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市场资金利率将逐步向政策利率回归

，并删除了2025年四季度报告中“降准降息”的相关表述，仅表示将“灵活运用多种货币政策工具”，显示当前正处于总量政策观察期，短期内宽松加码的可能性下降。其三，再度明确“将引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”，意味着随着价格波动幅度的下降，以成交量最大的DR001为市场基准利率的货币政策调控与传导体系可能正在形成，DR007的市场基准利率地位或已发生变化。整体而言，经济发展内外部挑战尚存，货币政策宽松基调未改，但政策层面对输入性通胀的关注度有所提升，总量政策加码短期难现。拉长时间轴来看，不排除隔夜资金利率逐步向政策利率回归的可能。在此情况下，债市趋势性走强的概率偏小。综合分析，外贸高增、通胀数据回升释放较为积极的信号，但输入性价格上行和外部供给约束对内需、国内部分工业品生产以及中下游企业利润的影响偏负面，基本面数据对债市的利空相对可控。与此同时，宽松的资金面短期内对债市继续构成支撑，但结合一季度货币政策执行报告内容，笔者倾向于认为后续市场资金利率将逐步向政策利率回归。在此情况下，操作上建议前期T合约多单逢高分批止盈。套利方面，建议关注移仓期间的跨期套利机会。（作者单位：银河期货）来源：期货日报网

期货日报网05-14 11:05

资金宽松程度边际弱化债市偏空波动

顺势向股市迁移，对债市形成利空。短期降息概率偏小一季度货币政策执行报告未提及“降准降息”，主要原因在于当前宏观经济整体稳健，全面宽松政策的必要性较低。本次报告调整了对金融服务实体经济“五篇大文章”的表述，由“扎实做好”转为“进一步完善各项配套机制”，聚焦扩大内需、科技创新、中小微企业三大核心领域精准发力。当前货币政策整体坚守稳中求进总基调，告别以往逆周期强力刺激思路，转向以稳为主、精准微调，更加注重政策定力、节奏把控与风险平衡。密切关注输入型通胀影响国家统计局的数据显示，4月CPI同比上涨1.2%，在能源与服务价格托底、食品价格拖累的格局下，CPI延续温和回升态势。当月，PPI同比跳升至2.8%，主要由国际大宗商品涨价推动，能源化工产业链涨幅居前。总体来看，4月通胀呈现CPI温和回升、PPI显著上行的结构性特征，国际油价与大宗商品涨价带来输入型通胀。结合具体情况，一季度货币政策执行报告对通胀的表述出现边际变化。报告延续物价温和回升、内需修复主导物价走势的判断，认可国内供需关系持续改善、核心通胀平稳的整体态势，同时明确当前国内终端需求偏弱仍是制约物价整体回暖的主要因素，这与4月食品价格大幅下行拖累CPI呈结构性弱势高度契合。本次报告新增对输入性通胀与外部供给冲击的风险警示，明确提出输入型通胀压力有所显现，对应本轮国际油价、大宗商品涨价带动国内能源、化工品价格上行，PPI大幅反弹的市场现状。央行精准界定当前通胀为结构性、输入性叠加弱需求的组合，政策层面并未因阶段性外部通胀压力改变货币政策适度宽松基调，坚守物价合理回升的政策导向，兼顾防范外部价格外溢风险与提振国内内需。引导隔夜利率在政策利率水平附近运行一季度货币政策执行报告指出，“3月末DR001为1.27%，处于近几年季末较低水平，为经济持续向好向优营造了适宜的流动性环境”。同时，报告提出，“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”。相较此前的“引导短期货币市场利率更好围绕央行政策利率平稳运行”，后续调控重心将进一步下沉至隔夜端。全新的政策导向意味着央行正式将隔夜利率纳入流动性核心观测锚点。短期来看，资金面不会大幅收紧，后续流动性将从阶段性宽松逐步回归常态，整体流动性格局更趋均衡。整体而言，一季度货币政策执行报告未提及“降准降息”，短期降息概率偏小。但结构性通胀不会改变货币政策适度宽松基调，无需担忧政策收紧。短期来看，资金宽松程度边际弱化预期下债市将延续偏空震荡格局。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网

