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【有色早评】内外价差+铜铝比高，沪铝强势上涨
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/吨，美国铝价格走升刺激加拿大对美国铝出口，反映美国现货紧张的同时也佐证美国铝需求在启动。日本铝溢价暴跌，第四季度铝溢价敲定为86美元/吨，反映出日本终端需求走弱的现实。原料端，化工行业反内卷但无产能出清政策（玻璃和PTA均无实质措施），氧化铝政策落空，进口矿价和现货继续下跌。氧化铝进口窗口打开，国内氧化铝面临进口供应的压力。周产量持续高位，库存持续累库，基本面仍偏空。整体来看，内外价差走扩至出口窗口接近打开（lme价继续上涨将带着沪铝上涨），铜铝比价历史高位刺激铝代铜（比价有向下修复的压力，有机构介入多铝空铜的头寸），沪铝存短期上涨的性价比，沪铜不跌和lme铝价上涨都将带动沪铝价格上行。铝供应增量已步入低增速阶段，需求一旦启动，价格弹性是比较高的，同时世纪铝业因故障减产（-20万吨），Mozal因电力问题明年计划减产（-26万吨），明年供应增量再度下修，中长期仍低多。氧化铝政策预期落空，过剩格局长期难有改变，可轻仓逢高空2605合约，目标价2700，风险点为国内产能出清政策和几内亚矿端扰动。二、消息面 1.【中企布局非洲铝产业链，筑牢资源保障与双赢格局】SHMET11月3日讯，国家电投几内亚氧化铝二期项目开工，预计2028年达产后年产能120万吨。市场解读指出，项目是中国延伸非洲铝产业链的重要举措，几内亚作为全球核心铝土矿供应国，其资源开发与中国铝产业链需求高度契合，既支撑国内产业资源保障，又通过技术与基建输出实现中非双赢。 2.【美联储12月降息25个基点的概率为67.3%】SHMET11月04日讯，据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为67.3%，维持利率不变的概率为32.7%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为55.8%，维持利率不变的概率为21.8%，累计降息50个基点的概率为22.3%。锌锌 2025.11.4 一、市场观点美联储如期降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年9月锌矿砂及其精矿进口量为50.5万吨，同比增25%，矿端供应持续增加，国产锌精矿TC环比下行至2850元，进口锌精矿TC持稳上行至105美金，冶炼厂锌精矿库存同期中位水平以上，算上副产品硫酸冶炼利润仍存，从百川11月的排产调研来看，11月排产仍有7800吨的预增。需求端，国内库存环比-0.1至16.2万吨，社库小幅去库。随着国内出口窗口打开，国内过剩压力和海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单增加缓慢，库存仍低位去库，短期出口量级有限，挤仓风险仍存。总体来说，美联储10月降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内锌11月冶炼厂排产环比继续增加，库存继续累库，四季度过剩压力仍存，内外比价走扩至出口窗口打开。海外lme新注册仓单增加缓慢，库存仍低位去库，短期出口量级有限，lme价格继续上涨，挤仓风险仍存，由于内外比价已拉开至出口窗口开启，会带着沪锌价格同步上涨，国内出口要形成一定量级才能缓解海外供应偏紧的现状（部分企业出口流畅不熟悉+可海外交割锌锭流通少），内外比价修复会是一个较长周期的叙事。二、消息面 1.【艾芬豪矿业：8月份技改方案完成后，选厂产能有所提升】SHMET11月03日讯，艾芬豪报告显示，2025年至今，基普什选厂共生产精矿含锌14.2万吨。8月份技改方案完成后，选厂产能有所提升，基普什将实现2025年的生产指导目标 (18万 – 24万吨锌) 范围。基普什选厂在技改方案完成后刷新多项纪录，8月底7天内生产精矿含锌6,064吨，相当于年化31.5万吨锌的产能 (考虑了设备利用率)。如果保持这种生产能力，基普什矿山将晋升为全球第三大锌矿。前九个月公司销售基普什矿山生产的12.3万吨锌，获得3.03亿美元收入，销售成本为3.04亿美元。随着产量增加，基普什的利润率预计将会提高。截至2025年9月30日止九个月的销售成本已计入折旧和摊销成本4,800万美元。（艾芬豪矿业）镍镍 2025.11.04 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价120620元/吨，涨跌幅-0.23%。金川镍升贴水升+50至2600元/吨，进口镍升贴水维持400元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水-0.05至-204.84美元/吨。供应端，印尼政府正式将RKAB审批有效期改回一年，目前市场无大幅削减配额的预期，但后续印尼政府或根据市场情况较为灵活的调整镍矿供应释放。一二级镍目前供应维持高位，镍元素供应压力维持。需求端，传统旺季逐渐走向尾声，整个旺季期间市场氛围并不活跃，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，资源端，印尼RKAB有效期回调后，印尼镍元素释放速度或更加灵活，目前尚未有削减配额的预期，因此市场对此反应平淡。供应端，现阶段全球一二级镍供应压力维持，海外部分矿企有停产动作。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。全球镍元素供需过剩的格局未改，库存维持高位，伦镍库存稳定在25万吨之上，预计短期镍价维持低位区间震荡。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【菲律宾统计局：9月镍矿出口量为776.98万吨】外电11月2日消息，菲律宾统计局公布的数据显示，2025年9月，菲律宾镍矿出口量为776.98万吨，其中，对中国出口557.155万吨，对印尼出口219.825万吨。（上海金属网）不锈钢不锈钢 2025.11.04 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12560元/吨，涨跌幅-0.56%。无锡现货基差升水-10至460元/吨；主力合约持仓-4967至77047手；仓单-175至73482吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-1.5至929.5元/镍点，当前镍铁现货供应充足，价格低位震荡。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，当前已有头部钢厂四季度计划减产，预计供应压力或有缓解。需求端，随着旺季逐渐走向尾声，不锈钢整体需求并未明显提振，整体相对稳定。