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恒力期货能化日报20250401

化250万吨装置3月24日按计划检修，韩国GS 40万吨PX装置原计划3月份重启，现推迟至5月； 3、需求：PTA负荷79.9%（+2.1pct），三房巷120万吨装置3月20日附近重启中，仪征化纤300万吨装置3月18日附近重启，中国台湾CAPCO 70万吨装置3月25日重启，逸盛大连375万吨装置按计划3月16日开始检修； 4、下游：长丝平均产销6成，短纤平均产销72%。策略：无。风险提示：油价异动、装置超预期变动、终端需求大幅波动。苯乙烯方向：短期存反弹空间，逢高空纯苯-苯乙烯产业链重点价格及价差：（1）纯苯：4/5月差收30（-5）/付10 （-10），华东现货+100元/吨，山东现货+75元/吨（2）苯乙烯：苯乙烯4下基差小幅走强，盘面绝对价格持稳震荡收于7837，盘面4/5月差迅速回落收于83。华东SM-BZ 5下价差小幅回落至1190-1210（-25）。苯乙烯主力合约今日盘面交易量28.22万手（-12万手），持仓28.56万手（-0.29万手）纯苯-苯乙烯产业链装置动态：（1）韩国生产商 SK Geo Centric 于 3 月 28 日关闭了其仁川的重整装置（27.5万吨纯苯），原因是压缩机问题，预计问题将持续一周。该生产商还计划从4月中旬到8月初对其蔚山重整装置（15万吨纯苯）进行计划检修。（2）浙石化一套60万吨乙苯脱氢苯乙烯装置预计4月10日附近停车检修20天，另外两套120万吨乙苯脱氢苯乙烯装置正常运行。（3）三井酚酮装置继续延期重启。（4）华峰4-5月减少纯苯消耗2wt每个月。神马4月检修30wt 己内酰胺。（5）由于上游供应商氢气装置突发故障，南京福邦特东方已内酰胺装置两条共计40万吨生产线今日开始提前停车检修，恢复时间暂不确定。纯苯-苯乙烯库存：（1）纯苯：截至2025年3月31日，江苏纯苯港口样本商业库存总量：14.10万吨，较上期库存14.00万吨累库0.1万吨，环比上升0.71%；较去年同期库存6.07万吨上升8.03万吨，同比上升132.29%。山东纯苯上游工厂库存普遍中位，下游原料库存周环比增加，现处于中位偏低水平（2）苯乙烯：截至2025年3月31日，江苏苯乙烯港口样本库存总量：14.66万吨，较上周期减少0.69万吨，幅度-4.50%。商品量库存在9.81万吨，较上周期减少0.54万吨，幅度-5.22%。纯苯基本面：中国方面，纯苯4月现货将持续偏弱而5月纯苯需求修复优于供给增加的预期存在，市场4/5月差可能会进一步走弱。4月现货的弱有三方面原因：①中石化整个3月计价周期都以较为滞后的方式调整挂牌价，来最小化自身损失，但是4月有了较为充足弱势预期后中石化的调价指引可能会更加趋近市场节奏②从套利窗口来看：3月中上旬，4月韩国船货的商谈窗口持续打开，4月整体进口量预计将会多于3月。③纯苯4月自身检修损失量远小于下游（供需同减，但需求减少的更多）。下游己内酰胺目前仍然面临产业链整体累库的悲观格局，周内多套己内酰胺装置降负或计划检修。美国纯苯在此前充分计价4月15万吨高进口量预期（此前5个月平均月均10万吨）以及苯乙烯装置检修回归的预期下，周内价格逐步企稳。3月24日美湾5万桶乙苯以RBOB+45CPG成交，纯苯在芳烃内部比价的优势+调油季的临近导致美湾乙苯调油行情正在逐步启动。美湾供给端苯当前对重整油的贴水达22.44美分/加仑，远低于炼厂维持重整油抽提所需的10-20美分/加仑升水水平。若价差持续，纯苯的供应减少将是必然事件，但供应收紧效应需6-8周才能显现。虽然欧美有企稳迹象，但是我们认为不管是欧洲和美洲的行情短时间都不是东北亚市场交易的核心：即使欧美有货物商谈到东北亚，其量并没有大到能够冲击整个东北亚市场；真正影响东北亚市场的是，美国的价格要给出韩国→美国的套利空间，这才是最重要的。但是短期美国本土产量增量的核心甲苯歧化装置还未出现明显减量，核心问题不解决，套利窗口想打开天方夜谭。苯乙烯：我们认为苯乙烯短期会通过SM-BZ价差缩的形式，通过成本端的重心提升完成盘面小幅度的反弹，但是预计反弹空间有限。从苯乙烯自身的格局来看，4月高检修损失量已充分计价在当前的月差和4下基差，后续5月供应回归的预期和苯乙烯下游负反馈的预期正在逐步纳入盘面交易。EPS工厂成品库存有待消化导致企业陆续降负；PS和ABS端的利润及终端家电订单仍较好，但是贸易战背景下出口的隐忧仍存，后续终端订单的减量或率先兑现在出口。4月苯乙烯港口去库拐点已至，情况和去年11月浙石化等多套装置集中检修导致的情况极为类似，但是不同的是两个时点市场对纯苯不同的预期。在苯乙烯自身逻辑大概率通过月差或SM-BZ价差表达的情况下，我们依旧倾向不去做EB的反弹多单。反弹空苯乙烯也许更为合适策略：买苯乙烯4下基差，纯苯4/5反套，SM-BZ5下做缩风险提示：原油暴涨,装置意外停车 PTA 方向：不追空理由：负荷偏低，关注下游减产情况。盘面：今日05合约以4842收盘，较上一交易日结算价下跌1.47%，日内减仓11869手至106.94万手，TA5-9价差为-26（-2）。基本面： 1、实货：现货市场商谈氛围一般，现货基差波动不大。本周货在05贴水5~7附近有成交，下周主港在05平水附近有成交，个别宁波货略高在05+5有成交，价格商谈区间在4810~4855附近，今日主流现货基差在05-3； 2、供给：PTA负荷79.9%（+2.1pct），绝对值偏低但下周负荷预计将进一步回升，中国台湾CAPCO 70万吨装置3月25日重启，三房巷120万吨装置3月20日附近重启中，逸盛大连375万吨装置按计划3月16日开始检修1个月，仪征化纤300万吨装置3月18日附近重启后负荷有所波动； 3、需求：下游聚酯负荷92.9%（+1.2pt）；江浙终端开工局部下调，其中加弹下调至83%（-2pct）、江浙织机调整在71%（-2pct）、江浙印染开机维持在79%（-）。