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【宏观早评】适度宽松政策或加快落地，大盘临近4000点
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期即将到来的中美贸易谈判结果，美联储的降息决议，菲律宾央行官员表态和高位获利了结盘导致。上一轮上行趋势源于情绪避险，而这一驱动调整带来贵金属回调，避险情绪回落的原因：1️⃣中美谈判初具进展，市场持有乐观预期；2️⃣美联储降息分歧削弱，利率下降带来复苏预期；3️⃣菲律宾央行官员表示现在是时候在黄金上获利了结。菲律宾央行应出售部分“过多”的黄金储备，因为随着避险需求减弱，金价预计将从创纪录高位进一步回落。这一言论一定程度从情绪上打压贵金属需求预期4️⃣前期高位获利了结盘离场，从技术位上看此轮下破主要支撑位，可能回调尚未结束，叠加上波动率高位回落后仍未完全恢复，调整仍持续。5️⃣美股整体走势仍偏强，经济风险尚未出现，风险偏好上升压制避险驱动。政府关门仍在持续，最新的消息面：第12次表决仍未通过，美政府 “停摆” 继续，此次关门受到“两党关系”的催化，仍具备较大的风险；美国债务规模截止10月21日当周已经超38万亿美元，这一定程度上形成债券市场供应压力，而财政部近期持续回购美债缓解发债冲击。美国9月的财政赤字有所回升，赤字率回落至5.8%，主要原因是来自于支出的降低，从分项数据能看到主要的贡献因素是教育社会服务的负增长，情景和2023年7月一致，从而缓解了支出的压力。从利息支出占比总支出比例仍在上升，而相较而言刺激性支出占比持续下降，中长期债务赤字的驱动仍对贵金属形成支撑。中长期全球货币信用，公共债务，以及大国对抗的担忧仍是重要驱动，贵金属仍持有向上的驱动；但短期的事件因素引发的大幅回调是有必要的，市场伴随暴力下跌和止盈盘出现继续盘整，本周波动率较上周高位有所回落，可继续等待市场情绪消化。国债国债期货低开高走，人民币汇率升值，股市放量上涨。30年国债期货（TL）主力合约收报115.4元，人民币兑美元汇率报7.1109。3点后，受央行宣布恢复国债买卖消息刺激，现券收益率大幅下行。早盘，市场消化周末中美经贸磋商的积极信号，风险偏好回升，叠加股市高开，期债承压低开，10年期国债收益率一度触及1.86%。午后，随着中美会谈利空逐步消化，金融街论坛开幕催化宽货币预期，多头情绪开始酝酿，期债震荡翻红。3点后，央行行长在金融街论坛宣布将恢复公开市场国债买卖操作，市场情绪彻底点燃，现券收益率短时间内快速下行4-5bp。资金面呈均衡偏紧态势。今日为缴税截止日，且临近跨月，资金需求旺盛，尽管央行加大投放力度，资金利率仍明显上行，流动性趋紧。流动性是短期国债市场的核心驱动。尽管税期叠加跨月导致资金面趋紧，但央行重启国债买卖的重磅消息彻底扭转了市场预期，成为债市新的定价主线。此前市场在风险偏好回升、机构行为谨慎等多空因素间摇摆，央行的明确表态为多头注入强心剂，有助于打破近期的震荡僵局，开启利率下行趋势。中长期来看，货币政策方面，央行行长在金融街论坛明确表态坚持支持性的货币政策立场，恢复国债买卖操作并探索向非银提供流动性支持，极大地稳定了市场预期，确认了宽松基调，同时也为应对未来美联储降息后的汇率压力预留了政策空间。第四季度做多国债的关键驱动已经显现，10年期国债到达1.65%的央行合意点位前，可逢低做多国债。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货2025-10-28
分析人士：定价逻辑回归基本面
