暖缓和，周度库存去库速度仍在加速，锂矿拍卖价格走强，抬升底部价格。短期有一定程度博弈加剧，现货成交有所降温，需求持稳背景下建议不要对锂价悲观看待，回调后仍认为有向上驱动。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日菜粕延续强势，豆粕小幅收跌。分析师调查结果显示，美国大豆收割速度正在开始放慢，大豆收割率已达91%，中西部作物带周末天气大体干燥，帮助收割活动的推进，大豆上市压力持续。中美贸易缓和，美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。短期国内进口大豆供应充足、油厂压榨强劲，油厂豆粕胀库将使得价格反弹弱于外盘。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑。菜粕方面，国内原料菜籽供应短缺，油厂压榨全线停机；且受对加籽征收反倾销保证金政策影响，年内可用于内销的加拿大菜籽到港量极为有限。因此即使远月供应预期改善，但由于短期菜粕供应紧张支撑菜粕价格短期偏强。【油脂】油脂：今日豆棕震荡走弱，菜油震荡收涨。数据显示马来西亚10月产量环比增长，且市场对10月产量可能创历史同期新高的预期较强。印尼棕榈油协会也预计2025年该国产量将增长10%。与此同时，需求端出现阶段性转弱，印度排灯节采购旺季结束导致其进口需求放缓。中国近期的采购量虽有增加，但整体销区补库力度减弱。此外，市场对印尼B50生物柴油政策可能推迟的担忧，也削弱了未来的需求预期。在供增需减的格局下，产地累库预期增强，国内棕榈油商业库存也同步回升至60万吨以上，预计短期在产地压力下油脂仍将承压运行。【棉花】棉花：郑棉维持震荡走势、尾盘有所下行。新棉收购进入高峰期，收购价格基本不稳定。产业下游温吞难见明显起色，纺企采购整体稳健，仍以按单补库，随买随用为主。此前盘面有所上行，籽棉收购价格持续走强，一定程度上支撑盘面，预计棉价短期维持震荡走势。【白糖】白糖：郑糖主力维持区间震荡。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖维持区间震荡。 6）集运【集运欧线】集运欧线： EC午后拉升，12合约再度突破1900点，上涨3.82%。宏观层面相对积极，后续博弈点还是集中在了年底旺季挺价的实质落地程度。当前11月上半月大柜均价持稳在2200美元附近，从目前马士基11月上半月连续两周的开舱来看，价格节奏类似于今年6月的旺季提涨，在装载承压的情况下，较难实现周周连续提涨，大概率以半月度的提涨为主，周度一涨一降以更好地搭建rollingpool。按照目前的提涨幅度来看，以每半月大柜提涨500美元计算，预计后续旺季或仍有博弈空间，整体节奏上或并不流畅，重点关注后续船司提涨节奏幅度以及运力的调控情况。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货2025-11-05
【能化早评】API整体偏去库，宏观氛围导致油价走弱
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资产普遍下跌，ISM PMI低于预期，美联储降息落地但对12月降息态度转为不确定。中美贸易谈判达成了阶段成果，下调了关税。库存价差：截至10月31日，EIA原油库存上涨652万桶/日，汽油库存下降565万桶/日，馏分油库存下降246万桶/日。观点：制裁俄油造成水上累库陆上去库，但等市场逐步消化冲击后，实际供应影响或有限，即使OPEC+暂停增产也不足以改变过剩格局，因此油价或继续偏弱势。 PTA/MEG PX-PTA：主要逻辑： 1、化工反内卷预期下降。上周会议，反内卷未有实质涉及。 2、原油短期偏强，但格局仍弱。短期先是事件冲击，周末OPEC未来三个月不再增产消息；但目前过剩格局未改。 3、供需平衡低库存，即将进入累库期，预期偏弱。PX、PTA短期平衡，终端内需超预期，支撑下游高开工。但11月下旬后，供增需弱格局，有小幅累库预期。结论：PX、PTA自身供需正处于强弱转换预期中。