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“稳定币一哥”要去“挖黄金”？87亿美元金条+矿业投资背后的秘密

FX168财经报社(北美)讯全球最大稳定币发行方 Tether Holdings SA 正在掀起一场看似“另类”的投资风潮：在数字资产的同时，大举押注实物黄金及矿业金融。就在今年夏天，Tether披露已持有加拿大黄金特许权公司 Elemental Altus Royalties Corp. 37.8%的股份，而近期又宣布追加约 1亿美元，进一步加仓。这笔交易预计将在2025年第四季度完成，凸显其“黄金战略”的坚定。多维度黄金布局：金条、矿权、代币与过去只强调美元资产不同，Tether如今在黄金上的布局已经呈现三条主线。首先是直接持有金条。截至今年6月底，公司已在瑞士金库储存了价值 87亿美元的黄金，这部分资产被纳入USDT的储备体系，用于支撑其1:1锚定。相比以往依赖美国国债和商业票据，这种有形的金属储备，更容易让投资者“看得见、摸得着”。（图源：Tether）其次是间接参与矿业收益。Tether选择与Elemental Altus合作，而不是自己下场开矿。该公司在北美、非洲和澳大利亚持有超过30个项目的特许权，能从未来的矿产收入中抽成，却无需承担环境和劳工风险。这种“吃分红、不挖矿”的模式，为Tether提供稳定现金流，被认为是相当聪明的金融化切口。最后，是代币化产品的探索。Tether发行的黄金代币 XAUT，每一枚都由实物黄金100%背书，目前发行量约 13亿美元。和金条相比，XAUT在流动性和便捷性上更有优势：投资者既能享受金价波动带来的收益，也可以在需要时直接在瑞士兑换实物。黄金与加密的“双轮驱动” Tether押注黄金的时机颇为关键。2025年以来，国际金价屡创新高，周四(9月5日)更是一举突破 3600美元/盎司大关。驱动因素包括：美联储降息预期、地缘冲突升温，以及各国央行的持续购金。2024年，全球央行净购金量超过 1000吨，创下历史次高。与此同时，比特币也站上了历史高位，上半年一度突破 12万美元。两者在投资者眼中都被视为“价值存储”的代表，一个有着千年历史，一个则是数字时代的创新。Tether CEO Paolo Ardoino 在演讲中甚至提出一个新表述：比特币是“数字黄金”，而黄金才是“自然比特币”。这句话让外界看到，Tether并不想在两者之间做非此即彼的选择，而是把它们视为可以共同推动的“双引擎”。稳定币背后的深层逻辑表面上，Tether是在分散风险，但更深层的逻辑在于——通过黄金增强自身的公信力。过去几年，市场对USDT储备的透明度始终存疑，甚至有人怀疑其美元资产不足以完全覆盖流通量。而如今，Tether一边用美国国债赚取利息（其持仓一度超过 1000亿美元，堪称全球最大单一国债买家之一），一边在黄金上大举配置，这种“硬资产+金融资产”的组合，使USDT的背书体系更稳固。此外，投资矿业特许权的另一个目的，是为公司开辟新的利润来源。行业平均水平显示，矿业特许权投资的回报率可达 8%-12%，且现金流相对稳定。这意味着Tether除了靠手续费和国债利息赚钱，还能从黄金产业链中长期获益。挑战与质疑：豪赌还是远见？当然，并非所有人都看好Tether的黄金雄心。在传统矿业圈，不乏质疑声音。有高管直言：“他们喜欢黄金，但看不出有完整的战略。”外界也担心，一旦金价出现大幅回落，比如跌回 3000美元/盎司，Tether储备的账面价值将蒸发数十亿美元。此外，实物黄金的储存、运输和保险，都是高成本业务。跨境投资还要面对不同司法辖区的监管要求，尤其是涉及反洗钱和金融制裁的合规问题。对于一家起家于加密货币的公司而言，这些挑战不可小觑。行业意义与未来走向尽管存在风险，Tether的动作无疑会对市场产生影响。一方面，其持续买入可能在边际上推升黄金需求，为金价提供支撑。另一方面，它也在为稳定币行业树立新范式：不再仅仅依赖美元等金融资产，而是尝试引入有形资产作为背书。未来，不排除其他稳定币发行方跟进，推出“黄金+稳定币”的新型组合。从更长远的角度看，Tether的黄金战略，可能推动“代币化大宗商品”的发展。通过XAUT这样的产品，黄金不再只存在于金库或首饰柜中，而能以数字化形式在全球范围内流通。这种跨界结合，也许会成为未来金融市场的一个重要趋势。作为市值 1680亿美元的稳定币巨头，Tether正在用黄金为自己“镀金”。金条、矿业金融和代币化产品的叠加，使其不仅仅是加密世界里的“数字美元”发行者，更是正在进入全球黄金产业链的重要新玩家。未来，这场“黄金豪赌”究竟是远见卓识，还是潜藏风险的冒险，仍需市场与监管的共同检验。稳定币不只是币，它是新金融秩序的钥匙，更是投资路上的必修课。立即加入FX168财经学院隆重推出的稳定币课程，抢先一步掌握未来金融语言。从“稳定币为什么不仅仅是炒币”，到“AI+Web3如何重塑智能经济体”，FX168财经集团CEO江泰先生将于9月13日推出全新课程，全面覆盖稳定币、比特币、跨境支付、CFD交易、链上实操、AI经济等前沿主题。不只是听概念，而是手把手带你理解机制、看懂逻辑、上手操作，真正实现从认知 → 方法 → 实战的完整升级。如果你想看清稳定币背后的美元逻辑与金融秩序，掌握美股与加密资产的多空交易策略，亲手操作钱包与链上资产，并把握AI+Web3的下一波财富机遇—— 立即添加微信 Bonheur5168 获取课程详情与报名方式。名额有限，先到先得！