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成本降低，债券配置价值相对上升，同时对降息的制约因素也在减少，有利于带动包括债券收益率在内的广谱利率下行。但近期债市仍需关注股债“跷跷板”效应和关税政策变化的影响。孙玉龙表示，政策面难有强刺激措施落地，国内经济延续温和复苏态势，四季度债市或处于较友好的环境中。近期债市对基本面数据的反应明显钝化，上月公布的经济数据偏弱，期债市场并未走强；本月公布的经济数据边际改善，也未影响期债市场的超跌反弹，说明交易情绪主导本轮债市的运行节奏，而交易情绪主要由流动性在资产之间的转移，即在股债市场中的切换推动。“展望后市，债市的定价逻辑将回归基本面，在‘宽货币’背景下，四季度的策略重心是关注期债市场的逢低做多机会。”他说。具体看，财政方面，孙玉龙表示，专项债发行已近尾声，当前已经使用年内额度的八成，投资者需关注年底中共中央经济工作会议传递的信号，专项债额度提前下达具备一定的操作性，特别国债额度的提升值得期待。货币政策方面，此前被市场寄予厚望的二次降准降息并未兑现，取而代之的是买断式逆回购为流动性保驾护航，投资者可关注年底是否迎来降准降息。大类资产方面，仍需重点关注科技股引领的牛市行情的持续性。程小庆认为，四季度债市偏弱格局或有所转变。财政政策或以存量政策为主，货币政策方面，虽然结构性工具使用较多，但总量性政策工具仍有落地的可能。来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
短期震荡格局难改
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态，从补缺角度看，四季度降准的概率高于降息。综上，近期债市缺乏交易主线，在宏观环境偏积极背景下，政策和权益市场表现对债市仍有约束，短期难以摆脱震荡格局。后续政策仍将维持“财政主导+货币配合”的框架。不过，四季度在地缘局势反复、货币宽松背景下，利率向上的空间有限。若10年期国债收益率在1.8%~1.9%，仍可博弈波段反弹机会。投资者可关注年末可能出现的股市波动加剧、宽松预期升温等因素带来的配置机会。（作者单位：新湖期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
沪铜估值中枢上移
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融属性驱动主要来自美联储于9月再次启动降息进程，美联储主席鲍威尔还暗示将停止缩表，流动性宽松进一步支撑铜价表现。图为铜精矿TC 从铜基本面角度来看，铜矿供应面临资本开支不足和品位下滑的双重制约。加之阶段性罢工、停产等事件影响，供应增量十分有限，难以匹配日益增长的终端需求。截至10月25日，国内铜精矿现货加工费（TC）报-42.6美元/干吨，创历史新低，冶炼厂对铜矿资源的竞争依然激烈。尽管今年TC大幅下行，但由于硫酸等副产品收益良好，大型冶炼厂仍能维持一定的现金流，产量释放并未受制约。但若后续硫酸等副产品价格回落、TC维持低位，则冶炼厂面临现金流亏损，可能出现阶段性减产。需求端韧性较强，主要增量来源于中国。根据国际铜研究组织（ICSG）数据，2025年1—8月全球精炼铜消费量为1883.40万吨，同比增长5.90%。其中，中国精炼铜终端消费量为1061.72万吨，同比增长11.05%。10月沪铜价格站上80000元/吨，对下游需求释放产生一定抑制作用。但对比前几轮沪铜价格站上80000元/吨时下游的表现，本轮下游市场的负反馈相对温和，现货仍维持升水，与前几轮的贴水状态形成鲜明对比。整体来看，随着供应趋紧逐渐成为市场共识，下游对铜价的心理价位上限逐步上移。沪铜价格站上高位后，受宏观面的影响明显加大。例如，10月10日，特朗普在社交媒体上表示“将对中国额外征收100%的关税”，沪铜主力合约在关税风险上升背景下快速下跌3.35%。10月13日，中美贸易摩擦缓和使得铜价收复部分跌幅。短期来看，宏观层面的焦点在于中美关税、海外降息。根据中美在马来西亚举行的经贸谈判初步结果，中美双方就各自关切达成基本共识，美方表示“不再考虑”对中国加征100%的关税，具体细节需进一步确认，且双方需履行各自国内批准程序。后续关注中美双方是否在关税层面有实质进展。图为COMEX铜相对LME铜的溢价幅度海外降息层面，10月24日，美国9月CPI数据落地，显示整体通胀可控，进一步巩固了市场对美联储10月会议降息的预期。在基准情形下，年内或仍有两次降息。