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股指强势拉升，铜价持续走强—2025年12月05日申银万国期货每日收盘评论

易的视点开始向5月转移。 3）黑色【铁矿石】铁矿石：铁矿价格回落，发运小幅回升，主要是巴西发运增长，澳洲及非主流发运均有不同减量。同期国内港口铁矿到货量有所下降，但因压港部分释放，铁矿港口库存仍略有增加。铁精粉产量变动不大，但仍低于去年同期水平。高炉开工率继续小幅下降，日均铁水下降1.6万吨至234.68万吨，钢厂盈利率进一步下滑至35.06%。钢厂铁矿库存也继续减少，因进口矿日耗有所下降，钢厂进口矿库销比变动不大。随着钢厂盈利率持续下滑至同期低位，年末钢厂检修增多，对铁矿仍将维持按需采购。近期铁矿市场供增需弱，但因钢厂铁矿库存水平较低，盘面贴水明显，预计短期矿价延续震荡略偏强运行。【钢材】钢材：钢价表现震荡反复，宏观氛围转暖，国内重大会议即将召开带动预期修复。五大材产量小幅下降，整体钢材供应变动不大，检修逐渐增多。钢材厂库、社库延续下降，但降幅有所趋缓，且钢材表需多有回落，螺纹矛盾整体好于热卷。当前钢材市场供需双弱，且库存降幅有所收窄，但受益国内外宏观预期向好，叠加部分原料价格企稳回升，钢材成交活跃度尚可，短期钢价震荡偏强运行。【双焦】双焦：今日双焦盘面走势较弱，焦煤总持仓环比小幅增加。钢联数据显示，本周五大材产量环比下降、其中降幅最大的是螺纹，五大材整体库存环比延续下降趋势，降幅主要由螺纹贡献，五大材整体表需环比下降、同期低位。由于钢厂利润低位，铁水产量仍存在减产预期，利空后市双焦需求，但12月的强政策预期能为盘面在需求淡季提供上行动力，短期预计盘面呈震荡走势，关注后市铁水产量走势、以及焦煤供应情况。 4）金属【铜】铜：日间铜价收涨近2%，持续出现历史新高。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，冶炼产量虽环比回落，但总体延续高增长。国家统计局数据显示，电力投资稳定；汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。矿供应扰动导致全球铜供求转向缺口。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨近2%。锌精矿加工费回落，精矿供应阶段性紧张，冶炼产量延续增长。中钢协统计的镀锌板库存总体高位。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。锌供求总体差异不明显，但需要关注目前有色整体看涨情绪。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【铝】铝：铝日内再创新高，上涨1.29%。此轮在白银和铜的先后引领下，沪铝突破前高接近22400元/吨，同时美国小非农数据表现不及预期，增强了市场对美联储在下周会议上降息25个基点的预期，美元指数弱势，宏观层面上对于铝价提供支撑。长期看供应受限及低库存对于铝价下方构成了实质性支撑，电解铝新建产能产量释放仍需一定时间，12月份产量增长有限。需求面12 月虽处于传统消费淡季，下游整体消费氛围趋弱，下游开工率出现边际下滑迹象，但需求韧性依旧凸显，铝价中长期建议保持乐观。【贵金属】贵金属：今日沪金涨0.36%，沪银涨0.45%。11月ADP就业人数减少3.2万人，为2023年3月以来最低水平，远低于市场预期的增加1万人，就业市场疲软进一步强化12月降息预期，流动性宽松继续对贵金属价格形成提振。短期震荡不改贵金属长期上行趋势。【碳酸锂】碳酸锂：供应端，周度产量环比减少265吨至21865吨，其中锂辉石提锂环比增加20吨至13364吨，锂云母产量环比增加50吨至3021吨，盐湖提锂环比减少400吨至3225吨，回收料提锂环比增加65吨至2245吨；12月预计供应环比增加3%至9.8万吨。需求端，周度三元材料产量环比增加259吨至19261吨，库存环比增加71吨至19361吨；磷酸铁锂产量环比增加4690吨至95713吨，库存环比增加1757吨至104341吨；12月预计三元材料产量环比下降7%至78280吨，磷酸铁锂产量环比下降1%至409550吨。库存端，周度库存环比减少2452吨至115968吨，其中下游去库2452吨至41984吨，其他环节库存增加1780吨至49660吨，上游库存环比减少1780吨至24324吨。周度数据来看，供减需增带动总库存周转天数下降至26.3天。复产预期叠加下游初步排产数据来看，基本面或将呈现供增需减的情况，导致去库速度放缓或出现累库，利多因素边际走弱，因此，当前价格继续追涨面临较大风险。如果枧下窝能在近期复产，则12月下旬有望转宽松，因此短期供给扰动问题应是市场关注主线，在长期需求看好的情况下，建议若出现回调后以偏多思路对待。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕震荡收跌。根据CONAB数据截至11月29日当周，巴西大豆播种率为86%，上周为78%，去年同期为90%，五年均值为84.4%，巴西大豆播种进度有所加快，但近期中国暂停五家巴西出口商对华资质，引发市场对南美供应稳定性的担忧。现阶段美豆出口销售仍偏慢，导致市场质疑年内中国采购1200万吨的目标或不达成，导致近期美豆有所回落。国内大豆供应充足，豆粕库存处于高位水平或将继续制约价格上方空间。【油脂】油脂：今日豆棕偏强震荡，菜油小幅收跌。棕榈油产地进入雨季，虽然根据高频数据显示出口有所放缓：AmSpec预计马来西亚11月1-25日棕榈油出口量环比减少16.4%。但据MPOA发布的数据马来西亚11月1-20日棕榈油产量预估增加3.24%，增产幅度低于预期。不过mpob月度报告发布在即，11月马棕预计继续累库，库存拐点或要到12月才能看见，限制棕榈油上方空间。菜油方面，进口澳菜籽顺利到港，供应偏紧预期得到缓和，或压制菜油价格表现。【白糖】白糖：郑糖主力延续弱势。国际方面，由于巴西收榨快于预期、印度陷入产量回升而出口动力不足的影响，短期原糖有所反弹、偏强运行。后续还需关注UNICA制糖比与累计产量、印度开榨后国内糖价的情况。若印度国内糖价回落高于预期或生产进度较快，或对糖价有所拖累。若巴西后续有收榨提前的预期，或支撑糖价，而后吸引巴西糖厂集中套保压制价格上升空间。国内方面，当前南方糖厂陆续开榨，食堂供应季节性增加，随着压榨时间增加、预计后期供应压力将逐渐显现。进口端，国内收紧糖浆和预拌粉的进口，叠加食糖进口前期点价成本相对偏高，除此以外，国内糖生产成本较高，对盘面有支撑。原糖跌破15美分，对郑糖有所拖累，预计短期维持低位震荡走势。【棉花】棉花：郑棉主力日内有所走弱，不过预计短期维持偏强走势，国内供应端相对充裕，下游订单虽有减少，但纱厂成品库存不高、消费尚可，纺企刚需补库。同时欧美圣诞外销订单支撑盘面。宏观情绪拉动盘面波动，国内外棉价上行，郑棉走势偏强，预计上方空间相对有限，盘面上涨后套保压力或再度显现。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC高开震荡，02合约上涨4.04%。盘后公布的SCFI欧线为1400美元/TEU，环比下跌4美元/TEU，基本对应于12.08-12.14期间的欧线订舱价，反映12月第二周船司运价的下调。马士基新开舱第51周报价和1月涨价函传递船司年底挺价意愿，叠加今年春节较晚在2月中旬，市场继续博弈1月传统春节前可能带来的潜在货量向好，带动船司进一步挺价涨价，年底旺季拐点尚未明确。目前市场基本跟随马士基新开舱运价波动，考虑到目前整体集运欧线面临的供给过剩压力以及潜在的复航红海影响，同时12月下半月和1月上半月欧线周均运力投放均在28万TEU之上，02合约预计偏向震荡，04合约预计仍有下行空间。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-12-06