综合来看，在进口资源充足的环境下，原料端镍铁价格维持低位震荡。供应端近期不锈钢厂开始陆续有减产动作，但整体而言对供需改善有限。需求端不锈钢需求相对稳定，整体供需格局维持过剩。不锈钢上方压力较显著，价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【温州万洋科技城不锈钢产业联盟揭牌成立，10亿元专项授信助力产业协同创新】以“链动新质生产力，共筑不锈钢产业生态圈”为主题的温州万洋科技城不锈钢产业联盟大会成功举办。本次大会汇聚政府、企业、金融机构及行业协会等多方力量，共同见证不锈钢产业联盟揭牌成立，标志着温州不锈钢产业正式迈入集群化、协同化发展的新阶段。会上，温州万洋科技城不锈钢产业联盟正式揭牌。联盟旨在通过资源整合与协同创新，推动不锈钢产业链上下游企业深度合作，提升区域产业整体竞争力。同时，杭州银行温州分行为联盟提供10亿元专项授信支持，以“金融活水”精准赋能企业技术升级与产能扩张，为产业生态圈建设注入强劲动力。（钢铁工业协会不锈钢分会）碳酸锂碳酸锂 2025.11.04 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价82280元/吨，涨跌幅-0.10%。主力合约持仓+14744至525184手，仓单-331至276290吨。现货方面，电池级碳酸锂报价-1950至81650元/吨，工业级碳酸锂报价-1850至80300元/吨。锂精矿均价-10至975美元/吨。供应端，国内碳酸锂加工产量小幅下降，总产量仍超2.1万吨。海外盐湖项目继续爬产，全球锂资源供应维持增长趋势。需求端，新能源汽车产销维持稳定增长，储能电池订单火爆，11月锂电排产维持环比增长。库存端，国内显性总库存继续降库，总库存降至13万吨以下。下游库存去化明显。仓单方面继续小幅回升。综合来看，目前资源端国内锂资源项目开发不断推进，海外南美盐湖项目产能爬产，锂资源供应维持增长趋势。供应端，近期国内加工产量有接近产能上限的迹象。需求端，锂电需求强劲，11月锂电排产继续回升。锂盐显性库存近期加速去库，且预期年内或维持去库趋势，短期供需或存在缺口，因此预计在国内云母矿确认复产前，锂价维持偏强震荡。中长期则关注供应端锂资源供给变化趋势以及需求端增长持续性是否会扭转碳酸锂过剩格局。二、消息与数据 1、【Eramet阿根廷锂项目三季度产量增2倍产能达设计值 50%】法国Eramet旗下阿根廷 Eramine公司CentenarioRatones工厂三季度生产2080吨 LCE，为上半年产量的3倍，此前困扰项目的蒸发装置技术问题已完全解决。目前工厂产能利用率升至50%，较6月的10%大幅提升，计划未来6-9个月达成2.4万吨/年的满产目标。在2025年锂市场底部震荡、高库存压制价格的背景下，该项目产能持续爬坡将进一步补充全球盐湖锂供应，其低成本优势或加速高成本锂云母产能出清，为行业供需再平衡注入动力。（Eramet） 2、【六氟磷酸锂价格突破10万元/吨，行业企业迎市场机遇】经过价格深度调整后，六氟磷酸锂走出低谷，今年10月份，迎来一波快速拉升的行情。数据显示，10月31日六氟磷酸锂报10.75万元/吨，相较9月30日的6.10万元/吨，涨幅达到76.23%。中关村物联网产业联盟副秘书长袁帅对记者表示：“六氟磷酸锂是锂离子电池电解液的重要组成部分，其价格上涨与市场需求提升、库存降低密切相关，六氟磷酸锂生产企业将直接受益于价格上行。”（证券日报）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
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【黑色早评】铁矿到港大幅上升，北方环保再度趋严
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运往阿什伯顿港口（Ashburton）出口。公司表示，新矿区的投产将进一步助力整个OnslowIron项目实现产能，项目总体设计年产能为3500万吨。 5.11月3日远期现货市场整体活跃度一般，公开平台有一笔11月底跨12月船期的巴混以62%计价107.3成交，一笔10月下旬船期的卡粉以65%计价报盘至117.5。矿山私下议标有米纳斯精粉、SP10L、SFGB和57%印粉等资源。二级市场上卖家报盘积极性尚可，主流货物报价水平稳中偏弱；周初买家方面询盘活跃度一般，价格表现也在走弱，主要集中在中品资源如PB粉等方面。双焦双焦一、市场点评中长期矛盾：国内基础建设基本完成，房地产和基建需求弱，未来经济转向高质量发展，对基础钢材需求将持续走弱，钢材整体供需过剩，市场陷入内卷通缩螺旋，而当前反内卷政策可能改变双焦长期预期。当前矛盾：中央安全生产巡查工作即将开展，煤炭产量或将持续受到影响，动力煤和焦煤产量维持较低位，煤矿库存持续下降，市场成交较好，现货价格持续上涨，盘面上涨至前高。煤炭是反内卷政策落实最好的行业，煤价仍是政策主导，政府更倾向于煤价稳定，我们预期煤价将在一个合理区间运行，焦煤区间可能在1100-1350，目前焦煤主力合约已上涨至前高，远月突破1400元/吨，继续上涨可能让控产政策放松，建议逢高空，重点关注政策和焦煤产量变化，根据实际情况操作。观点：1100-1350区间操作。二、消息与数据 1.焦炭：第三轮涨价计划5号（周三）执行，幅度50-55元，顶装焦也是55。部分钢厂或将于今天发文。 2.中国煤炭资源网冶金部11月3日重点关注：焦炭方面，随着钢价上涨成材销售压力再显，近日钢价开始回调，钢厂利润空间进一步被压缩，山西钢厂已经陷入亏损并有一定减产预期，不过当前河北钢厂主动生产积极性尚可，且钢厂整体库存偏低，下游采购需求仍然偏强。另外，原料端焦煤继续上涨，焦企即期成本不断增加，成本支撑继续走强，短期焦炭基本面表现相对强势，第三轮提涨有望在短期内落地，后期重点关注高炉铁水变化情况以及原料煤价格走势。焦煤方面，产地安监等检查趋严，叠加部分煤矿因井下以及年度任务即将完成等因素产量受限，整体供应依然偏紧，需求端，焦炭第三轮提涨落地预期增强，市场情绪依然乐观，焦企以及贸易环节仍多积极采购，煤矿出货顺畅，且预售订单普遍较多，短期原料支撑仍存，煤价整体稳中偏强运行。进口蒙煤方面，盘面整体偏强震荡，贸易商情绪乐观，叠加目前口岸可售资源有限，蒙煤报价整体高位坚挺，CCI蒙5原煤指数价格涨至1183元/吨，10月累计涨幅173元/吨。钢材钢材一、市场点评供应端，上周钢联数据显示五大材产量有所增长，但找钢数据显示钢材产量小幅回落，富宝电炉日耗也微降0.9%，整体钢材供应变动不大。不过，昨日国内钢坯价格小幅回落，国外主要地区钢坯价格依然持平，目前国内外钢坯价差略有扩大，国内钢坯出口空间趋增。需求端，周一钢银城市钢材库存继续下降，各品种库存均有不同程度减量。上周机构数据显示钢材厂库、社库延续下降，且总库存降幅扩大，钢材表需有部分回升，建材、板材表需均有部分增长。