美联储降息预期是支撑铜价上行的主要宏观动力，后续两次降息的影响逐步被市场计价。未来主要关注两方面因素：一是未来美联储的降息节奏是否大幅超预期或重新启动扩表，二是宏观市场是否从宽松交易切换至复苏交易，复苏交易背景下铜价有望受益于降息带来的终端需求刺激。此外，COMEX铜维持高溢价，持续吸引非美地区铜流入美国。10月以来，COMEX铜较LME铜再次出现4%~5%的溢价，两地的套利交易使得LME铜运往美国。这使得非美地区铜供应偏紧的格局进一步加剧，也导致LME铜库存绝对值去化至偏低水平。目前， LME铜库存约13.6万吨，处于近10年来约 27%分位水平，但由于持仓量较高，虚实比处于偏高水平，存在一定的挤仓风险。总的来说，稳健的基本面与降息预期支撑铜价上行，矿端供应紧缺格局短期难以逆转，需求端存在较强韧性，电网、新能源等终端需求提供边际增量。且随着供应短缺的问题逐步成为共识，下游对高铜价的接受程度逐步提高，中长期供需基本面为价格中枢提供了坚实支撑。但短期铜价快速上涨后，宏观因素对价格的扰动显著加剧，需关注关税政策、海外降息等方面变化。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
如何看待本轮金价大跌
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和市场情绪的修复，市场避险需求弱化叠加降息预期强化，金价自高位回落后维持区间震荡。梳理下来，推升本轮金价上行的因素在于四个方面：美元信用弱化、降息预期强化、疤痕效应下的配置需求和赚钱效应后的投资需求。9月之后，金价加速拉涨，突破4000元/盎司之后屡创新高，并带动白银和铂钯等贵金属价格齐涨，赚钱效应背后的投资需求成为关键推手。那么，当前支撑金价的宏观驱动因素发生变化了吗？美元信用弱化是奠定金价上行的长期基础。美债规模持续扩张，美联储独立性遭受挑战等均在不断透支着美元的信用。降息预期的强化是未来一段时间影响金价的重要因素。9月美联储重启降息，美国基准利率将逐步下行。疤痕效应下的配置需求是维持金价走势的重要支撑。2020年以来，地缘冲突反复上演，无论是各国央行，抑或是个人投资者，对安全资产的偏爱令黄金大放异彩。根据世界黄金协会的统计，2025年8月，全球官方黄金储备净增19吨，中国人民银行连续10个月增持黄金，总持仓已稳步突破2300吨。哈萨克斯坦国家银行连续第六个月购金，总持仓现达316吨。波兰国家银行更是将外汇储备中的黄金占比从20%上调至30%，累计净购金67吨，黄金总持仓达515吨，占外汇储备的22%，成为2025年全球最大黄金净买家。由此可以看出，央行增配黄金的刚性需求依旧强劲。赚钱效应后的投资需求既是9月以来黄金“抛物线式”上涨的主要推手，也是金价短期大幅回调的原因所在。此外，黄金的“指数化投资”与各种程序化、高杠杆交易增多，加剧了价格的波动。图为今年各国央行净购金量/售金量（单位：吨）金价自历史高位大跌之后，投资者应如何应对？短期来看，金价因涨速过快而导致技术性调整；长期来看，本轮支撑金价的主要驱动因素依旧未变，美元信用弱化和疤痕效应下央行配置的刚性需求，都是支撑金价的坚实基础。对投资者而言，以资产配置思路对待仍是良策。（作者单位：冠通期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-28
股指市场或开启下一轮趋势行情
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大缺口。三季度在“反内卷”政策和美联储降息预期的引领下，指数开启了一轮流畅的上涨行情，其间并未出现大幅回调，波动率也由高向低切换。然而，三季度末预期基本验证完毕，且在半年报业绩披露风险集中释放的效应下，期权Ⅳ再次出现大幅跃升迹象。拉长周期看，近三年，除了正常的波动外，股指期权Ⅳ异常放大总是由宏观事件驱动。由于衍生品市场极高的定价效率，异常高波动出现后往往会随着宏观事件影响的消退而回归。