目前看行业反内卷潜在抓手在限开工或限价，淘汰产能方面可能性暂不大，但无实质进展。目前看原油震荡、基本面偏弱与反内卷中性，暂不共振，预计还是跟随原油波动为主。 MEG：供应端：隆众数据，截止10.31日，开工微降至65.8%；利润较好开工偏高，裕龙80万吨10月投产。海外装置仍有异动，预计9-10月进口小幅缩量，后续进口小幅回升。需求端：截止10.31，聚酯开工持稳87.5%。终端织造开工回升至56.5%，目前内需超预期，预计至少持续至11月上旬。11月、12月聚酯负荷上调。库存端：截至11月3日，隆众数据华东主港库存升至51.1万吨水平。观点：乙二醇绝对库存低，但新投产落地后累库压力大，10月尚有部分计划检修，预计小累库，11月开始预计累库加速，震荡偏弱观点，关注3800成本支撑情况。甲醇甲醇：供给：国内开工回升。海外部分装置检修，但开工高位水平，目前预计10月130+，进口未受影响，只是因伊朗被制裁影响而到港下降，浮仓大幅增加，传伊朗大幅降价销售，同时传因制裁伊朗把甲醇当其国内经济支柱，冬季不再大面积限气，只会轮检。反内卷对甲醇真实影响暂不大，主要受煤支撑。需求：下游开工持稳。本周烯烃开工持稳，CTO与MTO负荷互有调整，沿海MTO负荷偏高弹性不大。传统需求本周微升，但总体仍不及预期。库存：本周港口库存微降至150万吨。工厂库存低位小升，内需偏弱。目前看至10月整体累库格局不变，累库压力有所放缓。结论：若伊朗冬季不再大面积限气，进口不再大幅下降，甲醇冬季去库预期将完全被扭转，驱动转为下探国内成本支撑。短期转空观点，但追空需要注意伊朗方面异动；目前评估下方成本支撑在2000，引发减产支撑在1900元。硅链工业硅日评：主要逻辑： 1、反内卷实际影响不大，核心供需预计边际改善，但仍累库。10月供增需稳，11月供稳需弱。目前看西南产量见顶，但合盛仍有复产预期，总产量预计枯水期边际改善，累库收窄，但格局暂未变。 2、成本支撑仍在。近期煤炭支撑仍在，测算工业硅完全成本8900-9400元/吨。 3、仓单整体微降。暂无挤仓风险。结论：上涨主因低估值+焦煤大涨带动，供需暂无新变化。随着新疆产量上升，预计供稳需弱驱动仍向下，但成本有支撑，不过分看空。工业硅没有限产约束，产能过剩严重，高价就会刺激产量回升形成下行压力，供需格局偏空品种；但定价中枢核心在成本；目前测算成本区间8900-9400元/吨。多晶硅日评传言晶科和大全签单，新疆内N致密复投料价格下降至5.1万元/吨。主要逻辑： 1、反内卷驱动，市场情绪降温。上周收储推进小作文密集，传言11月将有通告，年底预计完成首批产能淘汰（若达成速度超预期）。但周一有传言部委层面仍在审批环节，市场情绪有所降温。 2、光伏股票和期货联动效应。上周受三季度财报及收储进展利好走强，本周再次走弱。 3、现实仍为高供应弱需求高库存，11月边际改善但仍累库。11月硅料西南大幅减产，下游排产下降，预计硅料11月仍过剩1万吨左右。终端装机差但预计见底，下游订单仍差组件难涨价。结论：收储暂无实质落地，供需暂无新变化仍偏过剩。若后续收储正常推进落地（3个月左右淘汰产能），11月硅料大致平衡，大概率5.2-6万元区间震荡行情；若11月产量仍难降累库压力上升，收储仍迟迟未落地，有破位下探边际成本可能；若要冲前高，必须看到实质收储、限产快速落地才行。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-11-05
【宏观早评】美元流动性趋紧发酵，贵金属明显回落
