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螺纹钢运行重心有望上移

继续实施更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策。从资金层面来看，2026年1—2月，地方政府新增专项债发行进度约为19%，高于往年同期。从政策效果来看，根据国家统计局数据，1—2月三大项投资同比增速均好转。其中，与螺纹钢需求相关性较高的基建投资增速在11.4%，较2025年显著提升。另外，今年受春节较晚影响，部分工地开工延后，预计基建需求仍有增量空间。图为螺纹钢表观消费量（单位：万吨）螺纹钢产量在复产周期中延续增长态势，上周螺纹钢产量为203.33万吨，环比增长8.03万吨，但低于往年同期水平。后续在“反内卷”和节能降碳要求下，钢铁产量压减仍是中长期主线。钢厂预计维持以销定产策略，产量恢复的速度或逐步减缓。钢材供应低于往年有利于供需结构的改善。根据国家统计局数据，2026年1—2月，中国粗钢产量为1.6亿吨，同比下降3.6%。在产量偏低、需求回升的背景下，螺纹钢库存止增转降。上周总库存在889.41万吨，环比下降4.76万吨，压力有所缓解。图为螺纹钢总库存（单位：万吨）综合来看，螺纹钢短期存在地缘冲突带来的成本支撑，基本面需求回升幅度大于产量，库存拐点的出现说明产业矛盾正在改善。螺纹钢价格有望维持高位运行，重心或继续小幅上移。上方空间关注旺季需求恢复的持续性、去库的力度和宏观消息面的扰动。（作者单位：福能期货）来源：期货日报网

期货日报网03-27 09:10

铝价抗跌修复未来反弹可期

设施安全以及全球主要经济体的通胀数据与货币政策动向。来源：期货日报网

期货日报网03-26 11:35

高油价的反噬效应影响中东冲突进程

其次，高油价导致市场预期美联储将暂停货币政策宽松步伐，甚至可能在明年转向紧缩。在3月议息会议上，美联储“按兵不动”。会后公布的利率点阵图显示，2026年只有1次25个基点的降息，甚至有一位官员预计明年加息1次。美联储将今明两年通胀（核心PCE增速）预期分别上调至2.7%和2.2%，去年12月的预测分别为2.5%和2.1%。对多数资产而言，实际利率上升必然会增加持有成本。截至3月23日，衡量美元实际利率的10年期通胀保值国债（TIPS）收益率突破2%，创2025年7月21日以来最高。最后，市场为保障流动性而抛售部分资产。市场担忧发达经济体通胀反弹，以及美联储暂停降息，美元流动性收紧预期和金融市场普跌引发私募信贷市场危机，投资者不断抛售持有的资产，包括股票和黄金等，以换取流动性。目前，伊朗已经掌握了一定话语权，这场冲突不会仅仅因为美国或以色列决定结束而结束。伊朗从去年6月“12天战争”中吸取的教训是，冲突必须以一种结论性的方式结束，以确保自身的长期生存，这就需要达成相应的协议。美国能否从冲突中脱身的关键在于霍尔木兹海峡，如果不能掌控霍尔木兹海峡，那么美国掌控中东石油话语权的战略就会失败。原油供应恢复需要时间目前，全球石油市场正面临历史上最严重的供应梗阻，供应恢复还需要时间。首先，海湾地区原油产量和运输已经受到严重冲击。国际能源署（IEA）发布的3月国际石油市场报告称，美国、以色列打击伊朗的军事行动引发了全球石油市场历史上最大规模的供应中断。3月，全球石油供应将锐减800万桶/日，另有200万桶/日的凝析油和天然气凝析液停产。减产主要来自海湾地区的伊拉克、卡塔尔、科威特、阿联酋和沙特。数据显示，石油输出国组织（OPEC）最大产油国沙特减产约20%，第二大产油国伊拉克减产约70%。综合IEA等机构数据，预估3月中东地区原油总减产规模在700万～1000万桶/日，占全球需求的7%～10%。图为OPEC原油产量（单位：万桶/日）其次，原油运输很难在短时间内恢复。随着通过霍尔木兹海峡的石油运输受阻，目前海湾地区原油和精炼产品的出口量不足冲突爆发前的10%。数据显示，2025年，平均每天有2000万桶原油和石油产品通过霍尔木兹海峡，约占全球海运石油贸易的四分之一。即便今年二季度美国、以色列与伊朗达成停火协议，航运、保险、油轮和液化天然气公司也需要时间来评估伊朗的行为并建立信任，然后才能在霍尔木兹海峡恢复通行。最后，IEA释放战略储备、美国放松对俄罗斯和伊朗原油的制裁只能部分对冲中东减产和出口减量导致的供应缺口。为减轻供应中断对各国经济造成的负面影响，3月11日，32个IEA成员国一致同意，从其紧急储备中向市场释放4亿桶石油。与此同时，为平抑油价压力，美国临时允许各国采购已在海上的俄罗斯原油，并已向俄罗斯原油主要买家之一的印度提供豁免，允许其继续购买俄罗斯原油。当前海湾地区供应缺口巨大，伊朗和俄罗斯仅能弥补一部分缺口。综合来看，此次美以伊冲突对国际秩序和原油市场带来冲击，美国企图重振石油美元的战略意图落空，美元信用可能被进一步削弱。短期国际原油市场的供应缺口很难得到弥补，但全球很难承受高油价冲击，冲突相关方达成停火协议的可能性较大，这意味着原油供应缺口不会进一步放大，国际油价很难再创新高。在地缘变局与宏观政策的影响下，原油市场的高波动已常态化。对投资者而言，理解霍尔木兹海峡航运受阻对全球原油供应的传导逻辑固然重要，但构建全时段的风险对冲体系更为关键。通过参考OPEC观察工具等量化指标，并配合WTI原油每周期权等工具进行精细化管理，投资者可以更有效地应对原油价格潜在的波动风险，在极端波动的市场环境中保持策略的灵活性。（作者单位：华闻期货）来源：期货日报网

