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Mysteel：经济复苏乍暖还寒，楼市回温仍待确认
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我们应该更关注M2%增速，这反映了央行货币政策的取向。2月M2%增速继续增至12.9%。我们早已指出“不搞大水漫灌”不代表不可以静悄悄继续扩表，释放超出直观感受的流动性。从春节之后，央行的货币政策操作来看，不断释放短期流动性可以看出保证流动性充裕以宽信用的目标，高于平抑资产价格波动的目标，而且毕竟当前来自内外部的通胀压力已经大大减轻。在短期内居民加杠杆意愿低，一时无法改变消费萎靡之势时，从当前的政策取向来看只能延续过去的老办法，通过依靠增加政府杠杆，推动由政府主导的投资比如基建投资来保住GDP增量。企业中长期贷款改善势头继续，指向基建和制造业投资融资状况较好。1-2月企业中长期贷款累计同比增长77%，基建部门和制造业获得了大量的信贷增量，这对黑色市场而言，无疑将会增强市场投资者对基建部门兜底需求，并能够兑现的信心。从社融口径看，2月政府债券净融资8138亿元，同比多5416亿元，政府债券余额为61.41万亿元，同比增长13.9%，这些均表明：与去年对比，在财政支出部分，防疫支出这个大头被砍掉后，政府通过增加发债，以支持财政支出的态度。所以对基建投资的支持力度继续加大不仅是现在而且是未来长期发生的大概率事件。 M2-M1剪刀差再次走扩，反映实体经济活化度降低。该剪刀差超过了去年的平均水平（5%到6%），同时也显著高于今年上海疫情期间的水平。这反映在地产下行周期以及疫情抑制消费的双重冲击下，社会货币流动性却并未有效提高。在地产未见底之前，整个社会预期改善的速度是缓慢的。如果将M2%较高的增速与低迷的CPI同比，特别是核心CPI联系起来看，就很容易得出货币并未有效地流向实体经济的结论，更难说增加了居民收入。因此从这一点来看，上半年地产销售的改善速度可能不会很快。居民贷款仍维持颓势，这与市场观察到的1-2月房地产销售明显回暖略有背离。居民中长期贷款12个月滚动累计值虽然出现了反弹，但从边际增量来看，2月当月增量仅863亿元，而前3个月的平均值为2066亿元，2022年的平均值为2292亿元。这提示市场需对房地产销售改善速度不能高估。 3. CPI数据羸弱，提示消费回升速度较为缓慢 CPI的同比变化可以用春节错月，上年同期对比基数较高等解释，但CPI环比下降值得关注，或反映了消费需求仍然疲弱。特别是在春节“软消费”出现一定程度的反弹后，如今核心CPI（不包括食品和能源）环比降0.2%的现象并不多见，消费品和服务两项分项环比降幅较大是2022年上海疫情期间才出现过的；同时消费品同比涨幅是自2022年3月以来的最低值。社会消费零售额同比增速转为正增长，但受汽车大宗消费显著降低等因素影响，社消增速并无太多亮眼之处。这将影响经济恢复的速率和高度。 4. 3月出口增速将面临量价两个方面的考验出口增速降幅略低于预期，进口下降的幅度更大，反映出全球经济放缓，特别是国内需求仍疲软的影响：市场信心不牢固，还未进入主动补库周期。1-2月出口的亮点是汽车出口，当月汽车出口金额同比增65.2%，出口数量增43.2%，量价齐升，以新能源汽车为主的汽车产业升级对外贸的支撑作用明显。 1-2月我国出口同比下滑的主要原因是，全球经济下行压力仍在，全球贸易走弱，BDI同比降幅较大。欧美分别为我国第二、三大贸易伙伴，中国出口至欧洲、地中海航线运价指数持续下行，而北美行情表现疲软。若不考虑通胀等价格因素，仅从量的角度来看，近期美国ISM制造业PMI与Markit制造业PMI虽有反弹，但是均连续4个月位于荣枯线之下；1-2月对欧盟出口同比下降12.2%，连续四个月负增长在两位数以上，欧洲经济走弱的确影响我国对欧出口的主导性因素。展望3月，在欧美高利率状态下，摩根大通全球制造业PMI难以大幅上行（国内出口贸易增速与全球PMI相关性较强）。前一个阶段美、欧央行快速加息对经济增长的抑制效应正在显现。从大宗商品的角度来看，CRB指数同比已经进入下行区间而且可能继续下行。那么国内出口增速将面临来自量和价两个方面的压力，继续向下的可能性较大。 5. 海外扰动继续存在，不确定性上升美国2月CPI数据增速较1月继续回落，美联储加息幅度难以再回50个基点，减轻了加息对各类资产的压力。同时，近日硅谷银行等风险事件一时间使得市场对美联储加息节奏的判断扑朔迷离，甚至有年底开始降息的预期。这确实反映了后紧缩时代美联储不仅要在通胀与增长（就业）之间仔细权衡，还要考虑金融稳定的因素，决策难度进一步加大的窘境。我们认为加息终点可能不会改变，3月加息步伐可能暂定25BP。一方面，最能反映美联储态度的2月议息纪要显示，加息路径主要考虑的是通胀韧性及就业情况，对于金融市场的关注不是资产价格下跌，而是资产估值过高。2月美国非农新增就业人数连续11个月超过预期，为1998年彭博追踪该数据以来的最长连涨纪录，而且2月核心CPI环比超预期，通胀仍然具有较强韧性。另一方面，监管机构暂时减轻了市场对风险的担忧，除了支持SVB和Signature Bank的存款外，还宣布为陷入困境的银行提供额外的融资安排。此外，CPI数据公布后，和美联储利率高度相关2年国债收益率依然上涨30bp，反映了市场对未来继续加息进行了定价。作者：上海钢联黑色产业研究服务部研究员李爽
我的钢铁网2023-03-16
2023年3月15日申银万国期货每日收盘评论
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谷银行破产事件或导致美联储重新审视当前货币政策对债券端和金融市场的影响，约束货币收紧的节奏，市场逻辑可能重新转向“衰退预期+加息尾声”，考虑当下通胀绝对增速仍然偏高并呈现粘性，为维护自身信誉，美联储或仍将在3月加息25bps，但进一步加息存疑。当前基本面偏向正面，不过价格已经反映相当部分利好预期，预计AG2306合约波动区间4750-5150，建议观望为主。AU2306合约波动区间410—430，前期多单可逐步离场。【铜】铜：日间铜价震荡整理。美国2月CPI为6%，符合市场预期，市场普遍预计下周美联储加息25个基点。今年全球供应大概率延续稳定，秘鲁动荡趋于稳定。预计今年国内地产可能企稳，汽车产销可能略有下降，但铜需求预计小幅增加，电力投资增速可能低于去年。库存和中下游开工率表明需求已回升。目前美元利率变化、国内进入需求旺季和全球总体低库存交织影响铜价，CU2304合约中期可能67500-71500区间偏弱波动，建议关注美元、现货需求状况、下游开工、库存等状况。【锌】锌：日间锌价小幅回落。近期国内精矿加工费延续高位，精矿供应表现宽松，冶炼利润增加明显，国内消费处于需求淡季向旺季过渡阶段，上期所锌锭库存增速放缓，社会镀锌板库存小幅下降，镀锌企业开工率回升。尽管欧洲天然气价格回落，但产量仍未明显恢复。ZN2304合约中期可能22500-25000区间宽幅波动，建议关注欧洲冶炼复产情况及国内库存、现货升贴水等情况。【铝】铝：铝价小幅反弹。海外市场，美联储加息预期存扰动，美国称将对俄铝征收200%的关税，俄乌冲突延续仍存扰动。产业上，截止3月13日，国内电解铝社会库存约121.6万吨，小幅去库1.8万吨。供应端，国内电解铝供应仍存干扰，云南电解铝企业已减产规模达78万吨，国内电解铝运行产能延续回落。需求端，国内铝下游加工龙头企业开工率环比继续上涨至63.0%，下游企业订单逐渐复苏当中。整体上，目前铝供需双弱，预计AL2304运行区间18100—18600，建议逢低做多机会为主。【镍】镍：镍价反弹回落。市场消息菲律宾政府考虑对镍矿石出口征税未落地。印尼镍铁征税尚未达成最终协议，预计延期2年。产业上，2月全国精炼镍产量1.73万吨，环比涨5.49%，同比升33.9%。部分企业电积镍产能仍然处于扩张阶段。海外市场的俄镍进口陆续到货，供给端趋于宽松预期，国内镍库存相对偏低或带来一定支撑。不锈钢领域，2月钢厂提高开工率，产量环比增加较多。下游市场成交偏弱，复苏不及市场预期，不锈钢库存累积，镍铁供应压力再显现。整体上，镍供需呈现双弱状态，预计NI2304运行区间170000—185000为主。【锡】锡：锡价略有企稳。基本面角度，目前海外东南亚锡产能延续释放，进口盈利窗口维持开启，前期进口锡已经兑现。产业上，锡精矿供给略显偏紧，加工费处于偏低水平，国内冶炼厂开工率基本恢复正常水平，2月我国精炼锡产量为12892吨，环比增7.52%，同比增5.98%。需求端，下游传统消费电子行业表现依然不佳，焊锡企业节后逢低补库，但终端订单回暖不及预期，预计出现好转仍需时日。近期国内锡锭社会库存再度累积，垒库也带来一定压力。整体上，锡供需疲弱状态，预计SN2304运行区间180000—193000为主。【工业硅】工业硅：今日SI2308期价震荡低走，终收16740元/吨。现货市场成交清淡，下游维持刚需采购，华东553通氧工业硅价格下调100元/吨至16950元/吨。供应方面，成本高企利润不佳、西南地区厂家开工低位，但北方厂家开工抬升，工业硅整体产量稳中有升。需求方面，多晶硅价格高位松动，但行业产能爬坡、产量高位延续；ADC12价格持稳运行，铝合金企业开工有所提升；有机硅行业利润不佳，企业采购工业硅维持刚需。综合来看，枯水期厂家开工上行空间有限，下游需求有望回暖，高企的市场库存或将逐渐消耗，硅价上方压力趋于减轻，预计SI2308合约波动区间16500-18500，操作上建议等待多配机会。 05 农产品【棉花】棉花：郑棉今日窄幅震荡。USDA上调22/23年度全球棉花产量，下调全球棉花消费量，期末库存大幅调增，整体利空棉价。全球棉市供需宽松的格局并未改变，外盘预计仍将承压。国内方面，本年度供应相对宽松，纺织企业开工率显著回升，近期国内纱厂原料库存上升。外需持续疲软，内需表现尚可，但仍不及往年同期水平。整体来看，短期棉市缺乏明显的利好驱动，受外部市场打压，CF305合约预计跟随外盘波动，区间14000-15000，暂且观望。【白糖】白糖：海外动荡下，国内糖价继续下跌。现货方面，广西南华木棉花报价下调30元在6220元/吨，云南南华下调20元在6130元/吨。总体而言，目前印度存在的减产预期助推国际糖价；同时市场也继续关注原油价格、新榨季国内食糖产量和节后国内消费的变化；另外宏观方面美国经济动荡、国内宏观经济政策、巴西雷亚尔汇率波动也将对糖价产生影响。而新榨季国内制糖成本提高和预期产量偏低利多糖价。策略上，短期糖价上涨过快，下游大量采购后市场需要时间消化短期涨幅，投资者可以适时逢高止盈。考虑到进口维持亏损且国内食糖消费有望恢复，后期SR305可以继续逢回调后买入，预计SR05合约波动区间5800-6500。【生猪】生猪：非瘟疫情逐渐被证伪，国内猪价重新回落。根据涌益咨询的数据，3月9日国内生猪均价15.10元/公斤，比上一交易日上涨0.20元/公斤。从季节性而言，当前生猪消费处入淡季。考虑到防疫政策的变化对12月之后的国内消费造成了冲击，今年春节后的淡季消费有望出现同比边际改善。对于新一年的走势，当前价格已经触及养殖成本，叠加防疫政策放松以及猪肉收储，消费端恢复后下方价格空间有限并有望反弹。