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供需偏弱锰硅承压运行

续上涨，康密劳5月加蓬矿报价为5.75美元/吨度，环比增加0.5美元/吨度，已连续7个月上涨；South32澳洲高锰矿5月报价为5.90美元/吨度，环比增加0.65美元/吨度，继续创阶段性新高。此外，矿商发运也迎来季节性回落，其中南非降幅相对明显。整体来看，锰矿供需格局趋稳，且外盘报价坚挺，价格下行空间受限，锰硅成本支撑尚存。综上，锰硅供应收缩带来的利多有限，而需求趋于触顶，供需格局偏弱，锰硅价格继续承压。相对利多则是矿端支撑，市场运行逻辑在弱现实与强成本之间博弈，预计走势延续偏弱震荡，破局需待供应的进一步收缩。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网04-28 09:21

全球PVC市场主导逻辑切换

供给收缩的双重推动下，从3月初的720美元/吨快速上涨，3月下旬最高触及1050美元/吨，涨幅一度超过40%。随后，价格回吐部分涨幅，4月下旬已回落至890美元/吨。短短两个月内，市场完成了从“供给恐慌”到“政策对冲”再到“需求担忧”的多重逻辑切换。当前，市场正从单纯的地缘风险驱动，转向供给、政策与需求多重因素交织的博弈新阶段。这一阶段的演变方向，实际上植根于全球PVC产能格局长期积累的深层矛盾之中。供给格局重塑全球PVC产业在经历近年集中扩产后，2025年总产能已突破6400万吨。然而，产能的集中释放并未伴随需求的同步扩张，这导致价格持续走低，全行业陷入深度亏损。2026年年初，国际PVC价格一度创下近10年低位，部分高成本中小产能被迫降负荷甚至关停。在行业处于低迷之际，中东地缘冲突清晰揭示了全球PVC产业的结构性分化。从工艺路线看，除中国外，全球其他主要PVC生产地区（日韩、美国、欧洲等）均以乙烯法为主，对石脑油或进口乙烯依赖度极高。中东地缘冲突导致原油与乙烯价格暴涨。与此同时，霍尔木兹海峡航运受阻，严重影响了日韩等国的原料进口。图为印度PVC CFR现货价格走势多重冲击叠加下，全球超过5%的PVC产能进入不可抗力状态，仅日韩就有超过300万吨/年产能受到冲击，3月减产超过两成。美国方面，虽未直接受航运受阻影响，但乙烯价格暴涨同样推高了其生产成本，出口竞争力被削弱。欧洲则雪上加霜，本就因能源危机而持续减产的PVC装置，在此轮冲击中进一步承压。与此形成鲜明对比的是，国内以电石法为主的PVC产能在此轮冲击中表现出显著韧性。中国依托丰富的煤炭资源禀赋，约70%的PVC产能采用电石法工艺，其上游原料为煤炭和石灰石，产能高度集中于西部富煤区域，在此轮冲击中开工率稳中有升，价差优势进一步扩大。这与海外乙烯法路线的脆弱表现形成明显反差。从区域格局看，东北亚是全球最大的PVC生产区域，产能占全球一半以上，其中中国贡献了绝大部分产能，并引领区域供给走向；北美位居第二，依托页岩气资源禀赋，保持出口优势，出口量占全球贸易量的25%以上；欧洲受能源供应与地缘局势影响，产能持续萎缩，占比已降至10%以下。全球PVC产能格局正从“三足鼎立”向“中国领跑、北美跟进、欧洲边缘化”演变。 2026年一季度，中国PVC累计出口量为141.69万吨，同比增长45.13%，创季度历史新高。其中，3月出口量为68.4万吨，同比增长86.7%。这一爆发式增长由三重因素驱动，包括政策窗口期“抢出口”、全球“价格洼地”优势、印度市场的刚性进口需求。图为中国PVC季度出口量出口退税取消是中国3月PVC出口量激增的最核心催化剂。2026年1月，财政部宣布自4月1日起取消PVC出口退税，这一政策催生了空前的集中交付潮。与此同时，中国电石法货源凭借成本优势，在国际市场上形成了显著的“价格洼地”，进一步刺激了海外买家的采购意愿。值得关注的是，4月1日，印度政府宣布将PVC基础进口关税从7.5%一次性下调至0%，有效期至6月30日，直接对冲了中国出口退税取消带来的成本增加，为二季度中国出口提供了支撑。需求制约本轮PVC价格反弹的脆弱性，折射出一个全球性矛盾：供给端剧烈收缩，需求端普遍低迷。供需矛盾的加剧，使得单边行情难以形成。印度关税政策为二季度中国PVC出口提供了重要缓冲，但这一政策的短期性，也使其成为最大的不确定性来源。印度每年的供应缺口超过200万吨。一季度中国对印PVC出口量为57万吨，占总出口量的40.2%。印度将PVC进口关税下调至0%的政策有效期至6月30日，印度国内生产商正在施压，要求到期后恢复关税。另外，6至9月的季风季节将导致当地建筑活动停滞，进口需求季节性萎缩。这意味着，二季度末至三季度，全球市场可能面临最大买家暂时离场的空窗期。东南亚受制于基建投资放缓；中东消费体量有限，且多被欧美长期合约锁定；欧洲深陷“需求塌陷—成本高企—产能退出”的负向循环，沦为高成本孤岛；美国虽具备页岩气优势，但物流与劳动力成本上涨使其出口均价远高于中国货源，被迫转向巴西、非洲等次要市场。这意味着，全球PVC市场已进入一个尴尬的过渡期：供给收缩带来的上涨动力正在消退，需求却迟迟未能跟进。印度关税政策的短期性与季风季节的周期性，共同构成了二季度末的需求收缩风险。除非全球宏观经济与房地产周期出现实质性回暖，否则任何由供给冲击驱动的价格反弹都难以为继。总结当前全球PVC市场的核心矛盾，已从供给端的剧烈收缩转向需求侧能否接力。短期来看，二季度末至三季度初是关键窗口期，印度关税政策到期、印度季风季节需求萎缩、国内库存的去化速度等三大因素将共同决定价格方向。前期PVC价格上行更多是供给收缩的被动反映，而非需求复苏的主动拉动。中期来看，一旦地缘局势缓和或原料成本回落，PVC行业可能重回供应过剩与低利润的基本面困局。对市场参与者而言，应认清中国电石法路线的结构性优势，同时紧盯印度政策窗口与季风节奏。供给端的格局重塑已基本完成，中国作为全球PVC供给中心的地位进一步巩固。需求端仍在演变，印度市场的政策走向与季节性规律，将成为判断短期行情最敏感的指标。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网