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要的经济数据，但市场并未因此进一步定价美联储降息，谨慎的态度使得贵金属仍以震荡走势为主。政府关门仍在持续，最新的消息面：第13次表决仍未通过，美政府 “停摆” 继续，此次关门受到“两党关系”的催化，仍具备较大的风险。这将一定程度上催化市场后期的不确定性从而增强避险情绪，对于贵金属来说存在潜在驱动。前期短期的回调已经压低波动率，近期的乐观预期均以落地，后续的风险再次上扬的可能性较大，但美债利率和美元指数的变动，流动性是市场现阶段的关键。主要观测指标仍是政府关门情况和流动性的释放，贵金属仍处于震荡被抑制阶段等待驱动。国债国债期货窄幅震荡，汇率走弱，股市缩量调整。TL主力合约收报116.520元，人民币汇率7.1233。3点后，市场等待央行买债数据，尾盘公布200亿规模后，现券收益率先上后下。全天市场在等待央行国债买卖公告中窄幅波动。早盘情绪谨慎，股债双弱。午后，股市延续跌势，叠加降准传闻，带动期债走强，现券收益率下行。3点后，市场聚焦央行公告，尾盘公布10月买债200亿不及预期，收益率短暂上冲后迅速回落，市场解读为“利空出尽”。资金面均衡偏松。央行公开市场净回笼3578亿元，但流动性充裕。DR001报1.3149%，大行同业存单利率约1.66%。流动性是短期国债市场的核心驱动。预计央行将维持资金面持续宽松。当前市场多空交织，利多在于央行买债的政策托底，利空则是今日公布的200亿买债规模不及预期。随着消息落地，市场解读为“利空出尽”，但在股市疲弱和政策力度未明的拉锯下，短期债市或延续震荡。央行重启国债买卖并暗示1.75%-1.85%的十年国债合意区间，是当前中长期的核心宏观锚点。此举明确了利率“上有顶、下有底”的政策预期，在稳定市场的同时，也为后续降准或常规流动性投放腾挪空间。市场预期已从博弈单次利好转向判断政策的持续性。未来的关键变量在于央行后续的购债规模，以及财政政策的配合力度。在经济基本面修复偏弱的背景下，央行的托底意愿明确，四季度仍可逢低做多国债期货。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-11-05
【专题报告】铜的思考
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否成立驱动一：商品货币逻辑的延续在美联储降息预期和逆全球化预期未反转的当下，市场对实物资产的持有仍具备吸引力。只要全球流动性宽松的叙事不变，美元走弱的预期仍在，铜与金银的同步上行就具备坚实的宏观基础，短期的回落是短期缓和的体现，但中长期向右转事实难以扭转。不过该驱动的前提条件建立在衰退风险仍不显著且流动性相对宽裕的基础之上，近期该共振放缓，主要跟踪贵金属走势。驱动二：降息与停止缩表的市场预期定义这是当前市场最大的分歧点，因为全球央行（美联储为主导）的降息既能定价“软着陆”下的复苏，也能定价“硬着陆”下的衰退。这一驱动通过的主要观察指标就是美股走势（流动性）和美国为主的经济数据。前期美股走势强势，AI叙事持续走强，科技行业资本开支和企业利润仍是正循环；经济数据端尚未出现点燃“衰退”预期的数据；市场明显定价缓慢降息和停止缩表后的经济复苏逻辑，这也是前期铜价相对强势的主要原因。不过10月下半月以来整体资产端未出现明显上行甚至回落，主要受到流动性的抑制： ①流动性的相对紧缩是现阶段对于铜价的主要尾部影响因素，10月以来全球风险资产的美元资金，正被美国财政部和美联储双向抽走：美元净流动性=美联储资产负债表-隔夜逆回购-美国财政部TGA账户余额 1）美联储通过 QT缩表收回银行准备金，而隔夜逆回购的缓冲垫流动性已经基本耗尽； 2）财政部通过TGA补充抽走市场现金，政府关门阻碍资金回流； 3）美股的涨势集中性极高，10月以来的主要上涨均来自于Meg-7，这也就导致了结构性的繁荣行情，但这涨势并不健康，并时刻短线影响市场预期； ②美联储10月降息符合预期，但鲍威尔鹰派发言抑制市场，其反驳了市场认为美联储在12月下次会议上降息已是板上钉钉的预期并否认了今年之后顺畅的降息预期，后续降息路径存在波动可能，该驱动尚不足以形成此前的顺畅路径。十年期美债收益率再次上扬，主要原因来自于企业债发行量高企和上周鲍威尔鹰派言论后货币政策的不确定性。 ③美元指数短线反弹趋势中：美债利率预期回升；日央行表态偏鸽；英欧经济风险抑制英镑和欧元走；政府关门引发的避险需求；这些因素同步影响美元指数呈现反弹态势。短期而言，美元强势的驱动尚不能被证伪（美政府关门导致数据真空+非美经济承压），这一定程度抑制市场。