财经风云6小时前

指数短线波动加大

赚钱效应正反馈驱动的估值修复行情，比如稳定币、海外算力、“反内卷”、军工、机器人、半导体芯片概念等。由于本轮行情并不是基于某一个特定事件或逻辑，而是由板块结构性轮动驱动而成，因此需要从自下而上的市场结构以及股市微观资金面视角来理解市场变化。当增量资金与赚钱效应的正反馈启动时，宏观基本面对行情波动的影响降低，趋势的改变通常由流动性预期和风险偏好的变化主导。因此，只要政策基调不变、决策层呵护股票市场的决心不变，一些意料之中的宏观事件落地，并不会触发资金的避险情绪，亦不会形成趋势性调整的风险。当前投资者比较关心本轮由流动性触发的行情何时会出现转向。目前看，笔者认为有三方面因素可能触发市场出现较大幅度调整：一是市场过热后监管层对股市的态度发生转变，出手调控令市场流动性收缩；二是外部环境出现超预期风险；三是宏观政策托底力度不足使国内经济基本面超预期回落，打压市场风险偏好。若上述情况没有出现，预计A股在10月底前有望延续震荡上行态势。10月底后要根据中美谈判进展、国内政策信号和基本面状况进行研判。图为A股主要指数8月涨幅统计经过8月前期的放量上涨后，上周伴随指数上冲过快、成交额快速提升，A股盘中波动加大。笔者认为，上周A股盘中大幅调整，若是因意料之中的事件靴子落地，或短期市场情绪过热，反而是投资者参与的机会。本轮上涨与去年9月底行情的不同之处在于，后者是由自上而下的宏观总量政策转向带动的市场普涨，之后在政策（尤其是财政政策）力度未能持续且短线情绪过快发酵背景下出现回落，而本轮行情并非基于某一个特定事件或逻辑，而是由自下而上的板块结构性轮动驱动，因此，只要市场赚钱效应仍存，指数大幅回落的概率就不大。图为申万一级行业8月涨跌幅统计市场结构方面，9月投资者可关注两条主线：一是科技成长领域。8月26日国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，8月29日阿里巴巴集团发布的2026财年第一季度（即自然年2025年第二季度）财报显示，由于对AI+云、消费两大战略领域的投入持续取得成效、核心业务收入增长保持强劲，继续看好AI产业链相关机会。基于相关部门近期将发放卫星互联网牌照、国家海洋局研究编制“十五五”海洋经济发展规划等消息，投资者可关注商业航天、深海科技方向的布局机会。除科技成长风格外，对短期经济数据不敏感但有望受益于指数震荡上行和金融创新的非银金融板块亦值得关注。港股方面，从指数表现看，8月恒生指数收涨1.23%、恒生科技指数收涨4.06%，整体表现不及A股。主要原因是当前AH溢价相对较低、香港金管局回收流动性导致银行间资金面偏紧以及港股中报盈利不及预期。从资金流向看，考虑到港股市场开放程度较A股更高、香港地区联系汇率制度等，美联储开启降息周期后若资金外溢，港股将直接受益。8月29日，阿里巴巴集团发布2026财年第一季度财报，该季度阿里对AI+云的Capex投入达386亿元，同比增长220%。在AI需求高速增长的同时，AI应用带动传统计算存储类产品的增长，带动阿里云收入同比增长26%，创3年来最高增速，AI相关产品收入连续八个季度同比三位数增长。此外，阿里巴巴开发了一款新的AI芯片，以填补英伟达在中国市场的空白。受上述消息影响，上周五阿里巴巴美股大涨近13%。建议投资者关注在阿里财报良好和港股流动性预期改善的背景下，港股互联网大厂及中小盘能否出现估值修复行情。操作上，建议投资者继续持有IF、IC、IM多单底仓，注意风控，不要追高。若因短期市场情绪过热而出现较大回调，可继续加仓。若沪深两市成交额收缩至1.5万亿元以下，建议多单止盈离场，等待再次布局的机会。（作者单位：一德期货）来源：期货日报网