期货日报网04-28 09:21

铁矿石供应链面临深刻重塑

enzie数据显示，原油价格每上涨10美元/桶，铁矿石的开采和运输成本将增加0.4～0.8美元/吨。若仅考虑柴油价格上涨的直接影响，铁矿石成本抬升约1.45%；若加上间接成本的影响，例如铵油炸药成本、电力成本以及其他运营成本等，铁矿石成本上浮3.7%～4.5%。不同生产类型、产量、选矿方式等对柴油价格的敏感度也有所差异。在铁矿石全球成本曲线中，澳大利亚、巴西、加拿大、中国、俄罗斯等地成本抬升幅度能够控制在2.5%～3.5%，巴西、印度等地成本抬升幅度将略偏高。综合来看，原油价格每上涨10%，将会导致铁矿石成本抬升4.2%左右。能源成本上升正在推高全球铁矿石成本曲线，尤其是那些成本本身就高、对柴油价格更为敏感的矿山，全球铁矿石成本曲线的尾部也将因此变得更为陡峭。图为原油价格上涨10%对不同矿石直接现金成本的影响尽管柴油价格上涨对铁矿石的方方面面均有影响，但近年来头部矿山不断推进脱碳、提升电气化占比。澳大利亚主要矿山必和必拓、力拓、英美资源等已将柴油脱碳推迟至2035年之后。FMG计划投入62亿美元，将集成绿能电网提前至2028年建成，同时今年计划在皮尔巴拉实现首次矿山电气化，部署电池钻机、挖掘机和运输卡车等，力争在未来几年减少10亿升柴油消耗。必和必拓计划在2024—2030年间投入约40亿美元，通过与宁德时代、比亚迪等合作开发电池方案，逐步推进电气化。力拓在皮尔巴拉试用可再生柴油，实现快速减排，同时测试换电卡车、投资绿色钢铁示范工厂等。总体而言，大型矿山近年来均对脱碳、提升电气化水平有所规划，但迫切性仍存在差异。图为西澳大利亚至青岛运费尽管近期美伊已经停战，但霍尔木兹海峡仍未开放，能源价格依然居高不下。澳大利亚近期额外获得1亿升柴油，以强化燃油安全，其中一批来自文莱，另一批来自韩国。目前，柴油供应短缺和价格上涨问题对各地采矿业的影响逐步体现。力拓在最新的季报中表示，基于目前的规模和供应链韧性，其运营成本可控，但不排除下半年供应链可能受到实际干扰。短期来看，柴油供应短缺对铁矿石的生产和供应影响有限，但抬升了全球铁矿石成本曲线，且越靠近末端、规模越小的矿山受影响越大，成本曲线翘尾效应明显。长期来看，若供应补给困难，影响将层层递进，铁矿石生产成本的抬升将不可逆，全球供应链甚至可能迎来一轮深刻重塑。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网04-28 09:10