另据百年建筑调研，上周全国水泥出库量282.65万吨，环比上升8%，基建水泥直供量环比上升5.7%；混凝土发运量为159.8万方，环比增加6.34%；样本建筑工地资金到位率59.7%，周环比上升0.08个百分点，显示近期建筑下游需求普遍有所回升。海外方面，当前美国政府停摆延续，但美联储10月如期降息25BP，随着中美领导会面宏观利好兑现，近期外盘商品偏震荡。国内方面，尽管10月制造业PMI表现不及预期，但近期国内货币及财政政策均有向好预期，国内宏观氛围依然偏暖。进出口方面，昨日国外主要地区钢价依然持稳，目前国内外冷热卷价差变动不大，国内钢材仍有部分出口空间。综合而言，当前钢材市场供稳需增，库存仍在持续去化，尽管北方环保限产趋严，叠加年末钢厂减限产计划增多，但受原料价格走弱导致钢材成本中枢下移，短期钢价走势依然偏震荡。二、消息及数据 1.2025年10月31日至11月1日，商务部安全与管制局江前良局长与欧委会贸易总司雷东内副总司长在布鲁塞尔举行“升级版”中欧出口管制对话磋商。双方就出口管制领域彼此关切进行深入、富有建设性的沟通。双方同意继续保持沟通交流，促进中欧产业链供应链稳定与畅通。 2.山西建龙：于11月1日检修一座1080m³高炉，日影响铁水产量约0.42万吨，此高炉检修完毕后开始检修一座1380m³高炉。轧线方面，11月1日到11月5日之间，两条螺纹钢轧线停产，日影响产量约0.7万吨，棒材复产后板材产量将有所减少。 3.据中钢协网站消息，11月1日，有2家钢企进行超低排放改造和评估监测进展情况公示，为湖南华菱涟源钢铁有限公司、湖南华菱湘潭钢铁有限公司。截至目前，已有221家钢铁企业在中钢协网站进行公示。 4.中指研究院：2025年前10个月，TOP100房企销售总额为28967.1亿元，同比下降16.3%，10月单月百强房企销售额有所回升，环比增长3.7%，市场整体延续筑底态势。 5.据Mysteel不完全整理，截至10月31日，20城出台26条楼市松绑政策，其中多地出台“好房子”建设标准、继续发放购房消费券。10月28日，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》发布，其中，“推动房地产高质量发展”被纳入加大保障和改善民生力度重点板块。《建议》指出，推动房地产高质量发展。加快构建房地产发展新模式，完善商品房开发、融资、销售等基础制度。优化保障性住房供给，满足城镇工薪群体和各类困难家庭基本住房需求。因城施策增加改善性住房供给。建设安全舒适绿色智慧的“好房子”，实施房屋品质提升工程和物业服务质量提升行动。建立房屋全生命周期安全管理制度。 6.3日全国建材成交依然偏弱，市场活跃度不高，刚需和期现投机均不佳，全天整体成交量较上一工作日小幅回升。玻璃纯碱 1、市场情况玻璃：今日浮法玻璃现货价格1166，环比上一交易日-1。沙河市场在停线消息提振下，经销商采购积极性增强，工厂出货较好，小板价格多有上涨，大板稳多涨少，市场成交情况一般。东北市场稳定为主，整体出货尚可，前期点火产线近日开始出玻璃。周末至今华东市场窄幅整理，企业出货为主，山东、安徽部分企业月初价格下滑，区域价格走跌，而江苏个别企业明天存上涨预期，中下游入市偏谨慎，市场消息频出下，接盘维持刚需。华中市场今日价格暂稳为主，仅个别企业报价上调20。西南区域浮法玻璃价格暂稳，周末出货情况一般，目前云南主流1100-1120，贵州本地1120-1160不等，成都本地1120-1160，川南外发价略低。广东区域浮法玻璃价格稳定，部分品牌增加批量优惠，目前市场优质加工级大板主流商谈1190-1240均有，本地小板主流1140-1160，周日出货情况一般。福建区域浮法玻璃价格稳定，5mm大板本地优质加工级货源目前主流商谈集中在1200-1280。纯碱：今日，国内纯碱市场走势弱稳，价格相对坚挺。装置运行稳定，个别企业负荷波动，整体影响不大。企业订单支撑，产销趋向平衡。下游需求一般，按需为主。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据房地产建设周期计算，当前房地产竣工仍处于下行周期，新房玻璃需求仍在持续下滑，而二手房成交较好，汽车、家电、电子产品产量仍在增加，对玻璃需求有一定支撑，预期今年玻璃整体供给和需求都下降7%左右，供需基本平衡。但新房销售持续下降，房企资金紧张，部分项目持续推迟，新房玻璃需求超预期下降，玻璃供给和库存压力较大。当前矛盾：工信部召开玻璃座谈会，但未有实质性控产政策，政策预期落空，玻璃盘面冲高回落。玻璃产量高于去年，需求低于去年，供需偏宽松，供给和库存压力较大，预期临近交割月的合约或降跌至1000附近，建议逢高空，关注是否有后续政策。观点：偏空。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：动力煤价格持续上涨，纯碱成本明显抬升，价格已跌破成本，向下空间有限，但整体供需过剩，没有向上动力，预期短期内价格在小区间内震荡，盘面跟随市场情绪窄幅波动，建议观望。观点：震荡。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
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聚丙烯继续下行空间不大
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编企业订单明显不及预期，尤其是吨包袋等出口产品受贸易摩擦影响出现大幅下降。图为全国PP日度开工率油价大幅下跌成本施压明显今年虽然地缘政治冲突不断，但是中东地区以及俄乌冲突对油价的刺激基本发酵完毕，原油走势逐渐回归基本面。欧佩克自4月份开始增产，国际油价在短暂反弹后也进入下行通道，其中WTI原油自78美元/桶高位一度跌至55美元/桶，跌幅近30%，油价下跌拖累化工品整体下行，PP也未能幸免。下半年PP整体下行明显，PP利润持续压缩，目前PP已经进入全面亏损状态。截至11月初，油制PP亏损550元/吨，煤制PP亏损300元/吨，外采甲醇制PP亏损1000元/吨，外采丙烯制PP亏损250元/吨，PDH制PP亏损800元/吨。前期，油制PP一度改变三年来持续亏损的状态扭亏为盈，煤制PP利润也一度达到1000元/吨，不过随着PP全面进入亏损状态，PP成本端的支撑作用有望体现。检修力度加大供应明显减少 PP检修季主要集中在4—7月份，8月份之后PP开工率明显提升，一度反弹至85%以上。不过进入9月份之后，计划外检修明显增多，PP开工率再次降至85%以下；10月份PP开工率进一步下降，截至10月底，PP开工率已经降至80%，即将触及年内最低点，同时也是历史同期最低点。图为国内PP进出口分析目前国内PP供应严重过剩，供需矛盾失衡，加之PP全面处于亏损状态，部分企业尤其是PDH企业被动停工或降负荷，一方面有利于缓解库存压力，另一方面也是应对亏损的无奈之举。由于PP供需失衡以及亏损状态或将维持，PP后期计划外检修依然较多，开工率或维持低位水平。此外，今年PP扩产能主要集中在上半年，下半年新产能冲击市场有限，供应压力明显缓解。进出口格局改变缓解国内压力最新海关数据显示，9月份中国聚丙烯进口量为29.02万吨，环比增长17.49%，2025年1—9月累计进口量为245.78万吨，同比减少9.01%；9月份中国聚丙烯出口量为23.76万吨，环比减少13.88%，2025年1—9月累计出口量为234.11万吨，同比增长28.27%。近几年PP国内供需矛盾加剧，国内PP价格处于全球价格洼地，进口明显减少，出口窗口逐渐打开。今年已经有部分月份的PP出口量大于进口量，一定程度上缓解了国内供需矛盾，我国也有望由PP净进口国转变为净出口国。目前PP基本面多空交织，虽然需求端利好并未兑现，但是计划外检修装置增多，PP供应端压力也明显缓解，基本抵消需求端利空。不过，PP全面亏损后成本支撑增强，加之化工“反内卷”也有望提供政策托底效果，预计聚丙烯价格虽然反弹暂无实质性驱动，但是继续下行的空间或已不大。（作者单位：齐盛期货）来源：期货日报网
