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贵金属继续领涨-2025年11月12日申银万国期货每日收盘评论

来最大的月度就业人数降幅。10月美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩。但会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识。在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧此前上涨速度和强度。近期持续调整后，金银呈现反弹，关注上行驱动是否延续。【铜】铜：日间铜价收涨。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费回落，精矿供应阶段性紧张，但冶炼产量延续增长。中钢协统计的镀锌板库存总体高位。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收涨，菜粕偏弱运行。usda将在11月14日恢复供需报告的发布，并首次尝试将贸易协议纳入大豆平衡表，市场关注报告对行情的指引。由于此前供需报告的缺席，使得美国农业部并未来得及对美豆单产预估进行调整，因此市场对于本月报告中美豆单产下调的预期较高。同时由于中美贸易改善，美豆对华出口窗口打开提振美豆需求，提振近期美豆期价表现。国内豆粕受到成本端的支撑整体跟随美豆偏强，但由于上方仍受到供应宽松格局的制压，预计连粕短期震荡运行为主。【油脂】油脂：今日棕榈油偏弱运行，豆菜油偏强震荡，mpob最新报告显示马棕产量环比增加，马棕出口大幅高于预期，使得库存虽继续累库至246万吨。10月马棕如预期累库，但报告发布后表现利空出尽。豆油受到近期美豆期价较强影响，成本端支撑较强。而菜油方面，由于中加贸易关系不确定性较大，后期加菜籽进口增加预期落空使得市场担忧菜籽原料供应短缺问题，同时加拿大生物燃料生产激励计划2026年1月至2027年12月期间实施，明确将菜籽油作为核心原料，利多菜油行情，短期菜油提振油脂偏强震荡。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-11-13