大连商品交易所2025-12-05铁矿石仓单日报

（手）今日仓单量（手）增减（手）铁矿石杭州热联(日照港) 900 900 0 铁矿石物产中大（唐山港） 400 400 0 铁矿石小计 1,300 1,300 0

99qh2025-12-05

铜价强势冲高，集运蠢蠢欲动—2025年12月04日申银万国期货每日收盘评论

易的视点开始向5月转移。 3）黑色【铁矿石】铁矿石：铁矿价格小幅回落，发运小幅回升，主要是巴西发运增长，澳洲及非主流发运均有不同减量。同期国内港口铁矿到货量有所下降，但因压港部分释放，铁矿港口库存仍略有增加。铁精粉产量变动不大，但仍低于去年同期水平。高炉开工率继续小幅下降，日均铁水下降1.6万吨至234.68万吨，钢厂盈利率进一步下滑至35.06%。钢厂铁矿库存也继续减少，因进口矿日耗有所下降，钢厂进口矿库销比变动不大。随着钢厂盈利率持续下滑至同期低位，年末钢厂检修增多，对铁矿仍将维持按需采购。近期铁矿市场供增需弱，但因钢厂铁矿库存水平较低，盘面贴水明显，预计短期矿价延续震荡略偏强运行。【钢材】钢材：钢价表现震荡反复，宏观氛围转暖，国内重大会议即将召开带动预期修复。五大材产量小幅下降，整体钢材供应变动不大，检修逐渐增多。钢材厂库、社库延续下降，但降幅有所趋缓，且钢材表需多有回落，螺纹矛盾整体好于热卷。当前钢材市场供需双弱，且库存降幅有所收窄，但受益国内外宏观预期向好，叠加部分原料价格企稳回升，钢材成交活跃度尚可，短期钢价震荡偏强运行。【双焦】双焦：今日双焦盘面走势较强，焦煤总持仓环比小幅下降。钢联数据显示，本周五大材产量环比下降、其中降幅最大的是螺纹，五大材整体库存环比延续下降趋势，降幅主要由螺纹贡献，五大材整体表需环比下降、同期低位。由于钢厂利润低位，铁水产量仍存在减产预期，利空后市双焦需求，但12月的强政策预期能为盘面在需求淡季提供上行动力，短期预计盘面呈震荡走势，关注后市铁水产量走势、以及焦煤供应情况。 4）金属【铜】铜：日间铜价收涨，盘中创历史新高。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，冶炼产量虽环比回落，但总体延续高增长。国家统计局数据显示，电力投资稳定；汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。矿供应扰动导致全球铜供求转向缺口。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费回落，精矿供应阶段性紧张，冶炼产量延续增长。中钢协统计的镀锌板库存总体高位。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。锌供求总体差异不明显。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【铝】铝：铝日内创新高后震荡回调，上涨0.75%。宏观面上，海内外宏观情绪偏向利好，市场在等待美联储下周政策会议前的美国关键经济数据。最新公布的ADP就业数据显示，11月私营企业减少3.2万个工作岗位，为2023年3月以来最大降幅，远不及市场预期的增加1万个，增强了市场对美联储在下周会议上降息25个基点的预期。近期铝二次冲高主要受到白银和铜的跟随影响，长期看供应受限及低库存对于铝价下方构成了实质性支撑。需求面12 月虽处于传统消费淡季，下游整体消费氛围趋弱，但并未出现大幅下滑的情况，需求韧性依旧凸显，铝价中长期建议保持乐观。【贵金属】贵金属：今日沪金跌0.35%，沪银跌1.42%。美国债务的不可持续性、央行购金等长期驱动因素对贵金属支撑依然稳固。美国11月ADP就业人数减少3.2万人，为2023年3月以来最低水平，远低于市场预期的增加1万人，就业市场疲软进一步强化12月降息预期，流动性宽松继续对贵金属价格形成提振。短期震荡不改贵金属长期上行趋势。【碳酸锂】碳酸锂：供应端，周度产量环比减少265吨至21865吨，其中锂辉石提锂环比增加20吨至13364吨，锂云母产量环比增加50吨至3021吨，盐湖提锂环比减少400吨至3225吨，回收料提锂环比增加65吨至2245吨；12月预计供应环比增加3%至9.8万吨。需求端，周度三元材料产量环比增加259吨至19261吨，库存环比增加71吨至19361吨；磷酸铁锂产量环比增加4690吨至95713吨，库存环比增加1757吨至104341吨；12月预计三元材料产量环比下降7%至78280吨，磷酸铁锂产量环比下降1%至409550吨。库存端，周度库存环比减少2452吨至115968吨，其中下游去库2452吨至41984吨，其他环节库存增加1780吨至49660吨，上游库存环比减少1780吨至24324吨。周度数据来看，供减需增带动总库存周转天数下降至26.3天。复产预期叠加下游初步排产数据来看，基本面或将呈现供增需减的情况，导致去库速度放缓或出现累库，利多因素边际走弱，因此，当前价格继续追涨面临较大风险。如果枧下窝能在近期复产，则12月下旬有望转宽松，因此短期供给扰动问题应是市场关注主线，在长期需求看好的情况下，建议若出现回调后以偏多思路对待。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收跌，菜粕震荡收涨。根据CONAB数据截至11月29日当周，巴西大豆播种率为86%，上周为78%，去年同期为90%，五年均值为84.4%，巴西大豆播种进度有所加快，但近期中国暂停五家巴西出口商对华资质，引发市场对南美供应稳定性的担忧。现阶段美豆出口销售仍偏慢，导致市场质疑年内中国采购1200万吨的目标或不达成，美豆有所回落。国内大豆供应充足，豆粕库存处于高位水平或将继续制约价格上方空间。【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行。棕榈油产地进入雨季，虽然根据高频数据显示出口有所放缓：AmSpec预计马来西亚11月1-25日棕榈油出口量环比减少16.4%。但据MPOA发布的数据马来西亚11月1-20日棕榈油产量预估增加3.24%，增产幅度低于预期。不过mpob月度报告发布在即，11月马棕预计继续累库，库存拐点或要到12月才能看见，限制棕榈油上方空间。菜油方面，进口澳菜籽顺利到港，供应偏紧预期得到缓和，或压制菜油价格表现。【白糖】白糖：郑糖主力延续弱势。国际方面，由于巴西收榨快于预期、印度陷入产量回升而出口动力不足的影响，短期原糖有所反弹、偏强运行。后续还需关注UNICA制糖比与累计产量、印度开榨后国内糖价的情况。若印度国内糖价回落高于预期或生产进度较快，或对糖价有所拖累。若巴西后续有收榨提前的预期，或支撑糖价，而后吸引巴西糖厂集中套保压制价格上升空间。国内方面，当前南方糖厂陆续开榨，食堂供应季节性增加，随着压榨时间增加、预计后期供应压力将逐渐显现。进口端，国内收紧糖浆和预拌粉的进口，叠加食糖进口前期点价成本相对偏高，除此以外，国内糖生产成本较高，对盘面有支撑。原糖跌破15美分，对郑糖有所拖累，预计短期维持低位震荡走势。【棉花】棉花：郑棉主力短期维持偏强走势，国内供应端相对充裕，下游订单虽有减少，但纱厂成品库存不高、消费尚可，纺企刚需补库。同时欧美圣诞外销订单支撑盘面。宏观情绪拉动盘面波动，国内外棉价上行，郑棉走势偏强，预计上方空间相对有限，盘面上涨后套保压力或再度显现。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC午后拉升，02合约上涨3.32%。MSK新开舱第51周，至鹿特丹大柜报价2400美元，环比上涨200美元，至其他欧基港报价大柜2300美元，相较于第50周进一步推涨但低于12月第一周报价，传递年底船司挺价尚未证伪落空，基于目前1月存在传统春节前可能带来的潜在货量向好，市场对于1月涨价仍存预期，年底旺季拐点尚未明确。参考往年我国至欧洲月度出口，1月货量相比12月多为下降，再加上目前船司在12月下半月和1月运力相对充裕，我们对于12月下半月和1月运价上行空间存疑。目前随着12月下半月马士基开舱，年底运价中枢将逐渐明确，02合约预计偏向震荡，04合约预计仍有下行空间。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-12-05

