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商品大面积飘红-2025年8月25日申银万国期货每日收盘评论

月初运价降幅放缓，但由于其前期低价揽货策略，其本身报价就明显低于其他船司，随着现货压力的增加，其他船司跟降速度加快，使得整体8月底9月初运价降幅加大，淡季预期持续性发酵。参考去年淡季表现，运价下行加快时间点主要是在9月现货揽货压力较大的时期，目前船司在运力调控方面意愿也相对有限，预计短期运价将延续阶段性下行，关注后续船司跟降情况以及贴水对于市场的支撑。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-08-26

【农产品早评】EPA发布小型炼油厂豁免决策，美豆油大幅反弹

转向澳大利亚，但仍需要时间，美国生柴政策略超市场预期，考虑企稳后逢低买入，后续需要关注中加关系以及美国生柴政策。豆菜粕豆粕：现货基差，广东-157（-9），江苏-107（1），山东-87（-9），天津-17（-9）。宏观消息：市场传言，11月要放储600万吨，买美豆轮换。供需分析：上周国内油厂大豆压榨量略有下降。监测显示，截至 8 月 22 日当周，国内主要油厂大豆压榨量 227 万吨，周环比下降 7 万吨，月环比上升 3 万吨，同比上升 22 万吨，较过去三年同期均值上升 35万吨。预计本周油厂开机率仍维持高位，压榨量回升至 250 万吨左右。观点：近期进口量较大，豆粕供应压力放大，消息面上出现美豆可能通过国储进入我国的利空，豆粕或偏弱运行为主。菜粕：现货基差，华东23（1），福建63（16），广东23（2），广西13（16）。宏观消息：8月12日，商务部发布公告称原产于加拿大的进口油菜籽存在倾销，中国国内油菜籽产业受到实质损害，而且倾销与实质损害之间存在因果关系，自2025年8月14日起，需要征收75.8%的保证金，将抬高进口成本，油厂对加拿大油菜籽采购积极性下滑，3月我国对加拿大菜油、菜粕征收100%关税，本次对菜籽反倾销的认定，形成了对加拿大菜籽全产业链的贸易限制。现货方面，今日稳定，豆粕延续累库，对粕类市场压制。不过我国对加拿大菜籽反倾销调查初步裁定落地，供应趋紧预期逐渐兑现，仍对价格有一定支撑。后期菜粕走势关注其他地区菜籽或菜粕进口补充供应情况。供需消息：现货方面，菜粕跟盘调整，基差稳中偏强运行，油厂有挺价意愿，下游少量刚需采购，市场购销偏淡。开机率整体处于偏低水平，需求以水产刚需为主，继续关注后期菜籽原料供应情况。观点：近期关于菜粕的消息面利好在逐步转弱，盘面情绪回落，菜粕运行或跟随豆粕回调为主。宏观上，主要是上周加拿大方面表示随时准备好谈判，市场可能担忧中加缓和以及菜籽通过其余转口路径流入国内。中长期来看，即使加菜籽可能会通过转口贸易进入我国，但转口所需的时间成本和路径损耗，仍然利好菜粕后续的价格，需要持续关注我国对其余国家的菜籽进口是否有数据上的异动。橡胶一.观点总结原料价格方面，昨日泰国中央市场胶水报价55.25泰铢/kg，环比+0.25泰铢/kg；胶杯报价52.5泰铢/kg，环比未变；现货价格方面，山东地区SCRWF报价14750元/吨，环比+250元/吨。供给端，7月天胶进口同比转负，混合胶进口同比增量显著收窄。根据海关数据，2025年1-7月，中国天然橡胶累计进口165.34万吨，同比去年122.47万吨增长了35.01%；中国混合橡胶累计进口190.67万吨，同比去年169.54万吨增长了12.47%。深浅合计来看，1-7月中国天胶及混合胶累计进口356万吨，同比去年292万吨增长了21.92%。从单月数据看，6月天胶进口的同比增量已经开始收窄，而7月天胶进口同比转负，混合胶进口同比增幅收敛，核心原因是3-5月产地有所超卖，而6月开始泰国受天气扰动延迟割胶所致。需求端，国内轮胎开工方面，本周轮胎开工环比走强，部分企业检修结束。据隆众讯，本周中国半钢胎样本企业产能利用率为71.87%，环比+2.76个百分点，同比-7.81个百分点；中国全钢胎样本企业产能利用率为64.97%，环比+2.35个百分点，同比+7.01个百分点。库存方面，本周青岛地区维持去库，整体供需环境偏紧。总的来说，目前宏观氛围较好，供需上趋紧，去库周期或将继续维持，胶价短期偏强运行为主。