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多空因素交织债市静待突破

期仍面临“稳汇率”和“净息差”的约束，美联储降息时点仍是重要参考因素，预计降息窗口期在6—7月。近期央行持续净投放呵护市场流动性，支持超长期特别国债顺利发行，资金面整体偏宽松，DR007和R007均位于1.71%附近，利率中枢较3月明显回落，且资金分层现象也明显改善。预计货币政策适度宽松定调下，资金面将呈现稳步改善的局面，央行将以结构性工具为补充，或创设支持消费的结构性货币政策工具。随着关税冲击带来的基本面压力显现以及央行态度转向宽松，资金和“负carry”对收益率曲线下行的约束将逐步缓解。高质量发展要求下政策积极但有定力，基于经济和政策的节奏差，债市机会仍大于风险。预计5月、6月市场波动将有所增加，利率存在进一步向下突破的空间，经济数据发布、货币政策调整或成为关键的触发因素。同时，今年行情演绎较快，建议投资者延续左侧交易策略，逢调整布局多单，政府债发行节奏、关税政策变化、稳地产政策调整等都可能成为债市调整的诱因。值得注意的是，当前五一假期临近，投资者需关注市场情绪的变化。虽然受海外金融市场压力影响，短期关税争端存在缓和的可能，但特朗普政府政策难以预测，关税政策的不确定性仍较高。因此，部分多头资金出于避险考量，可能选择持币过节，以规避关税政策波动带来的潜在风险。若遇市场调整，投资者仍可积极提前布局多单。月底PMI数据公布前市场可能“抢跑”。套利策略方面，短端品种的IRR持续偏高运行，基差低位背景下投资者可适度关注正套机会，同时期限价差仍在走扩，可关注做缩2年期国债期货6月和9月合约价差的机会。（作者单位：新湖期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:50

铜向上修复

分被市场消化，全球市场逐步回归平静。美联储将在5月初举行议息会议，美国关税政策对市场的利空影响已经减弱，但对通胀及经济增长的影响将在美国宏观经济数据中持续体现。5月宏观环境将整体表现平稳，对铜价的影响有望减弱。供应偏紧近期海外矿山运行整体平稳，仅有零星干扰。据SMM消息，秘鲁Cusco地区抗议者自3月30日起封锁了嘉能可Antapaccay铜矿的入口。此外，4月中旬，KGHM位于智利的Sierra Gorda铜矿一名工人死亡，致使矿山生产工作停止。2024年Sierra Gorda铜矿的铜产量为14.6万吨，对全球铜精矿生产的实际影响不大。 3月起，铜精矿供应环境出现宽松迹象。3月中旬，巴拿马政府表示允许第一量子出口12万吨铜精矿，并允许服务该矿运行的电厂重启。今年一直没有铜精矿出口的自由港获得了约127万吨铜精矿的出口配额。此外，泰克资源旗下Quebrada Blanca二期、Oyu Tolgoi二期等有一定产量释放空间。图为SMM进口铜精矿指数（单位：美元/吨）截至4月18日当周，进口铜精矿加工费报-34.71美元/吨，环比下调3.82美元/吨。目前进口铜精矿加工费水平已经连续3个月维持负数，且仍在持续走弱。根据SMM调研情况，5月国内冶炼厂仍有部分检修计划，考虑到铜价重心下移对冶炼厂生产积极性的潜在影响，5月矿石供应紧张局面有望得到缓解。受铜期货价格重心下移以及废铜原料持货商捂货惜售影响，4月精铜与废铜价差明显走缩，4月中旬甚至一度跌至450元/吨，为2023年10月下旬以来最低水平。铜价大跌使废铜持货商明显降低销售数量，阳极铜生产仅靠部分废铜杆企业转生产带来些许增量。矿产阳极铜受制于铜精矿市场供应紧张、现货TC持续走低等因素，产量难有明显增加。目前外贸环境对废铜进口的影响已经逐渐体现，进口废铜量在4月恐难有回升，加之废铜原料持货商捂货等待铜价上涨，废铜供应紧张程度将在4月加深。图为中国废铜产量和进口量（单位：万吨）进口铜精矿加工费持续维持负数，但并未明显对冶炼厂生产带来影响。虽然铜陵有色在3月宣布检修，但SMM统计的国内铜冶炼厂开工率持续上升，截至3月末已回升至87.68%。这主要与铜价处于高位水平、副产品硫酸及黄金价格均处于高位等因素有关。二季度国内计划检修的冶炼厂数量明显增加，4—6月均有多家冶炼厂有检修计划。我们推算，检修对精炼铜产量的影响集中在4月和5月。消费拉动平稳精铜杆企业今年开工水平较前两年偏好，主要与废铜杆生产不足有关，并非来自终端需求增长拉动。终端线缆消费回升会被铜杆行业高库存抵消，消费回升难以有效形成新的有效拉动。空调行业产销具有明显的季节性特征，5月将进入空调生产的下行周期，空调库存在高位或再度完成一轮累积。因此，5月空调端的用铜需求将出现季节性回落。 5月为汽车行业的季节性回升阶段。由于汽车行业以旧换新补贴已持续多年，部分需求已提前兑现，消费对生产的实际拉动作用预计相对有限。综合来看，在供应驱动下，5月铜价将继续向上修复。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:40