期货日报网03-26 11:20

期债缺乏增量政策指引

稳运行，在人民币汇率持续升值的背景下，货币政策更趋谨慎；经济活力有所增强，基本面利空债市；资金面保持合理充裕状态，3月MLF（中期借贷便利）净投放500亿元释放维稳信号。当前，市场缺乏增量政策指引，股市波动成为债市短期扰动因素，4月重要会议将是观察节点。图为30年期国债期货主力合约日线走势 1—2月，受春节偏晚、抢出口及政策靠前发力影响，主要经济指标较去年年末明显回升，经济运行稳健开局。供给端，工业增加值同比增长6.3%，较去年12月加快1.1个百分点，生产法拟合GDP增速约为5.2%，生产支撑有力。需求端，社会消费品零售总额同比增速回升至2.8%，固定资产投资同比由降转增至1.8%。整体来看，在宏观政策积极有为的背景下，经济供求结构有所改善，为全年目标实现奠定较好基础。但值得注意的是，除工业增加值外，社会消费品零售总额、基建及制造业投资等分项增速均低于去年同期，供强需弱格局仍然明显。消费温和改善，服务强于商品。社会消费品零售总额增速较去年年末明显回升，呈现年初走强特征。1—2月，家具、通信器材及春节重点商品零售额实现10%以上同比增长，但汽车、石油类形成拖累。服务零售额同比增长5.6%，商品零售额同比增长2.5%，居民在大额消费上仍较谨慎。同比来看，以旧换新政策小幅缩量，消费复苏动能弱于去年同期。制造业与基建修复，房地产表现仍弱。固定资产投资由降转增。1—2月，制造业投资同比增长3.1%，设备及工器具购置投资同比增长11.5%是主要支撑，铁路、船舶、航空航天、农副食品加工等行业改善明显；基建投资同比增长11.4%，政策前置效应显现，航空、燃气等领域投资较快增长；房地产投资同比下降11.1%，弱于去年同期，资金来源中订金预收款和按揭贷款降幅扩大。工业生产稳中有升，外需支撑较强。1—2月，工业增加值同比增长6.3%，出口改善是重要支撑。装备制造业和高技术制造业同比分别增长9.3%和13.1%，3D打印、锂电池、工业机器人产量大幅增长，新质生产力支撑增强。同期，私营企业增加值同比增长7.4%，为工业修复释放积极信号。图为各行业固定资产投资完成额增速变化整体看，1—2月经济数据好于预期，量价指标较去年年末有所修复。今年经济增速目标调整至4.5%~5%，“十五五”规划纲要对扩大内需作出部署，后续财政资金及政策性金融工具将形成更大撬动作用，关注内需进一步改善信号。流动性方面，央行于3月25日开展5000亿元1年期MLF操作，当月到期4500亿元，实现净投放500亿元。在3月买断式逆回购两次缩量续作、合计净回笼3000亿元的背景下，MLF加量续作传递出明确维稳信号，有助于打消市场对流动性可能收紧的担忧。央行通过MLF等工具注入流动性，可有效支持政府债券发行和银行信贷投放，形成财政与货币政策合力。春节以来流动性总体宽松，央行维持净投放的紧迫性不高，同时近期中东地缘冲突抬升输入性通胀风险，货币政策在注重内外均衡下更趋平稳。展望未来，3月及后续政府债券发行规模将持续处于高位，叠加新型政策性金融工具落地带动配套贷款投放，可能带来资金面收紧效应。预计央行将综合运用存款准备金率、国债买卖、MLF、买断式逆回购等工具，保持流动性合理充裕，推动经济回升向好。图为MLF余额与操作金额变化总体来看，中东地缘冲突推升输入性通胀压力，海外央行可能收紧货币，全球流动性边际收紧抑制国债期货价格上涨，叠加国内经济数据呈现韧性，政策更倾向于结构性宽松，预计短期内国债期货价格以区间震荡为主。后续需关注地缘冲突演变路径、通胀数据变化及4月重要会议情况。（作者单位：中盛期货）来源：期货日报网