期货日报网05-14 11:05

解读央行报告探寻债市交易机会

度宽松的货币政策基调，却未明确提及降准降息，市场资金价格运行区间是否会出现变化？债券发行与货币政策的协同被反复强调，供需格局能否改写债市原有运行逻辑？“构建覆盖全面的宏观审慎管理体系”作为一个专栏被重点提及，风向变化是否会压制国债价格上行空间……让我们聚焦债市核心关切，解析市场波动背后的逻辑与未来走向。来源：期货日报网

期货日报网05-14 10:55

供需错配白银上行动能充足

非农就业数据持续超预期往往会压制美联储降息预期，引发贵金属市场大幅震荡。最近两个月，贵金属市场走势不同于以往，原因在于非农就业数据虽然连续大幅超预期，但近几年数据常出现事后上调与下调的情况，长期反复扰动下，市场对非农就业数据的认可度和信任度已经明显降低。当前，美国劳动力市场进入低招聘、低裁员的平稳状态，更具参考价值的平均时薪数据明显走弱。美国4月平均时薪同比增长3.6%，显著低于3.8%的市场预期，前值修正为3.4%。这意味着，在非农就业数据参考价值减弱的背景下，平均时薪反映出美国劳动力通胀并没有出现大幅上行，市场对劳动力端引发的通胀担忧持续降温，劳动力市场波动不再是短期市场关注的焦点。当前市场关注的焦点为油价走势、霍尔木兹海峡局势以及美国与伊朗的谈判进展。油价近期明显回落，带动商品通胀预期下行，为美联储降息提供动力。后市展望中东冲突爆发以来，地缘局势瞬息万变，油价中枢抬升导致通胀抬头，4月美联储继续“按兵不动”。在多重因素共同压制下，白银经历了两个多月的震荡行情。目前，白银波动率回落至低位，全球最大白银ETF——SLV白银持仓量回落至2025年11月份的起涨点附近，COMEX白银期货非商业性净多持仓呈现窄幅波动状态。这些指标预示着，一旦宏观预期边际好转，在供给缺口仍存的情况下，白银价格有望再次开启上行走势。白银基本面供给刚性的硬性约束较难改变，需求端能源转型和人工智能的叙事短期难以改变或证伪。世界白银协会数据显示，白银将连续6年出现供给缺口，2026年供给缺口预计比2025年扩大15%，供给缺口预计在较长时间内存在。宏观层面，年内美联储可能仍有一次降息，加息的可能性不大，大幅缩表的可能性较小，流动性仍旧充足。另外，去美元化愈演愈烈，对贵金属价格构成长期利多。笔者认为，在基本面和宏观面尚未发生根本性变化的情况下，白银价格中长期上行动能依旧充足。后市来看，投资者需重点关注银矿主产国能源与矿产政策、COMEX库存与交割比例、金银比走势、下一任美联储主席的相关表态、中东局势等。（作者单位：东吴期货）来源：期货日报网