特朗普关税政策影响几何？

行基本不受制约。在经济不景气的情况下，美联储可以采取紧急降息的方式来刺激经济增长。以2020年疫情期间为例，当时市场弥漫着强烈的恐慌情绪，但随后美联储采取了紧急降息，美国经济从低位反弹。从这点来看，关税虽然将使得美国经济增长放缓，但出现类似大萧条的衰退可能性很低。不过，也不能完全排除其他潜在风险因素可能带来的复杂影响。当下，尽管美国经济依旧展现出一定的韧性，然而调查数据却释放出令人担忧的信号——未来美国经济增长放缓的可能性显著提高，甚至存在陷入衰退的风险。尤其是若“对等关税”政策长期生效，美国经济衰退的概率将超过50%。一旦如此，全球经济增长、通胀水平、风险资产的波动性和不确定性都将显著上升。从就业数据来看，美国新增非农就业人数维持平稳增长态势。3月新增非农就业人数达到22.8万人，相较于前两个月实现了大幅增长。不过，失业率近期出现了抬升迹象，3月已升至4.2%，但依据萨姆法则计算的3个月失业率移动均值较过去12个月有所下降。在经济活动方面，3月服务业PMI指数虽然仍处于荣枯线上方，但已创下9个月以来的新低，显示出服务业扩张的步伐明显放缓。与此同时，消费者信心指数大幅下滑，通胀预期则持续攀升，这一系列数据都反映出美国经济面临着复杂且严峻的形势。图为中国与美国贸易占比图为出口的高增长驱动我国经济增长对美国通胀的影响美国通胀形势短期呈上行态势，长期来看，通胀虽仍可能维持在高位，但会呈现缓慢回落趋势。3月，美国CPI同比涨幅为2.4%，较2月下降了0.4个百分点。此次通胀下行主要受能源项影响，该项目在通胀下行中贡献了约0.3个百分点。图为美国通胀预期与此同时，核心服务通胀项下行有加速迹象，其对CPI的拉动作用从2月的2.31个百分点降至2.08个百分点。与之相反，食品和核心商品项对通胀的贡献呈增加趋势。其中，食品项的贡献增至0.4个百分点，核心商品项的贡献从-0.4%转正。图为美国非农就业及失业率关税对美国通胀的影响广泛，主要集中在食品、商品和能源领域。关税导致进口价格提升，这直接推动了美国国内食品和商品价格的上涨。然而，关税的实施并非孤立地产生影响，其在一定程度上制约了全球经济增长。与此同时，OPEC+推行增产计划，使得能源价格处于低位，这在很大程度上对冲了因关税引发的通胀压力。从长远视角来看，服务项通胀是决定最终通胀水平的关键因素。目前，美国核心服务通胀项呈现出加速下行的态势，如果美国房屋价格不出现进一步上涨的情况，核心服务通胀项对长期通胀的指引或自高位缓慢回落。图为美国消费者信心指数对美联储降息步伐的影响在4月“对等关税”政策宣布前，市场对美联储今年的降息预期较为统一，普遍预计会有2次降息，每次降息幅度为25个基点，全年累计降息50个基点，且最早的降息时间可能要等到9月。然而，4月“对等关税”政策颁布后，市场的预期发生了巨大转变，一度预计今年会有4次降息，最早将于5月开启降息进程。目前，市场最新预期美联储年内有3次降息，最早将于7月开始，具体时间预计为7月、9月和12月。在此背景下，美联储接下来的工作将变得非常艰难。当下美国经济面临通胀快速上升和经济大幅放缓的双重困境，这使得美联储陷入艰难抉择：是选择加息以控制通胀，还是通过降息来刺激经济增长。美联储3月会议纪要显示，多数与会者认为通胀可能会更加持久。如果出现通胀上升但经济增长疲软的情况，“委员会可能面临艰难的权衡”。官员们预计，今年关税政策将导致通货膨胀率上升，而就业率则倾向于下行。 4月17日，美联储主席鲍威尔就美国总统特朗普的贸易政策所产生的通胀效应发出了强烈警告。鲍威尔表示，特朗普的关税政策“极有可能”会刺激通胀暂时上升，并且强调这些影响可能会持续很长时间。当被问及美联储是否会干预以应对股市的剧烈下跌时，鲍威尔明确表示“不会，但会给出解释”。此外，目前美联储尚未达到停止缩减资产负债表规模的阶段。若出现美元短缺的情况，美联储随时准备向全球央行供应美元。鲍威尔表示，当前的政策处于一个良好的位置，美联储会等待更明确的经济数据，再考虑是否调整政策立场。由于政府政策仍在不断调整，其相关影响具有高度的不确定性。关税战犹如高悬的达摩克利斯之剑，恐将加剧美国“滞胀”局面，并显著提升全球经济衰退的风险。在此情形下，美联储未来货币政策走向仍笼罩在较大的不确定性迷雾之中。美国的关税举措如同在通胀的“篝火”上添柴，显著增加了美国通胀复燃的可能性。受此影响，市场对美国2025年年底的通胀预期已向上修正。基于此，美联储有可能会推迟降息计划。然而，这一推迟也并非毫无代价，倘若推迟降息，美国经济陷入衰退的概率将会攀升。从整体趋势来看，美联储依旧处于降息周期。但关税政策宛如一股不可预测的“扰动气流”，极有可能使降息路径发生改变。未来货币政策的具体走向，很大程度上取决于关税政策的动态以及经济的实际走势。若经济增长动能快速衰退，美联储可能会在年中再度降息，但要是美国经济能避免衰退，那么今年的降息次数或难以超过2次。此外，在关税政策的猛烈冲击下，一旦美国经济迅速萎缩，甚至坠入衰退深渊，美联储可能会提前加快降息节奏。不过，鉴于当前通胀预期不断抬升的现实情况，大幅降息的操作仍会受到诸多限制。综合而言，美国关税政策的实施进展已成为观察未来货币政策的关键风向标，市场各方需要高度关注。对大宗商品市场的影响国内方面，关税问题犹如一只无形的手，通过影响出口，逐步传导至我国制造业和消费领域。为了对冲外需减弱带来的不利影响，政策层面已做好了充分准备。财政政策将展现出更加积极的姿态，加大对经济的支持力度；货币政策也会适度宽松，为市场注入更多的流动性。在此背景下，预计利率将维持在较低水平，人民币汇率可能会趋于回落。这些政策举措旨在为资产价格提供支撑，然而，在当前的复杂局面下，想要突出重围，必须有超预期的财政政策出台，才能有效激发市场活力，推动经济稳定发展。海外方面，关税政策成为制约全球经济增长的重要因素，而其影响程度则取决于关税力度的大小。短期来看，暂缓“对等关税”能够在一定程度上减弱对全球经济的冲击，进而为资产价格带来修正的动力。但需要注意的是，由于特朗普相关决策存在较大的不确定性，市场波动率将维持在较高水平。当前短期通胀呈现上行态势，而名义利率却在下行，这使得实际利率也随之降低。从中周期的视角来看，全球经济仍将在艰难中前行。在这样的环境下，海外定价权重较大的大类资产以及避险资产，由于其独特的属性和市场需求，仍将呈现趋于上行的走势。二季度的投资需要密切关注宏观逻辑。黑色金属有望受到政策的提振，迎来发展机遇；有色金属价格也存在修复的空间；黄金因其避险属性，将继续受到市场的青睐，价格可能会得到进一步提振；部分农产品由于供需矛盾的支撑，也具有一定的投资价值；而化工行业则面临着外需减弱的影响以及原油成本的制约，投资时需要谨慎评估。投资过程中存在诸多风险因素，需要投资者高度警惕。关税政策可能会出现超预期的调整，美联储政策也存在不确定性，地缘局势的变化或超出预期，这些都可能对投资产生不利影响。因此，投资者在进行投资决策时，需要充分考虑这些风险因素，做好风险防范措施。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:35