【有色早评】美政府停摆临近结束，基本金属偏强震荡

来抑制。宏观环境上，政府开门和美联储降息预期使得流动性紧张的情绪得以缓解，美元指数和美债利率此前的反弹趋势走弱，整体对于铜价的抑制作用明显减弱；国内方面，10月CPI和PPI数据都出现回升，但出口数据相对抑制，整体经济预期相对偏震荡。供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱，铜冶炼厂检修高峰，清10月和11月电解铜产量偏低。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止11月6日国内市场电解铜现货库存20.26万吨，较30日增1.04万吨，较3日降0.34万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜仍存在到货量，整体库存仍向上，供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。铜价在回调整理期后，宏观抑制因素有所放缓，正等待驱动发酵上行。铝铝 2025.11.13 一、市场观点美众议院通过程序性投票，美国政府最快今日结束停摆，美联储官员表态不一，但整体鹰派的声音减弱，市场预期将由更多鸽派人士主导。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，全球电解铝2026-2030年复合增速仅0.8%，国内临近产能天花板，海外因电力供应压力引发减产担忧，同时印尼明年投产计划有所延后，2026年供应增量更加有限。需求端，周度表需环比-3.3至90.7万吨，铝锭+铝棒库存环比+0.7至76.5万吨，国内库存累库，下游开工下行负反馈出现。电改政策刺激光伏抢装需求，530抢装结束后装机同比持续负增，光伏用铝需求有下行压力，9月新增装机9.7GW，同比-53.8%。白色家电11月排产同比仍难贡献增长，新能源汽车去年产销基数大，同比增速有放缓压力。进入10月美国中西部现货升水环比上行，美国铝价格走升刺激加拿大对美国铝出口，反映美国现货紧张的同时也佐证美国铝需求在启动。日本铝溢价暴跌，反映出日本终端需求走弱的现实。原料端，山西某氧化铝厂停产一条线，年化产能45万吨，减产预期有所兑现，几内亚矿端扰动再起，矿业部秘书长签署的一封信命令AGB2A-GIC和SD Mining公司在11月10日前从Axis Minerals原有开采许可证区域内撤出所有采矿设备，但从宁巴矿业开始运营和国内铝土矿库存数据来看，影响有限。进口矿供应仍有增量，成本侧无硬支撑，同时过剩严重下氧化铝现货难以给出期价共振上行的可能。进口窗口打开，国内氧化铝面临进口供应的压力，库存持续累库，基本面仍偏空。整体来看，铝供应增量已步入低增速阶段，需求一旦启动，价格弹性是比较高的，世纪铝业因故障减产（-16万吨），Mozal因电力问题明年计划减产（-26万吨），印尼投产计划有所延后，明年供应增量再度下修，欧美电力供应压力引发进一步减产的担忧，中长期仍低多思路为主。氧化铝减产预期有所兑现，几内亚矿端扰动和减产预期致期价磨底上行，但过剩格局长期难有改变，可轻仓逢高空2605合约，目标价2700，风险点为国内产能出清政策和几内亚矿端扰动。二、消息面 1.【几内亚加速推进本土铝土矿加工，重点发展氧化铝精炼】外电11月11日消息，几内亚矿业部长表示，该国将大力推动本土矿产加工能力建设，重点发展氧化铝精炼和铁矿石造球产业，以结束数十年来单纯出口原矿的历史，实现经济转型。在铝土矿方面，几内亚作为全球最大铝土矿生产国，长期以来却缺乏现代化的氧化铝精炼厂。为此，政府设定了到2030年建成5至6座氧化铝精炼厂、年加工能力达到约700万吨的目标。目前，几内亚已与中国国家电力投资集团公司（SPIC）签署了首个氧化铝精炼厂协议，预计于2027年底完工。此外，与中铝公司、法国Alteo等企业的谈判也已进入深入阶段。为表决心，几内亚政府甚至因未履行建设精炼厂的承诺，撤销了阿联酋环球铝业公司的一个铝土矿特许权。尽管有分析指出，此举可能只是将中国的进口依赖从铝土矿转向氧化铝，但几内亚高品质、低硅铝土矿的战略地位（支撑全球25%铝产量）为其工业化提供了坚实基础。（上海金属网编译） 2.【美众议院通过程序性投票美国政府最快今日结束停摆】SHMET11月13日讯，美国国会众议院已扫除关键程序性障碍，为已在参议院通过的拨款法案进行全院投票铺平道路，以结束政府停摆。在政府停摆进入第43天之际，众议院议员们于周三以213票赞成、209票反对的结果推动该法案进入下一阶段。拨款法案现将进行一小时的辩论，随后进行最终投票表决。白宫稍早前表示，特朗普希望今晚（北京时间周四上午）签署结束政府停摆的法案。 3.【美联储12月降息25个基点的概率为59.4%】SHMET11月13日讯，据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为59.4%，维持利率不变的概率为40.6%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为51.5%，维持利率不变的概率为23.5%，累计降息50个基点的概率为25%。锌锌 2025.11.13 一、市场观点美众议院通过程序性投票，美国政府最快今日结束停摆，美联储官员表态不一，但整体鹰派的声音减弱，市场预期将由更多鸽派人士主导。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年9月锌矿砂及其精矿进口量为50.5万吨，同比增25%，矿端供应持续增加，国产锌精矿TC环比持平，进口锌精矿TC开始下行，冶炼厂锌精矿库存同期中位水平以上，算上副产品硫酸冶炼利润仍存，从百川11月排产调研来看，11月排产仍有7800吨的预增。需求端，国内库存环比-0.1至16.2万吨，社库小幅去库。随着国内出口窗口打开，国内过剩压力和海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单增加缓慢，库存仍同期低位，短期出口量级有限，挤仓风险仍存。总体来说，美国政府停摆即将结束，宏观风险释放。国内锌11月冶炼厂排产环比继续增加，四季度过剩压力仍存，内外比价走扩至出口窗口打开。lme注册仓单增加缓慢，库存仍同期低位，短期出口量级有限，国内出口要形成一定量级才能缓解海外供应偏紧的现状（部分企业出口流畅不熟悉+可海外交割锌锭流通少），内外比价修复会是一个较长周期的叙事，短期TC下行+出口窗口开启，沪锌价格存阶段性支撑。二、消息面 1.【CZSPT2026年一季度锌进口加工费指导环比下调】SHMET11月12日讯，据安泰科消息，11月11日，中国锌原料联合谈判（协调）小组（CZSPT）最新一期季度会议于2025年中国国际铅锌周举办同期在昆明召开，小组成员企业全数出席会议。会上，小组成员一致呼吁国内外产业链上下游应本着命运共同体的理念，着眼长远，精诚合作，一道维护全球产业的健康可持续发展。小组会议按例商议了下一阶段国内外市场加工费的预期参考区间，CZSPT也发布了2026年一季度末前进口锌精矿采购美元加工费指导价区间为105美元（平均值)-120美元（平均值）/干吨。此前2025年四季度末前进口锌精矿采购美元加工费指导价区间为120美元（平均值)-140美元（平均值）/干吨。 2.【Shuka矿业收到首期融资款，用于收购Kabwe锌矿项目等】外电11月11日消息，AIM上市的Shuka Minerals已从其融资伙伴Gathoni Muchai Investments（GMI）获得30万美元的首期融资款。将用于为Shuka拟议收购赞比亚勘探采矿公司Leopard exploration and mining以及赞比亚的Kabwe锌矿提供资金。正如《矿业周刊》此前报道的那样，由于迟迟未收到GMI的资金，这两项收购交易的完成曾出现延误。如前所述，GMI已确认，满足收购项下135万美元对价所需的资金余额将在11月底前提前支付。Shuka表示，将在适当的时候发布进一步的公告。（上海金属网编译）镍镍 2025.11.13 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价118890元/吨，涨跌幅-0.01%。金川镍升贴水升+100至3700元/吨，进口镍升贴水维持400元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水-54.13至-200.63美元/吨。供应端，印尼政府暂停了镍冶炼项目的建设许可，但当前镍冶炼产能过剩较为明显，因此短期对供应影响有限，后续仍要关注镍矿RKAB配额审批具体数量。需求端，现货需求相对偏弱，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求由于三元锂电的势弱增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，资源端印尼RKAB有效期回调至一年后，未来印尼镍元素释放速度或更加灵活。供应端，印尼暂停镍冶炼产能许可。目前印尼政策端动作短期影响相对有限，若持续较长时间，配合RKAB配额调整，或能逐步改善现阶段全球一二级镍供应压力过剩格局。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。由于供应扰动偏长期，需求增速显著放缓，当前全球镍元素供需过剩的格局未改，海内外库存维持高位。年末有印尼当地镍矿价格季节性回落预期，预计短期镍价维持低位区间震荡。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【亿纬锂能刘金成：三元电池全生命周期成本或低于磷酸铁锂电池】亿纬锂能董事长刘金成在2025世界动力电池大会上指出，当前，动力电池的研究重点应聚焦于全生命周期的价值。刘金成表示，由于三元电池全部材料的回收能力超过磷酸铁锂电池，如果考虑三元电池镍、钴、锂的回收价值，在电池的全生命周期中，三元电池的成本有可能低于磷酸铁锂电池。（上海金属网）不锈钢不锈钢 2025.11.13 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12475元/吨，涨跌幅-0.16%。无锡现货基差升水-55至535元/吨；主力合约持仓-1909至36512手；仓单-299至71436吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-3至915.5元/镍点，当前镍铁现货供应充足，价格低位震荡。后续印尼暂停镍铁产能批准，短期影响有限。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，当前已有头部钢厂四季度计划减产，供应压力或有缓解。需求端，随着旺季逐渐走向尾声，不锈钢整体需求并未明显提振，整体相对稳定。综合来看，在进口资源充足的环境下，原料端镍铁价格维持回落，印尼暂停镍冶炼产能审批，短期并不直接影响镍铁供应。供冶炼的端近期不锈钢厂开始陆续有减产动作，但整体而言对供需改善有限。需求端不锈钢需求进入淡季。当前阶段不锈钢供需过剩格局清晰，价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【柳钢中金炼钢厂10月钢产量较上月增长5.995%】10月，柳钢中金炼钢厂通过深入推进精益管理，钢产量较上月增长5.995%，创下单月产量新高。（柳钢中金点石成金） 2、【由青山钢管等单位起草的国家标准《氢能源汽车管路用不锈钢无缝钢管》发布】日前，由青山钢管有限公司、福建青拓特钢技术研究有限公司等主要单位起草的国家标准《氢能源汽车管路用不锈钢无缝钢管》发布。（全国标准信息公共服务平台）碳酸锂碳酸锂 2025.11.13 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价86580元/吨，涨跌幅-0.21%。主力合约持仓+2473至528966手，仓单+188至28287吨。现货方面，电池级碳酸锂报价-650至86150元/吨，工业级碳酸锂报价-500至84850元/吨。锂精矿均价+7.5至1020美元/吨。供应端，国内碳酸锂加工产量小幅回升，总产量仍超2.1万吨。需求端，当前动力电池需求维持较高增速增长，此外储能电池景气度提升，带动价格上涨趋势在锂电各个原料环节传导。库存端，国内显性总库存继续加速降库，总库存降至12.4万吨下。下游库存持续降库。仓单继续小幅累库。当前锂盐供应量相对稳定，需求端储能电池需求大幅提升带动产业链各环节需求增长，价格上涨的趋势逐步向产业链各环节传导。短期供需维持短缺，库存持续去库的趋势未改。预计价格维持宽幅震荡，若库存加速去库，价格仍有向上抬升趋势。二、消息与数据 1、【前三季度我国动力电池销量达786GWh 同比增长48.9%】从在四川宜宾举行的2025世界动力电池大会开幕式上获悉，今年前三季度，我国动力电池销量达786GWh，出口量超过129GWh，同比分别增长48.9%和32.7%。当前，我国动力电池产业规模已经连续8年稳居世界前列。近年来，无模组电池包、电池底盘一体化等一些关键技术实现突破，进入市场应用。（新华财经） 2、【Core锂业提高Grants矿石储量，削减项目资本支出】Core Lithium为其在北领地100%拥有的Finniss锂项目的Grants矿床提供了升级的矿石储量和优化的采矿计划，将生产前资本支出需求削减3500万至4500万澳元，并提前了首批矿石的生产时间。根据更新后的计划，Grants矿床初期将采用露天开采方式，后续再过渡至地下开采，这使得项目在设备进场后一个月内即可产出首批矿石。公司表示，该方案将推迟地下基础设施成本的投入，同时加快营收产生。修订后的计划还使Grants矿石储量增加了33%，达到153万吨，氧化锂（Li2O）含量为1.42%，表示所含氧化锂金属增加了44%。此次优化的矿山设计基于最新的岩土工程评估，评估结果发现可通过安全加深现有露天矿坑，额外获取74万吨矿石。公司表示，这将为后续顺利过渡至地下开采创造条件，同时保持紧凑的矿山占地规模。（上海金属网） 3、【宁德时代曾毓群：第五代磷酸铁锂电池产品已经开始量产】今日，2025世界动力电池大会在四川宜宾开幕。宁德时代董事长曾毓群在发表主旨演讲时提出，在材料与结构创新方面，宁德时代持续深耕目前量产的第四代磷酸铁锂电池，在高比能、长寿命、高功率等方面领先行业主流的第二、第三代产品。曾毓群同时指出，在此基础上，近期，宁德时代第五代磷酸铁锂电池产品已经开始量产，在能量密度及循环寿命上实现了新的突破。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-13