中期角度来看，三季度供应端上量不及预期，四季度旺产季来临前或难有显著供应增量，加之宏观氛围偏强，美联储9月或降息，对待ru及nr思路上建议维持低多策略不变。 1.机构消息：据隆众资讯统计，截至2025年8月24日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量60.62万吨，环比上期减少1.05万吨，降幅1.71%。保税区库存7.33万吨，降幅4.70%；一般贸易库存53.29万吨，降幅1.28%。（隆众资讯） 2.机构消息：海内外产区持续面临多雨天气干扰，导致上游供应不及预期，原料价格维持高位运行。青岛现货库存去库幅度放缓，叠加云南替代种植增量陆续释放，中国社会库存呈现累库，扩大市场看空情绪。周期内，天胶市场呈现多空因素交织格局，胶价上行面临多重压制，在宏观市场未有明显强驱动下，胶价继续上涨幅度受限。（隆众资讯） 3.机构消息：泰国前7个月天胶、混合胶合计出口量同比增9.3%。QinRex最新数据显示，2025年前7个月，泰国出口天然橡胶（不含复合橡胶）合计为158.6万吨，同比降5%。其中，标胶合计出口91.9万吨，同比降15%；烟片胶出口22.7万吨，同比增25%；乳胶出口43.1万吨，同比增9%。（QinRex） 4.宏观消息：欧盟与美国21日发表联合声明，公布了双方在7月达成新贸易协议的具体细节。根据联合声明，美国将对汽车、药品、半导体和木材等大多数欧盟输美商品征收15%的关税。稀缺自然资源（如软木）、飞机及零部件、仿制药等得到豁免。（经济日报）生猪一.市场观点现货方面，昨日现货报价13.72元/kg，环比-0.36%；LH2511主力合约报价13910元/吨，环比+0.51%。供给端，部分地区出栏进入偏慢，月末可能有缩量计划，整体看短期的供应压力适中。需求端，近期肥标差有所走强，150-175kg肥猪与标猪价差走扩至0.29元/kg，临近夏秋换季以及开学阶段，需求端或呈现缓慢复苏的迹象。总的来说，目前生猪市场处于短暂的供减需增状态，开学节前备货临近或支撑屠宰量走高，但整体看后续供应压力较大的局面为改善，猪价企稳后有再度进入跌势的风险。中长期来看，7月能繁未见去化，今年四季度及明年一季度供压仍然较大，政策端对供应影响有限，维持逢高空思路为主。策略建议，LH2511、2603空单继续持有，主力合约14000上方处于明显高估状态，上行空间较窄。二.消息与数据 1.机构消息：养殖端供应量较为充裕，个别区域出栏量恢复，市场不缺猪。屠宰厂采购计划有限，整体收购无较大阻力。预计明日市场猪价或窄调为主。（涌益咨询） 2.机构消息：月前期多数区域养殖场出栏进度偏慢，个别按正常节奏出栏。下旬后养殖场或追赶计划，出栏积极性偏高。（涌益咨询） 3.机构消息：据上海钢联重点养殖企业样本数据显示，2025年8月25日重点养殖企业全国生猪日度出栏量为269980头，较周五上涨3.49%。部分地区养殖端出栏进度不快，需求端无明显变化，疲软态势难改。（钢联农产品）苹果苹果：产地冷库苹果价格稳定为主，冷库苹果行情一般，成交不旺，客商采购量比较少，存储商着急出货；纸袋嘎啦好货成交价格基本维持稳定，低质量货源价格有趋弱态势；市场整体到货量平稳，销售平稳，嘎啦销售情况尚可，价格维持稳定；早熟质量一般，下树前仍维持偏强震荡，后期主要关注新季果品质量和早熟价格变动。红枣河北崔尔庄市场停车区到货5车，成交6成左右；广东如意坊市场到货2车，客商按需采购早市成交一般；供需整体维持偏空看待，下树前仍有炒作情绪，短期博弈性风险加剧，关注9月产地天气影响。纸浆纸浆：昨日国内针叶浆现货小幅上涨，银星5800元/吨（0），俄针5180元/吨（+30）；阔叶浆现货稳定，金鱼4150元/吨（0）；针阔叶浆价差1650元/吨（0），现货市场交投一般；白卡纸市场行情维持稳定运行为主，市场交投变化不大，市场业者观望为主；生活用纸市场平稳运行，市场交投活跃度变化不大，业者观望情绪较浓；文化用纸行业生产情况基本稳定，需求面，出版订单进入空档期，同时社会面订单未见起色；盘面企稳反弹，行业基本面没有明显改观，需求改善不显著及旺季不旺，上方有一定压力，下方有成本支撑，关注纸厂补库和政策影响持续性。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-08-26