基于上述条件，后期可期待的宏观拐点是： 1）美联储12月1日的正式停止缩表； 2） TGA账户补充完毕，政府停摆结束，财政资金回流市场； 3）美股的涨势伴随降息开始逐步扩散，而非抱团AI科技，蓄力更为健康的涨势； 4）政府开门后，美国经济数据的走势变化引发的市场预期波动。驱动三：中美博弈风险的缓慢回落在经历了4月的贸易大冲击之后，中美一直处于谈判的阶段，近期利好情绪持续释放，这使得事件带来的需求预期风险逐渐下降从而减少对于铜价的抑制影响。而这一次的中美元首会晤的成果有限，更像是以空间换时间的战术交换，双方达成缓解的协议内容，但并未出现实质性长期和谈协议。从中长期而言仍处于“边谈边走”的阶段，双方都在期间内改革内部的主要矛盾。从市场情绪而言，短期的宏观预期乐观驱动已落地，进入较长一段时间的宏观真空期后，后续的主导仍是宏观不确定性的风险，尾部风险的回升一定程度上将市场拉回事实供需驱动。不过这一驱动只要不形成大幅利空，就不会对铜价的上行驱动形成显著抑制，市场会逐步回归趋势。结论：在前期乐观情绪消化到位之后，短期铜价因为缺乏明显共振向上驱动，叠加上市场出现的宏观谨慎将处于震荡偏弱的整理趋势。流动性和尾部风险相互拉扯，中美博弈乐观预期走弱，商品货币逻辑尚不共振。交易角度仍以低多作为主要方向，主要的进场位置仍可以宏观拐点作为参考。持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。有色组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-11-05
贵金属长期多配价值依然存在
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2月再次降息并非“板上钉钉”的事，未来美联储降息路径的走向更加不明朗。美国经济增长，尤其是消费者支出依然保持韧性，劳动力市场继续维持“低招聘、低裁员”的微妙平衡，需求疲弱导致就业下行风险仍在增加。对于美联储后续行动，票委内部存在强烈分歧，政府持续“停摆”导致最新经济数据缺失，美联储可能在行动上保持谨慎。由于降息25个基点已经被市场充分计价，美联储如期降息对市场影响有限。但鲍威尔做出了“鹰派”表态，强调未来降息节奏不确定，美联储未来货币政策的路径更加不明晰。目前，美国就业风险或大于通胀风险，美联储倾向于降低利率，12月将是重要窗口期。预计12月美联储延续9月点阵图再降25BP依然是大概率事件，但12月之后美联储很可能暂停降息，进入观望期。此外，鲍威尔的任期将在2026年年中结束，在此之前可能确定下一任主席的提名。而新主席可能更加“鸽派”，与特朗普和财政部的诉求更一致，降息进程可能较鲍威尔时期有所加快。同时，市场对美联储独立性担忧或有所加剧，降息预期可能有更大波动。 B9月通胀进一步放缓 10月24日，美国劳工部下属的劳工统计局发布9月CPI报告，通胀整体温和且全面低于预期，未出现关税显著推高通胀的迹象。9月CPI指数环比增长0.3%，同比上涨3%，均低于预期0.1个百分点。 9月剔除食品和能源成本的核心CPI同比上涨3.0%，环比上涨0.2%，均低于前值和预期0.1个百分点。通胀呈现结构性放缓特征，核心服务业成本下降是主要推动因素。一直以来被视为对美国通胀贡献最大的房价，在9月的环比涨幅仅为0.2%，低于前值0.4%；同比涨幅为3.6%。而受能源价格回升影响，汽油价格单月上涨4.1%，成为推升整体通胀的主要因素。自特朗普政府出台大规模的全球关税以来，美国通胀有所复燃，但反弹势头不及市场预期。主要原因是，特朗普政府的关税力度低于预期，而且美国商家在过去几个月提前囤积进口商品，以缓冲物价上涨的压力。随着库存逐渐消耗殆尽，市场普遍关注美国通胀是否会从2025年年底开始加速走高。 C美国劳动力市场疲软美国联邦政府“停摆”导致经济数据中断发布，美联储依赖数据决策的路径面临严峻挑战。美国9月私营部门就业人数意外减少3.2万人，远低于市场预期的增加5.1万人。由于非农数据暂停发布，ADP就业数据成为评估劳动力市场状况的最关键依据。在此次9月非农数据中断发布之下，8月非农数据成为政府“停摆”前最后一份完整就业报告。