从交易策略的胜率看，应对短期宏观事件催化的波动率变化，最优选择是“反日历价差”策略组合，即提前买入近月期权，异常升波后卖出远月期权，灵活应对资产的定价回归。图为中证1000平值认购认沽期权隐含波动率差值与指数走势? “反日历价差”策略的优点体现在用较低成本抚平短期波动上，且能够捕捉中长期的大趋势收益。以今年4月、9月初为例，市场对股指市场即将到来的下跌行情有较为一致的预期，且Ⅳ提前上升也反映在市场定价上。相较于在期货市场做空进行对冲，买入近月看跌期权成本更低，且覆盖下跌损失的效果完全不输期货空头，还可以赚取短期波动率放大的额外收益。此后再建立卖出远月看跌期权头寸，则能同时获取长期的时间价值消耗、波动率降低带来的双重收益。从收益曲线看，买入近月看跌期权最好选择Delta值较大的平值期权，这样能最大限度地对冲回调风险。但卖出远月看跌期权则适宜选择虚值程度较深的行权价档位，以降低被行权风险，且远月合约的期权权利金主要由时间价值构成，虚值期权权利金已足够丰厚。市场展望从市场隐含波动率走势看，在国庆长假前，市场交易情绪偏向于短期的风险厌恶，9月22日至25日期间，有两个交易日中证1000指数的看涨期权隐含波动率与看跌期权隐含波动率之差转为负值，且都对应指数的日内下挫。从波动率分位数走势也可以看出，中证1000指数的首月平值期权隐含波动率分位是看跌大于看涨，说明有较多交易者认为长假期间可能出现利空指数的风险事件。横向看，当前股指期权波动率处于近一年高位，这是高位震荡即将结束，开启下一轮趋势行情的市场表现。因此，笔者认为，当前选择“反日历价差”策略依然较为适宜。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0022532）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27
市场人士：A股市场有望持续向好
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部政策博弈升温、海外市场对美联储12月降息的预期强化、外部权益市场保持较高风险偏好的背景下，投资者仍可坚持A股中期牛市的判断。政策的有力引导以及上市公司良好的业绩表现，有望共同推动A股市场持续向好发展。来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27
三季度中证商品期货指数运行平稳
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入调整阶段。进入9月，工业品板块在央行降息预期提振下震荡走高，而农产品板块受扩产周期压制持续走弱。整体来看，中证商品指数保持震荡上行态势。图为2025年三季度不同子板块指数走势从指数走势对比看，2025年三季度不同商品子板块走势出现了明显分化，但影响范围主要局限于新能源、钢铁等少数板块和品种。农产品、化工、钢铁三个板块均呈现冲高回落形态，但幅度和拐点各不相同，反映出不同板块的驱动因素存在较大差异。农产品方面，三季度初，7月生物柴油政策与8月马来西亚棕榈油局月度统计报告的利好形成支撑，带动油脂板块及农产品指数出现反弹。但利好充分定价后，处于扩张周期的大豆、生猪、白糖等品种拖累板块指数持续下探。能化方面，三季度前期，传统暑期消费旺季，叠加成本端攀升，共同推动板块指数上行；三季度后期，随着消费旺季结束及欧佩克+增产计划落地，板块指数随之回落。钢铁方面，7月初，在市场情绪推动下，钢价持续上行。随后，市场情绪逐步降温，相关品种回归基本面主导。尽管临时性减产曾推动价格反弹，但在整体弱现实驱动下，钢价仍延续下探态势。 [指数收益归因] 展期收益贡献 2025年前三季度中证商品指数的展期收益率为 0.68%，数值虽不高，但较2024年已有所改善。由于需求端与展期收益存在一定正相关关系，这一改善表明全球经济增长将筑底改善。板块收益贡献从中证监控中国农产品期货指数和中证监控中国工业品期货指数表现来看，2025年三季度工业品和农产品走势显著分化，并且工业品整体走势强于农产品。虽然农产品均呈现类似的冲高回落走势，但驱动因素完全不同。