西安论坛火热报名中揭秘高波动时代的资产逻辑

改写教科书。开年至今，黄金从5188美元的历史巅峰，到3月地缘冲突中单月暴跌12%，"避险资产"的标签在剧烈波动中被重新定义。与此同时，霍尔木兹海峡的封锁让WTI原油日内振幅一度飙至40%，油价重返90美元上方，原油从传统的周期商品，演变为地缘政治的直接博弈工具。高波动、高关联、高不确定——这三个"高"，成为今年黄金与原油市场的底色。美联储政策的摇摆不定、全球央行持续购金的战略意图、OPEC+产量博弈的暗流涌动，叠加地缘冲突的不可预测性，让资产配置的逻辑面临根本性重构：黄金，不再是简单的"压舱石"；原油，不再是纯粹的"经济晴雨表"。在极端行情频发的当下，如何在剧烈震荡中把握攻守节奏？如何运用衍生工具有效对冲尾部风险？如何在短期交易机会与长期战略配置之间找到平衡？这些问题，值得一场深度的面对面探讨。 5月16日，西安，一场关于"新范式"的策略对话时间： 2026年5月16日地点：西安本次策略会将汇聚宏观分析师与资深交易员，围绕2026年极端行情进行深度复盘，前瞻美联储政策走向与地缘局势演变，共同探索高波动时代资产配置的新范式。论坛议程（拟）： 13：30-14：00 签到（拍照/交流） 14：00-14：05 主办方致辞 14：05-14：35 主题演讲：宏观不确定性下的配置思路与风险管理框架 14：35-15：05 主题演讲：地缘冲突与能源转型-原油市场的高波动博弈 15：05-15：35 技术分享：黄金交易策略 15：35-16：05 技术分享：原油交易策略 16：05-17：00 圆桌及Q&A互动 17：00-17：30 茶歇/交流为什么值得你来？ ✦ 复盘2026极端行情从黄金5188美元的历史高位到3月暴跌，从霍尔木兹海峡冲击到WTI日内40%振幅——拆解行情背后的真实驱动，而非事后归因。 ✦ 前瞻政策与地缘演变美联储下一步如何走？OPEC+的产量博弈如何演绎？地缘冲突对能源转型的深层影响是什么？提前布局，而非被动应对。 ✦ 攻守兼备的策略工具箱从宏观配置框架到具体交易策略，从风险管理到衍生工具运用，带走一套可落地的高波动市场应对方案。 ✦ 与实战派面对面这里没有空洞的理论，只有经历过2026年极端行情的宏观分析师和资深交易员，分享真实的交易逻辑与风控心得。这个时代，波动本身就是机会当旧有的资产分类逻辑被打破，当AI技术正在重塑交易与研究的边界，唯一不变的是：市场永远奖励那些最先看清范式变化的人。 5月16日下午，西安。与其在屏幕前追逐行情，不如与一群同样关注市场的人，坐下来，认真聊聊高波动时代的生存法则与进攻路径。名额有限，期待您的莅临。

