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债市短线窄幅波动

临近，市场资金面将季节性收敛。当然，在货币政策支持性立场不变且央行明确年内降息降准仍有空间的情况下，拉长时间轴来看，市场对流动性的预期依旧偏暖，资金面即便出现阶段性收敛，其对债市的影响也是相对有限的。综合来看，1月官方PMI数据不及预期，银行间市场资金面延续偏松态势以及近期部分风险资产价格波动加大，均对债市较为友好。不过，市场偏乐观的宏观叙事尚未发生显著变化，风险资产快速去杠杆也不意味着其走势反转；2 月资金面潜在的季节性波动叠加春节后重要会议的临近，债市情绪将再度谨慎。考虑到基本面现状与央行对流动性的呵护态度，债市中短端大幅下行的可能性较小，且在政策利率调降预期显著升温前，上行幅度也受限。此外，国内物价水平改善以及政府债券供给规模庞大，债市超长端收益率下行最为顺畅的阶段已经过去。短期内，单边观望为主，若后续债市因资金面阶段性收敛而出现明显调整，则逢低试多TF和T合约。（作者单位：银河期货）来源：期货日报网

期货日报网02-04 09:51

黄金止跌反弹后市谨慎乐观

潜在的降息存在矛盾，引发海外市场对未来货币政策走向的担忧。持仓拥挤、获利盘离场导致的技术性回调，与上述担忧叠加，最终演变为对贵金属资产的恐慌性抛售。随着贵金属价格波动加剧，国内外交易所相继收紧了风控措施。上海期货交易所于1月30日公告，自2月3日（星期二）收盘结算时起，白银期货AG2605、AG2606、AG2607、AG2608、AG2609、AG2610、AG2611、AG2612、AG2701合约的涨跌停板幅度调整为17%，套保持仓交易保证金比例调整为18%，一般持仓交易保证金比例调整为19%。1月31日，芝商所宣布上调COMEX黄金、白银等期货合约的保证金要求，黄金期货非高风险账户保证金比例将从合约价值的6%上调至8%，高风险账户保证金比例从6.6%上调至8.8%；白银期货非高风险账户保证金比例从11%上调至15%，高风险账户保证金比例从12.1%上调至16.5%。上海黄金交易所2月2日发布公告，若2月2日Ag（T+D）合约出现单边市情况，则自收盘清算时起，该合约的保证金水平从20%调整为26%，下一交易日起涨跌幅度限制从19%调整为25%。降息预期方面，海外市场目前基本维持2026年美联储可能进行2次降息的判断，时间可能在6月和10月。2月3日，CME美联储观察模型的利率预测显示，市场预计美联储3月保持利率水平不变的概率为89.0%，降息25BP的概率为11.0%；至6月累计降息25BP的概率为71.3%，保持利率水平不变概率为28.7%；至10月累计降息50BP的概率为70.5%，累计降息25BP的概率为29.5%。从美国经济基本面来看，美联储1月议息决议指出，美国失业率已现初步企稳迹象，通胀仍处于相对高位，经济前景的不确定性依然较高。下任美联储主席沃什的政策受到关注，他可能采取“降息+缩表”的组合政策。有市场人士分析认为，如果未来通胀反弹加大美联储加息压力，而沃什仍推动降息，那么可能被市场解读为受政治意志裹挟，进而可能引发债市抛售，推高美债收益率，最终可能使得货币政策的实际效果大打折扣。作为反映美国生产通胀水平的指标，最新一期PPI数据同、环比均高于预期。美国2025年12月PPI同比增长3%，持平前值，高于预期值2.7%；PPI环比增长0.5%，高于预期值及前值0.2%。未来仍需留意美国通胀表现。此外，美国1月ISM制造业PMI指数升至52.6%，创2022年8月以来新高。美国制造业新订单和生产增长或提示需求回暖，美元指数较1月底小幅回升。图为美国PPI数据走势其他消息方面，特朗普围绕贸易、战略矿产、能源供应链释放了一系列信号。特朗普2月2日在社交媒体宣布与印度达成贸易协议，将对印“对等关税”从25%降至18%，推动印度停止采购俄罗斯石油。同时，特朗普计划启动一项名为“Project Vault”的战略关键矿产储备项目，初始资金规模达120亿美元，用于为汽车、科技与制造企业采购并储存镓、钴、稀土等关键矿产。特朗普还表示，墨西哥将停止向古巴输送石油。上述诸多举措意味着美国意图扩大对拉美能源供应链的干预、继续阻碍俄罗斯能源出口以及增强对战略矿产的储备，这可能带来一定的地缘不确定性。图为美国ISM制造业PMI走势综合来看，上周五以来，“鹰派”沃什被提名引发市场对未来货币政策走向的担忧，叠加持仓拥挤后的技术性抛压增加，金价大幅回落，紧急追保和被动减仓等也放大了波动幅度。从中长线角度来看，在去美元化背景下，央行购金需求、美联储降息、地缘局势紧张、关税因素等仍将对贵金属价格构成支撑。在恐慌情绪释放以后，昨日金价止跌反弹。短期市场波动幅度较大，仍需谨慎乐观看待，中期趋势依然向好。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网02-04 09:50