表为2025年三季度板块维度月度收益农产品方面，尽管三季度受生物柴油政策激励与季节性消费短暂提振，部分农产品价格出现技术性反弹，但整体指数仍延续下行态势。其根本原因在于，主要品种仍处于产能扩张周期，供给宽裕对价格构成持续压力。工业品市场的交易主线则紧密围绕“反内卷”与“降息”两大政策预期展开。三季度初，市场对有关政策将优化供给格局、提振企业利润的乐观情绪，推动价格快速攀升。随着政策情绪退潮，价格进入理性回调阶段。此后至三季度末，随着央行降息预期再度升温，工业品价格得到了关键支撑。品种收益贡献 2025年一季度，贵金属、有色和农产品收益贡献多为正，而能化和黑色的收益贡献多为负，商品内部的分化主要源于国内经济转型和产业升级。其中，贵金属保持强势，主要驱动为全球对美元信用的担忧。板块维度，收益贡献主要来自贵金属板块。除此之外，能化、黑色、有色等板块多为正收益贡献，而农产品板块多为负收益贡献。贵金属持续快速上涨的动力，主要来自避险情绪升温、全球降息预期提高和央行购金结构性需求增加。能化市场上涨动力则主要来自成本端支撑，叠加暑期出行旺季需求增加。品种维度，正收益贡献较大的品种有黄金（3.93%）、白银（3.66%）、纯碱（1.64%）；负收益贡献较大的品种有棕榈油（-0.88%）、豆油（-0.53%）、铝（-0.30%）。 [宏观表征性] 宏观层面作为综合性指数，中证商品指数在反映宏观经济尤其是通胀方面能够发挥重要参考作用，其同比序列与PPI同比有着高度相关性，且能够领先约2个月。图为中证商品指数同比与PPI同比历史走势 2025年上半年，受外部重大事件冲击，中证商品指数同比序列在4月至5月快速深度调整。这一冲击随后传导至实体经济，6月至7月全国PPI将加速下行。进入三季度后，市场出现积极变化：中证商品指数同比序列率先快速触底并强劲反弹。随后，PPI也同步企稳回升。这一数据变化表明，在经历上半年的脉冲式冲击后，在各项政策的呵护下，中国经济的内生修复动能正在增强，经济活动已步入稳步复苏通道。微观层面子板块指数在观察行业微观变化上具有重要参考意义。具体来看，子板块指数的同比序列与对应行业的利润总额同比序列具有较高相关性。虽然不具备领先性，但由于数据更及时、更透明，子板块指数在企业经营者的生产决策中具有重要参考意义。化工产业中，能化板块指数的同比序列长期处于零轴以下，但近期已显现筑底反弹迹象。尽管行业利润同比增速仍在零轴附近徘徊，但价格端的企稳回升，为基本面可能出现边际改善提供了早期信号。与之类似，钢铁板块指数也在零轴下方运行已久，且近期同样出现筑底反弹。虽然行业利润总额仍处于加速下滑通道，但指数端所透露的企稳迹象，仍为经营者带来一定的积极信号。整体来看，钢铁与化工行业当前共同面临的压力，主要源于国内经济结构的持续转型与外部环境不确定性的双重冲击。 [资产对比情况] 从国内市场来看，商品与权益资产的相关系数已快速拉升并持续处于高位。这表明两者的定价逻辑正共同围绕宏观需求预期展开。值得关注的是，在2025年6月底至7月初，该系数曾经历一次快速的“下探—修复”过程。此次阶段性背离主要缘于伊朗与以色列冲突等地缘事件，促使商品市场短暂转向交易供给冲击预期，从而与当时由风险情绪主导的权益市场脱钩。从境外市场对比来看，无论长期还是短期，中证商品指数在收益与风险控制上均优于海外主流商品指数。这种“收益更优、波动更小”的双重优势表明，国内中长期资金可参考海外同行的配置思路，增加对商品资产的配置。中证商品指数在收益表现与风险控制上的优势，主要归因于中国期货市场的独特性及其编制方法的创新性：其一，中国期货市场的结构更为全面多元，尤其在新能源等新兴产业领域覆盖更广；其二，中证商品指数的编制规则更强调代表性，并紧密贴合国内市场的实际情况。（作者单位：招商期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27
谨慎看待反弹