期货日报网05-13 09:45

矿端短缺加剧铜价长线处于上行趋势

。中东冲突爆发后，油价大涨推升通胀，对降息预期产生压制，美元强势对铜等有色金属价格形成冲击，市场开始担忧全球经济滞涨和衰退的风险，导致铜价下行。 4月以来，随着美伊开展数轮谈判，地缘局势扰动减弱，市场对后续冲突走向的基准预判为向着缓和的方向逐步过渡，尾部风险降低，市场对铜等有色金属的风险偏好显著回升。这一点从COMEX铜非商业性净多持仓持续增加也可以得到验证。在中美经济韧性显现的背景下，双方领导人会晤在即，全球经济走弱乃至衰退的概率不大。美联储“按兵不动” 美联储主席换届带来的政策变动可能对市场造成一定扰动。下一任美联储主席沃什在4月中旬的听证会上透露了其政策倾向，主要集中在捍卫美联储独立性、不接受预设利率、明确美联储职能边界与改革沟通机制、强调控制通胀重要性、收缩美联储资产负债表等方面。此前，沃什于1月底获得美联储主席提名，市场担忧其政策主张可能导致美联储政策出现较大转向，铜价一度大幅下跌。4月中旬以来，市场开始意识到，虽然沃什提出的“缩表+降息”组合是对2008年全球金融危机后特殊货币政策框架的一次系统性纠偏，但其推动缩表以及改用截尾均值通胀指标在短期内不一定能获得美联储票委的广泛支持。美联储在4月议息会议上维持“按兵不动”，鲍威尔称加息不是基准场景。笔者预计，美联储观望立场并不会因沃什上任而改变。美国4月非农就业数据延续了温和增长趋势，新增非农就业人口11.5万，超过市场预期，失业率维持在4.3%。目前，能源通胀还未传导至服务业和就业市场。美联储降息和流动性宽松的大方向并未逆转，这使铜价上涨有了宏观层面的支撑。秘鲁能源危机紧急法令刺激市场神经秘鲁政府于5月11日公布能源危机紧急法令。此次能源危机的核心原因是卡米西亚天然气管道于2026年3月初发生爆炸，导致天然气供应能力骤降，从而冲击该国电力供应。能源危机紧急法令旨在应对全国性能源危机，优先保障居民、医院等民生用电，而对矿山等工业用户的用电、用气实施限制。工业用户可能面临限电、限气甚至被迫转用高价柴油的风险。秘鲁是全球第二大铜生产国，能源危机紧急法令导致矿山开采、选矿和冶炼环节面临能源与电力双重约束。在全球铜库存持续去化、铜精矿加工费处于低位的背景下，秘鲁的供应扰动强化了市场对铜市场供应紧缺的担忧。矿山复产不及预期 5月8日，印尼自由港公司宣布Grasberg铜矿的全面复产时间已由原计划的2027年年初推迟至2028年年初，比原计划再延后1年。自2025年9月发生严重泥石流事故以来，自由港公司已将Grasberg铜矿2026年的铜产量指引从原计划的约50万吨大幅下调至约36.3万吨，预计两年累计减产超过50万吨，从而令全球铜精矿紧张程度加剧。此次推迟复产无疑加剧了市场对全球铜精矿供应长期紧张的担忧。除此之外，受矿石品位下降、运营难度持续提升等因素影响，SCCO、Anglo America、Glencore等大型矿企纷纷下调2026年产量指引，铜矿端的缺口仍有进一步扩大的可能。硫磺短缺带来湿法铜供应减量预期近期，硫酸生产的关键原料硫磺的短缺对全球湿法炼铜供应产生了显著扰动。中东冲突导致霍尔木兹海峡运输受阻，油气生产的副产品硫磺出口受到严重影响。此外，作为全球最大硫酸生产国和出口国，中国自5月起停止普通工业硫酸出口进一步加剧了供应链冲击的影响。湿法炼铜每吨需消耗3～4吨硫酸，市场预计硫磺和硫酸短缺将使湿法炼铜成本提升、产能受限。根据调研，受硫磺短缺和柴油价格上涨等因素影响，非洲矿山成本可能上升3000美元/吨。全球湿法炼铜产能集中在非洲以及南美洲，两者2025年占全球铜产量的约五分之一。硫磺短缺进一步强化了供应端结构性短缺叙事。图为硫酸价格走势（单位：元/吨）总结宏观方面，中东局势降温，市场对后续美伊继续谈判以解决核心矛盾抱有期待，关注沃什上任后美联储降息节奏是否延后。从基本面来看，目前停产矿山复产进度缓慢，矿企下调生产目标，全球多国转向资源保护主义，强化了市场对铜供应短缺的担忧，从而支撑铜价长期处于上行趋势之中。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网05-13 09:45

股指多头趋势大概率延续

期调节，预计相关举措有望陆续出台，降准降息依然可期。中东紧张局势缓和的预期升温，市场风险偏好持续回升，短期股指有望延续上行趋势。（作者单位：中盛期货）来源：期货日报网

