期货持仓库存,实时行情,价格走势,股指期货持仓量,上海期货交易所,黄金期货,铜价格,钢铁锌价格,农产品期货

长端利率波动将加大

外，其余时间基本以回落为主。主要原因是房地产市场持续调整，央行实施支持性货币政策，以及外部环境不确定性增多。 2024年1月至4月下旬，10年期国债收益率从2.55%回落至2.22%。一是经济数据分化，地产投资降幅扩大，官方制造业PMI连续两个月处于临界点下方，市场避险情绪升温；二是中央经济工作会议要求以进促稳，稳健的货币政策要灵活适度，央行降准落地，市场资金面合理充裕，央行行长表示降准还有空间；三是5年期以上LPR大幅下调，长端债券投资性价比提高。 4月下旬至4月底，10年期国债收益率回升至2.34%。主要是央行发言人和央媒多次提示长端利率风险，同时超长期特别国债供给增加，推动债券收益率短暂快速上行。 5月初至9月下旬，10年期国债收益率回落至2.04%。一是经济景气指数回落，房地产市场继续调整；二是社融存量同比总体回落，M2同比持续走低，M1增速转负，企业融资活跃度下降；三是央行继续实施支持性货币政策，降准降息落地，且央行启动国债买卖操作，推动债券收益率再创新低。 9月下旬至10月初，10年期国债收益率快速回升至2.19%。主要是各部委货币、财政、地产等稳增长政策落地，权益市场大幅回升，股债“跷跷板”效应显现，带动债券收益率短期快速回升。 10月初至12月底，10年期国债收益率自2.19%快速回落至1.7%。一是特朗普当选美国总统，表示将对所有自中国进口的商品加征10%的关税，引发市场担忧，打压市场风险偏好；二是房地产投资继续回落，拖累经济增速；三是中央政治局和中央经济工作会议指出要实施适度宽松的货币政策，宽松预期升温推动债券收益率快速下行。 2025年继续实施积极的财政政策、宽松的货币政策。2024年中央经济工作会议明确指出要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债。为了应对当前经济发展形势的变化，财政政策变得更加积极。当前我国整体杠杆率偏高，但是中央政府部门杠杆率偏低，具有一定的加杠杆空间。预计2025年财政赤字率有望提升至4%左右，同时增加发行超长期特别国债1万亿元，将继续稳定基础设施建设投资，支撑社融存量维持较高增速。中央经济工作会议明确指出要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，使价格总水平与预期目标相匹配，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，为经济增长提供适宜的金融环境。预计2025年存款准备金率下调幅度将超过100BP，7天期逆回购利率下调幅度将超过30BP，降至1%附近。同时，央行将继续通过国债买卖、买断式逆回购操作等创新政策工具向市场投放基础货币，保持流动性充裕。稳地产政策持续出台，政策效果逐步显现。中央经济工作会议要求稳住楼市，持续用力推动房地产市场止跌回稳，合理控制新增房地产用地供应，推动构建房地产发展新模式。2023年下半年以来，多部委和地方通过四个“取消”、四个“降低”等措施稳定房地产市场，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率附近，同时要实行地方政府专项债券投向领域“负面清单”管理，允许用于土地储备、支持收购存量商品房用作保障性住房，扩大专项债用作项目资本金范围。图为存款准备金和7天期逆回购利率走势（单位：%）从数据上看，2024年1—11月房地产投资累计同比继续下滑，不过新建商品房销售面积、销售额同比降幅收窄，一线城市二手住宅销售价格连续两个月环比上涨。在一揽子促进房地产市场止跌回稳的措施显效情况下，10月份以来房地产市场出现积极变化。后续投资者需关注商品房销售和一线城市地产市场边际企稳情况。综上，预计在经济恢复期，央行将继续保持支持性货币政策，2025年降准降息幅度或超过2024年，对债券市场尤其是短端利率的支撑较强。随着政策利率的下调，债券收益率下行空间将进一步打开，“债牛”有望延续。不过随着稳增长政策的陆续出台，市场风险偏好提升，权益市场有望继续转暖，倘若房地产止跌企稳，推动经济回升，加上央行多次提示市场机构要重视利率风险，预计长端利率波动将加大，投资者可关注跨品种套利机会。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网2024-12-31