【能化早评】俄乌战争继续进行，油价继续反弹

的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-08-26

【有色早评】特朗普拟将铜列入关键矿产清单，铜价偏强运行

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【黑色早评】焦炭开启第八轮提涨，双焦盘面偏强

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【宏观早评】股指加速上行，成交破3万亿

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混沌天成期货2025-08-26

【专题报告】对A股牛市的看法

是财政收缩或者流动性收紧，中期无虞。策略建议：逢低做多沪深300 风险提示：超预期紧缩和金融风险事件。一、为什么要有牛市？复盘历史，A股牛市往往是政策发动，而非完全取决于市场对短期基本面的预期。而牛市的发动往往在一轮经济循环的尾声，此时上一轮经济循环已经积累了较多矛盾，导致居民超额储蓄偏高而企业缺钱，股市的繁荣既可以缓解当下的矛盾，又能助力于未来的经济转型。 1.1 居民储蓄占货币总量比例过高是经济循环不畅的体现现代经济中，存款是由信贷创造的，信贷创造的货币会以居民存款、非金融企业存款、以及其它形式共同构成商业银行体系的负债端，而各部门的贷款构成银行体系的资产端。因此居民储蓄占货币总量比例过高并非等价于财富积累，而是有效需求不足、经济循环不畅的体现。因为私人投资意愿下降、消费意愿下降，但为了维持经济增长，货币的创造速度并未下降，所以货币沉积在居民储蓄端并未有效循环，结果是企业缺钱、财政缺钱，银行系统面临经营压力。当前国内的居民超额储蓄倾向起始于2018年，之后存款增长的斜率越来越偏离趋势线，截止目前高于趋势线部分已经接近60万亿。与之对应的是企业存款低于趋势线，企业杠杆率的增加和偏低的利润率。在这种局面下，为了维持增长率，只能由政府部门加杠杆来维持总需求，所以宏观杠杆率一路增长突破了300%，银行也由于存款过高，贷款需求不足，净息差一路跌破了不良贷款率，构成了经营压力。 1.2 历史上每次居民储蓄占比过高都会出现牛市股市的作用是让有闲置存款的居民和有融资需求的企业进行匹配，且不会像银行间接融资那样产生新的债务，因此是用来化解居民储蓄偏高局面的有效工具。复盘历史可以发现，A股历次大牛市前都出现了居民存款占比上升维持高位的情况，牛市之后都出现了存款占比下降的局面，有效疏通了经济的堵点。而当前的居民存款占比已经接近2000年代早期，存款搬家进股市还只是处于早期阶段。二、盈利驱动的牛市才能长久从上面的分析可知，牛市的首要因素是政策意愿，因此可以脱离短期基本面。但股市从长期看，仍然不能完全脱离企业盈利的基本面，只有持续给投资者带来真实回报的市场才能维系住耐心资本。从历史看，A股其实也很讲基本面，股市的大方向和半年后的工业企业利润趋势基本一致。为了方便理解行情，我们可以将牛市分为短期的水牛和盈利驱动的长牛，前者以流动性为基础涨势较快，往往脱离基本面形成局部泡沫；后者则是以上市公司EPS增长为基础，整个市场更加稳健。