期货日报网03-26 11:20

股市整体走强趋势未改

于减轻地方财政负担、优化央地债务结构。货币政策适度宽松，结构性工具精准发力，预计全年有1~2次降准降息。“着力建设强大国内市场”被列为今年政府工作十大任务之首，凸显出扩内需的紧迫性。产业方面，明确今年全社会研发经费投入增长7%以上，强化国家战略科技力量，加大基础研究投入力度，支持高端芯片、工业软件、人工智能、生物医药、新能源、新材料等“卡脖子”领域关键核心技术攻关。持续释放的政策红利将有效提振市场信心，成为股指中长期上行的核心驱动力。图为计算机、通信和其他电子设备工业与工业增加值增速变化海外方面，美联储3月议息会议符合预期，保持利率不变，暂停降息。地缘冲突升级驱动国际油价大幅上涨，霍尔木兹海峡是全球石油航运的“咽喉”，控制着全球20%的石油贸易与石油运输，若霍尔木兹海峡长时间不放开，则国际油价将居高不下，通胀预期偏强的背景下，市场推测美联储将推迟降息时点。短期来看，地缘冲突升级引发资金回流需求，对美元形成支撑，但2月美国失业率升至4.4%，新增非农就业录得-6000人，就业市场超预期走弱，同时消费者信心指数持续处于低位，居民消费动能放缓令美元走势面临压力。另外，就业疲软与消费承压叠加通胀居高不下，资金对美国滞胀风险的担忧不断强化。与此同时，本周美国提出协议，拟停火1个月，航运公司复航，中东局势出现缓和迹象，带动市场风险偏好回升、流动性环境改善。图为美元指数与美元兑人民币中间价走势整体分析，A股大幅调整促使前期获利盘止盈出场，市场结构更加健康。短期来看，受一季报业绩披露、海外降息预期反复的影响，股指大概率宽幅震荡，以消化海内外不确定性因素。而中长期来看，政策托底经济，“十五五”开局之年战略转型将带来更多产业红利，股指向上的趋势并未改变。（作者单位：中辉期货）来源：期货日报网