【年报】锌：全球锌矿产量回升，供需小幅过剩

24年9月中央政治局会议上提出“要促进房地产市场止跌回稳”，而在12月中央政治局会议进一步提出“稳住楼市股市”，并提出“持续用力推动房地产市场止跌回稳”。国家利多政策下，我们看到2024年四季度，新房和二手房成交面积在持续升温上行。我们预测明年国内房地产需求仍以稳为主。新开工面积单位用镀锌板量我们取56吨/万平米，竣工面积单位用镀锌板量取45吨/万平米。2024年全年新开工面积预计7.4亿平方米，竣工面积预计7.8亿平方米，2025年新开工面积增速取-10%，竣工面积增速取-10%，2024年综合房地产用锌需求较今年同比减10%。折合房地产用锌需求-15万吨。 2024年1-10月美国新建住房销售在去年较高基数的基础上，累计同比增2%，但仍处于历史偏低位。随着美联储继续降息，美国30年期抵押贷款利率仍有下行空间，预计2025年美国房地产需求会小幅上涨。 3.2 国内基建需求增10万吨据安泰科，中国基建需求约占锌终端需求的26%，2024年1-11月，中国基础设施投资累计同比增9.4%，其中增速前四的分别为1、水利管理业累计同比增速40.9%；2、电力、热力的生产和供应业累计同比增29.6%；3、航空运输业累计同比增18.2%；4、仓储业累计同比增17%。2024年11月8日全国人大常委会财政部出台地方化债“组合”，明确增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，同时连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，累计可置换隐性债务4万亿元。两项合计，直接增加地方化债资源10万亿元。另外，财政部也表示，将扩大逆周期调节力度，扩大专项债发行规模，继续发行超长期特别国债。基建作为国内逆周期调节的主要手段，2025年会持续发力。当前传统基建对于锌的需求较为稳定，新基建将带动用锌需求。新基建特高压项目的加快建设预计带来超12万吨的用锌需求。“十四五”期间，国家电网规划建设“24交14直”38项特高压工程，锌主要以镀锌钢的形式用于特高压输电铁塔及其配套的线路金具防腐镀层。下表为目前在建的特高压项目，考虑到特高压项目建设周期一般需要两年，要想在十四五期间完成前期规划，2024年初就需要加速核准进度，2025年密集进入投产周期。纵览2025年拟建成投产的特高压线路总长8370公里，预计基塔数量约1.7万个，基塔镀锌钢单耗取150吨，平均耗锌量取35千克/吨，预计带动锌需求9万吨。考虑到推进建设中的项目较多，分两年建设完成，预计2025年特高压用锌同比增5万吨。传统基建我们通过观察国内上市国央企公司在建工程（未完成合同金额）和新接工程（新签合同金额）的季度变化去做预估，镀锌板产量与国央企新签基建订单情况有一定相关性。截至2024年9月，中国铁建和中国中铁待完成合同金额共计12.1万亿，同比增6.1%，并呈现逐年递增的走势。2024年1-9月，上市国央企基建相关的累计新签订单较去年有所下滑，但三季度已开始止跌回升，同时进入四季度后，地方发债开始提速，虽然部分依旧用于化债，但对于传统基建项目的进度还是起到了加速作用。考虑到传统基建的建设周期，2025年同比给出增5万吨用锌需求。 3.3 汽车行业用锌需求增5万吨汽车用锌主要分为三部分，车身镀锌板、车内零部件和汽车轮胎。车身镀锌板耗锌最多且最为集中，车身零部件较为分散，轮胎耗锌相对较少。今年以来我国相继推出了一些旨在加速汽车产业转型、鼓励消费、以旧换新等政策措施，并显著加大了对新能源汽车的补贴力度，在减免税费的基础上，购置补贴标准提升2万元。据国家发展改革政策研究室副主任、委新闻发言人李超在2024年11月新闻发布会上透露，将开展加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的“两新”政策效果评估，总结延续好的经验做法；将研究提出未来继续加大支持力度、扩大支持范围的政策举措，待履行相关程序后适时公开发布，持续以“两新”政策推动群众受益、企业获利、经济向好。国家信息中心正高级经济师徐长明表示，依旧换新政策预计全年拉动销量超140万辆，其中报废更新100万辆，地方置换更新40万辆。从数据层面，2024年1-11月，中国汽车产量2789.6万辆，累计同比增3.1%，中国新能源汽车产量1134万辆，累计同比增35.4%。我们预计2025年“两新政策”得以延续展开，新能源汽车有望在今年高基数的基础上保持较高增长。据汽车工业协会，2024年1-11月，中国乘用车产量2445万辆，同比增4.6%，商用车产量344.4万辆，同比减6.2%。新能源汽车给30%的增速，传统燃油车给7%的减量，2025年乘用车预计产量2900万辆。考虑到商用车2024年年产量仍位于历史中枢偏低位，2025年给5%的增量至395万辆。乘用车我们单车耗锌量取25kg/辆，商用车取70kg/辆，测算得2025年汽车用锌需求增加5万吨。 3.4 其他方面需求 2024年11月全球主要经济体制造业PMI站上50枯荣线，随着美联储降息周期的推进，全球货币转宽，需求恢复增长，从制造业PMI和锌价的历史表现来看，走势大体是一致的，现阶段处于上升阶段。明年海外继续降息，美国经济软着陆，需求有增长预期，国内货币+财政刺激政策持续落地，房地产需求在政策托底下，以稳为主，新基建、汽车和家电贡献用锌增量。 3.5 需求总结 2024年12月我国政治经济局会议表态十分积极，提出实施更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策，国内财政加货币利好组合拳有望在2025年落地，明确稳住房地产行业，以旧换新促进新能源汽车和家电消费，2025年国内锌需求预计同比增长0.9%。美国特朗普上任总统，预计先交易改革冲击再交易需求复苏，出于对再通胀的担忧，美联储2025年降息节奏放缓，但仍处于全球货币转宽的降息周期背景下，我们预计海外需求贡献正向增长。参考IMF世界经济展望对于各国的增长预期和国际铅锌研究组给出的需求预期，海外2025年需求给出2.4%的增速。预计2025年全球锌需求1396万吨，同比增速1.7%。四、供需平衡及结论供给端，2025年全球锌精矿产量1238万吨，同比增5.5%。海外在列项目预期增量69.8万吨，现锌价于3000美元处高位震荡，矿端新增+复产有望按时投放，我们中性预期增量在55万吨。国内矿端新增产能较少，预期明年增量在10万吨。锌冶炼厂原料库存现处于低位，在锌矿产量增加的过程中，明年将得到补库，同时TC回升给出冶炼厂利润，随后才会带动锌冶炼产出缓慢恢复，锌供应的增加需要时间，中性预计2025年新增锌产量45万吨。2025年全球精锌产量1409万吨，同比增3.3%。需求端，2025年全球用锌需求1396万吨，同比增1.7%。国内用锌需求增量主要来自基建，折合用锌需求增10万吨，房地产需求下滑10%，综合国内用锌需求同比增0.9%。海外仍处于降息周期，预期同比增2.4%。平衡推演来看，全球精锌供需错配在2025年反转，供需缺口消失，全球锌过剩12万吨，约占总供给的1%。节奏上，我们维持以下判断： 1、 2024年年底，美联储点阵图显示明年降息节奏放缓，同时2025年1月20日特朗普正式上任，一系列涉及能源、可持续发展和贸易的政策重塑开始，实施政策不确定性高，我们中性预计会先迎来减少开支，增加关税等改革的冲击，春节前锌价进一步冲高的动能有限，锌价有回落压力。 2、春节过后，特朗普政策方针大致拟定，我国24年政治经济局会议提出实施更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策，财政加货币利好组合拳有望加速落地。海外处于全球货币转宽的降息周期背景下，美国经济软着陆概率大。随着海外需求的复苏和国内为应对冲击加大刺激政策，全球需求预期转好，锌价有望止跌转涨。 3、进入2025年下半年以后，全球锌矿供应增加，TC上行带动锌冶炼产出增加，全球锌供需由紧平衡逐步转向过剩，锌价预计承压下行。 12 有色组黄一帆 F03088401/13120716150 金融学硕士，熟悉有色产业链上下游，从产业供需角度，结合宏观走势分析市场，发掘投资机会。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-31