【有色早评】碳酸锂下游补库，整体去库趋势延续

源于中国的海外投资）推动高盛对铝、锂和铁矿石价格做出看跌预测。该行预测，到2026年底，铝、锂和铁矿石价格将较现货水平分别下跌18%、23%和17%。（上海金属网） 3、【天齐锂业寻求对SQM-Codelco合作案禁令，力求强制股东投票】12月04日讯，法院文件显示，天齐锂业已向智利最高法院提交了针对智利国家铜业公司（Codelco）与智利化工矿业公司（SQM）合作关系的禁令申请。天齐锂业在SQM中持有22%的股份。天齐锂业请求法院叫停该国证券监管机构的一项裁决。该裁决允许 SQM的董事会（而非股东）批准与Codelco的合作联盟。天齐锂业认为，现在停止所有进展至关重要，以确保最高法院最终的裁决能够产生实际效力。（SHMET）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-12-05

【黑色早评】铁水降幅进一步扩大，铁矿库存上升延续弱势

早评 | 2025年12月5日品种：铁矿石、双焦、钢材、玻璃纯碱铁矿石铁矿一、市场点评供应端，近期全球铁矿发运小幅回升，主要是巴西发运增长，澳洲及非主流发运均有不同减量。尽管国内港口铁矿到货量有所下降，但因压港部分释放且疏港下降，本周铁矿港口库存延续增长。国内矿方面，近期铁精粉产量变动不大，但仍低于去年同期水平。需求端，SMM最新调研显示本周高炉检修继续增多，铁水也延续下降。昨日钢联高炉开工率也继续小幅减少，日均铁水降幅扩大2.38万吨至232.3万吨，同期钢厂盈利率略有回升至36.36%。此外，钢厂铁矿库存也有小幅增加，因进口矿日耗大幅下降，钢厂进口矿库销比略有回升。随着年末钢厂检修增多，对铁矿仍将维持按需采购。昨日铁矿港口现货成交略有回升，远期美元货成交变动不大，目前PB粉落地依然有较大亏损，显示当前国外需求仍明显强于国内。综合而言，近期铁矿市场供增需弱，随着铁水降幅扩大，本周港口及钢厂铁矿库存均有上升，短期矿价走势承压。二、消息及数据 1.12月4日Mysteel统计新口径114家钢厂进口烧结粉总库存2817.78万吨，环比上期增36.89万吨。进口烧结粉总日耗116.5万吨，环比上期增0.28万吨。库存消费比24.19，环比上期增0.26。原口径64家钢厂进口烧结粉总库存1208.65万吨，环比上期减19.94万吨。进口烧结粉总日耗62.21万吨，环比上期增1.14万吨。烧结矿中平均使用进口矿配比87.54%，环比上期增0.65个百分点。钢厂不含税平均铁水成本2383元/吨，环比上期增2元/吨。此外，新口径114家钢厂剔除长期停产样本后不含税铁水成本2343元/吨，环比上期增4元/吨。 2.Mysteel：本期新增12座高炉检修，6座高炉复产。高炉检修主要发生在新疆、山西、江苏、四川、湖南、湖北等地区，主要因为下游需求下滑，钢厂进行年度检修，检修时长多在20天以上，个别高炉检修时长在100天以上:高炉复产发生在河北、东北地区，主要为高炉检修结束之后，下游需求尚可，按计划复产。 3.加拿大钢铁制造商阿尔戈马钢铁公司（Algoma Steel）近日宣布，受美国关税政策严重影响，计划于2026年初关闭其位于安大略省的高炉及焦化生产设施，并将裁员约1000名员工。此次裁员通知书将于2026年3月23日正式生效，公司同时宣布，将原定转型计划提前一年，于2026年初全面转向电弧炉炼钢工艺。阿尔戈马钢铁明确指出，美国对外国钢铁征收关税严重限制了加拿大生产商进入美国市场的能力。数据显示，在截至9月30日的前三个月内，该公司承担的直接关税成本达8970万加元（约合6410万美元），其发往美国的货运量约占钢铁总销量的一半。 4.4日铁矿石成交量港口现货：全国主港铁矿累计成交126.6万吨，环比上涨6.30%；本周平均每日成交116.6万吨，环比上涨12.44%；本月平均每日成交116.6万吨，环比上涨12.88%。远期现货：远期现货累计成交130.0万吨（13笔），环比下跌0.76%(其中矿山成交量为93万吨)；本周平均每日成交165.0万吨，环比上涨16.94%；本月平均每日成交165.0万吨，环比上涨54.06%。双焦双焦一、市场点评中长期矛盾：国内基础建设基本完成，房地产和基建需求弱，未来经济转向高质量发展，对基础钢材需求将持续走弱，钢材整体供需过剩，市场陷入内卷通缩螺旋，而当前反内卷政策可能改变双焦长期预期。当前矛盾：中央安全生产巡查工作正在进行，煤炭产量持续受到影响，动力煤和焦煤产量维持较低位，但进口量增加，动力煤港口价格略有回落，但仍在高位区间。煤价仍是政策主导，政府更倾向于煤价稳定，我们预期动力煤价格合理区间在700-800元/吨，焦煤区间可能在1100-1400元/吨。当前焦煤产量维持低位，但进口量持续增加，供需趋向于宽松，焦煤主力合约已跌至1100元/吨以下，仍未看到基本面好转信号，价格在边界，建议观望，等待供需或政策变化。二、消息与数据 1.【中国煤炭资源网】产地焦煤简评，近几日山西临汾安泽地区个别煤矿因年度生产任务即将完成有减产行为，本月生产计划缩减明显，相比前期产量下滑60%-70%左右。该矿主产低硫主焦原煤，产能90万吨。另外周边古县地区前期两座停产煤矿尚未恢复，区域内供应继续收缩。 2.中国煤炭资源网冶金部 12 月 4 日重点关注：焦企开工逐步回升，前期原料煤让利带动部分焦企利润改善，生产积极性较高，且近期各区域无外力扰动，供应保持高位。供应端焦化虽有一定库存压力，但处于可控范围，库存压力主要集中在水熄资源，干熄焦整体库存压力不大。下游钢厂整体到货被动增加，不过部分钢厂受发运影响到货一般，短期供增需减格局下，焦炭疲态难改，后期需关注铁水及焦煤变动。焦煤方面，产地部分煤矿因年度任务完成或井下因素停减产，供应扰动仍存，短期延续偏紧态势。焦炭下调预期较强，下游焦企多按需采购原料，市场交易情绪偏冷清，煤价整体以跌为主；但随着部分超跌资源性价比显现，市场需求有所释放，煤价下方空间相对有限。