但考虑到2022下半年生猪养殖利润偏高，能繁母猪存栏恢复，2023年生猪总体供应有望逐步增加，全年猪价重心仍将低于2022年，交易节奏的把握将更为关键。企业可以等价格恢复至养殖成本之上后卖出套保，长期投资者可以在养猪成本一带逐步择机入场买入生猪2305合约，预计LH05合约波动区间15500—18500. 【苹果】苹果：苹果期货小幅上涨。根据我的农产品网统计，截至3月8日，本周全国主产区库存剩余量为593.28万吨，单周出库量18.60万吨，走货速度较上周有所加快，但不及去年同期（20.93万吨）。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.6元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.9元/斤，与上一日持平。策略上，市场博弈再起，基本面偏震荡，预计AP05合约波动区间8500—9300，操作上建议区间操作为主。【油脂】油脂：棕榈油走势偏强，近月船期棕榈油报价较少，远期为主，国内棕榈油库存虽然处于高位，但是大概率是顶，4、5月将会明显去库存，国内棕榈油现货基差从此前贴水走强至升水，目前棕榈油价格仍然低于其他油脂，今年添加茶多酚后，棕榈油提前用于餐饮用油，随着此前宏观避险情绪释放，可能开启反弹，但是随着产地进入增产期，库存压力将会逐步增大，棕榈油2305合约区间7700—8400，豆油2305合约区间8500-9000，菜油2305合约区间9000-10100，建议逢高做空为主，短期关注棕榈油59正套。【豆菜粕】豆菜粕：跟随外盘美豆下跌。市场对于阿根廷大豆产量存在分歧，阿根廷本土机构下调产量至2700-2900万吨，但是美盘基本反应此预期，今年南美大豆大概率增产，只是增产幅度不及此前预估，巴西大豆贴水继续回落，预估3月出口创近些年新高。国内3月底前大豆周度到港偏少，4月初到港增多。目前下游看空豆粕后市，现货随用随买，现货基差持续回落。短期宏观避险情绪释放完毕后，可能跟随外盘反弹，但是预计有限，中长期盘面重心将会下移，建议逢高做空豆粕2309，豆粕2309合约区间3700—3900，中长期震荡下行为主，建议逢高做空。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货2023-03-15
Mysteel：美联储加息步伐暂不停止，商品价格扰动因素犹在
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。从更长时间来看，在始于2021年底的货币政策紧缩周期中，美国的金融条件虽然也相应收紧但幅度仍较温和。关注“劳动力市场情况—失业率—工资增速变化—核心（服务）通胀—美联储议息”这个链条，可以帮助我们预判美联储加息的节奏。商品价格在不断计入预期变化的扰动，而引发预期变化的因素来自市场对美联储货币政策路径的改变：“通胀韧性+经济韧性—加息预期升温—利率高位—增加经济硬着陆风险—降息可期”。正文：美国2月未季调CPI同比升6%，预期升6%，前值升6.4%；季调后CPI环比升0.4%，预期升0.4%，前值升0.5%；未季调核心CPI同比升5.5%，预期升5.5%，前值升5.6%；核心CPI环比升0.5%，预期升0.4%，前值升0.4%。美国CPI同比表现符合预期，市场给予了一定的积极反映。3月14日，美国2月CPI公布后，美股三大期指续升，标普500指数期货、纳指期货涨逾1%。外汇市场表现反复，美元指数短暂走低后再度拉高，欧元等非美货币兑美元冲高回落。而美联储利率掉期显示，美联储3月加息25个基点的几率稳定在80%左右。美国2月CPI数据增速较1月继续回落，美联储加息幅度难以再回50个基点，减轻了加息对各类资产的压力。同时，近日硅谷银行等风险事件一时间使得市场对美联储加息节奏的判断扑朔迷离，甚至有年底开始降息的预期。这确实反映了后紧缩时代美联储不仅要在通胀与增长（就业）之间仔细权衡，还要考虑金融稳定的因素，决策难度进一步加大的窘境。我们认为加息终点可能不会改变，3月加息步伐可能暂定25BP。一方面，最能反映美联储态度的2月议息纪要显示，加息路径主要考虑的是通胀韧性及就业情况，对于金融市场的关注不是资产价格下跌，而是资产估值过高。2月美国非农新增就业人数连续11个月超过预期，为1998年彭博追踪该数据以来的最长连涨纪录，而且2月核心CPI环比超预期，通胀仍然具有较强韧性。另一方面，监管机构暂时减轻了市场对风险的担忧，除了支持SVB和Signature Bank的存款外，还宣布为陷入困境的银行提供额外的融资安排。此外，CPI数据公布后，和美联储利率高度相关2年国债收益率依然上涨30bp，反映了市场对未来继续加息进行了定价。目前美国的金融条件允许美联储继续加息。彭博美国金融条件指数从3月8日的0.4直线下降至3月13日的-1.27，代表了美国金融条件的急剧紧缩。但是从更长时间来看，在始于2021年底的货币政策紧缩周期中，美国的金融条件虽然也相应收紧但幅度仍较温和。芝加哥联储的调整后全国金融条件指数（ANFCI）及信贷、杠杆率、风险等子指数升幅均较有限。自1970年金融条件指数形成以来的实践表明，几乎每次衰退发生都伴随着联储升息及金融条件指数收紧到0以上；而且衰退的程度大致和该指数收紧的程度正相关。在该指数不随联储升息相应上升的环境下，其对经济的影响在很大程度上取决于联储紧缩期间金融市场的稳定状态。从金融条件看，联储升息应对通胀需要金融条件相应紧缩以配合。但目前的金融条件指数显示金融条件仍相对宽松。鲍威尔在2022年12月议息会议后的讲话也表示，联储不愿意看到金融条件过度宽松，因为这可能会削弱货币政策效果。这意味着目前的金融条件支持联储继续实施其紧缩政策。此前，我们在《后紧缩时代，商品价格难以趋势性反弹》中指出，在一定程度上，关注“劳动力市场情况—失业率—工资增速变化—核心（服务）通胀—美联储议息”这个链条，可以帮助我们预判美联储加息的节奏。并且我们多次强调，加息对经济复苏的抑制作用是非线性增加的，且加息对企业部门和制造业的影响快于对居民部门和服务业的影响。在地缘政治不确定性加剧的时代，全球贸易经济萎缩，对作为贸易大国的美国经济形成了拖累。因此，随着加息影响的逐步呈现，美国经济的韧性大概率会被削弱。分析大宗商品价格的波动仍需关美联储货币政策路径的变化。随着全球金融周期缩短，大宗商品价格受到金融条件的影响越来越显著，而且响应速度越来越快。商品周期在不断前移，商品周期滞后于全球货币周期的时间差大约半年。前一个时期，美联储加息节奏放缓，多类大宗商品价格开启反弹；但相比于中国春节之前，美联储加息预期升温，美元指数反弹，前期表现强势的贵金属，领跌所有资产。至少在2023年上半年美国国内利率是上升的，这将继续压制大宗商品价格反弹。假设全球流动性紧缩周期在2023年Q2左右结束，商品价格的拐点应该出现在2023年Q4附近，甚至在美联储加息预期不断升温时，商品价格还有最后一波下跌。毕竟商品价格在不断计入预期变化的扰动，而引发预期变化的因素来自市场对美联储货币政策路径的改变：“通胀韧性+经济韧性—加息预期升温—利率高位—增加经济硬着陆风险—降息可期”。作者：上海钢联黑色产业研究服务部研究员李爽
我的钢铁网2023-03-15
2023年3月13日申银万国期货每日收盘评论
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标低于预期，宏观层面的政策会更加谨慎，货币政策偏向精准，预计不会出台强刺激措施，2023年重点发力在于消费和投资。为防止美国银行体系出现系统性风险，可能美联储会放缓加息步伐。3月10日收盘后两融数据超预期，可能会对走势有一定提振。各指数突破前期震荡区间转而向下，当前走势仍然较弱，但下跌动能放缓，操作上建议将前期的做空股指期货和买入看跌期权仓位获利了结，并等待较为明确的做多信号，预计IH2303合约波动2600-2800，IF2303合约波动区间3900-4150。股指(IC和IM)：今日市场有所反弹，IC2303收涨0.54%，IM2303收涨0.39%，技术上仍阶段性的回调之中。市场成交额增量297.29亿元至8396.87亿元，北上资金净买入27.70亿元，市场情绪有所转暖。最新2月社融新增3.2万亿元，同比增速为9.9%，企业端贷款继续好转，政府债继续发力，经济复苏力度和政策强度预期有所好转，关注周三即将发布的国内1-2月经济数据。同时，海外情况也出现一定好转，美国2月失业率超预期升至3.6%，时薪环比下降，美国金融监管机构对于硅谷银行破产事件及时救市，硅谷银行的储户周一将可以支取所有资金，美联储3月加息50个基点的预期基本降至为0，甚至今日高盛表示预期3月美联储将不加息。海外风险偏好回升加上国内数据向好，市场有企稳迹象，但硅谷银行风险尚未真正消除，操作上建议谨慎做空，IC2303预计波动区间6200-6430，IM2303预计波动区间6700-7080。【国债】国债：小幅下跌，10年期国债收益率上行1.1bp至2.88%。央行加大公开市场力度，当日净投放340亿元，以回笼为主，Shibor短端品种多数下行，资金面保持平稳。2月新增社融3.16万亿，M2同比增长12.9%，均高于市场预期，宽信用效果逐步显现，30大中城市商品房成交面积也同比转正，楼市继续回暖。政府工作报告中经济增速目标低于预期，不过财政赤字率和地方政府专项债规模比去年均有所增加，货币政策表述力度上较去年有所减弱，预计短期央行将进入观察期。美国非农就业新增人数高于预期，但受硅谷银行关闭事件冲击，市场避险情绪提升，美债收益率显著回落。从基差上看，目前TF和T合约IRR有所回升，贴水幅度收窄，期货市场对经济乐观预期降温。在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计国债期货价格上行空间有限，操作上建议暂时观望，关注经济数据情况。 02 能化【原油】原油：SC下跌1.23%。美国劳工部公布2月非农数据，美国2月非农就业人口新增31.1万人，数据好于预期，新增去年12月非农就业人数从26万人修正至23.9万人；1月的非农就业人数从51.7万人修正至50.4万人，美国失业率升至3.6%，2月失业人数升至590万人。供应方面，投资者密切关注俄罗斯原油出口削减，该国决定3月份将原油日产量削减50万桶。但是据路透社报道，美国私下敦促一些大宗商品交易商放弃对俄罗斯海运石油价格设置上限的担忧，以提振供石油应量。原油短期维持区间震荡。预计SC2304区间540-600，建议暂时观望为主。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.19%。整体来看，沿海地区甲醇库存在74.36万吨，环比上涨0.13万吨，涨幅为0.18%，同比下降1.12%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估21.3万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计3月10日至3月26日中国进口船货到港量在60.33-61万吨。截至3月9日，国内甲醇整体装置开工负荷为68.73%，较上周上涨1.99个百分点，较去年同期下跌3.31个百分点。