【年报】双焦：供需宽松趋势未改

双焦整体供需过剩，价格整体呈下跌趋势。房地产市场持续下行，政府专项债发行滞后，并且部分用于化债，基建需求也较弱，制造业和出口需求较好，但难以对冲建筑业需求弱势，整体需求偏弱，供给端焦煤产量前低后高，供需过剩逐步显现，价格持续走弱。展望2025年，国家政策继续推动经济向高质量发展方向转型，在转型期和转型之后，经济对基础钢材的需求将逐步下降，预期未来较长时间国内钢铁行业需求将逐步下滑，双焦需求继续走弱。供给端，煤矿利润仍较好，在各地财政压力较大的情况下，预期焦煤产量正增长，双焦整体供增需减，供需宽松趋势未改，建议逢高空。策略建议：逢高空风险提示：国内外政策超预期，钢材需求增长；煤矿安全检查趋严，产量下降。一、行情回顾回顾2024年双焦市场波动较大，整体呈下跌趋势。双焦趋势基本跟随黑链指数，主要的矛盾集中在焦煤端，焦煤全年供给呈前低后高趋势，需求端钢材下游房地产市场持续下行，基建依赖政府发债，制造业和出口表现较好，房地产、制造业和出口需求相对稳定，变量在于基建需求。2024年初市场反馈项目回款慢，各地工程出现推迟复工现象，市场悲观下行，到4月份各地开始逐步复工，需求好转，市场形成正反馈，盘面迎来一波反弹，但由于地方政府新增专项债发行缓慢，实际基建项目开工缓慢，钢材整体需求偏弱，黑色链供需过剩较为明显，6-月份持续下跌，到9月下旬政策大利好，市场短期内大幅反弹，而政策利好到实际需求好转需要一定的时间，黑链仍是承压下行趋势。这个过程中，焦煤产量和库存持续增加，供需矛盾逐步显现，成为黑链中跌幅最大的品种。二、 2025年预期焦煤供给增长2-3%，焦炭按需定产 2020年的内蒙古倒查20年涉煤反腐，2021年煤炭紧缺批复核增产能，2022年之后煤炭产量大幅增长，煤炭价格大幅波动，从年度数据看，煤价基本完成一个大牛市周期，目前仍处于下跌趋势中。在这个过程中，政府推动煤炭产能快速增长，汾渭报告数据显示，2021-2023年平均每年增加3.5亿吨，2024年新增产能9360万吨，其中矿井核增2670万吨，建设矿井投产6690万吨。预期2025年煤炭新增产能在1亿吨左右。近几年由于煤炭利润较好，煤矿生产动力较强，生产积极性提升的同时事故概率也在增加，所以煤炭产量又受环保、安全检查等影响较大。2023年下半年开始，煤矿事故频发，政府对煤矿的安全生产非常重视，安全检查趋严，煤炭产量持续下降，到2024年初，可能政府预期煤炭需求较弱，煤矿在一季度提前减产，并且减产主要在山西，焦煤受到的影响更大，1-4月份焦煤产量下降10%，其中山西焦煤产量大幅下降15%，而需求端钢材下游年后复工缓慢，焦煤供需双弱，并没有产生大的供需缺口，焦煤价格仍跟随黑链下跌。山西焦煤产量大幅下降之后，对GDP影响较大，一季度GDP只增长1.2%，完成年度目标的压力较大，5月份山西传出要求煤炭增产，逐步放开煤矿夜班生产，鼓励按照核定产能的110%释放产量，之后山西产量逐步回升，到下半年整体焦煤产量维持高位，1-11月焦煤累计产量4.3亿吨，同比下降4%左右。由于焦煤周度数据和月度数据趋势有一定差异，结合焦煤需求和库存的表现，我们认为周度数据可能更准确，所以我们对年度产量数据做了一定修正，预期2024年焦煤产量47850万吨左右，同比下降2.6%。2025年，我国GDP增长目标可能在5%左右，各地仍有GDP目标压力，对比黑色链中各个环节的利润，煤炭和铁矿远高于下游冶金，并且远高于2013-2015年，在各地财政压力较大的情况下，大概率不会主动压减煤炭产量，所以我们预期2025年焦煤产量将正增长，按照安全生产常态化的条件推算焦煤产量或在4.9亿吨左右，同比增长2-3%。 2024年1-11月焦煤进口1.1亿吨，同比增长23.3%，预期全年进口1.23亿吨，同比增长21%。2021年至今，焦煤进口占整体供给比例从10%提升至20%，进口影响力越来越大。进口煤主要来自于蒙古和俄罗斯（占比75%左右），随着蒙煤运输通道逐步完善，进口量持续增加，焦煤盘面定价基本锚定蒙煤的进口价，并且每年蒙煤出口量有年度目标，2024年目标7810万吨，2025年8300万吨，同比增长6.2%，蒙煤出口有能力继续增加，但是否能完成目标，要看国内需求情况。俄煤价格较低，但杂质含量较高，部分焦化厂用作配煤，使用范围在逐步扩大，预期未来俄煤进口趋于稳定。此外还有来自澳洲、美洲、印尼等的进口，相对量级较小，进口量较稳定，澳煤进口放开之后，进口量也在逐步增加，待仍较少。综合焦煤进口的情况，预期2025年焦煤进口量有能力继续增长，实际进口量要看国内需求情况，初步预期进口量同比基本持平。 2024年1-11月焦炭产量4.46亿吨，同比下降0.8%，预期全年产量4.87亿吨，同比下降1%。近几年焦炭产能逐步增加，产能过剩逐步显现，当前平均开工率在80%左右，焦化厂和下游钢厂利润从2022年开始持续下行并处于低位，上下游开始采取低库存策略，焦化厂基本按需定产，焦炭价格波动相对较被动，双焦主要矛盾仍在焦煤的供需，预期2025年焦炭仍是按需定产。三、 2025年双焦供需宽松趋势未改 2024年，双焦终端钢材需求主要在房地产、基建、制造业、出口，房地产和基建需求偏弱，制造业和出口需求较好，需求相互对冲，但整体需求仍偏弱，1-11月粗钢表需同比下降3.7%，生铁产量下降3.4%，焦煤产量和库存持续增加，供需过剩矛盾逐步显现。钢材终端需求偏弱的主要因素在于国内房地产和基建供给基本饱和，甚至偏过剩，国家政策推动经济向高质量发展方向转型，高质量发展需要制造业升级，需要发展高科技，需要提高基础资源利用效率，所以在转型期和转型之后，经济对基础钢材的需求将逐步下降，预期未来较长时间国内钢铁行业将处于供需过剩状态。2025年国家政策仍是倾向于化债和促消费，政府专项债部分用于化债，可能基建需求仍偏弱。钢材出口方面变数较大，2013-2015年国内钢铁行业逐步过剩，同时钢材出口持续大幅增加，当前市场情况类似，也是出口持续增加，但2025年国际贸易保护政策可能对出口产生重大影响，需要重点关注。另外，根据国家发展改革委等部门印发的《钢铁行业节能降碳专项行动计划》，到2025年底，钢铁行业高炉、转炉工序单位产品能耗分别比2023年降低1%以上，电弧炉冶炼单位产品能耗比2023年降低2%以上，吨钢综合能耗比2023年降低2%以上。到2025年底，钢铁行业能效标杆水平以上产能占比达到30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。到2025年底，废钢利用量达到 3亿吨，电炉钢产量占粗钢总产量比例力争提升至15%。政策推动钢铁行业技术升级，并且增加电炉钢产量占比，更加利空双焦需求。我们初步计算当前电炉钢产量占比在7-8%，如果2025年达到15%，生铁产量将下降1亿吨左右，同比下降10%以上，但电炉成本普遍高于高炉，要实现目标需要大的政策推动，计算2025年生铁产量的时候暂时按照市场正常情况预估，根据政策情况再调整。综合各种因素我们计算了双焦的平衡表（由于黑色链数据之间相互验证差异很大，我们对部分历史数据做了修正，比如生铁、焦煤等产量），预期2025年生铁产量将下降2%，焦煤供增需减，供需宽松趋势未改，建议逢高空。关于焦煤成本，我们统计了山西地区焦煤上市公司的运营成本大概在200-400元/吨左右，算上当前炼焦煤平均洗选率37.5%，炼焦煤平均成本大概在800-1000元/吨（部分非煤炭主产区成本在1000元/吨以上），实际成本跟煤矿大小、开采条件等因素有关。市场上也有统计的焦煤矿成本曲线，部分煤矿成本再1100元/吨以上，而根据煤价历史和煤炭行业利润来看，煤矿的生产过程中综合考虑现金流和安全的因素更多，在炼焦煤可能长期过剩的情况，我们认为焦煤价格或跌破1000元/吨。 12 工业品组马志攀 F3070998/18939716809 擅长大数据挖掘，利用信息优势密切跟踪房地产行业，多次准确抓到纯碱玻璃趋势性行情。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-31