期货日报网05-12 14:46

期债适当把握调整后的买入机会

、针对性”替代此前的“灵活高效运用降准降息”，在国内经济稳步修复的背景下，二季度全面降准降息落地的概率有所回落。不过，“保持流动性充裕”与2025年12月中央经济工作会议的表述保持一致，继续删去更偏中性的“合理”二字，意味着资金面宽松格局将持续。因此，后续资金面仍将维持充裕状态，1.2%的利率走廊下限的约束较强，预计DR001将在1.2%~1.3%区间运行。资金面维持平衡偏宽松态势将对债市配置需求形成支撑。从基本面角度看，输入性通胀带动PPI增速加速回升，名义增长修复约束利率下行空间，但“非需求拉动特征”延续，债市定价仍保持中性，对经济数据的“脱敏”特征可能延续。受国际原油价格大幅上涨带来的涨价效应影响，中国4月CPI和PPI数据均超预期，尤其是PPI涨幅显著抬升。其中，能源价格上涨对冲食品价格下跌，同时受“五一”假期和部分地区春假影响，出行服务需求明显增加带动机票、住宿等价格上涨，核心CPI则继续保持温和增长态势。PPI涨幅继续扩大，一方面，国际原油价格上涨带动国内石油化工相关行业价格上涨，并沿产业链逐步传导；另一方面，国内部分行业需求增加带动相关产品价格加速上行，比如算力需求、电气化进程等带动光纤制造、有色金属等价格上涨以及电煤补库需求释放。同时，在深入推进“反内卷”、市场竞争秩序不断优化背景下，相关行业商品价格出现上涨或降幅收窄。价格端持续回升有望支撑企业盈利逐步改善，名义增长修复进入较快区间。叠加政策延续积极基调以及出口保持韧性，短期经济“量”“价”均处于向上修复阶段。不过，政策拉动、成本和输入性价格上涨仍是主要特征，内需拉动仍然偏弱，经济修复的传导情况仍待观察。随着中东紧张局势的逐步缓和，输入性因素对PPI的推升作用将有所减弱，预计5月PPI环比涨幅将有所回落，成本性通胀压力带来的对利润和下游需求的挤压效应相对可控。总体看，市场利率快速下行至阶段性低点后，债市进入“赔率有限、胜率仍存”阶段，4月极度宽松的资金面成为驱动配置资金加速入场的力量。进入5月后，在资金面进一步宽松空间有限、长短端国债利差初步压降、前期配置力量逐渐释放后，债市多头力量边际弱化，且政府债净融资逐步加量，超长期特别国债发行结果也显示配置盘态度逐渐趋向谨慎。这意味着当前位置进一步做多债市的性价比有所下降，短期多空分歧将加剧债市波动，10年期国债收益率在1.75%附近、30年期国债收益率在2.2%附近时下行阻力明显加大。因此，当前可维持“震荡市”思路，并不适宜追涨，交易者可适当把握调整后的买入机会。资金面变化和一级市场供给仍是短期行情走势的主导因素，重点关注资金价格、供给扰动、政策与机构行为等。（作者单位：新湖期货）来源：期货日报网