期货日报网09-01 08:50

黑色小幅回落-2025年8月26日申银万国期货每日收盘评论

新闻香港财库局局长许正宇表示，香港就稳定币的定位清晰，是作为交付工具，是法定货币的另一体现，不存在炒作机会，提醒公众小心谨慎。通过银行体系支付，成本或达3%，而使用稳定币的成本可望低至1%。 3）行业新闻上海出台楼市新政“组合拳”：符合条件的家庭外环外购房不限套数，成年单身按照居民家庭执行住房限购政策；绿色建筑公积金贷款额度上浮15%，公积金落实“又提又贷”政策；房贷利率层面则不再区分首套和二套房；房产税征收层面也迎来微调，本地和外地户籍政策口径更为一致。品种日度观点汇总主要品种收盘评论 1）金融期货【股指】股指：股指分化，权重调整，农林牧渔板块领涨，医药生物板块领跌，市场成交额2.71万亿元。资金方面，8月25日融资余额增加328.44亿元至21729.70亿元。2025年我们认为国内流动性延续宽松，同时处于政策窗口期，下半年为提振实体经济可能会出台更多的增量政策，同时外部风险逐步缓和，中美关税暂停继续延长90天，美联储9月降息概率增加进一步提升人民币资产吸引力。当前市场处于“政策底+资金底+估值底”共振期，行情延续概率较高，但需适应板块轮动加速与结构分化。科技成长成分居多的中证500和中证1000指数更偏进攻，波动较大，但可能可以带来更高的回报，而红利蓝筹成分居多的上证50和沪深300则更偏防御，波动较小，但是价格弹性可能相对较弱。【国债】国债：继续上涨，10年期国债活跃券收益率下行至1.7575%。央行公开市场单日净回笼1745亿元，不过周一开展6000亿元中期借贷便利MLF操作，当月净投放达到3000亿元，为连续第六个月加量续作，Shibor短端品种多数下行，资金面转松。美国上周首次申领失业救济人数高于预期，8月标普全球和欧元区制造业PMI回升至临界点上方，美联储主席表示尽管通胀风险依然存在，但就业市场的疲软正成为政策权衡中的关键变量，为9月降息打开可能性，美债收益率回落。7月份社零、投资同比增速回落，金融数据同比增速持续回升，工业生产保持高位，一线城市二手房价环比继续回落，房地产市场仍处于调整过程中。国务院总理强调要进一步提升宏观政策实施效能，采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势，北京上海陆续优化房地产政策。随着市场资金面转松，国债期货价格有所企稳，不过当前权益市场仍保持强势，谨防股债跷跷板效应对债市情绪的压制。 2）能化【橡胶】橡胶：周二橡胶冲高回落，目前胶价支撑主要仍依赖于供给侧影响，主产区正值雨季，原料支撑较强。下游需求方面处于终端消费淡季，且出口仍存在不确定性，需求端支撑相对偏弱。消费刺激政策对市场形成一定支撑，但价格上行幅度仍依赖于供给端变化，短期走势小幅反弹后持续上行动力不足，预计窄幅调整。【原油】原油：sc上涨0.53%。俄罗斯新沙赫金斯克炼油厂周日在乌克兰无人机袭击后发生火灾，火灾已连续第四天燃烧。该炼油厂主要销售出口燃料，年产能为 500 万吨石油，即每天约 10万桶石油。欧佩克及其限产同盟国的原自愿减产八国定于 9 月 7 日举行会议，届时可能将批准进一步增产。在美联储主席杰罗姆·鲍威尔周五暗示可能在美联储 9 月会议上降息后，投资者的风险偏好上升。后续关注OPEC增产情况。【甲醇】甲醇：甲醇下跌1.16%。进口船货集中到港卸货，尤其是华南，整体沿海甲醇库存宽幅累积。截至8月21日，沿海地区甲醇库存在124.85万吨（目前库存处于历史的高位），相比8月14日上涨10.8万吨，涨幅为9.47%，同比上涨28.29%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在67万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计8月22日至9月7日中国进口船货到港量为97.75万-98万吨。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在81.41%，环比持平。截至8月21日，国内甲醇整体装置开工负荷为73.01%，环比提升0.38个百分点，较去年同期提升2.34个百分点。甲醇短期偏多为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货回落为主。基本面，夏季检修行情逐步深化，供需修复仍在继续，市场聚焦供给端收缩带来的进一步成效。数据方面，上周玻璃生产企业库存5636万重箱，环比增加28万重箱。纯碱期货收阴。数据层面，上周纯碱生产企业库存171.53万吨，环比下降4.8万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，期货盘面价格目前逐步止跌，不过现实库存有所反弹，现货的表现仍偏弱。后市角度，回归基本面供需的视点，尤其是秋季的消费能否进一步助力存量的消化。同时长周期关注一些新的政策面变化对于基本面的修复力度。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货回落为主。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油部分上调50。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。目前基本面角度，市场热度降温，聚烯烃现货行情仍以供需面为主，夏季检修平衡进行，目前库存缓慢消化，不过，短期石化库存仍有反复，夏季的去库之旅比较曲折。好在国内宏观层面仍以内需驱动为主，8月中下旬终端备货需求或逐步回暖。同时，短期原油为代表的成本端止跌，也有利于化工品的估值修复。后市重点关注供需消化之后的秋季备货行情节奏，以及一些供给端可能出现的变化。 3）黑色【焦煤焦炭】焦煤焦炭：今日双焦主力合约走势较弱，两者持仓环比小幅下降。钢联数据显示，上周铁水产量环比基本持平，螺纹产量环比下降，总库存继续增加、但增幅环比有所减小，表需环比小幅增加，整体五大材延续累库、但表需环比增加。短期来看，825地产新政提振市场情绪，需求端的铁水产量并未因限产扰动出现下降、维持240万吨以上的高位水平，双焦需求维持韧性，但正处需求淡季的钢材与同期低位的近远月价差会对盘面走势形成压力，判断当前多空博弈加剧、盘面呈宽幅震荡走势。【铁矿石】铁矿石：原料端在利润驱动下需求表现较强韧性，铁水产量表现微增，钢厂利润情况尚可，生产动能较强，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快，海漂库存较大，中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂生产进度。政治局会议结束，短期宏观预期有所走弱，关注钢坯出口持续情况，调整看待，维持后市震荡偏强看涨格局。【钢材】钢材：当前钢厂盈利率持平未明显降低，铁水仍处高位缓慢回落的情况下，钢材供应端压力逐步体现。钢材库存延续去化，钢材出口虽面临关税和反倾销影响，但钢坯出口保持强劲。整体钢材市场供需矛盾暂不大。品种分化有所体现，螺纹整体表现弱于热卷，主力合约卷螺差较大。短期出口暂无明显减量，表需数据维持韧性，钢材市场供需双弱且库存变化不大。短期回调看待，维持后市震荡偏强看涨格局。 4）金属【贵金属】贵金属：金银反弹，上周杰克逊霍尔会议上鲍威尔表示风险的转变确实值得调整政策立场，被认为是较为鸽派的姿态，增强9月降息预期，叠加此前7月非农数据不及预期，前值大幅下修，利好贵金属。不过上周公布的美国7月通胀数据呈现反弹，近期美俄谈判释放的积极信号令地缘风险降温，限制黄金上行空间。当下美联储内部观点呈现分裂，特朗普通过人事任命影响市场对美联储的预期，但在关税通胀压力下，9月或仍为谨慎降息姿态。贸易谈判呈现多方进展，但整体贸易环境恶化，大而美法案落地继续推升美国财政赤字预期，中国央行持续增持黄金，黄金方面长期驱动仍然有支撑，当下金银整体或在降息临近下呈现偏强走势。【铜】铜：日间铜价收低。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润承压，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电力行业延续正增长，光伏抢装同比陡增，未来增速可能放缓；汽车产销正增长；家电产量增速趋缓；地产持续疲弱。多空因素交织，铜价可能区间波动。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收低。锌精矿加工费总体回升，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速小幅正增长，汽车产销正增长，家电产量增速趋缓，地产持续疲弱。短期供求差异可能向过剩倾斜，锌价可能区间偏弱波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【碳酸锂】碳酸锂：短期走势受情绪影响，波动率较大。供应端，周度产量环比回增，周度产量环比增加424吨至19980吨，其中锂辉石提锂环比增加477吨至11659吨，锂云母提锂环比减少510吨至3900吨，盐湖提锂环比增加300吨至2742吨，回收料提锂环比增加157吨至1679吨。同时，预计8月供应环比仍小有增加3%至8.42万吨。需求端，8月两大正极材料耗锂预计环比增加8%至8.6万吨LCE。库存端，社会库存本周环比有升，总库存环比减少162吨至142256吨，上游去库，其他环节和下游补库。在反内卷和需求维持景气的背景之下，短期停产问题引发市场情绪走高，前期快速走强有回调风险。随着价格的走强，部分企业开始复产，预计海外进口量或也将逐渐增加。后续若库存开始去化，锂价还有上涨空间，追空建议谨慎。 5）农产品【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行。根据高频数据显示，MPOA预计马来西亚8月1-20日棕榈油产量预估较上月同期增加3.03%；出口方面，ITS和Amspec分别预计马来西亚8月1-25日棕榈油出口量环比增加10.9%和16.4%。8月马棕出口环比大增，但印尼与欧盟关于正柴问题出现争端给棕榈油出口前景带来不确定性，油脂短期震荡调整。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕偏弱震荡，Pro farmer田间调查显示美豆生长状况较为良好，预计产量前景乐观，加强市场对于新季美豆单产高的预期。受EPA批准多数小型炼油厂豁免生物燃料掺混义务的积压申请影响，市场对大豆制生物燃料需求前景的担忧加剧。而中美贸易洽谈消息不断，市场多空消息扰动偏多美豆期价震荡调整。连粕短期跟随偏弱调整，但中长期来看在进口成本支撑逻辑下，预计连粕价格表现仍将较为坚挺。【白糖】白糖：日内维持震荡走势、尾盘减仓下行。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、即将进入累库阶段，不过考虑到已有所计价，预计原糖短期维持震荡走势。反观国内市场，国产糖产销率维持偏高，食糖库存偏低，对糖价有所支撑。进口端加工糖压力集中释放，或对糖价有所拖累，短期郑糖被动跟随原糖为主，维持震荡走势。【棉花】棉花：日内维持震荡走势。国内棉市供应端方面，目前棉花供应相对偏紧，现货基差保持坚挺，后续还需关注是否增发滑准税配额；需求端，纺织市场依然处于淡季，企业新增订单不足。关注后期需求转变，若需求表现不及预期，则对郑棉有所压力。综合来看，郑棉短期受基本面影响或维持震荡偏强为主，不过上方空间相对有限。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC低开震荡，10合约收于1318.9点，下跌2.76%。当前9月初线上大柜运价均价为2300美元左右，周二马士基第37周开舱，至鹿特丹大柜报价1900美元，周度环比下降200美元，随着各船司运价跟降速度的加快，到9月中旬大柜运价预计将降至2000美元左右，欧线淡季仍在进行中。参考去年淡季表现，运价下行加快时间点主要是在9月现货揽货压力较大的时期，目前船司在运力调控方面意愿也相对有限，预计短期运价将延续阶段性下行，关注后续船司跟降情况以及贴水对于市场的支撑。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货08-27 09:08

