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债市定价围绕风险偏好及机构行为展开

结束连续8个月的下行态势。其中，煤炭、黑色金属相关行业价格环比转正，体现了“反内卷”政策对供需关系的改善。本周为资金面压力较大的一周，一方面公开市场资金到期10684亿元，均为逆回购到期；另一方面同业存单到期量较大。周三起，央行转为净投放，资金价格企稳回落。银存间隔夜资金利率一度升至1.4%以上，后半周逐步回落。参照过去央行的操作，央行多在当月第二周公布6个月期买断式逆回购的续作安排，本月有3000亿元6个月期买断式回购到期，关注央行续作情况。从基本面看，债市并没有持续走熊的基础。利率定价的锚点仍在于融资成本的高低。截至目前，金融数据表现弱于预期。今年政府债发行节奏前置，8月起政府债增发空间明显受限。预计其将对社融增速形成拖累。从货币政策看，政策基调维持适度宽松。从央行态度观察，近期央行对资金面的呵护依旧，资金面维持相对平稳。鉴于短期央行缺乏主动宽松的动机，以及股市表现仍然偏强，机构行为的影响被放大，债市情绪仍然谨慎。债市收益率已突破前期关键点位，而收益率下行空间打开需要更多利多落地，如增量货币政策或央行国债买卖的重启等。短期投资者仍需谨慎，若市场开始对利空钝化，则考虑采用久期策略博弈债市收益。（作者单位：创元期货）来源：期货日报网

期货日报网09-12 08:30

PPI“低温”中蕴含“升温”潜能

价格的影响正在持续体现。8月煤炭加工、黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、新能源车整车制造价格同比降幅比上月分别收窄10.3个、6.0个、3.2个、2.8个、0.6个百分点，对PPI同比的下拉影响比上月减少约0.50个百分点，是PPI同比降幅收窄的主要原因。这样的改善结构，显示此前企业无序竞争的现象正在逐步改善、重点行业产能治理正在有序开展。笔者预期PPI同比降幅在年末收窄至2.5%附近。 3000亿元规模的“以旧换新”等促内需政策的出台，以及一些限制性政策的解除，推动宏观经济逐渐回暖。从剔除食品和能源的核心CPI走势来看，今年以来我国服务类消费价格有所回升，且各个分项大多数时间对CPI均有正贡献，显示居民消费端有较为广泛的改善。8月份的CPI数据中，衣着拉动0.13个百分点，居住拉动0.02个百分点，服务项目拉动0.04个百分点，教育拉动0.10个百分点，医疗保健拉动0.09个百分点，其他服务和商品拉动0.22个百分点。近三年，我国PPI同比均为负增长，这是我国工业企业利润增长承压的一大原因。诚然，其中有疫情后我国总需求不足的宏观矛盾存在，但数据背后也交织着我国经济结构转型、制造业产业升级的长期趋势。因此，需要跳出短期波动的视野，以辩证的思考，审视这份“低温”数据中蕴含的“升温”潜能。首先，通胀偏低与我国经济由投资驱动转向消费驱动的转型升级趋势相呼应。回望2010年，我国城镇化率不足50%，基础设施建设尚有广阔空间。彼时，以房地产投资为引擎的增长模式，有效破解了居民住房短缺的难题，使得历史上的通胀周期与房地产投资周期紧密联动。但随着2017年我国城镇化率超过60%，2019年人均GDP跨越1万美元大关，房地产投资的边际带动效应逐渐减弱，科技产业、服务产业成为引领经济增长的新方向。当前，我国服务业已取得一定的发展成绩。2024年，我国服务业增加值占GDP比重从10年前的49.23%升至56.75%。在经济驱动力由投资转向消费和科技的过程中，宏观经济在转型期经历一定的阵痛是不可避免的，却由此创造了更大的发展空间。其次，制造业的技术升级与优质供给创造正在从根源上重塑物价的生成逻辑。作为名副其实的“世界工厂”，中国制造业在2024年贡献了全球约30%的工业增加值，汽车、手机等超200种主要工业品产量稳居世界第一。同时，我国2024年约600万的理工科毕业人数和世界第二的全社会研发经费投入正在创造强大创新动能，使得“中国制造”不断走向全球，并向“中国智造”不断升级。完整的供应链、卓越的产业集群效应以及持续提升的生产效率，共同推动产业不断将“加量不加价”的更高性价比产品呈现给消费者。这部分砍掉的价格，正是技术提升、效率提升与供应链优化后所节约下来的社会成本。因此，当前的物价水平可能也是中国制造业强大创新与效率优势的一种体现。最后，“反内卷”政策的核心在于纠偏无序竞争，重塑健康产业生态。部分领域中以“价格战”为代表的恶性竞争，虽能短期换取市场份额，却长期扼杀行业利润，是一种不可持续的负和博弈。政策的意图并非简单抑制价格波动，而是通过治理无序竞争，引导企业从低水平“拼价格”转向高水平“比质量、赛创新”，从而恢复行业合理的利润空间，营造一个共生共荣、质量取胜的健康市场环境。笔者认为，这与我国追求高质量发展的长期目标完全契合。进一步推进产业“反内卷”，将引导产业打破“低价竞争—利润摊薄—创新无力”的恶性循环，最终建立起“创新—溢价—利润—再投资”的良性发展通道，为中国制造业发展注入更可持续的新动能。（作者系中信期货研究所宏观和国际研究部总经理）来源：期货日报网