PTA 等待中线布局机会

系缓和、2025年出口基数较低、美联储货币政策趋向宽松及全球经济弱复苏等多重因素作用下，预计我国出口仍将保持一定韧性。国内方面，2025年12月，中国社会消费品零售总额为45135.9亿元，同比增长0.9%，服装、鞋帽、针、纺织品类零售额为1661亿元，同比增长0.6%，增速持续放缓。在经济环境和消费习惯变化的背景下，下游工厂普遍采取低原料库存、按需生产的谨慎策略，导致行业库销比短期难以明显好转。目前市场尚未形成新的消费热点，随着一系列扩内需、促消费政策陆续出台并显效，零售额增速有望回升。综合来看，当前聚酯环节尚有支撑，PTA现货基差走弱的持续性将受聚酯环节减产影响，同时终端需求走弱也将形成压制，一季度产业链面临累库压力，聚酯环节破局的关键在于下游需求节后能否有效启动。PTA期价预计震荡运行，中线投资者可等待回调至5000~5100元/吨支撑区域后再布局多单。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0021407）来源：期货日报网

期货日报网02-04 09:50

分析人士：市场逻辑切换

储也难以顺利推行缩表政策。因此，美联储货币政策偏宽松的态势很难改变。吴梓杰认为，美元触底反弹态势能否持续，关键在于暂停降息能否转化为更为稳固的利差优势与政策可信度溢价。1月的议息结果表明，美联储维持利率在3.5%～3.75%不变，且在会议声明与会后新闻发布会中，对美国通胀与经济前景仍持审慎态度。这意味着美元走势不再呈现单边态势，更多取决于后续的数据表现。吴梓杰表示，短期需要重点关注三个变量：一是通胀“再加速”风险。美国2025年12月CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比上涨2.6%。通胀虽然较为温和，但结构性通胀仍可能反复，若通胀黏性抬头，将推升实际利率并利多美元。二是降息预期的边际变化。CME利率期货显示，目前市场预期美联储2026年降息两次，若降息预期进一步收敛，将强化美元反弹的持续性。三是美国财政与关税政策演变。若美元信用风险上升，美元反弹进程可能被打断。 “总体来看，美元可能进入区间波动阶段，交易层面的关键在于把握数据与政策预期的再定价窗口，而非线性外推单一方向。”吴梓杰说。白素娜表示，后续应重点关注美国经济数据表现，通胀数据和就业市场的表现将直接决定未来美联储的降息节奏。此外，美联储新任主席提名落定后的程序进展和政策导向，以及美联储内部的决策分歧，也将成为影响市场预期的关键变量。来源：期货日报网