【宏观早评】降息预期和避险同步再次驱动贵金属走高

昨日出现了明显抬升，主要因素源于避险和降息预期的波动影响。贵金属在美股，美元指数和美债利率都相对震荡的情形下大幅走高，相较而言比特币走低明显，这是市场对于不确定的定价。白宫新闻秘书表示，由于政府停摆，10月就业报告和消费者物价指数（CPI）报告很可能不会发布了。这一消息使得市场将经历一个“数据空档期”，预期将依赖于市场情绪，这很容易放大波动。而市场相对担忧的就业和通胀数据成为了不可预知，市场避险情绪回升，贵金属出现了独立的上行行情，同时承载部分比特币下行带来的资金需求。中国商务部公布，由11月开始，中国的钨、锑及白银出口将会变为审查配额和联合审批制；特朗普政府大幅更新美国关键矿产清单，首次纳入铜、白银及铀等战略金属。这一言论再次加深白银的战略属性，在宏观驱动的大背景下实现自我趋势。美联储表态不一：哈塞特表示如有机会愿意出任美联储主席，主张更大幅度降息；美联储柯林斯表示将利率维持一段时间不变可能是合适的做法；戴利决策者需对进一步降息保持开放态度；穆萨莱姆敦则呼吁慎降息，预测明年首季经济将大幅反弹；古尔斯比表示他对进一步降息的担忧；哈玛克表示货币政策应继续对通胀施加压力；美联储内部也在缺乏指引的情况下分歧较大，但整体鹰派声音减弱，美联储博斯蒂克将退休，市场预期美联储将由更多鸽派人士主导。市场预期降息从而驱动贵金属。美国自动数据处理公司ADP四周均值报告显示，截至2025年10月25日的四周内，私营部门雇主平均每周裁员11,250个，这表明劳动力市场在下半月难以持续创造就业机会。美国小企业乐观情绪跌至六个月低点。全美独立企业联合会（NFIB）数据显示，受到盈利恶化拖累，10月份美国小企业乐观程度指数下滑0.6点至98.2。在缺乏经济数据指引的当下，二线数据显示出经济的走缓。美国至11月12日10年期国债竞拍投标倍数 2.43，前值2.48。其中间接投资占比67%，低于近期平均水平70.2%，得标利率 4.074%，前值4.12%；降息预期相对偏强驱动贵金属偏强走势。前期短期的回调已经压低波动率，政府开门，降息带来的流动性回归预期和市场宏观不明的避险驱动贵金属强势反弹，白银的可流通库存（特别是非LME）值得关注，后续仍紧密跟踪事件发展和流动性动向。国债国债期货全线上涨，人民币汇率升值，股市震荡下跌险守4000点。30年国债期货(TL)主力合约收报116.450元，汇率报7.1172。3点后，股市反弹，现券收益率小幅回升。市场解读央行三季度货政报告，多空纠结。早盘股市走弱，叠加资金面改善，期债高开高走，现券收益率下行。午后股市上演“跷跷板”行情，在4000点附近反复拉锯。受证监会表态“防止大起大落、急涨急跌”影响，市场波动加剧，债市随之震荡。3点后，股市反弹回4000点，压制债市情绪，现券收益率小幅回升。资金面均衡偏松。央行公开市场净投放1300亿元，资金利率回落，DR001报1.4192%，DR007报1.4904%。流动性是短期国债市场的核心驱动。央行连续净投放，预计将维持宽松态势。利多因素在于宽松的资金面和配置盘买需增加，市场也在等待即将公布的10月金融数据落地。利空因素则是股市在4000点附近表现坚韧，以及基金赎回新规等不确定性扰动。在多空拉锯下，市场缺乏明确主线，预计将延续窄幅震荡格局。央行重启国债买卖及三季度货币政策执行报告是当前中长期的核心宏观锚点。报告重申“实施好适度宽松的货币政策”，并强调保持合理的利率比价关系，这稳定了市场对宽松基调的预期，也暗示了央行不希望利率过快下行导致风险累积。未来的关键变量在于10月经济数据的落地以及基金赎回新规的最终稿。通胀数据略超预期，但是再通胀进程仍然偏慢，同时基金赎回新规落地将博弈利空出尽行情，在基本面偏弱、政策托底意愿明确的背景下，利率上行风险有限，央行的托底意愿明确，四季度仍可逢低做多国债期货。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-13