FX168活动资讯04-24 11:55

全球市场科技主导盈利格局

6年标普500指数每股收益预期为323美元，2027年进一步提高至375美元，景气行业贡献较大，人工智能基础设施投资预计贡献40%。韩国股市创出新高，三星、SK海力士“功不可没”。AI芯片产业链盈利爆发驱动之下，高盛将MSCI新兴市场2026年EPS增速预测从原来的23%上调至34%，MSCI新兴市场指数的12个月目标上调4%至1750点，意味着未来12个月该指数有10%的上涨空间。全球科技盈利格局高度一致，A股将与之共振，投资者信心进一步增强。期指贴水幅度有望收敛当前景气上修呈现非均衡特征，这也决定了股指难以全面上涨，结构性分化将延续。景气行业在上证50指数中的权重较低，其在沪深300、中证500、中证1000等指数中的权重也不相同，这就导致各指数的表现并不同步。股指期货2612合约上市后，按惯例出现贴水扩大的现象，特别是IC和IM贴水幅度接近2025年以来的低点，但这并不表明市场看空后市的态度，而是体现了定价偏差。换月之后，各品种持仓量并未明显增加，主要席位净空头持仓占比也未明显提升。在基本面向好的背景下，股指期货基差低位震荡后有望逐渐收敛。综上所述，景气上修仍是当前市场的核心逻辑，强结构性行情将贯穿后续一段时期，股指的结构性分化与波动也将持续，等待上市公司业绩全部公布及美伊局势的进一步明朗。（作者单位：银河期货）来源：期货日报网

期货日报网04-22 05:45

分析人士：供应紧张与价格高波动将持续

演变为长期拉锯战，国际油价或突破150美元/桶，今年二季度和三季度全球通胀水平将急剧上升。 “当前，LNG市场进入‘高波动、高溢价’新阶段。未来2～3年，霍尔木兹海峡航运相关消息将引发价格剧烈震荡。”卓创资讯分析师杜成认为，高企的气价正抑制市场需求，亚洲“煤改气”进程或放缓，部分用户可能逆转燃料替代计划。 “对我国而言，影响呈现双重性。”杜成表示，一方面，我国进口自卡塔尔的LNG占进口总量的约29.4%，供应短缺叠加伊朗化工品出口受阻，国内甲醇、尿素等化工产品面临进口缺口；另一方面，国内煤化工产业凭借自给优势可快速填补进口缺口，推动行业向原料多元化方向转型。 “此次危机成为全球LNG市场长期重构的‘催化剂’。”阮昕煜表示，危机驱动的采购多元化格局一旦确立，各国将难以回归此前高度依赖单一供应方的贸易模式。目前，亚洲买家正紧急转向美国、非洲、俄罗斯等地寻找替代气源；欧洲将永久性提升对美国LNG的依赖，俄罗斯、莫桑比克、坦桑尼亚等新兴产能的议价地位将显著提升。 “目前来看，全球能源安全逻辑已出现根本性转变，市场关注焦点从‘供应充足’转向‘供应可控’。”杜成认为，管道气的战略价值被重新评估，俄罗斯“西伯利亚力量”、中亚天然气管道的利用率将提升，北极航道开发也可能提上日程。市场原本预期2026年将成为全球LNG供应转向过剩的拐点，如今这一预期已推迟至2027年下半年甚至2028年。对此，何颢昀表示，霍尔木兹海峡通行中断至少持续两个月是大概率事件。即便后期霍尔木兹海峡通行恢复，卡塔尔受损装置的长期性损毁仍将造成每月100万吨以上的LNG出口减量，今年卡塔尔、阿联酋两国LNG出口量同比或下降2200万吨以上。中东出口量的大幅下降，基本扭转了2026年全球LNG供应过剩的预期，推动价格重心超预期上升。来源：期货日报网