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合运用总量和结构性政策工具，包括降准、降息、再贷款、再贴现等，持续推动社会综合融资成本下降。海外方面，美联储议息会议将于10月28日至29日召开，降息25个基点是大概率事件，重点关注其货币政策声明及鲍威尔讲话对美国经济前景和通胀预期的评估，以此来推断未来美联储利率政策的路径。美国政府“停摆”，导致美非农就业等重要数据未能按时发布，可能影响美联储下一步的决策。但通胀数据显示，美国9月CPI同比上涨3%，低于预期的3.1%，剔除能源和食品价格后的核心CPI同比涨幅由8月的3.1%降至3%。表明美国物价并未处于失控状态，应该不会改变美联储年内再降息两次的节奏。此前特朗普威胁对华加征高额关税，引发市场对中美贸易摩擦升级的担忧，全球金融市场动荡，美股高位波动加剧。随后美国方面表示高关税不可持续，释放紧张局势缓和的信号，双方谈判代表进行了视频通话。当地时间10月25日至26日，中美经贸中方牵头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在马来西亚吉隆坡举行中美经贸磋商。双方以今年以来两国元首历次通话重要共识为引领，围绕美对华海事物流和造船业301措施、延长对等关税暂停期、芬太尼关税和执法合作、农产品贸易、出口管制等双方共同关心的重要经贸问题，进行了坦诚、深入、富有建设性的交流磋商，就解决各自关切的安排达成基本共识。中美贸易磋商就各自关切的问题达成初步共识，制定了基本框架，有助于双方在未来的谈判中管控分歧、增进互信，为后续谈判取得进一步进展，以及两国领导人会晤奠定了基础。综上，国内政策面接连释放积极信号，中美新一轮经贸磋商完成，美联储降息的时间窗口临近，有助于提升市场风险偏好。展望后市，股指的估值主要由风险偏好回升驱动，但在企业盈利显著改善之前，投资者需谨慎看待股指市场的反弹。（作者单位：新纪元期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-10-27
【铝周报】贸易脱钩风险释放，铝价突破上行
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基本金属修复上涨，交易逻辑切换回美联储降息验证全球需求复苏，美国9月CPI低于预期提振美联储降息预期，宏观环境偏多，资金更青睐低库存（供需结果上好），上涨又刺激不出供给的品种。成本与利润：电解铝行业平均理论现金成本及完全成本约14000元/吨、 15400元/吨，原料端氧化铝价格下行，煤价上行，预焙阳极持平，成本小幅上行，利润维持高位，前期停产产能持续复产，电解铝产量持稳上行。库存：本周铝锭+铝棒库存环比下行，现货平水下行至小幅贴水。LME库存-1.8至47.3万吨，现货升水回落，全球库存去库。结论：会谈时间确定，贸易脱钩风险释放，基本金属修复上涨，交易逻辑切换回美联储降息验证全球需求复苏，美国9月CPI低于预期提振美联储降息预期，宏观环境偏多，资金更青睐低库存（供需结果上好），上涨又刺激不出供给的品种。铝供应增量已步入低增速阶段，需求一旦启动，价格弹性是比较高的，国内周度表需环比上行，欧美现货升水走高，全球库存去库，需求短期的验证是良性的，铝价偏强上行。本周河南环保引发减产预期，氧化铝期价底部震荡，考虑到本次过剩已经累计到一定程度，不再像5月那次只要短停就可扭转过剩，同时氧化铝厂面临谈长单，长单执行和保市占率等问题，所以供应的灵活性会被软性约束，再加上进口矿价下行，成本支撑在走弱，做空确定性较高，考虑到下方空间，可选择2605合约作为逢高空配标的。风险提示：风险：经济衰退，贸易脱钩，氧化铝产能出清和矿端扰动。重要新闻： 1.【9月中国铝矿砂及其精矿进口量同比增长38.3%】SHMET10月20日讯，2025年9月，中国铝矿砂及其精矿进口量为1588万吨，同比增长38.3%；1-9月铝矿砂及其精矿进口量为15731万吨，同比增长32.0%。（海关总署） 2.【9月中国氧化铝出口量同比增长82.2%】SHMET10月20日讯，2025年9月，中国氧化铝出口量为25万吨，同比增长82.2%；1-9月累计出口量为200万吨，同比增长61.8%。（海关总署） 3.