【专题报告】股指主题会议纪要

产替代）与金融（券商、互联网金融叠加“稳定币”概念），高股息、白酒等则仍在熊市体感；节奏上，阅兵前指数大概率维持震荡上行；风格上，量化资金青睐微盘股增强策略，但当前大逻辑硬的大票同样强势，建议“两头”配置；风险方面，短期需防阅兵前过快拉升后的日内回撤，宏观层面紧盯地产再恶化可能引发的回调，但政策已将股市纳入中美博弈工具箱，重演2015年“一刀切”概率极低。嘉宾B：一线体感显示资金正从微盘向各细分龙头集中；节奏判断仍处早中期，NV链热度已外溢至国产链及AI应用标签股；消费旅游仅看个股α。海外风险方面，4月已将最悲观情形定价，后续中美博弈至多触发回踩而非破趋势，且大量增量资金借雪球、量化中性产品入场，底层逻辑是“国家托底+类固收”，中美关系以跟踪为主、不预设更坏情景。嘉宾C：当前行情看似“水牛”，实则处在典型的戴维斯双击前夜——估值先拔、盈利随后。海外端，4月后美元指數自104回落至97、美债利率却高位未跌，相当于给全球释放约100bp流动性，9–12月无论美联储是否降息，流动性都将被动扩张并流入非美资产，因此外部风险已被计价，不存在系统性冲击。国内方面，A/H本轮上涨并非纯拔估值，而是由“EPS扩张型”板块驱动，国家队托底只是熨平波动。全球正进入财政大扩张+货币竞争性贬值时代，中国制造业成本端的最大拖累——地价、房价——已见顶回落，地产链利润下滑早已计价，反而使企业盈利不再被土地要素吞噬，“反内卷”从静态角度较为悲观，但是长期来看是行业景气度的拐点；居民与企业“有钱不再买房”转而把现金流投入股市回购、分红及员工激励，形成增量资金，制造业回报率进入长周期回升通道，美国商品消费自22年加息后持续走弱仅靠财政赤字维系，一旦美联储预防式降息或扩表，流动性将率先推升中国相关科技及上游材料。节奏上，9月3日阅兵前后或有波折，但指数回撤即是买点；配置上坚持“300科技+500周期”杠铃，长期看地产下跌对股市是成本端利好而非拖累，戴维斯双击的空间仍在扩张。嘉宾D：把A股当商品看“平衡表”，每年IPO+定增抽血效应正在减弱，而分红效应正在提升，这可能形成“紧平衡”的状况，且供给压缩、分红提升的趋势仍在延续。更大的增量是居民22-24年淤积的超额储蓄（几十万亿）因4月国家队成功兜底、股债收益比逆转，开始从3-5年期定存及固收理财搬家，年底-明年迎来到期高峰，只要几万亿流入40-50万亿自由流通市值，平衡表将被进一步撕裂。长期高点可远高于想象，可交易未来2-3年EPS扩张；短期看，反转驱动未现、沪深500贴水尚未极致、明星分析师/交易员尚未“出圈”，行情仍处加速段。嘉宾E：坚持“资产负债表衰退”观点，现实体感仍是经济差、居民缩表、贷款意愿低迷，超额储蓄只敢提前还贷或存定期；但巨量流动性一旦找到宣泄口便爆炒，形成脱离基本面的“水牛”。商品端所谓“反内卷”仅靠供应端自律无法消化中国过剩产能，玻璃等跟风品种已跌回起点，最纯正的多晶硅亦终将验证联盟托价能否持续。股市同理：估值由流动性而非盈利驱动，监管态度是终极锚；若对期指贴水、融资盘及量化对冲策略的“逼仓”干预升级，924式赎回-涨停-升水-空头砍仓的尖顶或将重演。只要监管未出手且成交维持高位，指数仍可惯性上冲；一旦信号出现，套利资金会多杀多。除非出台3-5万亿级别财政刺激填补居民地产信贷缺口，否则中长期仍难摆脱资产负债表衰退阴影。嘉宾追问：对“水牛”后市需求仍缺可验证的前瞻指标，哪些数据能提前佐证全球需求复苏（上半年交易资产负债表衰退，现在叙事变为“戴维斯双击”）。可用“财政扩张有效性”月度数据作为先行指标——把中美欧日广义财政赤字加总后，剔除社会保障、退伍军人、利息支出等刚性兑付，剩余真正能刺激经济增长的占比若拐头向上，即预示新增需求启动；目前该比例美国已滑至30%左右、欧洲更低，中国大部分用于化债，均处低位。一旦财政继续扩张且刚性支出占比见顶，可用资金边际转向消费与投资，将同步推升中国外需与大宗商品。若再配合美联储9月降息或结束缩表（原油价格可作为美联储扩表先行指标），美元下行、人民币汇率升值，则有望复制05-07年“汇率+盈利”双击，届时有色等周期品将摆脱尴尬跟涨，真正走成主线。持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。宏观组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 纪要整理：实习生殷时杰混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货08-26 09:05