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2025/2026季国际菜籽上量国内供需双弱
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大菜籽丰产，但反倾销及保证金政策影响下出口不佳，库存压力大，加拿大菜籽承压。澳大利亚、俄罗斯菜籽丰产，中俄菜系的贸易形式多以直接进口俄罗斯菜油为主，预计后续对华出口保持稳定。澳大利亚菜籽正处于收获季，检疫框架即将完成，后续国内有澳菜籽的供应增量，但其优先满足欧盟的需求，预计对华增量有限。国内菜籽进口锐减，油厂菜籽库存见底，油粕产出降至低位，从供应来看，相比菜粕，国内菜油更加依赖于进口菜籽压榨，中加政策影响贸易结构，即便增加其他国家来源的菜油、菜粕进口，但1-9月国内菜油、菜粕供应依旧同比下滑较多。消费不佳下，华东近50万吨菜油高位库存去化缓慢，菜粕库存不高，但也缺乏刚性或替代的需求支撑。一、预计俄菜供应增加、关注中加关系及澳菜籽供应当前加拿大油菜籽已完成收获，据加拿大农业部10月数据，即便2025/2026季的播种面积同比减少2%，但优异的单产奠定了丰产格局，2025/2026年度加拿大菜籽产量为2002.8万吨（同比增长12%）。受到新季菜籽上量影响，国际菜籽价格整体承压，而加拿大菜籽缺乏中国采购，跌幅明显大于其他油菜籽主产国/地区，2025/2026年度加拿大菜籽出口量预计700万吨（同比下滑7%）。截至10月17日,2025/2026年度加拿大仅出口菜籽109.5万吨,而去年同期为259.9万吨，历史五年同期均值是189.1万吨。压榨量相对平稳，预计为1180万吨（同比增3%），2025/2026年度加拿大菜籽结转库存250万吨（同比大幅增长92%）。从9月、10月自中加互动情况来看，双边关系向好发展，关注后续对加拿大菜籽反倾销案终裁结论。 FAS数据显示，2025/2026季俄罗斯油菜籽产量预计550万吨（同比增85万吨），中俄菜系贸易以中国直接进口俄菜油为主，菜籽增产下，预计俄罗斯菜油产量及后续出口量将相应增加，今年1—9月，我国累计进口俄罗斯菜油10.16万吨（去年同期8.27万吨）。当前澳大利亚菜籽正处于收获季，FAS预计其2025/2026年度产量为640万吨（上年同期为610.3万吨），中国于2020年底暂停进口澳大利亚油菜籽，当前澳洲重启对华油菜籽出口的检疫框架即将完成，双方计划进行五批试验性出口，即将于11月开始发运，但澳菜籽对华出口增量有限，需优先满足欧盟需求。二、中国菜系供需双弱今年1—9月，我国进口油菜籽244.6万吨（上年同期423万吨），其中，从加拿大进口油菜籽大幅下降，为233万吨（上年同期400.8万吨），从俄罗斯进口油菜籽5.38万吨（上年同期17.95万吨），从蒙古进口油菜籽5.23万吨（上年同期4.36万吨）。国内油厂菜籽库存见底，压榨线几乎全线停机，截至10月24日当周，沿海油厂菜籽库存仅余0.6万吨。12月期待澳大利亚菜籽到港，预计两船。预计至年底菜籽呈现供需双弱的特征。但是菜粕进口并未呈现颓势，削弱了进口菜籽骤减对国内菜粕供应的影响。事实上，以2024年为例，进口菜籽压榨菜粕占我国菜粕供给的41.3%，剩下的国内菜粕供应由进口颗粒粕贡献。受到加征100%关税的影响，2025年1—9月我国进口加拿大菜粕较2024年同期减少35.5%，但进口迪拜、印度菜粕增加。进口油菜籽量腰斩，因此国内油厂菜籽压榨菜油产出也降至低位。在此情形下国内进口菜油量稳中有增，1—9月累计进口菜油160万吨（去年同期130万吨），俄罗斯菜油为最主要来源。2024年全年沿海油厂压榨得到的菜油数量为262万吨左右，而我国直接进口菜油数量为187万吨，因此与菜粕相比，国内菜油其实更依赖于进口菜籽压榨的产出。按41%出油率计算，今年1—9月我国进口菜籽折油为100万吨左右，加上直接进口的菜油，1—9月国内供应为260万吨左右，较去年同期减少14%，菜粕1—9月供应量较去年同期减少21.8%。第四季度是菜粕刚需的消费淡季，并且加拿大反倾销裁定结果出台延迟到明年3月公布。替代需求方面，当前豆粕与杂粕的价差窄，菜粕没有性价比。目前，国内菜油餐饮消费需求一般，且今年绝大部分时间里菜油对豆油高位溢价，对餐饮业来说，豆油更加有消费性价比，预计国内50万吨的高位库存去化速度缓慢。来源：期货日报网
期货日报网11-03 14:15
【专题报告】锌的机会在哪里？
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进场信号，随着内外价差走阔到给出国内锌出口利润的当下，我们认为内外比价修复（多国内空海外）的时点已经到来。 1、锌内外比价走扩的原因： 2025年全球锌矿在复产+新投带动下同比高增，矿端增量兑现且集中流向国内，海外矿端供应并不富余同时冶炼厂因亏损和环保问题，导致海外供应非增反减，现货升水走高，lme库存低位下行，海外供需是持续存在缺口的。反观国内因矿端原料增加，TC持稳上行给出冶炼利润，锌供应增量逐步兑现，现货持续贴水，库存压力增加，国内供需是过剩的，内弱外强下内外比价不断走扩。 2、国内出口窗口打开，价差有望走缩：从2025年全球供需平衡来看，总的供需矛盾并不突出，虽然矿端全年预计有约70万吨的增量，但海外供应并未增加，过剩集中在国内，海外前三季度持续缺口，在这样的基本面格局之下，催生出的就是空国内多海外的结构性套利机会，随着近期内外价差走扩到国内出口窗口打开，国内企业开始出口，lme注册仓单增加，我们认为可以关注多国内空海外做比价修复的结构性套利。 3、锌跨市反套的性价比：按出口盈利1000元/吨入场为例，扣去展期、手续费及各种费用成本，价差收缩盈利空间估算为2500元/吨。我们以操作100吨锌跨市反套为例，资金投入方面预计合计保证金42万元，如果在预期时间内价差缩窄3000元，盈利预计达到25万，保证金盈利比例达到60%，年化收益预计可达119%。 4、单边上等待做空：当前锌价给出了绝大部分矿山利润，同时全球锌矿成本在逐年下行，矿端新投+复产增量会继续兑现，2026年锌矿/锌供应增速可达3.9%/3.5%，全球锌2026年供需平衡仍维持过剩，矿端成本低且下移给出做空空间，我们认为锌仍可作为空配标的。