20号胶短期弱势难改

员释放“鹰派”信号，明确指出在经历两次降息后，短期内进一步降息的空间已相当有限，市场对12月降息的预期随之显著降温。尽管美国国会参议院10日晚正式通过一项临时拨款法案，为联邦政府重新“开门”迈出关键一步，但长达数周的“停摆”对经济活动造成了实质性影响，非农等关键数据发布延迟，消费与投资信心受损，经济增长动能受损。在此背景下，美联储官员建议美联储主席鲍威尔暂停降息，此番“鹰派”言论令美元指数重新走强，从而压制以美元计价的大宗商品价格。20号胶作为全球定价品种，其进口成本与估值面临下行压力。原料供应充足从供应端来看，目前东南亚橡胶主产区正处于年内割胶旺季，尽管曾因阶段性降雨影响原料产出，但并未形成持续性减产冲击。天然橡胶生产国协会（ANRPC）最新发布的10月报告显示，2025年9月ANRPC成员国合计产量为114.16万吨，环比小幅减少2.31万吨，同比小幅增加4.7万吨，增幅为4.29%。2025年1—9月ANRPC成员国合计产量为816.70万吨，较去年同期的788.32万吨小幅增加28.38万吨，增幅为3.60%。其中，作为全球最大产胶国，泰国2025年1—9月合计产量为328.60万吨，同比小幅增加8.18万吨，增幅为2.55%。近期，泰国南部及海南产区虽受到不利天气影响，但总体对割胶影响有限，原料供应充足。库存持续累积尽管欧盟“零毁林法规”（EUDR）实施前引发部分泰国橡胶分流至欧洲市场，导致我国到港量短暂下降，但整体供应增长趋势明确。我国橡胶进口依赖度维持在90%左右，国内供给宽松的格局难以改变。海关总署公布的数据显示，2025年9月我国天然橡胶进口量为59.59万吨，环比增加14.41%，同比增加20.92%，2025年1—9月累计进口471.72万吨，同比增加19.65%。下游需求复苏不及预期导致库存去化速度放缓。数据显示，2025年9月ANRPC成员国合计消费量为92.11万吨，环比略微增加0.15万吨，较去年同期的93.12万吨小幅减少1.01万吨。2025年1—9月ANRPC成员国合计消费量为818.33万吨，较去年同期的837.39万吨减少19.06万吨，降幅为2.28%。在需求转弱的背景下，供应压力正在库存端凸显。值得关注的是，近期青岛保税区结束此前的去库周期，开始进入累库周期。数据显示，截至11月2日当周，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量为44.77万吨，环比小幅增加1.54万吨，增幅为3.57%，这反映出国内到港量增加而下游需求不足的现实。综上所述，当前20号胶期货市场呈现供需双弱且供应压力增加的态势。供应持续增长与库存累积是明确的利空因素，而需求端整体复苏乏力，难以提供强有力的价格支撑，短期缺乏持续反弹的动能，预计后市20号胶期货2601合约维持偏弱震荡走势。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-11-13

贵金属领涨-2025年11月11日申银万国期货每日收盘评论

望加大权益类资产配置，同时，随着美联储降息、人民币升值，外部资金也有望流入国内市场。临近年底，资金相对谨慎，市场风格相较三季度也更为均衡。从当前走势看，仍有望继续维持长牛慢牛。【国债】国债：涨跌不一，10年期国债活跃券收益率下行至1.804%。央行公开市场操作净投放2863亿元，Shibor短端品种多数上行，市场资金面有所收敛。在经历了长达40天的政府“停摆”后，美国国会参议院程序性投票通过了旨在结束政府“停摆”的临时拨款法案，美债收益率回升，美国正式宣布暂停实施对华造船等行业301调查措施一年。10月份出口同比下降0.8%，为自 2 月以来首次下降，主要受高基数、政策调整等因素影响，随着扩内需等政策措施持续显效，CPI同比上涨，PPI降幅收窄。尽管中美经贸磋商达成共识，但外部环境复杂严峻，不确定性仍存在，二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标，央行行长表示将继续坚持支持性的货币政策立场，预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑，关注跨期套利机会。 2）能化【原油】原油：SC下跌0.3%。沙特阿拉伯大幅降低了12月份对亚洲买家的原油官方销售价，以应对OPEC+生产商提高产量带来的供应充足的市场。市场参与者此前预计俄11月份原油出口将大幅下降，理由是风暴和外部对出口码头的影响导致其国内炼厂原油加工量增加和运输能力下降。但最近图阿普塞港口基础设施遭遇袭击，导致俄石油公司旗下Tuapse炼厂关闭，并可能促使该公司增加原油出口。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇下跌0.76%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在87.82%，环比上升0.47个百分点。本周期内，受西北MTO装置提负影响，导致国内CTO/MTO开工整体上升。截止11月6日，国内甲醇整体装置开工负荷为76.09%，环比提升0.31个百分点，较去年同期提升1.06个百分点。整体进口船货卸货总量增多，沿海甲醇库存延续上升至高位。截至11月6日，沿海地区甲醇库存在159.9万吨（目前沿海甲醇库存处于历史高位），相比10月30日上涨2.13万吨，涨幅为1.35%，同比上涨32.26%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在95.1万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计11月6日至11月23日中国进口船货到港量为76.6万-77万吨。短期甲醇震荡偏弱。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货下跌为主。数据方面，上周玻璃生产企业库存6016万重箱，环比下降184万重箱。纯碱期货回落为主。数据层面，上周纯碱生产企业库存154.9万吨，环比增加1.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期玻璃在供给端的调节效果需要时间确实，盘面表现弱势。对于纯碱而言供需消化的压力增加，后市也需关注开工的潜在变化。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货小幅下降。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。不过，市场对于需求旺季进入后半程的1月合约有一定担忧，市场情绪降温期货也以下跌为主。不过，11月以来连续下跌释放空头压力之后，或逐步企稳。【天胶】天胶：周二天胶走势震荡，随着割胶逐步推进，供应持续释放，后期供应压力或逐步显现。需求端支撑相对有限。产胶区气候影响仍是关注焦点，东南亚仍处于产胶旺季，持续降雨或恶劣天气仍有可能影响割胶，从而支撑原料价格。预计短期走势延续反弹。 3）黑色【焦煤焦炭】双焦：今日双焦盘面走势较弱，焦煤持仓量环比基本持平。今日发改委发文明确提及要稳定供暖季的能源生产供应，导致煤炭保供稳价预期盖过核查超产的影响，并且上周钢厂盈利率进一步降至40%以下，铁水产量延续下滑趋势，双焦需求环比继续走弱，目前钢材的弱现实、低利润也会制约煤价上行空间，判断短期盘面波动加大，关注后市焦煤供应变化、钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银走强。美国国会参议院程序性投票通过了旨在结束政府“停摆”的临时拨款法案，美国政府关门有可能在本周末以前结束。消解之前由美国政府停摆而逐步增加的流动性风险担忧。近期缺乏官方数据指引下，民间的统计数据显示就业市场继续疲弱，美国10月ADP就业人数增加4.2万人，大幅超过预期的3万人，上月数据修正后为减少2.9万人。美国10月ISM服务业PMI上升2.4点至52.4。美国雇主10月裁减超过15万个职务，创20年来同期最大降幅。10月美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩。但会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识。在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧此前上涨速度和强度。近期调整后，金银呈现反弹。【铜】铜：日间铜价收涨。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费尚回落，精矿供应阶段性紧张，但冶炼产量延续增长。中钢协统计的镀锌板库存总体高位。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收涨，菜粕偏弱运行。usda将在11月15日恢复供需报告的发布，并首次尝试将贸易协议纳入大豆平衡表，市场关注报告对行情的指引。由于此前供需报告的缺席，使得美国农业部并未来得及对美豆单产预估进行调整，因此市场对于本月报告中美豆单产下调的预期较高。同时由于中美贸易改善，美豆对华出口窗口打开提振美豆需求，将使得美豆结转库存往更低水平收紧，提振近期美豆期价表现。国内豆粕受到成本端的支撑整体跟随美豆偏强，但由于上方仍受到供应宽松格局的制压，预计连粕短期震荡运行为主。【油脂】油脂：今日油脂偏强运行，mpob最新报告显示马棕产量环比增加，马棕出口大幅高于预期，使得库存虽继续累库至246万吨。10月马棕如预期累库，但报告发布后表现利空出尽。豆油受到近期美豆期价较强影响，成本端支撑较强。而菜油方面，由于中加贸易关系不确定性较大，后期加菜籽进口增加预期落空使得市场担忧菜籽原料供应短缺问题，短期菜油提振油脂偏强震荡。【白糖】白糖：郑糖主力区间偏强震荡。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖或维持区间震荡走势。【棉花】棉花：郑棉主力维持区间震荡。11月随着新花开始大量上市，市场或有一定卖套保压力，供应端来看，虽然今年产量丰产，但增幅可能不及市场预期。需求端来看，随着旺季的结束，市场需求逐渐转弱。综合来看，供应端新花大量上市，新年度预计增产，需求端订单近期表现一般，整体呈现供需宽松格局，短期棉价缺乏上涨动力，窄幅震荡仍是主基调。此前中美贸易向好预期升温，市场情绪积极带动 ICE 美棉续涨，郑棉跟随已在盘面有所计价，预计短期郑棉维持区间震荡走势。后续关注11月份中美关税协议到期后贸易政策对盘面的指引。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC下跌1.87%，12合约收于1746.1点，午后加速走弱，主因在于马士基新开舱第48周，大柜报价2000美元，环比调降250美元，继第47周开舱仅提涨50美元后，第48周进一步调降，年底旺季挺价节奏不及预期。以今年的货量和运力供给来看，本来市场预期的挺价节奏是11月上半月、11月下半月以及12月上半月各挺价一次，但目前马士基使得挺价节奏和幅度均不及预期，同时以最新的船期运力统计来看，11月下半月到12月底，运力投放相对充裕，尤其是12月后四周运力投放均在30万TEU之上。弱现实下，船司挺价提涨力度有限，尽管马士基同步发布12月涨价函，但旺季空间受到压制，或已无可博弈的空间，关注后续运价拐点。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-11-12