A股有望继续保持强势

驱动所产生的估值修复行情，如6月以来的稳定币、算力、“反内卷”、军工、机器人、半导体芯片等领域均有体现。由于本轮行情并非基于某一个特定事件或逻辑，而是由板块结构性轮动驱动形成，所以需要从自下而上的市场结构以及股票市场微观资金面视角来理解市场的变化。宏微观数据印证增量资金已入市从宏观视角来看，7月的金融数据显示增量资金已开始进入A股市场。近日，央行公布的7月金融数据显示，7月存款数据中，非银存款新增2.14万亿元，为2015年有数据记录以来同期最高水平，同比多增达1.39万亿元。中金公司表示，金融投资活跃或是非银存款大幅多增的重要支撑因素。7月一个突出的特点是新增非银机构存款较多，这不是今年第一次出现非银金融机构存款大幅多增的情况，4月新增非银金融机构存款也创下过去10年的最高纪录。笔者认为，这一现象反映出在存款利率下降的大环境下，私人部门的金融投资愈发活跃，居民“存款搬家”的趋势已经显现。考虑到7月国债收益率上升、利率债价格下降，固定收益资产的相对吸引力偏弱，非银金融机构的新增存款很可能更多地流向了股票市场。9月，一旦美联储开启降息周期，在国内地产蓄水池功能减弱的背景下，以居民“存款搬家”以及海外弱美元背景下的溢出资金为代表的增量资金，有望继续流入A股市场。从资金流向角度来看，考虑到港股金融开放程度高于A股，且实行香港地区联系汇率制度等因素，一旦美联储开启降息周期，若出现资金外溢情况，港股将直接从中受益。在此背景下，建议投资者重点关注，在流动性预期改善的背景下，港股中小盘是否会因流动性的推动而出现估值修复行情。短期关注企业中报业绩和减持情况 8月以来，A股的强劲表现印证了资金面对当前市场的解释力度在边际增强。一旦资金与赚钱效应的正反馈循环开启，宏观基本面对行情波动的影响力便会降低，而趋势的转变通常是由流动性预期的变化所引发的，因此，只要政策的基调不变，决策层呵护股票市场的决心不变，那么一些预料之中的宏观事件落地，便不会引发资金的避险情绪，也不会构成趋势性调整的风险。展望后市，若未遭遇外力调控导致流动性收缩，或者没有出现预期之外的利空因素打压市场风险偏好，那么A股有望继续保持震荡上行的态势。从短线节奏来看，上证综指在创下10年新高之后，鉴于8月下旬开始进行中报业绩披露，同时存在部分公司减持压力，再加上成交额迅速攀升可能导致短期市场波动加大，指数层面出现震荡调整为正常现象。在市场整体向好的环境中，建议投资者保持积极态度，若上述因素对指数造成扰动并引发回调，反而会成为提升参与度的良好契机。在市场结构方面，随着“9月3日天安门阅兵”以及二十届四中全会10月在北京召开，建议交易者持续关注以军工、半导体、AI（特别是国产算力芯片、AI应用）和机器人为代表的科技领域。此外，随着上合峰会日益临近，投资者可留意近期稳定币方面是否会有更进一步的进展。期指操作方面，建议投资者继续持有前期IF、IC、IM的多单底仓，务必留意风险控制，切勿盲目追高。若遭遇幅度较大的回调，建议继续重点加仓IM多单。若沪深两市的成交额缩减至1.5万亿元以下，则暂停多单开仓操作；若成交额进一步收缩至1.2万亿元以下，且市场无赚钱效应，建议适当将多单止盈离场，等待后续再次布局的时机。（作者单位：一德期货）来源：期货日报网

期货日报网08-22 08:55

A股内生动力较强上行趋势有望延续

4月“对等关税”风波后新消费、创新药、稳定币、海外算力等多板块轮动，更多是行业成长逻辑强化和流动性“抱团”的结果。由此可见，今年的指数行情并不基于某一个特定事件或逻辑，更多是资金入市意愿与市场赚钱效应形成正反馈驱动的估值修复。一旦资金正反馈循环启动，则基本面对行情波动的影响就会降低，趋势的改变通常由流动性预期的变化导致。因此，只要“9·24”以来政策转向的基调不变、决策层呵护股票市场的决心不变，那么一些意料之中的宏观事件的落地，并不会触发资金的避险情绪，亦不构成趋势性的调整。 8月以来，A股的强劲表现印证了资金面对当前市场的解释力度边际增强。此外，短期外部不确定性下降亦对市场起到“锦上添花”的作用。8月12日，中美双方发布斯德哥尔摩经贸会谈联合声明，双方决定自8月12日起再次暂停实施24%的关税90天。同日，美国发布的7月CPI数据好于市场预期，加大了美联储9月降息的概率，对中国资产有正向支持。8月15日美国总统特朗普表示，他与俄罗斯总统普京基本达成共识，认为俄乌冲突将以领土交换以及美国对乌克兰提供某种形式的安全保障作为结束方式，他将暂时搁置对俄罗斯实施进一步制裁或其他“严重后果”的计划。但当日，美国政府宣布扩大对钢铁和铝进口征收50%关税的范围，将数百种衍生制品纳入加征关税清单。特朗普称，将在两周内宣布芯片和半导体关税，税率最高或达300%。预计上述两条消息对A股影响有限。短期而言，A股在经历8月上半月的连续上涨后，考虑到下半月的中报业绩披露和部分公司减持压力，届时出现震荡调整较为正常。在市场向好的环境下，建议交易者保持积极心态，如果中报业绩披露等因素对指数形成扰动，反而是提升参与度的机会。市场结构上，建议交易者重点关注军工、半导体、AI（尤其是国产算力芯片、AI应用）和机器人为代表的科技方向。期指操作上维持前期策略，建议交易者继续持有IF、IC、IM多单底仓，注意风控，不要追高。若遇较大回调，建议继续重点加仓IM多单。若沪深两市成交额收缩至1.5万亿元以下，则暂停多单开仓；若进一步收缩至1.2万亿元以下且市场没有赚钱效应，则建议多单适当止盈离场，等待再布局机会。（作者单位：一德期货）来源：期货日报网