期货日报网09-12 08:30

铁矿石供应压力趋增

与黑色金属其他品种高位显著回落不同，8月以来，铁矿石价格高位震荡，整体走势明显偏强。支撑矿价的原因主要源于两方面：一是钢厂生产平稳，矿石终端消耗长期处于相对高位，需求韧性尚可，从而使得淡季产业矛盾并未累积，直接体现就是国内铁矿石库存增幅有限。二是品种套利资金介入。同为黑色产业链的钢材、焦炭等品种基本面在8月中旬后转弱，品种套利多是空配钢焦、多配铁矿石进行对冲。估值相对偏高目前来看，铁矿石已是黑色产业链中估值偏高的品种。从绝对价格上看，普氏铁矿石价格指数重回年内高位，最新值较年初高点仅差5.6美元/吨，且高于去年同期水平，相应的基差也处于历年同期低点，一定程度上期货已计价强现实格局。从相对估值上看，8月中旬以来，黑色品种强弱分化明显，矿螺、矿焦比值继续高位攀升，已逼近历史新高。近期钢厂利润不断收缩，部分品种已转为亏损局面，显示铁矿石相对估值更高。高估值局面下铁矿石价格继续上行需基本面持续改善来配合，但目前铁矿石呈现供增需弱局面，基本面存走弱预期，估值修复压力仍在。需求还在走弱得益于需求的强韧性，前期铁矿石的基本面表现良好，给予矿价支撑。然而，淡季钢市产业矛盾不断积累，钢厂生产趋弱，铁矿石终端消耗持续下行。截至8月29日当周，钢联统计的247家样本钢厂日均铁水产量和进口矿日耗分别为240.13万吨、296.10万吨，整体呈现下行态势，且降幅不断扩大。现阶段，铁矿石需求高频指标依旧处于年内相对高位，且传统钢市旺季将至，钢厂生产积极性尚存，继续给予矿价支撑。不过，钢厂盈利状况开始恶化，盈利钢厂占比持续下降，即期成本核算下吨钢利润不断收缩，其中华北地区部分品种已降至盈亏平衡附近，钢厂提产动能不强。同时，建材下游行业需求弱势格局未变，且前期抢出口已透支部分需求，出口或趋弱，板材需求仍面临不确定性。旺季钢材需求改善存疑，或难承接钢厂提产。因此，铁矿石需求在走弱，前期支撑矿价的主要因素已变，利好效应趋弱。供应压力增加海外矿商发运积极，矿石供应回升，而内矿供应相对偏低，全国126家矿山企业、266座矿山的日均铁精粉产量最新值为39.53万吨，连续两周回落并处于年内低位。不过，海外矿石供应已重回高位，全球铁矿石周度发运量最新值为3556.77万吨，环比增加240.93万吨，且创年内单周新高。增量主要来自巴西矿和非主流矿，两者8月累计发运量环比分别增加12.71%、19.06%，同样高于去年同期水平，同比分别增加406万吨、108万吨。由此可见，高矿价下矿商发运积极，海外矿石供应持续回升，主流矿商也已弥补前期减量，高发运将兑现到国内港口到货量上，全国47港最新到货量为2645万吨，环比增加182万吨，按船期推算后续到货仍有增量空间，叠加内矿供应恢复，矿石供应压力将不断增加。图为全球铁矿石发运量（单位：万吨）综上所述，基本面尚可叠加品种套利资金支撑，铁矿石价格高位震荡，走势强于其他品种。不过，铁矿石供需两端有所改变，需求韧性趋弱，而供应压力增加，矿石基本面预计走弱，届时高估值矿价会承压下行，关注旺季钢市表现情况。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0011688）来源：期货日报网