风险点：lme挤仓导致内外价差进一步走扩（趋弱）一、供应增量兑现，锌价却迟迟未下跌，内外价差走扩锌作为一个全球流通的商品，内外价格的联动是非常紧密的，所以LME锌和沪锌历史价格走势基本是一致的，自2025年4月特朗普上台拟对全球施加对等关税以来，沪锌价格走势整体呈现出宽幅震荡，而lme锌价格却在不断的上行，导致内外价差不断的走阔。我们在2025年6月的有色专题中基于全球矿端供应增量兑现，认为锌是一个等待做空的标的，却迟迟未等来下跌的进场信号，随着内外价差走阔到给出国内锌出口利润的当下，我们认为内外比价修复（多国内空海外）的时点已经到来。二、全球供需矛盾并不突出，过剩集中在国内 2.1 全球锌精矿2025年1-7月同比增6.9%，矿端增量兑现根据国际铅锌小组数据，2025年1-7月，全球锌精矿产量719.9万吨，同比增6%（上半年+40.8万吨），其中国内锌矿1-7月234万吨（同比+10.9万吨），同比增4.9%，海外锌矿1-7月485.9万吨（同比+29.9万吨），同比增6.6%。从我们定期跟踪的海外各大矿山公布的季报来看，2025年上半年产量同比有20.4万吨的增量，Antamina、Tara、Kipushi、Tara、OZ、Gamsberg等矿增产顺利，2025年海外锌矿在复产+新投带动下同比高增，对比我们2025年年报给出的全年新增锌矿65万吨，今年全球矿端的增量是在逐步兑现的。全球矿端今年的增量相对集中，且贸易流向多数流向国内，根据中国海关数据，2025年1-8月我国进口锌精矿159.4万吨，同比增43.1%（上半年+37.5万吨），海外上半年锌矿增量约在25万吨，忽略运输时长，海外矿端除去出口到国内的供应同比非增反减。而国内锌矿供应（产量+进口）大幅增加，锌冶炼厂原料库存天数上行至同期高位，2025年1-8月国内锌精矿表观消费378.5万吨，同比大增9.9%。而海外矿端的供应相对不及国内富余。全球锌矿端的增量是有持续性的。根据S&P全球铅锌矿勘探投资来看，2020-2022年期间是维持低速正增长的，同时从Woodmac给出的全球矿山90分位线C1成本从2022年开始是持续下行的，现在的lme锌价（3000美金）基本给了99%的矿山利润，所以复产和新投的供应增量是有持续性的，2025年我们认为全球锌矿增量约在70万吨，2026年仍将保持约4%的供应增速。 2.2 矿端增量向冶炼端的传导在海外并未兑现，国内供应则大幅增加全球矿端增量明显，但海外精锌产量今年上半年却表现为负增长，据ILZSG数据，海外精锌产量2025年1-7月同比-1%，主要由于Toho Zinc和Nyrstar冶炼厂因亏损减产和韩国Young Poong因违反水资源保护法被韩国最高法院裁定停产58天，同时海外矿端增量部分多数运往了国内，原料端的富余程度也不及国内，所以海外2025年上半年精锌的供应非增反减。随着海外的持续偏紧，现货越来越紧张，现货升水走高至历史高位，lme锌库存也被不断提取，现已低至同期绝对低位，美联储降息的环境下，海外锌价持续拉涨，国内则因供应持续增加，需求难以匹配，库存开始持续堆积，价格难以跟随呈现出震荡的走势。不同于海外，国内精锌供应增量则兑现的十分流畅。随着全球矿端供应的增加，TC持稳上行，冶炼厂冶炼利润增加，生产积极性增加，国内精锌供应持续增长，据SMM数据显示，2025年1-9月精锌产量506.9万吨，同比大增8.9%。从国内锌冶炼厂10月和11月排产情况来看，10月环比9月历史同期高位仍有近2万吨的增量，11月排产继续增0.78万吨，考虑到国内锌矿原料供应相对充裕，算上副产品硫酸冶炼利润仍存下，预计25年四季度国内锌月度产量都将在60万吨以上高位运行。出口窗口未打开，贸易流动受限，导致国内锌无法出口去调节海外供应的短缺。锌锭出口属于一般贸易方式，企业营业执照只要涉及进出口业务，申领出口许可证后就可出口，税费方面国内锌锭含有13%的增值税，出口退税从2008年已经取消，这部分税费需要企业自行承担，0#锌锭出口关税虽然为20%，但2025年暂定税率为0%，这部分费用是不需要承担的。由此测算锌出口盈亏发现，2025年1-9月，内外价差虽然一直在走扩，但出口窗口并没有打开，所以国内锌出口并没增加，2025年1-8月仅出口1.3万吨。 2.3 海外供需偏紧，国内过剩，内弱外强的结构性套利机会结合上述，我们分季度拆分了的国内和海外的供需情况，从2025年全球供需平衡来看，总的供需矛盾并不十分突出，虽然矿端全年预计有约70万吨的增量，但海外的供应因为亏损和环保等问题并没有兑现，过剩集中在国内，海外前三季度持续缺口，在这样的基本面格局之下，催生出的就是空国内多海外的结构性套利机会。三、出口窗口打开，关注内外比价修复的套利机会在国内锌供应过剩，海外供应偏紧下，内外盘扣汇比价拉到了历史低位，且我们观察到锌出口窗口已经打开。从全球精锌分季度供需平衡表可以看到，四季度随着我国出口精锌量级增加，海外锌供应也将会逐步转为过剩，同时我们了解到国内企业出口的量级正在增加，lme库存也在持续交仓，库存开始拐头向上，所以我们认为可以关注内外比价修复的套利机会，跟踪lme库存的兑现情况。入场信号已经出现，国内企业开始出口，lme注册仓单回升。截至2025年10月24日，据市场调研了解，随着锌出口窗口打开，国内企业已开始出口，预计量级已达3.5万吨，Lme注册仓单开始回升，持续跟踪验证。锌跨市反套的盈亏比。按出口盈利1000，进口亏损5000元/吨入场为例，扣去展期、手续费及各种费用成本，价差收缩盈利空间估算为2500元/吨。我们以操作100吨锌跨市反套为例，测算交易性价比，资金投入方面，我们预计合计保证金42万元，如果在预期时间周期内价差缩窄3000元，盈利预计达到25万，保证金盈利比例达到60%，年华收益预计达到119%。关于展期。比价迟迟不能回归，就存在展期问题，国内月差机构偏平，海外lme0-3深度back结构开始回落，我们预计随着国内出口量级增多，海外月差会逐步回落，但考虑到lme库存低位，升贴水拉升的风险还是存在，如lme库存迟迟不兑现上行，建议择时早做展期。风险点在于外盘锌价继续上涨，比价继续走扩。当前的宏观环境处于贸易脱钩风险释放，美联储10月如期降息，利多交易相对充分，后续更多依赖各品种的供需基本面。外盘锌的上涨是基于供需存在缺口后带来的上涨，从海外锌四季度供需平衡来看，随着国内锌出口形成量级，海外的短缺也会缓解，短期宏观和产业的上行驱动都进入平抑的阶段，我们认为风险是趋弱的。同时，随着国内出口窗口开启，海外的上涨必将带动国内的出口，从而提振沪锌的价格，内外比价进一步走扩的风险相对较小。单边上来看，基于当前锌价给出了绝大部分矿山利润，同时全球锌矿C1成本在逐年下行，我们认为矿端新投+复产增量会继续兑现，参考市场预期和在列项目来看，2026年锌矿/锌供应增速可达3.9%/3.5%，全球锌2026年供需平衡仍将维持过剩，支撑参考全球矿端C1成本90分位线，做空下方空间大且成本逐年下移，我们认为锌仍可作为空配标的。持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。有色组：黄一帆 13120716150 Z0022510 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货11-03 09:05