期货日报网08-18 08:45

【专题报告】特朗普及全球贸易体系的思考

即使美债利率高位震荡，但美股的回升以及稳定币等出现反复支撑全球金融市场流动性。但长期的美债风险仍未消除：美联储独立性风险，关税可能引发的通胀风险；美元指数和美债利率的分化越走越宽，不过美元指数的回落也给全球市场得以“喘息”的空间，市场交易偏利多为主。从上述的交易我们能看到特朗普的态度在今年出现常态化反复，从而引导做多波动率的各种交易，这也导致我们在交易中时刻要警惕他的表态，“Taco交易”成为了主场。所以我们认为进入三季度，我们需要把重点放在特朗普的最终目的上，而一切的言论都能被当成其实现目标的“作秀式”表演，每一次市场的巨型波动都是回归最终目的的交易进场点。根据哈耶克三角理论，利润决定经济行为，各个环节的价格导致的利润率，利率水平，决定一个项目投资的可行性。利率越低越有利于长期投资，也就越有利于上游投资；终端消费对越离消费者越近的环节传导越敏感，现实中各国都是用货币政策和财政政策使经济脱离了储蓄投资一致的约束，因此负债/GDP比例不断上升，然后根据内部的结构决定了这种刺激是向消费扭曲还是向投资扭曲。过去全球贸易金融秩序明确定价全球各国在这个秩序的定位，美国通过美元高估输出美元，再以美股和美债等金融顺差收回资金；而中国以投资生产作为主体，再以贸易顺差的方式吸收外汇，这一套全球贸易金融体系也形成了两国各自的问题，并形成了三角的扭曲。对于美国，过度的刺激主要在消费上，这样导致越靠近消费端的行业越有优势，越远离消费端的行业投资越被遏制，所以三角形变短变高，体现为中上游产业空心化，过度消费并带来美国债务危机；对于中国，内部结构是倾向投资，所以效果反过来，资本倾向于中上游投资，越靠近消费端反而越难受，体现为产能过剩以及不良投资的上升。当全球化体系走入“死角“，全球都面临新一轮的贸易金融体系的变革。对于美国而言，增强上游投资并缩小贸易账户的同时，避免金融账户流出是变革的关键；对于中国而言，增强国内消费的同时，避免贸易账户的盈余出现大幅下降是关键。所以特朗普的目的很明确：原始全球化体系引发的美国工业霸权“空心化”（制造业与服务业占比严重失衡）；金融霸权“信用透支”（美元储备占比下降、政府债务高企）；地缘策略“分散化”（东盟，欧盟，亚非以及一带一路的兴起）；技术垄断能力放缓（中国关键技术追赶）都是其现阶段需要去变革的驱动。美元霸权主义的困境是当下的主要问题，那其目标就很明确-维系以美为中心的全球战略布局。他利用其掌控的领导力重构美国——从立法效率、行政改革、经济表现、外交成果等多方面下手，挑战原始的全球主义秩序从而形成新一轮的贸易金融体系的变革，这场变革将重塑美国的政治版图与国家结构和秩序，同步实现自己的政治成绩。从短期实际操作层面：①增强上游投资-私人杠杆替代政府杠杆，降息促进上游生产投资；②缩小贸易账户-减少财政支出（最重要的是减少非经济刺激支出）并加征关税收入；③避免金融账户流出-稳定币和美股（AI叙事）稳定资金存留美国；④利用关税的影响力尽可能的破环现有的非美主导的全球化机构和供应链体系。所以不可否认的是全球经济正在经历新一轮的变革，而这一变革的基础就是传统经济全球化的退场以及G2之间的博弈。二.美元“2.0“的重构每段经济全球化都有与它主导的一段政治经济体系秩序逻辑，罗马帝国，大秦帝国，大英帝国都是如此；包括现阶段的美国-其主要逻辑便是以美元将触角延伸到了各个国家。所以特朗普政府尝试建立全球新体系和改变现阶段的全球供应链以及金融系统秩序，为此必须重启美元“2.0”的重塑计划。在原始的美元体系环节中，美元霸权的存在依赖于“美元-美债为核心的货币储备循环系统”；地缘政治的主导；科技创新的领先，2.0重塑阶段的关键也将高度依赖于这三个部分。 2.1 全球核心货币储备循环系统过去几年受限于美债信用以及货币秩序重构的原因，全球正在逐步由以美元-美债为主导的货币体系转化为多元碎片化货币秩序体系，从而成就黄金的涨势，也诞生“去中心化货币”-最有代表性的当属稳定币。特朗普政府通过加密货币和稳定币法案重新塑造“数字货币为主导的现代货币体系”，并强烈关联美元资产，从而巩固货币储备循环系统避免货币秩序脱离美国主导。稳定币在储备循环系统中有三大主要意义：①提供美债流动性是其最直接的作用；②加持美元储备的意义；③塑造“数字货币为主导的现代货币体系”。 2.1.1 美债流动性提供通过购买稳定币—支持加密资产交易—投资美国国债这一循环，推升稳定币对美债的配置比例并推高稳定币总规模。根据GENIUS法案出台主要从两个方面来监管稳定币。一是规定发币机构需配合美国金融监管;二是严格要求抵押资产类型，必须持有等额的美元、美国短债等高流动性资产。当前稳定币规模约2500亿美元，美国财政部测算，截至2024年稳定币持有约1200亿美元短期国债，预计到2028年稳定币市场可能扩张到2万亿美元规模，短债需求增长至1万亿美元。 2021年联储进入加息周期后美国短债在国债发行量中的占比增加，从2021年74%升至2025年84%。考虑4月以来美国长债流动性问题，未来短债融资可能进一步承担美国财政部的融资压力。美元通过“购买稳定币—支持加密资产交易—投资美国国债”这一循环，又回到美国金融市场从而缓解短期国债的供应流动性问题。 2.1.2 加持美元储备的意义作为全球最为关键的储备货币，美联储奉行长期的公共政策目标，即提高支付系统的安全性和效率，并确保向金融市场公平地提供支付服务。稳定币的出现，基于其便携性将提高效率，促进主权货币在全球的分配可能性，并成为有锚定物的“链上美元”，为中央银行的货币和支付提供适用性，并支撑美元的储备货币意义。自美国国债开始出现一定的“信用质疑”后，美债利率持续受到供给过量及需求不足的预期影响，更重要的是降息预期的持续延迟也对美债利率维持高位形成推动。鉴于美国财政纪律和债务的问题，叠加上特朗普关税政策的不确定性反复干扰，关于“去美元化”的议题也开始进一步深化，美元的走弱趋势逻辑在今年上半年体现的非常明显，贵金属和欧元的上行也基于此。美元储备的意义一旦形成将会对美元资产形成较大的影响，这集中体现在美债和美股的交易上，今年出现的几次股债汇三杀的情景对于美元资产形成了压力。稳定币推动加持美元储备的意义，这源于稳定币的底层资产仍是美元资产。 2.1.3 塑造“数字货币为主导的现代货币体系” 根据数字美元基金会的阐述，在塑造“数字美元货币”体系的过程中将可能以双层银行体系呈现，美联储为公众发行银行票据，并为银行体系提供准备金。数字美元将保持这种双层分配架构:商业银行(以及受监管中介机构)将准备金兑换为数字美元，然后向客户发放实体现金的方式将其分发给最终用户。美国的央行数字货币将有助于升级货币基础设施，并作为推动私营部门和市场创新的催化剂，这些计划将实现商业银行资金的代币化，同时私营部门的创新将在支撑美元的公共基础设施基础上进行和发展，这种货币变革将一定程度上成为“美元2.0”的重要一环。 2.2 地缘政治秩序的改革特朗普奉行“美国优先”政策，强调国家在安全、贸易和技术方面的优势，这一定程度瓦解过去以美国为主导的秩序，并形成一个更加分散的多极体系，这预示着纵横交错的供应链体系。欧洲方面：特朗普选择抽身并与传统欧洲盟友出现裂痕，用“退出北约”作为条件要求欧洲加大军费支出从而减轻美国负担，并对俄乌战争的成果（包括矿产资源）表达兴趣；中东方面-美国一面考虑到以色列军国集团的利益以安抚国内政治情绪，并极限抑制伊朗的紧张局势，并对中东核心战略资源石油形成一系列的经济稳定措施；印太方面-进一步借助日韩等推进其遏制对手的策略，并一定程度上扰乱现存的供应链体系。所以从长期目的而言，特朗普有意打乱现阶段的地缘政治秩序，包括从内部分散欧盟，东盟，金砖等非美国为主导的体系，从而巩固其改革目标。关税政策成为了特朗普的重要工具，通过多变单独关税谈判从而动摇国际秩序，当更多国家以自身利益为出发点来决策，这将放缓多边主义联盟的优势，从而减少对于美国的主导权的削弱。 