期货日报网05-12 14:30

钢材有望迎来上行周期

继续实施适度宽松的货币政策，保留一定的降息和降准空间，把物价合理回升作为政策考量目标之一。随着各项宏观政策的落地实施、靠前发力，政策效应持续释放。根据国家统计局公布的数据，一季度我国GDP增速达到5%，比去年四季度上升0.5个百分点，显示经济复苏动能显著增强。固定资产投资企稳回升，其中制造业投资和基建投资增幅显著回升。随着PPI指数企稳回升，市场对通胀的预期逐步升温。根据笔者对过去近30年经济周期的观察，上证指数和PPI指数存在一定的正相关特征。随着上证指数的持续上涨，从过往周期表现来看，PPI指数会逐步回升，以修复此前的背离状态。笔者认为，未来一个阶段PPI指数有望呈现持续回升状态。在此环境下，以钢材为代表的黑色商品价格上涨的动力有望逐步增强。制造业和基建稳步复苏一季度，固定资产投资扭转了去年下半年以来持续偏弱的表现，逐步企稳回升。制造业和基建投资是拉动固定资产投资增速回升的主要力量。根据国家统计局公布的数据，今年1—3月制造业投资累计增速为4.1%，增速较去年年底上升3.5个百分点。1—3月基建投资增速回升至8.9%，增速较去年年底上升8.3个百分点。上述两个行业作为钢材需求的主要下游行业，复苏动能的显著增强，对钢材整体需求的拉动作用显著提升。随着下游行业复苏动能的持续增强，今年以来钢材需求呈现出持续回升的态势。根据上海钢联的调研，当前五大钢材品种周度表观需求已经回升至925万吨，与去年同期水平基本相当。由此可见，在制造业和基建等行业复苏动能持续增强的环境下，钢材需求正在逐步改变持续下滑的势头。随着钢材需求的持续释放，钢材库存加速去化。地产行业将进入修复阶段基于对我国人口规模决定的刚性需求基数仍较大，改善性住房需求仍较为旺盛，以及老旧小区和城中村改造等因素的考虑，笔者认为当前地产行业调整周期出现 “超调”的概率较大。未来，随着经济的企稳复苏以及市场预期的逐步回暖，地产行业迎来修复的概率较大。目前，地产新开工面积虽然仍处于较低水平，但是同比降幅逐步收窄。根据笔者对过去近20年地产新开工面积变化与螺纹钢期货价格的观察，新开工面积同比增速对螺纹钢价格存在明显的指引作用。随着地产新开工面积同比增速的逐步企稳，笔者预计螺纹钢价格有望企稳回升。基于上述分析，笔者认为，随着宏观政策的逐步落地实施，政策效应有望持续释放。在此环境下，钢材下游行业复苏动能有望增强。制造业和基建有望延续高景气表现，地产调整速度有望进一步趋缓。钢材需求有望结束过去几年持续萎缩的周期，进入修复回升的上行周期。多重因素约束，供应低位运行今年一季度，我国钢铁行业面临着生产经营利润偏低以及环保监管政策趋严的双重压力。在此环境下，我国粗钢和生铁产量总体延续持续下行的趋势。根据国家统计局公布的黑色金属压延行业的利润数据，今年1—3月我国黑色金属压延行业累计亏损33.4亿元。去年，钢铁冶炼行业生产经营利润有了初步好转的表现，今年再度转入亏损的状态，使得整个钢铁冶炼行业面临较大的生产经营压力。在此环境下，钢铁企业总体保持自律性控产的状态，钢材产量延续此前持续下滑的状态。根据国家统计局公布的数据，今年1—3月我国粗钢产量为2.48亿吨，同比下降1178万吨，降幅为4.5%。进入二季度，虽然钢厂利润较一季度稍有改善，但在钢厂自律控产意愿逐步增强的环境下，粗钢产量预计维持低位运行状态，供应增长压力相对较小。与此同时，今年一季度环保监管政策趋严，对钢厂生产也带来了一定的影响。根据国家统计局公布的数据，1—3月我国生铁产量为2.11亿吨，同比下降530万吨，降幅为2.5%。基于上述分析，笔者认为，一季度，在行业利润再度下滑、环保监管趋严的环境下，粗钢和生铁产量均延续了收缩下滑的趋势。未来，随着钢铁行业碳排放约束的增强、钢铁行业市场化优胜劣汰机制的进一步健全，以及钢厂自律性控产能力的提升，钢铁行业面临的产能过剩压力有望逐步化解。结论综合上述分析，当前钢铁行业正处于由量变向质变逐步转化的行业变革阶段。一方面，在宏观政策的持续推动之下，经济复苏动能正在持续增强，进而带动包括钢材在内的上游原材料需求的持续回升。另一方面，在钢铁冶炼行业自身经营压力的倒逼、行业产能管控政策日趋严格的环境下，钢铁行业产能逐步趋向集中，钢铁行业产能市场化优胜劣汰机制逐步健全，行业产能过剩的压力随之持续缓解。展望二季度，随着供需两端力量的持续积聚，钢材供需格局有望进一步改善。加之钢材库存持续去化，以及生产成本支撑和推动作用的持续增强，钢材上涨动能有望增强。钢材价格有望在二季度逐步走出震荡筑底阶段，迎来持续上涨的新周期。来源：期货日报网