期货日报网04-21 13:40

不同区域走势有所分化

抑走势，主力合约由冲突初期的2.857美元/百万英热最高上涨至3月中旬的3.238美元/百万英热，涨幅为13.33%。截至4月17日，收盘价录得3.107美元/百万英热，较中东战事爆发前上涨8.75%，较去年同期下跌15.59%。美国是全球最大的天然气生产国，Henry Hub天然气现货和期货价格基本取决于美国本土供需。在霍尔木兹海峡被封锁初期，受欧洲和亚洲天然气价格暴涨推动，美国LNG出口终端将大量本土天然气转化为LNG，销往海外，这种“出口虹吸效应”短期令美国国内天然气供应预期收紧，促使价格上涨。这是3月中上旬LNG上涨行情的主要驱动因素。 3月下旬以来，地缘风险溢价逐步被市场消化，且美国多数地区气温偏高，天然气采暖需求走弱。在美国国内天然气产量维持强劲、终端用气减弱以及天然气库存累积的共同作用下，Henry Hub天然气期货价格震荡回落。欧洲市场冲高回落中东战事爆发后，荷兰TTF天然气期货价格在3月中上旬大幅冲高，3月下旬以后出现回落。欧洲天然气市场高度依赖进口，且已经从俄乌冲突爆发前的“管道气依赖”转向“LNG依赖”，对全球海运通道畅通度与中东LNG供应波动高度敏感。中东战事爆发后，受霍尔木兹海峡航运近乎中断、卡塔尔LNG设施遇袭等因素影响，荷兰TTF天然气期货价格一度大涨，4月16日结算价为42.22欧元/兆瓦时，较战事爆发前上涨32.1%。 3月2日，全球最大的LNG生产商卡塔尔能源因遭遇军事袭击而被迫宣布停产。作为全球LNG前三大出口国之一，卡塔尔在过去两年供应了欧盟进口LNG的10%～15%，且大部分通过霍尔木兹海峡运输。受此影响，3月2日，荷兰TTF天然气期货价格盘中涨幅超过50%。随着中东战事持续升级，3月9日，荷兰TTF天然气期货结算价升至56.45欧元/兆瓦时，较战事爆发前上涨近77%。 3月18日，以色列对伊朗南帕尔斯气田发动袭击，随后伊朗袭击了卡塔尔拉斯拉凡天然气设施，导致卡塔尔1280万吨/年的LNG产能退出了市场，修复周期预计在3～5年。当日盘中，荷兰TTF天然气期货价格一度暴涨35%，最高触及74欧元/兆瓦时，创下2022年12月底以来新高。 3月下旬以来，随着市场对长期断供的脱敏，同时欧洲出台紧急干预措施以遏制能源价格上涨，市场情绪有所缓和，荷兰TTF天然气期货价格有所回落，目前在40～50欧元/兆瓦时区间震荡。日韩市场领涨全球中东战事爆发后，日韩天然气价格领涨全球。JKM LNG期货价格从战事爆发前的10.725美元/百万英热最高飙升至3月下旬的22.35美元/百万英热，最大涨幅为108.39%。截至4月17日收盘，JKM LNG期货价格为15美元/百万英热，较战事爆发前上涨近40%。日本和韩国是LNG进口量较大的两个国家，主要进口来源地为卡塔尔和阿联酋。霍尔木兹海峡是卡塔尔和阿联酋LNG船货出海的唯一通道，该海峡被封锁直接威胁亚洲长约合同的履约率。卡塔尔产能受损与霍尔木兹海峡被封锁的双重打击，推动JKM LNG期货价格飙升，呈现出显著溢价，涨幅远超其他区域。中国市场波动较小国内LNG价格在中东战事爆发后震荡上行。截至4月17日，国内LNG价格为5214元/吨，较战事爆发前上涨44.79%。卡塔尔占我国LNG进口量的近三成。3月以来，来自卡塔尔的船货几乎中断。受中东战事影响，卡塔尔拉斯拉凡工厂两条生产线受损，产能损失超过1200万吨/年。即便霍尔木兹海峡马上开放，这些受损设施的修复也需要数年时间。全球LNG产能本来就已经满负荷运转，卡塔尔的供应缺口短期难以填补。在中东战事风险外溢的背景下，国内LNG价格逐步上涨，但涨势整体相对可控。面对波斯湾能源走廊的不确定性，我国并未像其他亚洲邻国一样加速采购LNG以防断供，而是积极转向更加多元的能源供应组合，具体包括加大国内天然气田的增产力度、强化中俄及中亚陆上管道气的稳定输入、提升可再生能源在能源结构中的比例。因此，中东战事爆发后，国内LNG价格虽不像美国一样基本不受地缘局势影响，但波动显著小于日本和韩国等国。原因分析中东战事爆发后，全球LNG价格整体呈现冲高回落走势，不同区域走势有所分化。美国天然气市场表现出较强的独立性，价格走势主要由美国国内基本面决定。页岩气革命彻底重塑了美国天然气供应格局，大规模、低成本的页岩气开发使得美国从LNG进口国转变为全球主要LNG出口国。得益于丰富的本土资源、成熟的管网和稳定的监管环境，美国本土天然气供应得以更加灵活地响应需求变化。因此，美国天然气价格受海外地缘因素的影响较小。相对而言，美国天然气价格主要受季节性需求变化、极端天气和库存波动的影响。与美国相比，欧洲天然气市场较为脆弱，价格饱受地缘局势所引发的全球LNG货源竞争影响。欧洲天然气市场面临需求量巨大、本土产量持续下降、对外依存度高企的局面。挪威是欧洲最大的天然气生产国，但增产潜力有限。荷兰格罗宁根气田因地震风险而加速关停，英国的大陆架气田也进入产量衰减期。这种结构性的供应短缺使得欧洲市场高度依赖进口。整体来看，欧洲市场受外部供应约束影响较大。本土产量的下滑，迫使欧洲通过管道和LNG船从外部引入气源。因此，地缘政治风险、主要进口国的生产决策和全球LNG的流向都会影响荷兰TTF天然气期货价格走势。日韩天然气市场几乎完全依赖LNG进口，价格对地缘政治风险最为敏感。日韩两国几乎没有管道气进口，能源安全完全取决于LNG的进口船运。因此，任何导致全球LNG供应或运输通道受阻的事件都会直接反映到气价上。霍尔木兹海峡承担着日韩两国20%以上的LNG进口量，该海峡被封锁对日韩LNG价格的影响远大于对美国、欧洲、中国LNG价格的影响。国内方面，2025年我国LNG产量为2760.5万吨，共计进口6906万吨。因此，中国气价同样受国际市场影响。当地缘冲突推高全球LNG到岸价时，国内进口气成本上涨。但与日韩不同，目前我国天然气价格并非完全由市场决定，中石油等主导企业会发布年度管道气价格政策，并由此确定管道气和非管道气的价格上浮比例。此外，我国能源供应组合以及进口LNG渠道的多样化，也让中国天然气价格走势相比日韩更加平稳。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网04-21 11:50