期货日报网09-05 08:50

【黑色早评】焦炭第八轮提涨暂未落地，双焦持续走弱

新增量。 2.国家统计局：1-7月份，黑色金属冶炼和压延加工业利润总额643.6亿元，同比增长5175.4%。交通运输部：1至7月完成交通固定资产投资1.95万亿元，维持高位。 3.据百年建筑调研，截至8月26日，样本建筑工地资金到位率为59.22%，周环比上升0.43个百分点。其中，非房建项目资金到位率为60.92%，周环比上升0.45个百分点;房建项目资金到位率为50.95%，周环比上升0.38个百分点。8月20日-8月26日，百年建筑调研国内506家混凝土搅拌站产能利用率为6.64%，周环比下降0.22个百分点;年同比下降0.57个百分点。506家混凝土搅拌站发运量为133.04万方，周环比减少3.13%，年同比减少7.84%。8月20日-8月26日，本周全国水泥出库量256.01万吨，环比下降4.5%，年同比下降21.0%;基建水泥直供量155万吨，环比下降3.1%，年同比下降7.7%。 4.乘联分会：8月1-24日，全国乘用车市场零售128.5万辆，同比去年8月同期增长3%，较上月同期增长3%，今年以来累计零售1403.1万辆，同比增长10%。 5.8月27日，上海市人民政府办公厅发布关于加快推进本市城中村改造工作的实施意见。《实施意见》提出，加快推进城中村改造工作，将群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村优先纳入改造范围。 6.27日全国建材成交一般，市场以低价交易为主，刚需采购不积极，期现单边部分成交，全天整体成交量较前一日小幅回升。玻璃纯碱 1、市场情况玻璃：今日浮法玻璃现货价格1151元/吨，环比上一交易日持平。华北市场基本稳定，工厂出货情况不一，整体交投平平。东北市场多数企业价格稳定，个别价格略下调，出货情况不一。华东市场大稳小动，整体出货尚可，山东个别企业价格走高，且江浙部分企业近期有提涨计划，下游订单一般，个别有补货动作，但量不大。华中市场今日变化不大，价格暂稳为主。今日四川个别补涨，多数维稳，成都区域意向商谈集中1200-1220元/吨，近期本地产销一般，关注后续价格变化，今日本地超白普涨。今日广东粤西区域部分浮法玻璃价格提升，但多数依旧维稳运行，广东近期产销参差不等，企业依据自身情况灵活调整。西北区域浮法玻璃价格暂稳，新疆产线点火后关注甘肃后续产线点火情况。纯碱：今日，国内纯碱市场走势淡稳，成交灵活。装置运行减量，供应下降。下游需求一般，按需为主，低价成交，期现出货成交延续。当前，碱厂待发支撑，价格波动空间收缩。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据房地产建设周期计算，当前房地产竣工仍处于下行周期，新房玻璃需求仍在持续下滑，而二手房成交较好，汽车、家电、电子产品产量仍在增加，对玻璃需求有一定支撑，预期今年玻璃整体供给和需求都下降7%左右，供需基本平衡。但新房销售持续下降，房企资金紧张，部分项目持续推迟，新房玻璃需求超预期下降，玻璃供给和库存压力较大。当前矛盾：8月中玻璃下游深加工订单天数继续小幅回升，需求略有改善，玻璃日熔量低位震荡，供需基本平衡。当前玻璃相关的反内卷政策仍未出台，近月交割压力大，市场有一定负反馈，盘面跟随市场情绪波动，当前价格仍在成本附近，在反内卷的大背景下，不可过度看空企业利润，价格向下空间不大，建议等待在成本附近逢低买入，或者等待行业政策出台。美联储降息预期增加，或进一步释放国内宽松空间，宏观预期好转，关注相关政策变化。观点：偏多。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：纯碱产量高位震荡，需求偏弱，产能过剩较明显。当前纯碱相关的反内卷政策仍未出台，近月交割压力大，市场开始负反馈，盘面跟随市场情绪波动，当前价格仍在成本附近，在反内卷的大背景下，不可过度看空企业利润，价格向下空间不大，建议等待行业政策出台，相对于玻璃，纯碱基本面更弱，建议多玻璃空纯碱。美联储降息预期增加，或进一步释放国内宽松空间，宏观预期好转，关注相关政策变化。观点：观望。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货08-28 09:05