进口蒙煤方面，期货盘面偏弱震荡，报价窄幅调整，低价下部分下游开始适当采购，目前部分蒙 5 原煤成交价格在 990-1020 元 / 吨左右。钢材钢材一、市场点评供应端，本周机构数据均显示钢材产量下降，富宝电炉日耗也减少0.5%，整体钢材供应趋减。昨日国内钢坯价格持平，国外主要地区钢坯价格依然持稳，目前国内外钢坯价差变动不大，国内钢坯仍有一定出口空间。需求端，本周机构数据均显示钢材厂库、社库延续下降，找钢总库存降幅趋缓，而钢联总库存降幅略有扩大，但整体钢材表需仍表现回落。另据百年建筑调研，本周全国水泥出库量297.1万吨，环比上升0.2%，基建水泥直供量环比上升0.6%；混凝土发运量为163.29万方，环比增加6%；样本建筑工地资金到位率59.49%，周环比下降0.07个百分点，显示建筑下游需求依然喜忧参半。海外方面，美国11月ADP就业人数大幅减少，远不及市场预期，12月降息预期增大，近期外盘商品多延续强势。国内方面，近日蓝部长发表文章将发挥积极财政政策作用，5日央行将开展10000亿元买断式逆回购操作，年末重要经济会议临近，国内宏观政策预期依然向好。进出口方面，昨日中东钢价小幅上扬，国外其它地区钢价依然持稳，目前国内外冷热卷价差变动不大，国内钢材仍有一定出口空间。综合而言，当前钢材市场供需双弱，且库存延续下降，随着原料价格有所企稳，叠加移仓换月完成，国内外宏观预期依然向好，短期钢价偏强震荡运行。二、消息及数据 1.央行：为保持银行体系流动性充裕，2025年12月5日，中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天）。 2.本周，唐山主要仓库及港口同口径钢坯库存120.54万吨，周环比减少1.13万吨。调研周期内，下游调坯轧材企业因利润亏损停产增多。 3.山东临沂市12月4日上午10:00发布重污染天气黄色预警，5日上午9：00启动重污染天气Ⅲ级应急响应；河南许昌市自12月4日零时起启动重污染天气橙色预警（Ⅱ级）响应。 4.住房城乡建设部：今年1-10月，全国新开工改造城镇老旧小区2.51万个。 5.2025年11月，全国共新增新能源重卡2.40万辆，环比增长40%，同比增长176%，创造了新的月销量纪录。 6.4日全国建材成交偏弱，市场交投氛围依然不佳，刚需成交一般，期现和投机也较少，全天整体成交量较前一日略有回升。玻璃纯碱 1、市场情况玻璃：本期国内浮法玻璃整体出货情况尚可，虽然区域间存在分歧，但现货商谈重心微幅走高，周内均价1098元/吨，环比上期上涨1.22元/吨。分区域来看，本周华北市场呈现先涨后降趋势，沙河周初在市场情绪提振以及部分刚需支撑下，业者低价补货积极性较高，出货放量下，价格小幅上调，但随着情绪回落，业者采购节奏放缓，价格再次下行，京津唐地区企业价格多数稳定，部分松动，出货情况不一；东北市场需求逐渐缩减，市场整体成交重心下移，部分企业货源外发为主，外发价格亦松动；华东市场整体出货尚可，区域主流企业价格上调，个别小幅跟涨，现货成交微幅走高，而中下游操作仍偏紧张，在订单和资金受限影响下，拿货刚需为主；华中市场本周在供应端减量、叠加市场情绪受一定提振下，原片企业整体出货良好，周初多数原片企业顺势提涨价格，但需求跟进乏力，部分业者对后市信心仍欠佳，本周末尾个别企业成交重心下行。纯碱：本周，国内纯碱市场走势淡稳，价格坚挺，整体波动收窄。周内国内纯碱产量70.39吨，环比增加0.58万吨，涨幅0.82%。纯碱综合产能利用率80.74%，上周80.08%，环比增加0.66%。个别企业检修恢复，产量提升；周内国内纯碱厂家总库存153.86万吨，较周一下降3.13万吨，跌幅1.99%。较上周四下降4.88万吨，跌幅3.07%。订单执行，高库存企业库存下降明显，其他产销基本上平衡。周内，纯碱待发订单12+天，窄幅增加1天左右，订单基本上到中下。据了解，社会库存下降接近3万，总量55.67万吨。供应端，随着检修的恢复，新增检修企业少，下周整体供应呈现增加趋势。预期产量73+万吨，开工率83+%。月初，新价格波动不大，稳中有涨，小幅度调整，调整幅度放缓且收窄，个别阴跌。需求端，纯碱需求稳定，低价成交为主，高价观望情绪重。近期，期货价格下跌，期现成交量增加，刚需补库，个别行业消费下降。周内浮法日熔量15.50万吨，环比下降2200吨，光伏8.87万吨，环比稳定。下周，浮法日熔量稳定，光伏预计1000吨点火。综上看，驱动有限，短期纯碱走势震荡运行。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据房地产建设周期计算，当前房地产竣工仍处于下行周期，新房玻璃需求仍在持续下滑，而二手房成交较好，汽车、家电、电子产品产量仍在增加，对玻璃需求有一定支撑，预期今年玻璃整体供给和需求都下降7%左右，供需基本平衡。但新房销售持续下降，房企资金紧张，部分项目持续推迟，新房玻璃需求超预期下降，玻璃供给和库存压力较大。当前矛盾：后市将逐步进入玻璃需求淡季，玻璃供给和库存压力较大，价格跌至历史低位，部分厂家将开始冷修，玻璃盘面反弹。玻璃利润较差，价格继续下跌将会有更多厂家冷修，价格基本见底，建议逢低买入，01合约淡季交割压力仍较大，建议逢低买入远月，关注玻璃厂家冷修落实情况和政策变化。观点：偏多。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：动力煤价格持续上涨至较高位，纯碱成本明显抬升，价格已跌破成本，向下空间有限，但整体供需过剩，厂家开工灵活，没有向上动力，预期短期内价格在小区间内震荡，盘面跟随市场情绪窄幅波动，建议观望，等待产能出清。观点：观望。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-12-05