期货日报网02-03 09:35

贵金属短期风险释放长期趋势无虞

批评美联储的内部人将有机会推动他所称的货币政策体制变革，而此时白宫正加大力度寻求对利率决策施加更多影响。图为美国公共债务总额当月值沃什在担任美联储理事期间，以“通胀鹰派”著称，其主要主张有三个方面。第一，沃什认为美联储需要改革，需要接受外部审查，保持公开公平公正，且过去美联储依赖数据做决策的做法存在严重问题。第二，沃什认为通胀不是问题，是美国的一种战略选择，只需要控制货币发行即可，美联储只需要控制资产负债表即可。第三，沃什认为控制通胀是国会赋予美联储的战略使命，但现在应该把重心放在经济增长、美国债务等方面，这才是问题的关键和根本解决之道。市场当前总结其核心策略为“缩表+降息”的政策组合。所谓“缩表”，即撤回美联储的直接干预，以恢复债券市场的价格发现机制；所谓“降息”，是重视供给侧对自然利率进行的调整，而非针对需求侧的刺激。图为美国联邦财政支出利息净额、国防支出总额及占比缩表在沃什的框架中，是回归保守的核心手段。长期以来，美联储通过购买国债，实际上为政府的过度开支提供了低成本融资，形成了“财政主导”。沃什强烈反对这一点，他主张美联储应停止充当国债的无限买家，减少资产负债表规模，即卖出或不再续购国债和MBS。缩表会促使长期国债收益率上行，这是市场对通胀风险与信用风险的切实定价。这尽管不利于市场流动性的扩展，但让价格信号重归真实。沃什希望打破这一局面，使风险回归市场自身。短期来看，这或许会加剧市场波动，不利于流动性扩张，但长远来说有助于形成健康的定价机制。沃什的降息是适应供给侧变化。尤其沃什是人工智能的乐观主义者，他认为AI将带来巨大的生产率提升，能以更低成本产出更多商品。如果生产率提高，而名义利率维持高位，那么实际利率就会过高，从而抑制企业的资本开支。沃什主张降息，是为了适应供给侧效率提升带来的自然利率下降，支持创新和资本积累，而不是为了刺激消费需求。但是沃什能真正贯彻“缩表+降息”的政策组合吗？笔者认为，无论是利率政策（降息）还是资产负债表政策（缩表），沃什在2026年都不太可能实质性影响原有政策路径。首先，缩表方面，缩表是非常困难的。美联储财务状况表显示，如果缩表，只能从银行准备金和TGA账户抽水。隔夜逆回购已经基本抽干了。如果从银行准备金抽水，那么就相当于从基础货币抽水，美国会立刻陷入流动性危机。如果美国陷入流动性危机，美联储反而还要扩表救市。如果从TGA账户抽水，那么特朗普主导的所有花钱的政策都执行不了。简言之，在目前的环境下强行缩表，除了引发回购市场流动性问题以外，产生不了任何实质性影响。其次，降息方面，沃什大幅转“鸽”的门槛同样很高。一方面，目前利率确实处于中性利率附近，美联储有资格等等看，不必急于降息。另一方面，失业率是FOMC（联邦公开市场委员会）在2026年最看重的指标。理由是观察过去3份经济预测可见，FOMC对2026年的失业率预测始终维持在4.4%～4.5%，意味着失业率将是FOMC在2026年的软目标。如果失业率在2026年四季度不明显超过4.5%，其他票委支持大幅降息的可能性并不大。沃什超预期大幅降息的可能性有两个：一是衰退风险大幅增加，或者股票价格暴跌；二是通胀在2026年显著大幅回落。目前看前者可能性不高，但如果特朗普在下半年取消关税，那么商品CPI的暂时性回落可能给沃什提供短暂的降息窗口。最后，沃什除了需要协调经济通胀环境、FOMC票委立场之外，尽可能维护他和特朗普之间的关系也是非常考验其水平的重要一环，毕竟美联储独立性问题将成为后续市场关注的核心。沃什上任后如何平衡行政诉求与美联储的政策独立性，能否在降息落地的同时坚守通胀管控的核心目标，避免政策过度受特朗普干扰，将直接影响市场对美联储政策公信力的判断。 C 长期趋势无虞：核心驱动未变，去泡沫而不是去趋势当前来看，虽然贵金属短期出现较大幅度的回调，但长期上行的核心驱动未变。贵金属上行趋势的终结，需等待四个信号出现。首先，AI技术革命带来全球生产率飞跃，美元信用重获坚实增长背书。其次，美国经济实现制造业与服务业均衡复苏，而非当前的结构性分化。再次，全球地缘局势显著缓和，避险需求系统性消退。最后，交易所库存持续回升且持仓量回落，尤其是白银虚盘比结构得到实质性改善。目前上述信号均未出现，故我们倾向于当前风险仅存在于贵金属高位和高波动的状态，而非趋势反转。综合而言，对于近期贵金属的调整，笔者认为其是前期获利盘了结的结果，量化交易进一步助长了行情的下跌。对于产业而言，极端高价可能促使其考虑通过期货进行部分远期锁价，从而在高位形成新的抛压来源。加上交易者在高位“多杀多”，共同造成短期贵金属市场的剧烈波动。后市来看，需重点关注以下指标：黄金方面，重点关注央行购金动态、美债收益率与美元指数强弱；白银方面，重点关注COMEX库存与交割比例、交易所保证金政策、金银比走势等。宏观方面，重点关注新提名美联储主席后续流程及相关表态，关注近期美伊局势及美国政府“停摆”情况等。策略方面，建议等待波动率显著降低且出现止跌企稳信号后，逢低做多为主。来源：期货日报网