期债走弱概率加大
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现，国债期货价格走弱的概率较大。内需出口稳步恢复我国2025年经济增长目标设定在5%左右。国家统计局公布的数据显示，一至三季度，GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%，前3个季度的GDP同比增速为5.2%。由于企业很多业务到年底才进入结算环节，因此四季度经济增长通常较高。在这种情况下，今年完成经济增长目标较为轻松。不过，从经济分项来看，国内经济存在一定的分化。国家统计局公布的数据显示，1—9月，国内固定资产投资完成额累计同比下降0.5%。投资增速调整说明国内经济正在转型，切换新的增长引擎。1—9月，国内社会消费品零售总额累计同比上升4.5%。国内需求稳步增长，内需逐渐替代投资成为国内经济增长的主要动力。海关总署公布的数据显示，1—9月，国内出口金额累计同比上升6.1%。随着中美贸易摩擦缓和，国内出口稳步复苏。近期，随着新一轮中美经贸磋商结束，后期出口有望进一步扩大。总体来看，虽然国内投资呈现调整态势，但是内需、出口稳步复苏，国内经济向好的局面难以撼动。中美贸易摩擦缓和中美贸易摩擦备受关注。10月30日，中美元首会晤，双方达成协议，美方将取消针对中国商品（含港、澳）加征的10%“芬太尼关税”，对中国商品（含港、澳）加征的24%“对等关税”将继续暂停一年。中美贸易摩擦缓和有效缓解了市场的担忧情绪，并且此次关税暂停期限长达一年，能够为市场预留充足的应对时间，市场的风险偏好明显上升。上周，上证综指时隔10年再次涨至4000点上方。良好的市场氛围使得资金更愿意配置收益更高的资产，对国债等固定收益资产配置的需求将降低。降准的必要性下降此轮降准周期是从2015年开启的，从频率上来看，基本上一年2次。今年5月15日央行降准，市场预期年底之前央行还会降准。但是从目前的情况来看，年内降准的概率较低。其一，国内存款准备金率为9%，处于较低水平，继续下调的空间不大。央行会降低后期降准的频次，为政策预留空间。其二，随着中美贸易摩擦缓和，降准对冲的必要性下降。其三，央行近期恢复了国债买卖，这可以视为降准的平替，丰富了调节流动性的手段。其四，央行近期开展逆回购、中期借贷便利（MLF）的力度较大，或为对市场的补偿。基于上述判断，我们认为降准必要性下降，市场此前的预期或落空。基于上述判断，国内经济稳步增长，中美经贸磋商结果好于预期，市场信心得到修复，市场的避险需求下降。与此同时，降准的必要性大幅下降，市场预期的利多难以兑现。在这种情况下，国债期货价格四季度走弱的概率较大，关注前期区间下沿的支撑。（作者单位：弘毅物产）来源：期货日报网
期货日报网11-03 09:05
【专题报告】西芒杜投产在即，铁矿的冬天来了吗？
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瑞巴亚港（Morebaya Port）出口，待 SimFer 自建港口竣工后再切换至自有港口运输。参考目前两大矿区的建设进度和规划，结合外资投行的预测，预计西芒杜铁矿在2027年可能实现6000万吨以上的产量，2028年有望达到9000万吨左右，2030年或将实现满产。 3.西芒杜投产后的全球铁矿供应格局预期根据S&P Global的统计，从近年来铁矿的资本开支情况来看，2020年以来铁矿整体资本开支并不高，主要的资本开支基本都集中在非洲，而非洲最大的铁矿石项目就是几内亚的西芒杜铁矿，可见未来全球铁矿的主要增量也将集中在西芒杜。结合外资机构对西芒杜铁矿释放进度和全球铁矿供需平衡的预测来看，西芒杜铁矿投产后全球铁矿整体供应格局预期偏宽松，除了非洲地区，巴西和中国也将是未来几年铁矿主要供应增量来源，而澳洲虽然也有新增铁矿项目，但大多是对原有矿山资源枯竭和矿石品位下降后的替代产能。三、亚洲仍将是全球铁矿需求增长主力从全球铁矿的需求来看，根据世界钢协的最新预测，2025年全球钢铁需求将与2024年持平，约为17.5亿吨，2026年全球钢铁需求将温和反弹1.3%，达到约17.7亿吨。世界钢协预计2026年中国的钢铁需求下降速度将有所趋缓，但是印度、越南、埃及和沙特等发展中经济体的钢铁需求将保持强劲增长，欧美钢铁需求也将有部分复苏。不过，从OECD对全球钢铁产能的预测来看，未来几年钢铁产能的增速可能明显快于钢铁需求，全球钢铁供需宽松格局有望进一步扩大。根据OECD统计，2025-2027年全球钢铁新增产能预计将达到1.65亿吨，其中有超过40%的新增产能是采用高炉/转炉炼钢工艺，预计这些产能建成后可能带来约1亿吨的铁矿需求。从地区来看，未来新增的高炉/转炉炼钢产能基本都集中在亚洲，结合OECD分区域的钢铁产量预测，可见印度、东盟和中东是未来钢铁产量增长预期最明显的地区，这与世界钢协预测的钢铁需求保持强劲增长的区域基本一致，说明未来亚洲经济发展依然是带动全球铁矿需求的主要引擎，但不同于过去以中国需求增长为主导，未来铁矿需求增量将主要来自中国以外的亚洲区域，以印度、东盟、中东为新的主要增长点。其中，值得注意的是，随着钢铁需求的持续增长，印度可能由传统的铁矿出口国逐渐转为主要的铁矿进口国之一。四、供需双增预期下需注意铁矿供需节奏影响基于以上分析，随着西芒杜铁矿项目的逐步释放，未来铁矿供应预期将趋于宽松，但值得注意的是，亚洲部分发展中经济体钢铁需求和产能的释放也将带来对铁矿需求的增量，在全球铁矿供需预期双增的格局下，阶段性供需节奏的变动可能是影响矿价波动的重点。为此，我们基于供需释放预期及季节性特点，对2026年的全球铁矿供需平衡测算如下：可见，随着几内亚铁矿出货量的增长，即便国内铁水不降国外铁水有增，铁矿的供需格局也将逐步趋于宽松。不过，需要注意的是铁矿供应的季节性或将影响阶段性供需格局。通常，一季度是铁矿的发运淡季，而铁矿需求往往在一季度处于较高水平，考虑到几内亚铁矿出货后短期内也难在2026年一季度有明显增长，所以2026年一季度铁矿供需可能仍处于一个相对偏紧平衡的格局，但之后随着铁矿供应逐步进入旺季，铁矿供需宽松局面会越来越显现。另外，从成本维度来看，根据CRU测算的全球主要国家铁矿石经营成本情况，几内亚铁矿2026年的平均成本预期接近90美金的偏高水平，这意味着若要保证几内亚铁矿的顺利出货，早期矿价大幅跌至90美金以下的概率可能不大。不过，随着几内亚铁矿产能的逐步释放，2027年开始预计其运营成本将逐年下降，待几内亚铁矿实现全面达产，最终运营成本或可降至60美金附近，受此影响，预计未来几年全球铁矿价格中枢可能呈现逐年下移态势。