期货日报网03-26 11:20

分析人士：关注中东局势演变

和迹象，黄金价格难言企稳。此外，美联储货币政策紧缩预期持续打压市场风险偏好，更加利空白银价格。来源：期货日报网

期货日报网03-25 10:15

避险属性暂时失效市场迎来深度调整

，是市场交易逻辑的根本性切换、全球央行货币政策预期转向、流动性冲击、技术面抛售等多重因素共振的结果。展望后市，短期贵金属市场或仍面临一定“逆风”环境，但中长期配置价值不改，此轮深度调整或给投资者提供较好的中长期布局机会。价格大幅下挫近期，贵金属价格快速下跌，成为全球金融市场中表现最弱的资产类别之一。上周，伦敦现货黄金价格跌超10%，创1983年以来最大单周跌幅。进入本周，贵金属价格延续跌势，市场恐慌情绪显著升温。3月23日，伦敦现货黄金价格盘中一度跌超8%，跌破4100美元/盎司关口，创去年11月底以来新低；伦敦现货白银价格盘中一度跌超10%，跌破61美元/盎司，创去年12月中旬以来新低。国内市场未能独善其身，沪金期货主力合约快速跌破1000元/克重要心理关口，盘中最低下探至926.48元/克，创去年11月底以来新低，日内振幅超110元/克；沪银期货主力合约亦明显承压，盘中最低触及15070元/千克，创去年12月中旬以来新低。至此，金银价格悉数抹去年内涨幅并创阶段新低。市场逻辑生变在美以伊冲突持续发酵、霍尔木兹海峡航运安全受威胁的背景下，贵金属的避险属性首次出现持续性失效，这是本轮行情最显著的标志。本轮贵金属价格的深度调整，并非单一因素所致，而是地缘冲突、货币政策预期转向、流动性冲击、技术面抛售等多重因素共振的结果，核心在于市场交易主线从“地缘避险”转向“通胀预期与货币政策博弈”，传统定价逻辑被阶段性重构。美以伊冲突升级引发的通胀抬升预期与全球主要央行货币政策转向偏“鹰派”，成为本轮贵金属价格下跌的核心诱因。不同于以往地缘冲突直接推升避险买盘的逻辑，此次美以伊冲突持续的时间和烈度均远超市场预期，且有长期化的风险，加上霍尔木兹海峡航运安全受到严重威胁，直接推动全球能源价格大幅上涨，进而强化了市场对通胀上行的担忧。油价上涨带来的通胀上行压力，让全球主要经济体央行的货币政策取向发生了一定转变，市场对降息的预期大幅减弱，甚至开始交易加息风险。美联储3月货币政策会议维持联邦基金利率目标在3.5%～3.75%区间不变，会议声明新增对中东局势的表述，经济摘要上调今明两年通胀预期，点阵图隐含的降息路径未有变化，但支持更大幅度降息的人数减少。美联储主席鲍威尔称，若通胀无进展，将不会降息，并表示下一步可能加息的讨论已被提及。这导致美联储年内降息预期大幅降温。随着市场情绪发酵，市场预期美联储年内加息1次的概率高达50%。此外，欧洲央行、英国央行在3月议息会议上同样“按兵不动”，但普遍谈及能源价格上行对通胀压力的影响，释放偏“鹰派”信号。英国央行罕见以9∶0的投票结果维持基准利率在3.75%不变，为四年半以来首次意见完全一致，同时删除此前降息相关表述，释放明确“鹰派”信号。在利率决议中，英国央行明确将中东冲突引发的能源价格飙升列为核心风险，警告通胀或短期回升。英国央行行长贝利表示，将坚决应对通胀持久性风险。市场对英国央行年内加息的预期飙升至3次，对欧洲央行年内加息的预期也抬升至2～3次。全球主要央行货币政策环境由宽松预期转向边际收紧，令贵金属价格的核心驱动出现根本性转变，从而利空贵金属价格。全球主要央行货币政策预期的转向直接推动债券收益率飙升，进一步加剧了贵金属市场的抛压。在加息预期持续升温的背景下，海外债券收益率全线上行。其中，2年期美债收益率一度飙升至4%上方，创去年6月以来新高；10年期美债收益率一度飙升至4.4%，创去年8月以来新高；英国10年期国债收益率飙升至4.993%，接近2008年全球金融危机时的峰值水平；德国10年期国债收益率飙升至3%上方，创2011年7月以来最高。