两种牛市在维度上，往往是前者贡献波动率，后者带来长期趋势。这也是A股的基本特征，长期看一直在随着国内经济蛋糕的做大走高，但是相比波动的精彩，趋势显得比较平淡。但这种现象是经济处于高速增长期，我们比起即时利润率更加注重规模增长的结果，随着国内经济转型，利润率和股东回报将更加被重视，盈利驱动的长牛有望使趋势更加陡峭，更具吸引力。 2.1 盈利驱动的牛市触发条件是安全利率低于中性利率中性利率是指储蓄等于投资时的利率，此时实际产出等于潜在产出，经济增长但不会有通货膨胀。在其它条件不变的情况下，实际利率高于中性利率，投资消费处于被抑制状态，经济可能会有通缩的表现；反过来实际利率低于中性利率，投资消费或过热，经济可能会有通胀的表现。安全利率是市场提供的安全资产回报率，比如以长期国债为代表，而安全利率加上一个风险溢价得到风险利率，比如股票的预期回报率，此时用利率风险溢价修正过的投资曲线和储蓄曲线相交能得到基于股市投资的中性利率。当安全利率低于中性利率时，将促进股市投资。反过来，如果股市的避险情绪升温（利率风险溢价提升），中性利率也将变低，需要更低的安全利率去触发股市。基于此模型，就能很好解释国外一些增速远不如中国甚至停滞的经济体，股市反而呈现长牛状态了。因为只要利率低于中性利率，核心企业的利润率就能维持，同时根据DDM模型，利率下降又降低了分母，形成了盈利和估值同步提升的戴维斯双击。以日本为例，1991年后，日本的泡沫经济破灭，日本开始进入失去的三十年。但日本每次无风险利率跌破1%都会触发企业盈利和股市的同步上行，先后经历了三轮牛市，其中前两轮牛市，宽松的政策都没有得到坚持，或是遇到了国际金融冲击，从而终结，但第三轮安倍经济学维持的长期低利率带来了最高最久的牛市。 2.2 现实是实际利率仍然偏高，企业利润仍面临通缩压力市场总是在绝望中触底，在怀疑中上涨，今年四月以来股市的走牛就是最典型的例子。市场的主要怀疑来自于对企业盈利的担忧，因为虽然国内利率已经经历了持续下行，但是似乎仍然高于中性利率，具体表现就是地产和工业品通缩仍然持续的对企业盈利构成压力。 2.3 “反内卷”带来了修复企业盈利的长期愿景最近股市真正开始加速还是“反内卷”成为政策焦点，现实的压力都能看到，但股票毕竟是长久期资产。国内大量优质企业受困于无序竞争导致利润率偏低，只要确定这些企业在一年甚至几年后能确立市场地位变得赚钱，那最近一年的困境对股价的影响又有多重要呢？在长期利率已经极低的环境下，资金更愿意去想象远期的愿景。这也是“反内卷”提出后，拥有大量行业龙头的“沪深300”指数开始加速的原因，资金开始青睐此前一直被压制的顺周期龙头。 “反内卷”主要解决的是供给侧定价能力的问题，因为根据经济学原理，完全竞争市场利润率会趋近于0，而寡头垄断企业则有控制价格的能力，使企业维持一定的利润率。作为出口大国，当前很多行业的出口不仅带不来多少利润，还引发国外对低价倾销的指责。反内卷就是要通过行业重组，使我们的厂商有能力从国际市场获得更大的利润而非单纯的份额。另一方面，“反内卷”本身带有承认损失的内涵，即对过去过剩投资和不良投资的处置，最终会转嫁到各个关联主体身上，因此在提高企业话语权的同时带来了需求下行的压力，需要财政政策持续有力的支持，财政收缩信号是未来需要警惕的主要风险。