【IAI：9月全球原铝产量同比增加0.9%至608万吨】外电10月20日消息，国际铝业协会(IAI)公布的数据显示，9月全球原铝产量同比增加0.9%，至608万吨，原铝日均产量为20.27万吨。除中国和未报告地区外，9月原铝产量为223万吨，日均产量为7.43万吨。（上海金属网编译） 4.【9月中国原铝产量变化不大电解铝厂铝水比例小幅回升】SHMET10月20日讯，国家统计局发布报告显示，中国2025年9月原铝（电解铝）产量为381万吨，同比增加1.8%。9月国内电解铝运行产能小幅回升，电解铝厂铝水比例小幅回升，9月电解铝产量变化不大。进入10月份，SMM表示，置换项目与技改项目的投产与复产预计带来电解铝产量的进一步提升，电解铝日均产量预计实现增长。（文华财经） 5.【9月中国未锻轧铝及铝材进口量为36万吨，同比增长35.4%】SHMET10月20日讯，2025年9月中国未锻轧铝及铝材进口量为36万吨，同比增长35.4%；1-9月累计进口量为301万吨，同比增长5.7%。9月中国未锻轧铝及铝材出口量为52万吨，同比下降7.3%；1-9月累计出口量为452万吨，同比下降8.1%。（海关总署） 6.【9月国内氧化铝行业平均成本小幅下降】根据安泰科测算，2025年9月国内氧化铝加权平均完全成本（含税）为2857元/吨，环比下降32元/吨，同比下降31元/吨。同期，氧化铝现货价格重心下降至3098元/吨，环比下降165元或5.1%。9月氧化铝行业平均利润为241元/吨，较上月有所下降。9月国内氧化铝开工产能9668万吨/年，开工率84.9%，环比上升1.8个百分点。（安泰科） 7.【尼日利亚ALSCON冶炼公司即将全面恢复运营】SHMET10月22日讯，近日，尼日利亚电力部长放出重磅消息，位于尼日利亚阿夸伊博姆州的阿尔斯通铝冶炼公司（ALSCON）在闲置整整27年后，即将全面恢复运营。此次政府展现了前所未有的决心。电力部长亲自前往工厂视察，并与各方达成关键共识：已制定详细的短期和中期解决方案，确保工厂尽快重新接入电网。部长立下“军令状”：“只要未来90天内落实短期方案，全国民众就能亲身感受到变化。”政府还承诺完成那个被长期搁置的330千伏变电站建设。据公司发展顾问透露，工厂计划在6年内实现年产20万吨铝的全面产能，这将彻底改变尼日利亚铝业格局。（天下铝讯） 8.【加拿大对中国部分钢铝制品减免关税】SHMET10月22日讯，据路透社10月20日报道，加拿大政府的一份文件显示，加拿大对从美国和中国进口的部分钢铁和铝制品实行了关税减免，以帮助受到贸易战打击的加拿大企业。近期，加拿大总理马克·卡尼的团队与中方举行了会晤，希望中国对加拿大农产品减免关税。加拿大政府17日发布的一份文件显示，加拿大对从中国进口的某些加拿大不生产的钢铁和铝制品实行了关税减免。这份给业界的文件显示，该命令已经于10月15日生效，有关减免的更多细节将于11月5日公布。该文件显示，加拿大还免除了一些美国钢铁和铝制品的关税。（参考消息网） 9.【South 32：莫桑比克Mozal铝厂电力谈判仍未取得进展】SHMET10月22日讯，South 32发布的最新报告显示，2025年第三季度（2026财年一季度）公司位于莫桑比克的Mozal铝厂当季产量9.3万吨，环比增长3%，同比增长6%。该铝厂目前仍保持满产运行，但由于2026年3月以后电力供应的不确定性，公司于2025年8月发布公告表示电力协议到期后可能会关停该厂。基于此，2026财年该铝厂产量预期为24万吨。（South 32） 10.【铝土矿公司CBK罢工活动因政府协调而暂停】外电10月21日消息，经过一周的无限期罢工，金迪亚铝土矿公司（CBK）的工人们取得了初步进展。10月21日，CBK工会代表Mohamed Sylla在接受采访时确认罢工将暂时中止。他表示：“我们已暂停罢工行动，期待明天能获得具体答复。”10月22日CBK工会代表与政府代表将举行协商会议。目前罢工者的主要诉求包括两点。一是严格执行集体协议，该协议规定基本工资为850万几内亚法郎；二是要求公司总经理、俄罗斯人Gayaski离职。