【年报】钢材：供应偏宽松，需求是关键

，中央经济工作会议也强调“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，但现实房地产市场的恢复仍面临诸多挑战。由于地产库存规模仍处高位，即便政策利好销售，但存量房的出清周期较长，2025年地产去库压力依然较大。根据中指数据，截至2024年11月末，50个代表城市商品住宅可售面积约3.23亿平米，库存出清周期约为21.2个月。另据克尔瑞对房地产上市企业的调研，截止2024年上半年，典型房企的已竣工存货占比创新高，显示现房库存成为挤占房企流动性的重要因素之一。库存压力大，现金流周转困难也限制了房企的拿地动力，进而影响到房地产投资和新开工建设。根据中指数据，2024年1-10月，300城住宅用地成交规划建设面积2亿平米，同比下降32%，出让金1.1万亿元，同比下降约40%。2024年1-10月，TOP100企业拿地总额6198.7亿元，同比下降38.7%，仅少量头部企业保持一定的拿地力度。虽然2024年以来在中央托底地产的政策方针指引下，各部委和各地方都出台了多种多样利好地产需求释放的政策，且2025年仍有望继续加强实施宽松的地产政策，但基于地产高库存、弱拿地需求的现实格局，预计2025年的房地产开发投资和新开工表现将依然偏弱，对建材消费需求仍可能会是较大的拖累项。根据中指研究院的中性预测，2025年地产开发投资预计同比降幅8.7%，房地产新开工面积预计下降15.6%。 3.2、基建：资金增速回升，有望迎来发力 2024年基建是国内钢材需求预期差最大的板块，一方面，因12省基建项目被叫停，基建在2024年上半年的旺季即表现不佳，整个二三季度一直呈现需求下降趋势；另一方面，因国内化债压力较大叠加年度专项债发行滞后，导致全年基建需求释放缓慢，以水泥直供量的累计同比测算2024年基建需求降幅可能在15%左右，远低于年初市场预期水平。那2025年基建表现能否有所改善呢？首先，从基建投资意愿来看，通常基建是由政府主导的逆周期调节手段，历史上基建投资的上升周期开启往往领先于GDP增速见底，2024年基建投资增速已经开始有见底回升迹象，考虑到2024年9月底以来国内政策调控力度的进一步加大，预计2025年基建投资增速仍有继续上升的可能。从基建资金来源来看，一般分为财政表内和表外资金，其中表内资金主要包括一般公共预算、土地使用权出让金收入和地方政府专项债，表外融资主要是以城投债为代表。就近年来这四大项基建资金收入情况而言，一般公共预算始终保持小幅平稳增长，新增地方政府专项债供应近三年也基本平稳，但受房地产大幅下滑影响，近两年国有土地使用权出让收入有明显减少，同时因政府化债压力增大导致2024年城投债净融资额也有显著下降，这也是2024年国内基建表现明显不及预期的主要原因之一。不过，值得注意的是，2024年国家发行了1万亿超长期特别国债，其中7000亿用于“两重”建设，从百年建筑调研的建筑企业资金到位率来看，2024年下半年开始基建资金到位率持续改善。根据财政部最新会议消息，2025年我国还将实施更加积极的财政政策，不仅会提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度，还会安排更大规模政府债券。按照市场普遍预测的2025年将会有4.5万亿专项债规模叠加2万亿的超长期特别国债测算，即便在土地出让金继续下滑且城投债净融资依然没有增量的情况下，2025年基建资金来源总额也可能有约2%的同比增长。最后，再从基建项目来看，考虑到2025年是“十四五”规划的最后冲刺阶段，且中央经济工作会议提出要更大力度支持“两重”项目，也就是国家重大战略实施和重点领域安全能力建设项目，增发的超长期特别国债也主要是用于这些项目的推进。从2024年“两重”建设的支持重点来看，主要包括长江沿线铁路、干线公路、机场建设，长江经济带生态环境保护和绿色发展，西部陆海新通道建设，东北黑土地高标准农田建设，农业转移人口市民化公共服务体系建设等领域。另外，从基建固定资产投资分项来看，电力相关投资近年来的同比增速一直处于20%以上，2024年水利相关投资增长也较为明显，交通运输相关投资虽有小幅回落，但铁路近两年投资持续增长，据悉高速铁路、普速铁路以及扩能改造工程等28个重点项目有望在2025年开工。交通运输部2025年还将加强国家综合立体交通网主骨架建设，加快沪渝蓉沿江高铁、平陆运河、小洋山北集装箱码头等重大工程建设，推动独库高速等项目开工，力争建成常泰长江大桥、乌尉高速公路等项目。 3.3、制造业：受益“两新”+出口，需求仍有韧性 3.3.1 汽车：换购出口双驱动，延续增长态势据中汽协统计，2024年1-11月我国汽车产量达到2790.3万辆，同比增长2.9%，汽车产量增速较1-10月扩大1.1个百分点。这主要是受益于国家“汽车以旧换新”（报废更新）补贴和地方汽车置换更新补贴的“双新”政策推动，商务部数据显示，截至12月9日24时，全国汽车以旧换新补贴申请量合计突破500万份，其中，报废更新超244万份，置换更新超259万份。考虑到2024年新一轮汽车补贴政策是从8月开始的，实际执行时间只有4个月。若2025年政策延续，随着各地对政策执行的经验更为丰富，申领、核销汽车补贴的流程也将更为顺畅，汽车补贴政策带来的消费需求驱动有望继续加大。另外，值得注意的是，当前汽车出口在国内汽车总产量比重约有20%，对国内汽车生产也有较强的支撑作用。尽管近年来国际局势不平稳，海外市场政策变动大，中国新能源汽车出海面临的贸易壁垒也在增多，但受益于我国汽车产业技术的不断创新，核心竞争力仍在持续提升，汽车出海的路也越拓越宽，目前我国汽车出口的主要国家大多在“一带一路”沿线，有较强的需求韧性。基于汽车行业2025年内外需驱动均有望保持增长，参考市场对汽车销量3%-6%的增速预测，预计汽车行业用钢需求可能增长2%-5%。 3.3.2 机械：内需提振+设备出海，仍有增长潜力 2024年3月国务院印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中明确了重点行业设备、建筑和市政基础设施领域设备、交通运输设备和老旧农业机械、教育医疗设备等方向，机械行业无疑都是受益的。其中，工程机械行业本身也面临老旧设备的周期性淘汰，设备更新政策有望在2025年加速新国标对旧国标的替换进程。另外，由于叉车下游应用广泛，包括机械制造、食品饮料、石化等制造业领域及交通运输业和仓储业等多种行业，其销量通常与国内PMI趋势较为一致。随着国内制造业PMI的复苏，近期国内叉车需求也开始呈现温和回升的态势。随着2025年国内宏观经济预期进一步向好，制造业PMI有望持续回升从而带动国内机械相关消费需求的增长。此外，设备出海也是近年来机械行业一大需求增长点。2024年1-11月通用机械设备累计出口同比增长29%，机床、包装机械、食品加工机械等其他机械类产品累计出口同比增长4.5%，拖拉机出口销量累计同比增长3.6%，叉车出口销量累计同比增长近19%。从主要机械类产品的出口地区来看，机床、仪器仪表、工程机械出口主要辐射亚洲，2019-2023年亚洲出口金额占比均在50%左右，出口国家包括印度、越南、土耳其等。叉车、木工机床、刀具出口较为均衡，2023年亚洲、欧洲、北美出口金额占比均在20%以上。矿山机械出口前两大区域为亚洲、非洲，2023年出口金额占比分为为42%、23%。注塑机出口则主要以亚洲为第一大市场，2023年出口金额占比58%，如越南、印度、土耳其等。