8月新增非农就业2.2万人，远低于预期的7.5万人，前值下修至7.3万人；6月数据更是大幅下修至减少1.3万人，为2020年以来首次录得负增长；失业率升至4.3%，创2021年以来新高。短期来看，数据疲软提振了降息预期并利好贵金属。若经济增长放缓信号持续强化，市场可能同时交易“衰退风险”与“降息预期”。贵金属的避险属性与货币属性或共同提供支撑，使其维持震荡偏强格局。 D多因素推动需求增长据世界黄金协会数据，2025年9月全球黄金ETF延续强劲流入态势，单月资金流入创历史新高，并推动第三季度成为有记录以来表现最强劲的季度。全球实物黄金ETF当月资金显著流入，推动总资产管理规模环比增长23%，至4720亿美元；总持仓量环比增长6%，至3838吨，接近2020年11月所创历史峰值。近期，全球央行购金步伐亦有所加快。世界黄金协会最新公布的数据显示，尽管金价处于创纪录的高位，但三季度全球央行依然加快了购金步伐，净购金量总计220吨，较二季度增长28%，较上年同期增长10%。从前三季度看，全球央行净购金总量达634吨，较去年同期的724吨有所缩减，但仍显著高于2022年之前的平均水平。2025年三季度全球黄金总需求（含场外交易投资）同比增长3%，至1313吨，创历史新高。三季度，全球黄金ETF总持仓大幅增加222吨，叠加金条与金币需求大幅增加，共同推动了黄金总需求的增长。地缘政治紧张局势加剧、通胀压力居高不下以及全球贸易政策的不确定性，均推升了投资者对避险资产的需求。 E金银比价持续修复虽然黄金和白银均被视为贵金属，大概率齐涨共跌，但是两者因为基础属性存在区别，走势亦存在较大的区别。白银在工业领域有着广泛应用，工业消耗的白银占比接近60%，而黄金为10%左右。故白银价格对经济周期比较敏感，波动较黄金更为明显。黄金具有较强的抗通胀属性，但货币属性所带来的避险属性影响会更大。黄金的主要用途在于投资或避险，往往在市场走势偏弱时充当通胀对冲和避险资产。因此，在经济或地缘政治不确定性风险较大的时期，黄金价格涨幅比白银大，金银比价扩大。在经济复苏时期，由于工业需求上升，白银的价格涨幅更大，金银比价缩窄。从今年以来金银比价走势来看，此前在关税政策扰动、经济衰退预期升温等因素影响下，金银比价不断走高至105附近。这一水平接近2020年疫情期间创下的历史峰值123，且显著高于长期均值60~70。近期金银比价持续修复至80附近，主要原因是白银作为工业属性更强的金属，在美联储降息周期中价格向上的弹性更大。从资产配置方面来看，避险情绪驱动黄金价格上涨后，资金往往转向估值更低、弹性更高的白银，以捕捉补涨机会。此外，美联储内部分歧加剧美元信用波动，低利率预期可能降低持有机会成本，进一步推动资金从黄金向白银轮动。考虑到现阶段金银比价经过一轮回调后处于相对低位，可考虑逢低做多金银比价。综合来看，短期鲍威尔释放“鹰派”信号，叠加避险需求回落，黄金价格调整压力或加剧。中长期贵金属看多的逻辑仍未发生实质性改变，美国联邦政府“停摆”不仅导致重要经济数据缺失，而且反映出财政压力以及两党矛盾，对全球美元信用体系或产生不利冲击。此外，美国货币政策仍处于宽松周期，货币宽松延续或将进一步加剧滞胀风险，贵金属长期多配价值依然存在。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-11-04
菜粕亮眼，化工普跌-2025年11月3日申银万国期货每日收盘评论
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居民有望加大权益类资产配置，同时，随着美联储降息、人民币升值，外部资金也有望流入国内市场。从当前走势看，仍有望继续维持长牛慢牛。【国债】国债：涨跌不一，10年期国债活跃券收益率下行至1.7885%。央行公开市场操作净回笼2590亿元，Shibor短端品种集体下行，月初市场资金面转松。央行行长表示将继续坚持支持性的货币政策立场，将恢复公开市场国债买卖操作，推动期债价格上涨。美国政府继续停摆，美联储如期降息25基点并宣布结束QT，但鲍威尔关于12月降息前景的鹰派表态，导致市场对12月降息的概率下降。