全球主要经济体债券收益率的走高意味着持有黄金的机会成本大幅上升，投资者对贵金属的配置意愿显著下降，资金从贵金属市场持续流出，形成“地缘冲突持续—油价维持高位运行—通胀压力抬升—加息预期升温—债券收益率上涨—贵金属遭抛售”的负向循环。流动性冲击与技术性抛售进一步放大了贵金属市场的下跌幅度，成为行情走弱的“加速器”。第一，国际金价在陆续跌破5000美元/盎司和4500美元/盎司两大关键整数关口时，形成技术性破位并触发了程序化止损交易，引发被动抛盘。第二，全球股市下跌引发流动性恐慌，投资者为弥补其他资产的保证金缺口，被迫抛售黄金等贵金属资产，形成跨市场的流动性压力传导。第三，此前贵金属市场多头过于拥挤，在价格持续下挫的背景下，资金流出态势明显，进一步对贵金属价格构成利空。截至3月23日，全球最大的黄金ETF——SPDR持仓量为1052.7吨，与上一交易日持平，此前连续两周净流出；全球最大的白银ETF——SLV持仓量为15513.67吨，较上一交易日小幅增加，此前连续3周大幅净流出。美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示，截至3月17日，COMEX黄金非商业净多持仓降至159869手，处于两年低位附近；COMEX白银非商业净多持仓降至21881手，创两年新低。第四，在贵金属避险属性暂时失效的情况下，基于中东冲突仍有进一步升级风险，市场资金不敢轻易入场，导致多空博弈的结果最终偏向空头，推动贵金属价格持续下探。短期承压难改中长期价值短期来看，贵金属市场或仍面临一定“逆风”环境。目前，美国总统特朗普称将推迟打击伊朗发电厂等基础设施，且已与伊朗谈判，令油价和债券收益率有所回落，市场恐慌情绪缓和，贵金属价格探底回升。不过，伊朗否认与美方有会谈，且冲突尚无实质性缓和迹象。美国仍在向中东增派军力，介入地面战争的风险增加。以色列和伊朗之间的互相攻击烈度仍在持续升级。伊朗媒体3月24日报道称，美国和以色列袭击了位于伊朗中部伊斯法罕和西南部霍拉姆沙赫尔的两处能源基础设施。因此，在中东局势缓和之前，市场仍将围绕地缘消息反复博弈，核心变量仍是油价和美元流动性。若中东局势进一步升级，油价继续冲高，通胀预期与政策收紧的博弈将更加激烈，美元流动性料继续偏紧，金银价格短期或缺乏明确的上行驱动，将维持高波动态势，建议投资者短线以观望为主。笔者认为，尽管贵金属价格短期承压明显，市场情绪较为低迷，但此轮下跌并不意味着贵金属牛市的彻底终结。从中长期来看，在全球地缘不确定性、美国债务规模高企等背景下，去美元化进程持续推进，全球央行及机构对贵金属仍有配置需求，贵金属价格仍具备上行空间，本轮深度调整或为中长期布局提供机会。首先，全球去美元化持续推进，美以伊冲突进一步凸显美国霸权主义，而美国联邦政府债务规模持续攀升，财政赤字高企将削弱美元信用。为对冲美元信用风险，各国央行将持续购金。世界黄金协会数据显示，2025年全球央行净购金约863吨，维持高位。尽管2026年年初全球央行购金势头有所放缓，但大部分央行仍计划未来一年继续购金。中国人民银行已连续16个月增持黄金。全球央行的购金行为为金价提供中长期支撑。图为伦敦现货黄金价格走势其次，全球地缘政治的不确定性将长期存在，贵金属的避险属性虽在短期失效，但并未消失。一旦市场避险情绪重新成为主导因素，贵金属将迎来估值修复。最后，油价上涨会令全球经济面临滞胀风险，若未来中东地缘局势缓和，油价回落，通胀预期缓解，美联储等全球央行的货币政策有望重新转向宽松。届时，作为无息资产的贵金属将重新获得资金青睐，价格有望迎来修复行情。综合来看，本轮贵金属市场的深度调整，是市场定价逻辑重构过程中的现象，短期的加息预期与流动性冲击让市场承压，但中长期的支撑因素并未发生根本性改变。未来，随着地缘冲突、货币政策等因素的逐步明朗，贵金属市场有望重新回归其长期价值中枢。对投资者而言，应理性看待贵金属的短期调整，立足长期进行资产配置。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0013700）来源：期货日报网