本周四，国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在77.33%，较上周上涨0.1个百分点。本周期内，除沿海地区个别前期重启的MTO装置负荷略有提升外，国内CTO/MTO装置整体开工变化不大。预计甲醇后期偏弱，MA305波动区间2500-2600，建议轻仓试空。【橡胶】橡胶：周一橡胶偏弱震荡，RU05收于11970，下跌125，国内产区停割，无原料价格参考，国外产区进入减产季，全球供应处于低谷，原料端供应压力减轻，但国内库存持续累积，压制价格，下游轮胎开工率恢复较好，市场需求预计持续回升，美联储加速加息，美经济衰退预期，以及国内弱复苏，弱刺激预期影响市场，操作上建议偏空操作。ru2305合约波动区间11700-12100。【纸浆】纸浆：纸浆今日探底回升。美国通胀水平居高不下，美联储维持鹰派氛围，外围宏观利空海外消费，新增阔叶浆产能释放速度加快，欧洲港口库存加速累库。国内现货价格持续走弱，成品纸需求未有明显改善，下游采购意愿不强。不过尽管近期浆价下跌趋势明显，在外盘持稳的情况下现货继续下跌空间预计有限，05合约存在超跌可能。整体来看，短期纸浆基本面偏空，SP2305跌破6300后存在继续下行的可能性，区间下移至6000-6500，但操作上暂不建议追空，空头离场观望为主。【聚烯烃】聚烯烃（LL、PP）：线性LL，中石化平稳，中石油部分下调50。煤化工8260通达源，成交不佳。拉丝PP，中石化平稳，中石油部分下调50。煤化工7700常州，成交不佳。周一，聚烯烃日内止跌。周末消息较多，沙特伊朗言和以及硅谷银行暴雷等。总体而言，目前烯烃现货成交不佳。暂时等待回调结束。预计PE05合约波动区间8100—8550，操作上建议建议观望。预计PP05合约波动区间7650—8200，操作上建议建议观望。【PTA】 PTA: 主力合约收于价格5806元/吨，华东现货参考5864元。受PTA减产增多预期影响，PX基本面相对偏弱， PX中国台湾在1037美元(-2)。今日PTA开工率在68%附近，PTA加工费参考430元附近，PX中国内聚酯行业开工率为85%，POY工厂库存在20.5天，较上周-21.15%；FDY工厂库存在21.8天，较上周-25.85%；DTY库存在27.5天，较上周-16.92%。涤纶长丝工厂产销较好，涤纶长丝工厂库存压力缓解。PTA装置意外检修，加工费回低位回升，PTA2305合约波动区间5700-6000元/吨，操作上逢低做多为主。【乙二醇】乙二醇：主力合约收涨于价格4141元/吨，张家港现货商谈在4103元。华东主港地区MEG港口库存总量106.98万吨。乙二醇样本石脑油制利润为-208美元/吨，乙二醇整体开工率在56.48%，港口小幅累库，始终未跌破100万吨警戒线，终端需求依然恢复缓慢，中长期需要关注宏观经济政策的带动力度，以及需求端恢复兑现程度。MEG2305合约波动区间4100-4300元/吨，操作上逢低做多为主。 03 黑色【钢材】钢材：近期5大钢材需求环比整体继续修复，在进入旺季的第二周需求强度，尤其是螺纹的需求达到甚至超过了市场预期，也并为重演去年在地产前端缺席的情况下，需求弹性消失的局面。相反，今年坚实的稳增长诉求，配合上劳务的迅速到位，实物工作量有明显的抬升，356万吨的螺纹需求水平突破了去年金三银四340万吨的瓶颈，成材的中期的多头趋势也进一步夯实。后期来说，短期需警惕成材供给在利润恢复后弹性放大而带来的供需差阶段性收窄，但地产的内生修复已开始逐步传导，成材需求也有望同比超越去年，中期内依旧维持逢回调做多的思路。预计RB2305合约波动区间4150—4500，操作上建议逢回调做多。【铁矿】铁矿：铁矿主力合约盘面偏强震荡运行。近期铁矿在疏港量继续抬升，叠加外矿发运到港量的季节性偏低，港口库存进一步去化。在高铁水和钢厂进口矿低库存支撑下，铁矿短期现实基本面角度做空的逻辑并不通顺。另外，叠加螺纹表需表现明显超出市场预期，终端需求的抬升也打开了铁水进一步上行的空间。但值得注意的是，电炉在利润有所恢复的情况下也有进一步复产的意愿，长短流程废钢用量的抬升或将对铁水的空间形成挤压，短期矿价以高位震荡思路对待。警惕政策端的风险对价格的扰动。预计I2305合约波动区间850—965，操作上建议高位震荡思路对待。【煤焦】双焦：随着铁水复产的推进以及成材价格的回暖，焦价首轮提涨开启，涨幅100元/吨，但受制于焦煤成本的抬升，焦化厂利润并未出现显著的扩张。后期来说，。另一方面，终端需求抬升驱动钢价上行，进而以铁水复产的形式带动整体黑色正反馈的逻辑正在演绎，双焦价格在终端强需求的背景下也将迎来重估。但值得注意的是，矿难后停产安检的煤矿在逐渐验收复查，短期双焦基本面相对健康，关注供给端增量的扰动。预计J2305合约波动区间2800—3000，JM2305合约波动区间1900—2065，操作上建议以偏强思路对待。【锰硅】锰硅：今日锰硅05合约偏弱震荡，终收7340元/吨。江苏市场价格维持在7400元/吨，河钢3月招标价7550元/吨。锰矿价格偏弱运行，当前北方产区即期成本在7100元/吨附近、厂家利润低位；南方产区延续利润倒挂格局。近期部分厂家检修，锰硅产量有所下滑，但整体上仍处高位水平。产业链预期向好，钢材产量逐渐回升，锰硅需求端有望进一步回暖。综合来看，当前市场供需关系仍显宽松，厂家库存有待消化；但随着需求端的回升，市场供需关系趋于改善，预计SM2305合约波动区间7300-7900，操作上建议逢低多配为主。【硅铁】硅铁：今日硅铁05合约小幅高开后偏弱震荡，终收7824元/吨。天津72硅铁价格下调20元/吨至8150元/吨，河钢3月招标价8150元/吨。当前硅铁平均生产成本在7350元/吨左右，行业利润情况尚可。近期厂家检修情况增加，硅铁产量持续下滑。下游钢厂开工水平逐渐抬升，等待下游需求进一步回暖带来的提振。综合来看，当前市场供需关系略显宽松，厂家库存有待消化；但随着需求端的回暖，市场供需关系趋于改善，预计SF2305合约波动区间7700-8700，操作上建议逢低多配为主。 04 金属【贵金属】贵金属：在2月因超预期经济数据连续回落后，近期黄金企稳反弹。上周公布的非农就业31万人表现强劲，但是劳动参与率提升、失业率升高、薪资环比低于预期的结构一定程度释放劳动力市场转向温和的信号，令加息提速紧迫性降低。硅谷银行破产事件或导致美联储重新审视当前货币政策对债券端和金融市场的影响，约束货币收紧的节奏，市场逻辑可能重新转向“衰退预期+加息尾声”，并伴随更多的避险买盘。本周重点关注通胀表现。当前基本面偏向正面，预计AG2306合约波动区间4700-5000，建议区间操作为主。AU2306合约波动区间410—430，建议逢低做多为主。【铜】铜：日间铜价先抑后扬，美联储的行动使得市场恐慌情绪得到稳定。今年全球供应大概率延续稳定，秘鲁动荡趋于稳定。预计今年国内地产可能企稳，汽车产销可能略有下降，但铜需求预计小幅增加，电力投资增速可能低于去年。库存和中下游开工率表明需求已回升。目前美元利率变化、国内进入需求旺季和全球总体低库存交织影响铜价，CU2304合约中期可能67500-71500区间偏弱波动，建议关注美元、现货需求状况、下游开工、库存等状况。【锌】锌：日间锌价先抑后扬，总体区间波动。近期国内精矿加工费延续高位，精矿供应表现宽松，冶炼利润增加明显，国内消费处于需求淡季向旺季过渡阶段，上期所锌锭库存增速放缓，社会镀锌板库存小幅下降，镀锌企业开工率回升。尽管欧洲天然气价格回落，但产量仍未明显恢复。ZN2304合约中期可能22500-25000区间宽幅波动，建议关注欧洲冶炼复产情况及国内库存、现货升贴水等情况。【铝】铝：铝价有所反弹。海外市场，美联储加息预期仍存，美国称将对俄铝征收200%的关税，俄乌冲突延续仍存扰动。产业上，截止3月13日，国内电解铝社会库存约121.6万吨，小幅去库1.8万吨。供应端，国内电解铝供应仍存干扰，云南电解铝企业已减产规模达78万吨，国内电解铝运行产能延续回落。需求端，国内铝下游加工龙头企业开工率环比继续上涨至63.0%，下游企业订单逐渐复苏当中。整体上，目前铝供需双弱，预计AL2304运行区间18150—18650，建议暂时观望为主。【镍】镍：镍价延续走弱。市场消息称，菲律宾政府称考虑对镍矿石出口征税。印尼镍铁征税尚未达成最终协议，预计延期2年。产业上，2月全国精炼镍产量1.73万吨，环比涨5.49%，同比升33.9%。部分企业电积镍产能仍然处于扩张阶段。海外市场的俄镍进口陆续到货，供给端趋于宽松预期，国内镍库存相对偏低或带来一定支撑。不锈钢领域，2月钢厂提高开工率，产量环比增加较多。下游市场成交偏弱，复苏不及市场预期，不锈钢库存累积，镍铁供应压力再显现。整体上，镍供需呈现双弱状态，预计NI2304运行区间175000—185000为主。【锡】锡：锡价略有企稳。基本面角度，目前海外东南亚锡产能延续释放，进口盈利窗口维持开启，前期进口锡已经兑现。产业上，锡精矿供给略显偏紧，加工费处于偏低水平，国内冶炼厂开工率基本恢复正常水平，2月我国精炼锡产量为12892吨，环比增7.52%，同比增5.98%。需求端，下游传统消费电子行业表现依然不佳，焊锡企业节后逢低补库，但终端订单回暖不及预期，预计出现好转仍需时日。近期国内锡锭社会库存再度累积，垒库也带来一定压力。整体上，锡供需疲弱状态，预计SN2304运行区间185000—193000为主。【工业硅】工业硅：今日SI2308期价宽幅震荡，终收16970元/吨。市场成交较为清淡，下游维持刚需采购，华东553通氧工业硅价格下调100元/吨至17050元/吨。供应方面，成本高企利润不佳、西南地区厂家开工低位，但北方厂家开工抬升，工业硅整体产量稳中有升。需求方面，多晶硅价格高位松动，但行业产能爬坡、产量高位延续；下游订单增量有限，ADC12价格小幅下滑，铝合金企业开工维持稳定；有机硅行业利润不佳，企业产量小幅下滑，采购工业硅维持刚需。综合来看，枯水期厂家开工上行空间有限，下游需求有望进一步回暖，高企的市场库存或将逐渐消耗，硅价上方压力趋于减轻，预计SI2308合约波动区间16500-18500，操作上建议等待多配机会。 05 农产品【棉花】棉花：郑棉今日弱势震荡。在宏观利空和基本面弱势的双重打压下，ICE美棉近期大幅下挫，周五直接收于跌停板。USDA上调22/23年度全球棉花产量，下调全球棉花消费量，期末库存大幅调增，整体利空棉价。全球棉市供需宽松的格局并未改变，外盘预计仍将承压。国内方面，本年度供应相对宽松，纺织企业开工率显著回升，近期国内纱厂原料库存上升。外需持续疲软，内需表现尚可，但仍不及往年同期水平。整体来看，短期棉市缺乏明显的利好驱动，受外部市场打压，CF305合约预计跟随外盘偏弱整理，波动区间14000-15000，暂且观望。【白糖】白糖：白糖今日继续震荡为主。现货方面，广西南华木棉花报价维持在6280元/吨，云南南华维持在6170元/吨。总体而言，目前印度存在的减产预期助推国际糖价；同时市场也继续关注原油价格、新榨季国内食糖产量和节后国内消费的变化；另外宏观方面美联储加息、国内宏观经济政策、巴西雷亚尔汇率波动也将对糖价产生影响。而新榨季国内制糖成本提高和预期产量偏低利多糖价。