【年报】西芒杜正式入局，铁矿供需转折年

、 2025年铁矿市场简述 2025年铁矿石市场整体呈现的是一个宽幅震荡的走势，虽然年内680左右的底部支撑相对偏强，但全年价格顶部是在逐渐下移的。年初，在“抢出口”带来的需求支撑及国内政策向好预期的助推下矿价表现偏强并创出年内高点，之后受国内经济尤其是地产、基建等需求持续下滑及特朗普上任后带来的关税政策波动等影响，铁矿价格持续震荡走弱，直到中美日内瓦会议后关税影响有所缓和，铁矿才逐步震荡筑底。下半年，受益于国内“反内卷”政策带来的宏观向好预期，叠加国内出口保持强劲带来的需求支撑，钢厂在淡季仍维持了高产量运行，矿价也因此大幅走强，但未突破上半年高点。此后，由于国内需求弱现实仍未有明显改善，而钢厂在淡季高产后导致库存压力上升，对铁矿的采购也开始偏谨慎，市场陷入宏观强预期与产业弱现实的博弈格局。此外，11月11日西芒杜铁矿项目正式投产，作为目前全球储量最大、品质最高的世界级大型优质露天赤铁矿，这一备受全球瞩目且由中资企业主导开发的铁矿项目未来有望成为全球“第五大矿山”，西芒杜项目的投产也意味着全球铁矿供应格局进入了新时代。那么，随着西芒杜的入局，2026年全球铁矿供需格局会如何呢？二、 2026年全球铁矿供应情况 2.1、主流矿仍有一定的增量空间从近年来主流矿山的资本开支来看，除了RIO TINTO和VALE资本支出有小幅增长，BHP和FMG的资本支出基本保持平稳，说明主流矿山近年来没有显著的产能扩张计划。从四大矿的产量指引来看，2026年RIO TINTO的产量指引较2025年基本变动不大，BHP产量指引也仅有少量提质增效带来的增量，FMG产量指引随着Iron Bridge项目的投产有小幅增长空间。不过，VALE因为部分在建的新增项目有望在2026年下半年实现投产，其产量指引增幅相对较大。具体来看，RIO TINTO目前已投产的都是对枯竭资源的替代补充项目，2026年产量增长预期不大，但需注意其2027年将有多个新增替代项目投产，届时产量或有部分增长空间。BHP目前也是以替代新项目的投产来弥补杨迪、纽曼等传统资源的减量，所以实际产量增长空间也较为有限。FMG仅有的新增项目Iron Bridge目前已经处于产能释放期，2026年产量或有进一步增长。VALE目前既有对老资源的扩产升级项目，也有在2026年可能投产的在建新增资源项目，是目前四大主流矿中有望在2026年实现产量增幅最大的矿山。综合而言，由于主流矿的新增产能项目中有不少是替代产能，虽然这些项目在2026年的产量贡献可能达到3750万吨左右，但若考虑到对枯竭产能的弥补以及部分矿种铁品位的下降，实际主流四大矿在2026年的产量增量预期可能不足2000万吨。 2.2、非主流矿新增产能主要集中在非洲根据S&P Global的统计，2020年以来全球铁矿整体资本支出并不多，近几年的资本支出高峰是在2025年，从2026年开始将逐年下降，其中主要的资本支出大多都集中在非洲地区，全球其他地区的资本支出相对较少。从澳大利亚矿业资本支出来看，近年已经开始呈现小幅下滑态势。不过，从巴西、南非、印度主要上市矿企的资本支出来看，巴西CSN的资本支出自2018年开始持续增长后到2025年已有所放缓，南非KUMBA的资本支出近两年仍在小幅上升，印度NMDC资本支出则从2024财年开始持续快速上升，这也在一定程度上反映了这些地区非主流矿的增长潜力。非洲是近年来全球铁矿资本支出增加最多的地区，西芒杜铁矿又是其中最重要的一个项目。作为全球储量最大、品质最高的露天矿，西芒杜铁矿项目的开采难度其实并不大，其产能释放的主要瓶颈在于基建。不过，自从中国力量成为西芒杜项目的主导，这个全球最大铁矿项目的进度明显加快，2025年11月西芒杜已按计划实现了投产。目前，由赢联盟负责的北部矿区已实现每小时4000吨的产能，未来计划提升至每小时9000吨，最终年产量目标为6000万吨。由Simfer负责的南部矿区2025年10月已实现首批铁矿出运，待3个月系统调试后，计划在30个月内进行产能爬坡直至实现6000万吨的产量目标。结合两大矿区的建设进度和规划以及外资投行的预判，预计西芒杜铁矿在2026年产量可达3000-4000万吨，2027年有望实现6000万吨以上的产量，2028年或将达到9000万吨左右。除了西芒杜铁矿项目将逐渐进入产能投放，2026年非洲地区还有不少其他铁矿项目也面临产能释放或即将进入投产周期，叠加澳洲和巴西也有部分新增铁矿产能进入释放期，整体2026年澳巴及非洲地区的铁矿项目预计可释放的铁矿产量或将超过8000万吨，相较2025年的铁矿产量增量预计至少在5000万吨以上。值得注意的是，这些新增铁矿项目有将近一半是中资参股，涉及的矿山总产能占比超过75%，这意味着中国力量或将成为本轮新增矿山产能投放的主导。此外，印度未来仍可能是全球铁矿市场供应变数最大的地区，一方面因印度自身钢铁行业发展导致对铁矿的需求增大，近年来印度政府一直有计划提升对铁矿的出口征税；另一方面传统印度铁矿出口品种是以含铁量低于58%的低品矿为主，但随着中国对钢铁行业环保要求的提升，对这类低品资源需求下降，2025年中国从印度的铁矿进口量已有明显减少，截止到2025年10月末的数据显示对印度铁矿的累计进口量同比降幅超过40%。另根据S&P Global的预测2026年开始印度有可能从传统的铁矿出口国逐渐转变为主要的铁矿进口国。最后，考虑到非主流矿的供应与矿价的相关性较高，而2026年全球最主要的非主流矿增量将来自西芒杜铁矿，根据CRU测算的全球主要国家铁矿石经营成本情况，几内亚西芒杜铁矿在2026年的平均成本预期接近90美金的偏高水平，也就意味着若要保证西芒杜铁矿的顺利出货，早期矿价长期低于90美金的概率可能不大。不过，随着西芒杜铁矿产量的释放，其后期成本也将不断下移。另外，考虑到澳大利亚、巴西及非洲其它矿区新建产能的投放，中长期非主流铁矿市场或将迎来低成本高品铁矿不断取代高成本低品铁矿的过程，全球铁矿的内卷时代或将到来。 2.3、国内矿的供应也有增量预期根据钢联的大样本统计，2025年1-10月国内铁精粉产量累计达22966万吨，同比下滑3.7%。2024年国内铁精粉产量28401.6万吨，同比降1.5%。这意味着连续两年，国内铁精粉产量都未有增长。从统计局原矿产量来看，2025年1-10月国内原矿产量累计85173.6万吨，同比也下降2.3%。然而，从原矿产量与黑色采选业投资的对比来看，近几年国内黑色采选业投资同比处于高位，理论上国内矿产量也应当进入较高增长，那为什么国内矿供应反而是有减量呢？我们从内外矿价差与国内精粉产量对比来看，二者通常有一定的负相关关系：当内外矿价差处于低位，说明国内矿性价比更好，这时铁精粉产量往往处于高位；反之，当内外矿价差处于高位，说明进口矿性价比更好，这时铁精粉产量往往处于偏低水平。从近两年内外矿价差表现来看，一直是进口矿性价比较高，这也就导致铁精粉的需求相对偏弱，国内矿企业的生产积极性也不强。此外，近年来国家对安全生产、环保要求趋严，也在一定程度上影响了部分内矿企业的供应。不过，受益于“基石计划”，近年来国内是有不少新老矿山的建设和改造项目在进行中，2025年公布的《钢铁行业稳增长工作方案（2025-2026年）》中明确提出，要强化产业科技创新，增强高端产品供给能力，稳定原燃料供给，加快国内重点铁矿项目开工建设、扩能扩产。支持合规矿企正常生产，避免行业整顿“一刀切”。实际上，这些新建、扩建的铁矿有不少是国家“两重”建设项目，随着2025年这些矿山工程建设的加速，预计2026年有不少可能实现投产或达产。根据国内主要铁矿项目统计，2026年国内矿供应增量预期可能在1000万吨左右。三、 2026年全球铁矿需求分析 3.1、全球高炉新增产能主要在东盟和印度根据0ECD的统计，2025-2027年全球钢铁产能预计将增加1.65亿吨, 其中有超过40%的新增产能是采用高炉/转炉炼钢工艺，而这些产能基本都集中在亚洲地区，预计这些产能全部建成后可能会带来约1亿吨左右的铁矿需求。具体到亚洲地区来看，高炉/转炉新增产能主要是在东盟和印度。其中，2026年东盟地区新增高炉产能预期在800万吨左右，主要是在马来西亚和菲律宾。印度的钢铁产能扩张也在稳步推进，根据印度品牌价值基金会（IBEF）的最新报告，2025财年印度钢铁产能已经增长至2亿吨，2026财年印度将新建约4000万吨钢铁产能，建成后印度钢铁产能的高炉/转炉冶炼占比将达到65%。综合以上分析，就新增产能而言，2026年全球高炉新增产能主要在东盟和印度地区，合计产能增量预期在4800万吨，折合对铁矿的需求可能在7500万吨以上。不过，考虑到印度的铁矿自给率较高，即便印度因为钢铁产能增长从铁矿出口国转变为进口国，短期对海运铁矿市场的需求增量预期也有限，整体预计2026年新增高炉产能可能带来的铁矿市场需求增量在3000万吨左右。 3.2、世界钢协对全球钢铁消费需求的预测世界钢铁协会最新发布的全球钢铁需求展望报告认为2025年全球钢铁需求将与2024年持平，约为17.49亿吨。预计2026年全球钢铁需求将小幅反弹1.3%，达到17.73亿吨。受益于全球经济恢复，世界大部分经济体建设和投资需求的强劲以及宽松的融资环境，世界钢协预计2026年全球主要发达及发展中经济体的钢铁需求均有增长，中国需求降幅也将放缓，但日韩可能维持低迷。四、 2026年铁矿供需平衡测算综合以上分析，供应端，2026年全球铁矿供应将进入大幅增长期，主流矿、非主流矿及国内矿都有新矿山项目即将面临产能投放，尤其是随着几内亚西芒杜铁矿进入全球供应市场，整体2026年全球铁矿新项目可能带来的贡献量预期将超过1.3亿吨。考虑到一些新项目是对老旧枯竭项目的替代，另外一些高成本低品矿山可能会被高品低成本的新项目替代，预计2026年全球铁矿供应实际增量可能在8000万吨左右。需求端，受益于全球经济的恢复预期，世界钢协预计2026年全球钢铁需求将温和增长，考虑到东盟和印度仍有新增高炉产能投放，或将带来7500万吨以上的需求增长，但基于印度铁矿的自给率较高，预计2026年全球铁矿需求实际增量可能在3000万吨左右。整体全球铁矿供需过剩量预期至少在5000万吨以上，过剩幅度达到2%以上，2026年铁矿市场供需将进入转折年。值得注意的是，尽管铁矿全年供需过剩的格局较为明确，但考虑到铁矿供应的季节性特征和新矿产能投放可能前低后高的特点，实际交易中需注意阶段性供需节奏对矿价的影响。从季节性供需平衡表推演来看，2026年一季度铁矿供需或仍处于相对紧平衡状态，但之后随着铁矿供应逐步进入旺季以及新矿项目的陆续释放，全年铁矿供需宽松局面也将越来越明显。