江江浙涤丝今日产销分化，平均产销估算在6成左右，今日直纺涤短工厂销售高低分化，平均产销72%，轻纺城市场总销量883万米（-149）。策略：无。风险提示：油价异动、装置超预期变动、终端需求大幅波动。乙二醇方向：偏空理由：主港累库预期，关注检修落地情况。盘面：今日EG2505合约收盘价4447（-26，-0.58%），日内减仓5601手至32万手，EG5-9价差为-78（-7）。基本面： 1、现货：目前现货基差在05合约升水43-52元/吨附近，商谈4485-4494元/吨，下午几单本周现货05合约升水40-43元/吨附近成交，4月下期货基差在05合约升水66-68元/吨附近； 2、库存：截至3月31日，华东主港地区MEG港口库存总量67.19万吨，较上周四降低0.81万吨，较上周一增加4.43万吨，本周到港货增多，预计周度累库； 3、供给：乙二醇整体开工负荷72.58%（-0.12pct），其中煤制乙二醇开工负荷68.05%（-6.42pct），近期煤制负荷逐步降低但依然维持高位，新疆广汇40万吨装置3月21日附近因故停车，中化学（内蒙古）30万吨装置3月23日附近跳停，原预计时间一周，目前重启推迟至5月，安徽昊源30万吨装置近期降负更换催化剂，预计2-3个月； 4、需求：下游聚酯负荷92.9%（+1.2pt）；江浙终端开工局部下调，其中加弹下调至83%（-2pct）、江浙织机调整在71%（-2pct）、江浙印染开机维持在79%（-）。江江浙涤丝今日产销分化，平均产销估算在6成左右，今日直纺涤短工厂销售高低分化，平均产销72%，轻纺城市场总销量883万米（-149）。策略：无。风险提示：油价异动、装置超预期变动、终端需求大幅波动。煤化工尿素方向：高位震荡逻辑：主流地区工厂报价稳定，新单成交稍有放缓，市场暂时僵持运行。本期尿素企业库存量86.78万吨，较上期减少17.02万吨，环比减少16.40%。集中返青肥告一段落，但春耕持续，工业刚需，整体需求提供一定支撑。此外，国内外尿素价差仍较大，出口传闻频繁炒作市场情绪，印度招标具体价格或仍然为国内带来一定情绪扰动。盘面短期预计高位震荡，关注上方1900-1920一线阻力位是否突破，中长期考虑到出口证伪情绪回落的风险，若出口持续受限，高日产叠加新产能，整体供大于求格局不改，中长期压力仍然较大。向上驱动：下游刚需向下驱动：高供应、高库存风险提示：淡储节奏、出口政策、保供稳价、需求放量情况、新增投产、上游煤炭端变动以及国际市场变化。甲醇方向：偏弱运行。理由：临近换月+价格结构削弱。逻辑：周初，港口基差继续小幅走跌，近端约05+95/105。港口基差走弱+4月弱预期临近，市场信心不足，盘面情绪偏空，预计近期偏弱运行为主。同时，甲醇有提前换月迹象，再考虑到进口供应的回归、沿海烯烃计划检修等或在4月兑现，将自然助力单边转弱和月差走弱。但远月单边下跌空间同样不足，预计相关利空压力更多体现为强结构的削弱。观点上，关注MA5-9月差走弱机会，但空间受制于换月节奏。策略：关注MA5-9月差走弱机会。风险提示：油价异动、伊朗装置动态、宏观影响。盐化工纯碱方向：震荡偏弱行情跟踪： 1. 截止周一碱厂库存在168.55万吨，环比上周四累库5.55万吨，短期来看，大厂检修告一段落，周产量预计从69万吨回升至74万吨，刚需端虽然也有增量预期，但具体到周度供需上，刚需增量较缓慢不及供给回升快，且目前盘面暂无无风险套利机会，期现商大概率也不会有投机需求，短期供需面环比走弱，预计进入累库阶段。 2. 中长周期看，纯碱年内维持供需双增的状态，供给增量在于碱厂新产能的投放，需求增量在于光伏玻璃产能增加，而由于投产增量兑现和厂家检修存在时间重合，若价格下跌至碱厂的成本线带动厂家减产仍会对价格底部起到支撑作用，带动阶段性中下游基于检修担忧的投机补库，而从带动价格反弹。向上驱动：下游阶段性补库、碱厂检修向下驱动：玻璃冷修，碱厂投产策略建议：低位不追空，05卖看涨止盈风险提示：远兴投产进度变化，下游玻璃厂补库驱动玻璃方向：暂观望，下跌空间有限行情跟踪： 1. 短期来看，供给端短期变动不大，前期需求端回暖主要还是来自于期现商及贸易商的补库，下游目前补库量已经超过订单量，短期承接力度有限，由于除了沙河之外，其他区域仍偏向于高库存状态，产销好转带动的涨价空间也有所限制，且短期产销走弱，补库有阶段性结束的迹象。 2. 中长期来看，地产需求大方向走弱，需求决定高度，使得玻璃难有大幅向上弹性，供应端预计年内维持相对低位，供需双弱下主要关注阶段性的结构性机会，价格低位关注补库带来的反弹，价格高位关注下游补库延续性。向上驱动：地产政策提振、宏观情绪推动向下驱动：地产资金问题未解决、下游订单改善不明显，下游资金情况不佳策略建议：持仓博弈大，暂观望风险提示：地产政策变化，宏观情绪变化烧碱方向：低多远月行情跟踪： 1.现货价格仍在下调中，魏桥原料库存高位，今日继续下调收货价，但目前现货弱势已知，虽然烧碱厂家库存压力依旧较大，但山东部分厂家检修结束后，液氯需求可能再度转弱，4月山东春检将会增多，中期或将处于弱稳阶段等待下一轮补库。 2. 中长期看，氧化铝虽然存在阶段性检修预期以及老产能淘汰预期，但前期积累的新装置投产对于烧碱刚需增量仍然会慢慢显现，而夏季氯碱装置的检修也会增多，同时伴随着非铝需求的季节性走强，3-4季度可能是烧碱从量变到质变供需面真实走好的过程。向上驱动：氧化铝投产，非铝下游补库，检修向下驱动：氧化铝减产策略建议： 2600低多09 风险提示：宏观情绪变化