策略上，短期糖价上涨过快，下游大量采购后市场需要时间消化短期涨幅，投资者可以适时逢高止盈。考虑到进口维持亏损且国内食糖消费有望恢复，后期SR305可以继续逢回调后买入，预计SR05合约波动区间5800-6500。【生猪】生猪：养殖企业出栏降价，生猪期货继续弱势。根据涌益咨询的数据，3月9日国内生猪均价15.05元/公斤，比上一交易日下跌0.19元/公斤。从季节性而言，当前生猪消费处入淡季。考虑到防疫政策的变化对12月之后的国内消费造成了冲击，后期淡季消费有望出现同比边际改善。对于新一年的走势，当前价格已经触及养殖成本，叠加防疫政策放松以及猪肉收储，消费端恢复后下方价格空间有限并有望反弹。但考虑到2022下半年生猪养殖利润偏高，能繁母猪存栏恢复，2023年生猪总体供应有望逐步增加，全年猪价重心仍将低于2022年，交易节奏的把握将更为关键。企业可以等价格恢复至养殖成本之上后卖出套保，长期投资者可以在养猪成本一带逐步择机入场买入生猪2305合约，预计LH05合约波动区间16500—18500。【苹果】苹果：苹果期货出现回落。根据我的农产品网统计，截至3月8日，本周全国主产区库存剩余量为593.28万吨，单周出库量18.60万吨，走货速度较上周有所加快，但不及去年同期（20.93万吨）。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.6元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.9元/斤，与上一日持平。策略上，市场博弈再起，基本面偏震荡，预计AP05合约波动区间8500—9300，操作上建议区间操作为主。【油脂】油脂：走势偏弱，硅谷银行破产消息可能约束美联储加息，但是不会阻止加息，宏观上加息压力仍在。今日进口加拿大菜籽6月船期对2309盈利126元/吨，10月船期对2401盈利107元/吨，菜油盘面维持弱势，目前菜油主力已经跌破前期支撑位9700元/吨，指向9000元/吨，短期可能跟随原油反弹，但是空间有限，中长期在全球棕榈油进入增产周期和大豆增产背景下，后两者底部也可能跌破，菜豆油2309价差或许继续缩小至500-600附近。棕榈油2305合约区间7700—8400，豆油2305合约区间8500-9000，菜油2305合约区间9000-10100，预计震荡偏弱，建议逢高空为主。【豆菜粕】豆菜粕：外盘美豆跟随原油小幅反弹。市场主要焦点还是阿根廷大豆减产，盘面基本反应预期,usda3月报告中预估减产至3300万吨，尽管一些阿根廷本土机构预估产量在3000万吨以下，布交所看到2900万吨，罗交所看在2700，但是如果算上巴西和巴拉圭，今年南美增产的概率更大，而且3月底阿根廷开始收割，距离定产时间不多了，最终产量低于3000很多的概率比较小。4月中美豆开始播种，现在拉尼娜褪去，7月滞后厄尔尼诺发生概率到60%，因此美豆播种天气估计比较顺畅，进入7、8月厄尔尼诺带来的偏多的降雨利于生长，所以整体上天气端影响估计有限。现在各个地方豆粕现货基差还在跌，虽然3月底前周度大豆到港少，但是供应终归到来，毕竟处于南美出口高峰期，国内外供应增多，实际国内需求并没有很大改善。中长期盘面重心将会下移，建议逢高做空豆粕2309，短期菜粕2305-2309月差可能继续缩小。豆粕2309合约区间3700—3900，中长期震荡下行为主，建议逢高做空，菜粕2305-2309月差可能继续向下。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货2023-03-13
美国金融风险跟踪专题报告系列之二_商品专题
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现反弹。央行方面，上周鲍威尔在“半年度货币政策报告”听证会上的鹰派表态为更加激进的政策路径打开空间，3月加息50bps的预期一度占据上风，但从整体表述来看并未有太大改变。经济数据方面，上周公布的非农就业31万人表现强劲，但是劳动参与率提升、失业率升高、薪资环比降低的结构一定程度表现劳动力市场转向温和的信号，加息提速的紧迫性降低。重点关注本周公布的美国2月通胀表现。风险事件方面，硅谷银行破产事件或导致美联储重新审视当前货币政策对金融市场的影响，约束货币收紧的步伐节奏，市场逻辑可能重新转向“衰退预期+缓步加息”并伴随“美元流动性恐慌”，此外将有更多的避险买盘。对于黄金而言，中长期的上行驱动较为明确，一是货币政策正处于加息尾声至重新宽松的周期，二是西方经济体滞胀的长期化，三是美元地位的减弱。短期主要的风险点是加息节奏的再度提速和美元的流动性风险。目前来看，由于劳动力市场呈现结构性温和倾向和硅谷银行破产事件，加息或难再度提速，而避险买盘带来一定增益，此外人民币近期偏弱，整体维持震荡上行的看法。有色金属：美国硅谷银行破产，使得有色市场投资者情绪紧张，由周一早盘有色金属整体下跌约1%，避险情绪仍然严重。此次美国硅谷银行破产使得投资者联想到2008年美国金融危机，由于情况不明，目前尚不确定是否会引发金融危机，投资者的恐慌情绪目前占据上风。未来美联储的应对措施至关重要，由目前美联储的行动看，破产案引发金融危机的可能性不大。预计有色金属价格在经历短期震荡后，市场情绪有望理性。建议关注未来美联储进一步动向。棉花：在宏观利空和基本面弱势的双重打压下，ICE美棉近期大幅下挫，周五直接收于跌停板。宏观方面，当前美国通胀水平居高不下，美联储维持鹰派氛围，使得大宗商品整体承压。随着加息不断深化，风险也开始逐步暴露，硅谷银行（SVB）事件更是加剧了市场的恐慌情绪，外盘在外部突发事件冲击下直接跌停。基本面上，3月USDA供需报告上调22/23年度全球棉花产量，下调全球棉花消费量，期末库存大幅调增，利空棉价；上周五新公布的美棉周度签约数据环比继续下滑，出口需求表现不佳，为美棉上方带来压力。目前全球棉市整体仍维持供需宽松的格局，中短期外盘预计仍将承压。国内方面，本年度供应相对宽松，纺织企业开工率显著回升，近期国内纱厂原料库存上升。外需持续疲软，内需表现尚可，但仍不及往年同期水平。整体来看，短期棉市缺乏明显的利好驱动，受外部市场打压，CF305合约预计跟随外盘偏弱整理，关注14000附近支撑力度。 06 风险提示： 1. 2月通胀数据环比超预期反弹； 2. 欧元区加息引发衰退升级； 3. 硅谷银行事件风险蔓延； 4. 美国科技制裁升级； 5. 两会增量政策不及预期。
申银万国期货2023-03-13
避险情绪下股汇弱，债券强-金融衍生品周报20230312
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债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。汇率：短期预计在风险事件的影响下偏弱震荡，中期关注硅谷银行破产事件后续进展。 5、风险提示（1）美国硅谷银行关闭引发危机蔓延。（2）国内经济恢复不及预期。正文 01 市场综述本周股债走势分化，四大股指期货全线收跌，三大国债期货均收涨。就本周市场面临的宏观情况而言，上周末两会发布政府工作报告，全年国内生产总值的增速目标确定为5%，基本是市场预期的下限，同时在政策的定调方面也不及市场预期，资金对年内经济复苏力度预期转弱。海外，鲍威尔在半年度的货币政策听证会上表示存在加速加息的可能性，加息预期再度升温，同时美国部分银行出现风险事件，资金避险情绪加重。内外均有较大扰动，资金整体以避险为主，股弱债强，人民币汇率延续阶段性的贬值。 02 板块表现 03 品种分析 1、股指期货（1）IF、IH 本周股指整体走弱，权重股领跌，主因非银金融和家用电器等板块跌幅靠前。虽然政府工作报告发布后股指整体有所走弱，但未来预计板块间仍会有较大分化。从政策上看，今年国家将积极扩大国内需求，把恢复和扩大消费摆在优先位置，居民消费价格涨幅提高至3%；另外要有效带动全社会投资，地方政府专项债从2022年3.65万亿元提高至3.8万亿元，鼓励和吸引更多民间资本参与国家重大工程和补短板项目建设，激发民间投资活力。因此，从板块上来看，消费的快速恢复以及投资带来的基建回升带动了食品饮料、家用电器、有色金属、机械设备等行业今年以来较快上涨，我们认为今年这些领域仍会有不俗的表现，企业业绩相对2022年也会有较好增速。近日易会满要深刻把握我国的产业发展特征、体制机制特色、上市公司可持续发展能力等因素，推动各相关方加强研究和成果运用，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能。与此同时国资委也表示进一步优化国有经济布局，推动战略性重组和专业化整合。目前上证50和沪深300指数的估值仍处于历史较低水平，在中国特色估值体系背景下，国企板块的投资价值有望得到重新评估，而随着沪深港通股票的扩容，秉持价值投资理念的外资也有望增配低估值高分红的成熟型企业。2月下旬以来中字头央企指数走势明显强于上证综指，我们认为随着短期股指调整充分，低估值高分红板块仍然会吸引内外资提升配置。（2）IM、IC 本周IM2303和IC2303调整为主，本周五均跌破前期震荡箱体的下沿，价格重心有进一步下移的倾向。从国内的情况来看，上周末两会发布的政府工作报告是当前市场的一个转折点。在那之前，市场对于年内的经济和政策预期可以说均偏乐观，但政府工作报告中将2023年国内生产总值的增速目标定为5%--市场预期的下限，在货币政策方面更加强调精准有力，资金对于国内经济预期由强复苏强政策转为弱复苏弱政策，风险偏好出现明显下降。同时，从疫情防控政策优化至今处于经济数据的真空期，尽管有PMI、金融数据以及微观的高频数据可以佐证经济的复苏情况，但市场没有真正看到关于消费、投资等直接的数据，增量资金还在观望之中。从海外的情况来看，本周鲍威尔在参众两院的半年度货币政策听证会上“鹰”声嘹亮，表示很可能会加速加息，3月加息50个基点升温，外资加速流出。海外银行股风险事件也在很大程度上影响了资金的风险偏好，市场开始将其对标2008年的金融危机，资金避险情绪加重，流动性需求增加。 2、国债期货本周国债期货各合约均有所上涨，T2306合约上涨0.52%至100.29元，TF2306合约上涨0.29%至100.86元，TS2306合约上涨0.11%至100.75元，对应的10年期、5年期和2年期国债收益率分别下行4bp、4bp和5.33bp，主要受GDP预期目标偏低、CPI低于预期、市场避险情绪回升和资金面保持平稳等因素影响。同时公司信用利差也有所收窄，2年AAA和AA债券信用利差分别收窄1.8bp和6.7bp，延续了今年年初以来的收窄趋势。政府工作报告中GDP增长目标从5.5%左右下调至5%左右，低于市场预期，导致市场对经济乐观预期有所修正。 2月份CPI上涨1.0%，涨幅比上月回落1.1个百分点，同比涨幅回落较多，分项中食品和非食品等价格同比均有所回落，主要是受春节错月，节后消费需求回落、市场供应充足等因素影响。当前物价处于低位，短期通胀压力较小，不会对央行货币政策产生影响。月初，央行公开市场操作规模处于低位，但由于到期规模较大，导致央行公开市场以净回笼为主，当周合计净回笼规模达到9830亿元，货币市场SHIBOR:1周、7天质押式回购等利率小幅上涨，回升至7天逆回购利率2%的上方，较此前有所收敛，但仍保持相对平稳。