本周热点前瞻20250819

中旬流通领域重要生产资料市场价格，包括黑色金属、有色金属、化工产品、石油天然气、煤炭、非金属建材、农产品（主要用于加工）、农业生产资料、林产品等9大类50种产品的价格。（国泰君安期货陶金峰）来源：期货日报网

期货日报网08-19 09:16

期债短线震荡思路对待

反内卷”政策出台后，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、光伏设备及元器件制造、水泥制造、锂离子电池制造价格环比降幅分别较6月收窄1.9、1.5、0.8、0.3和0.1个百分点。总体上看，7月重磅会议对货币政策维持“适度宽松”的表述，显示宽松取向并未改变，另外在关税不确定性的背景下，贸易环境仍面临挑战，“债牛”基础仍然牢固，而短期来看，受经济具有韧性、商品价格回暖、股债“跷跷板”效应等因素的压制，债市上行动能减弱，建议以震荡思路对待。（作者单位：新纪元期货）来源：期货日报网

期货日报网08-13 08:55

黑色产业链企业在市场高波动下的应对之策

期货日报网08-12 07:20

螺纹钢承压震荡

价承压回落。乐观情绪修正 7月以来，黑色金属市场的主导逻辑是“反内卷”所带来的政策利好预期，但随着预期兑现程度有限，前期乐观情绪迎来修正。7月30日召开的中共中央政治局会议指出，要依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理。相比7月1日中央财经委员会会议的表述，此次中共中央政治局会议在相关措辞上，去掉了“低价”一词，之前的“推动落后产能有序退出”的表述转变为“推进重点行业产能治理”，这使得市场对“反内卷”政策推进的预期产生了一定的反复。此外，此次中共中央政治局会议未直接提及房地产相关内容，仅强调“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，市场对房地产行业出台宽松政策的预期同样减弱。与此同时，国家统计局服务业调查中心、中国物流与采购联合会于7月31日发布的数据显示，受制造业进入传统生产淡季以及部分地区高温、暴雨洪涝灾害等因素影响，7月制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，较6月下降0.4个百分点。从重点行业看，装备制造业和高技术制造业PMI分别为50.3%和50.6%，均持续高于临界点；消费品行业PMI为49.5%，较6月下降0.9个百分点；高耗能行业PMI为48.0%，较6月上升0.2个百分点。市场预期方面，7月，生产经营活动预期指数为52.6%，较6月上升0.6个百分点，制造业企业对近期市场发展信心有所增强。供应利好有限回归到螺纹钢自身供需格局来看，产业矛盾开始累积，其直接体现是库存拐点的出现。截至8月1日当周，同口径下螺纹钢库存总量为546.29万吨，较前一周增加7.65万吨；相对利好则是库存压力不大，依旧处于近年来同期的低位水平，同比下降196.08万吨，降幅为26.41%，低库存格局下价格弹性偏大。现阶段，螺纹钢市场呈现供需双弱的局面，基本面矛盾仍易累积。具体来看，建筑钢厂生产趋弱，螺纹钢周产量相对偏低，最新值为211.06万吨，较前期高点累计下降22.83万吨，减量主要源于长流程钢厂，原因多是钢厂转产钢坯、保板材铁水，而非品种亏损倒逼钢厂减产。然而，低供应带来的利好效应有限。一方面，螺纹钢品种的吨钢利润表现良好，前期生产钢坯的部分钢厂再度回归生产螺纹钢，供应料将回升；另一方面，近期短流程钢厂盈利状况大幅改善。钢联统计的90家独立电弧炉中盈利钢厂占比为52.89%，亏损比例仅为12.4%，且近期复产积极，开工率已升至年内高位，将带来螺纹钢供应的增量。不过，钢材供应端存在一定的扰动因素。为保障9月3日阅兵顺利进行，北京周边地区钢厂或停产，虽然对建筑钢材供应的影响不大，但一旦限产执行，将提振钢市情绪，需关注政策的执行情况。需求弱势未变低供应格局下，螺纹钢产业矛盾依旧不断累积，这主要是由于需求表现疲弱所导致的，相关高频指标长期处于历史同期的低位水平。截至8月1日当周，同口径螺纹钢的周度表需量为203.41万吨，持续创阶段性新低，较去年同期下降5.67%，依旧处于近年来同期低位。此外，直接对标终端需求的水泥出库量和混凝土发运量数据同样呈现走弱态势，同比分别下降10.43%、4.91%，持续处于近年来同期低位，这进一步佐证建筑相关需求表现较为疲弱。目前来看，房地产销售情况低迷，其基本面虽处于修复过程中，但上半年国内经济数据良好，逆周期调节的动能可能趋于减弱，基建投资预计难以大幅加码，螺纹钢下游行业暂无实质性的改善，需求弱势格局并未改变。此外，值得注意的是，7月钢价的上行刺激了投资需求大量释放，期现套利积极介入。同时，上期所螺纹钢仓单量也高于往年，显示钢厂在增加盘面套保量，这可能进一步加剧需求端的压力。图为螺纹钢周度需求量（单位：万吨）综上所述，市场乐观情绪迎来修正，螺纹钢价格有所回落，且钢市运行逻辑逐步回归产业端。当前螺纹钢需求弱势难改，而供应利好有限，基本面矛盾在累积，预计钢价承压震荡调整，重点关注限产政策的变化。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0011688）来源：期货日报网