混沌天成期货2025-12-05

大连商品交易所2025-12-04铁矿石仓单日报

（手）今日仓单量（手）增减（手）铁矿石杭州热联(日照港) 900 900 0 铁矿石物产中大（唐山港） 400 400 0 铁矿石小计 1,300 1,300 0

99qh2025-12-04

大连商品交易所2025-12-04铁矿石仓单日报

（手）今日仓单量（手）增减（手）铁矿石杭州热联(日照港) 900 900 0 铁矿石物产中大（唐山港） 400 400 0 铁矿石小计 1,300 1,300 0

99qh2025-12-04

纸浆续涨，黑色走弱—2025年12月03日申银万国期货每日收盘评论

计短期胶价维持宽幅震荡。 3）黑色【铁矿石】铁矿石：铁矿价格小幅回落，发运小幅回升，主要是巴西发运增长，澳洲及非主流发运均有不同减量。同期国内港口铁矿到货量有所下降，但因压港部分释放，铁矿港口库存仍略有增加。铁精粉产量变动不大，但仍低于去年同期水平。高炉开工率继续小幅下降，日均铁水下降1.6万吨至234.68万吨，钢厂盈利率进一步下滑至35.06%。钢厂铁矿库存也继续减少，因进口矿日耗有所下降，钢厂进口矿库销比变动不大。随着钢厂盈利率持续下滑至同期低位，年末钢厂检修增多，对铁矿仍将维持按需采购。近期铁矿市场供增需弱，但因钢厂铁矿库存水平较低，盘面贴水明显，预计短期矿价延续震荡略偏强运行。【钢材】钢材：钢价表现震荡反复，宏观氛围转暖，国内重大会议即将召开带动预期修复。五大材产量小幅增长，整体钢材供应变动不大。钢材厂库、社库延续下降，但降幅有所趋缓，且钢材表需多有回落。当前钢材市场供需双弱，且库存降幅有所收窄，但受益国内外宏观预期向好，叠加部分原料价格企稳回升，钢材成交活跃度尚可，短期钢价震荡偏强运行。 4）金属【铜】铜：日间铜价收涨。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，冶炼产量虽环比回落，但总体延续高增长。国家统计局数据显示，电力投资稳定；汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。矿供应扰动导致全球铜供求转向缺口。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费回落，精矿供应阶段性紧张，冶炼产量延续增长。中钢协统计的镀锌板库存总体高位。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。锌供求总体差异不明显。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【贵金属】贵金属：今日沪金跌0.55%，白银涨0.66%。美国债务的不可持续性、央行购金等长期驱动因素对贵金属支撑依然稳固。此前由于美联储官员发表鹰派言论，降息预期下降，近期多位美联储官员释放鸽派信号，12月降息预期回升，流动性宽松对贵金属价格形成提振。由于交割问题，白银近期情绪偏强，弹性较大，需防范价格大幅波动的风险。【碳酸锂】碳酸锂：供应端，周度产量环比减少265吨至21865吨，其中锂辉石提锂环比增加20吨至13364吨，锂云母产量环比增加50吨至3021吨，盐湖提锂环比减少400吨至3225吨，回收料提锂环比增加65吨至2245吨；12月预计供应环比增加3%至9.8万吨。需求端，周度三元材料产量环比增加259吨至19261吨，库存环比增加71吨至19361吨；磷酸铁锂产量环比增加4690吨至95713吨，库存环比增加1757吨至104341吨；12月预计三元材料产量环比下降7%至78280吨，磷酸铁锂产量环比下降1%至409550吨。库存端，周度库存环比减少2452吨至115968吨，其中下游去库2452吨至41984吨，其他环节库存增加1780吨至49660吨，上游库存环比减少1780吨至24324吨。周度数据来看，供减需增带动总库存周转天数下降至26.3天。复产预期叠加下游初步排产数据来看，基本面或将呈现供增需减的情况，导致去库速度放缓或出现累库，利多因素边际走弱，因此，当前价格继续追涨面临较大风险。如果枧下窝能在近期复产，则12月下旬有望转宽松，因此短期供给扰动问题应是市场关注主线，在长期需求看好的情况下，建议若出现回调后以偏多思路对待。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收涨，菜粕震荡收跌。根据CONAB数据截至11月29日当周，巴西大豆播种率为86%，上周为78%，去年同期为90%，五年均值为84.4%，巴西大豆播种进度有所加快，但近期中国暂停五家巴西出口商对华资质，引发市场对南美供应稳定性的担忧。现阶段美豆出口销售仍偏慢，导致市场质疑年内中国采购1200万吨的目标或不达成，美豆有所回落。国内大豆供应充足，豆粕库存处于高位水平或将继续制约价格上方空间。【油脂】油脂：今日豆棕震荡收涨，菜油偏弱运行。棕榈油产地进入雨季，虽然根据高频数据显示出口有所放缓：AmSpec预计马来西亚11月1-25日棕榈油出口量环比减少16.4%。但据MPOA发布的数据马来西亚11月1-20日棕榈油产量预估增加3.24%，增产幅度低于预期，且近期印尼多地遭遇洪涝灾害，市场担忧棕榈油产量或难达此前预期。菜油方面，进口澳菜籽顺利到港，供应偏紧预期得到缓和，或压制菜油价格表现。【白糖】白糖：国际方面，由于巴西收榨快于预期、印度陷入产量回升而出口动力不足的影响，短期原糖有所反弹、偏强运行。后续还需关注UNICA制糖比与累计产量、印度开榨后国内糖价的情况。若印度国内糖价回落高于预期或生产进度较快，或对糖价有所拖累。若巴西后续有收榨提前的预期，或支撑糖价，而后吸引巴西糖厂集中套保压制价格上升空间。国内方面，当前南方糖厂陆续开榨，食堂供应季节性增加，随着压榨时间增加、预计后期供应压力将逐渐显现。进口端，国内收紧糖浆和预拌粉的进口，叠加食糖进口前期点价成本相对偏高，除此以外，国内糖生产成本较高，对盘面有支撑。隔夜原糖跌破15美分，对郑糖有所拖累，预计短期维持低位震荡走势。【棉花】棉花：郑棉主力短期维持偏强走势，国内供应端相对充裕，下游订单虽有减少，但纱厂成品库存不高、消费尚可，纺企刚需补库。同时欧美圣诞外销订单支撑盘面。宏观情绪拉动盘面波动，国内外棉价上行，郑棉走势偏强，预计上方空间相对有限，盘面上涨后套保压力或再度显现。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC盘中拉升，02合约上涨0.92%。MSK新开舱第51周，至鹿特丹大柜报价2400美元，环比上涨200美元，至其他欧基港报价大柜2300美元，相较于第50周进一步推涨但低于12月第一周报价，传递年底船司挺价尚未证伪落空，基于目前1月存在传统春节前可能带来的潜在货量向好，市场对于1月涨价仍存预期，年底旺季拐点尚未明确。参考往年我国至欧洲月度出口，1月货量相比12月多为下降，再加上目前船司在12月下半月和1月运力相对充裕，我们对于12月下半月和1月运价上行空间存疑。目前随着12月下半月马士基开舱，年底运价中枢将逐渐明确，02合约预计偏向震荡，04合约预计仍有下行空间。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-12-04