恒力期货04-01 09:16

恒力期货能化日报20250331

节奏②从套利窗口来看：3月中上旬，4月韩国船货的商谈窗口持续打开，4月整体进口量预计将会多于3月。③纯苯4月自身检修损失量远小于下游（供需同减，但需求减少的更多）。下游己内酰胺目前仍然面临产业链整体累库的悲观格局，周内多套己内酰胺装置降负或计划检修。美国纯苯在此前充分计价4月15万吨高进口量预期（此前5个月平均月均10万吨）以及苯乙烯装置检修回归的预期下，周内价格逐步企稳。3月24日美湾5万桶乙苯以RBOB+45CPG成交，纯苯在芳烃内部比价的优势+调油季的临近导致美湾乙苯调油行情正在逐步启动。美湾供给端苯当前对重整油的贴水达22.44美分/加仑，远低于炼厂维持重整油抽提所需的10-20美分/加仑升水水平。若价差持续，纯苯的供应减少将是必然事件，但供应收紧效应需6-8周才能显现。虽然欧美有企稳迹象，但是我们认为不管是欧洲和美洲的行情短时间都不是东北亚市场交易的核心：即使欧美有货物商谈到东北亚，其量并没有大到能够冲击整个东北亚市场；真正影响东北亚市场的是，美国的价格要给出韩国→美国的套利空间，这才是最重要的。但是短期美国本土产量增量的核心甲苯歧化装置还未出现明显减量，核心问题不解决，套利窗口想打开天方夜谭。苯乙烯：我们认为苯乙烯短期会通过SM-BZ价差缩的形式，通过成本端的重心提升完成盘面小幅度的反弹，但是预计反弹空间有限。从苯乙烯自身的格局来看，4月高检修损失量已充分计价在当前的月差和4下基差，后续5月供应回归的预期和苯乙烯下游负反馈的预期正在逐步纳入盘面交易。EPS工厂成品库存有待消化导致企业陆续降负；PS和ABS端的利润及终端家电订单仍较好，但是贸易战背景下出口的隐忧仍存，后续终端订单的减量或率先兑现在出口。4月苯乙烯港口去库拐点已至，情况和去年11月浙石化等多套装置集中检修导致的情况极为类似，但是不同的是两个时点市场对纯苯不同的预期。在苯乙烯自身逻辑大概率通过月差或SM-BZ价差表达的情况下，我们依旧倾向不去做EB的反弹多单。反弹空苯乙烯也许更为合适策略：买苯乙烯4下基差，纯苯4/5反套，Sm-BZ5下做缩风险提示：原油暴涨煤化工尿素方向：震荡偏强逻辑：主流地区工厂报价稳定，山东主流报价1860-1900，部分小幅松动，市场暂时僵持运行。本期尿素企业库存量86.78万吨，较上周减少17.02万吨，环比减少16.40%。集中返青肥告一段落，但春耕持续，工业刚需，整体需求提供一定支撑。此外，国内外尿素价差仍较大，出口传闻频繁炒作市场情绪，印度招标具体价格或仍然为国内带来一定情绪扰动。盘面短期预计震荡偏强，关注上方1900-1920一线阻力位是否突破，中长期考虑到出口证伪情绪回落的风险，若出口持续受限，高日产叠加新产能，整体供大于求格局不改，中长期压力仍然较大。向上驱动：下游刚需向下驱动：高供应、高库存风险提示：淡储节奏、出口政策、保供稳价、需求放量情况、新增投产、上游煤炭端变动以及国际市场变化。甲醇方向：观望。理由：临近换月+价格结构削弱。逻辑：从上周港口基差表现来看，3下及4上基差呈抵抗式走弱，且预计4月进口有增量但不足，港口库存短期不见得会迅速回升。故港口基差的博弈仍要持续一段时间，近期主要关注MA2505减仓进度。目前，甲醇有提前换月迹象，这将自然助力单边转弱和月差走弱，且进口供应的回归、沿海烯烃计划检修等弱预期或在4月兑现，但远月单边下跌空间同样不足，预计相关利空压力将体现为强结构的削弱。观点上，关注MA5-9月差走弱机会，但空间受制于换月节奏。策略：关注MA5-9月差走弱机会。风险提示：油价异动、伊朗装置动态、宏观影响。盐化工纯碱方向：暂观望行情跟踪： 1. 短期来看，大厂检修告一段落，周产量预计从69万吨回升至74万吨，刚需端虽然也有增量预期，但具体到周度供需上，刚需增量较缓慢不及供给回升快，且目前盘面暂无无风险套利机会，期现商大概率也不会有投机需求，短期供需面环比走弱，预计短期存在累库概率。 2. 中长周期看，纯碱年内维持供需双增的状态，供给增量在于碱厂新产能的投放，需求增量在于光伏玻璃产能增加，而由于投产增量兑现和厂家检修存在时间重合，若价格下跌至碱厂的成本线带动厂家减产仍会对价格底部起到支撑作用，带动阶段性中下游基于检修担忧的投机补库，而从带动价格反弹。向上驱动：下游阶段性补库、碱厂检修向下驱动：玻璃冷修，碱厂投产策略建议：低位不追空，1440SA2505卖看涨期权风险提示：远兴投产进度变化，下游玻璃厂补库驱动玻璃方向：暂观望行情跟踪： 1. 短期来看，供给端短期变动不大，而需求端产销较好主要还是来自于期现商及贸易商的补库，下游由于资金状况过差，终端需求补库有限，由于除了沙河之外，其他区域仍偏向于高库存状态，产销好转带动的涨价空间也有所限制，短期补库有阶段性结束的迹象。 2. 中长期来看，地产需求大方向走弱，需求决定高度，使得玻璃难有大幅向上弹性，供应端预计年内维持相对低位，供需双弱下主要关注阶段性的结构性机会，价格低位关注补库带来的反弹，价格高位关注下游补库延续性。向上驱动：地产政策提振、宏观情绪推动向下驱动：地产资金问题未解决、下游订单改善不明显，下游资金情况不佳策略建议：持仓博弈大，暂观望风险提示：地产政策变化，宏观情绪变化烧碱方向：低多远月行情跟踪： 1.现货价格仍在下调中，魏桥原料库存高位，预计下周仍会继续下调收货价，但目前现货弱势已知，且虽然烧碱厂家库存压力依旧较大，但山东部分厂家检修结束后，液氯需求可能再度转弱，4月山东春检将会增多，现货后期或将处于弱稳阶段等待下一轮补库。 2. 中长期看，氧化铝虽然存在阶段性检修预期以及老产能淘汰预期，但前期积累的新装置投产对于烧碱刚需增量仍然会慢慢显现，而夏季氯碱装置的检修也会增多，同时伴随着非铝需求的季节性走强，3-4季度可能是烧碱从量变到质变供需面真实走好的过程。向上驱动：氧化铝投产，非铝下游补库，检修向下驱动：氧化铝减产策略建议： 5-9正套持有，2650以下低多09 风险提示：宏观情绪变化