期货日报网02-03 09:20

期债可能向上突破

日，有消息称央行正在探索并可能推出新的货币政策工具，债市情绪偏乐观推动价格上行。但笔者分析认为，新工具的影响整体偏中性，权益、商品等大类资产在宏观层面的预期共振反而可能成为期债价格上行的推动力。图为最近一周长债市场走势具体看，一是投放更精准、直达非银的流动性机制以及更窄更有效的利率走廊本身就是央行货币政策体系改革的一部分，并且之前央行已经进行过预期引导。二是即便消息证实，大概率使DR001更加稳定以及在流动性紧张的窗口期银行与非银的利差中枢收窄，并不意味着向市场提供流动性。而且，随着货币政策工具的精细化，数量型投放工具在政策信号方面的作用逐渐削弱。以国债买卖为例，1月中旬央行在国新办新闻发布会上提到：“下一步，人民银行将综合考虑基础货币投放需要、债券市场供求情况、收益率曲线形态变化等因素，灵活开展国债买卖操作，与其他流动性工具一起，保持流动性充裕，为政府债顺利发行创造适宜的货币金融环境。”这使央行在二级市场购债对市场的影响减弱，逐渐回归流动性工具属性。笔者认为，随着风险资产的调整以及国内宏观数据的发布，宏观预期可能成为债券市场向上突破的推动力。从地缘视角分析，除加拿大总理马克·卡尼在达沃斯论坛发表演讲、中加签订贸易协议外，还有印欧签署贸易协议，英国首相率贸易代表团访华（2018年以来首次）并达成一系列成果等。国际贸易进一步多边化，美元信用弱化推动金银价格进一步冲高。不过，上周五美国总统特朗普宣布提名美国联邦储备委员会前理事凯文·沃什为下任美联储主席后，市场对美联储未来货币政策偏向“鹰派”的预期浓厚，刺激美元指数走强，贵金属价格大幅回调，国内股指市场也出现大幅回撤。笔者认为，风险资产在定价美元走势转向以及海外流动性收紧预期。国内方面，最新公布的PMI数据整体低于市场预期，结合2025年12月供需出现“劈叉”的情况看，随着市场关注点回归基本面，宏观预期可能再度为债市提供支撑。从历史经验看，受冬季开工率回落以及工人返乡过节等因素影响，春节前1个月的制造业PMI数据往往较前值有所回落。通过对历史数据的分析，笔者认为，本次制造业分项数据的回落符合季节性，但非制造业数据的表现较弱，与此前发布的宏观数据可以相互印证。图为官方制造业PMI走势（单位：%）综上，考虑到风险资产可能进一步走弱、宏观预期修正等因素，笔者认为，在缺乏其他利多支撑的情况下，债市也存在向上突破的可能。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0016413）来源：期货日报网