尽管2025年中美贸易摩擦可能导致我国对美设备出口受到部分影响，但考虑到我国机械出海区域大多在亚洲、非洲、欧洲等非美市场，预计2025年国内机械设备出海仍有较为广阔的出口空间。基于机械行业内外需均有增长驱动，预计2025年机械用钢需求可能保持3%-4%的增速。 3.3.3 家电：有望继续受益以旧换新和新兴市场出口增长 2024年7月25日国家发改委、财政部推出全国范围内以旧换新政策，支持家电产品以旧换新。对个人消费者购买2级及以上能效或水效标准的冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机等8类家电产品给予以旧换新补贴，政策实施后家电消费呈现量价齐升。据商务部全国家电以旧换新数据平台显示，截至12月13日零时，家电以旧换新带动八大类产品销售量超4900万台，其中一级能效产品销售额占比超过90%。最新中央经济工作会议将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为2025年九大重点任务之首，并提出要“加力扩围实施‘两新’政策”，中信证券预计2025年以旧换新的资金额度将提高到3000亿元左右，同时品类也有望扩围。根据中信的测算，2025年空调或存在潜在更新需求不足的压力，但冰箱和洗衣机的潜在需求旺盛，补贴资金的空缺较大。另外，从家电出口来看，新兴市场是国内家电出口的主要区域，受益于全球产业链重构背景下的红利承接，近年来新兴市场国家经济增长，居民收入水平提高，同时伴随转口贸易比例的提升，导致对家电的消费需求不断增加。而随着国际化战略的深入推进，近几年国内家电企业也在不断加快新兴市场的产业布局，推动中国家电产品份额在主要新兴国家的逐年增长，从而进一步带动国内相关家电产品向这些国家和地区出口的持续上升。基于家电行业2025年仍有望受益国内以旧换新政策的扩大，同时对新兴市场的销售增势也将保证国内家电出口的韧性，尽管可能有贸易壁垒担忧，预计家电对钢材消费需求仍将保持一定增速。 3.3.4 造船：大量订单在手，高景气度延续随着疫情后全球贸易复苏、运输需求增加及环保政策等驱动，近两年造船业迎来持续繁荣期，而中国造船企业受益于高技术水平和成本优势成为此轮全球船东的首选。根据Intermodal的数据，截至2024年11月中国船舶制造的订单总量达到了3256艘，比2023年增长了37%，比2022年增长了72%，最新中国船企的新造船订单量已占全球总订单量的接近65%。基于强劲的在手订单量，预计2025年国内造船业用钢量仍将延续高景气增长。 3.3.5 其他制造业：喜忧参半，总体需求或有部分回落不同于前述制造业需求的强劲，其他制造业表现可谓喜忧参半。集装箱产量受益2024年航运景气度的回升有明显增长，但随着航运业供需格局逐步回归平衡，2025年集装箱产量预期也将趋于回落。摩托车产量受益电动摩托车及新兴市场的需求增长，2024年产量有1%的提升，但考虑到摩托车的全球竞争格局较为激烈，尽管国内品牌有一定的性价比优势，预计2025年增速依然偏低。此外，随着国内移动通信基础设施日益完善，近两年我国移动通信基站设备需求呈现逐年下降态势，预计2025年产量可能依然趋减。能源装机设备近两年虽然呈现持续增长态势，但2024年增幅较2023年已经有明显下降，预计2025年新能源装机增速可能进一步收窄。整体而言，其他制造业需求预期喜忧参半，但整体对钢材的需求预计可能会有部分回落。 3.4、钢材出口：面临更多贸易壁垒，但需求国消费力趋增钢材出口是近两年我国钢材消费的一大增量，2023年国内钢材净出口8358万吨，同比增47%；2024年1-11月累计钢材净出口9496万吨，同比增27%，虽然同比增速较2023年有所下降，但绝对量已超过2023年全年。同时，钢材出口占粗钢产量的比重也由2023年的8%进一步上升到10%。从出口区域来看，亚洲是我国钢材出口的主要地区，占比超过70%。其中，东南亚、西亚和东亚是我国钢材出口的主要区域。具体到国别来看，越南、韩国、阿联酋、菲律宾、泰国、印尼、沙特、土耳其、巴西、印度等都是我国钢材主要出口国家，其中有相当一部分国家都属于“一带一路”范畴，2024年以来我国对“一带一路”地区钢材出口量占比始终维持在60%左右。但是，随着我国钢材出口的增多，海外市场为了保护本土钢铁产业，针对我国钢材设置的贸易壁垒也在增多，其中美国和欧盟针对中国钢材的反倾销措施都在进一步加强，东南亚针对中国的钢材贸易救济案件数量也在逐步上升，这些都将对2025年我国钢材出口造成压力。从钢联统计的涉及钢材限制的国家来看，相关国家和地区合计出口总量占比我国钢材出口量约1/3之一以上。尽管我国钢材出口2025年可能遇到的贸易壁垒增大，但考虑到我国出口的主要国家大多在新兴市场，而近年来新兴市场国家的GDP增速明显快于成熟发达国家，且2025年有望继续保持增长。此外，随着全球贸易格局的变化，近年来欧美以外的新兴市场国家不仅吸引了大量外资，基础设施建设、资源开发、制造业投资都有所增长，而且居民消费能力也在不断提升。从这些地区的制造业PMI和人均GDP增速来看，都明显好于传统的欧美发达国家。虽然2025年我国钢材出口可能面临的贸易壁垒增多，但考虑到国内钢材的主要出口国大多是新兴市场区域，且很多国家跟中国的“一带一路”建设息息相关，这些国家和地区的经济发展潜力和居民消费水平大多处于增长期，对钢材的消费需求韧性较强。所以，2025年国内钢材出口即便会受到贸易壁垒影响有所下滑，但预计整体钢材出口仍能保持一定的体量。四、 2025年钢材平衡测算综合以上分析，我国钢铁行业与日本钢铁业发展较为相似，在产量达峰后仍有望维持一段较长时间的产业成熟期，这意味着国内钢铁业高供应高需求的格局仍将延续。从粗钢产能来看，当前国内钢铁产能整体偏宽松，但各个钢材品种的产能利用率情况差距较大，产能过剩严重的主要集中在螺纹、线材、H型钢等建材相关的品类。在供应整体偏宽松的格局下，需求成为2025年钢材市场表现的关键。房地产由于库存压力较大，即便有政策托底利好销售，但短期新开工也难有明显改善，仍将成为2025年钢材需求的拖累。不过，值得注意的是基建，虽然2024年因地方政府化债和地产弱势导致基建资金来源大幅下降，但在2025年更为积极的货币和财政政策支持下，基建资金预期较2024年将有所增长，叠加“十四五”进入冲刺阶段，重大项目建设进度加快，预计2025年基建对钢材消费可期。而制造业仍将受益国内“两新”政策以及对新兴市场的出口，但也需要注意一些行业景气度回落以及欧美国家贸易壁垒可能带来的需求减量，整体制造业需求预期平稳。不过，因2025年我国钢材直接出口面临的贸易壁垒明显增多，预计钢材出口量将有所下降，但考虑到国内钢材主要需求国的GDP和消费力趋增，钢材出口仍有望保持一定的体量。基于钢材出口与国内需求的跷跷板效应，通过中性、悲观、乐观三种假设测算，2025年整体钢材供大于求的偏宽松格局延续，但考虑到当前各行业均处于低库存状态，实际过剩量预期不大，即便悲观假设下钢价下跌的空间可能也有限，若出现需求的乐观预期不排除钢价向上的弹性增大。在2025年国内政策预期向好的情况下，实际供需表现可能中性偏乐观的概率更大，但若没有供给侧政策，在供应弹性较大的情况下，钢价向上的空间也将受限，全年可能呈现宽幅震荡格局，操作上需注意节奏。 12 工业品组徐妍妍 F3079492/13764926897 经济学硕士，熟悉黑色产业链上下游，对钢材、铁矿供需基本面有着深入的理解，擅长从产业供需角度分析市场，发掘投资机会。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-31