金银期货报告——避险情绪回落给黄金压力

中衍期货04-29 08:10

沪深300 中期具备较强上行动能

的主要利空因素，包括特朗普的关税政策和美联储的货币政策两方面。自特朗普上台以来，中美之间关税问题经历了螺旋式升级的过程，未来关税问题的边际效应递减，不过特朗普政策反复无常的特点决定了关税问题出现实质性缓和的可能性较低。另外，“对等关税”也对美国自身造成较大冲击，美联储需要在经济下行压力和通胀上升压力之间谨慎平衡，在滞胀预期下美联储面临降息保增长和加息控通胀的两难抉择。而美联储对货币预期的管理也将导致未来美联储政策预期左右摇摆，不确定性较高。美联储的货币政策不仅影响美元的全球流动性，还会对人民币汇率产生一定影响。总体来看，未来关税政策和美联储货币政策存在较大的不确定性，将持续扰动股市风险偏好。稳增长政策有望加码 4月25日中共中央政治局会议召开，分析研究了当前经济形势和经济工作。针对当前经济形势，会议认为“经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固”“外部冲击影响加大，要强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作”。会议提出“要加紧实施更加积极有为的宏观政策”“用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”“适时降准降息”“创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等”。当前的政策表述积极，核心思路是“他强任他强，清风拂山岗”，以内部确定性应对外部不确定性，具体举措包括促消费、支持科技创新、强化供应链安全等。国内稳增长政策的核心是提振国内有效需求，这就需要提升居民部门的收入预期以及企业部门的盈利预期。一方面，推动“居民消费改善—企业盈利改善—员工薪资收入上升”的正向循环有利于提高居民的工资性收入和改善企业的盈利业绩。另一方面，股市作为居民部门财富配置主要途径之一，稳定股市能够提升居民部门的财产性收入，进而达到促进消费的目的。维稳资金入市和上市公司的增持回购有助于稳定市场信心，加上目前主要指数的估值位于历史偏低水平，股指具备较强吸引力。当前沪深300指数的风险溢价为6.88%，位于85.34%的分位数水平，偏离历史均值1.08个标准差，并且与促进消费的政策利好具有较强呼应。总结总的来说，一季度宏观经济表现较好，在外部不确定性增大的情况下，政策面将发力稳定内部需求，这是支撑股指的底层逻辑。虽然股指当前面临补缺口的压力，涨势有所放缓，不过对股指未来的走势无须悲观，其中沪深300具有较高的风险溢价和政策利好匹配度，未来具有较强上行动能。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网04-28 09:15

【铝周报】氧化铝厂陆续压降产能，库存开始去库

关税政策的担忧大幅缓和，宏观情绪回暖。美联储官员表态偏鸽，称如果经济数据明朗，美联储可能在6月份采取行动，降息预期升温。成本与利润：电解铝行业平均理论现金成本及完全成本约13600元/吨、 15000元/吨，原料端氧化铝价格止跌回升，预焙阳极价格持平，煤价下行，四川地区复产，产量持稳上行。库存：本周铝锭+铝棒厂库加社库环比-7.3至100.9万吨，期现货持平。LME去库1.5至42.2万吨，海外库存延续去库。结论：特朗普称或将“大幅降低”对华关税，对美关税政策的担忧缓和，美联储表态偏鸽，宏观情绪回暖，铝价偏强震荡。氧化铝厂陆续压降产能，周度供应过剩转成短缺，现货止跌但无向上驱动，给出空间仍可逢高做空。风险提示：风险：需求不及预期；库存大幅累库。工业品组：黄一帆 F03114993 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院