期货日报网02-03 09:10

股指春节前或继续震荡调整

民收入，促进投资和消费形成良性循环。货币政策保持适度宽松，存款利率有望继续下调，降低银行负债成本和稳定存贷款利差，逆回购、中期借贷便利、LPR等政策利率将进一步下降，引导金融机构贷款利率下行。此外，为配合超长期特别国债和地方政府专项债发行，年内仍有降准空间。总之，国内经济恢复的基础仍不牢固，官方制造业PMI再次回落，企业盈利尚未显著改善。今年宏观政策仍将靠前发力，降准降息依然可期，有助于提振市场信心和风险偏好。展望后市，股指春季行情有望延续，春节前或维持震荡整理走势。（作者单位：中盛期货）来源：期货日报网

期货日报网02-03 09:10

强成本VS弱需求铸造铝合金弱势震荡

头寸集中了结。另一方面，因市场对美联储货币政策可能转向“鹰”派的预期升温，美元走强，进而压制了以美元计价的大宗商品价格。废铝原料：国内回收与进口双增下的紧平衡在政策与市场的共同推动下，2025年中国废铝市场整体呈现量增价挺的格局，国内回收体系持续壮大，同时进口保持强劲以补充原料供应。据SMM数据，2025年国内废铝回收量显著增长，全年回收量达859.27万吨，同比增长14.6%，其中12月单月回收量为82.1万吨，同比大幅增长28.08%，这主要得益于国内再生资源回收网络的持续完善、前端分类与拆解技术的进步，以及对“城市矿山”系统性开发力度的加大。然而回收量的增长并未缓解市场整体的紧平衡状态，废铝价格因下游再生铝产能的刚性需求、部分高品质废料的结构性短缺，以及原铝高位的成本支撑而持续坚挺。为弥补国内供应缺口，中国废铝进口量同步增长。据SMM数据，2025年全年废铝进口量为201万吨，同比增长11.67%。2025年年末，进口增速进一步加快，12月进口量约19.41万吨，环比增长19.36%，同比增长22.82%。进口增长主要受三方面驱动：一是鼓励优质再生原料进口的政策提供稳定预期；二是国内再生铝产能持续释放形成强劲拉动；三是铝价高位企稳刺激了企业补库需求。进入1月，废铝市场呈现典型的“有价无市”格局。据SMM数据，截至1月29日，废铝价格虽随原铝大幅上涨（SMM A00铝价周涨550元/吨，至24660元/吨，打包易拉罐跟涨，至17650~18150元/吨），但实际成交清淡，根源在于“供需双弱”。供应端因财税政策调整导致流通性骤降，叠加节前货场放假而显著收紧；需求端则受环保限产及铝价过快上涨的双重压制，采购意愿降至冰点。预计短期废铝市场将维持高位震荡。虽然原铝高价与流通受限构成底部支撑，但需求低迷与环保限产反复将继续加剧市场博弈，废铝“有价无市”格局难破。再生铝合金产业：淡季分化加剧 2025年年底至2026年年初，国内再生铝合金市场在进口与国内生产两端呈现出复杂图景。2025年进口量整体收缩，但年末出现短暂反弹；国内再生铝合金产业则进入季节性淡季，内部结构分化显著。据海关数据，2025年中国未锻轧铝合金累计进口100.73万吨，同比减少17.0%。这一下行趋势主要源于年内多数时间的进口价格倒挂，尤其在2025年7月—11月，海外成本及政策推动价格走强，而国内价格相对滞后，导致进口持续亏损，抑制了贸易商积极性。然而，2025年12月单月进口9.31万吨，环比增长27.2%。此次反弹主要受短期因素驱动：一是前期基数较低，二是进口套利窗口在12月下旬重新开启。预计1月进口量将继续环比增长。同期，国内再生铝合金产业步入传统淡季，且内部分化加剧。据SMM数据，2025年12月，国内再生铝合金锭产量为64.04万吨，环比下降6.16%，同比微增1.27%。市场呈现“大厂饱、小厂停”的格局。进入1月，淡季特征更加明显。尽管原铝价格居高，但成本向中下游传导不畅。压铸企业因终端订单价格刚性导致利润空间受挤，采购意愿低迷，除刚性生产需求外，普遍延迟备货，市场交投清淡。与此同时，废铝供应持续偏紧，虽临近春节，但再生铝合金企业备库情绪谨慎，整体库存仅小幅累积。在需求走弱与原料约束的双重压力下，再生铝合金行业开工率延续回落态势。据SMM数据，截至1月29日当周，再生铝合金行业开工率降至58.9%，环比微降0.4个百分点，预计春节前开工率将进一步下滑。图为国内再生铝合金社会库存情况库存方面则呈现分化态势：国内再生铝合金锭社会库存持续去化，而厂区库存被动累积。具体来看，社会库存自2025年11月中旬以来持续下降，截至1月29日，社会库存为4.64万吨，周环比减少0.11万吨；而厂区库存有所累积，截至2月2日，原料库存为4.11万吨，成品库存为2.15万吨。在需求走弱的背景下，原料到货形成了被动累积，而成品销售速度有所放缓。弱势震荡将为主基调展望后市，预计铸造铝合金期货价格将以弱势震荡行情为主。其价格上行空间与独立性均受制约，核心在于坚挺的成本支撑与疲弱的基本面需求之间的持续博弈。坚固的成本支撑是价格难以深度回调的根本。一方面，核心原料废铝供应持续紧张、价格坚挺；另一方面，关键比价锚——原铝价格运行于24000元/吨上方，二者共同构筑了坚实的成本底线。此外，春节前企业放假也将阶段性收紧供应。但疲软的需求严重压制了价格上方空间。终端需求受季节性淡季与高铝价的双重抑制，导致成本向下游传导不畅，市场呈现典型的“有价无市”状态。因此，其价格难以脱离成本驱动形成独立涨势，未来走势的关键在于上述两股力量的博弈强度。（作者单位：中国国际期货）来源：期货日报网