10 月份制造业采购经理指数为 49.0%，比上月下降 0.8 个百分点，主要是生产指数和新订单指数回落，非制造业商务活动指数为 50.1%，比上月略有回升，企业生产经营活动总体稳定。尽管中美经贸磋商达成共识，但外部环境复杂严峻，不确定性仍存在，二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标，在央行支持性的货币政策和恢复公开市场国债买卖操作背景下，预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑。 2）能化【原油】原油：SC上涨1.85%。国际能源署评估9月份欧佩克有配额的9国原油日供应量为2387万桶，比8月份日供应量增加了76万桶，比其目标日产量高94万桶；其中沙特阿拉伯原油日供应量998万桶，比8月份日供应量增加了55万桶，符合目标日产量。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇下跌2.68%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在87.35%，环比上升3.02个百分点。截止10月30日，本周国内甲醇整体装置开工负荷为75.78%，环比下降0.07个百分点，较去年同期提升0.79个百分点。沿海甲醇库存延续上升至高位。截至10月30日，沿海地区甲醇库存在157.77万吨（目前沿海甲醇库存仍旧处于历史高位），相比10月23日上涨3.67万吨，涨幅为2.38%，同比上涨32.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在92.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计10月31日至11月16日中国进口船货到港量为98.51万-99万吨。目前市场各种不确定性下甲醇市场波动加剧。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货回落为主。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油部分下调50。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。供给端总体维持，检修导致的损失量PE增加，PP下降。目前，聚烯烃供需压力暂时有限。短期市场情绪降温，仍需回归现货供需为主的驱动。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货回落为主。数据方面，上周玻璃生产企业库存6200万重箱，环比下降47万重箱。纯碱期货回落为主。数据层面，上周纯碱生产企业库存153.2万吨，环比下降1.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期库存消化压力，对于纯碱和玻璃都有要求。中期角度，重点关注秋季的消费能否进一步助力在玻璃和纯碱的存量消化进程。同时，关注未来政策层面的后续变化。【橡胶】橡胶：周一橡胶走势回落，随着割胶逐步推进，供应持续释放，后期供应压力或逐步显现，阶段降雨影响，原料胶价仍坚挺。需求端支撑相对有限。产胶区气候影响仍是关注焦点，逐步进入产胶旺季，若有持续降雨或恶劣天气影响割胶，则对产量影响将加强，不排除后期阶段性降雨仍会扰动割胶节奏，从而支撑原料价格。近期外部扰动影响过后，短期走势预计延续回调。 3）黑色【双焦】双焦：今日双焦盘面呈震荡走势，焦煤持仓量环比基本持平。上周钢联数据显示，五大材产量环比小幅增加、螺纹占比最大，五大材总库存环比下降、螺纹与线材贡献主要降幅，五大材表需环比增加、增幅有所扩大。上周钢厂盈利率进一步下滑，铁水产量如期大幅下降，双焦需求环比走弱，目前钢材的弱现实、低利润将制约煤价上行空间，判断短期盘面高位震荡，关注后市钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银呈现调整，日间低开随后收回跌幅。