2.3 科技创新的领先 2.3.1 AI技术突破推动科技巨头资本开支增加自2020年以来，AI算力基建的兴起及全球AI应用热潮推动科技巨头不断加大对AI基础设施的投资，科技巨头投资增速远超行业平均水平。2020年至2025年一季度，美股Mag7的资本支出增长明显，投资集中度持续提升；截至2025年1月，高科技领域已占据美国非金融行业资本支出总量的近23%。从产出效果看，在2022至2025年的美国工业生产指数中，电脑及电子产品领域保持全行业领先，逐年上升，成为现阶段美国工业生产的重要驱动力。 2.3.2科技龙头驱动近期美股估值扩张随着AI应用的高增长和盈利兑现，市场对于高增长的预期支付高溢价，AI热潮的资金来源包括内部现金流、债务发行、股权融资、风险投资/私募股权和特殊目的载体（SPV）等而非绝对的信贷扩张，这也是AI行业仍能在高利率的环境下持续增长。更重要的是美股估值呈现结构性分化，科技龙头驱动美股全盘估值扩张，美股高估值可持续性主要依赖科技龙头盈利兑现能力。通过近几个月特朗普政府的各项经济和外交政策可以看出，其正在从三方面逐步切入实现其变革的目的。受到这些政策的影响，下半年的海外宏观方向仍存在高度不确定性，但我们仍认为有一些相对合理的交易机会。三.下半年海外交易方向 3.1 被动降息的主导交易美国通胀和就业作为美联储政策天平的两端，二季度前美国就业数据的韧性和关税可能引发的通胀反弹风险一直未能给美联储足够的理由开启降息路径。而伴随着硬数据开始走弱，关税的通胀预期尚未体现足够，美联储为防止美国衰退预期升温，我们认为美联储或有概率在两难抉择中选择降息以稳就业，这也符合特朗普对于利率的预期目标。而降息路径下有两种交易可能：滞胀 VS 软着陆，按照最新的数据跟踪，我们更倾向于偏滞胀的交易为主。胀：2025年上半年整体通胀数据看上去整体处于可控局面，主要原因是需求端的收缩限制了通胀的反弹，但从近期PCE数据可以看出通胀伴随商品通胀的回升以及服务通胀下行进入瓶颈整体通胀出现了反弹的趋势：①首先来自于关税带来供应链压力的延后性冲击影响将逐步加大，从供给端影响美国的通胀反复可能性和推动性都很大；②其次美联储的降息路径和大美丽法案带来宽松预期，需求端PCE将陷入下行瓶颈从而推动整体PCE；③叠加上美元贬值的预期仍未消除，经济走缓，信任风险以及降息路径确认，整体美元仍未能摆脱贬值的趋势；需求端和供给端的配合将显著抬升三季度“胀”的可能性。滞：相较于胀，滞的交易风险较大，主要的原因是整体产业趋势的变革和财政货币经济政策仍存在不确定性，这从而影响市场的交易节奏。从产业趋势变革而言，根据美国劳工统计局，自2023年第一季度以来，AI相关（包括芯片、服务器和数据中心）等信息处理投资对美国整体低迷经济增长的贡献显著，同比增速维持在18%以上，过去两个季度，由私营企业驱动的AI相关资本支出对美国经济增长的贡献对冲消费支出的拖累。总而言之，AI产业革命的投入和资本开支，成为了美国经济支撑的关键因素，并通过此显著贡献于美股从而改善私人部门资产负债表，后续受到产业趋势的变化存在高度不确定性从而影响交易节奏。从财政货币等经济政策角度，现阶段，美国政府在较高利率环境下依靠财政扩张补充私人部门收益并改善其资产负债表状况，这与传统的信贷扩张存在差别，因为其提高了经济在高利率环境下的韧性程度，但一定程度上对政府财政信用产生影响。在这一框架下，一定赤字是对经济的刺激，并相应的改善劳动生产率，但是通过观察美国政府财政支出，如果将利息支出，社会保障，医疗支出和退役军人的保障等非盈利性支出剔除，政府支出促进经济增长的边际效应仍在大幅下行，这对经济整体而言仍是风险所在。其次经济政策对于经济的影响高度不确定，关税政策带来的影响使得经济数据出现季节性失真，2季度贸易赤字显著下行。交易方向： 1.无论是滞涨还是软着陆的交易，只要胀的交易就可以选择黄金对冲：通胀不确定性+地缘政治风险+货币债务逻辑支撑金价；2.根据需求驱动的变化，可以适当选择做多通胀挂钩资产：大宗商品（原油、工业金属-铜，白银），警惕衰退预期干扰； 3.2美元指数下行周期仍具备交易条件美元指数在美国债务和财政贸易双赤字走阔的背景下走弱，但短期在关键点位存在支撑反映的是美股AI叙事下跨国资金持续流入美国的影响。但我们仍认为特朗普政府经济政策不确定性，流动性指引的潜在降息预期和美债货币信用逻辑带来的美元指数下行周期尚未结束。最新的美国7月债务余额仍在持续上行，规模已经超37万亿美元，而相应的付息债务平均利率同步上升，这预示着美国政府的偿债压力仍在加大；财政赤字的累计仍在走阔，这也预示着债务和财政双赤字仍在持续指引美元的偏弱走势。从流动性来看，隔夜逆回购资金正在逐渐耗尽，现阶段余额仅不足600亿美元；美国财政部最新发债指引显示，预计在7-9月净发行1万亿美元的美债，而这其中长债发行量达到了4700亿美元，这显著高于此前预估5540亿美元，更重要的是，财政部预计将TGA账户补充至8500亿美元，而当前规模约为4600亿美元，随着TGA开始增加，这将一定程度上抽离联邦储备银行余额；如果美联储再不释放流动性，联邦储备银行余额准备金规模将缩减至低于安全准备金下限（3万亿），美元流动性开始从宽松走向收紧，流动性的逐渐趋紧将进一步催化美联储的降息可能性。交易方向：做空美元：政策和经济不确定性+潜在降息预期+美债货币信用逻辑存在走弱趋势 3.3 全球金融市场再平衡全球资金再平衡的交易主线带来货币的交易方向，伴随混乱的宏观周期以及全球经济秩序的变化，全球化资金的平衡方向正在逐步转变。一方面，特朗普新关税落地意味这对于传统出口国（中欧日）来说卖去美国的东西变贵，贸易顺差缩水，可支配的美元外汇也会出现下降，再持续投入美国的美股和美债的资金体量将同步回落，全球金融市场资本流向再平衡会出；另一方面，非美经济体的下半年经济主线相对值得关注，与美国的经济差可能存在相对收敛的趋势，这一定程度带来全球资金相对平衡的配置需求。欧洲经济主线：财政大转向，以基建与国防为锚步入财政扩张周期，欧洲资产对全球资金吸引力提升，今年德国打破既有财政纪律约束，开启财政宽松模式。货币降息周期，欧元区的提前开启，欧美企业利率差逐步收敛，为后续的经济刺激创造了相应的条件，但受限于产业升级的限制，整体仍以缓慢回升为主。更重要的时受到美国政策端的扰动，存在波动影响。总体而言，财政转向和货币周期的开启仍是欧元区接下来的经济主线。日本经济主线：通胀中枢上抬，通缩预期被打破；日本长期的贸易顺差可能受到关税政策的影响，而以海外营收为主的经济将有所抑制。总体而言，日本市场的弹性较大，但受到关税和通胀中枢的影响仍相对存在波动，经济数据尚未体现风险溢价。非美新兴市场（中国为主）：货币政策方面，预计伴随美联储降息后，政策利率调整空间增大；财政政策方面，政府债整体发行放缓，新型政策工具推出，各类基建项目开始发力； “反内卷”以行业自律为主稳步推进，地产以托底为主，10月份政治局会议对于十五五的规划将是全年焦点；关税扰动减弱，贸易层面最坏的消息可能已经过去并已被市场定价。总体而言，受益于美元走弱趋势的可能性，非美新兴市场将在风险偏好较高的情况下偏利多，但整体表现仍需警惕美债利率的高位震荡。交易方向：1.做多欧日或EM货币（人民币）；2.做多美元计价的商品指数；3.做多非美主要出口国的资产 3.4 Taco带来的做多波动率交易特朗普政府的各经济政策开始呈现出一定武器化的边际倾向，这将一定程度演化出阶段性的Taco交易机会。从Taco交易的流程来看，基本流程从“政策预期监测”至“实行交易”至“调整持仓并退出头寸”。所以，我们仍能通过Taco交易的本质做多波动率。交易方向：特朗普Taco交易：政策威胁期做多进场做多波动率持续跟踪请加入知识星球，共同探讨重点标的的大矛盾。宏观组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货08-15 09:05