期货日报网05-12 11:35

短期震荡不改长期向上趋势

但内部分歧加大，争议集中于声明措辞的“降息偏向”。鲍威尔以美联储主席身份出席的最后一场发布会落幕，沃什的美联储主席提名获美国参议院银行委员会通过，权力交替轮廓日渐清晰。与此同时，中东地缘僵局推高原油价格，全球通胀预期升温，日本央行、英国央行、欧洲央行及澳大利亚联储等集体释放中性偏“鹰”信号，宏观环境增添了双向扰动底色。每一个变量都在指向同一个判断：贵金属已告别清晰的单边行情，转入震荡整理，投资者应耐心等待新的“催化剂”。美联储政策路径更趋复杂本次美联储议息会议的特殊性远超利率决议本身。它既是鲍威尔以美联储主席身份主持的最后一次会议，也是美联储内部分歧全面暴露的窗口。表决结果显示，三名票委因反对声明中暗示进一步降息的措辞而投下反对票，理事米兰则主张直接降息25个基点。四张反对票使得本次会议的决策成为近年来分化最严重的一次。在发布会上，鲍威尔明确表示，其主席任期于5月15日到期后，将留任美联储理事。这一决定为理事会格局留下悬念。目前美联储共设七个理事席位。鲍威尔留任意味着原本可能由更倾向宽松的米兰接替其位置的安排出现变数。若鲍威尔继续留任，米兰将无法同时获得理事席位。这一权力结构的微妙变化，将加剧未来美联储内部的政策争议。与此同时，沃什的美联储主席提名已于4月29日在美国参议院银行委员会获得通过，仅剩最后一步——参议院全体投票。沃什在听证会上已明确表达了对当前美联储沟通框架和通胀衡量体系的批评，主张回归“刻意模糊”风格、废除点阵图、采用截尾均值通胀指标，并提出了“缩表与降息并行”的非常规政策组合。然而，任何制度性变革都需要美联储联邦公开市场委员会内部形成共识。当前理事会中，既有鲍威尔这样的留任派，也有其他倾向于维持现状的理事，沃什即使顺利上任，其激进改革或难以一蹴而就。可以预见，未来美联储内部的政策分歧将从两个维度扩大：一是鲍威尔与沃什在治理哲学上的分歧，二是理事会成员因政治背景不同而产生的立场分化。随着鲍威尔留任、沃什接棒、米兰可能离场，美联储的权力天平正在经历微妙的再平衡。图为美元指数走势美国宏观数据释放复杂信号在美联储内部权力更迭与分歧加剧的同时，美国经济数据也为美联储政策路径增添了新的变数。经济增长与通胀方面，美国一季度GDP环比折年率仅增长2.0%，低于预期，前值更是下修至0.5%，经济增长动能明显放缓。消费端仍然强劲，3月个人消费支出（PCE）与收入环比增速均远超预期。与此同时，3月PCE物价指数同比涨幅升至3.5%，创近四年新高；核心PCE物价指数同比涨幅持续高于3%。能源是主要推手，而消费与收入的强劲意味着服务通胀难以下降。经济增长放缓与通胀高企并存，使美联储无法通过降息来刺激经济，因为降息可能让通胀彻底失控。这是美联储的第一重困境。就业方面，多项数据释放出复杂信号。截至4月25日当周，美国初请失业金人数降至18.9万，为2022年9月以来新低，远低于预期的21.5万，表明劳动力市场依然紧俏，企业裁员活动处于极低水平。此外，4月ADP私营就业人数新增10.9万，远超预期，创一年多最大增幅。综合来看，美国劳动力市场尚未受到中东地缘冲突的实质性冲击，美联储无法以就业走弱为由降息，降息门槛被进一步抬高。这是第二重困境。景气指标方面，美国4月ISM制造业PMI录得52.7%，连续扩张，但动力源于提前补库而非终端需求；服务业PMI回落至53.6%，新订单放缓，支付价格指数居高不下。一旦补库结束或地缘冲突缓和，美国经济下行风险将重新暴露。景气内部分化说明实体经济并不稳固。美联储若为了打压通胀而贸然加息，很可能击垮本就脆弱的制造业和服务业。这是第三重困境。综合来看，美国经济呈现“增长放缓、消费与就业偏强、通胀高企、景气分化”的矛盾格局。