混沌天成期货04-27 09:05

【贵金属周报】关税和投机情绪变化大，贵金属波动率上行

的影响波动加剧；周初受到周末特朗普干涉美联储和证监会等金融机构独立性的言论造成市场恐慌情绪，市场涌入黄金避险，且前期流动性风险暂缓且未出现危机的情况下，市场情绪端推动显著拉涨；但周三在关税政策的乐观转向影响下，市场避险情绪退散，踩踏式投机头寸抛售带来了显著回落；本周的整体行情显示出市场风险偏好仍高度伴随关税政策变动，在现阶段黄金处于相对拥挤的交易环境下波动率显著抬升。关税政策波动剧烈，截至最新的消息，美国关税谈判拟采用新框架分阶段进行，初步与18国磋商；本周特朗普政府有意放出中美和谈的预期，但中国方面仍未证实，且中国外交部和驻美国使馆发言人均表示中美双方并没有就关税问题进行磋商或谈判，更谈不上达成协议。市场的关税消息较多且混乱；其它非美方面：加拿大财长表示我们需要应对美国的关税措施，因为这些关税仍在很大程度上影响着加拿大的许多商品；加拿大总理卡尼表示我们短期内不必与美国达成协议；德国财政部长表示如无美贸易协议，欧盟将实施反制措施；法国部长表示欧盟与美国在关税问题上“距离达成协议还有很长的路要走”。关税落实层面仍未有明显紧张，市场伴随消息面变化。美联储首次放出一些鸽派声音，但仍有分歧：美联储哈玛克（无投票权）表示如果经济数据明朗，美联储可能在6月份降息。这一言论使得市场对于美联储的降息预期有所期待；随后美联储传声筒Nick Timiraos表示外界对哈马克的观点产生了误读。之所欲Nick发文是为了澄清且消除市场对于美联储失去独立性的解读加深，因为这可能导致后续的通胀和金融失控。现阶段对于美联储的发声需保持谨慎，不宜过度解读为利好。地缘政治方面，据华盛顿邮报：消息人士称美国白宫国家安全顾问Waltz与美国国务卿鲁比奥赞成对伊朗的核能力发动打击；美军对也门西部荷台达省的拉斯伊萨港发动空袭；美国总统特朗普表示如果各方令结束乌克兰冲突变得困难重重，我将选择放弃，但希望事情不会发展到那一步。我们有很大的机会达成乌克兰与俄罗斯之间的协议；全球地缘形势仍不稳定使得避险需求保持，对贵金属形成支撑。本周美国3月经济数据受关税驱动出现显著前置拉升，但领先指标指向经济从趋弱：美国3月耐用品订单月率 9.2%，预期2%，前值由1.00%修正为0.9%，为2024年7月以来最大增幅；美国4月标普全球服务业PMI初值录得51.4，为2个月新低。美国4月标普全球制造业PMI初值录得50.7，为2个月新高。美国4月标普全球综合PMI初值录得51.2，为16个月新低；美国3月谘商会领先指标月率录得-0.7%，为2023年10月以来最大降幅；由于关税阴云可能拖累未来的经济因而市场并仍存在对美国滞涨/衰退的担忧。本周的主要重要关注依旧是关税政策和后期全球流动性风险下经济的演变趋势；其次周内重要的美国3月PCE数据，4月非农就业数据，4月ISM制造业指数，美国一季度GDP数据，这些数据一定程度上涵盖了新关税政策的影响，这将成为下周市场风向的重要影响因素。在现阶段市场波动加剧的情况下，仍不适宜看单方向驱动，后续根据流动性变化及时调整。关税政策即便延迟但对市场的风险仍偏高，市场需警惕美元、美股、美债同时抛售给其压力依旧存在，在当下的风险市场仍需保持谨慎，总体而言市场仍以需求走弱为主线。对于黄金，长期的美元信用和债务逻辑驱动仍旧驱动贵金属的强势，内盘金受到一定汇率压力相对有支撑，但需要非常警惕情绪的波动影响，白银的驱动较比黄金较弱。策略建议及风险提示：短期观点（周内）：震荡长期观点：低位看多风险：全球流动性风险加剧下周数据：美国3月PCE数据；美国4月非农就业数据；美国4月ISM制造业指数，美国1季度GDP数据初值宏观组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院