恒力期货03-31 18:52

USDA：截至3月20日当周美国糙米出口销售报告

10.3 墨西哥 23.3 12.9 韩国 22.2 2.1 尼加拉瓜 18.0 18.0 危地马拉 11.0 11.0 海地 7.3 15.3 加拿大 5.3 1.7 阿拉伯 4.0 4.2 日本 2.0 2.4 约旦 1.6 1.6 中国香港 0.5 巴哈马 0.2 0.2 荷属安的列斯盾 0.1 0.1 哥伦比亚 * 新加坡 * 北马里亚纳群岛 * 顺风向风群岛 * * 利比里亚 * 牙买加 * * 未知地区 -22.0 萨摩亚群岛 * 新西兰 * 合计 101.7 0.0 79.9 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine03-28 08:56

USDA：截至3月20日当周美国棉花出口销售报告

.9 泰国 9.6 12.3 8.8 韩国 6.7 7.2 洪都拉斯 5.1 7.5 6.0 印度尼西亚 3.3 17.7 秘鲁 2.4 3.3 中国台湾 0.9 2.4 印度 0.3 19.4 比利时 0.3 日本 0.2 1.6 1.6 厄瓜多尔 * 1.9 危地马拉 -0.1 6.3 萨尔瓦多 -0.1 6.9 墨西哥 -2.8 2.6 23.7 中国大陆 -27.0 9.3 马来西亚 17.6 7.8 尼加拉瓜 3.2 哥伦比亚 0.8 合计 84.4 41.6 393.4 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine03-28 08:56

USDA：截至3月20日当周美国豆粕出口销售报告

1.1 厄瓜多尔 0.4 40.4 韩国 0.3 越南 0.1 1.8 印度尼西亚 * 1.8 中国香港 * 0.4 尼泊尔 * 泰国 * 1.5 巴拿马 -0.1 13.6 日本 -0.2 1.0 比利时 -2.3 未知地区 -9.4 合计 165.6 0.4 246.4 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine03-28 08:56

USDA：截至3月20日当周美国玉米出口销售报告

7 哥伦比亚 212.9 171.9 韩国 135.3 136.3 越南 135.3 69.3 中国台湾 86.7 76.1 西班牙 71.5 71.5 突尼斯 30.0 危地马拉 29.0 20.9 摩洛哥 25.8 37.8 洪都拉斯 21.0 多米尼加 14.5 39.0 萨尔瓦多 13.8 13.2 加纳 10.8 10.8 纳米比亚 10.6 10.6 GUIN-BIS 7.0 7.0 圭亚那 5.0 5.0 哥斯达黎加 4.8 4.8 巴巴多斯 1.4 1.4 苏里南 1.4 1.4 尼日利亚 1.1 牙买加 0.3 7.2 加拿大 0.2 1.3 马来西亚 * 1.0 巴拿马 -9.9 28.5 未知地区 -494.0 中国香港 0.3 中国大陆 0.1 英国 * 合计 1039.6 0.0 1651.8 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine03-28 08:56

USDA：截至3月20日当周美国小麦出口销售报告

多 7.0 7.0 委瑞内拉 6.0 韩国 5.8 55.4 厄瓜多尔 5.4 哥斯达黎加 3.4 3.4 中国台湾 1.9 40.2 意大利 1.8 31.8 马来西亚 1.0 中国香港 0.5 0.2 洪都拉斯 0.5 危地马拉 0.4 4.9 伯利兹 -2.3 4.2 巴拿马 -8.7 3.5 未知地区 -125.5 特立尼达和多巴哥 4.2 秘鲁 3.5 加拿大 0.2 合计 100.3 11.2 428.7 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

Elaine03-28 08:56

PTA 二季度企稳上行概率大

开工率下降，海外汽油裂解价差有所反弹，韩国贸易商有部分芳烃出口美国。另外，2月初美国针对俄罗斯影子舰队的制裁政策发酵，山东地区原油到港偏少，炼厂整体开工下滑，再度点燃市场做多芳烃产品的热情。在乐观情绪影响下，PX带动PTA阶段性走高。但春节后，海外汽油需求和去库力度不及预期，主营炼厂PX检修出现推迟，PTA工厂也加大检修力度，扭转了PX去库预期，3月PX从去库转为微累库。3月下旬开始，国内PX装置检修增多，其中浙石化、中海油、中石化等多套装置检修，4月开始PX将进入明确去库格局。从时间点来看，5月即将进入汽油消费旺季，欧美汽油库存大幅下滑，带动芳烃调油经济性的明显回升，因此PX和PTA估值在二季度有望企稳。从需求端来看，4月聚酯开工率走高，PTA刚需偏强。随着瓶片消费季节性旺季来临，瓶片工厂库存快速去化，3月瓶片工厂开工率触底反弹，并将在4月升至85%左右的水平，届时聚酯总体开工率将提升至93%左右的高位。另外，4—6月新凤鸣、桐昆、恒逸等有150万吨的新增装置投产，PTA刚需有望提升。从库存角度来看，近期，随着基差、月差走强，仓单持续流出，减轻了盘面的抛盘压力。当然，聚酯能否保持高开工仍需要关注终端织造纺服4月订单和开工情况。图为聚酯产业链开工率总结来看，二季度预计PTA价格企稳反弹，但空间有限。目前来看，2—3月纺服内需和外贸表现不佳，但4—5月需求将环比走强。从成本端来看，油品企稳，加上二季度汽油季节性需求增加，将对芳烃产品价格产生一定支撑。但纺服聚酯链条库存高企，加上4月关税政策仍然不确定，出口订单或受到利空影响，并不支持PTA价格趋势性反转。（作者单位：国泰君安期货）来源：期货日报网