三重困境之下，美联储短期内降息的必要性显著降低，维持当前利率、继续观望成为最可能的选择。无论鲍威尔留任还是沃什上台，都将在这一宏观约束下反复校准。经济数据的矛盾指向也解释了为何未来美联储内部分歧可能持续加剧。对贵金属而言，这些数据为“利率将维持高位更长时间”提供了依据，但短期波动的真正推手仍是美伊谈判消息的频繁反转，投资者应更关注地缘局势信号而非数据本身。全球多家央行集体转向中性偏“鹰”立场在美联储内部权力更迭的背景下，美伊博弈已从“军事对抗”转入“低烈度、长战线”的持久战阶段，双方在核心议题上毫无进展，地缘消息高频反转成为常态。这种“边打边谈”格局对贵金属构成双向波动风险：局势缓和时，油价回落、利率下行预期利多贵金属价格；冲突升级时，油价飙升推高通胀与利率，美元走强利空贵金属价格。当前油价维持高位，全球通胀预期不断升温，驱动主要经济体央行集体转向中性偏“鹰”立场。日本央行率先释放了政策转向的信号。在4月28日的政策会议上，日本央行以6比3的投票结果维持基准利率在0.75%不变，投票分歧为2016年以来最大，显示日本央行内部推动货币政策正常化的压力正在显著加大。日本央行行长植田和男在会后的新闻发布会上发表了偏“鹰”派的讲话，称需要关注物价上行风险。 4月30日，欧洲央行“按兵不动”，但声明中删除了“必要时进一步降息”的措辞。在4月欧元区通胀率跳升至3.0%的背景下，市场已完全定价年内加息三次，首次加息最早可能在6月到来。这与数月前普遍预期的降息路径形成鲜明反差。 4月30日，英国央行以8比1的投票结果维持利率不变，首席经济学家皮尔投下唯一的反对票，显示内部分歧加大。英国3月CPI同比上涨3.3%，连续两个月明显高于目标。英国央行警告，需关注通胀的二次效应。市场预期英国央行下半年可能加息25个基点。 5月5日，澳大利亚联储宣布将现金利率上调至4.35%，为连续第三次加息，完全逆转了去年的宽松周期。尽管未来“按兵不动”的可能性较高，但澳大利亚联储明确表示将通胀目标置于其他考量之上，展现了“独行侠”式的“鹰”派立场。全球主要央行同步转向，意味着无息资产贵金属的资金成本将长期维持高位。尽管其他央行的利率调整对贵金属的直接影响远不及美联储，但作为全球主要央行的集体行动信号，加息预期的升温将在短期内对全球利率环境构成上行压力，并强化流动性收紧预期，从而对贵金属价格形成系统性压制。短期震荡延续回顾2025年年末，贵金属板块走出显著单边上涨行情，包括美联储在内的全球主要央行正处于清晰的降息周期，无息资产的配置价值被系统性放大。然而，当前宏观环境已发生逆转：美联储进入权力交替窗口，沃什主张的政策框架能否落地存疑，降息路径能见度大幅下降；美伊转入“边打边谈”的持久战，地缘消息高频反复；更重要的是，日本央行、欧洲央行、英国央行、澳大利亚联储等集体转向中性偏“鹰”，利率维持高位的时间拉长。贵金属失去了此前单边上涨行情的底层驱动力，转入震荡加剧、方向模糊的阶段。长期来看，贵金属的看多逻辑并未改变。美国债务高企决定了利率难以趋势性上行，美联储整体仍处于降息通道。从更深层面看，黄金是对美元债务体系的信任函数：当美元信用扩张顺畅时，黄金表现疲软；当美元债务体系受损时，黄金价值被重估。当前全球仍处于第五轮康波萧条期，地缘风险加剧，货币体系重塑远未结束，这为黄金提供了长期支撑。同时，全球央行持续购金的结构性需求依然稳固。世界黄金协会数据显示，一季度全球央行净购金速度为一年多来最快。贵金属要走出类似2025年年末的单边突破行情，需要更强的“催化剂”，而当前政策层面与地缘层面均缺乏有力支撑。在美联储权力交接、地缘局势反复、全球央行偏“鹰”的复杂环境下，防守优于进攻，克制优于博弈。（作者单位：国信期货）来源：期货日报网