混沌天成期货04-27 09:05

集运延续弱势，黑色多数下跌-2025年4月25日申银万国期货每日收盘评论

0%，特朗普在关税政策上态度出现缓和，美联储经济状况褐皮书显示经济活动几乎没有变化，但国际贸易政策的不确定性仍存，10年期美债收益率先升后落。一季度投资、消费和工业增加值同比增速均好于市场预期，推动GDP增速维持在5.4%，财政政策前置发力，推动3月份社融存量增速创2024年6月份以来的最高水平，实现平稳开局。中央政治局会议表示要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用，适时降准降息，保持流动性充裕，预计将继续支撑国债期货价格。 02 能化【橡胶】橡胶：本周橡胶走势震荡，国内产区气候较好，割胶较少，泰国逐步开割。青岛地区总库存回落，美关税政策影响短期反复，预计仍将延续，关税政策本质上对原料端不利，中长期终端消费的变化路径仍存在不确定性，近期关注贸易政策是否改善，预计天胶走势短期震荡。【原油】原油：SC上涨1.14%。有消息援引哈萨克新任命的能源部长的话说，在决定石油产量水平时，哈萨克斯坦将优先考虑国家利益，而非欧佩克及其减产同盟国的利益。他还表示，该国未能减少三大产油项目的石油产量，因为这些项目为海外巨头控制。路透社援引三位熟悉欧佩克及其减产同盟国会谈的消息人士的话说，一些成员国将建议该集团在6月份连续第二个月加速增产。美国商业原油库存量4.43104亿桶，比前一周增长24.4万桶；美国汽油库存总量2.29543亿桶，比前一周下降447.6万桶；馏分油库存量为1.06878亿桶，比前一周下降235.3万桶。短期继续看跌油价，但同时关注低油价给与美国制裁委内瑞拉和伊朗的空间。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.09%。本周国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在74.65%，环比下降8.56%。截至4月17日，国内甲醇整体装置开工负荷为73.51%，环比下跌0.49个百分点，较去年同期提升3.51个百分点。多数下游用户稳定消耗港口货物，沿海整体甲醇库存下降。截至4月17日，沿海地区甲醇库存在69.03万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比4月10日下降4.33万吨，跌幅为5.9%，同比略有下降0.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在26.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计4月18日至5月4日中国进口船货到港量在56.95万-57万吨。甲醇短期偏多为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周五，玻璃期货回落。目前，玻璃自身目前库存缓慢去化，市场亦步亦趋。中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。本周玻璃生产企业库存5618万重箱，环比下降6万重箱。周五，纯碱期货回落为主。中期角度目前基本面依然供需偏弱。市场聚焦于供给端的调整成效，同时，4月开工率回升，短期供需修复时间拉长。本周纯碱生产企业库存175.2万吨，环比下降3.8万吨。【聚烯烃】聚烯烃：周五，聚烯烃窄幅整理。线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化部分平稳，中石油平稳。特朗普对于中国的关税态度有所变化的消息传出，市场情绪回暖，国际原油市场价格反弹对于化工品有所提振。中期角度，双循环经济中对于需求端的视点高度将进一步增加，关注国内经济在二季度能否持续发力对冲美加征关税对于需求的不利影响。短期而言，聚烯烃自身低位运行，后市仍需要关注库存的变化，以及消费兑现的程度，同时油价的波动也要适度关注。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至4400/吨，隆众资讯显示，市场开工率在80.3%，加工费在266元。随着关税逐步来临，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA检修较多，据卓创统计检修量在600万吨左右，使得供应压力有所减轻，成本端PX因库存累库，价格上涨乏力，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格维持弱势。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4160元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费950元附近，市场目前港口库存回升至85万吨，逐步累库，同时下游终端订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇依然面临压力。 03 黑色【煤焦】煤焦：日内双焦主力合约期价冲高回落。市场成交氛围清淡、焦煤现货价格小幅松动为主，焦炭首轮提涨落地后、港口报价整体维稳。近期焦煤产量水平波动不大，矿端开采利润仍存、后市产量存在抬升空间。下游补库积极性降温，焦煤上游去库速度放缓。焦化厂亏损状态有所缓解，但上游库存逐渐消化、焦炭产量持续回升。目前铁水产量仍处高位，但终端用钢需求旺季即将结束，钢厂利润水平不高，后市铁水产量存在下滑可能。综合来看，在铁水产量趋于回落的预期下、双焦价格上方压力仍存，关注铁水高位产量的持续情况。【铁合金】铁合金：今日锰硅09合约、硅铁06合约期价冲高回落。河钢4月锰硅招标价5950元/吨、较上月下跌450元/吨；硅铁5950元/吨、较上月下调230元/吨。锰矿到港趋于增加、港口价格逐渐下滑、锰硅成本支撑力度松动，硅铁平均成本暂时维稳，双硅厂家延续亏损状态。需求方面，目前成材产量仍处高位，但终端用钢需求旺季接近尾声，后市成材产量存在下滑预期。供应方面，上游减产幅度扩大，但目前锰硅交割库库存高企、硅铁去库压力仍存。综合来看，钢厂减产预期下双硅价格上涨仍显乏力，关注厂家停减产动向以及市场库存的消化情况。