三、当前牛市怎么看？ 3.1 股指估值离上轮高峰仍有较大距离我们认为当前牛市处于水牛阶段。小微盘股呈现泡沫化状态，但四大股指离过去高峰估值仍有明显距离，远未见顶。这个阶段需更加关注流动性和情绪指标，中证1000代表的小盘指数具有更大的波动率优势。水牛结束后，盈利牛需要关注财政支持力度和利率，是否构成利率下行盈利上行带来的戴维斯双击，那时更值得关注的是沪深300这类企业定价能力更强的指数。 3.2 行情加速冲高后可能出现快速回调，但牛市大概率还将继续当前情绪面呈现快速放大局面，造成股市加速上涨，两市成交量放大到3万亿以上达到去年9.24行情水平，融资交易已经超过去年水平，这样的上涨可能带来阶段性冲顶行情，进入下个月后可能面临情绪退潮或政策降温带来的短期回调风险。但看资金面格局当前仍然健康，并未见到显著风险。目前市场的资金面多头力量，主要包括汇金的直接下场，基金发行规模的扩大，和融资杠杆的扩大，存款搬家也呈现加速迹象。而流出压力，包括产业资本减持和IPO，相比前几年高峰期仍然偏低。美联储降息预期和美元走弱形成了有利的外部环境，也并没有2015年水牛那样杠杆资金入市带来金融脆弱性的迹象，因此即使出现短期回调，水牛大概率也还要继续。 3.3 可能的阶段性顶部信号我们认为阶段性顶部的信号，可以通过以下指标监测，一个是百度的牛市搜索热度，是否到达极值，然后是沪深300是否出现明显升水。前者代表情绪的高点，后者则影响量化中性策略等机构资金的行为，之前两次的大幅升水都形成了阶段性顶部。除此之外，还可以关注市场龙头股的走势，是否出现亏钱效应很明显的大幅回调。四、结论居民存款占比过高是经济循环不畅的体现，造成了财政、企业和银行系统的三重压力，因此A股牛市是政策有意推动和经济的现实需要，也符合A股的历史规律。牛市分为流动性驱动的水牛阶段和盈利估值戴维斯双击的长牛阶段，当前企业盈利离复苏仍然有一段距离，但“反内卷”已经带来盈利修复的长期愿景。我们认为目前市场呈现水牛特征，需更加关注流动性和情绪面指标，中证1000有波动率优势。水牛结束后会有盈利驱动的长牛，触发条件是利率下行到中性利率以下，带来盈利和估值的戴维斯双击，那时需更加关注企业定价能力加强后的沪深300指数。目前成交和融资杠杆放大明显，股指加速上涨，加速冲顶后可能面临情绪退潮和政策降温带来的回调风险。但当前资金面格局仍然健康，国家队和机构资金构成中坚力量，而产业资本减持和IPO规模相比过去规模仍然一般。边际力量来自散户涌入和融资杠杆的扩大，因此我们认为短期可以监控百度指数和沪深300升贴水来作为阶段性见顶的标志，但阶段性见顶回调并不代表牛市结束，因为外部环境和内部资金格局均未构成显著风险，股指估值离上轮牛市高点也有较大空间。水牛中后期需要警惕的风险是财政收缩或者流动性收紧，中期无虞。持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。投资咨询部：负责人：周密 Z0019142 15618193697 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-08-26