贵金属大概率重回上行通道

引发全球股市、债市、商品市场剧烈震荡，美元流动性亦受到明显冲击。黄金具备极强的变现能力，叠加近年来持续上涨累积了可观浮盈，其流动性价值正被投资者与各国央行高度重视。数据显示，美国投资者3月抛售黄金ETF规模升至创纪录的85吨，其中近四成集中在美股破位下探的3月16日至20日。从央行层面来看，在地缘冲突期间，能源与国防开支大幅攀升，各国财政压力显著加剧。原本被视作长期战略储备、极少动用的黄金，成为缓解资金压力的首选工具。从长期视角来看，笔者认为部分央行减持黄金更像是应对短期流动性压力的权宜之举，待地缘冲突平息后，这一行为将难以持续。一方面，在全球局势动荡、美国政策反复透支美元信用的背景下，多数央行仍会稳步增持黄金。中国央行已连续17个月增持黄金，且在3月金价大幅回调阶段进一步加大了增持力度，凸显长期配置逻辑。另一方面，本轮阶段性减持恰恰印证了黄金在极端市场环境下为央行补充流动性的核心价值，反而会强化黄金在和平时期作为战略储备资产的重要地位。展望后市，短期来看，中东地缘冲突叠加高油价格局，或令贵金属价格走势出现反复。但从中长期来看，去美元化趋势、财政与通胀隐忧等支撑金价的核心逻辑并未改变，黄金价格大概率重回上行通道。白银方面，世界白银协会预计2026年全球白银供应缺口为1439吨，为连续第六年出现供应缺口。供给方面，白银大多作为伴生矿产出，其供应具有较强刚性，短期很难出现大幅波动。这使得需求端的边际变化对白银价格的影响更为突出。需求方面，白银的工业属性正日益凸显，成为推动长期需求增长的核心动力。人工智能数据中心建设加速、全球电气化和新能源转型趋势，以及电动汽车产业的快速发展，共同推动了白银需求的持续增长。另外，白银市场规模小于黄金，价格弹性大于黄金，在上行阶段表现或优于黄金。后续需重点关注中东局势进展、美国经济数据变化、美联储官员表态等。来源：期货日报网