综合而言，尽管今年以来铁矿供需紧平衡，但随着西芒杜铁矿项目的投产和产能的逐步释放，中长期铁矿供应格局预期偏宽松，但也需要注意亚洲部分经济体快速发展带来对铁矿需求增长的影响，基于未来铁矿供需双增的预期，本轮铁矿供需格局的转弱或将是一个缓慢的偏长周期的下行过程。这期间，在宏观预期向好或铁矿供需有阶段性改善预期时，不排除矿价也会出现一定幅度的走强，所以在交易中一定要注意把握铁矿供需节奏的变化。通过对2026年铁矿季度供需平衡的推演，预计上半年尤其是一季度铁矿价格表现或将依然偏强，但从二季度开始，随着铁矿发运进入旺季，叠加几内亚铁矿释放也将趋增，预计铁矿供需格局可能会逐步趋于宽松，矿价预期也将震荡走弱。另外，基于早期几内亚铁矿运营成本偏高，短期也不宜对矿价过分看空，目前90美金可能依然是矿价较强的支撑。不过，考虑到中长期铁矿供需将趋于转弱的大格局，可在市场出现重大利空或者宏观不明朗需要对冲风险时将铁矿作为空配，合约上可优选远月。虽然铁矿的这个初冬或许不太冷，但寒冬也不会太远了。持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。黑色组：徐妍妍 Z0022011 13764926897 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货11-03 09:05
沪胶重返弱势
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%。其中，泰国产量同比增加3.00%，出口量同比增加7.85%。青岛港去库速度放缓。海关总署公布的数据显示，1—9月，我国天然及合成橡胶（包括胶乳）累计进口量为611.5万吨，同比增长19.2%。其中，天然橡胶累计进口量为471.72万吨，同比增长19.65%。目前来看，全球主产国的出口流向调整尚未对我国形成实质性影响。青岛港作为国内天然橡胶的重要集散地，其库存变化是市场情绪的“晴雨表”。进入10月，随着新胶的大量上市和进口的集中到港，库存去化节奏放缓，甚至有重新累积的迹象。整体来看，整个供应链的库存水平均对胶价形成较强压制。轮胎行业需求较弱。国内轮胎行业需求结构性分化且整体疲软。一方面，受制于终端需求的季节性转弱，以及部分企业为应对库存压力而主动调整生产节奏，轮胎行业开工负荷下滑；另一方面，轮胎出口增速有所回落，外销市场面临一定阻力。据统计，截至10月31日当周，国内半钢轮胎样本企业产能利用率为73.4%，周环比略升0.56个百分点，同比大幅下滑5.90个百分点；全钢轮胎样本企业产能利用率为65.30%，周环比略降0.57个百分点，同比小幅回落3.20个百分点。全钢胎作为与重卡、基建强相关的品种，其需求受房地产和基建项目开工不足的影响将持续弱势，进而抑制全乳胶需求。总体分析，天然橡胶市场正处于“供应压力高企、需求支撑不足”的格局之中，基本面呈现偏空特征，价格在宏观情绪波动与产业现实的反复博弈下，将继续偏弱震荡。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网
期货日报网11-03 08:55
上证暂别4000，黄金重拾大旗-2025年10月31日申银万国期货每日收盘评论
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端压力逐步体现。钢材库存持续累积，钢材出口虽面临关税和反倾销影响，但钢坯出口保持强劲。整体钢材市场供需矛盾暂不大。品种分化有所体现，螺纹整体表现弱于热卷。短期出口暂无明显减量，表需数据维持韧性，钢材市场供需双弱且库存变化不大。近期宏观氛围维持转暖，原料端带动大于成材本身基本面，短期现货成交平稳回升，维持中期看多观点。【铁矿石】铁矿石：矿价表现企稳，钢厂近期维持生产积极性，原料端在利润驱动下需求表现较强韧性，铁水产量已恢复至之前水平，钢厂利润情况尚可，生产动能较强，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快，关注后续钢厂生产进度。维持后市震荡偏强看涨格局。【双焦】今日双焦盘面走势偏弱，焦煤持仓量环比小幅下降。本周钢联数据显示，五大材产量环比小幅增加、螺纹占比最大，五大材总库存环比下降、螺纹与线材贡献主要降幅，五大材表需环比增加、增幅有所扩大。本周钢厂盈利率进一步下滑，铁水产量如期大幅下降，双焦需求环比走弱，目前钢材的弱现实、低利润将制约煤价上行空间，判断短期盘面高位震荡，关注后市钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银连续回调，今日呈现反弹。本周美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩，但市场已经计价较为充分。会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识，中美领导人会面。美国政府“停摆”仍在持续发酵，市场缺乏更多经济数据的指引。白银现货端的挤兑有所缓解。大环境层面，在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧上涨速度和强度。但是快速上涨后累计了一定盈利仓位，在驱动因素有所弱化下，在价格高位后呈现调整行情。【铜】铜：日间铜价收低。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收低。锌精矿加工费总体回升，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【碳酸锂】碳酸锂：碳酸锂今日延续良好表现，周度产量环比增加242吨至21308吨，其中锂辉石提锂环比增加10吨至13174吨，锂云母提锂环比增加100吨至2891吨，盐湖提锂环比增加113吨至3227吨，回收提锂环比增加19吨至2016吨；进口方面，9月中国锂辉石进口量71万实物吨，环比增长14.8%，折合约6.7万吨LCE；9月中国碳酸锂进口数量为1.96万吨，环比减少-10.3%，其中从智利进口1.08万吨，环比减少30.8%、自阿根廷进口6948吨，环比增加63.4%。需求端，周度三元材料产量环比增加519吨至17766吨，周度三元材料库存环比增加629吨至18592吨；周度磷酸铁锂产量环比增加1264吨至86303吨，周度磷酸铁锂库存环比增加1529吨至104347吨。库存端，周度库存环比减少2292吨至130366吨，其中下游环比减少2460吨至55275吨，中间环节环比增加770吨至41410吨，上游环比减少602吨至33681吨。近期供给端虽有扰动预期，但需求持续性良好，碳酸锂社库和仓单连续去库，原料端锂矿价格坚挺，逐步夯实价格支撑，抬升底部价格，宏观情绪回暖，短期价格仍或震荡偏强运行。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收涨，菜粕偏弱运行。中美两国领导在韩国会谈后，美方决定取消对中国商品加征的10%所谓“芬太尼关税”，并将24%的关税暂停期限延长一年，中方将也相应调整了反制措施。