【年报】聚烯烃：过剩格局明确，空配PE胜率高

，是拖累塑编板块的核心因素。而截至目前房地产市场仍在下行周期，新开工增速仍在持续下滑，水泥预计仍将是拖累项。而化肥板块，近两年累计增速略上升（2023年5%，2024年8%），主要受尿素产能扩张影响，但受政策性限制以及粮食产量低增速带来的化肥过剩已较明显，预计增速继续上升较难。因此2025年塑编需求增速预计将转降，最高持稳。另一个和房地产、基建端相关联的是管材。随着地产步入下行周期后，整体管材产量也在2021年见顶后转降，但因PP、PE、PVC管材之间有一定替代性，在个别品种还有一定增速，如近几年发生替代的主要是PE管在给水、排水和通信上对PVC管的替代，PE管在前三年仍保持双位数增长。但随着PVC与PE价差拉开后，替代效应下降，2024年PE管产量首次下降，同比-8.6%，PP管材体量小需求稳定仍保持4-5%的增速。整体管材预计2025年PE仍将保持小幅下降，PP持稳。注塑行业，使用较集中的是家电、汽车板块和日用品，日用品PP、PE均有一定使用量，家电、汽车使用PP更多。其中家电行业，作为房地产后端，因国内地产周期持续下行，内需虽有以旧换新托底但增速依旧偏低，近年家电的核心拉动主要是出口。2024年1-11月四大家电产量累计同比空调9.4%、冰箱8.1%、洗衣机6.3%，而出口累计同比为空调28%、冰箱20.5%，洗衣机13.8%，如果剔除出量看内需，空调洗衣机的内销需求只有5-6%，其他更低。2025年预计国内以旧换新政策仍将保持，而海外降息周期下对地产的拉动，也能推动海外家电需求上升，因此预计家电产量仍能保持增速，但这里市场有一些分歧点，即特朗普上台后的关税问题，认为可能带来当前出口透支需求，未来政策抑制出口，因此带来家电增速下滑。不过考虑到当前的家电出口增量已主要是非欧美国家，因此预计影响不会太大。汽车方面2024年1月-11月产量累计增速4.2％，销量累计同比3.7%，其中新能源占比超过4成，产量增速在37.5%。而汽车出口增速21.2％，可见汽车行业，新能源替代增量较明显，同时出口拉动也贡献较大。但不论是内需还是出口也明显呈现增速下降趋势。预计2025年汽车行业仍将受益与电池成本下降、以旧换新政策及地方补贴，汽车产量增速仍将保持在3-4%的增速。对应2025年PP共聚产量增速预计在10%左右（2023年16%，2024年12%）。下游膜类涉及面广，而且多是复合膜形式，PE占比量极大，PP主要涉及BOPP和CPP。涉及终端农地膜、日用品包装（食品、服饰等）、工业包装和快递行业。其中农地膜产量需求固定无增量。快递行业可以从快递业务量、网销情况来获得一定表征，除疫情外，快递业务量始终保持两位数增长，截至2024年11月累计同比增速21.4％，网络零售额累计同比7.4％。同时我们还发现包装设备产量累计增速19.4%，在今年初和年底有两波明显的增量。说明今年的包装行情是聚烯烃下游较好的板块，同 BOPPCPP 11.6%的增速也能匹配，但同PE的薄膜2.3%，包装膜-2.8%仍存在劈叉，推测消费端膜类需求保持较高增速，但工业及其他膜类整体增速还是较低。2025年在刺激内需政策保持下，预计能增速仍能保持. 3.3 宏观角度看经济有政策托底，但趋势难改因聚烯烃的涉及社会各个方面，下游分散复杂，当评估年度需求的时候，很多只能从大的宏观视角来进行预测以及验证，我们用表需增速来同中国宏观数据，逻辑上会更贴合，2024年PP表需增速降至2.2%，PE降至0.2%。塑料制品产量同工业增加值已经社消数据对比来看，三个增速大体一致，但细节看工业增加值的累计同比节奏上和塑料制品更加一致。推测应该大部分的塑料制品是用于工业生产的中间环节，小部分直接用于消费端。2024年1-11月工业增加值累计同比5.9%，较上年上升。同时市场预计2025年制造业在积极财政政策及宽松货币政策下，仍将保持扩张状态，但也存在增产降开工迹象，预计增速在7%。从终端周期来看，很多消费同地产周期关联，但地产仍处于下行趋势中，2024年1-11月房屋销售累计同比-14.3%。展望2025年，政策托底信号仍明确：经济工作会议指出“持续用力推动房地产市场止跌回稳，充分释放刚性和改善性住房需求潜力”；同时叠加宽松的货币政策。市场对明年需求增速有分歧，悲观居多预计大趋仍难改，但乐观的预计增速在2025年就能开始回正。从GDP角度，IMF、世界银行、高盛、瑞银和摩根士丹利等境外机构发布了2025年中国实际GDP增速的预测，分别为4.5%、4.4%、4.5%、4.0%和4.0%。悲观如摩根士丹利认为，中国在未来两年的政策难以完全对冲房地产下行的拖累和外部的额外冲击，预计2025年和2026年将是打破通缩的持久战。乐观的包括国内的券商机构对2025年的预测也基本保持今年增速。总体从宏观视角来看，内部看政策托底成效，外部面临特朗普上台后的新变化，悲观预期降低，但仍难言乐观。对聚烯烃来说，预计总的需求持稳，存稍许增长预期（工业增速上升），预计2025年需求增速3-4%。 3.4 需求总结：略有好转但弹性很有限总结需求端，从行业细分来看PP消费包装需求仍旺盛，汽车、家电内有以旧换新政策，外有降息周期带来的地产后周期需求，潜在需求仍有空间；但当前存在一定抢出透支，而且特朗普上台后存一定关税风险，因此增速略下调；而无纺布的医疗防护需求，塑编的水泥需求仍预计保持下降。PE方面工业包装需求保持下降，管材替代需求结束后也难有新增量，只能说从整体消费和制造业仍保持小幅的增速。而从宏观来看，制造业仍在扩张，但产能过剩已更加明显；地产政策托底明显，但25年能否扭转市场期待度不高，总体GDP预估乐观的也只是保持今年增速，多数仍认为低于今年4.8%的增速，从这个角度聚烯烃的增速哪怕有增长，弹性也不大，超过GDP增速可能性不大。预计2025年PP需求增速3.5%，PE2.2%。四、供需平衡和库存 4.1 产业链上游控库存，但下游库存较低前两年聚烯烃进入高投产周期之后，供应偏宽松，上游严格控制库存，今年在上游明显再次降低开工后，Q4中游库存出现了明显下降。而下游因为近年供应宽松且订单偏弱，基本以刚需为主，原料库存一直保持较低水平，下游已经更贴合加工厂，基本没有蓄水池效应。 4.2 供需平衡表对于聚烯烃2025年供需平衡，根据前文的梳理：PP供应端产能增速15%，主要供应压力来自上半年的三套大炼化装置，供应总增速10%。需求端不论是从宏观还是行业围观，都难言乐观，只有出口方面还能贡献一定增量缓解过剩压力，预计需求增速4.4%，推演过剩236万吨，折5.5%的过剩。 PE因低基数，供应压力更大，预计产能增速17%，产量增速19.5%，哪怕叠加一定挤出进口预期，真实供应增速预计也在10%。而需求端几乎没有什么亮点，预计增速2%，计算过剩量345万吨，折8%的过剩。但是也要注意到一个问题，就是近几年的开工有明显持续下降迹象，不论是PP还是PE，均存在缩量控制价情况，参考近年的开工水平，以80%开工率为边际，PP平均开工率还有约4%的空间，而PE还有6%的空间，如果叠加这个因素，预计PP过剩量1-2%，PE在2-3%。五、总结从2019年开始聚烯烃其实就进入高投产周期，预计到2027年才会进入尾声。虽海外投产压力不大，但国内供应过剩加剧仍是主基调。供应端来看，新投产主要在上半年，看内蒙宝丰、山东裕龙、埃克森美孚这三套大炼化装置。预计2025年新投产增速PP在15%，PE在17%；产量增速PP在15%，PE因低基数增速更高在20%。净进口方面，PE有挤进口，PP有增出口空间。其他供应影响不大。总体2025年预计PP、PE供应增速均在10%。需求端，从行业细分看，PP消费包装需求仍旺盛，汽车、家电内有以旧换新政策，外有降息周期带来的地产后周期需求，但因抢出透支及特朗普贸易风险，增速略下调；而无纺布医疗防护需求、塑编水泥需求预计保持负增长。PE方面无亮点，工业包装需求仍在下降，管材替代需求结束后也转降。从宏观看，制造业小幅扩张，但产能过剩愈加明显；地产政策托底，但短期扭转可能性不大；2025年GDP增速多数机构不乐观，预计低于今年。因此聚烯烃的增速哪怕有增长，弹性也不大。预计2025年PP需求增速3.5%，PE2.2%。因此我们认为明年聚烯烃过剩格局加重，特别PE压力更明显，PP5%、PE8%的过剩量。哪怕以降开工至80%来测算，PP的过剩仍在1-2%，PE在2-3%。因此聚烯烃重心下移，特别PE的下行驱动明确，L-P收缩也相对明确。 12 能化组田大伟 Z0019933/18818236206 资深化工分析师，熟悉复杂的化工产业链。深耕煤化工产业链多年，具备深厚的基本面研究功底。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-29