【有色早评】Axis矿区复产陷入僵局，氧化铝磨底运行

来抑制。宏观环境上，政府开门和美联储降息预期使得流动性紧张的情绪得以缓解，美元指数和美债利率此前的反弹趋势走弱，整体对于铜价的抑制作用明显减弱；国内方面，10月CPI和PPI数据都出现回升，但出口数据相对抑制，整体经济预期相对偏震荡。供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱，铜冶炼厂检修高峰，清10月和11月电解铜产量偏低。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止11月6日国内市场电解铜现货库存20.26万吨，较30日增1.04万吨，较3日降0.34万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜仍存在到货量，整体库存仍向上，供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。铜价在回调整理期后，宏观抑制因素有所放缓，正等待驱动发酵上行。铝铝 2025.11.12 一、市场观点美国国会参议院就结束政府停摆达成一致，流动性和衰退风险降低，美联储10月如期降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，全球电解铝2026-2030年复合增速仅0.8%，国内临近产能天花板，海外因电力供应压力引发减产担忧，同时印尼明年投产计划有所延后，2026年供应增量更加有限。需求端，周度表需环比-3.3至90.7万吨，铝锭+铝棒库存环比+0.7至76.5万吨，国内库存累库，下游开工下行负反馈出现。电改政策刺激光伏抢装需求，530抢装结束后装机同比持续负增，光伏用铝需求有下行压力，9月新增装机9.7GW，同比-53.8%。白色家电11月排产同比仍难贡献增长，新能源汽车去年产销基数大，同比增速有放缓压力。进入10月美国中西部现货升水环比上行，美国铝价格走升刺激加拿大对美国铝出口，反映美国现货紧张的同时也佐证美国铝需求在启动。日本铝溢价暴跌，反映出日本终端需求走弱的现实。原料端，氧化铝周度产量环比下行，减产预期有所兑现，几内亚矿端扰动再起，矿业部秘书长签署的一封信命令AGB2A-GIC和SD Mining公司在11月10日前从Axis Minerals原有开采许可证区域内撤出所有采矿设备，但从宁巴矿业开始运营和国内铝土矿库存数据来看，影响有限。进口矿供应仍有增量，成本侧无硬支撑，同时过剩严重下氧化铝现货难以给出期价共振上行的可能。进口窗口打开，国内氧化铝面临进口供应的压力，库存持续累库，基本面仍偏空。整体来看，铝供应增量已步入低增速阶段，需求一旦启动，价格弹性是比较高的，世纪铝业因故障减产（-16万吨），Mozal因电力问题明年计划减产（-26万吨），印尼投产计划有所延后，明年供应增量再度下修，欧美电力供应压力引发进一步减产的担忧，中长期仍低多思路为主。氧化铝周度产量环比下行，几内亚矿端扰动和减产预期致期价磨底上行，但过剩格局长期难有改变，可轻仓逢高空2605合约，目标价2700，风险点为国内产能出清政策和几内亚矿端扰动。二、消息面 1.【几内亚矿区设备撤离，氧化铝市场反应平淡】SHMET11月11日讯，几内亚矿端传出新扰动，据海外消息，2025年11月6日，矿业部秘书长Aboubacar Korouma签署的一封信命令AGB2A-GIC和SD Mining公司在11月10日前从Axis Minerals原有开采许可证区域内撤出所有采矿设备，该矿区复产再度陷入僵局。然而对此，市场反应较为平淡，与5月份几内亚矿端扰动带来的反应不同。2026年，随着几内亚新项目投产、以及现有项目的扩产，AXIS矿区设备的撤退难以扭转供应过剩的局面，几内亚地区铝土矿全年供应净增量可达2500万吨，预计中国进口铝土矿供应量进一步增加，对进口几内亚铝土矿价格影响相对有限。 2.【德国商业银行上调铜铝锌的年底价格预估】外电11月11日消息，德国商业银行将铜的年底价格预测从每吨9600美元上调至10500美元。同时，该行将铝的年底价格预测从每吨2600美元上调至每吨2900美元，将锌的年底价格预测从2800美元上调至每吨3000美元，将镍的年底价格预测从每吨16000美元下调至15000美元。该行表示，预计黄金在未来一年将触及每盎司4200美元。预计未来一年白银将达到每盎司50美元，铂金达到每盎司1700美元，钯金达到每盎司1400美元。（上海金属网编译） 3.【中国有色金属工业协会：预计2025年底我国再生有色金属产量将首次突破2000万吨】SHMET11月11日讯，中国有色金属工业协会会长葛红林在日前举办的第二十五届再生金属国际论坛及展览交易会上表示，我国再生有色金属产业持续快速发展，产量从“十三五”末的1450万吨，增长到2024年底的1915万吨，年均增速7.2%，预计2025年底将首次突破2000万吨，成为破解行业资源瓶颈、环境瓶颈的重要途径。数据显示，2021年到2024年，我国再生有色金属产量累计达6930万吨，占我国十种常用有色金属总量的四分之一、全球再生有色金属产量的三分之一。过去4年，累计节约矿产资源36亿吨，减少二氧化碳排放5.6亿吨。“‘十五五’时期将是中国再生金属产业从并行到领跑、从粗放式发展到高质量发展的关键时期。”葛红林说。（新华社） 4.【海德鲁与Hafslund签署长期购电协议】SHMET11月11日讯，据外媒报道，Hydro Energi 和Hafslund Kraft签署了一项长期购电协议 (PPA)，2031年-2040年期间，Hydro Energi将获得累计3.5 TWh电力供应。该合同确保海德鲁（Hydro）在10年内每年获得350 GWh电力。Hafslund电站的电力将按照挪威NO3电价进行输送。海德鲁利用可再生能源在挪威生产铝，其碳足迹比全球平均水平低约75%，可再生能源是海德鲁实现其2050年零排放技术路线图的关键。海德鲁正在积极寻求各种可行的能源采购方案，以满足未来对可再生能源的需求。除了与 Hafslund等合作伙伴签订长期合同外，海德鲁还积极开发新的可再生能源项目，并升级其自有可再生能源组合中的资产。（有色宝） 5.【因中东印尼等铝流入，LME仓库中俄罗斯和印度的铝占比下降】外电11月7日消息，10月，随着近5万吨来自中东、澳大利亚和印尼的铝流入(LME)，俄罗斯和印度铝在LME注册仓库中的可用库存占比有所下降。LME周一公布的数据显示，10月俄罗斯铝在仓库中的可用库存占比从9月的59%降至51%，而印度铝占比下降1%至40%。从绝对值来看，10月底，LME仓库中俄罗斯产铝的库存从9月的244025吨增至256025吨，LME仓库中印度产铝的库存也从167800吨增至202350吨。然而，来自澳大利亚、巴林、印度尼西亚、阿曼和卡塔尔的铝流入量总计为47725吨，这意味着俄罗斯和印度铝的市场份额被稀释。（上海金属网编译）锌锌 2025.11.12 一、市场观点美国国会参议院就结束政府停摆达成一致，流动性和衰退风险降低，美联储10月如期降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年9月锌矿砂及其精矿进口量为50.5万吨，同比增25%，矿端供应持续增加，国产锌精矿TC环比持平，进口锌精矿TC开始下行，冶炼厂锌精矿库存同期中位水平以上，算上副产品硫酸冶炼利润仍存，从百川11月排产调研来看，11月排产仍有7800吨的预增。需求端，国内库存环比-0.1至16.2万吨，社库小幅去库。随着国内出口窗口打开，国内过剩压力和海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单增加缓慢，库存仍同期低位，短期出口量级有限，挤仓风险仍存。总体来说，美国政府停摆即将结束，宏观风险释放。国内锌11月冶炼厂排产环比继续增加，四季度过剩压力仍存，内外比价走扩至出口窗口打开。