周末黄金税收新政发布，增加场外实物黄金投资成本，引导投资需求回归场内。上周美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩。会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识，中美领导人会面。美国政府“停摆”仍在持续发酵，市场缺乏更多经济数据的指引。白银现货端的挤兑有所缓解。大环境层面，在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧此前上涨速度和强度。但是快速上涨后累计了一定盈利仓位，在驱动因素有所弱化下，在价格高位后呈现调整行情。【铜】铜：日间铜价收涨。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费尚可，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕偏强运行，菜粕大幅上涨。中美两国领导在韩国会谈后，美方决定取消对中国商品加征的10%所谓“芬太尼关税”，并将24%的关税暂停期限延长一年，中方将也相应调整了反制措施。市场传闻中国已经采购三船美国大豆，美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。短期国内进口大豆供应充足、油厂压榨强劲，油厂豆粕胀库将使得价格反弹弱于外盘。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑。菜粕方面，国内原料菜籽供应短缺，油厂压榨全线停机；且受对加籽征收反倾销保证金政策影响，年内可用于内销的加拿大菜籽到港量极为有限。因此即使远月供应预期改善，但由于短期菜粕供应紧张支撑短期菜粕偏强震荡。【油脂】油脂：今日豆棕油偏弱运行，菜油震荡收涨。数据显示马来西亚10月产量环比增长，且市场对10月产量可能创历史同期新高的预期较强。印尼棕榈油协会也预计2025年该国产量将增长10%。与此同时，需求端出现阶段性转弱，印度排灯节采购旺季结束导致其进口需求放缓。中国近期的采购量虽有增加，但整体销区补库力度减弱。此外，市场对印尼B50生物柴油政策可能推迟的担忧，也削弱了未来的需求预期。在供增需减的格局下，产地累库预期增强，国内棕榈油商业库存也同步回升至60万吨以上，预计短期在产地压力下油脂仍将承压运行。【棉花】棉花：郑棉维持震荡走势。新棉收购进入高峰期，收购价格基本不稳定。产业下游温吞难见明显起色，纺企采购整体稳健，仍以按单补库，随买随用为主。近期盘面有所上行，籽棉收购价格持续走强，一定程度上支撑盘面，预计棉价短期维持震荡偏强走势。【白糖】白糖：郑糖主力尾盘向上拉升。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖维持区间震荡。 6）集运【集运欧线】集运欧线： EC震荡，12合约收于1851.7点，下跌1.6%。盘后公布的SCFIS欧线为1208.71点，对应于10.27-11.02期间的离港结算价，较上期回调7.9%，在预期之内，基本反映10月底欧线运价的小幅调整。宏观层面相对积极，后续博弈点还是集中在了年底旺季挺价的实质落地程度。当前11月上半月大柜均价持稳在2200美元附近，从目前马士基11月上半月连续两周的开舱来看，价格节奏类似于今年6月的旺季提涨，在装载承压的情况下，较难实现周周连续提涨，大概率以半月度的提涨为主，周度一涨一降以更好地搭建rollingpool。按照目前的提涨幅度来看，以每半月大柜提涨500美元计算，预计后续旺季或仍有博弈空间，整体节奏上或并不流畅，重点关注后续船司提涨节奏幅度以及运力的调控情况。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货2025-11-04

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