【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步延续，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，宏观情绪阶段性转暖可能带来波段反弹行情，铁矿石短期反弹后偏弱看待。【钢材】钢材：关税影响对钢材为豁免状态，影响不直接。间接出口影响尚未实际兑现，不过情绪的短期释放还是会有所压制，终端需求表现偏弱，基本面角度没有出现继续转好的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，海外扰动弹性降低，基本面成交继续支撑，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，阶段性宏观氛围有转暖迹象且国内政策预期再起，短期震荡走强后偏弱看待。 04 金属【贵金属】贵金属：黄金步入调整。克利夫兰联储主席贝丝·哈马克周四在接受采访时明确表态，美联储5月已基本排除降息可能。但她同时释放关键信息称，若经济走向有了明确证据，6月存在采取政策行动的空间。美国财长贝森特最新演讲阐述中美达成贸易协议的可能框架，称需2-3年。本周美国总统特朗普释放缓和信号，一方面表示尽管他对美联储未能更快地降低利率感到沮丧，但他无意解雇美联储主席鲍威尔。另一方面称对华关税将“大幅下降"。此前，特朗普一再要求美联储降息，并研究能否免去鲍威尔的美联储主席职务，并引发市场恐慌。中国央行等部门表态支持上海黄金交易所等与境外交易所开展产品授权合作，扩大人民币基准价格在国际主流市场应用。随着贸易战的扰动，引发一系列的连锁反应，金融市场动荡、衰退风险加剧、去美元化、美国债务等问题愈发凸显，伴随政策和市场的不确定性，黄金价格持续刷新历史新高。面对未来通胀上行压力，鲍威尔也未对降息松口，但长端美债价格的波动，令市场对美联储重启QE和提前降息的预期升温。考虑今年美国债务压力进一步凸显，滞胀形式进一步明确下，黄金整体维持强势，短期在特朗普态度软化和超买下面临调整压力。【铜】铜：日间铜价收涨。目前精矿加工费总体低位以及低铜价，考验冶炼产量。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，需关注出口变化，新能源渗透率提升有望巩固汽车铜需求，地产数据降幅缩窄。铜价短期可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产数据降幅缩窄。市场预期今年精矿供应明显改善，冶炼供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期。短期锌价可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨0.63%。海外角度，特朗普关税态度表现缓和，市场避险情绪走弱，有色板块走强；国内角度，目前市场对于降准存在一定预期，经济政策趋于宽松。基本面角度，氧化铝再度收跌，未来供需预计宽松，但当前部分厂商利润较低、存在检修现象，因此期货再度下跌还需看到铝土矿价格的继续走弱，以及氧化铝厂商的复产。据SMM消息，近期铝加工环节开工率小幅回落，市场对后续下游订单减少有一定预期。国内电解铝社会库存处于略低位置，但后续去库节奏或明显放缓，因此铝价下方存在支撑，但上行动能或不足。此外，考虑到关税政策仍存一定不确定性，短期内沪铝或以震荡为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨0.01%。据SMM消息，印尼镍矿供给整体依然偏紧，导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。此外，印尼关税新政或导致当地镍产品价格抬升。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。多空因素交织下，短期内镍价可能区间波动运行。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【油脂】油脂：今日油脂偏强运行。东南亚棕榈油产地步入增产周期，库存将呈现环比增长趋势。但是近期出口出现明显改善，且库存绝对量仍处于偏低水平，将给棕榈油下方提供支撑。国内短期豆系供应偏紧，不过二季度大豆供应较为充足。目前油脂基本面变动较为有限，但受到宏观情绪改善影响，原油价格上涨以及美豆油上涨提振油脂表现。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕震荡收跌。国内豆粕短期库存偏低，近期贸易商报价大幅上行。但二季度国内进口大豆供应增加，供应压力将限制价格上方空间。新季美豆种植面积下降，目前早播种地区已经开始播种大豆。根据最新作物生长报告，截至4月20日当周，美国大豆种植率为8%，高于市场预期的7%，此前一周为2%，去年同期为7%，五年均值为5%，播种进度整体快于预期。但在种植面积下降的大背景下，市场对于美豆产区天气容错率低，美豆将有一定天气升水，美豆价格下方有支撑。同时对于国内来说中美贸易摩擦纷争不断，国内9月后进口量存在下降的预期。并且中国增加巴西进口，将增加巴西议价权使得巴西大豆升贴水报价坚挺，导致国内进口大豆成本提升，中长期豆粕价格中枢预计将继续上移。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC低开震荡，06合约收于1365.1点，下跌2.92%。盘后公布的SCFI欧线为1260美元/TEU，环比下跌56美元，跌幅有所扩大，基本对应于04.28-05.04期间欧线的订舱价，为2023年12月15日以来首次跌破1300美元。现货运价延续弱势，MSK调降第19周报价，大柜由1750美元降至1600美元，PA联盟5月起线下大柜报价也已降至1600美元左右，加剧市场对于5月、6月运价悲观预期，06合约基本跟随现货运价下行，目前已贴水04合约。在货量常规性回升、美线运力外溢、船司控班力度有限再加上关税政策等的扰动下，目前5月上旬大柜运价中枢降至1900美元之下，市场对于5月和6月运价偏悲观。在旺季节点后移后，7月和8月的旺季预期仍存，弱现实下缺乏上行驱动，空间上也较为谨慎。目前博弈点还是在于旺季的表现，市场对于船司提涨已表现钝化，需看到货量旺季拐点的到来，预计短期延续偏弱震荡，旺季节点后移尚未证伪前可继续关注06-08反套。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货04-26 09:08