【黑色早评】煤矿库存继续增加，焦煤震荡偏弱

早评 | 2025年12月4日品种：铁矿石、双焦、钢材、玻璃纯碱铁矿石铁矿一、市场点评供应端，上周全球铁矿发运小幅回升，主要是巴西发运增长，澳洲及非主流发运均有不同减量。不过，同期国内港口铁矿到货量有所下降，但因压港部分释放，周一铁矿港口库存仍略有增加。国内矿方面，近期铁精粉产量变动不大，但仍低于去年同期水平。需求端，SMM最新调研显示本周高炉检修继续增多，铁水也延续下降。上周钢联高炉开工率继续小幅减少，日均铁水也下降1.6万吨至234.68万吨，同期钢厂盈利率进一步下滑至35.06%。此外，钢厂铁矿库存也继续减少，因进口矿日耗有所下降，钢厂进口矿库销比变动不大。随着钢厂盈利率持续下滑至同期低位，年末钢厂检修增多，对铁矿仍将维持按需采购。昨日铁矿港口现货成交小幅下降，远期美元货成交也有明显回落，目前PB粉落地依然有较大亏损，显示当前国外需求仍明显强于国内。综合而言，近期铁矿市场供增需弱，但钢厂铁矿库存水平依然较低，随着昨日铁矿港口及美金货成交转弱，短期矿价偏弱震荡运行。二、消息及数据 1.本周，唐山主流样本钢厂平均铁水不含税成本为2310元/吨，与12月3日当前普方坯出厂价格2990元/吨相比，钢厂平均亏损81元/吨，周环比减少24元/吨。 2.据SMM调研，12月3日，SMM统计的242家钢厂高炉开工率85.91%，环比下降0.26个百分比。高炉产能利用率为87.86%，环比下降0.25%个百分比。样本钢厂日均铁水产量为238.05万吨，环比下降0.68万吨。本周，8座高炉安排检修，4座高炉恢复生产。检修高炉主要分布在新疆及湖北地区复产高炉则集中于河北和浙江区域。近期，钢厂年度例行检修的高炉数量有所增加，虽然此前检修的部分高炉已按计划复产，但全国铁水总体产量仍呈下降趋势。根据目前计划，下周预计将有7座高炉进入检修，多数为年度常规检修，主要集中在河北、山东和天津地区。 3.巴西矿业巨头淡水河谷（Vale）于12月3日表示预计将达成2025年铁矿产量指导目标的上限，即3.35亿吨，预计同比增加2%。公司还预计其2026年铁矿石产量将在3.35-3.45亿吨之间，较2025年目标区间（3.25-3.35亿吨）有所上调。基于此，预计淡水河谷2026年铁矿石产量同比有望进一步增加，增幅最高可达3%。另外，该公司还表示维持到2030年实现铁矿石产量约3.6亿吨的预测。 4.据中铝集团消息，当地时间12月2日下午5：30（北京时间12月3日凌晨1：30），几内亚马瑞巴亚港，随着满载20万吨高品位铁矿石的远洋货轮拔锚，缓缓驶离港口，朝着中国方向启航，西芒杜项目首船铁矿石成功发运，标志着这座沉睡近30年的世界级铁矿正式打通“矿山—铁路—港口—海运”全产业链通道。首船铁矿石的成功发运，标志着西芒杜项目正式迈入商业化运营阶段。按照“分步实施、逐步达产”策略，西芒杜项目将逐步形成南北区块合计1.2亿吨/年的产能规模，有望推动几内亚成为继澳大利亚和巴西之后的第三大铁矿石供应端。 5.3日铁矿石成交量港口现货：全国主港铁矿累计成交119.1万吨，环比下跌4.11%；本周平均每日成交113.2万吨，环比上涨9.16%；本月平均每日成交113.2万吨，环比上涨9.58%。远期现货：远期现货累计成交131.0万吨（10笔），环比下跌48.83%(其中矿山成交量为114万吨)；本周平均每日成交176.7万吨，环比上涨25.23%；本月平均每日成交176.7万吨，环比上涨64.99%。双焦双焦一、市场点评中长期矛盾：国内基础建设基本完成，房地产和基建需求弱，未来经济转向高质量发展，对基础钢材需求将持续走弱，钢材整体供需过剩，市场陷入内卷通缩螺旋，而当前反内卷政策可能改变双焦长期预期。当前矛盾：中央安全生产巡查工作正在进行，煤炭产量持续受到影响，动力煤和焦煤产量维持较低位，但进口量增加，动力煤港口价格略有回落，但仍在高位区间。煤价仍是政策主导，政府更倾向于煤价稳定，我们预期动力煤价格合理区间在700-800元/吨，焦煤区间可能在1100-1400元/吨。当前焦煤产量维持低位，但进口量持续增加，供需趋向于宽松，焦煤主力合约已跌至1100元/吨以下，仍未看到基本面好转信号，价格在边界，建议观望，等待供需或政策变化。二、消息与数据 1.{金正快讯}进口煤、国际煤与国内煤价格优势对比 3日，进口印尼3800大卡华南到岸价为467元/吨，较同品种内贸煤价格优势为58元/吨；进口澳洲5500大卡华南到岸价为808元/吨，较同品种内贸煤价格优势为45元/吨；印度东海岸5500大卡国际煤到岸价为861元/吨（按美元折算），较同品种国内煤价格水平高8元/吨；欧洲6000大卡国际煤到岸价为780元/吨（按美元折算），较同品种国内煤价格水平低167元/吨。 2.中国煤炭资源网冶金部12月3日重点关注：焦炭方面，随着消费淡季深入，钢厂检修增多，焦炭刚需下移，钢厂采购意愿偏弱，伴随部分企业运力受限，焦企场内库存有所累积；供应端，由于部分焦企仍在消耗前期原料库存，焦煤交投氛围偏弱，价格保持下行趋势，焦炭原料成本降低，整体生产意愿尚可，部分企业受环保等因素影响产量被动下调；整体来看，焦炭供应充足，市场维持偏弱运行，价格有进一步下调预期，后期需关注原料煤价格及铁水产量变动。焦煤方面，产地多数煤矿维持正常生产，部分因井下因素产量仍受限，供应端回升缓慢。煤价快速下跌后部分资源性价比显现，下游少量采购带动成交有所改善，竞拍成交呈现涨跌互现，价格跌幅收窄。不过当前焦炭看跌预期仍存，焦企仍多维持按需采购，整体需求释放有限，煤价短期延续偏弱震荡。进口蒙煤方面，期货盘面小幅震荡，贸易商报价偏稳，但下游采购情绪偏低，口岸成交依旧冷清，蒙5原煤价格在1000元/吨左右。钢材钢材一、市场点评供应端，昨日找钢数据显示钢材产量继续下降，富宝电炉日耗也下降0.5%，预计本周钢材供应偏弱。昨日国内钢坯价格持平，国外主要地区钢坯价格依然持稳，目前国内外钢坯价差变动不大，国内钢坯仍有一定出口空间。