流动性宽松中小盘风格占优

的仓位。从A股来看，近期题材股接力，在稳定币等大金融概念股热度退潮后， “反内卷”与雅江水电站主题升温，机器人板块技术利好不断，主题轮动有望带动指数冲高。图为VIX恐慌指数三是大盘普涨抬高整体板块中枢。此轮A股上涨是全面走强而非结构性行情，受财报业绩强劲、关税冲击边际递减等因素提振，7月全球市场避险情绪降温，VIX恐慌指数延续下行，海外股指多数飘红。相较而言，A股表现突出，这主要得益于“反内卷”等一系列政策预期的催化，尤其是低位股陆续出现补涨行情。四是前期股指期货深贴水修复。二季度股指期货合约呈现贴水加剧现象，尤其是IM及IC合约贴水幅度达到历史第二极值。一方面受到分红因素影响，指数季节性回落；另一方面受到海外复杂多变的经济形势影响，持有股票多头的主观交易者选择股指期货进行多头保护，对冲多头持仓风险。当股指期货呈现深度贴水结构时，往往意味着市场情绪处于相对低迷的位置，后续存在情绪反转带动指数上涨的可能。图为中证1000期指主力合约日线需要注意的是，尽管市场情绪回暖，但基本面数据与盘面存在一定分化，主要矛盾仍在供需端。因此，在基本面数据难以提供较强助力的背景下，投资者信心及流动性能否形成合力是当前市场的核心分歧。（作者单位：大有期货）来源：期货日报网

期货日报网08-08 07:35

A股有望延续上行趋势

月“对等关税”风波后，新消费、创新药、稳定币、海外算力等多板块轮动，更多由行业催化与流动性抱团驱动。看似指数上涨，实则是结构性行情主导——政策与产业因素并非无效，只是市场短时间内出现“抢跑”。 7月，在供给端“反内卷”与需求端雅鲁藏布江下游水电工程的共同作用下，周期股表现亮眼，推动主要指数创出年内新高。但7月底会议表态后，周期股交易情绪降温，市场对科技股的关注度提升，中证1000指数率先创出年内新高。此外，财政部、国家税务总局宣布8月8日起对新发行国债等利息收入恢复征收增值税，带动以银行为代表的红利资产走强。展望后市，9月阅兵、10月重要会议临近，建议重点关注军工、半导体、AI（尤其是国产算力芯片及AI应用）、机器人等科技方向。期指操作上，可继续持有IF、IC、IM多单底仓，但需严格风控，避免追高。鉴于中证1000指数科技成长属性更突出，若遇较大回调，则建议重点加仓IM多单。操作中需关注成交额变化，若沪深两市成交额收缩至1.5万亿元以下，则暂停多单开仓；若进一步降至1.2万亿元以下，则适当止盈离场，等待重新布局机会。（作者单位：一德期货）来源：期货日报网

期货日报网08-07 08:35

地缘溢价消退沪胶高位徘徊

方面，前期美国国会通过“大而美”法案和稳定币法案，前者意味着未来美国政府将开启宽松财政政策，释放流动性，后者则希望通过大规模发行稳定币来增强美债购买力量，从而帮助美债完成金蝉脱壳式的软着陆。随着美国债务危机有望解除，宏观预期迎来转机，积极因素占据主导。另一方面，近日，美国陆续与日本、欧盟等多个经济体达成关税协定。在宏观因子改善的背景下，大宗商品市场风险偏好明显回升，并驱动商品估值抬升。泰国和柬埔寨是重要的产胶国泰国是全球最大的天然橡胶生产国，产胶量占全球总产量的约三分之一。该国橡胶产地主要集中在南部和东部地区。据天胶生产国（ANRPC）发布的数据，进入2025年，泰国产胶量和出口量企稳回升。据统计，2025年1—5月泰国产胶量合计达143.21万吨，同比小幅增加2.43万吨，增幅达1.73%；2025年1—5月泰国天胶合计出口量达177.49万吨，同比大幅增加18.24万吨，增幅达11.45%。柬埔寨作为新兴的橡胶生产国，近年来橡胶产量稳步增长。2024年，柬埔寨橡胶产量为40.72万吨，同比小幅增加1.54万吨，增幅达3.93%；2024年，柬埔寨合计出口橡胶39.95万吨，同比略微增加0.65万吨，增幅达1.65%。泰国和柬埔寨均是东南亚较为重要的产胶国。对比来看，泰国年度产胶量和出口量分别是柬埔寨的11.45倍和9.83倍。柬泰冲突对橡胶生产影响有限此次柬泰冲突地区主要在泰国与柬埔寨的边境接壤处——泰国的素林府和柬埔寨的奥多棉吉省。从泰国和柬埔寨两国的橡胶种植区域和产量来看，虽然泰国东北部地区的产胶量约占该国总产量的30%，但主要集中在乌汶府、孔敬府、武里南府等地，素林府当地的产胶量较为有限，占比偏低。而对于柬埔寨而言，橡胶种植区和产量集中在磅湛省、蒙多基里省、拉达那基里省、上丁省和柏威夏省，上述区域合计占该国橡胶种植面积和产量的80%~90%，而柬泰双方交战的地区——奥多棉吉省并非柬埔寨的重要产胶省份。总体来看，泰国和柬埔寨冲突地区的橡胶种植面积和产量占比较低，无法对东南亚橡胶产量造成较大影响。随着泰国和柬埔寨的军事冲突告一段落，胶市地缘溢价出现回吐。在宏观面偏多与胶市供需结构偏弱下，多空分歧开始加剧，预计后市沪胶期货2509合约维持高位震荡走势。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网07-31 14:05

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