周五，2月非农就业报告的失业率意外回升、薪资增速低于预期，加上硅谷银行关闭等因素，市场对美联储加息预期“退烧”，美国标普500指数下跌4.55%，10年期美债收益率下行27bp至3.69%，市场避险情绪回升，国内沪深300指数下跌也达到3.96%。同时美元指数也在周初冲高后回落，人民币汇率贬值后有所企稳。市场避险情绪带动国内债券收益率下行。 3、外汇现货本周外汇延续2月初以来的阶段性贬值，美元兑人民币汇率处于6.9-7之间，“7”整数关口将是一个非常重要的位置。从本周的市场情况来看，两会政府工作报告发布之后，年内复苏强度预期转弱，政策刺激的预期转弱，但整体复苏的大方向是确定的。从美元方面来看，本周的初请失业金人数升至20多万人，失业率超预期升至3.6%，前期强劲的经济数据有所走弱，加上硅谷银行破产事件的发酵，市场对于美国3月加息50个基点的预期有所降温。多空交织下，外汇市场整体延续前几周6.9-7.0的震荡格局。 04 总结展望与策略机会 1、股指期货 IH、IF：本周股指整体走弱，上证50和沪深300分别下跌4.98%、3.96%，其中建筑材料和汽车行业领涨。资金方面本周北向资金流出105.98亿元，杠杆资金流入74.49亿元。当前我国经济处于稳步复苏中，但对今年整体增速目标略低于市场预期，美联储为控制通胀预计仍将继续加息，同时硅谷银行事件让资金避险情绪增强，短期利空因素较多。3月10日，2月社融数据超市场预期预计对股指有一定提振，但总体上当前走势仍然偏弱，建议仍然继续保持卖出股指期货和买入看跌期权仓位。 IC、IM：周五盘后公布的社融数据表现超预期，对短期市场情绪有一定提振，下周公布的经济数据若能再超预期，市场对于年内经济弱复苏的预期或会有一定的改变。但周末美国硅谷银行破产带来的资金短期避险或将覆盖社融带来的少许乐观，市场预计还是以偏弱震荡为主，操作上建议做空为主。 2、国债期货展望后市，一是疫情进入低流行水平后，居民生产消费持续恢复是大概率事件，从PMI指数上看，经济景气水平也明显回升，关注即将公布的1-2月份经济数据；二是官方持续出台的稳经济和地产相关政策，使得房地产市场存在由量变到质变的可能，有望逐步企稳回升，重点关注商品房销售情况；三是今年以来企业融资继续维持高位，居民融资也逐步恢复，2月份金融数据好于预期，社融存量增速显著回升，政府工作报告中货币政策表述力度上也较去年有所减弱，在宽信用效果不断显现的情况下，预计短期央行将进入观察期，继续降准降息的概率均较低；四是今年政府债券发行继续保持前置，1-2月份，地方政府债券新增规模超过万亿。财政政策继续发力，加力提效下赤字率和专项债规模均有所增加。两会后预计地方政府专项债融资将继续发力，同时国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复。不过当前海外风险加剧，硅谷银行关闭后，全球金融市场波动加大，美股美债收益率均显著回落，市场避险情绪回升，对期债价格有一定的支撑。从基差上看，目前TF和T合约IRR有所回升，贴水幅度收窄，期货市场对经济乐观预期降温。总体上，预计市场避险情绪对期债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。 3、人民币汇率从目前的市场来看，短期受周末发酵的硅谷银行破产事件影响较大，可能会引发流动性的紧俏，美元或会有所走强，带动人民币汇率再度贬值。但若破产事件后续处理得当，未引发进一步的流动性危机甚至金融海啸，整体外汇会回归基本面逻辑，走“国内复苏和海外衰退”的大方向。所以，短期预计在风险事件的影响下偏弱震荡，中期关注硅谷银行破产事件后续进展。 05 风险提示 1、美国硅谷银行关闭引发危机蔓延。 2、国内经济恢复不及预期。
申银万国期货2023-03-12
海外风险已成近期宏观主要焦点-宏观周报20230312
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鲍威尔在美国参议院银行委员会“半年度货币政策报告”上的鹰派表态为更加激进的政策路径打开空间，短期更大幅度加息（3月加息50bps）的可能性一度占据上风。硅谷银行的破产加剧市场对流动性危机的担忧，打击市场的风险情绪。另一方面，考虑超预期的货币收紧力度可能导致债券市场下挫，并导致更多类似的风险，可能令加息提速的预期降温。。随着就业和通胀超预期表现下对货币政策鹰派预期的升温，市场对终端利率的隐含加息预期提升至5.25-5.5%区间。受此影响，美债利率本周继续攀升，10年期美债利率一度触及4%上方，2年期美债利率最高触及4.952%。不过考虑1月强劲就业或难延续，当前对终端利率提升的计价或已告一段落。本周新增非农维持强劲，但失业率升高、劳动参与率提升、薪资环比低于预期的数据结构一定程度释放出劳动力市场转向温和的信号。非农结构性温和表现和硅谷银行的破产，或令市场交易逻辑可能重新转向“衰退担忧+加息尾声”，并伴随一定程度的“流动性恐慌”。对于国内影响而言，警惕恐慌情绪短期是否会进一步蔓延。重点关注下周美国的通胀表现。风险提示：美联储终端利率预期提升；欧元区加息引发衰退升级硅谷银行事件风险蔓延；美国科技制裁升级；两会增量政策不及预期。正文 01 国内热点观察表1 国内宏观环境概览国内热点数据及事件：两会通过组建国家金融监督管理总局。3月10日，十四届全国人大一次会议第三次全体会议通过国务院机构改革方案，金融监管方面将组建国家金融监督管理总局。统一负责除证券业之外的金融业监管，强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、持续监管，统筹负责金融消费者权益保护，加强风险管理和防范处置，依法查处违法违规行为，作为国务院直属机构。国家金融监督管理总局在中国银行保险监督管理委员会基础上组建，将中国人民银行对金融控股公司等金融集团的日常监管职责、有关金融消费者保护职责，中国证券监督管理委员会的投资者保护职责划入国家金融监督管理总局。另外不再保留中国银行保险监督管理委员会。金融监管机构改革进入深水区。根据公布的方案，中国证券监督管理委员会调整为国务院直属机构。中国证券监督管理委员会由国务院直属事业单位调整为国务院直属机构。强化资本市场监管职责，划入国家发展和改革委员会的企业债券发行审核职责，由中国证券监督管理委员会统一负责公司（企业）债券发行审核工作。央行方面则撤销中国人民银行大区分行及分行营业管理部、总行直属营业管理部和省会城市中心支行，在31个省（自治区、直辖市）设立省级分行，在深圳、大连、宁波、青岛、厦门设立计划单列市分行，不再保留县（市）支行。地方金融监管方面则建立以中央金融管理部门地方派出机构为主的地方金融监管体制，统筹优化中央金融管理部门地方派出机构设置和力量配备。地方政府设立的金融监管机构专司监管职责，不再加挂金融工作局、金融办公室等牌子。物价上涨驱动转弱。2023年2月份，全国居民消费价格同比上涨1.0%。其中，食品价格上涨2.6%，非食品价格上涨0.6%；消费品价格上涨1.2%，服务价格上涨0.6%。1—2月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨1.5%。2023年2月份，全国工业生产者出厂价格同比下降1.4%，环比持平；工业生产者购进价格同比下降0.5%，环比下降0.2%。1—2月平均，工业生产者出厂价格比去年同期下降1.1%，工业生产者购进价格下降0.2%。对于居民消费价格来说，2月份CPI同比涨幅比上月回落1.1个百分点，主要是春节错月的影响(去年春节在2月，今年春节在1月)，上年同期对比基数较高。对于工业生产者价格来说，工业企业生产恢复加快，市场需求有所改善。随着疫情的缓和以及经济活动的回升，与居民出行和消费有关的部分行业的价格可能有一定的上涨，而地产相关的活动改善有限，对工业品价格的影响或较为有限。图1：春节错位下物价驱动因素转弱（%）资料来源：Wind，申万期货研究所 2月社融喜忧参半。2023年2月，社会融资规模增量为3.16万亿元，比上年同期多1.95万亿元。2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%。广义货币(M2)余额275.52万亿元，同比增长12.9%，狭义货币(M1)余额65.79万亿元，同比增长5.8%。具体看，居民户贷款增加2081亿元，同比多增5450亿元，其中居民户短期贷款增加1218亿元，同比多增4129亿元，居民户中长期即住房贷款增加863亿元，同比多增1322亿元，主要受春节长假错位，去年基数较低影响。从绝对值看，当前居民贷款仍处于低位，消费和购房需求仍未恢复，这让2月数据显得成色有所不足。乐观因素来看，2月份，企业贷款继续恢复，居民信贷同比显著增加；企业债券融资环比明显恢复，地方债融资继续发力，支持实体经济发展；表外融资处于低位，但显著好于去年同期。二季度信贷投放或有所收敛。从金融数据可以看出，在实体内生融资需求恢复、稳增长政策驱动以及低息贷款环境下，经历1月信贷“天量”增长之后，2月信贷投放依然保持了较快节奏，完成了前置发力和开门红目标；政府债券、企业债券等也维持在相对高位，体现了“有力”，有助于提振信心、加快宽信用进程。但年初以来过快的信贷增长，也造成部分银行负债端承压，银行间市场流动性加快收紧、波动加大，且在低利率和规模竞争性增长下，银行净息差和营收端压力也在加大，并可能存在一定的资金空转套利行为。前期发布的《2022年第四季度中国货币政策执行报告》指出“保持货币信贷合理平稳增长，增强信贷总量增长的稳定性和持续性”，近期央行也表态“不盲目追求信贷高增长”，银保监会加大对不法贷款中介的专项治理行动，要求各银行业金融机构要不断提升贷款质效，避免“唯指标论”和粗放式发展。后续信贷投放总量与节奏需进一步调节。预计3月新增人民币贷款维持同比小幅多增，二季度开始转入相对正常的节奏。图2：M2继续受住户存款累积上扬（%）资料来源：Wind，申万期货研究所新一届国家领导人确定。3月10日，十四届全国人大一次会议选举产生新一届国家领导人习近平全票当选国家主席中央军委主席，赵乐际当选全国人大常委会委员长，韩正当选国家副主席。3月11日经国家主席提名及大会表决通过，李强为新一届国务院总理。同时刘金国当选为国家监察委员会主任，张军当选为最高人民法院院长，应勇当选为最高人民检察院检察长，随后进行了宪法宣誓。3月12日大会表决通过丁薛祥、何立峰、张国清、刘国中为国务院副总理。同时刘昆和易纲留任财政部长及央行行长，说明在国内外形势复杂多变的环境下政策寻求连贯性。 02 国内高频数据观察图3：高炉开工率开始回落（%）图4：下游织机开工率稳步回升（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所图5：高基数下2月中旬增速放缓（%）图6：汽车开工进入高位瓶颈期（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所生产方面，全国两会期间部分地区限产明显，高炉开工率回落至55%以下，同时前期春节复工对产能有所透支。但是2月生产和新订单指数预示企业未来信息较足，预计两会后期随着新订单指数持续上升高炉开工率有望再度突破60%。