期货日报网03-27 08:45

黑色有色见底回升-2025年3月25日申银万国期货每日收盘评论

当日主要新闻关注 1）国际新闻韩国领先的电池制造商LG新能源（LG Energy Solution）与美国建筑设备制造商斗山Bobcat（Doosan Bobcat）近日宣布达成合作备忘录（MOU），双方将共同开发标准化电池组解决方案，应用于各种建筑机械，例如推土机和挖掘机。此举标志着电动化转型加速，并预示着双方将在更广泛的领域展开合作。 2）国内新闻《保障中小企业款项支付条例》（以下简称《条例》）修订后公布，并将于2025年6月1日起施行。司法部、工业和信息化部负责人就《条例》回答记者提问时表示，现行《条例》自2020年9月1日实施以来，对依法保障中小企业款项支付、切实维护中小企业合法权益发挥了重要作用。近年来，受国内外复杂形势影响，中小企业应收账款规模增长、账期拉长，“连环欠”现象较为突出，《条例》实施也面临一些问题需要解决。 3）行业新闻今年2月，国家金融监督管理总局官网发布通知，决定开展保险资金投资黄金业务试点，中国人寿保险股份有限公司等十家保险机构为试点参与主体。品种日度观点汇总主要品种收盘评论 01 金融期货【股指】股指：股指小幅波动，煤炭板块领涨，通信板块领跌，全市成交额1.29万亿元，其中IH2504上涨0.15%，IF2504上涨0.30%，IC2504上涨0.24%，IM2504上涨0.12%。资金方面，3月24日融资余额减少56.85亿元至19204.55亿元。资本市场利好政策持续推出，科技股催化中国资产重估，从走势上看权重蓝筹未能持续突破，波动率回落，预计后续走势重回震荡整理，建议股指期货短期观望，股指期权以买权为主。【国债】国债：普遍上涨，10年期国债活跃券收益率下行至1.8075%。央行公开市场操作净投放1046亿元，同时超额续作到期的MLF，并调整中标方式，是2024年7月以来MLF首次净投放，Shibor短端品种多数上行，资金面利率维持在1.8%附近。海外美国3月制造业PMI初值意外重回萎缩，特朗普表示未来几天将宣布汽车、木材和芯片关税，可能对多国减免关税征收，美债收益率回升。国内1-2月份固定资产投资、消费环比回升，房地产投资、销售继续下滑但降幅收窄，一线城市二手房价环比转负，房地产市场仍在恢复中，多部委积极谋划出台促销费政策。财政部表示2025年财政政策要更加积极，持续用力、更加给力，央行党委召开扩大会议强调，要实施好适度宽松的货币政策，择机降准降息。随着市场资金面紧张情况有所缓和，期债价格逐步企稳，关注做多TS和跨品种套利机会。 02 能化【玻璃纯碱】周二，玻璃期货延续反弹，中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。至少上周来看玻璃库存出现了去库。短期数据层面据卓创资讯统计，上周玻璃生产企业库存6058万重箱，环比下降202万重箱。周二，纯碱期货整理运行。市场聚焦于供给端的调整情况，仍需要进一步确认基本面的改观。后市角度关注供需调节的过程，尤其是供给端的调整程度以及库存变化，同时关注下游玻璃的供给收缩的程度。数据层面据卓创资讯统计，上周纯碱库存175.59万吨，环比下降2.1万吨。【原油】原油：sc上涨0.94%。特朗普表示将对从委内瑞拉购买石油和天然气的国家征收25%的关税，中东地缘政治紧张局势加剧。据国际能源署数据，2月份委内瑞拉原油日产量94万桶，比1月份日均增加8万桶；该国可持续产能每日89万桶。2月份伊朗原油日产量339万桶，比1月份日均增加5万桶；伊朗可持续产能每日380万桶。伊朗和委内瑞拉是不受产量限制的欧佩克成员国。国际能源署《全球能源评估》的年度报告中称，在发达经济体和新兴经济体不断飙升的电力需求加速了2024年全球能源需求的增长，增速几乎是过去十年年均增长的两倍。短期注意地缘政治风险。【甲醇】甲醇：甲醇下跌1.09%。截至3月20日，国内甲醇整体装置开工负荷为72.44%，环比上涨0.44个百分点，较去年同期下降0.34个百分点。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在82.96%，环比下降3.19个百分点。转口船货且刚需稳固提货，沿海整体甲醇库存延续下降。截至3月20日，沿海地区甲醇库存在89.4万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比3月13日下降6.5万吨，跌幅为6.78%，同比上升34.68%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估41.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计3月21日至4月6日中国进口船货到港量在41.5万-42万吨。甲醇短期偏多为主。【聚烯烃】聚烯烃：线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。周二，聚烯烃回落。目前，基本面聚烯烃自身供需平稳，同时受到原油双向波动的影响。关注终端开工复苏行情。前期聚烯烃反弹为主，主要兑现开工带来的边际供需改善。不过最近一周，伴随着需求修复预期为主的估值修复行情逐步完成，市场转弱。关注油价回升对于塑料能否止跌的正面影响程度。【橡胶】橡胶：周二天然橡胶窄幅震荡，国内产区气候较好，存在提前开割预期，泰国减产季，供给端影响弱化，原料存在一定支撑。青岛地区总库存1月以来持续增加，库存周期转变较为明显，国内下游轮胎企业春节后逐步恢复开工，整体需求端还需要持续观察复工的节奏以及出口表现，天胶走势连续回落后继续下行空间有限，预计走势短期延续反弹。【PTA】 PTA：PTA期货价格收涨，隆众资讯显示，市场开工率在82.3%，加工费在302元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA继续累库，据卓创统计社会库存在410万吨左右，PTA检修装置已经陆续重启，并且月度产量增加，使得供应宽松预期增强，成本端PX因库存累库，价格维持弱势，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格或将冲高回落。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收涨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费850元附近，市场目前港口库存回升至70万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端秋冬订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇预计涨幅有限。【尿素】尿素：尿素期货小幅上涨。现货方面，山东地区尿素市场基本稳定，小颗粒主流出厂成交1860-1900元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1890-1900元/吨附近，菏泽市场参考价格1880-1890元/吨附近。消息方面，受河北、陕西等装置检修及故障影响，本周尿素开工率自高位小幅回落。企业库存去化明显业需求推进支撑，主产销区尿素企业出货较为顺畅，加之个别区域装置故障短停，助力尿素企业库存下降。总体而言，目前当前尿素绝对价格偏低，但供需压力偏大，后市尿素价格低位震荡为主。 03 黑色【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，铁矿石短期震荡偏弱看待。【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，警惕海外带来的关税扰动，越南等国家对出口热卷也施加反倾销税，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，钢厂自主减产近日有所兑现，短期震荡偏强看待。