lme注册仓单增加缓慢，库存仍同期低位，短期出口量级有限，国内出口要形成一定量级才能缓解海外供应偏紧的现状（部分企业出口流畅不熟悉+可海外交割锌锭流通少），内外比价修复会是一个较长周期的叙事，短期TC下行+出口窗口开启，沪锌价格存阶段性支撑。二、消息面 1.【美联储12月降息25个基点的概率为67.6%】SHMET11月12日讯，据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为67.6%，维持利率不变的概率为32.4%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为53.2%，维持利率不变的概率为19.2%，累计降息50个基点的概率为27.7%。镍镍 2025.11.12 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价119150元/吨，涨跌幅-0.25%。金川镍升贴水升维持3600元/吨，进口镍升贴水维持400元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水-5.12至-196.50美元/吨。供应端，印尼政府暂停了镍冶炼项目的建设许可，但当前镍冶炼产能过剩较为明显，各环节开工率普遍不足70%，因此短期对供应影响有限，后续仍要关注镍矿RKAB配额审批具体数量。需求端，现货需求相对偏弱，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求由于三元锂电的势弱增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，资源端，印尼RKAB有效期回调后，未来印尼镍元素释放速度或更加灵活。供应端，印尼暂停镍冶炼产能许可，短期影响相对有限，若持续较长时间，配合RKAB配额调整，或能逐步改善现阶段全球一二级镍供应压力过剩格局。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。当前全球镍元素供需过剩的格局未改，海内外库存维持高位。由于年末有印尼镍矿价格季节性回落预期，预计短期镍价维持低位区间震荡。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【印尼镍矿协会对政府整治莫罗瓦利非法镍矿举措表示欢迎】印尼镍矿协会（APNI）对政府在中苏拉威西省莫罗瓦利县开展非法镍矿整治行动的举措表示欢迎。印尼镍矿协会顾问委员会成员乔科·维达亚特诺认为，该政策对于增加国家财政收入、为镍矿行业营造稳定的营商环境具有重要意义。他强调，长期以来非法镍矿的存在不仅使国家利益受损，也对持合法资质的矿企造成了不公。他解释道，整治非法镍矿还将堵住国家收入流失的漏洞 —— 因为无证矿企长期不缴纳税款与特许使用费，且频繁使用 subsidized 燃油（补贴燃油）。乔科补充称，整治非法镍矿不会对印尼国内镍产量造成负面影响，因为无证矿企产出的矿石此前一直在黑市流通。 2、【印尼镍业企业乐观认为：尽管磷酸铁锂电池趋势上升，全球镍需求仍将持续增长】印尼国内镍业企业表示，尽管磷酸铁锂（LFP）电池技术在电动汽车（EV）市场的应用趋势日益扩大，但他们仍坚信全球对电池用镍的需求将持续增长。Nickel Industries Limited可持续发展负责人穆赫塔扎尔指出，虽然磷酸铁锂电池的兴起可能会导致镍的使用比例下降，但从产量（吨数）层面来看，对镍的绝对需求 —— 尤其是用于镍基电池的需求，预计仍将保持增长。穆赫塔扎尔称，这种乐观预期是企业扩大镍下游领域投资的基础，这也是我们投资 2.3 万亿印尼盾建设新高压（HV）工厂的依据。（上海金属网）不锈钢不锈钢 2025.11.12 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12450元/吨，涨跌幅-0.56%。无锡现货基差升水+155至590元/吨；主力合约持仓-8008至38421手；仓单-296至71735吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-2.5至918.5元/镍点，当前镍铁现货供应充足，价格低位震荡。后续印尼暂停镍铁产能批准，短期影响有限，长期或缓解不锈钢原料过剩格局。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，当前已有头部钢厂四季度计划减产，预计供应压力或有缓解。需求端，随着旺季逐渐走向尾声，不锈钢整体需求并未明显提振，整体相对稳定。综合来看，在进口资源充足的环境下，原料端镍铁价格维持回落，印尼暂停镍冶炼产能审批，短期并不直接影响镍铁供应。供冶炼的端近期不锈钢厂开始陆续有减产动作，但整体而言对供需改善有限。需求端不锈钢需求进入淡季。不锈钢供需过剩格局清晰，价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【台湾地区300系不锈钢冷轧出口价格回升】综合台媒2025年11月11日消息，据海关统计数据显示，9月份台湾地区300系不锈钢冷轧卷出口价格结束连续四个月下跌态势，出现企稳反弹，回升至每吨7万新台币（约16100元人民币）水平上方，较前期创下的五年低点有所回升。据统计，9月份台湾地区300系不锈钢冷轧卷出口量约为2.34万吨，虽较前期有所下降，但平均出口价格实现环比上涨，扭转了此前连续四个月的下行趋势。进口方面，当月进口量环比大幅增长70%，达到4700吨，但进口均价小幅回落，结束了此前连续三个月的上涨态势。（51bxg快讯）碳酸锂碳酸锂 2025.11.12 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价86540元/吨，涨跌幅+1.38%。主力合约持仓-7990至526493手，仓单+608至28099吨。现货方面，电池级碳酸锂报价+2900至86800元/吨，工业级碳酸锂报价+2900至85350元/吨。锂精矿均价+7.5至1012.5美元/吨。供应端，国内碳酸锂加工产量小幅回升，总产量仍超2.1万吨。需求端，当前动力电池需求维持较高增速增长，此外储能电池景气度提升，带动价格上涨趋势在原料环节传导。库存端，国内显性总库存继续加速降库，总库存降至12.4万吨下。下游库存持续降库。仓单继续小幅累库。当前储能电池需求大幅提升带动产业链各环节需求增长，价格上涨的趋势逐步向产业链各环节传导。供应端目前相对稳定，短期供需维持短缺，库存持续去库的趋势未改。预计价格维持宽幅震荡，后续关注锂盐现货加速去库的趋势能否延续。二、消息与数据 1、【1-9月全球动力电池装机量约768.3GWh，同比增长35%】高工产业研究院（GGII）发布的《全球动力电池装机量月度数据库》显示，2025年1-9月全球新能源汽车销售约1423.7万辆，同比增长26%，新能源车渗透率达到22.1%，带动全球动力电池装机量约768.3GWh，同比增长35%。（GGII） 2、【巴西10月锂精矿出口环比暴跌】10月巴西锂精矿销量环比大幅下降，主要原因是该国最大的锂辉石生产商Sigma lithium在此期间没有出口。10月巴西生产商出口了9,993吨锂辉石精矿，比9月份异常高的6.68万吨下降了85%。然而，今年的出口同比增长了大约54%。今年9月和10月，Sigma Lithium很大程度影响了该国的锂贸易平衡。该公司在10月没有出口锂辉石精矿，但在9月销售了创纪录的5.89万吨，以清理库存。Sigma拒绝就10月暂停发货的原因发表评论，理由是在第三季度财报发布之前，该公司处于“新闻静默期”—在此期间，该公司不会与媒体交谈。该公司计划在11月14日股市收盘后公布其7-9月的业绩。（上海金属网）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-12