期货日报网08-08 07:55

焦煤保持偏强走势

落。乐观情绪修正 7月预期主导市场，黑色金属集体上行，其中焦煤涨幅明显。随着重大会议结束，强预期兑现有限，叠加经济数据有所走弱，7月底乐观情绪迎来修正。7月30日，中央政治局会议指出，要依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理。与7月1日中央财经委员会第六次会议相比，中央政治局会议在措辞上去掉了“低价”，之前的“推动落后产能有序退出”也修改为“推进重点行业产能治理”。此外，国家统计局公布的PMI数据不及预期，7月份PMI为49.3%，环比下降0.4个百分点，制造业景气水平有所回落，其中新订单指数为49.4%，环比下降0.8个百分点，市场对制造业需求放缓的担忧加剧。供应恢复偏慢焦煤市场运行逻辑回归产业端，且近期供应影响更大。国内煤矿7月虽然陆续复产，产量逐步回升，但煤矿受到井下条件影响，叠加安全、环保等因素的扰动，国内炼焦煤产量恢复偏慢，供应显著低于前期高位。截至8月1日当周，钢联统计的523家炼焦煤样本矿山精煤、原煤日均产量分别为77.67万吨、193.56万吨，从低位累计回升3.85万吨、8.54万吨，但相较年内81.69万吨、202.10万吨的高点存有差距。此外，有关煤矿倒查超产消息不断发酵，7月10日国家能源局发布相关文件通知，要求2025年单个煤矿产量超过核定产能10%的煤矿停产整顿，引发市场对煤矿后期减产的担忧。据钢联调研反馈，山西吕梁、长治已有煤矿收到相关通知，个别煤矿甚至停产。不过，进口煤恢复相对良好。据海关总署数据，6月焦煤进口量为910.84万吨，环比增加23.31%；1—6月累计进口量为5282.23万吨，同比下降7.36%，其中减量最大的是蒙古煤，降幅为16.21%，发运量低于市场预期。不过，随着蒙古国那达慕大会结束，口岸7月16日已恢复正常通关。截至8月1日当周，钢联统计的甘其毛都口岸通车数量达1208车/日，周环比增加26.62%，三大口岸合计日均通关2254车，环比增加17.09%。此外，国内焦煤价格上涨后，澳大利亚主焦与国内同品质煤种进口倒挂幅度明显收窄，或带来进口增量。需求表现良好得益于铁水产量长期维持高位，煤焦需求表现良好。截至8月1日当周，钢联统计的247家样本钢厂日均铁水产量为240.71万吨，在高铁水局面下全国焦炭日均产量稳定在111万~114万吨，焦煤刚需平稳。此外，在前期焦煤下行过程中，贸易商和终端库存降至极低水平，随着6月焦煤供应减量与“反内卷”预期提振，产业链开启补库。钢联数据显示，独立焦化厂和钢厂焦化厂7月焦煤库存分别增加183.75万吨、22.58万吨。同时，期货盘面升水现货仓单，期现正套者同样进场，口岸蒙煤快速去库，贸易环节正反馈助推本轮价格上行。现阶段，钢厂盈利状况依旧良好，铁水产量仍维持偏高水平，而焦炭提涨暂未结束，终端补库驱动仍存，焦煤需求延续良好表现。综上所述，市场乐观情绪迎来修正，焦煤期价高位回落，市场运行逻辑也回归产业端。当前国内焦煤生产恢复偏慢，且查超产事件带来不确定性，供应扰动未退，叠加刚需表现强劲，基本面良好，焦煤价格延续相对偏强运行。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网08-07 08:40