【铁合金】铁合金：今日双硅期价冲高回落。盘面下行市场情绪降温、锰矿价格走弱，锰硅成本支撑力度有所松动、厂家亏损状态延续。兰炭价格下调，硅铁成本支撑趋弱，厂家利润情况仍然不佳。需求方面，终端用钢需求回升缓慢，重大会议结束之后成材增产加速，但钢厂原料库存充足、补库积极性有限。供应方面，硅铁减产幅度有限，目前双硅产量仍处相对高位，锰硅交割库库存高企，硅铁厂家去库压力渐增，关注近期厂家停减产动向。综合来看，上游减产幅度有限、双硅市场供应充足，高库存仍将压制价格的上方空间，关注传统旺季终端用钢需求会否超出预期。【煤焦】煤焦：日内双焦期价震荡整理。近期焦煤现货价格止跌企稳，焦炭第十一轮提降落地后、港口报价小幅抬升。近期焦煤产量稳步回升，后市存在进一步的抬升空间。下游补库积极性不佳，目前焦煤上游库存仍处同期高位。焦化厂亏损状态延续，焦炭上游库存加速消化，产量低位回升。终端用钢需求回升缓慢，重大会议结束之后铁水增产加速，但钢厂利润水平不高、后市铁水产量的回升高度不宜乐观，关注终端需求的旺季成色。综合来看，需求回升支撑下双焦价格的下方空间逐渐收窄，但高库存环境下、短期价格向上修复仍存阻力。 04 金属【贵金属】贵金属：金银出现回落，有消息称特朗普正在为每个国家或地区的特定部门寻求更具针对性的关税，被视作关税政策力度的缓和。此前随着贸易战对风险的推动、衰退担忧升温、黄金库存向美国转移和权益市场动荡推动黄金持续新高。昨日特朗普表示可能会对许多国家给予关税豁免，市场情绪有所恢复。上周美联储3月议息会议落地，同时放缓QT节奏，点阵图仍然预期全年降息2次。官员们上调了今年的通胀前景，同时下调了经济增长预测，短期滞涨担忧继续升温。不过QT节奏的放缓和鲍威尔的温和姿态给予市场想象，市场依然对未来更加宽松的前景抱有期待。特朗普政府方面的关税政策呈现反复摇摆，政策不确定性推升避险需求，市场对特朗普新任期政策的状态逐步由评估影响转向负面预期，叠加近期逐步疲弱的经济数据，衰退预期升温。不过美国经济数据当下未出现全面性走弱，关注度转移向未来景气类数据的表现。地缘方面中东和俄乌方面仍然充满不确定性，黄金维持偏强运行，但站上3000美元/盎司后或有所调整。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨0.02%，铝价高位对下游消费有所抑制。宏观角度，美国非农数据略不及预期，国内货币宽松方向较为明确，且消费刺激政策作用下，商品整体影响或偏多。基本面角度，氧化铝已回调至较低位置，盘面低位震荡。据SMM消息，下游需求节后持续回暖，型材、合金等环节订单量和开工率继续回升。电解铝基本面较为健康，但下游消费受到铝价抑制，预计短期内铝价高位震荡。【镍】镍：今日沪镍主力合约收跌0.2%，纯镍过剩格局不变。据SMM消息，印尼RKAB配额审批继续放量，印尼内贸红土镍矿或出现边际宽松的趋势，可出口量有所提升。印尼新增产能投放，高镍生铁产量小幅走高。镍盐成品库存偏低，价格具备上涨可能性。不锈钢厂商库存较为充足、采买量有限，镍铁需求持稳运行。短期内，盘面价格预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【白糖】白糖：原糖拖累下，白糖期货今日弱势震荡。现货方面，广西南华木棉花报价下调10元在6200元/吨，云南南华下调10元在5990元/吨。总体而言，市场逐步关注2025/26榨季产量预期，而北半球其他产区除了印度外有所增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季糖厂逐渐收榨。策略上，长期看白糖处于增产周期中，投资者可以逢高卖出。【生猪】生猪：生猪价格全天震荡。根据涌益咨询的数据，3月25日国内生猪均价14.68元/公斤，比上一日上涨0.03元/公斤。从周期看，节后处于消费淡季，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH05合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货午后反弹。根据我的农产品网统计，截至2025年3月19日，全国主产区苹果冷库库存量为500.61万吨，环比上周减少23.45万吨，走货速度较上周环比略有下降。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.75元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：棉花午后出现走弱。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14869元/吨，较上一日-42元/吨。消息方面，巴西棉花种植者协会(Abrapa)发布的月度报告显示，2月份巴西出口了27.5万吨棉花。在2024125市场年度前七个月，棉花出口总量为190.5万吨，为历史新高。截至3月13日，2025年作物的种植面积已达到计划面积的99.97%。3月19日，Abrapa更新了对2025年作物的预测，预计种植面积为214.5万公顷(较2023/24年度增长10.3%)。预计产量为395万吨(年增长率为6.8%)。预计2025年棉花作物单产降至每公顷1842公斤，较2024年下滑3.3%。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【油脂】油脂：今日菜油小幅收涨，豆棕油偏弱运行，棕榈油跌幅居前。根据高频数据显示，东南亚产地产量恢复，但出口数据骤降。根据SPPOMA数据显示2025年3月1-20日马来西亚棕榈油产量增加9.48%；出口方面，ITS预计马来西亚3月1-25日棕榈油出口量环比减少8.08%。东南亚产地也即将步入增产季、出口需求表现也较为疲软使得棕榈油价格出现一定回落。整体来看现阶段油脂基本面变动有限，预计油脂继续震荡运行为主。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕震荡收涨，根据CONAB数据截至03月23日当周，巴西大豆收割率为76.4%，上周为69.8%，去年同期为66.3%。巴西丰产基本确定，但由于中美贸易关系摩擦，使得巴西大豆升贴水报价较为坚挺。近期对于加税事件的市场情绪有所减弱，因此菜粕价格回落带动豆粕出现一定走弱。同时由于4月后国内进口大豆到港增加也抑制豆粕价格空间，预计短期连粕区间震荡为主。【原木】原木：原木期货继续尾盘走弱。现货方面，日照港3.9中辐射松报价790元/立方米，较上一日-0元/立方米。消息方面，新西兰统计局公布的数据显示，新西兰2月原木出口量为1957765立方米，当月对中国出口原木1705422立方米，占比87%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，但考虑到原木交割存在不确定性，且目前原木总体价格处于历史低位，后期原木价格震荡为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：EC盘中拉升，06合约收于2146.8点，上涨3.58%。船司在4月第一周多数选择沿用3月底报价，考虑到4月第一周运力投放相对没有那么多，或有望为运价后续企稳提供支撑。部分船司线上4月第二周或4月15日起运价进一步调涨，但后两周运力投放基本增至34万TEU之上，相对货量而言，运力投放预计仍相对过剩，尤其是OA联盟运力投放增长明显，或拖累4月船司提涨稳价。如果船司在接近五一长假前能够增加停航空班，或有望为运价提供进一步支撑。目前，市场旺季预期仍在，在4月货量进一步恢复的情况下，我们倾向于认为4月能够稳价，由于06和08合约均处于传统淡旺季转换后对应的时期，表现预计相对偏强。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货03-26 09:08