【宏观早评】股指暂无主线，持续震荡

开始逐步公布，这对此前大幅回调的12月降息预期可能形成反弹，因为预期通胀数据和经济就业数据都将出现一定走弱。市场预期政府开门后，财政部TGA账户可以释放出2000亿美元资金，美元流动性（SOFR-OIS）利差已经回归至中性水平。因此在政府开门和降息预期回温的影响下，美元指数和美债利率对贵金属抑制也逐步放缓。美国自动数据处理公司ADP四周均值报告显示，截至2025年10月25日的四周内，私营部门雇主平均每周裁员11,250个，这表明劳动力市场在下半月难以持续创造就业机会。美国小企业乐观情绪跌至六个月低点。全美独立企业联合会（NFIB）数据显示，受到盈利恶化拖累，10月份美国小企业乐观程度指数下滑0.6点至98.2。在缺乏经济数据指引的当下，二线数据显示出经济的走缓、降息预期相对偏强驱动贵金属震荡偏强走势。美联储表态不一：戴利决策者需对进一步降息保持开放态度；穆萨莱姆敦则呼吁慎降息，预测明年首季经济将大幅反弹；古尔斯比表示他对进一步降息的担忧；哈玛克表示货币政策应继续对通胀施加压力；纽约联储主席威廉姆斯认为基于模型的美国中性利率估计在1%左右；理事巴尔指出人工智能的影响可能正在打击某些行业的招聘。美联储内部也在缺乏指引的情况下分歧较大，但整体鹰派声音减弱。前期短期的回调已经压低波动率，政府开门和降息带来的流动性回归预期驱动贵金属强势反弹，后续仍紧密跟踪事件发展和流动性动向。国债国债期货多数持平，人民币汇率走弱，股市缩量下跌。30年国债期货(TL)主力合约收报116.300元，人民币兑美元汇率报7.1207。5点后央行发布货政报告。早盘央行大额净投放，叠加股市低开，债市情绪占优，期债高开，10年国债收益率一度下破1.80%。午后，股市跌幅收窄，基金赎回新规小作文再度扰动市场，期债回吐涨幅，现券收益率维持窄幅震荡。5点后央行发布三季度货币政策执行报告，内容基本符合预期，市场反应平淡。资金面由紧转松。央行大额净投放2863亿元，缓解了昨日的收敛态势，DR007稳定在1.51%附近。流动性是短期国债市场的核心驱动。央行大额净投放显示了呵护态度，预计流动性将维持宽松。当前市场缺乏主线，多空交织。利多因素在于资金面宽松及股市疲弱，市场仍在博弈即将公布的10月经济数据偏弱。利空因素则是基金赎回新规的传闻反复扰动，且股市并未深度下跌。在多空拉锯下，市场难涨难跌，预计将延续窄幅震荡格局。央行重启国债买卖及三季度货币政策执行报告是当前中长期的核心宏观锚点。报告重申“实施好适度宽松的货币政策”，并强调保持合理的利率比价关系，这稳定了市场对宽松基调的预期，也暗示了央行不希望利率过快下行导致风险累积。未来的关键变量在于10月经济数据的落地以及基金赎回新规的最终稿。通胀数据略超预期，但是再通胀进程仍然偏慢，同时基金赎回新规落地将博弈利空出尽行情，在基本面偏弱、政策托底意愿明确的背景下，利率上行风险有限，央行的托底意愿明确，四季度仍可逢低做多国债期货。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-12