期货日报网05-12 11:35

分析人士：密切跟踪美国通胀变化和货币政策路径

价格上涨。当前市场面临油价反弹与美联储降息预期降温的双重扰动。金瑞期货分析师吴梓杰向记者表示，上周贵金属价格回升，主要受三方面力量推动。首先，贵金属此前在高油价、高实际利率和地缘不确定性冲击下经历较深调整，价格已进入阶段性修复窗口，空头回补和低位配置资金重新入场使盘面弹性明显增强。其次，上周美伊局势一度出现缓和预期，市场重新评估能源价格、通胀压力与美联储政策路径之间的关系。在油价一度回落、美元及美债利率走弱的背景下，贵金属获得支撑。最后，中国央行4月继续增持黄金，连续第18个月购金，强化了市场对官方需求稳定性的预期。海通期货研究所贵金属研究员周松源表示，在黄金价格此前持续受原油价格和美元双重压制的背景下，地缘局势一度缓和为多头情绪释放提供了契机。同时，部分国家重新增持黄金储备，也使贵金属宏观定价逻辑重新回到偏强轨道。不过，市场情绪随后出现快速反转。上周五公布的美国4月非农就业数据整体强于市场预期，对贵金属市场形成一定压力。吴梓杰表示，美国4月新增非农就业人数11.5万，高于市场预期，失业率维持在4.3%，显示劳动力市场仍具韧性。从薪资数据来看，平均时薪环比增长0.2%，同比增长3.6%，薪资压力相对温和。东证期货衍生品研究院贵金属分析师徐颖表示，目前美国劳动力市场呈现“低招聘、低裁员”的平衡状态，工资增长压力有限，美联储更关注中东局势对油价和通胀的影响，货币政策在6月大概率仍维持“按兵不动”。吴梓杰认为，4月非农数据削弱了市场对美国经济短期衰退和美联储快速降息的押注，但并未显著强化加息预期。当前美联储政策约束核心仍来自通胀而非就业，因此，6月和7月维持利率不变的概率仍然较高，年内降息空间继续受到压制。周松源表示，本次非农数据虽然超预期，但失业率符合预期，市场反应整体较为平淡。当前贵金属定价核心仍然围绕美国实际利率展开，后续仍需观察通胀变化。如果通胀得到控制，在下一任美联储主席候选人沃什上任后，市场对超预期降息的预期可能重新升温。与此同时，中东局势在上周末再度出现波折。美国总统特朗普5月10日在社交媒体上发文说，他对伊朗方面的回应不满，称其“完全不可接受”。据伊朗媒体10日报道，伊朗已拒绝美国提出的方案，认为同意该方案将意味着伊朗屈从于特朗普的过分要求。受美伊谈判再度陷入僵局影响，本周一盘中油价明显回升，黄金价格回落。对于后市，分析师普遍认为，地缘局势、油价走势以及美联储政策路径仍将是决定贵金属价格方向的核心变量。徐颖表示，中东局势仍是当前影响市场的主导因素，未来霍尔木兹海峡实际通航恢复情况以及原油供需变化将决定通胀持续时间和强度。同时，沃什的政策倾向也值得持续关注，其对降息及资产负债表规模的态度，将影响市场整体流动性以及贵金属价格表现。吴梓杰认为，后续影响贵金属走势的核心因素在于实际利率与通胀预期之间的相对变化，尤其需要关注中东局势、能源价格、美国通胀数据以及美联储政策表态能否形成一致方向。如果能源价格维持上涨并推升通胀黏性，美联储维持高利率更久的预期将压制贵金属估值；反之，如果油价重新回落并带动通胀预期降温，市场可能重新交易美联储未来转向宽松的可能性，贵金属价格将继续获得实际利率下行和美元走弱的支撑。 “黄金方面，中长期支撑仍来自全球央行购金、储备多元化以及全球信用体系的不确定性，短期价格已接近关键区间，仍需要新的宏观催化因素来确认趋势延续。白银方面，由于兼具金融和工业属性，其波动通常高于黄金，后续需重点关注国内外库存变化、期限结构、工业需求预期以及金银比修复情况。”吴梓杰说。周松源表示，如果后续霍尔木兹海峡收费新规落地概率继续提升，并推动原油价格回落，贵金属面临的压力将明显减弱，价格有望进一步走强。此外，随着现任美联储主席鲍威尔离任临近，叠加通胀存在受控迹象，年内出现超预期降息的可能性也不容忽视。来源：期货日报网

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