【专题报告】PX还能走出自己的逻辑么

；同时亚洲PXN、PX-MX低价差下，韩国的供应已有下降，今年1-2月PX进口超预期下降，就是美国分流与供应下降导致。二季度在美国成品油旺季、亚洲检修背景下，PX进口弹性低，仍有下降可能。 3、美国加征关税对纺织服装影响巨大，但目前评估年后的弱需求更多是抢出口后平淡期。微观来看可以通过扩大出口其他区域，或者直接出口原料来解决。宏观来看，最上端PX近两年全球无投产，国内外还有产能出清；而终端全球的化纤需求是稳定在5-20%的周期增长状态，PX转紧的核心在此。Q2如果关税不在加码，叠加国内消费刺激，需求仍有弹性。 4、最大外部风险原油虽趋势看弱，但当前地缘风险再次上升，现实的供应弹性仍有限（美国增产难，OPEC考虑减产补偿），消费需求数据仍好于预期，库存低位。因此近强远弱背景下，Q2仍存在反复的可能。以历史统计来看，以目前PX的低估值状态，PXN、PX-Brent回升的概率极大。因此，原油震荡或反弹，可考虑单边多PX；原油继续下跌，PX仍为化工板块较好多配标的。当然关税的风险也还未解除，同时市场也需要在兑现去库的过程中重拾信心。一、 PX当前的问题在哪里 1、成本坍塌与迟迟未见的需求 PX从去年底开始有底部迹象，并出现震荡上行走势，但在2月下再次破位下跌，至今再创新低6550元/吨。在这个过程中核心的因素有两个，一是其自身的供需还未有实质改善，预期改善是因两年无投产带来供应格局好转，低估值又带来春检加强，而这些到目前还开始兑现，同时这也需要需求水平的维持；但年后随着复工兑现，终端的需求始终不及预期，因此驱动不攻自破，预期还只是停留在预期。二是成本端原油的大幅下跌，可以看到PX因自身驱动未启动，走势主要跟随原油（从对俄制裁暴涨，到特朗普上任开始压通胀、持续加关税），特别年前后出现 PXN、PX-布伦特先升后降的估值变化，也体现了市场在预期与现实间的转变。二、检修的故事仍是硬支撑，需求的弹性仍可期当前PX的检修已经开始，站在当下PX的做多驱动还在么？首先从检修的角度看，PX兑现的是从去年四季度开始整个亚洲低估值下的高检修，因此不论是进口还是国产都存在高于往期的硬缺口；其次虽然海外调油需求逐年下降，但需求仍有，且低估值下海外芳烃的供需有了新变化，至少Q2 PX进口仍有下降预期。而最大问题的需求端，若美国不再大幅加关税情况下，下游原料出口及终端海外其他区域出口已经足够弥补需求缺口，当前的弱需求更多还是需求前置造成。 1、PX的春检缺口是硬支撑 PX其实单从检修力度来说，今年的计划检修损失量只在中位水平，目前看可能4月集中度稍高。而且不论是从2-3年的检修周期还是国内减油增化的大方向，以及到目前为止亚洲区的歧化利润与汽油裂解利润来看，都比较倾向于做化工而不是调油。因此评估2025年PX的春检力度，预计也不会很超往年。当然因为近两年PX没有新投产，叠加老旧产能剔除，以目前的开工情况来看，也不用担心供应有多大的弹性。【国内的汽油利润已经向下，而国内调油的影响路径，现在主要不是从MX、PX需求端影响，而是利润好的时候炼厂增加负荷，提高整体供应，效益下行的时候下调负荷】供应缺口的核心是在于PX供应弹性有限情况下，而对应的PTA、聚酯的投产还在放量。虽从产业链角度，PTA的供应弹性充足，近两年只是赚一个较低的加工费，需求的核心还是看聚酯的放量和终端纺织服装的承载性。但阶段性的开工情况对PX的影响也不容忽视。以PTA的检修及投产来测算，目前PTA的计划检修主要集中在3-4月，5月开始重启增多，而新投产方面虹港石化250万吨装置预计5月投产，三房巷320万吨装置预计7月投产（虽大概率置换两套合计240万吨的老产线，但其中一条已处于长期停车状态，净增量实际也在200万吨）。以正常投产计算，4月开始PX的供需缺口在30-40万吨；哪怕PX集中检修季节过后，后续还有新增PTA装置投产，月度的缺口也将维持在10-20万吨。当然二季度之后，核心还是看聚酯需求以及PTA出口情况。从聚酯的投放情况来看，Q1已按计划投100万吨（未含去年底计入的100万吨聚酯产能），Q2预计270万吨投产，上半年增速4.3%，全年预计增速7%。若参照去年的开工情况，计算PX对聚酯的供需缺口Q2大致60万吨左右缺口。Q3因为是淡季，参照去年低增速的情况叠加进口回升，折算PX需求预计会有小幅的累库。因此今年Q2的缺口是历史高位，这是硬支撑。 2、调油逻辑弱但进口弹性仍有限，Q2预计下降供应端的弹性，除了国内的检修逻辑，海外调油逻辑才是每年最大的一个变量。其中有两条主线，一是美国调油的季节性，每年上半年旺季会带来辛烷值的缺口，需要从亚洲进行补充。极端情况甚至会引发芳烃跨区价差打开。而随着汽油消费的趋势下降，美国的调油需求也在逐年下降，裂解价差利润也逐年走弱。但需要注意到的新变化是，同汽油裂解相比，美国的歧化、MX-PX短流程等利润更差，因此出现了自身的MX等直接进调油池，调油料自给上升，但PX外采量也上升，这也是中国挤出PX进口量的主要去向。另一条主线是亚洲自身的利润逻辑，特别因韩国短流程装置较多，老旧装置也较多，对PX-MX利润较敏感，在当前的价差情况下，韩国的供应弹性也很有限，今年1-2月的PX进口下降，就是美国分流与供应下降共同的结果。特别海外亚洲在4-6月也会逐步进入检修季节，因此在上半年美国消费旺季、亚洲检修背景下，进口的弹性不大，特别二季度大概率进口仍将下降。 3、缺口在全球，出口有路径，需求仍可期从微观的视角，梳理下游及终端，我们发现核心的问题是对终端需求的担忧，特别特朗普加关税预期后对出口的担忧。据海关数据1-2月纺织服装累计出口428.8亿美元，同比下降4.5%，其中纺织品出口下降2%，服装出口下降6.9 %；单月来看2月出口同比下滑27%，环比降56.7%。通过数据我们确实看到，当前纺织订单年后偏差的核心原因。但从数据也能看出，去年10月至1月纺织服装出口的月平均同比增速为9.4%，为2022年海外疫情稳定以来最好，因此短期而言，更倾向于需求前置叠加季节性因素。特朗普上台后的关税政策，通过直接抑制出口及提高出口成本来影响。而且可以看到中国纺织服装出口地区，美国占比17%仍巨大，虽然看到一带一路、东盟、RCEP等占比也在持续增加，如果美国市场降幅过大，短期仍然难以弥补美国市场的缺口。