回归现实逻辑锰硅高位调整

反内卷”带来政策利好预期提振，7月以来黑色金属集体上行，锰硅期现价格同样跟涨。然而，月末政治局会议结束，强预期兑现，市场运行逻辑回归产业端，当前锰硅供需格局表现偏弱，且成本推涨难续，锰硅上行趋弱，价格开启高位震荡调整。利多因素发酵，锰硅低位回升 7月权益市场与商品市场均迎来上涨，主要是受益于“反内卷”政策利好预期，国内工业品集体上行，尤以光伏相关品种最为明显，黑色金属表现同样亮眼，全品种期价均录得显著上涨。不过，“反内卷”仅是黑色上涨的触发因素，本轮上行存有产业和宏观基础。具体来看，淡季黑色产业矛盾累积有限，而部分品种跌至边际成本附近，叠加“反内卷”引发市场对供给侧改革预期，为此，品种低价与政策预期共同引燃市场看多情绪，黑色金属触底回升。图1：国内商品指数走势锰硅价格同样跟涨。截至8月4日，锰硅主力期价收于5972元/吨，7月以来累计上涨5.18%，期间最高更是涨至6414元/吨，刷新自3月中旬主力合约价格新高。期价强势带动现货上行，但涨幅相对偏低，基差有所走弱。截至8月4日，内蒙古、宁夏、天津等地价格分别为5720元/吨、5700元/吨、5850元/吨，同期分别上涨170元、190元、250元。同时，主流钢厂招标价格同样上行，河钢7月招标价为5850元/吨，环比增200元，且供应商挺价意愿依然较强。此外，本轮锰硅上行时地区价差迎来显著变化，其中宁夏、天津地区涨幅要明显大于主产区内蒙古，多因投机需求放量所致。除强预期驱动之外，成本抬升同样助推锰硅价格上行。本轮黑色上涨过程中双焦表现最强，成本端给予锰硅支撑。得益于超跌修复以及贸易环节正向反馈，焦煤期现价格低位强势反弹，主力期价低位累积涨幅一度超60%，同时通关口岸蒙煤现货价格同样大幅上涨，继而带动焦炭价格上行，目前四轮提涨已落地，继而带动锰硅成本有所抬升。截至7月31日，钢联统计北方、南方大区锰硅生产平均成本较上月末值分别增加201.7元、301.8元。此外，行业开展“反内卷”会议，期间传出达成减产共识，市场情绪达到顶点，锰硅期价一度强势涨停。锰系头部企业主办“共筑健康生态：应对行业恶性内卷专题研讨会”，旨在综合整治“内卷式”竞争，倡导合法、公平的行业竞争环境。内蒙古、宁夏、山西三地主力大型锰系铁合金生产企业近百人参会。为响应国家相关部委号召，与会企业初步达成两项共识：高、中、低、微碳锰铁生产企业节能减排30%；硅锰合金生产企业节能减排40%，推动锰系合金市场供需平衡。鉴于锰矿市场处于相对低位，为保障减产后生产成本稳定，参会铁合金生产企业主动扩大锰矿储备量。目前从港口现货到海漂期货，已锁定近百万吨原料，以应对未来市场波动。强预期兑现有限，乐观情绪迎修正 7月30日召开的中共中央政治局指出，要依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理。和7月1日中央财经委员会相比，政治局会议在相关措辞上去掉了“低价”，之前的“推动落后产能有序退出”的表述也变成了“推进重点行业产能治理”，市场对于反内卷政策推进预期存在一定反复。另外，此次政治局会议没有直接提到房地产，只是提到“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，市场对于房地产出台政策宽松的预期有所减弱。此外，近期公布的PMI数据不及预期，7月份值为49.3%，比上月下降0.4个百分点，制造业景气水平有所回落。