Sylla还着重指出，此次罢工并未结束，只是暂停，直至本周三的会议结束。（上海金属网编译） 11.【据悉力拓正在探索与中铝进行资产换股权交易】外电10月21日消息，消息人士周三称，力拓公司正在探索与中国铝业公司进行资产换股权交易。中铝目前持有力拓约11%的股份。通过股权互换，其持股比例将会降低2至3个百分点。作为交换，中铝将以其持有的部分力拓股权，换取力拓某些矿业资产的股权。该交易将削减中铝在力拓的持股比例，这将使力拓在执行回购、寻求大型并购交易和重组资本时，无需担心稀释其最大股东的权益。据悉中铝可能感兴趣的力拓资产包括几内亚的西芒杜铁矿石项目和蒙古的Oyu Tolgoi铜矿。（上海金属网编译） 12.【世纪铝业：冰岛Grundartangi铝冶炼厂一生产线因故障暂时停产】铝生产商世纪铝业公司(Century Aluminum Company)10月21日发布公告，其全资子公司NorÃ°urÃ¡l Grundartangi ehf因电气设备故障，已暂时停止了位于冰岛Grundartangi铝冶炼厂两条电解槽生产线中的一条，没有人员受伤。因此，该冶炼厂的产量暂时减少了约三分之二。冶炼厂的第二条电解槽生产线未受影响，继续满负荷运行。资料显示，该厂电解铝运行产能为31.7万吨/年。Century正在与受影响的客户和供应商合作，以尽量减少对各自业务的影响。（上海金属网编译） 13.【9月中国氧化铝产量为799.9万吨，同比增长8.7%】SHMET10月23日讯，2025年9月中国氧化铝产量为799.9万吨，同比增长8.7%；1-9月氧化铝累计产量6856.0万吨，同比增长8.4%。（国家统计局） 14.【9月中国铝材产量为590.0万吨，同比下降1.5%】SHMET10月23日讯，2025年9月中国铝材产量为590.0万吨，同比下降1.5%；1-9月铝材累计产量4976.8万吨，同比持平。（国家统计局） 15.【新发集团电解铝项目己于第三季度开始运营】外电10月22日消息，市场参与者称，印尼新发集团与青山工业合作的新发集团电解铝项目己于第三季度开始运营，目前的运行速度为其第一期计划产能50万吨/年的一半。他们补充说，第一阶段剩余25万吨/年的增产过程预计将持续到第四季度和2026年。（上海金属网编译） 16.【美国铝业将投资对纽约州马塞纳的部分铝冶炼厂进行现代化改造】外电10月22日消息，美国铝业(AIcoa)表示，在与纽约电力局(New York Power Authorty)签署了一份为期10年的新水电供应合同后，该公司将投资约6000万美元，对其位于纽约州马塞纳的部分铝冶炼厂进行现代化改造。但首席执行官Wiliam Opinger表示，美国对进口铝征收的50%关税并未吸引他花钱重启美国铝业位于印第安纳州沃里克冶炼厂的闲置产能，这个改造可能会耗资约1亿美元，而且需要一到两年的时间。关税是会随着时间推移而改变的，所以公司不会仅凭一项关税就白白投入1亿美元。（上海金属网编译） 17.【美国铝业：三季度氧化铝产量环比增4%，铝产量环比增1%】SHMET10月23讯，美国铝业报告显示，第三季度氧化铝产量环比增长4%至250万吨，主因澳大利亚精炼厂维护减少及产量提升；铝业务板块产量环比增长1%至57.9万吨，主要得益于西班牙圣西普里安冶炼厂重启顺利推进。氧化铝业务第三方出货量环比持平于220万吨，增量被贸易活动减少部分抵消;铝业务总出货量环比下降3%，系贸易量及出货时间调整所致。展望未来，美国铝业预计2025年氧化铝总产量维持950万-970万吨，出货量1310万-1330万吨；铝产量230万-250万吨，出货量250万-260万吨，均与此前预测一致。（上海金属网编译）开户加入我们！加入知识星球！工业品组：黄一帆 Z0022510 13120716150 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院
混沌天成期货2025-10-26

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