集运持续走低，黄金出现反弹-2025年4月24日申银万国期货每日收盘评论

0%，特朗普在关税政策上态度出现缓和，美联储经济状况褐皮书显示经济活动几乎没有变化，但国际贸易政策的不确定性仍存，10年期美债收益率先下后上。一季度投资、消费和工业增加值同比增速均好于市场预期，推动GDP增速维持在5.4%，财政政策前置发力，推动3月份社融存量增速创2024年6月份以来的最高水平，实现平稳开局。面对海外不利影响加深情况，市场对于接下来出台相关政策预期增强，央行也会根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，加大货币政策调控强度。预计将继续支撑国债期货价格，不过当前经济韧性仍强，随着市场避险情绪阶段性缓和，长端国债期货价格波动有可能加大。 02 能化【橡胶】橡胶：周四ru走势继续企稳。国内产区气候较好，割胶较少，泰国逐步开割。青岛地区总库存回落，美关税政策影响短期反复，预计仍将延续，关税政策本质上对原料端不利，中长期终端消费的变化路径仍存在不确定性，近期关注贸易政策是否改善，预计天胶走势短期震荡。【原油】原油：SC下跌1.04%。有消息援引哈萨克新任命的能源部长的话说，在决定石油产量水平时，哈萨克斯坦将优先考虑国家利益，而非欧佩克及其减产同盟国的利益。他还表示，该国未能减少三大产油项目的石油产量，因为这些项目为海外巨头控制。路透社援引三位熟悉欧佩克及其减产同盟国会谈的消息人士的话说，一些成员国将建议该集团在6月份连续第二个月加速增产。美国商业原油库存量4.43104亿桶，比前一周增长24.4万桶；美国汽油库存总量2.29543亿桶，比前一周下降447.6万桶；馏分油库存量为1.06878亿桶，比前一周下降235.3万桶。短期继续看跌油价，但同时关注低油价给与美国制裁委内瑞拉和伊朗的空间。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.62%。本周国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在74.65%，环比下降8.56%。截至4月17日，国内甲醇整体装置开工负荷为73.51%，环比下跌0.49个百分点，较去年同期提升3.51个百分点。多数下游用户稳定消耗港口货物，沿海整体甲醇库存下降。截至4月17日，沿海地区甲醇库存在69.03万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比4月10日下降4.33万吨，跌幅为5.9%，同比略有下降0.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在26.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计4月18日至5月4日中国进口船货到港量在56.95万-57万吨。甲醇短期偏多为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周四，玻璃期货回落。目前，玻璃自身目前库存缓慢去化，市场亦步亦趋。中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。本周玻璃生产企业库存5618万重箱，环比下降6万重箱。周四，纯碱期货日内回落后反弹。中期角度目前基本面依然供需偏弱。市场聚焦于供给端的调整成效，同时，4月开工率回升，短期供需修复时间拉长。本周纯碱生产企业库存175.2万吨，环比下降3.8万吨。【聚烯烃】聚烯烃：周四，聚烯烃下跌为主。线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化部分平稳，中石油平稳。特朗普对于中国的关税态度有所变化的消息传出，市场情绪回暖，国际原油市场价格反弹对于化工品有所提振。中期角度，双循环经济中对于需求端的视点高度将进一步增加，关注国内经济在二季度能否持续发力对冲美加征关税对于需求的不利影响。短期而言，聚烯烃自身低位运行，后市仍需要关注库存的变化，以及消费兑现的程度，同时油价的波动也需要关注。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至4370/吨，隆众资讯显示，市场开工率在80.3%，加工费在266元。随着关税逐步来临，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA检修较多，据卓创统计检修量在600万吨左右，使得供应压力有所减轻，成本端PX因库存累库，价格上涨乏力，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格维持弱势。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4179元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费950元附近，市场目前港口库存回升至85万吨，逐步累库，同时下游终端订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇依然面临压力。 03 黑色【煤焦】煤焦：日内双焦主力合约期价偏弱震荡。市场成交氛围清淡、焦煤现货价格小幅松动为主，焦炭首轮提涨落地后、港口报价略有上调。近期焦煤产量水平波动不大，矿端开采利润仍存、后市产量存在抬升空间。下游补库积极性降温，焦煤上游去库速度放缓。焦化厂亏损状态有所缓解，但上游库存逐渐消化、焦炭产量持续回升。目前铁水产量仍处高位，但终端用钢需求旺季即将结束，钢厂利润水平不高，后市铁水产量存在下滑可能。综合来看，在铁水产量趋于回落的预期下、双焦价格上方压力仍存，关注铁水高位产量的持续情况。【铁合金】铁合金：今日锰硅09合约期价弱势下行后小幅回调，硅铁06合约期价弱势下行后低位震荡。河钢4月锰硅招标价5950元/吨、较上月下跌450元/吨；硅铁5950元/吨、较上月下调230元/吨。锰矿到港有望增加、港口价格逐渐下滑、锰硅成本支撑力度松动，原料价格下调、硅铁平均成本小幅下滑，双硅厂家延续亏损状态。需求方面，近期成材产量波动不大，但终端用钢需求旺季接近尾声，后市成材产量存在下滑预期。供应方面，近期上游减产幅度有所扩大，但目前锰硅交割库库存高企、硅铁去库压力仍存。综合来看，钢厂减产预期下双硅价格上涨仍显乏力，关注厂家停减产动向以及市场库存的消化情况。【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步延续，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，宏观情绪阶段性转暖可能带来波段反弹行情，铁矿石短期反弹后偏弱看待。【钢材】钢材：关税影响对钢材为豁免状态，影响不直接。间接出口影响尚未实际兑现，不过情绪的短期释放还是会有所压制，终端需求表现偏弱，基本面角度没有出现继续转好的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，海外扰动弹性降低，基本面成交继续支撑，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，阶段性宏观氛围有转暖迹象且国内政策预期再起，短期震荡走强后偏弱看待。 04 金属【贵金属】贵金属：黄金价格回落反弹。美国财长贝森特昨夜演讲表示中美达成贸易协议需2-3年。周二美国总统特朗普释放缓和信号，一方面表示尽管他对美联储未能更快地降低利率感到沮丧，但他无意解雇美联储主席鲍威尔。另一方面称对华关税将“大幅下降"。此前，特朗普一再要求美联储降息，并研究能否免去鲍威尔的美联储主席职务，并引发市场恐慌。中国央行等部门表态支持上海黄金交易所等与境外交易所开展产品授权合作，扩大人民币基准价格在国际主流市场应用。而随着贸易战扰动加剧，引发一系列的连锁反应，金融市场动荡、衰退风险加剧、去美元化、美国债务等问题愈发凸显，伴随政策和市场的不确定性，黄金价格持续刷新历史新高。面对未来通胀上行压力，鲍威尔也未对降息松口，但长端美债价格的波动，令市场对美联储重启QE和提前降息的预期升温。考虑今年美国债务压力进一步凸显，滞胀形式进一步明确下，黄金整体维持强势，短期在特朗普态度软化和超买下面临调整压力。【铜】铜：日间铜价收低。目前精矿加工费总体低位以及低铜价，考验冶炼产量。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，需关注出口变化，新能源渗透率提升有望巩固汽车铜需求，地产数据降幅缩窄。铜价短期可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产数据降幅缩窄。市场预期今年精矿供应明显改善，冶炼供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期。短期锌价可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨0.58%。海外角度，特朗普关税态度表现缓和，市场避险情绪走弱，有色板块走强；国内角度，目前市场对于降准存在一定预期，经济政策趋于宽松。基本面角度，氧化铝再度收跌，未来供需预计宽松，但当前部分厂商利润较低、存在检修现象，因此期货再度下跌还需看到铝土矿价格的继续走弱，以及氧化铝厂商的复产。据SMM消息，近期铝加工环节开工率小幅回落，市场对后续下游订单减少有一定预期。国内电解铝社会库存处于略低位置，但后续去库节奏或明显放缓，因此铝价下方存在支撑，但上行动能或不足。此外，考虑到关税政策仍存一定不确定性，短期内沪铝或以震荡为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收跌0.1%。据SMM消息，印尼镍矿供给整体依然偏紧，导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。此外，印尼关税新政或导致当地镍产品价格抬升。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。多空因素交织下，短期内镍价可能区间波动运行。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【油脂】油脂：今日油脂偏强运行。东南亚棕榈油产地步入增产周期，库存将呈现环比增长趋势。但是近期出口出现明显改善，且库存绝对量仍处于偏低水平，将给棕榈油下方提供支撑。国内短期豆系供应偏紧，不过二季度大豆供应较为充足。目前油脂基本面变动较为有限，但受到宏观情绪改善影响，原油价格上涨提振油脂表现。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕偏强运行。国内豆粕短期库存偏低，近期贸易商报价大幅上行。但二季度国内进口大豆供应增加，供应压力将限制价格上方空间。新季美豆种植面积下降，目前早播种地区已经开始播种大豆。根据最新作物生长报告，截至4月20日当周，美国大豆种植率为8%，高于市场预期的7%，此前一周为2%，去年同期为7%，五年均值为5%，播种进度整体快于预期。但在种植面积下降的大背景下，市场对于美豆产区天气容错率低，美豆将有一定天气升水，美豆价格下方有支撑。同时对于国内来说中美贸易摩擦纷争不断，国内9月后进口量存在下降的预期。并且中国增加巴西进口，将增加巴西议价权使得巴西大豆升贴水报价坚挺，导致国内进口大豆成本提升，中长期豆粕价格中枢预计将继续上移。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC弱势运行，06合约收于1358.4点，下跌9.40%。现货运价延续弱势，HPL调降05.01-05.15期间报价，大柜降至2100美元，MSK午后调降第19周报价，大柜由1750美元降至1600美元，加剧市场对于5月、6月运价悲观预期，06合约基本跟随现货运价下行，目前已贴水04合约。在货量常规性回升、美线运力外溢、船司控班力度有限再加上关税政策等的扰动下，目前5月上旬大柜运价中枢降至2000美元之下，市场对于5月和6月运价偏悲观。在旺季节点后移后，7月和8月的旺季预期仍存，弱现实下缺乏上行驱动，空间上也较为谨慎。目前博弈点还是在于旺季的表现，市场对于船司提涨已表现钝化，需看到货量旺季拐点的到来，预计短期延续偏弱震荡，旺季节点后移尚未证伪前可继续关注06-08反套。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货04-25 09:08