需求端，周一钢银城市钢材库存继续下降，主要是建材库存减少，板材库存多有不同程度增长。昨日找钢数据显示钢材厂库、社库延续下降，总库存降幅趋缓，且钢材表需继续回落。另据百年建筑调研，本周全国水泥出库量297.1万吨，环比上升0.2%，基建水泥直供量环比上升0.6%；混凝土发运量为163.29万方，环比增加6%；样本建筑工地资金到位率59.49%，周环比下降0.07个百分点，显示建筑下游需求依然喜忧参半。海外方面，昨日美国11月ADP就业人数大幅减少，远不及市场预期，12月降息预期增大，近期外盘商品多延续强势。国内方面，上周央行开展10000亿元MLF操作，六部门印发促消费方案，发改委召开价格无序竞争成本认定工作座谈会，近日蓝部长发表文章将发挥积极财政政策作用，国内宏观政策预期依然向好。进出口方面，昨日国外主要地区钢价依然持稳，目前国内外冷热卷价差变动不大，国内钢材仍有一定出口空间。综合而言，当前钢材市场供需双弱，库存降幅有所收窄，尽管受益国内外宏观预期向好，但因原料价格部分走弱且成交下滑，短期钢价延续弱势震荡。二、消息及数据 1.12月3日富宝资讯调研的全国104家电炉厂产能利用率为35.8%（环比减0.6个百分点），废钢日耗23.18万吨，较上周减0.12万吨，降幅0.5%。目前104家电炉厂中，77家在产（-2），停产27家（较上周+2家）。本周电炉废钢日耗小幅下降的原因：湖北1家电炉厂因集团年底检修计划而停产，四川1家电炉厂因访问活动而暂时性停产。由于利润升高，华南电炉普遍进行了增产动作，但由于其他区域停产家数增加，故整体日耗小幅下降。利润方面，根据调研华南电炉螺纹吨钢利润盈利80~130元/吨左右。西部电炉螺纹利润40~120元/吨；华东电炉厂吨钢利润小幅盈利10~30元/吨左右。 2.据Mysteel调研，12月份全国建筑钢材生产企业共计42家企业进行了减产检修，较上个月增加9家。根据测算，本月减产检修影响铁水产量43.75万吨，环比增加125.52%；影响粗钢产量69.78万吨，环比增加74.19%。影响建筑钢材产量201.34万吨，环比增加14.27%。其中，螺纹钢影响量125.25万吨，环比减少4.45%；线盘影响量74.69万吨，环比增加65.98%。 3.据百年建筑调研，截至12月2日，样本建筑工地资金到位率为59.49%，周环比下降0.07个百分点。其中，非房建项目资金到位率为60.59%，周环比下降0.09个百分点;房建项目资金到位率为54.02%，周环比上升0.03个百分点。11月26日-12月2日，百年建筑调研国内506家混凝土搅拌站产能利用率为8.15%，周环比提升0.46个百分点;同比提升0.96个百分点。506家混凝土搅拌站发运量为163.29万方，周环比增加6.00%，同比增加13.37%。11月26日-12月2日，本周全国水泥出库量297.1万吨，环比上升0.2%，年同比下降15.1%;基建水泥直供量172万吨，环比上升0.6%，年同比下降13.1%。 4.商务部：1-11月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次。其中，汽车以旧换新超1120万辆，家电以旧换新超12844万台。 5.乘联分会：11月1-30日，全国乘用车市场零售226.3万辆，同比去年同期下降7%，较上月增长1%，今年以来累计零售2151.9万辆，同比增长6%。 6.3日全国建材成交依然偏差，市场活跃度不高，商家出货意愿大，刚需、期现、投机均弱，全天成交量较前一日继续下降。玻璃纯碱 1、市场情况玻璃：今日浮法玻璃现货价格1101，环比上一交易日+1。沙河地区部分大板价格下调20，市场整体成交一般，业者按需采购为主。东北市场需求缩减，市场交投不温不火，企业多外发为主。华东市场交投气氛一般，企业出货存在分歧，山东个别企业价格走高，江苏、浙江企业多趋稳操作，出货为主，下游操作谨慎，刚需拿货为主。华中市场今日变化不大，原片企业暂稳出货。今日西南区域四川浮法玻璃部分品牌继续补涨，至此四川所有品牌报价都有20-30上移，目前成都主流1010-1070，云南1000，贵州货源省内出厂价集中在1020-1080。福建区域浮法玻璃价格上移，5mm大板本地优质加工级货源目前主流商谈集中在1080-1200，送到福州价格集中在1180-1220。纯碱：今日，国内纯碱市场走势淡稳，价格坚挺。装置运行稳中有涨，个别企业恢复。下游需求清淡，按需为主，期现价格优势，成交量增加。近期，检修订单支撑，价格波动小，短期企稳居多。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据房地产建设周期计算，当前房地产竣工仍处于下行周期，新房玻璃需求仍在持续下滑，而二手房成交较好，汽车、家电、电子产品产量仍在增加，对玻璃需求有一定支撑，预期今年玻璃整体供给和需求都下降7%左右，供需基本平衡。但新房销售持续下降，房企资金紧张，部分项目持续推迟，新房玻璃需求超预期下降，玻璃供给和库存压力较大。当前矛盾：后市将逐步进入玻璃需求淡季，玻璃供给和库存压力较大，价格跌至历史低位，部分厂家将开始冷修，玻璃盘面反弹。玻璃利润较差，价格继续下跌将会有更多厂家冷修，价格基本见底，建议逢低买入，01合约淡季交割压力仍较大，建议逢低买入远月，关注玻璃厂家冷修落实情况和政策变化。观点：偏多。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：动力煤价格持续上涨至较高位，纯碱成本明显抬升，价格已跌破成本，向下空间有限，但整体供需过剩，厂家开工灵活，没有向上动力，预期短期内价格在小区间内震荡，盘面跟随市场情绪窄幅波动，建议观望，等待产能出清。观点：观望。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-12-04

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