其中新订单指数为49.4%，比上月下降0.8个百分点，表明制造业市场需求有所放缓，对市场情绪形成一定冲击。受此影响，锰硅市场情绪同样转弱，且运行逻辑易切换至产业端。现阶段，锰硅现实格局表现弱稳，直接体现便是库存有所去化。主要环节库存均有所下降，尤以交易所仓单量降幅最为明显，而钢厂库存延续低位，相应的生产企业库存高位回落。淡季钢厂生产积极，刚需表现尚可，叠加投机需求放量，继而带来锰硅库存去化，压力有所缓解。具体来看，截至8月1日当周，钢联统计锰硅生产企业厂内库存总量为16.40万吨，已连续四周降库，高位累计下降5.73万吨。不过，当前水平依旧位于年内高位，且高于去年同期水平，同比增6.00万吨。同时，钢厂锰硅库存也低位去化。钢联调研全国钢厂7月锰硅库存可用天数为14.24天，环比下降1.25天，多因刚需表现良好，继而使得钢厂锰硅库存低位持续下降，但钢厂仍沿用低库存生产策略，大幅补库动能不强，利好效应有限。此外，交易所仓单库存高位持续去化。截至8月1日，郑商所锰硅仓单量77854张，有效预报为542张，折锰硅重量为39.20万吨，较6月末值分别下降10878张、增340张、减5.27万吨。整体来看，锰硅库存高位有所去化，多因刚需良好叠加投机需求放量所致，库存压力有所缓解。锰硅供应持续回升不过，锰硅供应不断回升，5月中旬以来锰硅企业复产积极，产量迎来显著回升。7月锰硅产量大幅回升。钢联数据显示2025年7月锰硅产量为81.96万吨，环比上月增6.73万吨，增幅为8.94%，大幅回升并连续两个月增加；但依旧明显低于去年同期水平，同比减16.84万吨；1-7月累计产量为571.08万吨，同比下降5.39%，减量主要出现在二季度，多因亏损倒逼企业减产所致。此外，高频数据显示锰硅企业生产趋稳，供应维持相对高位。截至8月1日当周，钢联统计的全国187家独立锰硅企业开工率为42.18%，日均产量为27260吨，自5月中旬持续回升，低位累积分别增加8.58%、4010吨。不过，目前水平依旧显著低于去年同期值，同比分别下降14.61%、2890吨。细分产区来看，主产区积极复产，内蒙古、宁夏最新日均产量分别为14390吨、5970吨，环比6月末值分别增540吨、570吨，两者与去年同期水平相当，同比增160吨、减290吨。此外，7月云南产量持续增加，最新日均产量为2220吨，较6月末值增550吨，近两个月产量回升显著，多为丰水期带来季节性回升。除此之外，其他地区产量延续弱稳运行，整体变化不大，其中广西日均产量为915吨，低位回升160吨，仍显著低于去年同期水平。与此同时，锰硅价格上涨后企业经营状况明显好转，供应料将维持高位。截至7月30日，钢联统计北方、南方大区锰硅生产成本分别为5862元/吨、6212元/吨，较上月末值分别增180元、216元，但现货价格上行幅度大于成本抬升，现货利润大幅改善，北方大区由原先每吨亏损超200元转为当前盈亏平衡，而南方大区7月亏损幅度收窄146元，主产区更是重回盈利局面。图2：全国锰硅日均产量（单位：吨）锰硅需求弱稳运行与供应表现不同，锰硅需求延续弱稳运行态势。钢市步入传统淡季，尤以建材需求表现最为疲弱，为此螺纹钢产量持续回落，对锰硅需求产生影响。截至8月1日当周，钢联五大材周产量为867.42万吨，较6月末值下降13.67万吨；折锰硅周度需求量为12.37万吨，较6月末值减1.72%，且继续位于年内、同期低位，同比降幅为0.82%。