汽车销售方面，由于去年基数较高以及新能源政策退坡，2月主要车企销量回落依旧，但3月1日，中国汽车流通协会发布最新一期“汽车消费指数”：2023年2月份汽车消费指数为74.6，高于上月，新能源购置税减免得到延续，消费信心预计维持稳定。近期多家品牌厂商开始降价促销，预计地方政府补贴力度下3月汽车销售将迎来一波小阳春。图7：地产信心恢复不及预期（%）图8：二手房率先开始复苏（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所图9：收储后猪肉价格见底回升（元）图10：本周蔬菜价格再度回落（点）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所图11：航运指数尚未反弹（点）图12：本周能源价格维持平稳（点）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所物价方面，猪肉价格环比下降11.4%，2月上旬猪肉价格延续前期集中出栏导致的下行趋势，尽管中旬在国家启动冷冻猪肉收储后出现反弹，但平均价格依旧低于1月春节时期的水平。食品价格回落是历年春节过后的普遍现象，但今年降幅超预期，一方面是猪肉价格恰好处在周期低位。大宗商品方面，2月生产资料环比上涨0.1%，同比下降1.4%，环比已结束前期下跌趋势。2月生活资料环比下降0.3%，为连续第三个月环比下跌，同比上涨1.1%。2月国际原油价格横向波动、天然气价格底部企稳，有色金属价格由1月的上涨转为下跌，农产品高位回落。国内工业品价格受经济回暖、内需回升推动，整体表现略强于国际。图13：央行净回笼下流动性趋紧（%）图14：央行回收流动性力度加大资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所图14：人民币再度面临贬值压力（点）图15：中美利差倒挂小幅收敛（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所流动性方面，本周央行公开市场操作累计回收近万亿，但DR007继续回探至1.9%附近。易纲行长近期表示目前货币政策的一些主要变量的水平是比较合适的，实际利率的水平也比较合适，一季度降息预期再度落空。汇率方面，节后一改节前人民币单边升值趋势，鲍威尔主席国会讲话释放鹰派信号，3月加息50基点可能性上升，但从贸易顺差角度来看人民币贬值压力不大。 03 海外热点观察海外热点数据及事件：鲍威尔在美国参议院银行委员会“半年度货币政策报告”做证词表示，“除房地产外的核心服务领域几乎没有出现通胀回落的迹象。劳动力市场很可能需要出现一些疲软。”，“由于最新的经济数据强于预期，美联储最终的利率水平可能会高于此前的预期。如果整体数据表明有必要加快收紧货币政策，美联储将准备加快加息步伐。”。上周亚特兰大联储主席关于倾向3月加息25bps的表态，一度被视作美联储的鸽派偏好，一定程度为终端利率炒作锚定上限，市场大体认为3、5、6月连续加息25bps，终端利率5.25-5.5%的预期已经足够。此次鲍威尔的鹰派表态为更加激进的政策路径打开空间，短期更大幅度加息（3月加息50bps）的可能性一度占据上风，终端利率预期也抬升至5.5%之上。硅谷银行 (SVB)宣布破产。SVB专门从事初创企业融资。按资产规模计算，它已成为美国第 16 大银行。截至 2022 年底，其拥有 2090 亿美元的资产和约 1754 亿美元的存款。在过去的低利率时期，SVB配置了大量的美国国债和MBS，但在美联储快速加息周期下，利率迅速上行，债券价格下跌导致其资产端出现巨大的账面亏损。为应对流动性压力，其出售了价值210亿美元的债券，造成18亿美元实际亏损。本周其宣布出售可转换优先股与普通股等方式筹资22.5亿美元，但却造成了进一步的市场恐慌和用户挤兑。当地时间3月10日，FDIC宣布，硅谷银行被加利福尼亚州金融保护与创新部关闭，指定FDIC为接管人。硅谷银行的破产会加剧市场对流动性危机的担忧，打击市场的风险情绪。另一方面，考虑超预期的货币收紧力度可能导致债券市场下挫，并导致更多类似的风险，可能令加息提速的预期降温。美国2月非农报告公布，季调后非农就业人口 31.1万人，预期20.5万人，前值51.7万人。美国2月失业率 3.6%，预期3.40%，前值3.40%。美国2月就业参与率 62.5%，预期62.40%，前值62.40%。美国2月平均每小时工资月率 0.2%，预期0.30%，前值0.30%。结构上看，就业增长主要来自于休闲和酒店、零售业、政府和医疗保健等领域，信息、运输和仓储行业的就业人数出现下降。数据表现方面，31万人的新增非农就业仍可谓表现强劲（高于20万人），不过冲击力不及1月时50万人的水平。但除开短期波动和不确定较高的新增非农就业，此次失业率升高、劳动参与率提升、薪资环比低于预期的数据结构是美联储较为希望看到的组合，即由劳动参与人员的增加令失业率提升、薪资增速降温，最终实现软着陆，此次数据一定程度释放出劳动力市场转向温和的信号。由资产表现也可以看到，失业率的上升和薪资环比的下降对市场的影响更大，数据公布后CME联邦基金利率期货隐含加息概率对3月加息50bps的预期概率降至50%以下。图17：美国非农维持强劲（%）资料来源：Wind，申万期货研究所图18：美国就业市场供需缺口开始弥合（%）资料来源：Wind，申万期货研究所非农数据公布后，美股、黄金等利率敏感资产反弹，美元和美债利率出现回落。不过结合本周硅谷银行的危机，美股周五最终收跌，流动性担忧下美元收回部分跌幅，美债利率大幅下挫。市场交易逻辑可能重新转向“衰退担忧+加息尾声”，警惕“流动性恐慌”。对于国内影响而言，警惕恐慌情绪短期是否会进一步蔓延。重点关注下周美国的通胀表现。 04 海外高频数据观察图19：商业零售销售景气再度下挫（%）图20：经济指数走弱（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所图21：美国初领失业金人数反弹（人）图22：ECRI领先指标延续反弹（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所图23：金融状况指数趋稳图24：房贷利率反弹（%）资料来源：Wind，申万期货研究所资料来源：Wind，申万期货研究所 05 近期资产表现资料来源：Wind，申万期货研究所表2 下周重要事件及数据资料来源：Wind，申万期货研究所 06 风险提示： 1.美联储终端利率预期提升 2.欧元区加息引发衰退升级； 3.硅谷银行事件风险蔓延； 4.美国科技制裁升级； 5.两会增量政策不及预期。
申银万国期货2023-03-12
社融存量增速回升，结构继续改善-申万期货_宏观专题_数据点评
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债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。正文 01 事件 2023年2月，社会融资规模增量为3.16万亿元，比上年同期多1.95万亿元。2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%。广义货币(M2)余额275.52万亿元，同比增长12.9%，狭义货币(M1)余额65.79万亿元，同比增长5.8%。 02 社融增速显著回升，宽信用效果显现 2月份，在贷款、债券和表外融资均显著好于去年同期的情况下，带动社融增量比上年同期多1.95万亿元，2月末社融存量增速回升至9.9%，高于上月0.5个百分点，结束了此前连续4个月的回落，宽信用效果逐步显现。 1、企业贷款继续恢复，居民信贷绝对值仍处于低位 2月份新增人民币贷款1.81万亿元，同比多增5800亿元。具体看，居民户贷款增加2081亿元，同比多增5450亿元，其中居民户短期贷款增加1218亿元，同比多增4129亿元，居民户中长期即住房贷款增加863亿元，同比多增1322亿元，主要受春节长假错位，去年基数较低影响。从绝对值看，当前居民贷款仍处于低位，消费和购房需求仍未恢复。不过3月份以来，30大中城市商品房成交面积同比显著转正，楼市明显回暖，居民信贷有望明显改善，促进经济企稳。企（事）业单位贷款增加1.61万亿元，同比多增3700亿元。其中短期贷款增加5785亿元，同比多增1674亿元，中长期贷款增加1.11万亿元，同比多增6048万亿元，企业中长期贷款继续恢复。各主要银行信贷投放节奏适度靠前发力，带动企业融资继续恢复。 2、政府债券前置发行，支持实体经济发展 2月份企业债券融资新增3644亿元，同比基本持平，但环比多增2158亿元，显著回升。政府债券新增8138亿元，同比多增5416亿元。今年政府债券发行继续保持前置发行，1-2月份已经开始发力。政府工作报告中财政目标赤字率上调0.2个百分点，同时地方政府专项债增加1500亿元至3.8万亿元，比去年同期均有所增加。两会后，预计地方政府专项债融资将继续发力，同时国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复，带动债券融资处于高位，支持实体经济发展。 3、表外融资规模同比显著好于去年同期 2月份新增委托贷款小幅减少，与去年基本持平，信托贷款小幅增加，同比多增817亿元。新增未贴现银行承兑汇票小幅减少，同比少减4158亿元。虽然表外融资均处于低位，但显著好于去年同期。 4、社融存量增速显著回升，宽信用效果逐步显现 2月份，企业贷款继续恢复，居民信贷同比显著增加；企业债券融资环比明显恢复，地方债融资继续发力，支持实体经济发展；表外融资处于低位，但显著好于去年同期。在贷款、债券和表外融资均显著好于去年同期的情况下，带动社融增量比上年同期多1.95万亿元。2月末，社融存量增速回升至9.9%，高于上月0.5个百分点，结束了此前连续4个月的回落，宽信用效果逐步显现。随着疫情进入低流行水平，居民生产消费将持续恢复，经济景气水平也已经明显回升，预计宽信用效果将继续显现，带动经济企稳恢复。 03 M2同比增速超预期回升，剪刀差扩大 2月末，广义货币(M2)余额275.52万亿元，同比增长12.9%，增速分别比上月末和上年同期高0.3个和3.7个百分点，高于市场预期，同比增速也是创2016年3月份以来的新高。具体来看，2月份新增人民币存款2.81万亿元，同比多增2700亿元。其中，居民存款新增7926亿元，同比多增10849亿元；企业存款新增1.29万亿元，同比多增1.15万亿元，企业债券融资恢复和贷款持续高增，带动企业存款增加；财政存款新增4558亿元，仍保持高位，同比少增1444亿元，地方债大量前置发行，有效补充财政账户资金；非银金融机构新增人民币存款减少5163亿元，同比多减超过1.9万亿元，市场情绪谨慎，权益市场由涨转跌，股市资金显著流出，与1月份形成鲜明对比。 2月末，狭义货币(M1)余额65.79万亿元，同比增长5.8%，增速比上月末低0.9个百分点，市场对流动性强的资金需求降低，M1-M2剪刀差也继续扩大至7.1%。不过比上年同期高1.1个百分点，整体市场对资金需求较去年同期仍有所恢复。