【专题报告】股指主题会议纪要

荡上行；风格上，量化资金青睐微盘股增强策略，但当前大逻辑硬的大票同样强势，建议“两头”配置；风险方面，短期需防阅兵前过快拉升后的日内回撤，宏观层面紧盯地产再恶化可能引发的回调，但政策已将股市纳入中美博弈工具箱，重演2015年“一刀切”概率极低。嘉宾B：一线体感显示资金正从微盘向各细分龙头集中；节奏判断仍处早中期，NV链热度已外溢至国产链及AI应用标签股；消费旅游仅看个股α。海外风险方面，4月已将最悲观情形定价，后续中美博弈至多触发回踩而非破趋势，且大量增量资金借雪球、量化中性产品入场，底层逻辑是“国家托底+类固收”，中美关系以跟踪为主、不预设更坏情景。嘉宾C：当前行情看似“水牛”，实则处在典型的戴维斯双击前夜——估值先拔、盈利随后。海外端，4月后美元指數自104回落至97、美债利率却高位未跌，相当于给全球释放约100bp流动性，9–12月无论美联储是否降息，流动性都将被动扩张并流入非美资产，因此外部风险已被计价，不存在系统性冲击。国内方面，A/H本轮上涨并非纯拔估值，而是由“EPS扩张型”板块驱动，国家队托底只是熨平波动。全球正进入财政大扩张+货币竞争性贬值时代，中国制造业成本端的最大拖累——地价、房价——已见顶回落，地产链利润下滑早已计价，反而使企业盈利不再被土地要素吞噬，“反内卷”从静态角度较为悲观，但是长期来看是行业景气度的拐点；居民与企业“有钱不再买房”转而把现金流投入股市回购、分红及员工激励，形成增量资金，制造业回报率进入长周期回升通道，美国商品消费自22年加息后持续走弱仅靠财政赤字维系，一旦美联储预防式降息或扩表，流动性将率先推升中国相关科技及上游材料。节奏上，9月3日阅兵前后或有波折，但指数回撤即是买点；配置上坚持“300科技+500周期”杠铃，长期看地产下跌对股市是成本端利好而非拖累，戴维斯双击的空间仍在扩张。嘉宾D：把A股当商品看“平衡表”，每年IPO+定增抽血效应正在减弱，而分红效应正在提升，这可能形成“紧平衡”的状况，且供给压缩、分红提升的趋势仍在延续。更大的增量是居民22-24年淤积的超额储蓄（几十万亿）因4月国家队成功兜底、股债收益比逆转，开始从3-5年期定存及固收理财搬家，年底-明年迎来到期高峰，只要几万亿流入40-50万亿自由流通市值，平衡表将被进一步撕裂。长期高点可远高于想象，可交易未来2-3年EPS扩张；短期看，反转驱动未现、沪深500贴水尚未极致、明星分析师/交易员尚未“出圈”，行情仍处加速段。嘉宾E：坚持“资产负债表衰退”观点，现实体感仍是经济差、居民缩表、贷款意愿低迷，超额储蓄只敢提前还贷或存定期；但巨量流动性一旦找到宣泄口便爆炒，形成脱离基本面的“水牛”。商品端所谓“反内卷”仅靠供应端自律无法消化中国过剩产能，玻璃等跟风品种已跌回起点，最纯正的多晶硅亦终将验证联盟托价能否持续。股市同理：估值由流动性而非盈利驱动，监管态度是终极锚；若对期指贴水、融资盘及量化对冲策略的“逼仓”干预升级，924式赎回-涨停-升水-空头砍仓的尖顶或将重演。只要监管未出手且成交维持高位，指数仍可惯性上冲；一旦信号出现，套利资金会多杀多。除非出台3-5万亿级别财政刺激填补居民地产信贷缺口，否则中长期仍难摆脱资产负债表衰退阴影。嘉宾追问：对“水牛”后市需求仍缺可验证的前瞻指标，哪些数据能提前佐证全球需求复苏（上半年交易资产负债表衰退，现在叙事变为“戴维斯双击”）。可用“财政扩张有效性”月度数据作为先行指标——把中美欧日广义财政赤字加总后，剔除社会保障、退伍军人、利息支出等刚性兑付，剩余真正能刺激经济增长的占比若拐头向上，即预示新增需求启动；目前该比例美国已滑至30%左右、欧洲更低，中国大部分用于化债，均处低位。一旦财政继续扩张且刚性支出占比见顶，可用资金边际转向消费与投资，将同步推升中国外需与大宗商品。若再配合美联储9月降息或结束缩表（原油价格可作为美联储扩表先行指标），美元下行、人民币汇率升值，则有望复制05-07年“汇率+盈利”双击，届时有色等周期品将摆脱尴尬跟涨，真正走成主线。持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。宏观组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 纪要整理：实习生殷时杰混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-08-26