市场传闻中国已经采购三船美国大豆，美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。短期国内进口大豆供应充足、油厂压榨强劲，油厂豆粕胀库将使得价格反弹弱于外盘。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑。【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行。数据显示马来西亚10月产量环比增长，且市场对10月产量可能创历史同期新高的预期较强。印尼棕榈油协会也预计2025年该国产量将增长10%。与此同时，需求端出现阶段性转弱，印度排灯节采购旺季结束导致其进口需求放缓。中国近期的采购量虽有增加，但整体销区补库力度减弱。此外，市场对印尼B50生物柴油政策可能推迟的担忧，也削弱了未来的需求预期。在供增需减的格局下，产地累库预期增强，国内棕榈油商业库存也同步回升至60万吨以上，预计短期在产地压力下油脂仍将偏弱运行。【棉花】棉花：郑棉延续震荡偏强走势。新棉收购进入高峰期，收购价格基本不稳定。产业下游温吞难见明显起色，纺企采购整体稳健，仍以按单补库，随买随用为主。近期盘面有所上行，籽棉收购价格持续走强，一定程度上支撑盘面，预计棉价短期维持震荡偏强走势。【白糖】白糖：郑糖日内维持振荡。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖维持区间震荡。 6）集运【集运欧线】集运欧线：EC盘中冲高回落，12合约收于1804点，下跌2.54%。盘后公布的SCFI欧线为1344美元/TEU，基本对应于11.03-11.09期间的欧线订舱价，周度环比上涨98美元，反映11月初现货的提涨。当前11月上半月大柜均价稳定在大概2200美元左右，整体以目前马士基11月上半月连续两周的开舱来看，价格节奏类似于今年6月的旺季提涨，大概率以半月度的提涨为主，若以每半月大柜提涨500美元计算，预计年底旺季仍有博弈空间，整体节奏上或并不流畅，重点关注后续船司提涨节奏幅度以及运力的调控情况。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货11-01 09:08
【能化早评】市场继续消化俄油制裁，油价偏震荡
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点：EIA大幅去库主要是因为美油油品净出口上升，制裁俄油会造成库存进一步积累在水上，但等市场逐步消化冲击后，实际供应影响或有限，不足以改变过剩格局。 PTA/MEG PX-PTA：周一传工信部将于10.29日召开关于PX、PTA及瓶片反内卷会议（昨日传会议只是报备情况，暂无其他讨论）。中美会谈不及市场预期。主要逻辑： 1、化工反内卷预期下降。PTA行业集中度高、利润差，投产周期尾声，存反内卷潜力。但化工反内卷未有实质推进。 2、原油短期事件冲击偏强，但格局仍弱。短期受制裁及美国购储影响近一周大幅反弹，但目前中期过剩逻辑不变。 3、供需平衡低库存，即将进入累库期，预期偏弱。PX结构偏紧，PTA中等开工，下游及终端以价换量保持高开工低利润；预计11月开始，供增需减进入累库期，同时行业仍有产能待投产，预期偏弱。结论：PX、PTA自身供需正处于强弱转换预期中。目前看行业反内卷潜在抓手在限开工或限价，淘汰产能方面可能性暂不大，目前仍无推进迹象。目前看原油、基本面与反内卷暂不共振。 MEG：供应端：隆众数据，截止10.31日，开工微降至65.8%；利润较好开工偏高，裕龙80万吨10月投产。海外装置仍有异动，预计9-10月进口小幅缩量，后续进口小幅回升。需求端：截止10.31，聚酯开工持稳87.5%。终端织造开工回升至56.5%，目前内需超预期，预计至少持续至11月上旬。11月、12月聚酯负荷上调。库存端：截至10月27日，隆众数据华东主港库存升至46.5万吨水平。观点：乙二醇绝对库存低，但新投产落地后累库压力大，10月尚有部分计划检修，预计小累库，11月开始预计累库加速，震荡偏弱观点。甲醇甲醇：传伊朗甲醇将为其国内经济支柱，暂不会大面积停车，冬季考虑轮检。供给：国内开工回升。海外部分装置检修，但开工高位水平，目前预计10月130+，进口未受影响，只是因伊朗被制裁影响而到港下降，浮仓大幅增加，传伊朗大幅降价销售；冬季潜在利多是预计伊朗仍会提前限气影响进口。反内卷对甲醇真实影响暂不大，主要受煤支撑。需求：下游开工持稳。本周烯烃开工持稳，CTO与MTO负荷互有调整，沿海MTO负荷偏高弹性不大。传统需求本周微升，但总体仍不及预期。库存：本周港口库存微降至150万吨。工厂库存低位小升，内需偏弱。目前看至10月整体累库格局不变，累库压力有所放缓。结论：至今伊朗未见大面积限气检修，港口因制裁到港偏低，但进口量未有实质减少，弱现实驱动。Q4核心看伊朗开工，其次看国内需求，结构偏多，因此01、05仍维持低多观点，但考虑到短期未见拐点信号，观望。硅链工业硅日评：主要逻辑： 1、反内卷实际影响不大，核心供需预计边际改善，但仍累库。10月供增需稳，11月供稳需弱。目前看西南产量见顶，但合盛仍有复产预期，总产量预计枯水期边际改善，累库收窄，但格局暂未变。 2、成本支撑仍在。近期煤炭支撑仍在，硅煤持稳焦煤期货偏强，测算工业硅完全成本8900-9400元/吨。 3、仓单整体微降。暂无挤仓风险。结论：上涨主因低估值+焦煤大涨带动，供需暂无新变化。随着新疆产量上升，预计供稳需弱驱动仍向下，但成本有支撑，不过分看空。工业硅没有限产约束，产能过剩严重，高价就会刺激产量回升形成下行压力，供需格局偏空品种；但定价中枢核心在成本；目前测算成本区间8900-9400元/吨。多晶硅日评周三经济半小时访谈中，协鑫董事长透露17家多晶硅企业已基本签字同意，收储平台预计于年内完成。昨日另传周五行业仍有高级别会议。主要逻辑： 1、反内卷驱动。再传收储推进消息，但至今仍无实质落地，行业里对11月收储信心上升。 2、光伏股票和期货联动效应，光伏板块本周走强，受近期三季度业绩好转及收储消息影响，光伏板块走强。 3、现实高供应弱需求高库存，但11月开始边际改善。11月西南减产明确目前略低于预期量，硅料11月仍小幅过剩，市场预计会开始持续进入减产周期。终端装机差但预计见底，组件订单再次小幅走强，原预计11月组件大减产收窄。 4、仓单博弈。11月仓单集中注销压力较大，但目前传言看工厂有参与托底意向，且预计12月及之后合约仓单压力不大。结论：暂无收储实质推进，仍以区间震荡对待。若后续收储正常推进落地，11月硅料大致平衡，大概率区间震荡行情，12及之后合约关注5-5.5万元区间；若11月产量难降累库压力上升，收储未落地，有破位下探边际成本可能；若要冲前高，必须看到实质收储、限产超预期落地才行。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货10-31 09:06

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