期指多头配置具备多重优势

坚实的资金保障，有望缓解投资放缓压力。房地产市场在政策的持续引导下，库存去化进程将加快，市场交易活跃度将逐步提升，房地产投资和销售额降幅有望持续收窄，房地产产业链上下游相关产业也将随之受益，带动整体投资环境改善。此外，近年来经济全球化遭遇逆风，贸易保护主义回潮，预计明年外贸进出口将进一步承压，但通过积极开拓新兴市场以及持续的创新驱动，出口结构有望进一步优化，从而抵消部分不利因素的影响，出口总额仍具备一定的增长潜力。金融市场方面，“适度宽松”的货币政策将为市场注入更多流动性，利率水平有望进一步下行，降低企业融资成本，刺激实体经济融资需求。在宏观经济企稳回升、企业盈利预期改善以及流动性宽松的多重利好支撑下，A股有望走出震荡上行行情，市场活跃度和投资者信心将逐步恢复。货币政策有望持续支持流动性改善，前期出台的长期资金入市的政策效应将进一步显现，增量资金有望进一步入市。随着海外主要经济体纷纷开启降息周期，全球资金的配置格局将发生变化，而A股基本面企稳向好，其在全球资产配置中的吸引力将进一步增大，外资有望加速流入。值得注意的是，海外主要经济体降息的节奏和幅度存在不确定性，由此引发的人民币汇率波动可能会给A股市场资金流入节奏带来短期扰动。从长期来看，随着A股市场自身基本面持续改善，对各类资金的吸引力将不断增强，资金面有望保持总体稳定且逐步向好的态势，为A股市场的稳健发展提供有力支撑。从风险溢价角度来看，目前指数性价比仍然相对较高，具有一定的修复潜力。总体而言，我们认为2025年A股整体有望走出一波震荡上行行情。在贴水环境下，通过持有股指期货多头头寸替代现货进行配置，具有资金利用率高、交易成本低、市场容量大、操作灵活等优势，超额收益主要来源于基差贴水回归和现金管理收益。另外，国内宏观流动性维持宽松，年初预计2025年IC、IM仍整体相对占优；后续等待国内经济企稳回升态势得到进一步确认，市场情绪回暖后，增量资金有望逐步入市，或将转为大盘股行情，IH、IF相对走强。基差方面，在稳增长平稳过渡的市场环境下，我们预计期指升贴水仍在分红季节性影响的框架中，阶段性跟随行情波动。随着成分股分红进程的推进，上半年基差贴水幅度预计扩大，而下半年期指基差运行中枢将会上升。另外，由于雪球等结构化产品多头套保需求下降，中性产品继续发行，后续期指基差可能整体较低。IC、IM依然承担中小盘股主要的套保功能，预计其当季与下季合约维持高贴水的状态。（作者单位：中信建投期货）来源：期货日报网

期货日报网2024-12-28

2025年玻璃价格或随需求节奏变化

务院新闻办公室举行新闻发布会，介绍促进房地产市场平稳健康发展有关情况，住房城乡建设部部长倪虹表示“将通过货币化安置房方式新增实施100万套城中村改造、危旧房改造”。根据相关调查数据，目前全国35个大城市需要改造的城中村有170万套，全国城市需要改造的危旧房有50万套。以户均建筑面积100平方米计算，100万套城中村和危旧房改造有望释放约1亿平方米的刚性购房需求，对应约占国家统计局公布的全国2023年住宅商品房销售面积的10.56%，约占克而瑞统计的35个主要大城市2023年销售面积的49.02%，因此，城中村改造对商品房的销售将有一定的拉动作用。表为城中村改造带来的商品房销售潜在增量测算 2024年竣工数据和玻璃需求劈叉从地产周期的推演来看，预计2025年竣工端数据还将继续探底，新房销售前景尚不明朗，但较低的利率以及宏观预期转好预计能带动新房销售增速跌幅放缓。二手房方面，相关税费优惠且价格更具性价比，因此成交活跃保持高景气度将在2025年继续提振玻璃的家装需求。但2024年竣工数据和玻璃需求劈叉的情形还会在2025年出现。城中村改造或为玻璃需求带来一定增量，但政策落地到具体推进实施或需一定时间。整体来看，地产竣工下滑，明年玻璃工程端需求存下滑预期，家装、家电、汽车方面需求保持3%~5%的增幅，预计玻璃整体需求下滑2%~5%。 2025年玻璃产业仍有去产能预期 2023年，随着利润修复，玻璃产能在2023年年底增至高位水平，因此，2024年年初玻璃供应压力同比处于高位，玻璃价格处于全年高点，生产利润同样处于全年最高水平。之后伴随着玻璃价格趋弱，行业逐步进入去产能周期。3—4月，产能达到全年高位后开始逐步回落，三、四季度玻璃冷修速度加快，截至目前，全国浮法玻璃生产线共计288条，在产227条，日熔量共计15.90万吨，当前较3月时的日熔高点17.65万吨已缩减10%左右。减量部分由冷修和改产构成，其中冷修产线不乏点火时长仅2~3年的新产线。图为浮法玻璃日熔量（单位：万吨）图为玻璃表需季节性（单位：万重箱）部分产线提前冷修主要归因于行业利润在上半年持续下滑，玻璃售价持续回落，因此厂家生产利润被压缩。根据生产成本的测算，年初时，以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润为357元/吨，以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润为296元/吨，以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润为635元/吨。而当下，以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润为-127元/吨，环比下滑120%；以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润为51.11元/吨，环比下滑82.77%；以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润为160.99元/吨，环比下滑74.8%。天然气产线在进入二季度末期逐步开始亏损，煤制气、石油焦产线成本相对较低，但随着价格的持续下跌，在9月前后也相继步入亏损。利润被持续压缩、三季度以来的弱现实弱预期导致玻璃厂新点火或复产积极性大幅降低，而冷修的意愿逐步增强，因此玻璃日熔量全年呈现缩减格局。图为玻璃生产利润（单位：元/吨）从整体供需格局来看，2025年玻璃产能变动较2024年趋于稳定，日熔量保持在低位区间，但仍然面临进一步小幅去产能的压力。结合2025年的需求来看，保交房对玻璃需求的拉动逐渐弱化，从开工-竣工周期推演，明年的竣工面积还将进一步探底。在需求整体缩量的预期之下，玻璃供应端承压，明年春节后若小阳春表现不佳，库存累积，待复产产能或面临延后，上半年产能预计整体维稳，下半年旺季需求缩水，产能面临进一步减量，预计全年日熔水平从16万吨回落至15.5万吨左右。预计2025年玻璃库存整体中性考虑到产能去化较多，预计2025年玻璃厂库存整体维持中性，一季度大概率迎来春节季节性累库；二季度随着政策刺激需求，预计会迎来一波需求小旺季，带动玻璃厂库存去化；三季度需求淡季伴随着竣工周期持续探底，过剩的矛盾再次凸显，预计玻璃库存呈现累积格局，或开启新一轮去产能，最终四季度旺季阶段库存回归中性水平。行情展望展望2025年，玻璃行业或继续呈现供需双缩的格局。竣工端数据还将继续探底，保交房全国大部分区域完成率八成以上，余量不多且部分项目或难以转化为竣工，因此该部分对玻璃需求的影响逐年削弱。新房销售前景尚不明朗，性价比更高的二手房预计延续一定成交景气度，拉动部分家装需求增量。旧改及货币化安置同样属于额外的增量部分，因此，竣工数据和玻璃表需劈叉的情形一定程度上在2025年再现，预计需求端整体缩量2%~5%。供应方面，2025年开年即供应低位，预计全年日熔量在15.5万~16万吨波动，到2025年年底产能或继续减至15.5万吨附近，整体减量不大。因此，2025年玻璃基本面的主要变量在需求端，行情主要锚向需求节奏的变化，预计价格整体波动区间为1100~1600元/吨，低位区间波动期间或存在阶段性预期转好，带动中下游补库、上游厂家涨价的结构性行情。来源：期货日报网