股指整理蓄势等待新驱动

政策仍存不确定性：10月底，美联储如期降息25个基点，但其内部对12月是否继续降息存在较大分歧，越来越多的官员倾向于推迟进一步降息，主张至少等待一个观察周期。受此影响，市场对美联储12月再降息25个基点的预期减弱。该因素影响美股市场情绪，进而传导至A股市场，影响A股市场风险偏好。总体来看，当前宏观层面多空交织，缺乏核心驱动主线，加上上证指数攀升至4000点关口，市场对科技股估值是否进一步提升、市场能否从结构性行情转向全面上涨行情存在分歧。预计短期市场分歧将在股指震荡调整中逐步消化。而中期，支撑A股市场“慢牛”的重要因素是政策与资金共振。政策层面，资本市场深化改革持续引导中长期资金入市，中央汇金担任“国家队”角色，托底股指走势。同时，“十五五”规划建议明确聚焦科技自主，并兼顾扩内需、稳民生等需求端，预计未来有更多全局性和行业的政策进一步落实，进而推动新质生产力、消费等板块业绩逐步改善。资金层面，杠杆资金保持温和增长且风险可控，外资在全球流动性宽松背景下陆续回流，居民储蓄也通过公募基金等渠道向股市转移，这三股力量共同为市场提供了充裕的流动性。（作者单位：国贸期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-11-12

铁矿石走势还看成材“脸色”

吨，创下阶段性新高。进入11月，美联储降息如期落地，但鲍威尔意外放“鹰”，宏观利好情绪出尽，矿价呈快速回调走势。四季度外矿供应宽松一季度，全球铁矿发运量一度锐减789万吨；二、三季度矿山发运量集中回补，10月全球铁矿石发运量刷新同期纪录。截至11月9日，全球铁矿石发运总量环比下降144.8万吨，至3069万吨，创两个月新低；47港到港总量回落544.8万吨，至2769.3万吨，降幅达16.44%，但仍处于近期偏高水平。展望四季度，力拓与VALE为兑现年度目标仍有冲量空间，且受传统天气因素影响趋弱，港口到货量大概率维持高位，供应端将延续宽松格局。近期，成材销售不畅、价格震荡下行，而原料端相对抗跌，钢厂盈利空间被快速挤压。钢厂盈利率自8月的68.4%跌至39.83%，回落近三成。247家钢企日均铁水产量已滑落至 234.22万吨。钢材需求下滑速度快于减产速度，库存进一步累积。若钢厂亏损进一步加剧，山西、陕西、江苏、东北等地区钢厂大概率增加高炉检修，铁水产量或呈阶梯式下降。当前国内投资端整体表现偏弱，制造业、基建以及房地产投资均呈逐步下降趋势。2025年 1—9月，基础设施建设投资同比增速为3.34%，下半年财政支出力度边际收缩，基建投资较上半年明显下降；制造业投资累计同比增速为4.0%，制造业PMI“新出口订单”分项为45.9%，环比回落1.9个百分点。钢材市场真正反转，仍需等待房地产全产业链企稳回升。宏观政策面处于“真空期” 今年以来，45个铁矿石港口库存总体呈现“先去库后囤积”走势。年初以15392.53万吨高位开局，在铁水增产驱动下，至8月1日降至13657.9万吨，去库幅度达1735万吨。此后库存连续13周累积至当前的14898.83万吨，回补1241万吨。近期，铁矿石市场供应过剩矛盾将进一步扩大，库存有望突破年初高点。进入四季度，铁水产量见顶回落，国内终端需求疲软态势未改，铁矿石港口总库存处于历史高位区间，并延续持续累积态势。近期，钢厂利润挤压叠加限产政策预期，补库意愿降至冰点。247家钢厂进口矿库存自 10月3日的10036.8万吨快速降至9009.94万吨，处于近5年同期低位。今年春节较晚，预计钢厂补库要到12月底甚至明年1月。展望后市，11月宏观面政策处于“真空期”，基本面供应过剩、港口库存持续累积，需关注现货价格能否止跌企稳。若钢厂亏损继续加剧且成材库存大幅累积，矿价将再探新低。当前钢厂盈利率和库存水平下，铁水负反馈概率偏低，叠加钢厂铁矿石库存偏低、基差同比偏高，短期矿价仍以震荡调整为主。12月宏观情绪有望阶段性回暖，叠加冬储补库窗口打开，届时矿价或迎来一波补库行情。（作者单位：新世纪期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-11-12

分析人士：多空因素交织债市保持震荡

小，预计年内政策将以深化落实为主，央行降息必要性下降。朱金涛认为，整体看，资金面合理宽松是债市的最大支撑，但在政策呵护下，经济稳、股市偏强对债市形成制约，多空交织格局延续，预计债市将保持震荡走势。刘晓艺认为，10月5000亿元新型政策性金融工具已完全投放，5000亿元地方债务结存限额下达，后续货币政策或进一步放松配合财政政策发力，年内调降名义利率带动实际利率下行、刺激实体融资需求的概率加大，四季度债市得益于基本面和政策面的支撑，修复行情将延续。来源：期货日报网

期货日报网2025-11-11

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