今年前2个月M1同比增速达到6.25%，也显著高于去年4.7%。随着居民生产消费将持续恢复，经济景气水平回升，市场对强流动性资金的需求或继续增加。 04 利率下行空间有限，关注经济恢复情况 2月份金融数据公布后，当日10年期活跃国债收益率由下行1.4bp收窄至下行0.9bp，略超预期的金融数据对债市偏利空。当前，企业融资继续维持高位，居民融资逐步恢复，尤其是3月份以来，商品房销售面积显著回升，居民中长期贷款有望恢复。展望后市，一是疫情进入低流行水平后，居民生产消费持续恢复是大概率事件，从PMI指数上看，经济景气水平也明显回升，关注即将公布的1-2月份经济数据；二是官方持续出台的稳经济和地产相关政策，使得房地产市场存在由量变到质变的可能，有望逐步企稳回升，重点关注商品房销售情况；三是今年以来企业融资继续维持高位，居民融资也逐步恢复，2月份金融数据好于预期，社融存量增速显著回升，政府工作报告中货币政策表述力度上也较去年有所减弱，在宽信用效果不断显现的情况下，预计短期央行将进入观察期，继续降准降息的概率均较低；四是今年政府债券发行继续保持前置，1-2月份，地方政府债券新增规模超过万亿。财政政策继续发力，加力提效下赤字率和专项债规模均有所增加。两会后预计地方政府专项债融资将继续发力，同时国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复。不过当前海外风险加剧，硅谷银行关闭后，全球金融市场波动加大，美股美债收益率均显著回落，也影响国内权益市场走势，避险情绪升温，对期债价格有一定的支撑。从基差上看，目前TF和T合约IRR有所回升，贴水幅度收窄，期货市场对经济乐观预期降温。总体上，预计市场避险情绪对期债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。
申银万国期货2023-03-12
海外风云突变，市场波动提升 —— 资产配置周度报告0312
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快速扩张。但是2022年美联储大幅收紧货币政策，银行主要的负债来源开始收缩。这将使那些对存款依赖较高的银行面临资产负债表收缩的压力。雪上加霜的是，很多银行在资产负债表快速扩张阶段购买的资产是低息资产，在美联储大幅加息之后这些资产都面临“浮亏”的压力。如果银行的负债端不稳定，被迫卖掉“浮亏”的资产，那么“浮亏”就会变成真实的亏损。本周风险资产普遍下跌，国内国外下跌原因不同：SVB事件带来多类资产波动率的上涨。值得注意的是SVB事件对美国金融市场的冲击主要在周四和周五，对于中国的金融市场的影响则是在周五。但是本周初国内股市就开始下跌，国债利率也持续回落。这说明国内股市的下跌主要还是国内的因素主导。上周末两会召开，政府工作报告制定的经济增长目标为5%左右，低于市场预期，对国内股市和债市的情绪带来一定的影响。企业中长期贷款与居民中长期贷款继续分化：2月的企业中长期贷款继续处于较高水平，但是居民的中长期贷款仍然很低，说明房地产销售没有明显好转。企业信贷的趋势性回升与居民信贷的趋势性低迷形成背离，从各类资产的表现来看，居民的信贷仍然是这个阶段影响市场走势的关键。前期市场对居民信贷和房地产销售的预期较高，目前预期兑现的难度较大，因此各类资产走势与去年11月至今年1月差别较大。资产配置减少股票和商品的比例：我们的资产配置基准指数中，股票指数、债券指数与商品指数的配置比例为40%、40%与20%。其中股票指数基准由沪深300指数和中证500指数构成，债券为中债-国债总财富(7-10年)指数，大宗商品指数的基准为螺纹钢、铜、黄金和原油。中国地产链条恢复速度不及预期，SVB破产影响不确定性较大，中美关系挑战增加，这些都在一段时间内对股票和商品形成一定的利空。因此在3月的资产配置中，降低股票配置比例至30%，债券的配置比例上调至60%，商品的配置比例降低至10%。风险提示：地产销售超预期；美国经济衰退超预期。正文 01 硅谷银行在3天的时间里破产年初资产规模达到2000亿美元的硅谷银行(SVB)在本周3天的时间里因为流动性问题破产，成为全球金融市场关注的焦点。硅谷银行的急速破产有其自身方面的原因，但是也反映了目前美国银行业所面临的困境。2020-2021年美国流动性极为宽松，居民和企业都“不差钱”，银行存款大幅上涨，对应的是银行资产负债表快速扩张。但是2022年美联储大幅收紧货币政策，美国的广义货币M2从当年下半年开始持续负增长，这意味着银行主要的负债来源开始收缩。这将使那些对存款依赖较高的银行面临资产负债表收缩的压力。雪上加霜的是，很多银行在资产负债表快速扩张阶段购买的资产是低息资产，在美联储大幅加息之后这些资产都面临“浮亏”的压力。按照会计准则，在持有到期账户中的债券可以使用成本法估值，这样避免了因为债券利率上行在财务报表上体现的亏损。但是如果银行的负债端不稳定，被迫卖掉“浮亏”的资产，那么“浮亏”就会变成真实的亏损。 SVB是一个特例，在某种程度上反映了目前美国银行业的困境。整个银行业的存款负增长，或表明从行业层面来看，银行的业绩可能面临一定的向下“调整”的压力。SVB的倒闭，显然已经触发了市场对这个问题的关注。美国银行股也连续2天出现较大幅度的下跌，跌破了过去半年的波动区间。预计负债端较为脆弱的银行将成为市场关注的焦点。需要密切关注美国监管机构可能采取的行动。 SVB遇到流动性问题，美股银行股连续2天大跌，不只是引发了市场对于美国银行也健康状况的关注，更是使市场重新思考未来美联储的加息路径。2年期美国国债收益率反映了市场对于未来一定时间美联储加息的预期，3月9日和3月10日两天2年期美国国债收益率下行44bp，过去几十年的时间里面都较为罕见。此前市场对未来加息路径的关注还在通胀上面，美联储主席鲍威尔本周面对国会问询的时候还表示可能在3月的议息会议中加息50bp。但是随着SVB的倒闭，未来美国银行业、美国金融系统和金融市场的不确定性都大幅增加。当地时间3月13日11:30，美联储将紧急召开联邦储备系统理事会非公开会议，议程为评估并决定联邦储备银行收取的预付利率和贴现率。SVB的倒闭，也带来市场波动率的明显上涨。 02 本周风险资产普遍下跌，国内国外下跌原因不同 SVB的事件对美国金融市场的冲击主要在周四和周五，对于中国的金融市场的影响则是在周五。但是本周初国内股市就开始下跌，国债利率也持续回落。这说明国内股市的下跌主要还是国内的因素主导。上周末两会召开，政府工作报告制定的经济增长目标为5%左右，低于市场预期，对国内股市和债市的情绪带来一定的影响。前期美股和美债的走势接近，即同涨同跌，主要受到流动性的影响，具体来说是对美联储加息路径的反映。但是本周在SVB事件爆发之后，市场的风险偏好出现明显调整，美股下跌美债上涨，即市场进入了危机模式。市场在进入这个模式之后将激发外部的反馈，包括美联储、美国财政部和联邦存款保险协会等机构如何应对。事件的发展还有很大的不确定性，未来一段时间风险资产下跌的概率较高。 03 国内汽车销售低迷，物价上涨压力不大今年前2个月国内汽车销售同比减少接近20%，显示国内汽车销售面积较大的下行压力。事实上，过去2年虽然疫情等因素对国内的消费整体影响很大，汽车销售还是连续2年保持了增长。今年疫情缓和，部分前期受疫情影响较大的经济活动回升，但对汽车的销售提振可能有限。近期30个大中城市房地产销售速度超过去年同期，显示房地产销售在回暖。但是从年初至今，房地产销售仍然低于去年同期。百城土地成交也继续处于较低水平。未来房地产销售、房价已经房地产投资的恢复速度是影响很多类资产价格走势的关键。 04 居民中长期贷款继续低迷，利多国债 2月的企业中长期贷款继续处于较高水平，但是居民的中长期贷款仍然很低，说明房地产销售没有明显好转。企业信贷的趋势性回升与居民信贷的趋势性低迷形成背离，从各类资产的表现来看，居民的信贷仍然是这个阶段影响市场走势的关键。前期市场对居民信贷和房地产销售的预期较高，目前预期兑现的难度较大，因此各类资产走势与去年11月至今年1月差别较大。 05 多重因素交织，股市下跌压力增加居民信贷增长缓慢，对债市利多对股市则是利空。2023年国内GDP增长目标为5%左右，与此前市场预期有一定的差距。此外，美国SVB银行倒闭也对市场情绪形成较大影响。短期之内股市回落的压力较高，人民币的贬值压力也较大。 06 资产配置继续低配股票和商品我们的资产配置基准指数中，股票指数、债券指数与商品指数的配置比例为40%、40%与20%。其中股票指数基准由沪深300指数和中证500指数构成(权重各占50%)，债券为中债-国债总财富(7-10年)指数，大宗商品指数的基准为螺纹钢、铜、黄金和原油(权重各占商品部分的25%)。在之前的报告中，我们维持基准指数的配置。2月份中国地产链条恢复速度不及预期，SVB破产影响不确定性较大，中美关系挑战增加，这些都在一段时间内对股票和商品形成一定的利空。因此在3月的资产配置中，降低股票配置比例至30%(沪深300指数和中证500指数仍然保持相同的配置比例)，债券的配置比例上调至60%，商品的配置比例降低至10%(螺纹钢、铜、黄金和原油仍然保持相同的配置比例)。 07 风险提示 1、地产销售超预期； 2、美国经济衰退超预期。
申银万国期货2023-03-12
商品Risk Off启动大宗商品周报20230312
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谷银行破产事件或导致美联储重新审视当前货币政策对债券端和金融市场的影响，约束收紧步伐的节奏，市场逻辑可能重新转向“衰退预期+缓步加息”，并伴随更多的避险买盘。 2.2空头配置：铜周五晚上美国公布的非农就业人数为高于市场预期，预计美联储延续紧缩立立场，宏观压力犹存。境外矿山干扰事情逐步平息，消除市场的担忧情绪。全球库存总体低位，国内库存小幅回落。国内需求总体延续良好。短期来看，美联储延续紧缩、境外前期受干扰的个别矿山恢复正常和国内铜出口等因素不利于铜价，中期可能区间偏弱波动。下周国内可能公布1-2月份产业链相关数据，建议关注。 2.3套利机会建议关注SR2305-SR2309的逢低买入机会。近期SR上涨动力主要来自于国内减产超预期，短期涨幅过快，下游补库较多，存在回调需求。长期存在供需缺口，月差正套可继续持有。正文 01 市场综述本周商品走势总体走弱，各板块均出现下跌。本周申万黑色指数周跌幅1.0%，为相对最强势的板块。能化和农产品其次，跌幅均为2.2%，有色板块最弱，镍、锡继续下跌拖累整体板块。 02 商品板块表现 03 热点品种 1、黑色 3月上旬，黑色产业链最大的亮点即在与建材表观需求超预期的恢复，尤其是螺纹357万吨的周度表需水平，已经接近了去年9月底的全年峰值，但季节性上看，表需还有进一步向上突破的空间。从本周水泥和混凝土的需求情况来看，也同样验证了建筑需求在首个旺季的强势。上周国内社融数据显示政府部门有提前发力的迹象，企业部门也在继续好转，关键居民的信贷增速也在好转，后续资金层面和实物工作量的配合对需求的推动值得期待，国内宏微观同步向好的迹象在未来有共振的可能。另一方面，2月美国非农就业数据环比降温，31万人的就业人口环比1月50万以上的水平温和了许多，也重建了3月加息25bp的预期，对黑色商品的估值短期有利。