期货日报网04-21 09:10

中证商品期货指数一季度大幅上涨

造成流动性的偏紧和风险偏好的下降，引发美元走强；另一方面导致通胀上行，降息预期后移，并产生加息的讨论。这两方面共同引发了有色贵金属价格走弱。国内方面，财政明显靠前发力，一般公共预算支出同比增长3.6%，完成进度15.6%，为近年同期最高水平，这对需求有一定的支撑。3月制造业PMI录得50.4%，前值为49.0%，非制造业商务活动指数录得50.1%，前值为49.5%，均重返扩张区间；1—2月全国规模以上工业企业实现利润同比增长15.2%，较去年同期的0.6%显著加速；2月M1同比增长5.9%，较前值4.9%持续上行，M2同比增长9.0%，与前值持平，2月新增社融2.38万亿元，同比多增1461亿元，社融存量同比增速维持8.2%不变，整体流动性环境保持充裕。 2 指数对比分析一季度，除中证能源化工产业期货指数大涨之外，多数板块指数呈现震荡趋势，其中中证能源化工产业期货指数上涨43.89%，中证监控中国农产品指数上涨4.57%，中证监控钢铁期货指数上涨1.75%，中证监控建材期货指数上涨2.5%。（一）能化板块一季度能化板块成为全市场最强主线，三大指数涨幅领跑全市场：中证能源化工产业期货指数大涨49.89%，中证能化产成品期货指数大涨43.89%，中证有机化工品期货指数大涨36.32%。图为中证能化板块指数走势走势上，能化指数1月拉涨，2月小幅分化整理，3月再度大幅走强。其核心驱动因素主要是美以伊冲突的发酵和霍尔木兹海峡的通行情况。由于霍尔木兹海峡占据全球20%左右的油品通行量，随着每日通行船只数量锐减至个位数，原油市场出现巨大缺口。此外，甲醇、PTA等化工品价格也由于供给量的锐减以及成本的大幅抬升而出现暴涨。板块内部分化明显。上游强于下游，原油等表现突出，而下游偏消费端的品种受国内需求节奏的影响，弹性略弱，这就导致了中证能化产成品指数跑输中证能源化工产业期货指数。而中证有机化工品期货指数之所以跑输中证能化产成品期货指数，主要是因为更偏地产链以及供给受影响相对较小的PVC表现不够强势。（二）钢铁板块一季度中证监控钢铁期货指数上涨1.75%，呈现区间震荡格局：1月随商品整体情绪与基建预期而略偏强，2月则受春节停工、累库压力影响回调，3月在能源价格带动以及工地逐步复工等的带动下走势偏强。图为中证监控钢铁指数走势钢材供需呈现淡季累库、旺季预期修复特征：春节前后五大材库存累积接近历史同期，钢厂持续亏损使得产量上行空间受限；煤炭保供稳价压制原料端波动，但在原油价格的带动下在3月也偏强运行，推动了整个黑色链的估值提升。板块在2月春节期间进入阶段性需求真空，随着3月复工推进，需求边际改善但同比仍偏弱，供应同比亦有所下降。（三）建材板块一季度中证监控建材期货指数上涨2.5%，走势先抑后扬。1月受政策预期带动抬升，2月因地产竣工偏弱、项目停工进入季节性调整，3月在“金三”旺季预期下有所企稳，但主要还是受成本推升的影响而走强。需求端仍是抑制建材表现的核心因素：地产端持续低迷，竣工与销售同比偏弱。从供给端看，该板块受中东局势的冲击主要体现在天然气等生产成本上，国内LNG进口约32%来自卡塔尔。玻璃受成本与冷修预期约束，价格下跌空间有限。而纯碱供应较大，压制其价格。图为中证监控建材指数走势（四）农产品板块一季度中证监控中国农产品指数上涨4.57%，呈现品种分化、重心上移格局。油脂供需近端比较宽松，远端受生柴政策驱动，呈现反套格局，而3月后在能源价格的带动下整体震荡走强；粕类近、远端均表现宽松，单边驱动弱；棉花价格主要受美棉种植面积下调、原油带动化纤成本等因素驱动表现偏强；中长期看，全球种植面积仍未缩减，全球糖市处于震荡磨底阶段。农产品整体受自身供需、天气与种植周期主导，与工业品节奏有一定的错位。