相对利好则是7月主流钢厂招标量价齐升，多因淡季钢厂盈利状况良好，刚需表现尚可。目前来看，淡季钢价上涨使得钢厂盈利状况持续向好，钢厂生产积极，钢材供应将维持高位。截至7月25日当周，钢联247家样本钢厂中盈利钢厂占比为63.64%，高位持续攀升，较上月末值增4.33%，显著好于往年同期。相应的短流程钢厂盈利状况同样好转，亏损钢厂占比大幅收缩，77家建筑钢材独立电弧炉钢厂中亏损占比为14.05%，环比上月末值下降19.83%。同时，淡季钢材和原料虽共振上行，但即期成本核算下钢材品种吨钢盈利依旧扩大，华东、华北长流程钢厂均维持良好利润，且平电成本下华东短流程钢厂也开始盈利。总之，鉴于钢厂盈利状况良好，生产相对积极，对原料需求有所支撑，但钢材品种间供应延续分化，锰硅需求料难有明显增量，且需提防重大事件临近限产带来冲击。综上，得益于刚需高位与投机需求释放，锰硅库存迎来去化，尤以交易所仓单去化最为明显，但锰硅自身供需格局表现偏弱，盈利改善叠加过剩格局未变，锰硅供应持续回升，相反需求表现弱稳，供增需弱局面下锰硅基本面表现依然不佳，若市场运行重回产业端，则锰硅价格易承压走弱。锰矿供需格局在变，成本支撑难续 7月黑色上涨过程中双焦表现最强，成本端给予锰硅支撑。得益于超跌修复以及贸易环节正向反馈，焦煤期现价格低位强势反弹，主力期价低位累积涨幅超60%，而口岸蒙煤现货价格同样低位大幅上涨，继而带动焦炭价格上行，目前四轮提涨已落地，后续上行空间有限，焦炭强势在成本端给予锰硅支撑。不过，锰硅成本主导因素在于矿端和电价，而近期锰矿多数平稳运行，电价变化也不大，锰硅成本抬升幅度有限。据钢联统计北方、南方大区锰硅生产平均成本7月分别增加180元、216元。现阶段，锰矿供需格局迎来变化，由年初供应偏紧逐步转为过剩局面，直接体现就是港口库存低位持续回升。截至7月25日当周，国内港口锰矿库存总量为449.50万吨，较6月末值增27.10万吨，自4月开启累库态势，低位累计增98.4万吨。目前来看，锰矿库粗增加多因供应增加所致，锰矿发运不断高位攀升，最新一期发运量为111.24万吨，再度刷新年内单周新高。增量主要源于两方面因素支撑，其一是south22产能恢复带来澳矿发运增加，6月下旬周均发运量超15万吨，已恢复至正常水平。另一方面则是南非发运居高不下，最新一周发运量为73.65万吨，显著高于同期水平，同时加蓬发运量也是高位趋稳。与供应持续攀升不同，锰矿需求表现弱稳。尽管锰硅价格上行虽带来生产企业经营状况改善，但其原料采购多以按需为主，锰矿需求维持平稳，港口疏港量变化不大。截至7月25日当周，国内港口锰矿疏港量值为51.64万吨，较上月末值下降6.96万吨，延续回落态势。焦炭强势上行给予锰硅支撑，但主导锰硅成本因素源于矿端和电价，当前电价表现趋稳，而锰矿供需格局在变，供应高位攀升，相反需求表现弱稳，供增需弱局面下锰矿价格易承压，成本推涨持续性有限。图3：锰矿周度发运量（单位：万吨）综上所述，受益于乐观预期与焦炭强势带来的成本支撑，前期锰硅价格低位上行。不过，强预期兑现有限，市场运行逻辑易切换至产业端，而目前锰硅供需格局相对偏弱，产业矛盾易累积，且矿端也无利好，成本推涨难续，产业逻辑主导下锰硅走势预计高位震荡整理，重点关注行业有关反内卷政策执行情况。（作者投资咨询证书：Z0011688）来源：期货日报网

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