天胶延续强势

显放缓。轮胎企业普遍采用“随用随采”策略，按需采购而非提前锁定价格。从非标基差的角度来看，天然橡胶期货价格与现货价格未形成较大偏离，企业没有提前锁定价差的动力。短期天然橡胶可能维持震荡偏强走势，但是对向上空间仍需保持谨慎。一方面，供应端缺乏核心利多，进口量抬升，同时主产区产量稳步增加；另一方面，下游需求表现平稳，虽然同比继续走高，但向上乏力。另外，后期化工品老旧产能退出计划可能会影响合成橡胶供应，进而对天然橡胶形成利多。技术上，天然橡胶期货2601合约可能延续偏强震荡走势，下方关注15200～15000元/吨支撑，上方关注16000～17500元/吨阻力，4月份向下跳空缺口处的压力仍然较大，建议投资者保持谨慎。（作者单位：齐盛期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-08-26

择机构建期权价差策略

家轮胎工厂有停工检修计划，欧盟的反倾销策略对国内橡胶市场存在一定影响，订单表现稍显疲弱，轮胎库存压力加大，下游收货意愿较低，行业利润再度压缩。汽车产业在政策及活动的催化下，产销维持高位，但利润率持续下滑。综合看，前期供应端对橡胶价格的支撑已基本消化，国内外产区割胶顺利，供应正常上量。长期看，橡胶尚未进入衰产期，年度产量未有明显下滑迹象，下游需求依然较弱，传统淡季汽车需求将进一步下降。橡胶自身供需面偏弱，预计短期橡胶价格震荡偏弱的可能性较大。现阶段橡胶供需两端皆处于弱势，前期橡胶价格波动较大，当前处于盘整阶段，供需皆无法支撑价格上行，预计后续价格大概率震荡偏弱运行。中长期看，不排除仍有天气或宏观等因素刺激橡胶价格短期上涨的可能，但若供需基本面没有明显变化，橡胶价格回落的可能性仍较大。因此，针对此类行情，投资者可考虑在当前橡胶价格基础上（对应RU2601合约价格15800元/吨左右）小幅拉升后择机卖出平值或轻度虚值看涨期权赚取时间价值。考虑其最大的风险在于标的价格并未回落而是持续上涨，理论上亏损无限，可以同时买进更高行权价的看涨期权来控制亏损。该策略虽然在标的价格持续上涨时依然会产生亏损，但已锁定最大亏损为两端行权价之差减去权利金收入。根据橡胶期货及期权市场的活跃情况，投资者可选择RU2601合约作为期权标的合约，低位行权价格选择平值或轻度虚值。高位行权价的选择可以以低位行权价为参照，需注意两者之间的差距，过大无法起到大涨保护作用，过小则净权利金过少，可根据自身风险偏好进行设置，比如控制在500元/吨~1000元/吨。该策略建议短期持有，9月中下旬需密切关注国外产区天气情况，择机平仓。（作者单位：海通期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-08-25

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