期货日报网02-03 09:10

利率短强长弱

走势，甚至涨幅有望扩大。另一方面，央行货币政策力度较大，市场资金充足，中长期利率面临重新定价，偏弱运行的概率较大。（作者单位：弘毅物产）来源：期货日报网

期货日报网02-02 09:15

期债维持宽幅波动

P等，均体现了央行呵护流动性的态度。货币政策及基本面预期未有明显变化近期，年内首次结构性降息落地，市场对货币政策进一步宽松的预期明显降温。虽然在国新办发布会上央行主要负责人表示， “今年降准降息还有一定的空间”，但新一轮降准降息需要新的触发条件，可能更多配合财政发力进行。近日，1月制造业PMI数据公布。1月制造业PMI季节性回落，其中生产及需求分项均较前值回落。总体而言，1月制造业PMI符合季节性表现，供需亦延续此前分化特征。考虑到1—2月经济数据处于相对“真空期”，预计基本面逻辑难以成为单边驱动。后市展望 1月债市小幅回暖，主要受配置需求逐步释放、权益市场边际降温等支撑。展望2月，货币政策预期及基本面预期都较难构成单边驱动，预计债市维持宽幅震荡，利率曲线进一步大幅走陡的概率不大。中长期来看，当前宏观叙事逻辑未改，债市整体处于承压状态，股债跷跷板效应仍将发酵。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网02-02 09:15

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