但值得注意的是，2月的美国非农数据就业人数上升、薪资下降，失业率上升也暗含了就业结构的下沉，或为后期经济走向衰退交易埋下隐患。短期而言，内需的强势，以及宏微观同步向好的共振，叠加海外加息预期重新走向温和，黑色近月存在较强的支撑，空单尽量回避。关注两方面的利空发酵：一是废钢添加在利润恢复后的放量对炉料的挤压，二是工业品价格大幅上涨后引发的政策管控风险。 2、原油最近引发油价下跌的表面因素主要与宏观环境有关。周二美联储主席表示可能需要比预期更大幅度的提高利率以应对最近的强劲数据，周四公布的初请失业金人数的增长超过预期，也加剧了市场对经济下滑的担忧。但核心内因仍是原油缺乏向上突破的动力。内外盘原油在上探阻力位后无以为继，只能乘势回落。当前原油市场主要有两对矛盾。一是需求端中国需求复苏以及欧美加息带来的需求下降的双重影响。二是供应端俄罗斯3月减产50万桶/日的供应减量与美国放储2600万桶的供应增量。当前市场的交易逻辑以关注宏观数据为主，美联储的动向对油价影响更大。后期等到俄罗斯减产落地以及美国实际放储后关注重点会逐步转向供应端。短期内油价难有方向性的突破。美联储的政策预期不断调整，但幅度都不大；中国的需求复苏预期也需要时间证明。供应端，也需要等待俄罗斯后期有没有新的减产政策出台。油价想要突破现有的震荡区间，需要有新的供需变量出现，例如6月份的OPEC大会以及美国夏季用油高峰的消费状况。 3、白糖当前市场对印度糖产量的预估不断下调。1月31日ISMA的将食糖大幅下调250万吨至3400万吨。虽然印度产量连年新高，但考虑到印度已经连续多年大量出口国内食糖，2022/23榨季的印度国内食糖期初库存仅剩550万吨。而印度经济复苏带来的食糖消费旺盛也将限制本榨季可供出口的食糖量。在当前矛盾之下，后期市场的供应希望将更多地寄托在巴西上。目前看2022/23榨季巴西中南部最终产量有望在3400万吨左右。而当前糖-乙醇价差处于高位，将有利于巴西糖厂持续最大化制糖比，2023/24榨季预计将继续增加，如DATAGRO预计产量将达到3830万吨的水平。在4月巴西中南部大规模开榨后，其开榨和出口进度值得市场关注，对市场贸易流带来变化。综合目前的供需，我们可以看到在产量相对偏低的背景下，国内糖消费又出现明显好转，本榨季的供需矛盾有望加剧，未来不排除国家通过抛储糖等方式缓解国内糖的供需矛盾。 4、黄金在2月因超预期经济数据连续回落后，近期黄金呈现震荡盘整走势，短期呈现反弹。央行方面，本周鲍威尔在“半年度货币政策报告”听证会上的鹰派表态为更加激进的政策路径打开空间，短期更大幅度加息（3月加息50bps）的可能性一度占据上风，终端利率预期也抬升至5.5%之上，但其实整体表述并未有太大改变。经济数据方面，本周公布的非农就业31万人表现强劲，但是劳动参与率提升、失业率升高、薪资环比低于预期的结构一定程度释放劳动力市场转向温和的信号，或令加息提速的预期降温。风险事件方面，硅谷银行破产事件或导致美联储重新审视当前货币政策对债券端和金融市场的影响，约束收紧步伐的节奏，市场逻辑可能重新转向“衰退预期+缓步加息”，并伴随更多的避险买盘。对于黄金而言，中长期的上行驱动较为明确，一是货币政策正处于加息尾声至重新宽松的周期，二是西方经济体滞胀的长期化，三是美元地位的减弱。短期主要的风险点是加息节奏的再度提速和美元的流动性风险。目前来看，由于劳动力市场呈现结构性温和倾向和硅谷银行破产事件，短期再度提速的可能性较小，避险买盘带来一定增益，此外人民币近期趋弱，整体维持震荡上行的看法。 04 热点主题：新能源新能源是近期热点主题，新能源主要区别于煤炭、原油、天然气等常规能源。包括太阳能、地热能、风能、海洋能、生物质能和核聚变能等。为了利用和储存新能源我们需要使用一些常见的材料，包括硅、碳酸锂、铜、铝、镍等。本周新能源行业动态：近日，新疆昌吉州准东经济开发区五彩湾工业园施工现场，新疆其亚20万吨金属硅项目一期工程项目开工仪式隆重举行。2022年11月17日，新疆生态环保产业协会发布其亚年产40万吨金属硅项目环境影响评价公众参与拟报批公示，项目投资约54.5亿元，项目分两期建设，一期年产20万吨金属硅建设期为18个月，二期年产20万吨金属硅建设期为18个月。期货相关品种：工业硅下游企业刚需采购，市场成交氛围清淡，本周工业硅现货价格进一步向下调整。华东通氧553工业硅价格下滑200元/吨至17150元/吨。期货方面，主力合约SI2308期价弱势下行，终收16960元/吨，盘面价格再次转向贴水现货。需求方面，多晶硅企业库存压力偏大，主动放量走货，本周多晶硅价格高位下滑，致密料价格下调8.5元/千克至215元/千克；单行业产能仍处爬坡阶段、整体产量高位延续，2月多晶硅产量仍在10万吨以上。下游订单增量有限，ADC12价格小幅下滑，铝合金企业开工维持稳定，采购工业硅维持刚需。本周DMC价格下调250元/吨至17150元/吨，有机硅行业利润不佳，产量小幅下滑，本周有机硅产量3.78万吨，较上周降0.05万吨。供应方面，枯水期成本高企、西南厂家利润不佳、开工积极性偏低，但新疆新增产能爬坡、开工持续抬升，工业硅整体产量稳中有升。本周工业硅产量6.44万吨，较上周增0.045万吨，同比高26.6%。目前下游整体采购情绪仍偏谨慎，维持刚需为主，市场成交氛围清淡，高企的厂家与社会库存仍待消化。本周工业硅厂家库存10.97万吨，较上周持平；港口及昆明地区库存合计12.5万吨，较上周降0.1万吨。综合来看，枯水期厂家开工上行空间有限，下游需求有望进一步回暖，高企的市场库存或将逐渐消耗，硅价上方压力趋于减轻，操作上建议等待多配机会。硅片：本周硅片价格小幅上升。M10单晶硅片（182 mm /150μm）价格区间在6.22-6.5元/片，成交均价提升至6.37元/片，周环比涨幅为2.25%。虽然硅料供应的增长对硅片开工率起到一定提升作用，但石英坩埚的品质问题限制了部分专业化企业无法满开。本周两家一线企业开工率提升至80%和90%，一体化企业开工率维持在80%-100%之间。短期来看，由于高纯石英砂及石英坩埚的缺乏严重限制了产能释放，预计硅片价格仍存上涨动力。电池端：本周单晶182PERC电池片价格持稳，主流价格在1.08-1.1元/W；182Topcon电池片主流市场价格1.2-1.22元/W，较上周上涨0.05元/W，但下游接受度较弱。本周受到硅片涨价影响，电池片企业存探涨情绪，但是向下游传导存在压力，上下游博弈情况严重。目前电池环节利润偏薄，部分电池片企业主动减产，电池片仍有上调趋势。组件端：本周组件报价并未发生较大改变，主流订单执行价维持在1.7-1.75元/W之间。目前组件企业整体成本压力较大，市场竞争压价情况激烈，企业报价持稳观望等待终端进场。终端：2月27日至3月5日当周SMM统计国内多家企业中标光伏组件项目共17项，其中披露装机容量项目共12项，中标价格集中在1.75-1.79元/瓦，中标总装机容量达2.19GW，相比上周增加1441.6MW。3月光伏终端需求开始复苏，国央企陆续开始进行年度组件集采招标。铜上周精矿粗炼费为77.9美元，周度扩大0.8美元。前期出现的矿山干扰事件逐步恢复，秘鲁政局趋于稳定，预计经济秩序逐步恢复；第一量子集团与巴拿马政府就矿山运营达成一致，消除了影响生产的障碍。今年全球供应预计增加70万吨，供应增速约为3.4%。国内冶炼产能有所增加，大冶有色的40万吨新建产能，上个月点火投产，预计供应总体小幅正增长。上周彭博报道中国冶炼企业将出口4万吨铜，目前已出口1-2万吨。上期所库存周度减少2.6万吨至21.5万吨；LME库存周度增加0.18万吨至7.24万吨；上海保税区库存减少3.8万吨至16.7万吨。国内本周现货升水增加50元/吨至120元/吨；LME本周现货相对3个月期贴水20.70美元/吨。预计下游需求总体稳定，电力投资延续增长，风电和光电是电源端拉动铜需求的主要领域，由于今年稳经济增长的压力较去年减轻，基建高增速的必要性下降，风电和光电增速存在不及去年的可能。家电空调总体可能持平，境外宏观紧缩的背景下，境外需求难有起色，出口压力仍在。乘联会1-2月份汽车销售同比下滑15.5%，主要因去年的高基数，预计今年总体负增长，但由于新能源车渗透率的提升，铜需求延续正增长。地产出现企稳迹象。预计下游终端需求总体小幅正增长。周五晚上美国公布的非农就业人数为高于市场预期，预计美联储延续紧缩立场，宏观压力犹存。境外矿山干扰事情逐步平息，消除市场的担忧情绪。全球库存总体低位，国内库存小幅回落。国内需求总体延续良好。短期来看，美联储延续紧缩、境外前期受干扰的个别矿山恢复正常和国内铜出口等因素不利于铜价，中期可能区间偏弱波动。下周国内可能公布1-2月份产业链相关数据，建议关注。镍不锈钢宏观压力再现，镍不锈钢价格延续走弱。镍价延续走弱，不锈钢承压下跌。宏观上美联储加息预期强化，美元指数突破走高，伦镍周内延续下跌，沪镍不锈钢承压走弱趋势。供应方面，2月全国精炼镍产量1.73万吨，环比涨5.49%，同比升33.9%，部分企业电积镍产能仍然处于扩张阶段。2月全国镍生铁产量为3.28万镍吨，不及预期；2月全国硫酸镍产量3.12万金属吨，实物吨产量为14.19万实物吨，同比增长24.66%。需求方面，下游不锈钢方面，2月不锈钢厂提高开工率，产量环比增加较多。下游市场复苏不及预期，受不锈钢低迷影响，镍铁需求下滑带来大量累库。产业库存，截至3月3日国内纯镍社会库存4874吨，小幅下降；不锈钢主流社会库存79.79万吨，处于高位水平；LME镍库存4.34万吨，小幅下降；上期所镍仓单库存1221吨，小幅下降。整体上，镍价延续走弱，不锈钢承压下跌。供应端，国内供给趋于宽松预期，电积镍产能仍处于扩张阶段。需求端，下游不锈钢复苏不及市场预期，库存仍处高位。整体上，消费不及预期，建议暂时观望为主。铝宏观环境施压，铝价再度走弱。伦铝再度走弱，沪铝承压下行。宏观上美联储加息预期强化，美元指数突破走高，伦铝低位反弹走势，沪铝呈现震荡回升趋势。供应方面，海外市场，美国称将对俄铝征收200%的关税，俄乌冲突延续仍存扰动。国内电解铝供应仍存干扰，云南电解铝企业已减产规模达78万吨，贵州、四川等地区缓慢复产，国内电解铝运行产能延续回落。需求方面，目前国内铝下游加工龙头企业开工率环比继续上涨0.2个百分点至63.2%。下游仅铝型材及再生合金板块开工小幅抬升，其余板块开工保持平稳，下游需求仍有待复苏。产业库存，近期国内铝锭库存累库节奏已趋缓。产业上，截止3月09日，国内电解铝社会库存约123.4万吨，小幅去库1.5万吨；LME铝库存55.11万吨，小幅上升；上期所铝仓单库存20.09万吨，小幅下降。总体上，伦铝再度走弱，沪铝承压下行。供应端，云南电解铝企业已减产规模达78万吨，贵州、四川缓慢复产。需求端，国内铝下游加工龙头企业开工率环比上涨至63.2%，延续回暖。整体上，下游复苏缓慢，建议暂时观望为主。 05 风险提示 1、2月的美国非农数据就业人数上升、薪资下降，失业率上升也暗含就业结构的下沉，为后期经济走向衰退交易埋下隐患； 2、美国硅谷银行关闭导致市场恐慌风险从证券市场蔓延到商品市场。
申银万国期货2023-03-12

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