期货日报网03-25 10:00

债市长端承压更显著

政策方面，输入型通胀压力难以改变国内货币政策基调。从以往央行表述来看，央行在应对通胀的问题上会区分通胀的来源，是需求走强还是供给冲击，是良性再通胀还是滞胀。阶段性输入型通胀压力难以改变国内适度宽松的货币政策基调。对债市而言，由于通胀源于外部供给冲击（原油价格上涨）而非内需过热，且对CPI影响可控，阶段性输入型通胀影响带来的利空较为有限，中长期仍受国内经济基本面主导。整体分析，当前，宏观经济正处于稳健复苏、结构优化、物价回升的发展阶段，债市因而承压，预计短期以偏空震荡为主，且长端承压更显著，短端受资金面支撑相对稳健。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网

期货日报网03-25 09:05

分析人士：二季度国债收益率上行动力可能减弱

内输入型通胀压力持续显现，直接制约国内货币政策的宽松空间，叠加降准降息预期暂时落空，外部压力传导与内部预期调整对超长端国债形成了明显压制。东海期货宏观分析师明道雨认为，通胀预期升温是国债收益率上行的核心驱动。中东地缘冲突导致全球能源、大宗商品价格波动加剧，输入性通胀压力加大。国债作为固定收益资产，通胀预期上升会降低其实际收益的吸引力，引发抛售压力，倒逼国债收益率上行。同时，政策预期有所调整。当前国内经济复苏态势逐步明确，稳增长政策发力节奏有所放缓，市场对货币政策宽松的预期有所下降，甚至出现了货币政策边际收紧的预期，进一步推动国债收益率走高。此外，资金面边际收紧又加剧了市场波动。中东地缘冲突引发全球资金避险情绪上升的同时，也导致国内市场流动性阶段性紧张。银行间市场利率上行，传导至国债市场，推动国债收益率走高。展望二季度，明道雨表示，国债收益率上行趋势难以维持，大概率将呈现“震荡为主、偶尔反弹”格局。从市场逻辑看，当前国债收益率上行动能已逐步释放。一方面，中东地缘冲突虽仍存在不确定性，但市场已逐步消化其影响，通胀预期对债市收益率的支撑作用将边际减弱；另一方面，国内经济复苏基础尚不牢固，消费、投资等核心领域仍需要政策继续托底，货币政策出现实质性收紧的概率不大，这将对国债收益率上行形成约束。孙玉龙同样认为，二季度国债收益率有较大概率转为下行态势。一方面，后续中东地缘冲突大概率逐步缓和，原油价格上冲动能将随之衰减，有望带动全球通胀预期降温，美联储也有望重回降息节奏；另一方面，历史经验充分表明，输入型通胀对国内债市的影响多为短期冲击，难以形成持续性压制，因此利率上行空间有限，叠加国内货币政策延续宽松基调，短端债市具备较强支撑。孙玉龙表示，交易者可重点关注国债期货的逢低做多机会。当前超长端债市下跌幅度较大，后续有望迎来修复，而短债市场的上涨机会更大，核心逻辑在于国内货币政策宽松基调未变，待国际局势逐步稳定、全球通胀预期降温后，可择机布局。交易者需重点关注中东地缘局势演化、二季度我国央行降准降息能否兑现、房地产市场复苏的持续性等。今年年初在政策支持下，一线城市房地产市场成交量虽有回暖态势，但其持续性有待观察，若成交数据再度回落，可能成为推动国债收益率下行的催化剂。明道雨认为，二季度债市需重点关注以下变量：第一，中东地缘冲突的演变。若冲突升级，将引发大宗商品价格暴涨，通胀预期上升或推动国债收益率反弹。第二，国内核心经济数据表现。若GDP、消费等关键数据超预期回暖，将进一步强化货币政策收紧预期，对国债市场形成利空影响。第三，国内货币政策动向。央行公开市场操作、MLF续作等动作直接影响市场资金面，是决定国债收益率走势的核心因素。第四，全球资本流动态势。美联储、欧洲央行等海外主要央行的政策调整，以及全球避险资金流向，将通过汇率、跨境资金流动等渠道，间接影响国债市场走势。来源：期货日报网