截止目前商品出口美国20%关税，对中国的进口商品小额包裹免税规则暂时允许，若关税提升至60%，同时小额免税暂停，预计出口美国纺织服装额将下滑50%以上，影响我出口10%以上。但参考2018-2020期间的贸易战加关税影响，2018年9月24开始征10%关税，至2020年结束。其中2019年受贸易战影响最大的年份，纺织服装出口同比增速由前一年的3.4%降至-1.7%；如果剔除2018年需求前置的影响，当时影响出口增速2-3个百分点。同时除了扩大对一带一路等区域的出口外，“转口贸易”也是解决当前困境的一个出路，通过直接出口聚酯原料代替终端纺织服装的出口，从近年的聚酯链出口数据也可以验证。比如越南60%的面料、80%的缝纫机仍需从中国进口，再生产为成衣销往美国，2023年越南对美出口的化纤服装中，中国原料占比高达58%。目前也能互相验证的是，据海关数据2023、2024年聚酯产品出口累计增速分别为12.9%、15%；2025年1-2月份聚酯出口量在210.8万吨，同比增长30.5万吨，增速16.9%，聚酯出口是填补终端弱势，保持聚酯表需高增速的重要原因（合计出口占比约17%，贡献需求增速3个点左右，直接出口至美国原料占比仅1%左右）。如果后续关税不再对中国或东南亚国家继续加码，当前原料出口及通过其他区域转口已经大致能覆盖终端需求的降速。而内需方面，中共中央办公厅、国务院办公厅重磅发布《提振消费专项行动方案》，其中较利好纺织服装的，一是直接的消费补贴，多地已发放针对纺织服装的消费券，预计两会后也将进一步扩大消费补贴范围，直接拉动内需。二是纺织业的外贸市场将进一步拓展，尤其是对“一带一路”国家的出口，后续可能会出台更多支持政策。因此叠加季节性的补库，Q2的需求可能没有预期的悲观。如果从宏观的视角来看，PX作为聚酯链的最上端，海外自2020年至今无投产，国内也经历两年的真空期，全球产能基本进入真空期，而2012-2022美洲主要是美国的PX产能淘汰了了约90万吨的老旧产能；近几年如韩国HCPetrochemical 2#、Lotte Chemicals 1#、印度MRPL以及日本ENEOS两条生产线均已长期停车，涉及年产能230万吨，有效产能其实还在下降。而据Textile Exchange预测从人均消费量的角度考虑，自2000年开始人均纤维消费量增速呈现一定周期性波动，5年增速维持在5%-20%区间波动，且是一个较刚需的消费需求。因此不考虑中间环节的产能出清或者原料转移等，近两年PX的供应由松转紧也是由此产生。三、最大外部风险原油趋势看空，但Q2仍有反弹动力原油中期的核心逻辑一是特朗普上台后对通胀的打压，落到原油就是增供应同时关税政策等又会对需求形成抑制，从供需两端驱动原油下行。二是OPEC+产量的回归，也加重了供需压力。因此长周期角度，原油趋势看空。但我们也要看到当前出现的一些新变化，一是地缘风险仍在。特朗普和普京同意暂停攻击能源设施，但停火未达成，不排除在沙特见面。中东战事再起，美国攻击胡塞，以色列攻击哈马斯，美国威胁伊朗2个月不达成核协议将面临后果。总结下来就是特朗普推动中东俄乌停火的进程并不那么顺畅，地缘风险有所增加，但美俄谈判仍在进行。二是美国的现实供需仍远好于预期，衰退交易短期可能略有过头。供应端美国钻井活动仍在低位，且目前仍看不到大幅改善的迹象和条件；需求端美国经济数据恶化的主要是软数据，比如消费信心、出行计划等，现实货运要远好于同期，替补了出行弱化的需求；全球来看，也存在服务业需求下滑而制造业回暖的迹象。三是全球整体库存仍在低位。因此强现实弱预期下，Q2存在反复的可能。同时我们类比近五年的PX-Brent可以看出，除了2020年疫情年份，其他年份上半年PX对原油的价差多有明显的走强。而如果继续拆分可以看到当前PXN处于同期历史低位，处于极低估值，基本计入全部悲观预期。因此Q2在检修缺口明显，进口有超预期收缩，需求仍有弹性的情况下，仍有较大概率能走出独立走势；如果原油短期不在进入趋势下跌，可尝试单边多PX；如果原油再次回归下跌走势，PX仍适合作为能化板块中对冲原油的多配品种。四、总结 1、PX今年自身的检修损失不算高，核心是供应弹性低，而PTA、聚酯的投产放量仍在继续，计算PX-PTA的缺口Q2在60-70万吨，后续预计也续维持月度10-20万吨的缺口。以PX-聚酯计算缺口Q2在60万吨左右，Q3以去年需求折算预计PX会维持10万吨左右的累库。Q2检修缺口较明确，且是历年较高水平，这是硬支撑。 2、虽然海外调油需求在逐年弱化，美国季节性的调油需求仍在，还出现分流亚洲PX压力的情况；同时亚洲PXN、PX-MX低价差下，韩国的供应已有下降，今年1-2月PX进口超预期下降，就是美国分流与供应下降导致。二季度在美国成品油旺季、亚洲检修背景下，PX进口弹性低，仍有下降可能。 3、美国加征关税对纺织服装影响巨大，但目前评估年后的弱需求更多是抢出口后平淡期。微观来看可以通过扩大出口其他区域，或者直接出口原料来解决。宏观来看，最上端PX近两年全球无投产，国内外还有产能出清；而终端全球的化纤需求是稳定在5-20%的周期增长状态，PX转紧的核心在此。Q2如果关税不在加码，叠加国内消费刺激，需求仍有弹性。 4、最大外部风险原油虽趋势看弱，但当前地缘风险再次上升，现实的供应弹性仍有限（美国增产难，OPEC考虑减产补偿），消费需求数据仍好于预期，库存低位。因此近强远弱背景下，Q2仍存在反复的可能。以历史统计来看，以目前PX的低估值状态，PXN、PX-Brent回升的概率极大。因此，原油震荡或反弹，可考虑单边多PX；原油继续下跌，PX仍为化工板块较好多配标的。当然关税的风险也还未解除，同时市场也需要在兑现去库的过程中重拾信心。品种的持续跟踪请加入知识星球。能化组：田大伟 Z0019933 18818236206 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货03-26 09:05

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