图为中证监控农产品指数走势 3 指数收益贡献分析表为中证商品指数中各品种的收益贡献从品种收益的角度看，中证商品指数中正贡献排名前三的品种为INE原油（8.08%）、甲醇（1.44%）、PTA（1.34%），负贡献的品种为阴极铜（-0.24%），纯碱（-0.07%）。一季度，商品市场收益贡献呈现能化领涨、多板块普涨、少数品种小幅承压的格局。能化板块为核心驱动力量。由于占比大、涨幅高，INE原油以8.08%的收益贡献遥遥领先，甲醇、PTA等品种同步发力，核心因素依旧是美以伊冲突导致的霍尔木兹海峡通行量骤降。农产品板块贡献稳定力量。棕榈油、豆油、豆粕等油脂油料品种价格，依托生柴政策、国内餐饮消费复苏与饲料需求回暖等因素实现稳健上涨；棉花价格受种植面积下调、成本端支撑同步走强，成为板块重要支撑。金属、黑色板块宽幅震荡。白银、黄金、铜、铝等品种在1月受益于流动性宽松与新能源需求双重驱动，正贡献突出，而在2—3月则处于流动性紧缩的负贡献状态。黑色板块波动更小。负贡献仅集中于个别品种。阴极铜、纯碱价格小幅承压，分别受流动性以及玻璃开工率回落的影响，但拖累幅度有限，未改变市场普涨格局。 4 大类资产相关性研究从收益风险指标看，一季度中证商品指数年化收益52.74%，年化波动28.66%，最大回撤12.78%，风险收益特征介于股票与债券之间，保持“高收益、高波动”的特征，相较中证1000来说有明显的优势。长期看，商品与股债低相关，可有效分散组合风险。一季度，商品与股票相关性阶段性抬升，主要源于宏观金融属性与国内需求复苏成为共同驱动。当供给冲击与产业周期主导时，两者的联动性将再度回落。图为商品指数与其他大类资产的滚动相关系数股票的走势，基本跟着国内经济需求端的边际变化走。中证商品指数因为成分和权重更贴合国内市场，因此既受国内需求影响，也会纳入国内外资源供给端的变动。当宏观逻辑和流动性逻辑占主导时，商品和股票的关联度就会变高；当行情转向“供给缺口/过剩”，两者的联动性就会减弱。2024年9月24日以来，商品和股票的相关度有所提升，根源是全年国内外经济节奏一致。而美以伊冲突有望带来股票和商品相关度的下移。图为沪深300与各商品板块滚动相关性中证商品期货指数与沪深300若滚动相关性逐步提升，各板块指数与沪深300的相关性则震荡走弱，呈现出差异。其关键在于有色贵金属与股票走势较为接近，同样依托“新质生产力”和流动性的逻辑，而黑色化工代表的是地产基建等“旧产能”，农产品代表的消费还没有成为宏观经济的主线。近期能化与沪深300的相关度明显下降，源于从过往的需求侧逻辑转向了供给逻辑。能化不仅和有色贵金属有跷跷板效应，与沪深300也存在跷跷板效应，核心原因依旧是流动性的抽离和避险情绪。钢铁、建材与房地产产业链的绑定较深。近年来房地产市场的深度调整，使其需求逻辑与更广泛的宏观经济出现差异，导致其与沪深300的相关性也较低。农产品的价格主要受自身供需、成本和全球贸易流影响，金融属性和周期性较弱，其需求对经济周期的敏感性远低于工业品，因此与股市的相关性最低，在一季度之前走势较为独立。 5 国内外商品指数对比表为股债商历史全量收益风险指标表为股债商一季度收益风险指标一季度海外商品指数涨幅显著高于国内，标普高盛商品指数因能源权重更高，表现领跑；中证商品指数涨幅相对偏低，最大回撤偏高。但中长期看，中证商品指数在中国需求定价、政策敏感度、回撤控制上具备比较优势，适合作为配置国内产业周期的核心工具。不同指数走势差异主要源于三点：一是权重结构。标普高盛商品指数能源占比超60%，直接受益于油价大涨；中证商品指数结构更均衡，中国需求特征更强。二是地域驱动。海外更计价全球地缘因素与流动性，国内更反映复工节奏与政策落地。三是滚动与展期。海外指数滚动策略差异较大，中证商品指数展期收益稳定，持仓体验更平滑。（作者单位：招商期货）来源：期货日报网

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