【能化早评】美联储放托底信号，油价反弹

国耐用品订单超预期，就业并未明显走弱，美联储理事表示就业恶化会降息。EIA显示美国汽油表需异常走强，需要后续更多数据观察。美国仍未与任何国家达成协议，美联储主席发言保持鹰派姿态加大市场悲观情绪，中国关税和其它国家10%关税已经生效，贸易战风险仍远未解除。库存端：截至2025年4月18日，EIA数据显示商业原油累库24.4万桶，汽油去库447万桶，馏分油去库235万桶。观点：原油中长期主线仍然是看特朗普供需两方面打压油价的努力，OPEC+的内部分歧导致原油供应端利空放大，而关税持续对宏观施压背景下，原油或重返跌势。 PTA/MEG PX-PTA：供应端:截止4.24日，PX开工升至73.5%，部分装置重启；PTA近期部分装置兑现重启，开工升至82.68%，但5月计划检修仍较多。需求端：卓创数据截止4.24，聚酯开工升至90.11%，主要受瓶片开工回升拉动，其他开工已转降。终端织造开工下降至61.25%，订单开工持续下降。海外关税缓和后，预计间接抢出口会增加。但受限于东南亚产能订单瓶颈，抢出口预估也有限；终端需求整体仍在负反馈中。观点：PX二季度去库格局暂不变，有收窄预期；PTA检修5月增多，有加工费修复逻辑，但定价核心还看PX。短期盘面在弱需求预期与强成本间反复，原油与需求整体趋势仍向下，下跌趋势未改。 MEG：供应端：卓创数据，截止4.24日，开工持稳至57.45%，4月检修计划大幅增加。海外也进入检修期，中东装置开始检修，进口有下降预期。需求端：卓创数据截止4.24，聚酯开工升至90.11%，主要受瓶片开工回升拉动，其他开工已转降。终端织造开工下降至63.43%，订单开工整体转降。海外关税缓和后，预计间接抢出口会增加。但受限于东南亚产能订单瓶颈，抢出口预估也有限；终端需求整体仍在负反馈中。库存端：截至4月21日，隆众数据华东主港库存下降，库存中位偏低。观点：乙二醇正在兑现国内外供应下降，Q2去库格局，维持多配观点；短期关税豁免涉及乙二醇及乙烷，同时到港仍在高位，近期去库将不及预期，叠加终端乙二醇有转弱迹象。纯碱玻璃 1、市场情况玻璃：截至20250424全国浮法玻璃均价1281，较17日价格上涨4.29；本周全国周均价1279，较上周增加3.88。本周国内浮法玻璃现货市场价格呈上行趋势。周内除了因局部区域产线存放水及改产色玻，白玻产量减少的情况下，区域价格增加以及华北区域后半周受中游补货，产销较高及情绪带动下，市场成交重心上移外，亦有区域为促进出货价格松动，但整体来看多数区域价格持稳，下游采购原片方面多数刚需为主。纯碱：本周，国内纯碱市场走势偏弱，个别企业价格窄幅调整。供应端，近期装置检修少，整体供应处于较高水平，预计下周开工90+%，产量76+万吨。五月上旬，检修企业逐步增加，预期产量下降。临近月底，企业接收新订单。需求端，纯碱需求维持，消费稳定，低价补库为主，下游原材料库存增加趋势，据了解有下游采购量合适，价格相对低。下月纯碱检修计划增加，市场情绪提振。周内，浮法日熔量15.78万吨，环比减少700吨，光伏日熔量9.73万吨，环比增加1200吨。下周，浮法生产线一条线放水，产能600吨，光伏预期两条，产能2050吨，近期光伏行情有转弱迹象，点火有可能推迟。综上，短期纯碱走势震荡运行，价格波动收窄。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：我们重新计算玻璃下游各个行业的需求，以当前的玻璃日熔量推算平衡表，预期2025年玻璃供需基本平衡，但目前观察到终端项目资金问题仍较大，需求或被延后，市场走势或比较极端，建议根据市场动态调整策略。当前矛盾：4月玻璃下游深加工订单继续回升，但主产区需求未有明显好转，需求整体仍偏弱，供需偏宽松，虽然玻璃价格持续下跌，但成本也在下降，供给没有减少，仍建议逢高空。观点：偏空。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：本周碱厂继续复产，产量继续回升至75万吨以上，处于历史高位，供需仍过剩。在纯碱产能明显过剩和库存高位，并且没有产能去化的情况，每次市场炒作上涨都是很好的最空机会，等待下次机会，仍建议逢高空。5月份开始部分厂家检修，纯碱反弹，建议找好的位置逢高空。观点：偏空。甲醇甲醇：供应端：截至4.24日，甲醇整体装置开工负荷85%，环比降2.5%，春检因利润高不及预期。海外开工升至78%；伊朗装置已重启，4月下开始到港将明显上升。需求端：截止4.24日，下游加权开工降1.1至75%。其中MTO开工降1.1至82.8%，。传统下游开工降1至54.4%，醋酸开工小幅回升，甲醛、MTBE等开工下降。库存：截止4.23日，港口库存降12.24万至46.32万吨，主因到港量低；工厂去库0.26至30.98万吨，待发订单继续上升。观点：港口仍在去库，内地仍偏强。利空出尽累库待验证阶段；因内地需求尚可，聚烯烃也有支撑，因此2200以下目前也难跌。后续关注进口和非MTO需求，累库情况是关键（目前预估5月进口回升可能不及预期），仍建议反弹空09。部分原料豁免，但终端出口暂未放开，趋势仍向下。 PP PP日评：供应端：截至4.22日，PP开工率降至82.5%，较去年偏高，同期正常水平，近期PDH装置开工下降。海内外价格仍持稳，出口关闭。需求端：截至4.24日，多数行业外贸订单放缓，行业平均开工微降至50%，低于去年同期。库存：截止4.24日，本周去库10.5万吨至67.5万吨。产业链库存不高，维持正常水平。预测：PP自身通过开工下降对抗供应过剩，且需求因共聚改性等相对PE更好，格局偏震荡。关税预计影响PDH装置约5%PP供应。但因PP产能过剩，足以弥补缺口，同时需求也受影响，成本和衰退预期仍能带动趋势下跌。 PE LLDPE日评供应端：截至4.22日PE开工率仍在89.5%，高于去年同期，往年正常水平。宝丰3期、埃克森、山西新时代已投产，上半年新投产压力大，但关税至进口及乙烷装置受影响，对冲部分供应压力。进出口窗口关闭。需求端：截至4.17日，下游制品平均开工率升0.12至41%，较去年同期仍略偏低。农膜开工大降，其他管材、包装膜中空、注塑等开工互有小幅升降。库存：截止4.24日，本周去库10.5万吨至67.5万吨。产业链库存不高，维持正常水平。预测：PE在第一批豁免清单里，PE进口将恢复正常；传乙烷也将在豁免清单内，关税对供应端几乎无影响，但终端出口仍有下降预期，反弹偏空。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

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