期货日报网2024-12-28

【黑色早评】铁水下降，原料库存压力不同，矿强焦弱延续

债券，住建部会议也表示2025年要推动房地产市场止跌回稳，国内宏观向好预期继续加强。海外美联储鹰派发言后，美元指数相对偏强，商品表现依然承压。进出口方面，昨日东南亚钢价有所回落，中东钢价小幅上扬，国外其它地区钢价依然持平，目前国内外板卷价差依然变动不大，国内钢材仍有部分出口空间。综合而言，近期钢材供应依然趋减，需求表现继续分化，总库存仍在去化，基本面矛盾不大，叠加国内宏观预期向好，短期钢价延续震荡格局。二、消息及数据 1.中钢协：11月份，重点统计企业板带材产量总体同比小幅上升，主要品种板中，集装箱板、管线钢板、造船板产量同比继续大幅增长。产品价格均有所上涨，其中冷轧价格涨幅较大。 2.本周，唐山87条型钢生产线：实际开工产线为25条，整体开工率42.37%，较上周相比上升3.39%；型材产能利用率为42.37%，较上周相比下降6.71%。 3.本周，唐山主要仓库及港口同口径钢坯库存82.1万吨，周环比减少6.51万吨。调研周期内，下游调坯企业拿坯情绪一般，社库由增转降。 4.12月25日，越南和发榕桔2期1号高炉、铁路项目同步投产。和发榕桔二期项目群包含2×2500m³高炉炼铁总承包项目、2×300t炼钢总承包项目、铁路总承包项目、热轧水处理项目等6个项目。 5.12月26日，乘联会秘书长崔东树表示，1-11月，中国汽车进口64万台，同比下降11%；11月进口汽车6万台，同比下降27%，环比10月增38%。 6.26日全国建材成交一般，市场活跃度略有回升，低价成交尚可，刚需采购为主，全天整体成交量较前一日有小幅增加。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-27

【黑色早评】市场情绪仍偏弱，焦炭开启第五轮提降

债券，住建部会议也表示2025年要推动房地产市场止跌回稳，国内宏观向好预期继续加强。海外美联储鹰派发言后，美元指数相对偏强，商品表现依然承压。进出口方面，昨日印度钢价小幅回落，国外其它地区钢价依然持平，目前国内外板卷价差变动不大，国内钢材仍有部分出口空间。综合而言，近期钢材供应依然趋减，需求表现继续分化，总库存仍在去化，基本面矛盾不大，叠加部委会议释放利好，短期钢价延续震荡。二、消息及数据 1.12月25日富宝资讯调研全国104家电炉厂产能利用率为32.8%，环比上周降1.4个百分点。当前104家电炉废钢日耗20.46万吨，较上周减0.98万吨，降幅4.5%。电炉厂停产数量30家较上周增加4家，停产占比28.8%。本周电炉日耗下降原因:湖北、河南、广东、福建等地各有1家电炉停产检修，及个别电炉因销售不佳而降低生产负荷。利润方面:根据调研华南电炉螺纹利润盈利30-50元/吨左右，个别成材销售不佳而小幅减产。西部等地电炉螺纹盈利0~50元/吨不等；华东电炉现阶段大多利润处于盈亏边缘，个别有微利，生产时长集中在8-16小时。 2.据百年建筑调研，截至12月24日，样本建筑工地资金到位率为65.71%，周环比下降0.17个百分点。其中，非房建项目资金到位率为69.05%，周环比下降0.11个百分点:房建项目资金到位率为49.08%、周环比下降0.45个百分点。12月18日-12月24日，百年建筑调研国内506家混凝土搅拌站产能利用率为6.91%，周环比下降0.10个百分点;年同比下降3.40个百分点。506家混凝土搅拌站发运量为138.44万方，周环比减少1.42%，年同比减少32.94%。12月18日-12月24日，本周全国水泥出库量336.15万吨，环比下降0.71%，年同比下降33.90%;基建水泥直供量193万吨，环比下降1.03%，年同比下降2.53%。 3.中钢协：12月中旬，重点统计钢铁企业共生产粗钢1977万吨，平均日产197.7万吨，日产环比下降2.3%。12月中旬，重点统计钢铁企业钢材库存量1464万吨，环比上一旬增加46万吨，增长3.2%；比年初增加228万吨，增长18.4%。 4.12月25日，全国住房城乡建设工作会议指出，2025年，要持续用力推动房地产市场止跌回稳，大力支持刚性和改善性住房需求；要大力实施城市更新；推动构建房地产发展新模式。 5.乘联会：12月1-22日，乘用车市场零售169.2万辆，同比去年12月同期增长25%；乘用车新能源市场零售81.7万辆，同比去年12月同期增长60%。 6.24日全国建材成交偏弱，市场交投氛围清淡，刚需一般，投机量少，全天整体成交量较前一日继续下降。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-26

基本金属普涨碳酸锂涨4.63% 氧化铝涨近2% 黑色系均飘绿【SMM午评】

车、绿色智能家电下乡。【住建部：今年房地产市场“银十”超过“金九” 为2007年起首次】据住房城乡建设部数据，今年10月商品房销售面积环比“银十”超“金九”。房地产市场历来有“金九银十”的说法，形容这个下半年的销售旺季。从环比数据能看出市场变化。10月份全国新建商品房网签成交量环比增长6.7%；二手房网签成交量环比增长4.5%；新建商品房和二手房成交总量环比增长5.8%。9月份是三季度末月，房企会拼业绩冲销量。10月份是四季度首月，一般会受9月份冲量的透支影响，今年“银十”超过“金九”十分罕见，是2007年起首次“银十”超过“金九”。（财联社）【10月财新中国制造业PMI升至50.3 重回扩张区间】今日公布的10月财新中国制造业采购经理指数（PMI）录得50.3，较9月回升1.0个百分点，在9月短暂收缩后重新升至荣枯线以上。央行今日进行171亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.50%，与此前持平。因今日有2926亿元7天期逆回购到期，当实现净回笼2755亿元。美元方面: 截至11:41分，美元指数涨0.06%，报103.95。市场焦点转向至关重要的美国非农就业报告，以更好地了解本月降息的预期幅度。经济学家预计，美国10月份新增非农就业岗位11.3万个，但由于近期飓风的影响，这一数字可能会低一些。失业率预计为4.1%，可能会更清楚地反映劳动力市场的情况。周四的数据显示，美国上周新申请失业救济金的人数量降至五个月来最低，9月份消费者支出增幅超过预期，显示出经济在进入2024年最后阶段，仍然具有韧性。其他货币方面：三菱日联银行分析师Lee Hardman：市场参与者降低了对欧洲央行大幅降息50个基点的预期，从而为欧元提供支撑。（汇通财经）数据方面: 今日将公布英国10月SPGI制造业PMI终值、美国10月非农就业人口变动季调后、美国10月失业率、美国10月ISM制造业PMI、美国10月SPGI制造业PMI终值等数据。此外，值得关注的是苹果公司公布财报。原油方面: 截至11:41分，原油期货上涨，其中，美油涨1.83%，布油涨1.68%。因供应扰动风险升级，市场再度担忧供应中断，支撑油价。市场人士周三表示，因担忧石油需求疲软和供应增加，欧佩克可能会将12月份的石油增产计划推迟一个月或更长时间，亦为油价提供支撑。市场人士表示，推迟增产的决定最早可能在下周做出。美国能源信息署（EIA）周三称，由于需求增加，上周美国汽油库存意外下降至两年来的最低水平，而原油库存也因进口下滑而意外减少。（文华财经）现货市场一览: ►YNe2R" target="_blank">上海锌：近月月差再度上行市场出货积极【SMM午评】来源：SMM

SMM上海有色网2024-12-25

24小时热点