期货日报网03-24 09:20

宏观因素压制沪铜破位下行

加息可能性重新回归政策考量范畴。美联储货币政策预期转向的担忧推动铜价下破前期震荡区间，目前内外盘铜价已经悉数回吐今年以来涨幅。不过，随着铜价下跌，盘面结构已发生明显变化，沪铜期限结构由年初的contango转为back结构，资金开始回流市场。近期，沪铜总持仓量开始逐步抬升，多空分歧加大。尽管宏观层面压力犹存，但旺季需求如期回暖，国内社会库存已于上周进入去库通道。精废价差从年初的6000元/吨降至目前的-1元/吨，现货贴水大幅收窄，产业层面的积极信号为多头提供了一定支撑。考虑到中东地缘局势悬而未决，原油价格维持高位运行，美国通胀预期上升，美联储货币政策不确定性进一步增强。在宏观压制因素未消的背景下，需求端支撑预计难以扭转铜价的弱势调整格局。供应端，冶炼厂的原料供应正面临双重考验。当前，国内进口铜精矿现货TC指数已跌至-60.39美元/干吨，矿端紧张程度持续加深。与以往短缺时期冷料能提供有效缓冲不同，本轮冷料环节亦出现同步收缩。一方面，铜价下跌导致废铜持货商惜售情绪升温，市场流通货源收紧。另一方面，再生铜行业财税政策的不确定性，促使利废企业转向采购含税再生铜，国产含税再生铜原料票点水涨船高，目前已经升至9.5%～10.5%。含税再生铜价格在供需双重影响下较为抗跌，精废价差开始出现倒挂，冷料市场开始转紧。截至3月13日，南方粗铜、北方粗铜加工费分别为2300元/吨、1800元/吨，较年内高点明显回落。此前，国内冶炼厂因冷料供应充裕，电解铜月度产量屡创新高。当前冷料市场收紧，叠加4—5月将迎来集中检修期，预计电解铜产量降幅超出市场预期。不过，进口端的压力依然存在。受LME库存持续高增影响，LME0-3 contango结构自3月中旬以来维持在100美元/吨上方。进口盈利窗口随之打开，后续进口货源有望增加，将对国内供应形成补充。总体来看，进口货源将在一定程度上对冲国内精铜产量的下降，但精铜整体供应端对价格的压制作用正趋于减弱。图为中国电解铜社会库存（单位：万吨）图为精废价差（单位：元/吨）需求端，铜价走弱恰逢季节性旺季，下游采购意愿有所提升。截至3月12日，SMM统计的电解铜杆开工率为72.9%，已经回升至去年同期水平。随着铜价回落，精铜杆企业逢低补库意愿上升，原料库存增加至30450吨，创下去年9月以来新高。同时，终端提货速度加快，精铜杆成品库存较年内最高点下降23550吨，至53400吨，反映出实际需求正在释放。再生铜杆开工率仍处于低位，精废杆价差已经从年内高点3375元/吨降至275元/吨。废铜杆产量下降，对精铜杆的替代效应基本消失，促使订单进一步向精铜杆转移。近期铜价快速下跌，企业新签订单再度激增，预计精铜杆开工率继续回升。在铜价下挫环境下，今年旺季需求释放力度或超出预期。中期来看，铜需求仍具备支撑。中东局势持续扰动全球能源市场，中东地缘冲突爆发以来，荷兰TTF天然气价格上涨了72%，布伦特原油价格上涨了43%。石化能源价格快速上行，提升了光伏等替代能源的经济性。回溯历史，2022年俄乌冲突爆发后，欧洲天然气危机显著加快其太阳能装机的进度。今年3月10日，英国商务与贸易部宣布自2026年4月1日起取消33项风电组件的进口关税，预计将全面提振其风电项目建设。本轮中东局势演变，有望进一步加快全球能源转型进程，铜在绿色化、智能化领域的需求增长前景亦随之巩固。综合来看，需求端将为铜价提供一定支撑。从库存角度来看，随着近期铜价走弱，下游逢低采购意愿增强，从而推动国内社会库存进一步去化，全球库存累积压力有所缓解。整体来看，本轮铜价破位下跌的核心驱动在于宏观逻辑的切换，地缘局势紧张与美联储政策转向预期构成双重压制。然而，产业层面的韧性正在显现，铜矿与冷料供应双双收紧，叠加4—5月国内冶炼厂集中检修，精铜产量降幅或超出市场预期。与此同时，偏弱铜价提升了旺季需求成色，下游逢低采购意愿强烈。精废价差倒挂使废铜替代优势尽失，订单持续流向精铜杆，社会库存已进入去库通道。此外，地缘局势加速全球能源转型进程，铜在绿色化、智能化领域的需求增长前景进一步巩固。短期，宏观压制因素未消，需求端支撑尚难以扭转下行趋势，铜价或延续弱势调整，但产业托底信号明确，下方空间有限，价格具备一定韧性。（作者单位：建信期货）来源：期货日报网

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